企業(yè)研究論文-并購理論及其評價.doc

企業(yè)研究論文-并購理論及其評價摘要并購作為現(xiàn)在社會資本運作的最高級形式，已經(jīng)成為企業(yè)外部發(fā)展和外部投資的主要途徑，成為產(chǎn)業(yè)和資源調(diào)整合的重要手段。并購理論隨著并購實踐的發(fā)展而發(fā)展，同時對并購后公司的價值的評價也在不斷地進步。本文就并購理論和評價方法進行了論述，并就并購評價方法進行了再思考。關鍵詞并購理論價值評價方法持續(xù)增長率從最近炒得沸沸揚揚的匯源并購開始,我們可以發(fā)現(xiàn)從進入新世紀以來,各行業(yè)與部門的并購越演越烈,無論是食品還是電子制造,無論是金融機構還是制造業(yè),無論是在中國國內(nèi)還是國外,都有各種各樣的并購事例。并購（英文是Mergers&Acquisition）是兼并與收購的合稱，是資本運作的高級形式，是企業(yè)的外部發(fā)展戰(zhàn)略和一種外部投資，是資本在某一產(chǎn)業(yè)中實施或進或退的重要途徑，也是對產(chǎn)業(yè)進行結構調(diào)整、資源整合的重要手段。并購始源于美國，到目前為止，一般認為美國已經(jīng)發(fā)生了四次并購浪潮，在不同的階段，并購表現(xiàn)的特征是不一樣的。中國的并購行為發(fā)生于20世紀80年代，到現(xiàn)在為止還不到30年，中國的并購可以分為兩個階段，每個階段也都有各自的表現(xiàn)特征?？偟膩碚f，企業(yè)的并購可以分為三種類型：橫向并購、縱向并購和混合并購。隨著并購的不斷發(fā)展，對并購的研究也不斷的深入，并購的理論也以此得到了發(fā)展。一、并購理論1.效率理論效率理論認為企業(yè)并購活動不僅能夠給社會收益帶來一個潛在的增量，而且還能夠提高并購交易參與者各自的效率，增加并購交易參與者的經(jīng)濟收益。這種效率主要體現(xiàn)在并購后產(chǎn)生的協(xié)同效應上。美國學者H伊戈爾安索夫(HIgorAnsoff)于20世紀60年代第一個提出了協(xié)同理論，他認為協(xié)同是企業(yè)與被收購企業(yè)之間匹配關系的理想狀態(tài)。協(xié)同效應經(jīng)常被表述為“2+25”,其含義是指一個公司通過收購另外一家公司,使得公司的整體業(yè)績好于兩個公司原來的業(yè)績的總和。協(xié)同效應包括規(guī)模經(jīng)濟效應和范圍經(jīng)濟效應，又可分為經(jīng)營協(xié)同效應、管理協(xié)同效應、財務協(xié)同效應和多元化協(xié)同效應，如奪取核心資源、輸出自己的管理能力、提高財務信譽而減少資金成本、減少上繳稅收、多元化發(fā)展以避免單一產(chǎn)業(yè)經(jīng)營風險。橫向、縱向、混合并購都能產(chǎn)生協(xié)同效應。(1)經(jīng)營協(xié)同理論經(jīng)營協(xié)同理論，即并購可以提高并購后企業(yè)經(jīng)營效率，其基本要點是：并購可以使行業(yè)中存在規(guī)模經(jīng)濟，并且在并購之前公司的經(jīng)營活動還沒有達到潛在的規(guī)模經(jīng)濟要求的并購企業(yè)獲得規(guī)模效益，這里的規(guī)模效益主要是經(jīng)營資產(chǎn)上利用的規(guī)模效益。并購還可以實現(xiàn)企業(yè)間的優(yōu)勢互補，包括營銷、專有技術、其他專利及其品牌等。(2)管理協(xié)同效應管理協(xié)同效率，即并購能夠提高被并購企業(yè)的管理效率，其基本前提假設是：管理層一個不可分割的整體，具有潛在的規(guī)模效益；存在著企業(yè)內(nèi)部能力擴張與市場擴張的矛盾，對外擴張是緩解這一矛盾的合理選擇；有必須的被并購企業(yè)的非管理性資本。在假設的前提下。如果一家企業(yè)有一個高效的管理隊伍，存在著剩余管理能力，則它可以并購一家管理效率低的企業(yè)來利用剩余的管理資源，使被并購企業(yè)的管理效率提高到并購企業(yè)的水平。(3)財務協(xié)同效應財務協(xié)同效應，即并購可以更好的利用相互的財務資源，提高并購雙方的財務水平。并購企業(yè)可以通過并購提高企業(yè)財務信譽而減少資金成本，并且可以通過并購負債企業(yè)產(chǎn)生抵稅效應。并購得財務協(xié)同理論還表現(xiàn)在可以靈敏的捕捉市場信號和有效的進行投資分配，還可以建立公司內(nèi)部的資本市場，將外部市場的資金供給功能內(nèi)在化。