經(jīng)理人員股票期權(quán)制度及其利弊分析樣本

經(jīng)理股票期權(quán)制度及其利弊分析經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃（ExecutiveStockOption，以下簡稱ESO）是近二十幾年來在西方興起一個(gè)用以激勵(lì)經(jīng)理人員酬勞制度，尤其是進(jìn)入20世紀(jì)90年代以來，以ESO為主體薪酬制度已經(jīng)替換了以基礎(chǔ)工資和年度獎(jiǎng)金為主體傳統(tǒng)薪酬制度。在1996年《Fortune》雜志評選全球500家大型工業(yè)企業(yè)中已經(jīng)有89%企業(yè)實(shí)施了高層經(jīng)理人員股票期權(quán)制度?，F(xiàn)在，在國外部分大企業(yè)總股本中，股票期權(quán)所占比重正在逐步上升。股票期權(quán)引入中國只有幾年時(shí)間，最初只是在北京、上海、武漢等地國有企業(yè)進(jìn)行試點(diǎn)。1999年，中關(guān)村置業(yè)、金星筆業(yè)和雙橋制藥等10家企業(yè)被北京市體改委確定為首批股票期權(quán)試點(diǎn)企業(yè)。中國實(shí)施股票期權(quán)現(xiàn)在尚處于剛剛起步，探索怎樣正確、合理和有效地實(shí)施這一激勵(lì)手段階段，對應(yīng)法律規(guī)范和理論研究尚不完善和全方面。一、股票期權(quán)理論基礎(chǔ)ESO是指企業(yè)給其經(jīng)營者在一定時(shí)限內(nèi)根據(jù)預(yù)先確定價(jià)格購置本企業(yè)一定數(shù)量股票權(quán)利，持有這種權(quán)利經(jīng)理人能夠在要求時(shí)間內(nèi)行權(quán)或棄權(quán)。ESO本質(zhì)上就是讓經(jīng)理人擁有一定剩下索取權(quán)并負(fù)擔(dān)對應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。理論和實(shí)證均表明，期權(quán)激勵(lì)將“酬勞激勵(lì)”和“全部權(quán)激勵(lì)”巧妙地結(jié)合在一起，首先使經(jīng)理人員長久行為和個(gè)人利益和企業(yè)股東利益緊密聯(lián)絡(luò)起來，激勵(lì)經(jīng)理人員更多地關(guān)注企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，而不是將注意力集中在短期財(cái)務(wù)指標(biāo)上，從而有利于克服傳統(tǒng)薪酬制度下經(jīng)理人員行為短期化傾向；其次使經(jīng)理人員同時(shí)也成為企業(yè)全部者，這種雙重身份有效地理順了經(jīng)理人和股東雙方利益，處理了長久以來形成“代理問題”。經(jīng)營者股票期權(quán)制度產(chǎn)生理論基礎(chǔ)是人力資本產(chǎn)權(quán)理論和委托—代理和契約理論和創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)管理理論。1、人力資本理論企業(yè)家擁有優(yōu)良管理素質(zhì)和能力，能夠?yàn)槠髽I(yè)生產(chǎn)經(jīng)營提供特殊人力資本，這種人力資本是現(xiàn)代企業(yè)生存和發(fā)展最關(guān)鍵、最稀缺資源。企業(yè)家掌握著企業(yè)重大經(jīng)營決議權(quán)，擔(dān)負(fù)著企業(yè)資本增值責(zé)任，對企業(yè)發(fā)展含有舉足輕重作用。所以，其所得利益就應(yīng)該和其權(quán)力和責(zé)任相對稱，這不僅表現(xiàn)在她們酬勞要高于通常職員，更關(guān)鍵地是表現(xiàn)在企業(yè)家應(yīng)參與企業(yè)剩下利潤分享。