房地產(chǎn)市場報(bào)告 -2025年中國房地產(chǎn)市場展望

中國房地產(chǎn)市場展望世邦魏理仕主題報(bào)告世邦魏理仕中國區(qū)研究部蓄勢待發(fā)12025年中國房地產(chǎn)市場展望報(bào)告前言2025年的中國經(jīng)濟(jì)依然面臨復(fù)雜多變的外部環(huán)境和內(nèi)部結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)，但同樣將是積蓄力量、蘊(yùn)發(fā)生機(jī)的一年。地方政府化債和房地產(chǎn)企穩(wěn)將進(jìn)一步夯實(shí)中國經(jīng)濟(jì)的密度。而更引起我們關(guān)注的是，開年以來DeepSeek、機(jī)器人、《哪吒2》電影接連成為全球熱點(diǎn)，中國新質(zhì)生產(chǎn)力的萌芽正在世界舞展望商業(yè)地產(chǎn)市場，租賃市場供需關(guān)系修復(fù)的棋局還在中盤，但積極信號逐漸增強(qiáng)。短期內(nèi)供應(yīng)剛性的情況下，新質(zhì)生產(chǎn)力和消費(fèi)復(fù)蘇蘊(yùn)藏的需求增量無疑是供需天平配重的關(guān)鍵砝碼。而在需求量能之外，租戶對于空間品質(zhì)的訴求或是更值得重視的結(jié)構(gòu)性尾風(fēng)。投資市場上，經(jīng)過去年資產(chǎn)價(jià)格的加速調(diào)整，中國內(nèi)地已經(jīng)悄然成為整個亞太區(qū)域內(nèi)租金收益率和借貸成本間利差2025乙巳蛇年，蓄勢待發(fā)。報(bào)告目錄01宏觀經(jīng)濟(jì)02辦公樓03倉儲物流04零售物業(yè)蓄勢待發(fā)12025年中國房地產(chǎn)市場展望報(bào)告-貨幣政策時(shí)隔十四年再度定調(diào)為“適度寬松”,財(cái)政政策明確加碼，增量政策蓄力下，2025年中國經(jīng)濟(jì)增速有望達(dá)到4.7%。-特朗普2.0時(shí)代中國經(jīng)濟(jì)外需環(huán)境的不確定性抬升，促進(jìn)內(nèi)需的重-房地產(chǎn)行業(yè)在供需兩側(cè)政策同時(shí)加力的推動下，2025年商品房銷售跌幅預(yù)計(jì)將明顯收窄，一線城市有望率先企穩(wěn)。外部環(huán)境不確定性抬升，增量政策聚焦促進(jìn)內(nèi)需2024年，面對復(fù)雜的外部環(huán)境和國內(nèi)需求不足、房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)調(diào)整等多重挑戰(zhàn)，中國GDP仍然實(shí)現(xiàn)了5.0%的同比增長。9月后，涵蓋財(cái)政、貨幣、樓市的一攬子刺激措施集中出臺，四季度GDP環(huán)比增速升至1.6%,經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升跡象初步顯現(xiàn)。去年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議在時(shí)隔十四年后，再次將貨幣政策定調(diào)為“適度寬松”,2025年進(jìn)一步降準(zhǔn)降息箭在弦上。與此同時(shí)，財(cái)政政策已經(jīng)明確今年要提高赤字率，通過超長期國債、專項(xiàng)債等工具化解債務(wù)，支持就業(yè)和消費(fèi)，并推動新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展。CBRE認(rèn)為在更有力的增量政策的支持下，2025年中國經(jīng)濟(jì)增速有望達(dá)到4.7%。2024年中國出口順差接近1萬億美元，創(chuàng)歷史新高。但隨著特朗普2.0時(shí)代的到來，并在2月初對產(chǎn)自中國的商品加征10%關(guān)稅，中國經(jīng)濟(jì)外需環(huán)境的不確定性或?qū)⑦M(jìn)一步抬升，并可能進(jìn)而影響國內(nèi)制造業(yè)產(chǎn)能消化和投資?？紤]到規(guī)避進(jìn)一步加征關(guān)稅可能性的搶出口效應(yīng)、外貿(mào)出口區(qū)域分布的變化(2024年“一帶一路”國家占中國出口的比例首次突破50%)以及人民幣適度貶值等因素的對沖，出口有望繼續(xù)為今年經(jīng)濟(jì)增長提供動力。在此背景下，促進(jìn)內(nèi)需的重要性將愈加凸顯，也將成為各項(xiàng)政策的聚焦發(fā)力點(diǎn)。