《從因果關系視角分析中介機構虛假陳述責任》4400字

從因果關系視角分析中介機構虛假陳述責任目錄TOC\o"1-2"\h\u19135從因果關系視角分析中介機構虛假陳述責任 129065（一）中介機構參與證券發(fā)行的行為類型 1278481.深度參與企業(yè)證券發(fā)行的服務行為 1306302.一般性參與企業(yè)證券發(fā)行的輔助服務行為 216105（二）中介機構的責任性質和責任形態(tài)——定性分析 2226491.責任性質：多數人侵權責任 222862.責任形態(tài)：連帶責任 324208（三）不同參與度的中介機構賠償責任的差異——定量分析 4197981.全部與部分連帶責任 410102.中介機構內部追償中的按份責任 58582（四）從全部連帶到部分連帶——因果關系影響賠償責任的運用分析 5（一）中介機構參與證券發(fā)行的行為類型上市公司融資之時，通常是通過中介這一機構，來連接籌資者和投資者，以此為組織的戰(zhàn)略策劃和產品承銷帶來便利的服務。發(fā)行企業(yè)證券，即是組織在融資領域找到中介機構來協(xié)作的最終目標。企業(yè)的融資行為中，不同中介機構的職業(yè)行為對于證券的發(fā)行，具有不同的意義，這一般代表了服務中的兩種行為，具體如下：1.深度參與企業(yè)證券發(fā)行的服務行為在證券發(fā)行過程之時，各中介機構的工作是非常重要的一環(huán)，但其工作內容對證券發(fā)行的重要性卻并不完全相等。無論是發(fā)行股票還是發(fā)行債券，承銷機構都有義務對已發(fā)行股票或債券的銷售負責。由于發(fā)行人經營的業(yè)務較為龐雜，其中大部分的工作可以說與證券交易無關。也就是說，發(fā)行人對于籌集資金或是尋求私募，并不是“專家”。若僅靠發(fā)行人當下的設施、勞動力和社會渠道，發(fā)行的證券很難能受到投資者的青睞。因此，對于證券發(fā)行來說，承銷機構是成功的關鍵，承銷行為也必然是證券發(fā)服務中重要的一環(huán)。另外，當上市公司第一次公開發(fā)行股票、發(fā)行新股或可轉換公司債券等時，其應當聘任保薦機構，以來履行保薦人的義務和責任證券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法(2020.06.12)，這是20年度中旬的《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法》第2條的主要內容。這其中的保薦職責，包括對目標公司進行全面盡職調查、出具保薦意見以及證券上市后的監(jiān)督合規(guī)等工作，在這個過程中，保薦人對于統(tǒng)籌規(guī)劃和各中介機構之間的組織協(xié)調發(fā)揮著關鍵的作用。由此可以看出，保薦義務的履行對證券發(fā)行起到了顯著的保薦和證券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法(2020.06.12)2.一般性參與企業(yè)證券發(fā)行的輔助服務行為證券發(fā)行不單單只有保薦和承銷的工作，這其中還有很多其他中介機構予以配合，例如會計師事務所、律所、資產評估機構等等，其中還需要信用評級機構對證券發(fā)行公司出具信用評級報告。因為對于一個完全陌生的證券發(fā)行公司，投資者勢必需要一些具備專業(yè)性和可靠性的角色來為自己的投資決策背書。當然這些中介機構在證券發(fā)行中的參與度并不一定全面而深入，尤其是相對于保薦機構在證券發(fā)行中的參與，只能是一般性的輔助參與，相對邊緣化。不同中介機構在證券發(fā)行中的作用差異，將通過因果鏈體現(xiàn)在承擔責任上。若因虛假陳述導致中介機構需要對外承擔責任時，其責任的承擔當然應根據不同中介機構的參與度而具有區(qū)別度。（二）中介機構的責任性質和責任形態(tài)——定性分析在整個證券發(fā)行的過程中，發(fā)行人、保薦機構以及其他中介機構各司其職，共同推動著證券發(fā)行的結果向好的方向發(fā)展，他們之間彼此相互協(xié)作，形成同一體，以來對抗個別侵害其權益的行為。其中，發(fā)行人占據主導地位，保薦機構（主承銷商）和其他中介機構處于非主導地位，主要配合著發(fā)行人的工作。當虛假陳述致?lián)p的情形出現(xiàn)時，發(fā)行人當然成為虛假陳述行為人，應對外就自己的虛假陳述行為承擔責任（當然有可能發(fā)行人的控股股東或實際控制人真正導致了虛假陳述發(fā)生湘財證券課題組,周衛(wèi)青.IPO注冊制下發(fā)行人與中介機構虛假陳述民事責任研究[J].