尤其伴隨20世紀(jì)90年代以來知識經(jīng)濟(jì)興起，經(jīng)濟(jì)全球化、經(jīng)濟(jì)知識化和企業(yè)間競爭不停加劇，企業(yè)家人力資本在企業(yè)經(jīng)營中關(guān)鍵性日益突出，在此背景下，傳統(tǒng)股東享受企業(yè)“剩下索取權(quán)”、管理者享受“經(jīng)營管理權(quán)”格局開始動(dòng)搖，人力資本回報(bào)形式逐步開始從“管理權(quán)”向“剩下索取權(quán)”轉(zhuǎn)變。2、委托－代理理論、現(xiàn)代契約理論全部權(quán)和經(jīng)營權(quán)相分離是現(xiàn)代企業(yè)制度本質(zhì)特征。依據(jù)現(xiàn)代契約理論，在信息不對稱情況下，契約是不完全，監(jiān)督是有成本。委托人授予代理人一些決議權(quán)，代理人代表委托人從事經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。從道理上講，代理人理應(yīng)做出經(jīng)營決議以達(dá)成委托人權(quán)益極大化。而在現(xiàn)實(shí)市場條件下，代理人決議行為是受其本身利益影響，委托人和代理人追求目標(biāo)常常是不一致。代理人（經(jīng)理人）利用其信息相對優(yōu)勢可能會逃避監(jiān)督，偏離委托人（股東）“財(cái)富最大化”目標(biāo)，轉(zhuǎn)而追求其本身人力資本增值和個(gè)人利益最大化，從而產(chǎn)生“道德風(fēng)險(xiǎn)”和“逆向選擇”問題，所以委托人試圖對代理人任何一個(gè)決議全部進(jìn)行完全監(jiān)督在實(shí)踐中是不可能。契約經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，克服和預(yù)防代理人道德風(fēng)險(xiǎn)和短期化行為關(guān)鍵在于委托人必需設(shè)計(jì)有效激勵(lì)和約束機(jī)制來降低由全部權(quán)和控制權(quán)分離所引發(fā)委托人和代理人之間利益沖突，將管理層個(gè)人利益和廣大股東利益統(tǒng)一起來，從而使股東價(jià)值成為管理層決議行為準(zhǔn)則。處理經(jīng)理激勵(lì)問題需要一個(gè)特定制度安排。現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，能夠經(jīng)過建立有效剩下索取權(quán)和控制權(quán)配置機(jī)制來處理經(jīng)理激勵(lì)問題。首先剩下索取權(quán)和控制權(quán)盡可能對應(yīng)，即擁有剩下索取權(quán)和負(fù)擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)人應(yīng)該擁有控制權(quán)，或擁有控制權(quán)人應(yīng)該負(fù)擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；其次，經(jīng)理人賠償收入應(yīng)該和企業(yè)業(yè)績掛鉤而不應(yīng)該是固定協(xié)議支付，即經(jīng)理應(yīng)負(fù)擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)。ESO正是基于上述理論和思想發(fā)展起來。在一定程度上，ESO是協(xié)調(diào)經(jīng)理人和股東利益最直接方法，似乎比其它任何激勵(lì)形式更有效。3、創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)管理理論企業(yè)家除含有對企業(yè)內(nèi)部各生產(chǎn)要素進(jìn)行有效配置功效外，還含有創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)管理功效。創(chuàng)新包含制度、技術(shù)、管理、組織和市場創(chuàng)新活動(dòng)。