年初發(fā)改委和財(cái)政部即聯(lián)合發(fā)文加力擴(kuò)圍實(shí)施大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新，將手機(jī)等數(shù)碼產(chǎn)品以及微波爐、凈水器等家用電器納入消費(fèi)補(bǔ)貼范圍，我們預(yù)期年內(nèi)將有更多直接支持居民消費(fèi)的措施落地。圖表1:全球和中國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測■中國■全球20232024F2020232024F202024年房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)持續(xù)調(diào)整，全年新建商品房銷售額同比下降17%至9.7萬億元，已回調(diào)至2021年峰值的53%。9月下旬中央政治局會議首次明確提出“促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌企穩(wěn)”,并推出一系列刺激措施，包括房貸利率和二套房首付比例雙降、中村改造、通過銀行貸款和專項(xiàng)債支持收儲存量房和回等。在供需兩側(cè)政策同時(shí)加力的推動下，CBRE預(yù)計(jì)2025年房地產(chǎn)市有望率先企穩(wěn)。圖表2:中國存款準(zhǔn)備金率與貸款市場報(bào)價(jià)利率(LPR)——大型金融機(jī)構(gòu)存準(zhǔn)率(%)(左軸)—一年期LPR(%)(右軸)——五年期LPR(%)(右軸)2019年9月2019年12月2020年3月2020年6月2020年9月2020年12月2021年3月2021年6月2021年9月2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月2022年12月2023年3月2023年6月2023年9月2023年12月2024年3月2024年6月2024年9月2024年12月2019年9月2019年12月2020年3月2020年6月2020年9月2020年12月2021年3月2021年6月2021年9月2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月2022年12月2023年3月2023年6月2023年9月2023年12月2024年3月2024年6月2024年9月2024年12月-2025年辦公樓需求邊際改善，預(yù)計(jì)凈吸納量將實(shí)現(xiàn)10%左右的增長，需求增速將在2026-2027年期間逐步提升。-消費(fèi)與新質(zhì)生產(chǎn)力的增量需求不斷積蓄，非銀金融擴(kuò)張預(yù)期有望底部復(fù)蘇。-供需平衡將繼續(xù)有利于租戶方，業(yè)主需更全面理解租戶需求的基礎(chǔ)上提供針對性的綜合解決方案，與租戶共求成本、區(qū)位和品質(zhì)的最優(yōu)解。2025年辦公樓需求邊際改善，企業(yè)擴(kuò)租意愿謹(jǐn)慎樂觀2024年國內(nèi)主要城市辦公樓市場凈吸納量錄得206萬平方米，與2023年基本持平，需求復(fù)蘇進(jìn)程較為滯緩，市場租賃活動以存量租戶流動為主，增量需求疲軟。租戶持謹(jǐn)慎樂觀租賃策略，更傾向于溫和擴(kuò)張展望2025年，增量刺激政策的出臺有望逐步提振企業(yè)的信心，但與辦公樓租賃直接相關(guān)的人員擴(kuò)張和資本開支的系統(tǒng)性反彈仍有待盈利預(yù)期的明確增強(qiáng)。CBRE預(yù)計(jì)2025年國內(nèi)主要城市辦公樓需求邊際改善，凈吸納量將錄得10%左右的增長，需求增速將在2026-2027年期間逐步提升。CBRE《2024年中國辦公樓租戶調(diào)查》的結(jié)果也傾向于支持對辦公樓需求謹(jǐn)慎樂觀的判斷。38%的受訪企業(yè)計(jì)劃在未來三年(2024-2026年)增加辦公面積，同比下降4個百分點(diǎn)，但略高于反饋在過去三年中增加辦公面積的企業(yè)占比(35%)。在計(jì)劃未來三年擴(kuò)租的受訪企業(yè)中，預(yù)計(jì)辦公面積增幅在10%以內(nèi)和在10%-30%之間的占比分別為46%和39%。2015-2019年2015-2019年0消費(fèi)與新質(zhì)生產(chǎn)力引領(lǐng)擴(kuò)張預(yù)期有望底部復(fù)蘇作為2024年辦公需求擴(kuò)張動能最強(qiáng)的兩大領(lǐng)域，消費(fèi)和新質(zhì)生產(chǎn)力將繼續(xù)引領(lǐng)今年的增量租賃需求，而這也恰好是今年經(jīng)濟(jì)工作九大重點(diǎn)任務(wù)的前兩項(xiàng)。DeepSeek火爆全球，人工智能企業(yè)端應(yīng)用和相關(guān)硬件設(shè)備企業(yè)的租賃需求有望快速增長CBRE根據(jù)網(wǎng)絡(luò)公開信息整理的相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024年人工智能、大數(shù)據(jù)和云計(jì)算行業(yè)的PE/VC融資分別同比增長50%和31%。