期貨市場(chǎng)論文-基于雙邊市場(chǎng)理論的期貨交易所競(jìng)爭(zhēng)策略.doc

期貨市場(chǎng)論文-基于雙邊市場(chǎng)理論的期貨交易所競(jìng)爭(zhēng)策略摘要：雙邊市場(chǎng)是目前國(guó)內(nèi)外產(chǎn)業(yè)組織理論研究的熱點(diǎn)之一，但其研究的應(yīng)用領(lǐng)域主要集中在銀行卡、電信業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)站、購(gòu)物中心、媒體廣告等方面，很少有相關(guān)研究涉足金融市場(chǎng)領(lǐng)域。本文將雙邊市場(chǎng)理論運(yùn)用于期貨市場(chǎng)，分別從期貨交易所的定價(jià)策略以及產(chǎn)品和服務(wù)差異化兩方面進(jìn)行論證，并得出相應(yīng)的結(jié)論，以此希望為雙邊市場(chǎng)在金融領(lǐng)域的研究起到拋磚引玉的作用。關(guān)鍵詞：雙邊市場(chǎng)；期貨交易所；定價(jià)策略；產(chǎn)品差異化策略雙邊市場(chǎng)(Two-sidedMarket)是目前國(guó)內(nèi)外產(chǎn)業(yè)組織理論研究的熱點(diǎn)問(wèn)題之一，它為產(chǎn)業(yè)組織理論研究提供了一個(gè)全新的視角。但目前，國(guó)內(nèi)外針對(duì)雙邊市場(chǎng)的研究，都還處于探索和理論界定方面，而且研究的應(yīng)用領(lǐng)域也有所局限，主要集中在銀行卡、電信業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)站、購(gòu)物中心、媒體廣告等方面，很少有相關(guān)研究涉足金融市場(chǎng)領(lǐng)域。本文希望將雙邊市場(chǎng)理論運(yùn)用于期貨市場(chǎng)，以期對(duì)如何提高期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性以及期貨交易所的競(jìng)爭(zhēng)策略等方面問(wèn)題，提供一些理論性的探討和實(shí)踐性的政策建議，從而為雙邊市場(chǎng)在金融市場(chǎng)領(lǐng)域的研究拋磚引玉，引起更多的關(guān)注。一、概念界定在對(duì)雙邊市場(chǎng)進(jìn)行概念界定前，我們需要了解一下雙邊市場(chǎng)的產(chǎn)生原因。從概念上來(lái)說(shuō)，雙邊市場(chǎng)理論是和網(wǎng)絡(luò)外部性多產(chǎn)品定價(jià)理論密切相關(guān)的。根據(jù)Katz和Shapiro的定義，網(wǎng)絡(luò)外部性主要分為直接網(wǎng)絡(luò)外部性與間接網(wǎng)絡(luò)外部性。其中直接網(wǎng)絡(luò)外部性是指消費(fèi)者消費(fèi)某種網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品的價(jià)值會(huì)隨著消費(fèi)與該產(chǎn)品相兼容產(chǎn)品的其他消費(fèi)者數(shù)量的增加而增加；間接網(wǎng)絡(luò)外部性則是指消費(fèi)者消費(fèi)某種網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品的價(jià)值隨著與該產(chǎn)品相兼容的互補(bǔ)性產(chǎn)品種類(lèi)的增加而增加。同時(shí)，網(wǎng)絡(luò)外部性理論指出最終用戶間有些外部性是不能內(nèi)部化的；而多產(chǎn)品定價(jià)理論則主要是集中探討價(jià)格結(jié)構(gòu)的問(wèn)題，同時(shí)多產(chǎn)品定價(jià)理論認(rèn)為價(jià)格結(jié)構(gòu)更容易被價(jià)格水平而不是市場(chǎng)力量所扭曲。