證券市場導報,2021(04):60-68.），但各個中介機構湘財證券課題組,周衛(wèi)青.IPO注冊制下發(fā)行人與中介機構虛假陳述民事責任研究[J].證券市場導報,2021(04):60-68.1.責任性質：多數人侵權責任根據承擔民事責任主體數量的不同分為單獨責任和多數人責任，根據上文分析，在整個證券發(fā)行過程中中介機構與發(fā)行人屬于多數人侵權，需要承擔多數人侵權責任。證券發(fā)行中，中介結構作為守門人，在監(jiān)督和防控不正當行為中處于有利位置，因此當不正當行為發(fā)生時，其能夠也應當拒絕提供必要的服務FromtheRegulatoryAbyss:TheWeakenedGatekeepingIncentivesUndertheUniformSecuritiesAct[J].YaleLaw&PolicyReview,2016,35(1):1-47.。招股說明書、財務會計報告、法律意見書等文件中最能經?？吹教摷訇愂龅暮圹E，表現(xiàn)為虛假記載、誤導性陳述、重大遺漏或不正當披露等行為，很大程度上都是因為中介機構未能在其位置上對不法行為發(fā)揮有力的監(jiān)管和防控作用。從因果關系角度來看，同一個損害結果可歸因于多人，F(xiàn)romtheRegulatoryAbyss:TheWeakenedGatekeepingIncentivesUndertheUniformSecuritiesAct[J].YaleLaw&PolicyReview,2016,35(1):1-47.2.責任形態(tài)：連帶責任在多數人侵權類型中，進一步劃分為按份責任、連帶責任以及不真正連帶責任。首先我們來分析不真正連帶責任。不真正連帶責任最大的特征就是最終責任人只有一個，從因果關系角度來看，最終責任人是損害結果的發(fā)生最直接的因，而證券虛假訴訟損害結果的發(fā)生，因為涉及到的法律主體、法律行為、以及程序非常復雜，不可能簡單歸結為只有一個最終責任人，因此不真正連帶責任可以較輕松排除。對于連帶責任和按份責任，《民法典》有較大的改動，《民法典》第178條規(guī)定，連帶責任由法律規(guī)定或者當事人約定，除去法律規(guī)定情形，連帶責任要有明確的約定，如果當事人沒有約定或者約定不明，不能認定為連帶責任，應認定為按份責任《民法典》第一百七十八條二人以上依法承擔連帶責任的，權利人有權請求部分或者全部連帶責任人承擔責任。連帶責任人的責任份額根據各自責任大小確定；難以確定責任大小的，平均承擔責任。實際承擔責任超過自己責任份額的連帶責任人，有權向其他連帶責任人追償。連帶責任，由法律規(guī)定或者當事人約定。。但僅憑這一層面也不能輕易判斷出中介機構到底承擔的是哪種責任形態(tài)。根據《證券法》第85條、第163條，不論是對于保薦承銷商，還是對于律師事務所等其他中介機構，都規(guī)定了連帶責任。據此好像法院能直接判決所有中介機構應《民法典》第一百七十八條二人以上依法承擔連帶責任的，權利人有權請求部分或者全部連帶責任人承擔責任。連帶責任人的責任份額根據各自責任大小確定；難以確定責任大小的，平均承擔責任。實際承擔責任超過自己責任份額的連帶責任人，有權向其他連帶責任人追償。連帶責任，由法律規(guī)定或者當事人約定。（三）不同參與度的中介機構賠償責任的差異——定量分析根據上文的分析，中介機構承擔的責任是多數人責任，應對投資人損失承擔連帶責任，但我們還需解決最終責任問題，也即中介機構應對投資者的全部損失分別承擔多少賠償責任。要解決這一問題，首先可以從外部關系看，即投資者和發(fā)行人及中介機構之間的關系，中介機構承擔的連帶賠償責任是否可以進一步細分；第二是從內部關系看，即中介機構與發(fā)行人之間的關系，各自在承擔賠償款后是否可以進行相互追償。我們同樣以因果關系為視角，抓住各中介機構的參與度與應盡義務的差異，量化賠償責任。1.全部與部分連帶責任雖然根據《證券法》第85條和第163條，可以基本確定中介機構應與發(fā)行人及控股股東和實際控制人承擔連帶責任，但在實際運用中對于該責任的認定還需要考慮到因果關系的作用。一般認為，虛假陳述責任構成要件中的因果關系包括兩種，一種是交易行為因果關系，另一種是損害結果因果關系，這也在新司法解釋中得到證實（《規(guī)定》第十、十一、十二條）。前者是指虛假陳述與引發(fā)投資者的買入或賣出行為之間的聯(lián)系，后者則是指投資者的買入賣出交易與其全部或部分損失的聯(lián)系樊健.我國證券市場虛假陳述交易上因果關系的新問題[J].中外法學,2016,28(06):1495-1511.。在侵權法中，交易行為因果關系是責任成立的因果關系，目的在于確定行為（居家陳述）與權利受到侵害（投資決策權被侵害）之間的聯(lián)系，丁宇翔.跨越責任鴻溝——共享經營模式下平臺侵權責任的體系化展開[J].