今年初DeepSeek的異軍突起有望推動B端Al生態(tài)以及相關(guān)硬件設(shè)備需求的爆發(fā)式增長。此外，工業(yè)機(jī)器人、集成電路等高景氣行業(yè)的租賃需求預(yù)計(jì)將保持活躍。在消費(fèi)領(lǐng)域，預(yù)計(jì)教育、醫(yī)療保健等服務(wù)消費(fèi)子行業(yè)將繼續(xù)擴(kuò)張；與此同時(shí)，消費(fèi)刺激措施的擴(kuò)容加力將對相關(guān)消費(fèi)品制造企業(yè)的租賃需求產(chǎn)生積極影響?！?24”新政和貨幣寬松利好非銀金融業(yè)務(wù)擴(kuò)張去年“924”新政宣布降準(zhǔn)降息和創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具支持資本市場發(fā)展以來，股票市場景氣度大幅提升，2025年證券基金行業(yè)的租賃擴(kuò)張動能有望從去年限薪和行業(yè)整合等影響中底部圖表4:2024年主要一二線城市各類型辦公租賃交易面積占比(分行業(yè)2)新質(zhì)生產(chǎn)力金融注釋2:商品與服務(wù)消費(fèi)包括消費(fèi)品制造業(yè)、零售貿(mào)易、文體娛樂、消費(fèi)服務(wù)及餐飲住宿消費(fèi)服務(wù)、酒店企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，在線期貨圖表5:影響企業(yè)續(xù)租和搬遷決策的主要因素尋找成本、區(qū)位和品質(zhì)的最優(yōu)解圖表5:影響企業(yè)續(xù)租和搬遷決策的主要因素2025年大部分租戶的租賃決策將繼續(xù)圍繞“搬或不搬”這一核心議題展開。正如CBRE《2024年中國區(qū)辦公樓租戶調(diào)查》所揭示，租賃成本是其中的首要考慮，但樓宇配套設(shè)施和服務(wù)品有鑒于此，我們建議業(yè)主在吸引和維護(hù)租戶時(shí)，不單純局限于租金成本視角，而在更全面理解租戶需求的基礎(chǔ)上提供針對性的綜合解決方案，并提升項(xiàng)目配套和服務(wù)品質(zhì)：·將部分樓層調(diào)整為精裝修辦公室、共享辦公、會議室及活動區(qū)等配套設(shè)施以滿足租戶多元化、靈活化的辦公需求·提供定制化或菜單式裝修服務(wù)，包括現(xiàn)有租戶的裝修翻新服務(wù)，數(shù)據(jù)來源：《2024年中國區(qū)辦公樓租戶調(diào)查》,n=217,數(shù)據(jù)來源：《2024年中國區(qū)辦公樓租戶調(diào)查》,n=217,世邦魏理仕研究部，2024年9月·為大型主力租戶提供適當(dāng)?shù)难b修補(bǔ)貼·盡早與主力租戶對續(xù)租或租約重整展開溝通·協(xié)助租戶申請辦公室綠色認(rèn)證，與租戶共同推動綠色租約實(shí)踐2025年新增供應(yīng)集中入市，未來三年內(nèi)租戶市場延續(xù)2025年全國主要一二線城市辦公樓市場將迎來約640萬平方米新增供應(yīng)集中放量，同比增長近七成；受此影響，年末全國辦公樓市場平均空置率預(yù)計(jì)升至26.7%。2026-2027年供應(yīng)節(jié)奏將放緩至年均500萬平方米左右，但總體而言租賃市場供需平衡將持續(xù)利好租戶方。一線城市核心商務(wù)區(qū)樓宇供應(yīng)愈發(fā)稀缺一線城市除北京繼續(xù)處于供應(yīng)階段性低谷外，2025年其余三城的新增供應(yīng)均超過100萬平方米。但核心商務(wù)區(qū)供應(yīng)極為稀缺：未來三年，核心商務(wù)區(qū)累計(jì)供應(yīng)僅占比一線城市供應(yīng)總量約5.5%;除上海南京西路外，其他三座一線城市核心商務(wù)區(qū)2025年暫無供應(yīng)計(jì)劃。二線城市迎來供應(yīng)高峰2025年六個二線城市的新增供應(yīng)面積總計(jì)達(dá)290萬平方米，同比增長131%。其中除武漢外，其他城市的新增供應(yīng)均將迎來近5年峰值。與一線城市不同，二線城市供應(yīng)將以核心區(qū)位為主，預(yù)計(jì)將帶動相關(guān)區(qū)域的升級搬遷需求。成都金融城第二波供應(yīng)高峰的開啟和CBD時(shí)隔兩年后新項(xiàng)目的入市將為核心商務(wù)區(qū)帶來超40萬平方米的新增供應(yīng)；杭州的錢江新城和武林區(qū)域則將在2025年迎來杭州國金中心、恒隆廣場和嘉里城三大高品質(zhì)項(xiàng)目的集中交付。