《從因果關(guān)系視角分析中介機構(gòu)虛假陳述責(zé)任》4400字

從因果關(guān)系視角分析中介機構(gòu)虛假陳述責(zé)任目錄TOC\o"1-2"\h\u19135從因果關(guān)系視角分析中介機構(gòu)虛假陳述責(zé)任 129065（一）中介機構(gòu)參與證券發(fā)行的行為類型 1278481.深度參與企業(yè)證券發(fā)行的服務(wù)行為 1306302.一般性參與企業(yè)證券發(fā)行的輔助服務(wù)行為 216105（二）中介機構(gòu)的責(zé)任性質(zhì)和責(zé)任形態(tài)——定性分析 2226491.責(zé)任性質(zhì)：多數(shù)人侵權(quán)責(zé)任 222862.責(zé)任形態(tài)：連帶責(zé)任 324208（三）不同參與度的中介機構(gòu)賠償責(zé)任的差異——定量分析 4197981.全部與部分連帶責(zé)任 410102.中介機構(gòu)內(nèi)部追償中的按份責(zé)任 58582（四）從全部連帶到部分連帶——因果關(guān)系影響賠償責(zé)任的運用分析 5（一）中介機構(gòu)參與證券發(fā)行的行為類型上市公司融資之時，通常是通過中介這一機構(gòu)，來連接籌資者和投資者，以此為組織的戰(zhàn)略策劃和產(chǎn)品承銷帶來便利的服務(wù)。發(fā)行企業(yè)證券，即是組織在融資領(lǐng)域找到中介機構(gòu)來協(xié)作的最終目標。企業(yè)的融資行為中，不同中介機構(gòu)的職業(yè)行為對于證券的發(fā)行，具有不同的意義，這一般代表了服務(wù)中的兩種行為，具體如下：1.深度參與企業(yè)證券發(fā)行的服務(wù)行為在證券發(fā)行過程之時，各中介機構(gòu)的工作是非常重要的一環(huán)，但其工作內(nèi)容對證券發(fā)行的重要性卻并不完全相等。無論是發(fā)行股票還是發(fā)行債券，承銷機構(gòu)都有義務(wù)對已發(fā)行股票或債券的銷售負責(zé)。由于發(fā)行人經(jīng)營的業(yè)務(wù)較為龐雜，其中大部分的工作可以說與證券交易無關(guān)。也就是說，發(fā)行人對于籌集資金或是尋求私募，并不是“專家”。若僅靠發(fā)行人當(dāng)下的設(shè)施、勞動力和社會渠道，發(fā)行的證券很難能受到投資者的青睞。因此，對于證券發(fā)行來說，承銷機構(gòu)是成功的關(guān)鍵，承銷行為也必然是證券發(fā)服務(wù)中重要的一環(huán)。另外，當(dāng)上市公司第一次公開發(fā)行股票、發(fā)行新股或可轉(zhuǎn)換公司債券等時，其應(yīng)當(dāng)聘任保薦機構(gòu)，以來履行保薦人的義務(wù)和責(zé)任證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法(2020.06.12)，這是20年度中旬的《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》第2條的主要內(nèi)容。這其中的保薦職責(zé)，包括對目標公司進行全面盡職調(diào)查、出具保薦意見以及證券上市后的監(jiān)督合規(guī)等工作，在這個過程中，保薦人對于統(tǒng)籌規(guī)劃和各中介機構(gòu)之間的組織協(xié)調(diào)發(fā)揮著關(guān)鍵的作用。由此可以看出，保薦義務(wù)的履行對證券發(fā)行起到了顯著的保薦和證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法(2020.06.12)2.