清華法學,2019,13(04):112-129.是賠償責任的定性；損害結果因果關系是責任范圍層面的因果關系，是一種定量，目的在于確定權利受到侵害（投資決定權被侵害）與損害結果（交易財產損失）之間的因果關系，樊健.我國證券市場虛假陳述交易上因果關系的新問題[J].中外法學,2016,28(06):1495-1511.丁宇翔.跨越責任鴻溝——共享經營模式下平臺侵權責任的體系化展開[J].清華法學,2019,13(04):112-129.從交易因果關系看，保薦人推薦、監(jiān)督和引導證券發(fā)行，在這一過程中居于主導地位，組織領導其他中介機構，各類公開文件若存在虛假陳述，投資者很難辨明發(fā)行文件的真實性，便容易出現(xiàn)誤導；從損失因果關系看，美國聯(lián)邦第七巡回區(qū)法院某判決中指出，如若出現(xiàn)虛假陳述欺詐行為，市場會相應作出反應，如果此時投資者因為市場波動受到了實際財產損失，那么損失因果關系就成立[1]丁宇翔.證券發(fā)行中介機構虛假陳述的責任分析——以因果關系和過錯為視角[J].環(huán)球法律評論,2021,43(06):156-171.。因此，判斷損失因果關系的核心在于市場反應產生的價格影響。保薦人在證券發(fā)行中具有重要核心地位，因此其虛假陳述造成交易誤導的可能性較大，足以導致市場反應明顯，在沒有其他風險因素介入的情況下，投資者極易受到利益損失。因此證券公司與發(fā)行人作為保薦人和主承銷商，在證券發(fā)行虛假陳述賠償中所承擔的連帶責任是就全部或主要損失部分的連帶責任。[1]丁宇翔.證券發(fā)行中介機構虛假陳述的責任分析——以因果關系和過錯為視角[J].環(huán)球法律評論,2021,43(06):156-171.與其不同的是，律師事務所等其他中介機構，在證券發(fā)行的過程中只起到一般性的輔助作用吳國舫.構建我國股票發(fā)行注冊制的法理邏輯[D].武漢大學,2015.。據此，即便這些中介機構存在虛假陳述，僅僅只憑審計報告、資信評級報告或法律意見書并不會獨立誤導投資者的交易決策，這些文書不具有直接且重要的影響力，根據交易因果關系，投資者更多地是因被保薦人全程負責的發(fā)行文件的虛假陳述誤導，而不可能僅憑這些中介機構的證明背書潦草決策。吳國舫.構建我國股票發(fā)行注冊制的法理邏輯[D].武漢大學,2015.綜上，不論根據交易行為因果關系還是損失結果因果關系，保薦人之外的其他中介機構不可能就全部或部分損失承擔連帶責任，如果要承擔連帶責任，也只能就部分承擔連帶責任，即部分連帶責任。2.中介機構內部追償中的按份責任對于證券發(fā)行各中介主體，除保薦人對證券發(fā)行的全程負責外，律師事務所及其他中介機構都是在各自的職責范圍內獨立發(fā)表專業(yè)性意見，最后也以此為基礎承擔最終的法律責任。也就是說，雖然從整體上，其他中介機構在整個證券發(fā)行的過程中相互協(xié)作互相配合，但彼此獨立完成職業(yè)分工，因此其在證券發(fā)行中發(fā)揮的作用也是相互獨立的。除非出現(xiàn)下文將要單獨分析的共同意思聯(lián)絡的情況——即共同故意，否則這些中介機構對于投資者的影響并無輕重緩急之分，用“平分秋色”可以較好地概括這些中介機構作用影響的獨立性，而不是“秋水共長天一色”，將這些中介機構的作用糅雜在一起，使其成為同一的行為，整體對投資者產生影響。因此，對外關系上，各中介機構與發(fā)行人就虛假陳述應承擔連帶責任，對內，各中介機構在確認各自責任大小后確定最終的責任份額并進行追償。當然，這里并沒有分析到過錯要件，下文將通過對過錯要件進行分析，在綜合考慮原因力的大小和過錯性質及程度后，更為嚴謹地確定各個中介機構應承擔的責任份額。（四）從全部連帶到部分連帶——因果關系影響賠償責任的運用分析在本案中中安科股份有限公司（下稱“中安科”）、招商證券股份有限公司（下稱“招商證券”）、瑞華會計師事務所（下稱“瑞華所”）等證券虛假陳述糾紛案中，監(jiān)管機構認定中安科及相關人員存在虛假陳述，從而予以行政處罰，隨后引發(fā)了投資者索賠訴訟。一審法院認為，招商證券和瑞華所未能盡到相關的審核或審查義務，故判決招商證券和瑞華所與中安科公司就全部損失承擔連帶責任。二審法院經過審理后則從因果關系和過錯程度等方面分析認為，招商證券和瑞華所僅應在一定范圍內承擔連帶責任，最終改判招商證券在25%的范圍內承擔連帶責任，瑞華所則在15%的范圍內承擔連帶責任。，經過兩級法院的審理，本應由中介機構（招商證券和瑞華所）承擔的連帶責任的范圍從全部連帶改為部分連帶，造成這種改判結果的重要的原因之一就是法院重新對中介機構虛假陳述行為與實際損失之間的因果關系進行審視考慮。上海證券交易所《監(jiān)管