宏觀觀察2024年第55期（總第567期）：如何看待“適度寬松”的貨幣政策 -中國(guó)銀行

中銀研究產(chǎn)品系列●《經(jīng)濟(jì)金融展望季報(bào)》中銀研究產(chǎn)品系列●《經(jīng)濟(jì)金融展望季報(bào)》作者：梁斯中國(guó)銀行研究院電話：010–66594084簽發(fā)人：陳衛(wèi)東審稿：王家強(qiáng)李佩珈聯(lián)系人：劉佩忠電話：010–66596623******對(duì)外公開(kāi)全轄傳閱內(nèi)參材料 如何看待“適度寬松”的貨幣政策*開(kāi)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出將實(shí)施“適度寬松”的貨幣政策，這是改革開(kāi)放以來(lái)第二次出現(xiàn)“寬松”，市場(chǎng)普遍預(yù)期將出臺(tái)更大力度的刺激措施。預(yù)計(jì)貨幣政策在降準(zhǔn)降息、流動(dòng)性投放、結(jié)構(gòu)性政策工具使用等方面將進(jìn)一步加大支持力度。建議合理把握降準(zhǔn)降息節(jié)奏，提升金融機(jī)構(gòu)信貸投放能力；確保資金總量穩(wěn)定增長(zhǎng)，強(qiáng)化結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具創(chuàng)新及使用，密切配合其他政策落地推進(jìn)；做好政策工1如何看待“適度寬松”的貨幣政策議進(jìn)一步提出，要發(fā)揮好貨幣政策工具總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，適時(shí)降準(zhǔn)降息，保持流動(dòng)性充裕，使社會(huì)融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、價(jià)格總水平預(yù)期目標(biāo)相匹配。2025年宏觀調(diào)控政策有望持續(xù)加碼，國(guó)內(nèi)外各類風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，切實(shí)維護(hù)經(jīng)濟(jì)體系和金融我國(guó)貨幣政策基調(diào)譜系包括從緊、適度從緊、要及金融體系運(yùn)行情況有所側(cè)重，如保持中性、靈活適度、精準(zhǔn)有力等，但“穩(wěn)健”融危機(jī)爆發(fā)后，通過(guò)低利率政策、低存款準(zhǔn)備金率及鼓勵(lì)商業(yè)銀行加大信貸投放等措前經(jīng)濟(jì)正處于企穩(wěn)回升的關(guān)鍵期，政策連續(xù)性和穩(wěn)定性至關(guān)重要，決定延續(xù)實(shí)施適度寬松貨幣政策。2010年，我國(guó)宏觀調(diào)控局召開(kāi)會(huì)議，提出實(shí)施適度寬松的貨幣政策，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議延續(xù)了這一表述。這松”。市場(chǎng)普遍預(yù)期貨幣政策將采取更大力度、更大規(guī)模的支持性政策。一方面，當(dāng)顯攀升，亟需貨幣政策進(jìn)一步發(fā)力，為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)29月份以來(lái)，隨著宏觀調(diào)控政策持續(xù)加碼，加之當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)正處于企穩(wěn)回升、新舊動(dòng)能加速轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵期，經(jīng)濟(jì)主體普遍對(duì)貨幣政策抱有更高期待。因此，貨幣政策轉(zhuǎn)為“適度寬松”，不僅回應(yīng)了市場(chǎng)關(guān)切，且預(yù)期推出更大力度的政策措施將有力提振綜合考慮內(nèi)外部因素做出的決策，既有穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)需要，也是為有效應(yīng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)一定效果，帶動(dòng)家電、通訊器材類消費(fèi)保持快速增長(zhǎng)，但汽車(chē)、建筑裝潢、家具類等3二是投資增長(zhǎng)面臨挑戰(zhàn)。固定資產(chǎn)投資是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力，但今年以來(lái)固定資產(chǎn)增速有所下降，未能發(fā)揮經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定器作用，是導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下行的重要原但未來(lái)我國(guó)出口面臨巨大挑戰(zhàn)。一方面，近年來(lái)全球經(jīng)濟(jì)增速低迷，消費(fèi)需求疲弱?；冉Y(jié)構(gòu)性問(wèn)題持續(xù)仍將抑制全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，我國(guó)外部需求難以保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)；另一方面，全球貿(mào)易保護(hù)主義頻發(fā)，以美國(guó)為首的西方國(guó)家對(duì)我國(guó)進(jìn)行多重打壓，將實(shí)體企業(yè)列入出口管制“實(shí)體清單”，或?qū)⑽覈?guó)列入“不信任國(guó)家”限制進(jìn)口我國(guó)商品。