圖表6:2025-2027年主要一二線城市辦公樓市場新增供應(yīng)預(yù)測0上海深圳廣州成都杭州上海深圳廣州成都杭州蘇州天津租金繼續(xù)承壓，大部分城市跌幅有所收窄2025年辦公樓市場新增供應(yīng)加速，新增需求有所改善但幅度不大，而短期內(nèi)降本增效仍將主導(dǎo)租戶策略，綜合以上因素，我們預(yù)計(jì)2025年租金將繼續(xù)承壓下行。分城市來看，由于新增供應(yīng)有限但存量空置和到期面積仍較充裕，北京辦公樓租金預(yù)計(jì)將進(jìn)一步下調(diào)，但跌幅較2024年大幅收窄。持續(xù)充沛的新增供應(yīng)影響下，上海、深圳和廣州的平均租金將繼續(xù)下降4-5%。而鑒于2024年一線城市核心商務(wù)區(qū)和外圍板塊的租金差平均收窄10-15%,北京收窄幅度更超過20%,2025年一線城市核心商務(wù)區(qū)在供應(yīng)有限的情況下，租戶外遷帶來的租金壓力或?qū)p緩。二線城市中，受大量新增供應(yīng)入市沖擊的成都和南京，以及連續(xù)處于高空置率環(huán)境的武漢，租金預(yù)計(jì)將下跌5-6%。新增供應(yīng)較少的天津和蘇州，以及租賃需求較為活躍的杭州租金跌幅較小。圖表7:2024-2025年主要一二線城市賬面租金變化率及預(yù)測■2024年■2025年預(yù)測值罌前前往CBRE中國數(shù)據(jù)360-消費(fèi)復(fù)蘇與外需放緩相互消長，高標(biāo)倉需求保持穩(wěn)定；“小額豁免”暫緩取消，10%關(guān)稅加征對跨境電商需求影響有限。-未來三年京津廊和環(huán)滬區(qū)域供應(yīng)回落，廣深都市圈供應(yīng)潮起。-大部分市場租金繼續(xù)承壓，租戶的“質(zhì)價(jià)比”訴求將繼續(xù)推動一線都市圈內(nèi)的量價(jià)轉(zhuǎn)化。此消彼長，高標(biāo)倉需求保持穩(wěn)定2024年全國倉儲物流市場凈吸納量錄得684萬平方米，同比下降11%;新增供應(yīng)791萬平方米，空置率維持在21%的高位。跨境電商、制造業(yè)和第三方物流穩(wěn)步擴(kuò)張；而受國內(nèi)消費(fèi)疲軟影響，批發(fā)零售和餐飲行業(yè)的新租需求有所減少，此外大型綜合電商在多地退至自建庫也令市場去化進(jìn)一步承壓。展望2025年，新增供應(yīng)因去年部分項(xiàng)目延期交付預(yù)計(jì)將同比上升23%至970萬平方米；而在需求側(cè)，跨境電商需求逐步轉(zhuǎn)向平穩(wěn)增長和內(nèi)需相關(guān)需求加速的影響相互消長，全年凈吸納量預(yù)計(jì)將達(dá)到690萬平方米左右，與去年基本持平。年末空置率將小幅上升至21.7%。全方位促消費(fèi)利好內(nèi)需相關(guān)行業(yè)的租賃需求擴(kuò)張去年7月國家發(fā)改委和財(cái)政部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》,統(tǒng)籌安排3000億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新。此后家電家具等政策受益品類銷售增速快速抬升，其積極影響已經(jīng)在高標(biāo)倉租賃市場上得到體現(xiàn)。我們的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年四季度，內(nèi)需相關(guān)行業(yè)3在主要城市錄得的凈擴(kuò)張需求面積4超過40萬平方米，環(huán)比和同比分別大幅增長153%和73%。在政府進(jìn)一步加大消費(fèi)刺激力度的情況下，我們預(yù)計(jì)2025年上述相關(guān)行業(yè)的租倉需求將繼續(xù)較快增長，其中對一線都市圈等消費(fèi)中心和區(qū)域配送樞紐城市的需求提振預(yù)計(jì)將更為明顯。圖表8:全國高標(biāo)倉新增供應(yīng)、凈吸納量和空置率1,400新增供應(yīng)凈吸納量→空置率30.0%0美國對華加征關(guān)稅，短期內(nèi)對跨境電商租賃需求影響有限美國宣布自2月4日起對所有產(chǎn)自中國的商品征收10%附加關(guān)稅，并取消價(jià)值低于800美元包裹的“小額豁免”待遇(Deminimis)。但僅3天后，美國政府發(fā)布新行政令，宣布對來自中國的商品將繼續(xù)實(shí)行“小額豁免”,直至商務(wù)部“建立足夠的系統(tǒng)來全面、迅速地處理和收取關(guān)稅收入”?！靶☆~豁免”的繼續(xù)實(shí)行意味著SHEIN、TEMU等中國跨境電商平臺在美所售絕大部分商品均不受加征關(guān)稅的影響，“全托管+直郵”模式仍具較強(qiáng)的競爭力，因而10%額外關(guān)稅短期內(nèi)對跨境電商平臺在國內(nèi)的集貨倉需求影響有限。