然而，隨著網(wǎng)絡(luò)外部性理論和多產(chǎn)品定價(jià)理論在應(yīng)用過(guò)程中逐漸暴露出的自身不能解決的缺陷，比如，網(wǎng)絡(luò)外部性主要是解決同一類(lèi)型用戶的規(guī)模經(jīng)濟(jì)等問(wèn)題，而現(xiàn)實(shí)中，運(yùn)用某一網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品或某一平臺(tái)的雙方經(jīng)常是不同類(lèi)型的用戶；同時(shí)，多產(chǎn)品定價(jià)理論則由于沒(méi)有考慮不同產(chǎn)品消費(fèi)過(guò)程中的外部性問(wèn)題，在現(xiàn)實(shí)應(yīng)用中也遇到了困境。因此，正是基于這點(diǎn)，雙邊市場(chǎng)理論應(yīng)運(yùn)而生，而且直到最近幾年才得到了國(guó)外學(xué)者的重視。首先，與多產(chǎn)品定價(jià)理論不考慮外部性，而是將外部性內(nèi)部化對(duì)比，雙邊市場(chǎng)理論的出發(fā)點(diǎn)就是某一最終用戶不能將使用該平臺(tái)的其他最終用戶的福利內(nèi)部化；其次，為了彌補(bǔ)網(wǎng)絡(luò)外部性的弊端，雙邊市場(chǎng)具有“交叉網(wǎng)絡(luò)外部性”特性，即，雙邊市場(chǎng)理論認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)外部性不僅取決于交易平臺(tái)的同類(lèi)型用戶數(shù)量，而且更取決于交易平臺(tái)的另一類(lèi)型的用戶數(shù)量。目前，雙邊市場(chǎng)理論無(wú)論是對(duì)國(guó)外，還是國(guó)內(nèi)學(xué)者而言，都是嶄新的領(lǐng)域，還都處于探索階段，因此，對(duì)其概念也沒(méi)有明確的、統(tǒng)一的界定。具有代表性的幾種觀點(diǎn)是：(1)Armstrong(2004)認(rèn)為，兩組參與者(最終用戶)需要通過(guò)中間層或平臺(tái)進(jìn)行交易，而且一組參與者加入平臺(tái)的收益取決于加入該平臺(tái)的另一組參與者的數(shù)量，這樣的市場(chǎng)稱(chēng)作雙邊市場(chǎng)；(2)Rochet&Tirole(2004)粗略地將雙邊(或多邊)市場(chǎng)定義為，通過(guò)一個(gè)或幾個(gè)平臺(tái)使最終用戶相互交易，且通過(guò)適當(dāng)?shù)南蛎恳贿吺召M(fèi)試圖將兩邊(或多邊)維持在該平臺(tái)上；同時(shí)，Rochet&Tirole還針對(duì)雙邊(two-sidedness)進(jìn)行了定義，他們認(rèn)為：假定一個(gè)平臺(tái)向買(mǎi)方和賣(mài)方索要的單位交易費(fèi)用分別為B和s。如果通過(guò)該平臺(tái)所實(shí)現(xiàn)的交易量V僅僅依靠總的價(jià)格水平，(其中=as)，也就是說(shuō)，該平臺(tái)對(duì)總的價(jià)格水平。在買(mǎi)方和賣(mài)方之間的重新分配不敏感，此時(shí)的市場(chǎng)就是單邊。如果當(dāng)價(jià)格水平。保持不變，通過(guò)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)的交易量V隨著B(niǎo)的變化而變化，則該市場(chǎng)是雙邊的。(3)wright(2004)認(rèn)為，雙邊市場(chǎng)是涉及到兩種類(lèi)型截然不同的用戶，每一類(lèi)用戶通過(guò)共有平臺(tái)與另一類(lèi)用戶相互作用而獲得價(jià)值。(4)Roson(2004)認(rèn)為，雙邊市場(chǎng)能夠定義為銷(xiāo)售特殊服務(wù)，允許雙方(或多方)在第三個(gè)獨(dú)立實(shí)體管理的平臺(tái)上發(fā)生交互作用的市場(chǎng)。