加之美國(guó)新當(dāng)選總統(tǒng)特朗普多次提出將對(duì)華出口至美國(guó)商品征收高額關(guān)稅，貿(mào)易402019-102020-102021-102022-102023-102024-10---固定資產(chǎn)投資完成額:房地產(chǎn)業(yè):累計(jì)同比2016-012017-062018-112020-04出口金額（剔除價(jià)格因素）在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大、外部風(fēng)險(xiǎn)上升等多重因素影響下，作為宏觀調(diào)控政策雙支柱之一，需要貨幣政策持續(xù)加大逆周期調(diào)節(jié)力度，有力服務(wù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展大局，更好5我國(guó)貨幣政策工具豐富、手段多樣，在“適度寬松”政策基調(diào)指引下，預(yù)計(jì)將從量?jī)r(jià)兩方面同時(shí)入手，協(xié)同并舉支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。需要注意的是，適度寬松的貨幣政策并非毫無(wú)節(jié)制的“大水漫灌”，金融機(jī)構(gòu)在助力經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的同時(shí)，仍會(huì)有效）；）， 86422008-092012-092016-092020-092024-09---6 大減輕企業(yè)和居民還款負(fù)擔(dān)，助力提升投資和消費(fèi)意愿。但我們認(rèn)為，降準(zhǔn)降息的節(jié)奏和力度會(huì)綜合考慮金融機(jī)構(gòu)的承受能力，在負(fù)債端同步給予更多支持性政策，確保近年來(lái)，在維持融資總量保持穩(wěn)定的同時(shí)，人民銀行同步創(chuàng)設(shè)多項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)支持力度，取得了積極成效。影響，新增人民幣貸款同比明顯少增，科創(chuàng)、普惠、綠色等領(lǐng)域信貸增速同步下行。貨幣政策將持續(xù)發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，配合其他政策落地推進(jìn)。本次會(huì)議提出了多項(xiàng)重要政策。例如，加大財(cái)政支出強(qiáng)度，加強(qiáng)重點(diǎn)領(lǐng)域保障；加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策，更大力度支持“兩重”項(xiàng)目；健全多層次金融服務(wù)體系，壯大耐心資本，更大力度吸引社會(huì)資本參與創(chuàng)業(yè)投資等。在維持資金總量穩(wěn)定的同時(shí)，貨幣政策將通過(guò)階段性增加資金供給、強(qiáng)化結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具創(chuàng)新或出臺(tái)一系列政策文件引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)資金投放等，密切配合財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策、消費(fèi)政策等落地實(shí)施，有效7特別地，會(huì)議提出要“使社會(huì)融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、價(jià)格總水平預(yù)期目標(biāo)相匹配”，有效挖掘內(nèi)需將是2025年貨幣政策的重要發(fā)力方向。新增社基建、消費(fèi)等領(lǐng)域信貸投放有望加快，科創(chuàng)、普惠、綠色等領(lǐng)域信貸增速將保持中高速增長(zhǎng)。特別地，在一系列政策支持下，房地產(chǎn)市場(chǎng)已呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，為鞏固政策實(shí)施效果，加之會(huì)議提出要“穩(wěn)定樓市”，除降息外，有望繼續(xù)出臺(tái)支持性政策，進(jìn)一02019-062021-032019-062021-032022-122024-09---高技術(shù)制造---綠色普惠涉農(nóng)房地產(chǎn)資本市場(chǎng)是滿足企業(yè)融資需求、引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期變化及提升居民收入等的重要渠道。政策工具——證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利落地，可接受符合條件的證券、基金、8一方面，“證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利”提升了市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的資金獲取能力和股票增持能力，使投資機(jī)構(gòu)在面臨市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)有更充足資金和手段穩(wěn)定投資組合，增強(qiáng)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)能力，避免因恐慌性拋售等行為加劇市場(chǎng)波動(dòng)。