一般性參與企業(yè)證券發(fā)行的輔助服務(wù)行為證券發(fā)行不單單只有保薦和承銷的工作，這其中還有很多其他中介機構(gòu)予以配合，例如會計師事務(wù)所、律所、資產(chǎn)評估機構(gòu)等等，其中還需要信用評級機構(gòu)對證券發(fā)行公司出具信用評級報告。因為對于一個完全陌生的證券發(fā)行公司，投資者勢必需要一些具備專業(yè)性和可靠性的角色來為自己的投資決策背書。當(dāng)然這些中介機構(gòu)在證券發(fā)行中的參與度并不一定全面而深入，尤其是相對于保薦機構(gòu)在證券發(fā)行中的參與，只能是一般性的輔助參與，相對邊緣化。不同中介機構(gòu)在證券發(fā)行中的作用差異，將通過因果鏈體現(xiàn)在承擔(dān)責(zé)任上。若因虛假陳述導(dǎo)致中介機構(gòu)需要對外承擔(dān)責(zé)任時，其責(zé)任的承擔(dān)當(dāng)然應(yīng)根據(jù)不同中介機構(gòu)的參與度而具有區(qū)別度。（二）中介機構(gòu)的責(zé)任性質(zhì)和責(zé)任形態(tài)——定性分析在整個證券發(fā)行的過程中，發(fā)行人、保薦機構(gòu)以及其他中介機構(gòu)各司其職，共同推動著證券發(fā)行的結(jié)果向好的方向發(fā)展，他們之間彼此相互協(xié)作，形成同一體，以來對抗個別侵害其權(quán)益的行為。其中，發(fā)行人占據(jù)主導(dǎo)地位，保薦機構(gòu)（主承銷商）和其他中介機構(gòu)處于非主導(dǎo)地位，主要配合著發(fā)行人的工作。當(dāng)虛假陳述致?lián)p的情形出現(xiàn)時，發(fā)行人當(dāng)然成為虛假陳述行為人，應(yīng)對外就自己的虛假陳述行為承擔(dān)責(zé)任（當(dāng)然有可能發(fā)行人的控股股東或?qū)嶋H控制人真正導(dǎo)致了虛假陳述發(fā)生湘財證券課題組,周衛(wèi)青.IPO注冊制下發(fā)行人與中介機構(gòu)虛假陳述民事責(zé)任研究[J].證券市場導(dǎo)報,2021(04):60-68.），但各個中介機構(gòu)湘財證券課題組,周衛(wèi)青.IPO注冊制下發(fā)行人與中介機構(gòu)虛假陳述民事責(zé)任研究[J].證券市場導(dǎo)報,2021(04):60-68.1.責(zé)任性質(zhì)：多數(shù)人侵權(quán)責(zé)任根據(jù)承擔(dān)民事責(zé)任主體數(shù)量的不同分為單獨責(zé)任和多數(shù)人責(zé)任，根據(jù)上文分析，在整個證券發(fā)行過程中中介機構(gòu)與發(fā)行人屬于多數(shù)人侵權(quán)，需要承擔(dān)多數(shù)人侵權(quán)責(zé)任。證券發(fā)行中，中介結(jié)構(gòu)作為守門人，在監(jiān)督和防控不正當(dāng)行為中處于有利位置，因此當(dāng)不正當(dāng)行為發(fā)生時，其能夠也應(yīng)當(dāng)拒絕提供必要的服務(wù)FromtheRegulatoryAbyss:TheWeakenedGatekeepingIncentivesUndertheUniformSecuritiesAct[J].YaleLaw&PolicyReview,2016,35(1):1-47.。招股說明書、財務(wù)會計報告、法律意見書等文件中最能經(jīng)?？吹教摷訇愂龅暮圹E，表現(xiàn)為虛假記載、誤導(dǎo)性陳述、重大遺漏或不正當(dāng)披露等行為，很大程度上都是因為中介機構(gòu)未能在其位置上對不法行為發(fā)揮有力的監(jiān)管和防控作用。