(5)Reisinger(2004)認(rèn)為，雙邊市場(chǎng)是指存在截然不同的兩類(lèi)用戶通過(guò)公共平臺(tái)而相互作用的市場(chǎng)。從上面的代表性概念界定以及雙邊市場(chǎng)的產(chǎn)生基礎(chǔ)可以看到，雙邊市場(chǎng)具有兩個(gè)鮮明的特點(diǎn)，即存在兩組參與者之間的網(wǎng)絡(luò)外部性以及中間層或平臺(tái)必須為它提供的兩種(或多種)產(chǎn)品或服務(wù)同時(shí)進(jìn)行定價(jià)，即采用多產(chǎn)品定價(jià)方式。因此，我們認(rèn)為，具有網(wǎng)絡(luò)外部性的異質(zhì)最終用戶之間通過(guò)一個(gè)(或多個(gè))采用多產(chǎn)品定價(jià)方式的平臺(tái)進(jìn)行交易，且該平臺(tái)對(duì)交易雙方的價(jià)格結(jié)構(gòu)具有敏感性，這樣的市場(chǎng)就是雙邊市場(chǎng)。二、雙邊市場(chǎng)理論對(duì)期貨交易所競(jìng)爭(zhēng)策略的影響通過(guò)上面的闡述及概念界定，我們知道，針對(duì)期貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，所謂的平臺(tái)是指能為交易者提供期貨交易的期貨交易所，而異質(zhì)的買(mǎi)賣(mài)雙方則是套期保值者和投機(jī)者。之所以認(rèn)為套期保值者和投機(jī)者是異質(zhì)的，主要是因?yàn)?，首先，二者進(jìn)入期貨市場(chǎng)的目的不同。套期保值者進(jìn)入期貨市場(chǎng)是為了為現(xiàn)貨商品進(jìn)行保值的需要，而投機(jī)者進(jìn)入期貨市場(chǎng)則是為了從買(mǎi)賣(mài)期貨合約的價(jià)差中獲利；其次，二者的行為策略不同。按照雙邊市場(chǎng)理論，最終用戶分為“單歸屬(single-homing)”和“多歸屬(multi-homing)”兩種類(lèi)型。由于套期保值者受到它所保值的現(xiàn)貨品種的限制，只能在包含該現(xiàn)貨品種的期貨交易所內(nèi)進(jìn)行套期保值交易，而投機(jī)者的投機(jī)行為不受任何品種的限制，只要是期貨交易所內(nèi)交易的品種，均可以作為其獲取價(jià)差的選擇。因此，從這一角度來(lái)說(shuō)，套期保值者屬于單歸屬，而投機(jī)者則屬于多歸屬。明確了雙邊市場(chǎng)的各個(gè)基本要素在期貨市場(chǎng)中的對(duì)應(yīng)后，我們就可以結(jié)合期貨市場(chǎng)的現(xiàn)狀來(lái)探討一下期貨交易所競(jìng)爭(zhēng)策略問(wèn)題。(一)定價(jià)策略我們知道，對(duì)于剛剛進(jìn)入雙邊市場(chǎng)的交易雙方來(lái)說(shuō)，由于市場(chǎng)兩邊的需求具有相互依賴性，平臺(tái)需要通過(guò)一定的定價(jià)策略想方設(shè)法把雙方“拉”到平臺(tái)上，從而解決“雞蛋相生”的問(wèn)題。目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)中，兩類(lèi)投資者套期保值者和投機(jī)者之間的“雞蛋相生”的問(wèn)題并沒(méi)有很好的解決，從而導(dǎo)致目前我國(guó)期貨市場(chǎng)交易不十分活躍，套期保值企業(yè)數(shù)目少，且風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移速度慢的問(wèn)題。