但此次美國新政“朝令夕改”也預(yù)示著跨境電商在美業(yè)務(wù)未來發(fā)展存在不確定因素，不排除后續(xù)進(jìn)一步提高對中國商品的關(guān)稅、在條件成熟情況下取消“小額豁免”或降低“小額豁免”門檻的可能性。跨境電商是過去兩年增長最快的高標(biāo)倉需求來源。據(jù)CBRE統(tǒng)計(jì)，2023-2024年累計(jì)新租面積高達(dá)670萬平方米，占全部新租面積的35%以上；2025年我們了解到的預(yù)租面積已經(jīng)接近150萬平方米。中長期看，跨境電商將在全托管、半托管、海外倉之間調(diào)試并找到運(yùn)營模式的最優(yōu)平衡，其在國內(nèi)高標(biāo)倉的擴(kuò)張?jiān)诮?jīng)歷了急速起飛爬升后，將逐步進(jìn)入平穩(wěn)增長的巡航狀態(tài)。(詳見《從起飛到巡航：中國跨境電商倉庫需求分析與展望》)圖表9:跨境電商新租面積(萬平方米)50圖表10:跨境電商高標(biāo)倉需求的發(fā)展機(jī)遇和潛在風(fēng)險(xiǎn)全球電商滲透率低于20%,全球電商滲透率低于20%,增長潛力巨大發(fā)展機(jī)遇“小單快反”所依賴的產(chǎn)業(yè)帶集聚和供應(yīng)鏈效率短期內(nèi)無法復(fù)制地緣爭端、關(guān)稅和貿(mào)易合地緣爭端、關(guān)稅和貿(mào)易合規(guī)面臨的不確定性希音(SHEIN)自建倉入市潛在未來三年，廣深都市圈的高標(biāo)倉新增供應(yīng)預(yù)計(jì)將達(dá)到近900萬平方米，較此前三年大幅增長46%。而京津廊區(qū)域的新增供應(yīng)將從過去三年的峰值回落22%,環(huán)上海區(qū)域的回落幅度更是達(dá)到73%。2025年廣深都市圈五城將迎來歷史性的420萬平方米高標(biāo)倉交付，其中佛山和廣州新增供應(yīng)面積分別超過100萬平方米。受益于跨境電商平臺的持續(xù)擴(kuò)張，深莞惠三地新增供應(yīng)項(xiàng)目的預(yù)租率達(dá)到50-80%,而廣佛區(qū)域的去化較為緩慢。在京津廊，平谷馬坊板塊的集中上市將令北京今年的新增供應(yīng)突破150萬平方米。這一新的物流集聚區(qū)的涌現(xiàn)預(yù)計(jì)將進(jìn)一步激化北京東部以及與其鄰近的廊坊北三縣、天津?qū)氎娴劝鍓K之間對租戶資源的競爭，租戶搬遷和租約重整也將隨之活躍。2025年上海都市圈內(nèi)的新增供應(yīng)大幅降至170萬平方米，其中一半來自上海。而過去三年，上海都市圈的高標(biāo)倉年均凈吸納量達(dá)到140萬平方米。因此，我們認(rèn)為今年區(qū)域內(nèi)的去化壓力將有所緩解，2026年后空置率將出現(xiàn)明顯下行。圖表11:四大都市圈高標(biāo)倉新增供應(yīng)(2024-2027年)0上海都市圈廣深都市圈成渝都市圈北京都市圈租戶的“質(zhì)價(jià)比”訴求將繼租戶的“質(zhì)價(jià)比”訴求將繼續(xù)影響一線都市圈內(nèi)各板塊的量價(jià)表現(xiàn)CBRE認(rèn)為“質(zhì)價(jià)比”仍將是今年物流租賃市場的關(guān)鍵詞。從2024年京津廊市場的租戶運(yùn)動軌跡中，我們看到基于“質(zhì)價(jià)比”的選址有兩個重要條件：業(yè)務(wù)高效運(yùn)轉(zhuǎn)：無論是從北京大興至廊坊固安和經(jīng)開區(qū)的南線，還后仍能確保其向北京主城區(qū)的配送時(shí)效和頻次。租賃成本節(jié)降：在上述搬遷路徑上，遷出地和遷入地的有效租金差達(dá)到每月每平方米15-30元左右。持續(xù)下降后與周邊“農(nóng)民倉”租金差價(jià)的大幅縮倉”拆除的推動，我們在順義附近觀察到了“升配送時(shí)效要求更高、機(jī)場區(qū)位粘性更強(qiáng)的生鮮等行業(yè)為主。 2024年太倉和廊坊的空置率分別大幅下降18.6和12.1個百分點(diǎn)。隨著未來幾年去化壓力的逐步減弱，租金的輪-30元每月每平方米固安縣￥+(6-15)元每月每平方米-30元每月每平方米-30元每月每平方米+10-30公里高速路程通州區(qū)通州區(qū)北三縣廊坊臨空/經(jīng)開￥不變或下降北辰區(qū)安次區(qū)不變或下降2025年大部分市場租金繼續(xù)承壓，但跌幅有望收窄圖表12:2025年主要城市租金預(yù)測2024年租金增長■2025年預(yù)華北華東華西和華中華南數(shù)據(jù)來源：世邦魏理仕研究部，2025年2月前往CBRE中國數(shù)據(jù)360零售物業(yè)-消費(fèi)刺激加力，情緒價(jià)值醞釀消費(fèi)新動能，健康和悅己業(yè)態(tài)繼續(xù)領(lǐng)跑。