從因果關(guān)系角度來看，同一個損害結(jié)果可歸因于多人，F(xiàn)romtheRegulatoryAbyss:TheWeakenedGatekeepingIncentivesUndertheUniformSecuritiesAct[J].YaleLaw&PolicyReview,2016,35(1):1-47.2.責(zé)任形態(tài)：連帶責(zé)任在多數(shù)人侵權(quán)類型中，進一步劃分為按份責(zé)任、連帶責(zé)任以及不真正連帶責(zé)任。首先我們來分析不真正連帶責(zé)任。不真正連帶責(zé)任最大的特征就是最終責(zé)任人只有一個，從因果關(guān)系角度來看，最終責(zé)任人是損害結(jié)果的發(fā)生最直接的因，而證券虛假訴訟損害結(jié)果的發(fā)生，因為涉及到的法律主體、法律行為、以及程序非常復(fù)雜，不可能簡單歸結(jié)為只有一個最終責(zé)任人，因此不真正連帶責(zé)任可以較輕松排除。對于連帶責(zé)任和按份責(zé)任，《民法典》有較大的改動，《民法典》第178條規(guī)定，連帶責(zé)任由法律規(guī)定或者當(dāng)事人約定，除去法律規(guī)定情形，連帶責(zé)任要有明確的約定，如果當(dāng)事人沒有約定或者約定不明，不能認定為連帶責(zé)任，應(yīng)認定為按份責(zé)任《民法典》第一百七十八條二人以上依法承擔(dān)連帶責(zé)任的，權(quán)利人有權(quán)請求部分或者全部連帶責(zé)任人承擔(dān)責(zé)任。連帶責(zé)任人的責(zé)任份額根據(jù)各自責(zé)任大小確定；難以確定責(zé)任大小的，平均承擔(dān)責(zé)任。實際承擔(dān)責(zé)任超過自己責(zé)任份額的連帶責(zé)任人，有權(quán)向其他連帶責(zé)任人追償。連帶責(zé)任，由法律規(guī)定或者當(dāng)事人約定。。但僅憑這一層面也不能輕易判斷出中介機構(gòu)到底承擔(dān)的是哪種責(zé)任形態(tài)。根據(jù)《證券法》第85條、第163條，不論是對于保薦承銷商，還是對于律師事務(wù)所等其他中介機構(gòu)，都規(guī)定了連帶責(zé)任。據(jù)此好像法院能直接判決所有中介機構(gòu)應(yīng)《民法典》第一百七十八條二人以上依法承擔(dān)連帶責(zé)任的，權(quán)利人有權(quán)請求部分或者全部連帶責(zé)任人承擔(dān)責(zé)任。連帶責(zé)任人的責(zé)任份額根據(jù)各自責(zé)任大小確定；難以確定責(zé)任大小的，平均承擔(dān)責(zé)任。實際承擔(dān)責(zé)任超過自己責(zé)任份額的連帶責(zé)任人，有權(quán)向其他連帶責(zé)任人追償。連帶責(zé)任，由法律規(guī)定或者當(dāng)事人約定。（三）不同參與度的中介機構(gòu)賠償責(zé)任的差異——定量分析根據(jù)上文的分析，中介機構(gòu)承擔(dān)的責(zé)任是多數(shù)人責(zé)任，應(yīng)對投資人損失承擔(dān)連帶責(zé)任，但我們還需解決最終責(zé)任問題，也即中介機構(gòu)應(yīng)對投資者的全部損失分別承擔(dān)多少賠償責(zé)任。要解決這一問題，首先可以從外部關(guān)系看，即投資者和發(fā)行人及中介機構(gòu)之間的關(guān)系，中介機構(gòu)承擔(dān)的連帶賠償責(zé)任是否可以進一步細分；第二是從內(nèi)部關(guān)系看，即中介機構(gòu)與發(fā)行人之間的關(guān)系，各自在承擔(dān)賠償款后是否可以進行相互追償。我們同樣以因果關(guān)系為視角，抓住各中介機構(gòu)的參與度與應(yīng)盡義務(wù)的差異，量化賠償責(zé)任。