究其原因，筆者認(rèn)為是市場(chǎng)沒(méi)有為套期保值者交易創(chuàng)造更好的條件，也就是說(shuō)，期貨市場(chǎng)對(duì)套期保值者的吸引力沒(méi)有達(dá)到應(yīng)有的水平，期貨市場(chǎng)并不能真正成為套期保值企業(yè)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所；同時(shí)，正是由于市場(chǎng)中套期保值企業(yè)少，因此，對(duì)投機(jī)者的吸引也少，使得市場(chǎng)中投機(jī)者的數(shù)目遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到完全承接套保者風(fēng)險(xiǎn)的水平，從而并不能很好地將套期保值者的交易風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。具體來(lái)說(shuō)，由于目前我國(guó)期貨市場(chǎng)交易手續(xù)費(fèi)用并沒(méi)有針對(duì)套期保值者和投機(jī)者作出相應(yīng)的區(qū)別對(duì)待，從而使得該雙邊市場(chǎng)中的成員外部性不能得到很好的發(fā)揮。為了提高期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性，提高期貨交易所的競(jìng)爭(zhēng)能力，筆者認(rèn)為，應(yīng)將目前期貨交易所對(duì)套期保值者和投機(jī)者收取一樣的交易手續(xù)費(fèi)的現(xiàn)狀改為對(duì)套期保值者收取比投機(jī)者更低的交易手續(xù)費(fèi)(包括對(duì)確有實(shí)物擔(dān)保的套期保值者追加保證金的降低或減負(fù))，從而使得更多的套期保值企業(yè)參與期貨市場(chǎng)。這樣，一方面可以吸引更多的投機(jī)者參與期貨市場(chǎng)，從而更好地承接套期保值者的保值風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，利用成員外部性也會(huì)相應(yīng)吸引其它更多套期保值者，從而不斷的“雞蛋相生”，活躍期貨市場(chǎng)流動(dòng)性。這點(diǎn)可以從下面的模型中窺見(jiàn)一斑。假定單歸屬的套期保值用戶為A類(lèi)用戶、多歸屬的投機(jī)者用戶為B類(lèi)用戶，并且有nA個(gè)A類(lèi)用戶、nB個(gè)B類(lèi)用戶參與了某一相同的交易平臺(tái)，由于雙邊市場(chǎng)的交叉網(wǎng)絡(luò)外部性，A、B兩類(lèi)用戶中每一用戶的效用函數(shù)分別為：（1）其中，參數(shù)A衡量了每一個(gè)B類(lèi)用戶參與交易平臺(tái)給A類(lèi)用戶帶來(lái)的外部性，參數(shù)B衡量了每一個(gè)A類(lèi)用戶參與交易平臺(tái)給B類(lèi)用戶帶來(lái)的外部性。本文研究用戶間存在正外部性的一般情況，即A0，B0。PA、PB分別為交易平臺(tái)向A、B類(lèi)用戶提供單位，產(chǎn)品或服務(wù)的價(jià)格。根據(jù)公式(1)，可以將nA、nB表示為：nA=A(uA)；nB=B(uB)其中，()、B()為增函數(shù)。假定交易平臺(tái)為兩類(lèi)用戶提供單位產(chǎn)品或服務(wù)的成本分別為cA、cB，則交易平臺(tái)的利潤(rùn)為：(2)將表示為uA、uB的函數(shù)，并求利潤(rùn)最大化的一階條件，可得：根據(jù)公式(3)和(1)，可以求出交易平臺(tái)利潤(rùn)最大化的價(jià)格結(jié)構(gòu)，即：假定為nB個(gè)B類(lèi)用戶參與壟斷交易平臺(tái)時(shí)A類(lèi)用戶對(duì)交易平臺(tái)的需求價(jià)格彈性。將公式(4)變形為產(chǎn)業(yè)組織中常用的勒納指數(shù)形式，為nA個(gè)A類(lèi)用戶參與壟斷交易平臺(tái)時(shí)B類(lèi)用戶對(duì)交易平臺(tái)的需求價(jià)格彈性。