另一方面，股票回購(gòu)增持再貸款為上市公司或主要股東維護(hù)公司價(jià)值、開(kāi)展市值管理提供了新路徑，上市公司可通過(guò)回購(gòu)和增持向市場(chǎng)傳遞積極信號(hào)，提升投資者對(duì)上市公司信心，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。2019-122020-122021-122022-122023-122024-12全球金融市場(chǎng)的擾動(dòng)勢(shì)必會(huì)波及A股市場(chǎng)，兩項(xiàng)工具的使用規(guī)?？赡苓M(jìn)一步擴(kuò)大，以有效穩(wěn)定市場(chǎng)和投資者預(yù)期，維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)9持續(xù)發(fā)力，全力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向上，也要做好相應(yīng)監(jiān)管及風(fēng)險(xiǎn)防范工作，切實(shí)維護(hù)金一方面，降準(zhǔn)降息節(jié)奏可分階段、有步驟進(jìn)行。例如可以季度為周期連續(xù)降準(zhǔn)降息，使經(jīng)濟(jì)主體對(duì)政策抱有持續(xù)性期待，不斷提升市場(chǎng)主體信心。另一方面，大幅降準(zhǔn)降息對(duì)金融機(jī)構(gòu)，特別是商業(yè)銀行影響較大。應(yīng)加快打通信貸利率向存款利率傳導(dǎo)的堵點(diǎn)，引導(dǎo)行業(yè)自律機(jī)制根據(jù)貸款利率走勢(shì)推動(dòng)存款利率同步下行，避免金融機(jī)構(gòu)“內(nèi)卷式”爭(zhēng)奪存款，有效緩解銀行負(fù)債壓力，合理穩(wěn)定凈息差；引導(dǎo)金融債券、同業(yè)存單等產(chǎn)品加強(qiáng)與國(guó)債收益率聯(lián)動(dòng)，有效降低金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)化融資成本。（二）確保資金總量穩(wěn)定增長(zhǎng)，強(qiáng)化結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具創(chuàng)新及綜合運(yùn)用逆回購(gòu)、國(guó)債買(mǎi)賣(mài)、MLF等投放流動(dòng)性，有效維持流動(dòng)性合理充裕?？筛鶕?jù)市場(chǎng)運(yùn)行情況，適度加大對(duì)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)的使用頻次，通過(guò)引導(dǎo)國(guó)債收益率走勢(shì)降低信用債、存貸款及各類金融產(chǎn)品利率，鞏固降息效果。同時(shí)，可根據(jù)國(guó)債、地方債等發(fā)行規(guī)模及節(jié)奏調(diào)整每次降準(zhǔn)降息幅度，確保債券成功發(fā)行的同時(shí)降低政府利息負(fù)擔(dān)，做好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的整合、續(xù)接及創(chuàng)新工作，更好引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)消據(jù)中心建設(shè)等項(xiàng)目以及交通、水利等重大工程項(xiàng)目提供專項(xiàng)貸款，為綠色制造產(chǎn)品、綠色節(jié)能家電、環(huán)保家居等提供更低利率的消費(fèi)貸款，推動(dòng)兩新、兩重項(xiàng)目走深走實(shí)；強(qiáng)化保障性住房再貸款使用，持續(xù)支持地方收購(gòu)已建成未出售商品房用作保障性住房，加快存量商品房去庫(kù)存。部分地區(qū)商貸利率已低于公積金貸款，考慮調(diào)降公積金貸款為更好發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具功能，可將結(jié)構(gòu)性工具定價(jià)與政策利率掛鉤，結(jié)金融機(jī)構(gòu)吸引力。同時(shí)，進(jìn)一步做好資金流向監(jiān)控，確保資金真正流向符合國(guó)家未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略的重要領(lǐng)域及有待持續(xù)加大支持力度的薄弱環(huán)節(jié)，防止在政策寬松環(huán)境下出定。優(yōu)化證券基金保險(xiǎn)互換便利與股票回購(gòu)增持再貸款兩項(xiàng)工具的使用，確保工具實(shí)施效果符合預(yù)期目標(biāo)。一是靈活調(diào)整互換便利的相關(guān)參數(shù)。根據(jù)市場(chǎng)情況和機(jī)構(gòu)需求，適時(shí)調(diào)整互換便利工具中質(zhì)押品范圍、折扣率及互換費(fèi)率等參數(shù)。如在市場(chǎng)流動(dòng)性較緊張時(shí)，適當(dāng)放寬質(zhì)押品范圍或提高折扣率，增加機(jī)構(gòu)獲取資金額度，有效穩(wěn)定市場(chǎng)。二是延長(zhǎng)股票回購(gòu)增持再貸款期限并提高融資比例。結(jié)合市場(chǎng)運(yùn)行狀況及上市公司資金使用計(jì)劃，合理延長(zhǎng)股票回購(gòu)增持再貸款期限，并適當(dāng)提高融資比例上限，為上市公司和主要股東提供充裕資金及更加便利的使用條件，合理開(kāi)展股票回購(gòu)和增持，穩(wěn)定公司股價(jià)、增