1.全部與部分連帶責(zé)任雖然根據(jù)《證券法》第85條和第163條，可以基本確定中介機構(gòu)應(yīng)與發(fā)行人及控股股東和實際控制人承擔(dān)連帶責(zé)任，但在實際運用中對于該責(zé)任的認定還需要考慮到因果關(guān)系的作用。一般認為，虛假陳述責(zé)任構(gòu)成要件中的因果關(guān)系包括兩種，一種是交易行為因果關(guān)系，另一種是損害結(jié)果因果關(guān)系，這也在新司法解釋中得到證實（《規(guī)定》第十、十一、十二條）。前者是指虛假陳述與引發(fā)投資者的買入或賣出行為之間的聯(lián)系，后者則是指投資者的買入賣出交易與其全部或部分損失的聯(lián)系樊健.我國證券市場虛假陳述交易上因果關(guān)系的新問題[J].中外法學(xué),2016,28(06):1495-1511.。在侵權(quán)法中，交易行為因果關(guān)系是責(zé)任成立的因果關(guān)系，目的在于確定行為（居家陳述）與權(quán)利受到侵害（投資決策權(quán)被侵害）之間的聯(lián)系，丁宇翔.跨越責(zé)任鴻溝——共享經(jīng)營模式下平臺侵權(quán)責(zé)任的體系化展開[J].清華法學(xué),2019,13(04):112-129.是賠償責(zé)任的定性；損害結(jié)果因果關(guān)系是責(zé)任范圍層面的因果關(guān)系，是一種定量，目的在于確定權(quán)利受到侵害（投資決定權(quán)被侵害）與損害結(jié)果（交易財產(chǎn)損失）之間的因果關(guān)系，樊健.我國證券市場虛假陳述交易上因果關(guān)系的新問題[J].中外法學(xué),2016,28(06):1495-1511.丁宇翔.跨越責(zé)任鴻溝——共享經(jīng)營模式下平臺侵權(quán)責(zé)任的體系化展開[J].清華法學(xué),2019,13(04):112-129.從交易因果關(guān)系看，保薦人推薦、監(jiān)督和引導(dǎo)證券發(fā)行，在這一過程中居于主導(dǎo)地位，組織領(lǐng)導(dǎo)其他中介機構(gòu)，各類公開文件若存在虛假陳述，投資者很難辨明發(fā)行文件的真實性，便容易出現(xiàn)誤導(dǎo)；從損失因果關(guān)系看，美國聯(lián)邦第七巡回區(qū)法院某判決中指出，如若出現(xiàn)虛假陳述欺詐行為，市場會相應(yīng)作出反應(yīng)，如果此時投資者因為市場波動受到了實際財產(chǎn)損失，那么損失因果關(guān)系就成立[1]丁宇翔.證券發(fā)行中介機構(gòu)虛假陳述的責(zé)任分析——以因果關(guān)系和過錯為視角[J].環(huán)球法律評論,2021,43(06):156-171.。因此，判斷損失因果關(guān)系的核心在于市場反應(yīng)產(chǎn)生的價格影響。保薦人在證券發(fā)行中具有重要核心地位，因此其虛假陳述造成交易誤導(dǎo)的可能性較大，足以導(dǎo)致市場反應(yīng)明顯，在沒有其他風(fēng)險因素介入的情況下，投資者極易受到利益損失。因此證券公司與發(fā)行人作為保薦人和主承銷商，在證券發(fā)行虛假陳述賠償中所承擔(dān)的連帶責(zé)任是就全部或主要損失部分的連帶責(zé)任。[1]丁宇翔.證券發(fā)行中介機構(gòu)虛假陳述的責(zé)任分析——以因果關(guān)系和過錯為視角[J].環(huán)球法律評論,2021,43(06):156-171.與其不同的是，律師事務(wù)所等其他中介機構(gòu)，在證券發(fā)行的過程中只起到一般性的輔助作用吳國舫.構(gòu)建我國股票發(fā)行注冊制的法理邏輯[D].