即：首先，我們假定平臺(tái)(即期貨交易所)為交易雙方提供產(chǎn)品或服務(wù)的成本幾乎相同，即cAcB，其次，由于期貨市場(chǎng)上套期保值者沒(méi)有交易頭寸的持倉(cāng)限額，且交易倉(cāng)單量幾乎都是大額倉(cāng)單，一般來(lái)說(shuō)，單個(gè)套期保值者的倉(cāng)單風(fēng)險(xiǎn)需要多個(gè)投機(jī)者參與期貨市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，因此，從這一角度來(lái)說(shuō)，套期保值者參與交易平臺(tái)給投機(jī)者帶來(lái)的外部性要大于投機(jī)者給套期保值者帶來(lái)的外部性，即BnBAnA；最后，由于套期保值者進(jìn)行期貨交易是為了規(guī)避現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，因此，其對(duì)期貨交易的需求價(jià)格彈性將是無(wú)限大的，而投機(jī)者進(jìn)行期貨交易是為了獲取價(jià)差收益，如果沒(méi)有合適的價(jià)差時(shí)，投機(jī)者就不會(huì)選擇期貨交易，因此，其對(duì)期貨交易的需求價(jià)格彈性是很小的。也就是說(shuō)，針對(duì)期貨交易的真正目的來(lái)說(shuō)，A(pA/pB)B(pB/pB)由此可見(jiàn)，期貨交易所針對(duì)套期保值者和投機(jī)者收取的交易手續(xù)費(fèi)應(yīng)該不同，且應(yīng)該對(duì)套期保值者收取低交易手續(xù)費(fèi)，即PA(或)PB。(二)產(chǎn)品或服務(wù)差異化策略目前，期貨交易所的競(jìng)爭(zhēng)已不僅僅局限在本國(guó)范圍內(nèi)保持或提高自己的壟斷地位這一層面了，隨著期貨交易所之間的跨國(guó)、跨地區(qū)并購(gòu)浪潮的涌現(xiàn)，期貨交易所之間的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。各期貨交易所都在想方設(shè)法提高自身的競(jìng)爭(zhēng)能力，比如，擴(kuò)大產(chǎn)品或服務(wù)的差異化程度等。因此，我們將從產(chǎn)品或服務(wù)的差異化這一視角來(lái)研究其對(duì)競(jìng)爭(zhēng)性的期貨交易所平臺(tái)的影n向。一般來(lái)說(shuō)，期貨市場(chǎng)中投資者的交易傭金費(fèi)的收取原則是期貨經(jīng)紀(jì)公司在期貨交易所規(guī)定的傭金比例的基礎(chǔ)上上調(diào)一定比例收取，因此，在研究期貨交易所競(jìng)爭(zhēng)平臺(tái)策略時(shí)，我們忽略期貨經(jīng)紀(jì)公司的中介作用，則期貨投資者的傭金費(fèi)是由期貨交易所規(guī)定和收取的。也就是說(shuō)，期貨交易所對(duì)投資者按照每手收取傭金費(fèi)。下面我們將期貨交易所提供產(chǎn)品或服務(wù)的差異化指標(biāo)引入期貨交易所的利潤(rùn)函數(shù)中，運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)的Hotelllng模型框架來(lái)進(jìn)行具體分析。首先，我們假定投資者在兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性的平臺(tái)(期貨交易所)內(nèi)進(jìn)行交易，且兩個(gè)平臺(tái)位于線段0，1)的兩端，且用戶在線段上均勻分布。平臺(tái)為兩邊用戶群提供產(chǎn)品或服務(wù)的固定成本表示為f1和f2，涉及到每筆交易的可變成本表示為c1和c2，用戶搜索到合適的交易用戶的概率是，0，1，用dl表示平臺(tái)對(duì)交易雙方提供產(chǎn)品或服務(wù)的差異化程度，1=1，2，為了分析的方便，我們假設(shè)每個(gè)用戶只在一個(gè)平臺(tái)上注冊(cè)交易。