(4)多元化協(xié)同效應多元化協(xié)同效應是指多元化經(jīng)營可以使使經(jīng)營者獲得更多的專屬性知識，提升工作的安全感，還可以保證公司業(yè)務活動的平穩(wěn)過渡和公司團隊組織的連續(xù)性，同時也可以保護公司的聲譽資本。2.交易費用理論科斯(1937)最早提出交易費用，他提出企業(yè)的存在原因是可以替代市場節(jié)約交易成本，當企業(yè)內(nèi)部的邊際組織成本與企業(yè)外部的邊際交易成本相等時企業(yè)的達到最佳規(guī)模。交易費用理論認為推動企業(yè)兼并有兩種基本力量:一是技術關聯(lián)性決定的兼并，二是存在壟斷和寡頭的兼并，即“技術決定論”和“市場缺陷論”。商品經(jīng)濟的交易方式分為兩種:一種是交易市場的交易，一種是企業(yè)內(nèi)部交易。其中市場交易發(fā)生在企業(yè)之間，由市場來調(diào)節(jié)、控制，這種交易存在很大的不確定性，風險大，費用也高。企業(yè)交易可以節(jié)約交易費用主要表現(xiàn)在:可以節(jié)約流通費用，包括信息收集費、談判費；可以提高組織協(xié)調(diào)效率，節(jié)約管理費用即提高組織的管理系統(tǒng)的效率、形成優(yōu)勢互補的協(xié)調(diào)效應；可以防范機會主義；可以減少經(jīng)營不確定性和風險成本。交易費用理論從資產(chǎn)專用性方面更好地解釋了縱向并購。資產(chǎn)專用性是對已經(jīng)投入生產(chǎn)過程的資產(chǎn)進行再配置的難易程度（威廉姆森），它體現(xiàn)在三個方面：地理區(qū)域的固定性（如關系專用性投資）；人力資產(chǎn)的專用性；物理資產(chǎn)的專用性。3.代理理論代理理論，產(chǎn)生于兩權分離，即經(jīng)營權和所有權的分離。由于委托代理關系存在，代理人的目標經(jīng)常會偏離所有者的目標，即作為代理人的經(jīng)營者不僅可能在正常經(jīng)營過程中產(chǎn)生對委托人的道德風險和相對于委托人的逆向選擇，而且在實施并購時可能存在與委托人不盡相同的動機，如追求規(guī)模的增加，展現(xiàn)他們不經(jīng)常使用的管理才能和技能，分散風險及避免被收購。Mueller(1969)提出假設，認為代理人的報酬決定于企業(yè)的規(guī)模。因此,代理人有動機通過收購使企業(yè)規(guī)模擴大，而忽視企業(yè)的實際投資收益率。4.其他并購理論關于企業(yè)并購動機的理論還有：戰(zhàn)略發(fā)展和調(diào)整理論、利潤動機理論、價值低估理論、投機動機理論、競爭壓力理論、預防和安全動機理論等。二、并購評價目前對并購行為的評價方法主要有兩種:超額收益率法和財務數(shù)據(jù)分析法。1.超額收益率法（AbnormalReturnsMethodology)將企業(yè)收購公告前某段時間內(nèi)并購雙方的實際收益R與假定無并購公告影響的那段時間內(nèi)股東的正常收益E(R)進行比較，得出超額收益AR，即AR=R-E（R）。在超額收益率法中對實際收益R的計量主要通過計算測量區(qū)間內(nèi)的股價的變化和股息的支付，而對于正常收益E（R）的估算比較復雜。對于正常收益的計算一般有三種方法:均值調(diào)整的收益計算法。以并購公告發(fā)布日為基準日，標注為0，然后選擇一個“清潔期”，比如從-240到-41天，通過計算“清潔期”的平均日收益獲得正常收益率。市場模型法?；谫Y本資產(chǎn)定價模型的方法，使用該模型也要選擇一個“清潔期”，對此期間內(nèi)各天進行回歸分析，進而計算出企業(yè)的正常收益率。市場調(diào)整的收益計算法，即把每家公司在事件期內(nèi)的預期收益等同于當天市場指數(shù)的收益。2.財務數(shù)據(jù)法財務數(shù)據(jù)法是通過建立一定的績效評價指標體系，選取一定的財務指標，然后通過考察事件發(fā)生前后指標變化來評價事件的影響。在市場半強勢有效的前提下，股票價格能夠反映公司價值，因此事件期內(nèi)股票超額收益率既可反映事件對企業(yè)價值的影響。但是如果市場遠未達到半強勢有效，那么許多公司的股價就會遠遠偏離股票的真實價值，因此依據(jù)股價變動計算的超額收益率也就難以真實反映股票價值的變動，計算超額收益率只能考察并購事件對并購方或者目標公司投資者短期收益的影響。經(jīng)營業(yè)績分析法克服了市場因素對績效評估的干擾，能夠真實反映事件對企業(yè)經(jīng)營能力和業(yè)績的影響，其缺點主要在于：并購事件后，影響企業(yè)財務報表和會計數(shù)據(jù)的因素可能是多樣的；一