武漢大學(xué),2015.。據(jù)此，即便這些中介機構(gòu)存在虛假陳述，僅僅只憑審計報告、資信評級報告或法律意見書并不會獨立誤導(dǎo)投資者的交易決策，這些文書不具有直接且重要的影響力，根據(jù)交易因果關(guān)系，投資者更多地是因被保薦人全程負責(zé)的發(fā)行文件的虛假陳述誤導(dǎo)，而不可能僅憑這些中介機構(gòu)的證明背書潦草決策。吳國舫.構(gòu)建我國股票發(fā)行注冊制的法理邏輯[D].武漢大學(xué),2015.綜上，不論根據(jù)交易行為因果關(guān)系還是損失結(jié)果因果關(guān)系，保薦人之外的其他中介機構(gòu)不可能就全部或部分損失承擔(dān)連帶責(zé)任，如果要承擔(dān)連帶責(zé)任，也只能就部分承擔(dān)連帶責(zé)任，即部分連帶責(zé)任。2.中介機構(gòu)內(nèi)部追償中的按份責(zé)任對于證券發(fā)行各中介主體，除保薦人對證券發(fā)行的全程負責(zé)外，律師事務(wù)所及其他中介機構(gòu)都是在各自的職責(zé)范圍內(nèi)獨立發(fā)表專業(yè)性意見，最后也以此為基礎(chǔ)承擔(dān)最終的法律責(zé)任。也就是說，雖然從整體上，其他中介機構(gòu)在整個證券發(fā)行的過程中相互協(xié)作互相配合，但彼此獨立完成職業(yè)分工，因此其在證券發(fā)行中發(fā)揮的作用也是相互獨立的。除非出現(xiàn)下文將要單獨分析的共同意思聯(lián)絡(luò)的情況——即共同故意，否則這些中介機構(gòu)對于投資者的影響并無輕重緩急之分，用“平分秋色”可以較好地概括這些中介機構(gòu)作用影響的獨立性，而不是“秋水共長天一色”，將這些中介機構(gòu)的作用糅雜在一起，使其成為同一的行為，整體對投資者產(chǎn)生影響。因此，對外關(guān)系上，各中介機構(gòu)與發(fā)行人就虛假陳述應(yīng)承擔(dān)連帶責(zé)任，對內(nèi)，各中介機構(gòu)在確認各自責(zé)任大小后確定最終的責(zé)任份額并進行追償。當(dāng)然，這里并沒有分析到過錯要件，下文將通過對過錯要件進行分析，在綜合考慮原因力的大小和過錯性質(zhì)及程度后，更為嚴謹?shù)卮_定各個中介機構(gòu)應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任份額。（四）從全部連帶到部分連帶——因果關(guān)系影響賠償責(zé)任的運用分析在本案中中安科股份有限公司（下稱“中安科”）、招商證券股份有限公司（下稱“招商證券”）、瑞華會計師事務(wù)所（下稱“瑞華所”）等證券虛假陳述糾紛案中，監(jiān)管機構(gòu)認定中安科及相關(guān)人員存在虛假陳述，從而予以行政處罰，隨后引發(fā)了投資者索賠訴訟。一審法院認為，招商證券和瑞華所未能盡到相關(guān)的審核或?qū)彶榱x務(wù)，故判決招商證券和瑞華所與中安科公司就全部損失承擔(dān)連帶責(zé)任。二審法院經(jīng)過審理后則從因果關(guān)系和過錯程度等方面分析認為，招商證券和瑞華所僅應(yīng)在一定范圍內(nèi)承擔(dān)連帶責(zé)任，最終改判招商證券在25%的范圍內(nèi)承擔(dān)連帶責(zé)任，瑞華所則在15%的范圍內(nèi)承擔(dān)連帶責(zé)任。，經(jīng)過兩級法院的審理，本應(yīng)由中介機構(gòu)（招商證券和瑞華所）承擔(dān)的連帶責(zé)任的范圍從全部連帶改為部分連帶，造成這種改判結(jié)果的重要的原因之一就是法院重新對中介機構(gòu)虛假陳述行為與實際損失之間的因果關(guān)系進行審視考慮。上海證券交易所《監(jiān)管