宏觀研究-宏觀專(zhuān)題：資產(chǎn)價(jià)格與經(jīng)濟(jì)預(yù)期

資產(chǎn)價(jià)格與經(jīng)濟(jì)預(yù)期相關(guān)數(shù)據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)資產(chǎn)價(jià)格本身就是一致預(yù)期的表達(dá)，如何將資產(chǎn)價(jià)格翻譯為期呢？這是本文討論的重點(diǎn)。首先我們梳理了有關(guān)資產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)預(yù)期動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是同步變量，估值變動(dòng)是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的領(lǐng)先變量，如果我們想從股價(jià)中提取出市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期，那么我們重點(diǎn)考慮的部分是相關(guān)報(bào)告相關(guān)報(bào)告事實(shí)三，不同資產(chǎn)可以表達(dá)不同預(yù)期。9月以來(lái)，中小盤(pán)顯著跑可以分為高出口依賴(lài)組和低出口依賴(lài)組，利用兩者估值差可以衡在歷史相對(duì)較低的分位數(shù)，換句話(huà)說(shuō)股票市場(chǎng)尚未在未來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向量，當(dāng)前出口增速位于歷史較高分位，而隱含出口預(yù)期大致位于歷史中分位。背后可能的理解是，當(dāng)前出口存在一定“搶出口”的可能，但未來(lái)潛在關(guān)稅問(wèn)題也能夠通過(guò)政策有效對(duì)沖，因此隱含出口預(yù)期雖不如出PPI，得到擬合方程；第二步，將大宗商品遠(yuǎn)月價(jià)格帶入上述方程，請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明 3 8 15 3 4 4 5 6 7 7 8 9 9 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明從超預(yù)期思路考慮資產(chǎn)價(jià)格變化，第一個(gè)需要做的事情其實(shí)是如何尋找一致預(yù)期其實(shí)一直以來(lái)缺乏系統(tǒng)性的方法，往往依賴(lài)于日資產(chǎn)價(jià)格的大致觀察。而我們知道資產(chǎn)價(jià)格本身就是一致預(yù)期的表那么如何將資產(chǎn)價(jià)格翻譯為經(jīng)濟(jì)一致預(yù)期呢？這是本文討論的重點(diǎn)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，第一個(gè)想到的就是股票，因?yàn)楣善睒?biāo)的繁多，涉及經(jīng)濟(jì)的方方面面，包含信息最為豐富。而股價(jià)的漲幅可以自然拆解為盈利貢獻(xiàn)和估值貢獻(xiàn)兩個(gè)主要部分。從數(shù)據(jù)表現(xiàn)上來(lái)看，盈利變動(dòng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是同步變量，同步變量難以認(rèn)為隱含了未來(lái)的預(yù)期；而估值變動(dòng)是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的領(lǐng)先變量，領(lǐng)先變量則可以認(rèn)為隱含了未來(lái)的預(yù)期。因此，如果我們想從股價(jià)中提取出市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期，那么我們重點(diǎn)考慮的部分是估值而非盈利。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明長(zhǎng)2-3個(gè)季度，那么這是否就意味著一旦估值上行值等于分紅率除以資本成本與永續(xù)增長(zhǎng)的差值，這里面至少包含了三個(gè)紅、風(fēng)險(xiǎn)偏好、增長(zhǎng)。這意味著估值上行可能來(lái)自于增長(zhǎng)預(yù)期上修，也紅率的提升，也可能來(lái)自風(fēng)險(xiǎn)偏好的提高。同時(shí)從統(tǒng)計(jì)意義上來(lái)看，上對(duì)估值的影響都是較為顯著的。因此我們?cè)诶霉乐堤崛≡鲩L(zhǎng)預(yù)期時(shí)，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券摩擦，同樣的宏觀狀況，不同資產(chǎn)隱含預(yù)期應(yīng)當(dāng)是一樣的，因?yàn)樘桌叱Y產(chǎn)價(jià)格之間的背離。但現(xiàn)實(shí)世界里充滿(mǎn)了摩擦，最典型的就是信息摩擦，因此，雖然同處于一模一樣的現(xiàn)實(shí)世界，但是不同資產(chǎn)完全可以顯跑贏大盤(pán)。當(dāng)然有觀點(diǎn)認(rèn)為中小盤(pán)跑贏大盤(pán)是因?yàn)榱鲃?dòng)性溢價(jià)，較為性環(huán)境導(dǎo)致了中小盤(pán)表現(xiàn)更好。但關(guān)于流動(dòng)性，我們的觀點(diǎn)是流動(dòng)性缺乏定標(biāo)準(zhǔn)，如果從融資余額這種更為狹義的流動(dòng)性定義出發(fā)，確實(shí)出現(xiàn)了小盤(pán)估值溢價(jià)的同步上行；但如果從潛在可以購(gòu)買(mǎi)股票的更廣義的流動(dòng)上漲，比如大宗商品就是表現(xiàn)相對(duì)克制的品種。