風(fēng)險(xiǎn)管理是指企業(yè)家在其創(chuàng)新過程中還要對市場風(fēng)險(xiǎn)、社會風(fēng)險(xiǎn)和自然風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行分析和決議，并在主動(dòng)避險(xiǎn)同時(shí)追求企業(yè)創(chuàng)新收益。企業(yè)家創(chuàng)新收入和負(fù)擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)收入不屬于通常按勞分配范圍，不妨能夠稱之為“按知分配”。企業(yè)家創(chuàng)新能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力取決于她們知識水平和實(shí)踐能力，而這種知識和能力作為一個(gè)特殊勞動(dòng)參與了企業(yè)利潤發(fā)明，當(dāng)然也有理由和權(quán)利參與企業(yè)利潤分享。二、ESO分類及特征ESO作為一個(gè)激勵(lì)機(jī)制含有激勵(lì)長久性、有效性和激勵(lì)對象有限性和操作過程復(fù)雜性等特點(diǎn)。股票期權(quán)關(guān)鍵理念是將經(jīng)營者拉入全部者陣營，并以此產(chǎn)生激勵(lì)作用。股票期權(quán)是最適合富于創(chuàng)新和冒險(xiǎn)型企業(yè)經(jīng)營者薪酬激勵(lì)方法，像美國微軟、思科、戴爾等企業(yè)在創(chuàng)業(yè)早期工資支付時(shí)因?yàn)槿狈ΜF(xiàn)金而代之以給職員支付很高股票期權(quán)。憑借股票期權(quán)和20世紀(jì)80、90年代美國證券市場連續(xù)走牛，使微軟企業(yè)發(fā)明出上千個(gè)百萬富翁。盡管近幾年伴隨美國安然、世通等大企業(yè)財(cái)務(wù)丑聞案頻頻暴露，造成美國股市大部分高科技股股價(jià)一落千丈，全盛時(shí)期授予經(jīng)營者股票期權(quán)不再值錢。但股市下挫并未動(dòng)搖股票期權(quán)價(jià)值根基，它仍被美國企業(yè)稱為“發(fā)展百年老店不可或缺一個(gè)激勵(lì)方法”。目前美國研究股票期權(quán)側(cè)關(guān)鍵在于怎樣加強(qiáng)股票期權(quán)負(fù)向激勵(lì)，即成熟股票期權(quán)應(yīng)該在股市下跌時(shí)也能發(fā)揮激勵(lì)作用以保護(hù)經(jīng)營者利益。股票期權(quán)有多個(gè)類型。依據(jù)美國會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)委員會第25號《意見書》要求，股票期權(quán)能夠根據(jù)其計(jì)劃條款不一樣，分為經(jīng)典期權(quán)、不確定期權(quán)、包含次級股票期權(quán)、股票增值權(quán)和混合和可選擇期權(quán)5種類型。不一樣股票期權(quán)含有不一樣特點(diǎn)，簡單而言，通常在授權(quán)日就明確行權(quán)價(jià)和股票數(shù)量，屬于經(jīng)典期權(quán)；通常在授權(quán)日尚不明確行權(quán)價(jià)或股票數(shù)量，或二者全部不明確，則為不確定期權(quán)；凡經(jīng)理人含有將一定次級股票交換成一般股股票權(quán)利，就是包含次級股票期權(quán)；凡要求經(jīng)理人只能享受授權(quán)日股價(jià)總額和行權(quán)價(jià)總額之間增值額，即為股票增值權(quán)；而混合和可選擇股票期權(quán)，是指經(jīng)理人通常能夠在企業(yè)提供多個(gè)權(quán)利中選擇一個(gè)，多種權(quán)利通常會同時(shí)存在或存續(xù)期間不一樣。從中國部分企業(yè)實(shí)際利用情況來看，關(guān)鍵有經(jīng)典期權(quán)和不確定期權(quán)兩種。