-線下門店擴(kuò)張升級和優(yōu)化整合并行，體驗(yàn)與坪效并重。-市場新增供應(yīng)在邁過2025年小高峰后將逐年遞減，租金有望于下半年逐步企穩(wěn)；業(yè)主可以借力多維運(yùn)營，提升項(xiàng)目表現(xiàn)。消費(fèi)刺激加力，2025年社消費(fèi)刺激加力，2025年社零增速有望升至5%2024年全國社會消費(fèi)品零售總額同比增長3.5%,增速低于2020至2023年均值0.4個百分點(diǎn)，消費(fèi)市場復(fù)蘇進(jìn)程略顯疲軟。2024年全國社會消費(fèi)品零售總額同比增長3.5%,增速低于2020至2023年均值0.4個百分點(diǎn)，消費(fèi)市場復(fù)蘇進(jìn)程略顯疲軟。但自去年下半年中央和各地政府加大消費(fèi)刺激政策力度后，受惠于以舊換新補(bǔ)貼的家電和家具品類四季度銷售額月均增速達(dá)33.6%和9%,同期汽車銷售額于年內(nèi)首次恢復(fù)增長。大力提振消費(fèi)是2025年重要經(jīng)濟(jì)任務(wù)之首。年初中央財(cái)政已經(jīng)預(yù)下達(dá)2025年消費(fèi)品以舊換新首批資金810億元，并擴(kuò)大補(bǔ)貼范圍至消費(fèi)電子產(chǎn)品。農(nóng)歷春節(jié)為我們提供了觀測2025年消費(fèi)開局的窗口：除夕至初六期間，全國電影票房同比增長25%;與此同時(shí)，根據(jù)國家稅務(wù)總局增值稅發(fā)票數(shù)據(jù)，春節(jié)假期服務(wù)消費(fèi)同比增長12.3%,而受糧油食品、家電等品類帶動商品消費(fèi)增長9.9%。從春節(jié)數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前的消費(fèi)回暖以服務(wù)型消費(fèi)、必選消費(fèi)和消費(fèi)補(bǔ)貼品類為主，消費(fèi)信心的全面提振和更多可選品類消費(fèi)的反彈仍有待宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期的進(jìn)一步改善和消費(fèi)刺激措施的后續(xù)跟進(jìn)。我們預(yù)計(jì)2025年全國社零總額實(shí)現(xiàn)5%左右的增長。圖表13:社會消費(fèi)品零售總額同比增速及預(yù)測提振消費(fèi)列為經(jīng)濟(jì)重·擴(kuò)大補(bǔ)貼范圍消費(fèi)提振年50情緒價(jià)值醞釀消費(fèi)新動能：健康和悅己業(yè)態(tài)繼續(xù)領(lǐng)跑與消費(fèi)緩慢復(fù)蘇同步發(fā)生的，是消費(fèi)心理和消費(fèi)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變。中國消費(fèi)者從對商品性價(jià)比的追求轉(zhuǎn)向質(zhì)價(jià)比和心價(jià)比，即看重商品和服務(wù)的品質(zhì)和情緒力。2024年現(xiàn)象級的Jellycat餐廳、吃情緒價(jià)值和品質(zhì)消費(fèi)的興起將為零售物業(yè)租賃市場積蓄新的增長動能。EUROMONITOR預(yù)測顯示，未來三年銷售額和面積年均增速領(lǐng)先的業(yè)態(tài)集中在生鮮和倉儲會員店、運(yùn)動服飾、寵物用品、玩具游戲和奢侈品箱包。一個近期熱議并值得重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域是二次元經(jīng)濟(jì)的爆發(fā)以及“谷子店”的快速擴(kuò)張。企查查數(shù)據(jù)顯示，2023年至2024年10月新注冊企業(yè)515萬家，是過去四年總和的三倍。GOODSLOVE、三月獸、潮玩星球、GUGUGUGU等零售商在購物中心快速拓店。我們預(yù)計(jì)2025年二次元業(yè)態(tài)將在一線及年輕人口占比較高的二線城市保持強(qiáng)勁的租賃需求。圖表14:2025-2027年各品類線下零售面積和銷售額年均增長率預(yù)測運(yùn)動服飾9.0寵物用品大眾服飾珠寶腕表化妝品家具和家居大型綜超玩具和游戲3C和電器生鮮和倉儲會員店奢侈品箱包線下零售面積增速(%)線下門店擴(kuò)張升級和優(yōu)化整合并行，體驗(yàn)與坪效并重CBRE《2024年亞太區(qū)租賃情緒調(diào)查》顯示，總體上零售品牌對中國內(nèi)地門店布局抱持積極策略，但去年下半年后租約重組、縮減整合等優(yōu)化訴求呈上升趨勢。我們認(rèn)為，這一方面是零售商因2024年銷售增長不及預(yù)期而做出的降本增效舉措，而另一方面則是全渠道生態(tài)下品牌對實(shí)體門店體驗(yàn)與坪效并重的必然選擇。