綜上我們認(rèn)為，不同資請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明基于上述事實(shí)，如何測(cè)算資產(chǎn)價(jià)格隱含預(yù)期呢？我們主要參考文獻(xiàn)中給出的算法。組，并由此測(cè)算了股價(jià)隱含風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期（相關(guān)詳細(xì)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券增長(zhǎng)高度相關(guān)，并領(lǐng)先名義增長(zhǎng)2-3個(gè)季度，因此長(zhǎng)預(yù)期。營(yíng)收分組結(jié)果大致類(lèi)似。那么上述測(cè)算數(shù)據(jù)為何能作為隱繹的判斷，因此會(huì)給出順周期、復(fù)蘇、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)相關(guān)方向更為樂(lè)觀月度變量，且滯后一個(gè)月公布，而我們測(cè)算的隱含增長(zhǎng)預(yù)期是每時(shí)每刻測(cè)算的隱含增長(zhǎng)預(yù)期不受這些因素的干擾。從目前隱含增長(zhǎng)預(yù)期來(lái)看，相對(duì)較低的分位數(shù)，換句話(huà)說(shuō)股票市場(chǎng)尚未在未來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向給出特值溢價(jià)，這意味著隨著未來(lái)政策的進(jìn)一步發(fā)力以及新一輪經(jīng)濟(jì)上行周期請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券食品加工金屬制品化學(xué)原料石油加工橡膠食品儀器儀表木材加工服裝數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券值溢價(jià)作為隱含出口預(yù)期。測(cè)算結(jié)果顯示，隱含出口預(yù)期與出口增速是同步變量，當(dāng)前出口增速位于歷史較高分位，而隱含出口預(yù)期大致位于歷史中分位的理解是，當(dāng)前出口存在一定的“搶出口”可能性，因此隱含出口預(yù)口強(qiáng)度，而未來(lái)潛在關(guān)稅問(wèn)題能夠通過(guò)政策有效對(duì)沖，因此隱含出口預(yù)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明計(jì)算機(jī)設(shè)備 38.9%40.0%41.7% 39.9%39.6%39.6% 39.6%電氣機(jī)械8.5%8.2%9.0%11.1%10.7%10.7%2.6%l2.7%3.0%5.8%6.2%6.2%化學(xué)原料3.5%3.6%3.7%4.2%4.2%4.2%通用設(shè)備4.6%4.0%3.8%3.8%3.9%3.9%運(yùn)輸設(shè)備3.6%3.4%2.8%3.3%3.5%3.5%專(zhuān)用設(shè)備2.4%2.4%2.6%3.4%3.4%3.4%金屬制品3.2%3.1%2.8%l2.7%2.8%l2.8%橡膠3.3%3.0%3.0%2.8%2.8%2.8%紡織3.7%3.4%2.9%2.4%2.4%2.4%文娛l3.3%3.5%3.2%l2.5%2.4%l2.4%服裝4.3%4.3%3.4%2.3%2.2%2.2%食品加工2.7%2.7%2.5%2.0%2.0%2.0%皮革制鞋2.9%3.0%2.6%1.6%1.6%1.6%1.1%1.3%1.4%1.4%1.4%有色冶煉1.0%0.9%0.9%1.2%1.4%1.4%非金屬礦1.7%1.7%1.6%1.4%1.4%1.4%黑色冶煉2.2%l2.0%1.5%1.4%1.4%1.4%石油加工0.3%0.4%1.2%1.1%1.2%1.2%儀器儀表1.0%1.2%1.1%1.2%1.2%食品0.9%1.0%1.0%1.0%1.0%1.0%家具1.3%I1.3%1.2%0.8%0.8%0.8%化纖0.4%0.4%0.4%0.5%0.5%0.5%木材加工0.8%0.8%0.8%0.5%0.5%0.5%設(shè)備修理0.2%0.2%0.4%0.5%0.5%0.5%造紙0.6%0.5%0.5%0.4%0.4%0.4%0.3%0.3%0.3%0.2%0.2%0.2%酒和飲料0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券脹預(yù)期。我們知道大宗商品價(jià)格存在遠(yuǎn)期交易合包含了信息的。雖然不同行業(yè)的遠(yuǎn)期價(jià)格受到本行業(yè)特定屬性的影要大宗商品之間的統(tǒng)計(jì)關(guān)聯(lián)；第二步，將大宗商品遠(yuǎn)月價(jià)格帶入上脹預(yù)期，測(cè)算結(jié)果顯示，當(dāng)前隱含通脹預(yù)期已有所改善，并仍有較意味著隨著未來(lái)政策進(jìn)一步發(fā)力、經(jīng)濟(jì)上行周期的進(jìn)一步確認(rèn)，大請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東北證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后的聲明及說(shuō)明張陳：北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)專(zhuān)業(yè)博士，擁有3年作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢(xún)執(zhí)業(yè)資格，并在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)注冊(cè)登記為證券分析師。本報(bào)告遵循合規(guī)、客觀、專(zhuān)業(yè)、審慎的制作原則，所采用數(shù)據(jù)、資料的來(lái)源合法合規(guī)，文字闡述反映了作者的真實(shí)觀點(diǎn)，報(bào)告結(jié)論未受任