從ESO內(nèi)涵出發(fā)，我們能夠得出期權(quán)制度含有以下關(guān)鍵特征：1、長久性激勵(lì)機(jī)制。ESO以企業(yè)股份長久升值所產(chǎn)生差價(jià)作為對經(jīng)理人員人力資本賠償，是對經(jīng)理人員未來業(yè)績獎(jiǎng)勵(lì)，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)理人和股東之間“激勵(lì)相容”，是一個(gè)長久激勵(lì)機(jī)制。2、市場化評價(jià)機(jī)制。在ESO制度下，企業(yè)支付給經(jīng)理人是從未來股價(jià)上漲中分享資本利得權(quán)利，經(jīng)理實(shí)施期權(quán)收入是在市場中實(shí)現(xiàn)，這種來自市場評價(jià)結(jié)果，能夠比較客觀地反應(yīng)出經(jīng)理人業(yè)績水平。3、靈活性選擇機(jī)制。ESO對經(jīng)理人來說是一個(gè)權(quán)利而非義務(wù)，經(jīng)理人能夠依據(jù)到期后股票市價(jià)決定是否行使認(rèn)股權(quán)。4、可連續(xù)性動(dòng)力機(jī)制。ESO制度理想狀態(tài)應(yīng)該符合螺旋上升式良性循環(huán)：ESO提供利益驅(qū)動(dòng)→經(jīng)理人努力工作→推進(jìn)企業(yè)業(yè)績連續(xù)提升→推進(jìn)股價(jià)不停上升→ESO提供更大激勵(lì)，而且股價(jià)上漲幅度越高，經(jīng)理人員收益就越大，收益無限性肯定產(chǎn)生激勵(lì)無限性，從而極大地增強(qiáng)了期權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度和可連續(xù)性。三、ESO主動(dòng)作用實(shí)施經(jīng)理股票期權(quán)制度含有以下優(yōu)點(diǎn)：1、股票期權(quán)制度表現(xiàn)了人力資本產(chǎn)權(quán)價(jià)值。企業(yè)經(jīng)營者人力資本是一個(gè)稀缺性資源，傳統(tǒng)薪酬制度不能表現(xiàn)這一稀缺性資源產(chǎn)權(quán)價(jià)值。而企業(yè)經(jīng)營者在客觀上有成為企業(yè)全部者要求，股票期權(quán)制度能夠很好地處理這一問題。所以，股票期權(quán)制度表現(xiàn)了人力資本產(chǎn)權(quán)價(jià)值。2、股票期權(quán)能使企業(yè)在節(jié)省現(xiàn)金情況下實(shí)現(xiàn)對人才激勵(lì)。在股票期權(quán)制度下，企業(yè)授予管理人員僅僅是一個(gè)期權(quán)，是不確定預(yù)期收入，它價(jià)值只有在管理人員經(jīng)過努力，使企業(yè)經(jīng)營業(yè)績上升和股票市價(jià)上漲后才能真正表現(xiàn)出來，這種收入是在市場中實(shí)現(xiàn)，企業(yè)一直沒有現(xiàn)金流出。3、使企業(yè)能夠不停吸引和穩(wěn)定優(yōu)異人才。對于高層管理人員和技術(shù)骨干來說，股權(quán)吸引力遠(yuǎn)大于現(xiàn)金酬勞，經(jīng)過股票期權(quán)制度，優(yōu)異人才能夠取得相當(dāng)可觀回報(bào)。同時(shí)，股票期權(quán)制度含有延期支付特點(diǎn)，加大了管理人員離職機(jī)會成本。所以，國外也將股票期權(quán)戲稱為職業(yè)經(jīng)理人“金手銬”。4、股票期權(quán)制度能夠降低企業(yè)全部者代理成本。經(jīng)過股票期權(quán)，將管理人員所得和企業(yè)長久發(fā)展不確定性聯(lián)絡(luò)起來，從而激發(fā)管理人員競爭意識和發(fā)明性，有可能將代理成本降到盡可能低水平。在經(jīng)濟(jì)學(xué)界看來，這是處理企業(yè)全部者和經(jīng)營者委托代理問題一個(gè)理想制度，它是實(shí)現(xiàn)這對利益對立體“雙贏”最好路徑。