2024年安踏推出“超級安踏”門店，并開出40余家。這一位于核心商圈、面積超1000平方米的新型門店為消費(fèi)者提供高質(zhì)價(jià)比、全品類、一站式的購物體驗(yàn)，從而提升店鋪坪效、降低租售比。“超級安踏”仍將是2025年安踏的戰(zhàn)略性擴(kuò)店類型之一，同時(shí)將持續(xù)淘汰低效門店。無獨(dú)有偶的是，去年11月優(yōu)衣庫公布2025財(cái)年新策略，計(jì)劃以大型、優(yōu)質(zhì)地段門店替換小規(guī)模、低利潤店鋪。與服裝品牌不同，餐飲業(yè)態(tài)的門店策略更傾向于小型化和高坪效。綠茶餐飲2024年前三季度新增小型門店86家，大型門店減少3家；未來三年前者計(jì)劃新增487家，而后者僅為76家6。海倫司在嗨啤合伙人計(jì)劃下推出的更小面積門店獲得了更高的單店坪效，其在未來還將拓展面積更小的“社區(qū)空間”7。圖表15:中國內(nèi)地過去一個月面積前五大租賃問詢的類型更多面積：55%24年3月更多面積：73%24年6月更多面積：64%_24年9月更多面積：53%24年12月邁過短期供應(yīng)小高峰，空置率快速回落圖表16:主要城市新增供應(yīng)、凈吸納量和空置率預(yù)測凈凈吸納量

空置率CBRE預(yù)計(jì)2025年優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)市場需求將延續(xù)回暖趨勢，8個主要一二線城市凈吸納量同比增長10%,由于同期內(nèi)新增供應(yīng)增速達(dá)16%,空置率將在2025年末小幅攀升。但市場新增供應(yīng)在邁過2025年小高峰后將逐年遞減，空置率也將快速回落。分城市來看，除天津外，其余7個城市當(dāng)前空置率水平均位于10%以下，存量空置面積的去化壓力并不大。業(yè)主將重點(diǎn)關(guān)注通過優(yōu)化和升級租戶來提升運(yùn)營表現(xiàn)，對高品質(zhì)租戶的招商競爭將成為今年租賃市場的焦點(diǎn)。0新增供應(yīng)431萬354萬387萬凈吸納量384萬271萬386萬2025年租金將延續(xù)小幅下跌，多維運(yùn)營提升租賃表現(xiàn)租賃條件招引優(yōu)質(zhì)租戶，我們預(yù)計(jì)主要城市購物中心首層租金短期內(nèi)仍有小幅下調(diào)壓力，今年下半年有望逐步企穩(wěn)。州和南京跌幅將在1%以內(nèi)。廣深、成都和天津的跌幅也將較2024年顯著收窄。值得一提的是，優(yōu)化空間效率是業(yè)主提升商場整體租賃表現(xiàn)領(lǐng)展中心城于2024年中完成地下一層調(diào)改43.8%。作為二次元消費(fèi)者的熱門打卡地，2024年上半年，上海靜安大悅城主題快閃銷售收入突破6000萬元。圖表17:主要城市購物中心首層租金預(yù)測圖表17:主要城市購物中心首層租金預(yù)測■2024年■2025年預(yù)測值上海杭州南京北京廣州深圳成都天津前往前往CBRE中國數(shù)據(jù)360-投資情緒總體仍較謹(jǐn)慎，但更具吸引力的資產(chǎn)價(jià)格和持續(xù)降息將逐步提升市場交易活躍度，2025年中國大宗商業(yè)地產(chǎn)投資交易額有望企穩(wěn)回升。-資本化率上行壓力減弱，核心資產(chǎn)的資產(chǎn)價(jià)格更顯韌性。-建議投資者重點(diǎn)關(guān)注具備抗周期屬性的長租公寓、區(qū)域型購物中心和高標(biāo)物流設(shè)施，以及一線城市核心辦公樓。2025年大宗物業(yè)交易額外部環(huán)境的不確定性、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長承壓以及租賃市場需求疲弱等因素影響，2024年中國大宗物業(yè)投資總交易額2093億元，同比下降13%,但交易宗數(shù)增長6%,創(chuàng)歷史新高。展望2025年，投資者對于內(nèi)外部環(huán)境的不確定性與租賃需求疲軟仍存憂慮，商業(yè)地產(chǎn)的投資情緒總體較為謹(jǐn)慎。CBRE的2025年中國投資者意向調(diào)查中，表示“更積極投資”的受訪者比例較上年略有回落至41%,而選擇“更積極出售”的受訪者比例經(jīng)過連續(xù)三年上升至51%的歷史高位。但另一方面，積極因素也在不斷醞釀。2024年辦公樓、零售物業(yè)和倉儲物流的資本價(jià)值錄得15-20%左右的下調(diào)，買賣雙方的價(jià)格預(yù)期差有所收窄，更具吸引力的資產(chǎn)價(jià)格和更低的利率水平有利于市場交易活躍度的改善。在險(xiǎn)資等長期機(jī)構(gòu)資本持續(xù)抱有較積極的配置需求的同時(shí)，政府平臺、企業(yè)與個人等新興投資者已經(jīng)成為不可忽視的買方力量。