uil和ujl表示用戶在平臺(tái)i和j上交易獲得的效用。并假設(shè)每個(gè)交易平臺(tái)雙方用戶數(shù)量之和為1，即nl1n12=1,n21n22=1其中，上標(biāo)表示平臺(tái)的序號(hào)，下標(biāo)表示邊的序號(hào)。在以上的假設(shè)下，根據(jù)Hotelling模型，兩個(gè)平臺(tái)所吸引的用戶數(shù)量為：將(7)代入(6)，且為了分析的方便，假設(shè)每個(gè)交易平臺(tái)上的單個(gè)用戶的預(yù)期交易手?jǐn)?shù)t1=t2=t，則平臺(tái)的利潤(rùn)函數(shù)為：按照以上相同的假設(shè)，假設(shè)兩個(gè)平臺(tái)對(duì)于同邊用戶收取相同的傭金費(fèi)，在對(duì)稱(chēng)均衡的情況下，單個(gè)平臺(tái)的利潤(rùn)為：(8)從公式(8)可以看出，平臺(tái)的利潤(rùn)函數(shù)和平臺(tái)提供產(chǎn)品或服務(wù)的差異化程度d成正比關(guān)系，也就是說(shuō)，兩個(gè)平臺(tái)(期貨交易所)的提供產(chǎn)品或服務(wù)的差異化程度對(duì)其利潤(rùn)的大小是存在影響的，且差異化程度越大，交易所的利潤(rùn)越高。因此，在當(dāng)今并購(gòu)浪潮洶涌的競(jìng)爭(zhēng)格局下，交易所應(yīng)該推出多品種、提供多種服務(wù)來(lái)提高其競(jìng)爭(zhēng)能力。三、結(jié)論隨著期貨交易所的國(guó)際化步伐的加快，期貨交易所之間的競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈。目前，期貨交易所的競(jìng)爭(zhēng)主要體現(xiàn)在三點(diǎn)：一是對(duì)期貨市場(chǎng)上投機(jī)需求的爭(zhēng)奪；二是對(duì)新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)與爭(zhēng)奪；三是相關(guān)服務(wù)，如信息服務(wù)等方面的爭(zhēng)奪。從上面的分析我們可以看到，雙邊市場(chǎng)理論為這一觀點(diǎn)提供了很好的理論支撐。首先，由于目前我國(guó)期貨交易不十分活躍，套期保值企業(yè)數(shù)目少，造成期貨、現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁主體均不足的現(xiàn)狀，究其原因，筆者認(rèn)為，這主要是由于市場(chǎng)沒(méi)有為套期保值者交易創(chuàng)造更好的條件，對(duì)套期保值者的吸引力沒(méi)有達(dá)到應(yīng)有的水平，期貨市場(chǎng)并不能真正成為套期保值企業(yè)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所；同時(shí)，正是由于市場(chǎng)中套期保值企業(yè)少，因此，對(duì)投機(jī)者的吸引也少，使得市場(chǎng)中投機(jī)者的數(shù)目遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到完全承接套保者風(fēng)險(xiǎn)的水平，從而并不能很好的將套期保值者的交易風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。針對(duì)這種現(xiàn)象，雙邊市場(chǎng)理論認(rèn)為首先應(yīng)解決好“雞蛋相生”的問(wèn)題，也就是說(shuō)，針對(duì)期貨市場(chǎng)而言，應(yīng)該對(duì)套期保值者和投機(jī)者收取的手續(xù)費(fèi)區(qū)別對(duì)待，具體而言，可以通過(guò)降低對(duì)