5、能夠矯正經(jīng)理人短視心理，激勵(lì)經(jīng)理人勇于負(fù)擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，重視股東價(jià)值。由此可見，ESO制度最大優(yōu)點(diǎn)就在于它將企業(yè)價(jià)值變成了經(jīng)理人收入函數(shù)中一個(gè)關(guān)鍵變量，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)理人和股東利益最大程度一致性。ESO作為一個(gè)長久激勵(lì)機(jī)制實(shí)現(xiàn)了企業(yè)治理帕累托改善。四、ESO消極作用股票期權(quán)雖有多方面主動(dòng)作用，順應(yīng)了現(xiàn)代企業(yè)激勵(lì)機(jī)制發(fā)展方向，但它也有以下缺點(diǎn)和消極作用：1、股票期權(quán)和企業(yè)經(jīng)營績效并非完全正相關(guān)。國外經(jīng)濟(jì)學(xué)界對股票期權(quán)激勵(lì)效果認(rèn)識從一開始就存在較大分歧。杰森和莫非于1988年研究結(jié)論是：實(shí)際經(jīng)理人員酬勞協(xié)議不能提供足夠激勵(lì)，盡管股權(quán)能夠提供優(yōu)于其它酬勞方案激勵(lì)，但大多數(shù)總裁只持有企業(yè)極少一部分股票，她們經(jīng)營表現(xiàn)和個(gè)人所得之間相關(guān)性較低。2、股票期權(quán)制度有可能帶來經(jīng)營者道德風(fēng)險(xiǎn)。股票期權(quán)制度設(shè)計(jì)創(chuàng)意之一在于將企業(yè)提供內(nèi)部激勵(lì)外部化和市場化，即激勵(lì)大小決定于企業(yè)股票市場價(jià)格高低。在一個(gè)成熟股票市場，其市場評價(jià)通常比內(nèi)部評價(jià)愈加客觀和公正。但在一個(gè)波動(dòng)猛烈和不成熟新興股票市場中，上市企業(yè)經(jīng)營者無法正確地預(yù)期其取得期權(quán)未來價(jià)值和股票增值，所以推行股票期權(quán)效果可能無法產(chǎn)生，甚至帶來反向激勵(lì)。這種反向作用輕則減弱期權(quán)激勵(lì)作用，重則造成高級管理人員參與市場操作。假如經(jīng)營者道德缺失，為了個(gè)人私利而不顧企業(yè)長久利益，采取短期財(cái)務(wù)處理及虛假信息披露等違規(guī)手段操縱二級市場價(jià)格，造成股票價(jià)格嚴(yán)重失真，這就形成了經(jīng)營者道德風(fēng)險(xiǎn)。3、股票期權(quán)對股東權(quán)益存在負(fù)面影響。多年來美國企業(yè)平均用于股票期權(quán)計(jì)劃股票數(shù)量已經(jīng)占到實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃企業(yè)總股本10%，甚至在部分企業(yè)這個(gè)百分比高達(dá)30%以上，如摩根-斯坦利企業(yè)在1996年實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃就授予了占當(dāng)初該企業(yè)總股本55%股票期權(quán)。這種股票期權(quán)授予數(shù)量大量增加無疑使原本并不突出股東權(quán)益攤薄問題變得敏感起來。部分會計(jì)教授認(rèn)為，在美國因?yàn)閷?shí)施股票期權(quán)并不計(jì)入企業(yè)成本和表現(xiàn)在企業(yè)損益表中，所以企業(yè)帳面盈利或多或少被高估。根據(jù)美國現(xiàn)行會計(jì)準(zhǔn)則，股票期權(quán)購股權(quán)不能作為酬勞類支出，其購股權(quán)價(jià)值只需要作一個(gè)備注，所以這種計(jì)帳方法造成了一個(gè)假象，因?yàn)楣蓶|事后要負(fù)擔(dān)這部分支出，具體表現(xiàn)在股權(quán)減損上。