我們預(yù)計(jì)2025年中國內(nèi)地大宗物業(yè)交易額有望重回增長通道，同比增長5-10%。圖表18:全國大宗物業(yè)投資交易額及預(yù)測0圖表19:計(jì)劃較上年更積極投資和更積極出售的投資者占比201620172018201920資本化率上行壓力減弱，核心資產(chǎn)的資產(chǎn)價(jià)格更顯韌性2024年受租賃需求疲弱影響，各類物業(yè)資本化率大幅走擴(kuò)，同時(shí)五年期LPR累計(jì)下調(diào)60個基點(diǎn)。截至去年年底，一線城市辦公樓、零售物業(yè)與倉儲物流資本化率與十年期國債收益率利差已升至380個基點(diǎn)以上的歷史新高。2025年，我們認(rèn)為租賃市場供求關(guān)系仍將處于修復(fù)進(jìn)程之中，一線城市辦公樓、零售物業(yè)和物流設(shè)施的資產(chǎn)價(jià)格總體上仍有下行壓力。但基于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在2024年大幅計(jì)入，加上今年央行“適度寬松”貨幣政策下的進(jìn)一步降息預(yù)期，CBRE預(yù)計(jì)2025年資本化率的調(diào)整幅度將較2024年有較明顯的收窄。此外，我們2025年的投資者意向調(diào)查反映，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)兩極分化，尤其是青睞核心型和核心增益型策略的投資者占比大幅增加至47%(2024年為41%)。這一趨勢下，我們認(rèn)為具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的高品質(zhì)項(xiàng)目的資產(chǎn)價(jià)格將更具韌性，而不同風(fēng)險(xiǎn)策略間的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將進(jìn)一步擴(kuò)大。當(dāng)前國內(nèi)的低息環(huán)境為核心型投資提供了有利的正杠桿效應(yīng)，而從市場對比來看，中國內(nèi)地一線城市的凈租金收益率與借貸成本間的利差已經(jīng)領(lǐng)先整個亞太區(qū)域。圖表20:一線城市主要資產(chǎn)類別資本化率上海廣州深圳上海上海廣州深圳北京上海廣州深圳北京辦公樓北京亞太區(qū)主要市場凈租金回報(bào)率、借貸成本和利差(2025年預(yù)測)圖表21:亞太區(qū)主要市場凈租金回報(bào)率、借貸成本和利差(2025年預(yù)測)借貸成本(2025F)●利差■借貸成本(2025F)●利差9%6%3%辦公樓零售物業(yè)悉尼悉尼倉儲物流保租房的集中交付令2024年部分城市的長租公寓租賃表現(xiàn)有所波動，但從已上市的保租房公募REIT的表現(xiàn)來看，除蛇口租賃住房REIT以外，其他五只REIT的底層資產(chǎn)項(xiàng)目在2024年底的出租率穩(wěn)定位于90%以上，顯示出住房租賃需求的韌性。而去年7月發(fā)改委1014號文件將市場化租賃住宅納入公募REIT底層資產(chǎn)，長租公寓資產(chǎn)的流動性得到進(jìn)一步提升。中長期看，國內(nèi)主要城市目前長租公寓滲透率尚在10%以下，而我們?nèi)ツ陮ι虾Ｗ夥咳巳哼M(jìn)行的一次小規(guī)模調(diào)查顯示，傾向于租賃由專業(yè)機(jī)構(gòu)管理的集中式公寓的受訪者比例超過30%,居住消費(fèi)升級蘊(yùn)藏的投資潛力巨大。(詳見2024年上海長租公寓市場報(bào)告)建議投資者繼續(xù)關(guān)注一線城市以及人口流入活躍的強(qiáng)二線城市的穩(wěn)定運(yùn)營項(xiàng)目，以及低效酒店、辦公等項(xiàng)目的改造增值機(jī)會。零售物業(yè)2024年零售物業(yè)的投資熱度高漲，全年交易額近520億元，逆勢增長50%。而在我們今年的投資者意向調(diào)查中，零售物業(yè)的關(guān)注度升至第三位，機(jī)構(gòu)投資者對其偏好更為明顯(59%)。2025年政府加大力度促消費(fèi)將為提升零售物業(yè)運(yùn)營表現(xiàn)提供助力。鑒于高端消費(fèi)復(fù)蘇仍面臨較大的不確定性，我們建議投資者仍優(yōu)先關(guān)注一二線城市內(nèi)定位于中檔消費(fèi)的區(qū)域型購物中心。從凱德中國信托、國內(nèi)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REIT等已公布的2024年業(yè)績來看，盡管國內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇總體不及預(yù)期，但憑借對