4、股票期權(quán)造成企業(yè)內(nèi)部分配不公。美國企業(yè)高級管理人員尤其是企業(yè)首席實(shí)施官CEO個(gè)人收入增加過快，和企業(yè)內(nèi)部其它人員差距在不合理地?cái)U(kuò)大。調(diào)查結(jié)果顯示，1980年美國大型企業(yè)CEO平均年收入相當(dāng)于同年一般工人平均年收入42倍，1990年為85倍，1992年為157倍，1995年為141倍，1996年為209倍，1997年為326倍。5、為激勵(lì)企業(yè)管理層而設(shè)計(jì)股票期權(quán)制度成了企業(yè)造假直接動(dòng)力。20世紀(jì)90年代以來，美國開始大力推行股票期權(quán)激勵(lì)制度。股票期權(quán)本意是經(jīng)過“企業(yè)業(yè)績—股票價(jià)格—高層管理人員回報(bào)”聯(lián)絡(luò)，建立起一套科學(xué)激勵(lì)制度，促進(jìn)經(jīng)營者將本身利益和企業(yè)長遠(yuǎn)利益緊密結(jié)合，處理“內(nèi)部人控制”問題。據(jù)悉，在美國規(guī)模為100億美元以上大企業(yè)中，首席實(shí)施官薪酬組成中有65%為長久激勵(lì)，基礎(chǔ)年薪只占17%。世界通信CEO埃伯斯（Ebbers），持有近2690多萬世界通信一般股，12名董事和實(shí)施官員累計(jì)持有近5000萬股，二者累計(jì)占世界通信一般股1.7%。近些年美國大企業(yè)CEO收入在大幅度上漲，以前最高為萬美元上升到了7億多美元，其中絕大部分來自股票期權(quán)收入。當(dāng)股票期權(quán)成為經(jīng)理人酬勞關(guān)鍵起源時(shí)，經(jīng)理人自然更為關(guān)注企業(yè)股價(jià)；當(dāng)企業(yè)股價(jià)關(guān)鍵受利潤影響時(shí)，經(jīng)理人當(dāng)然有動(dòng)力操縱利潤，企業(yè)利潤增加，企業(yè)股價(jià)提升，實(shí)施期權(quán)才有利可圖，不然期權(quán)就只是“畫餅”。如世界通信企業(yè)在賬目中有38億美元費(fèi)用支出被作為資本開支，掩蓋企業(yè)虧損。美國信貸評級機(jī)構(gòu)魏斯（WeissRatings）對美國7000家上市企業(yè)所做研究顯示，多達(dá)1/3美國上市企業(yè)可能存在篡改其盈利匯報(bào)之嫌。另外，因?yàn)楣芾韺有畔?yōu)勢，加上美國法律許可管理層向企業(yè)貸款以購置企業(yè)股票，實(shí)際上管理層已經(jīng)將自己作為股東風(fēng)險(xiǎn)完全轉(zhuǎn)嫁給了企業(yè)，只要在壞消息出臺之前抬高股價(jià)、賣出股票即可。于是，那些為激發(fā)“企業(yè)家才能”而設(shè)計(jì)機(jī)制，恰恰成了偽造賬目、虛報(bào)利潤以維持虛高股價(jià)動(dòng)力。五、中國實(shí)施ESO路徑總而言之，股票期權(quán)現(xiàn)有很多優(yōu)點(diǎn)，也有部分不足之處。要讓股票期權(quán)真正成為激勵(lì)中國經(jīng)理人工具，就必需揚(yáng)其之長，避其之短。筆者認(rèn)為，從中國實(shí)際出發(fā)，現(xiàn)在還不能一味推行股票期權(quán)，更不能替換其它激勵(lì)機(jī)制，搞一刀切。具體方法有：1、依據(jù)企業(yè)改革和資本市場發(fā)育情況來逐步實(shí)施股票期權(quán)制度。經(jīng)過以上分析，能夠得悉在中國現(xiàn)代企業(yè)制度沒有完全建立、企業(yè)治理結(jié)構(gòu)還未健全、證券市場缺點(diǎn)沒有改善情況下，不便于大規(guī)模推行經(jīng)營者股票期權(quán)制度，我們能夠依據(jù)企業(yè)改革和證券資本市場發(fā)展情況來逐步推進(jìn)股票期權(quán)制度。2、以上市企