關(guān)于律師在私募股權(quán)基金投資企業(yè)過程中的實(shí)踐研究

私募股權(quán)投資作為一種全新的資本運(yùn)作方式，在我國(guó)經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，規(guī)模不斷壯大，在資本市場(chǎng)的影響力和認(rèn)知度也顯著提升，對(duì)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著非常重要的作用，主要體現(xiàn)為：實(shí)現(xiàn)對(duì)社會(huì)資源的科學(xué)配置，提高資本運(yùn)行效率的宏觀作用。可提升金融服務(wù)效應(yīng)，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。能夠在企業(yè)價(jià)值增值中起到直接融資與戰(zhàn)略支撐的微觀作用。對(duì)于現(xiàn)代企業(yè)而言，通過引入私募股權(quán)投資，可以滿足自身迫切的融資需求，讓投資方可以在未來得到本企業(yè)高額的資金回報(bào)。但要想獲得良好的投資回報(bào)，私募股權(quán)投資者必須對(duì)投資企業(yè)進(jìn)行全面且深入的調(diào)查，充分發(fā)揮律師的實(shí)務(wù)作用，從而篩選出未來發(fā)展空間大、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)。一、私募股權(quán)投資進(jìn)入企業(yè)過程中存在的法律風(fēng)險(xiǎn)(一)投資階段一是，盡職調(diào)查不到位引發(fā)的法律風(fēng)險(xiǎn)。盡職調(diào)查工作是私募股權(quán)投資進(jìn)行到投資階段最為關(guān)鍵的一項(xiàng)工作，投資者必須充分做好這項(xiàng)工作，獲取到投資的企業(yè)的真實(shí)、完整信息。即首先對(duì)具有投資偏好的目標(biāo)企業(yè)開展初步盡職調(diào)查，在對(duì)該企業(yè)有一個(gè)初步了解以后，實(shí)施立項(xiàng)程序，然后對(duì)目標(biāo)企業(yè)開展正式的盡職調(diào)查。隨后，投資者可聘請(qǐng)律師事務(wù)所等專業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行法律、財(cái)務(wù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)方面的盡職調(diào)查；最后，投資者可依據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果，來評(píng)判該目標(biāo)企業(yè)是否具有投資價(jià)值，并對(duì)后期項(xiàng)目可以獲得的收益進(jìn)行估算，對(duì)私募股權(quán)投資過程中潛在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析和評(píng)估?？梢哉f，盡職調(diào)查收集的數(shù)據(jù)是對(duì)私募股權(quán)投資后續(xù)評(píng)估與投資方案設(shè)計(jì)的關(guān)鍵來源。倘若獲得了較為全面的盡職調(diào)查結(jié)果，就可以明確在今后投資活動(dòng)中合作過程中可能會(huì)出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)和法律問題，并在很大程度上避免私募股權(quán)投資未來運(yùn)作中出現(xiàn)的法律風(fēng)險(xiǎn)。倘若盡職調(diào)查不實(shí)，私募股權(quán)投資將會(huì)面臨較大的法律風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于律師事務(wù)所而言，其作為私募股權(quán)投資進(jìn)入企業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，如果由于律師的原因而造成盡職調(diào)查不實(shí)，那么其就需要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。在私募股權(quán)投資活動(dòng)中，律師事務(wù)所及其經(jīng)辦律師必須恪盡職守，勤勉盡責(zé)地對(duì)相關(guān)管理人或申請(qǐng)機(jī)構(gòu)相關(guān)情況開展盡職調(diào)查，且客觀、公正地出具《法律意見書》。若律師事務(wù)所及其經(jīng)辦律師沒有勤勉盡責(zé)的行為，就要接受相應(yīng)的懲罰，如：相關(guān)部門不再接受該律師事務(wù)所或是該名律師出具的文書等。二是，簽署投資協(xié)議法律風(fēng)險(xiǎn)。私募股權(quán)投資在投資階段最為重要的成果——基金與目標(biāo)企業(yè)協(xié)商后達(dá)成的投資協(xié)議，即明確私募股權(quán)投資方向與雙方權(quán)利義務(wù)的基本法律文件，而在這一過程中也存在諸多的法律風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)為：締約不當(dāng)?shù)姆娠L(fēng)險(xiǎn)：私募股權(quán)投資通常是作為財(cái)務(wù)投資者出現(xiàn)，存在風(fēng)險(xiǎn)大、周期長(zhǎng)及高投資成本的特點(diǎn)。所以，為保護(hù)投資方的利益，投資協(xié)議中往往會(huì)列出一些特殊條款，如：“對(duì)賭條款”，倘若該條款的約定合理、適當(dāng)，那么就有助于促成交易。倘若約定不合理，必然會(huì)引發(fā)爭(zhēng)議，產(chǎn)生法律風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)私募股權(quán)投資中經(jīng)常會(huì)用到對(duì)賭條款，然而我國(guó)相關(guān)法律對(duì)該條款的效力問題尚未做出詳細(xì)的法律規(guī)定，故而“對(duì)賭條款”的合法性依然比較模糊。締約不能的風(fēng)險(xiǎn)：私募股權(quán)投資和目標(biāo)企業(yè)通過協(xié)商談判，最終沒有達(dá)成投資合意，也未簽訂投資協(xié)議，然而在協(xié)商談判中所牽涉到的目標(biāo)企業(yè)的商業(yè)秘密可能存在被泄漏的風(fēng)險(xiǎn)。倘若由于私募股權(quán)投資一方的過錯(cuò)而導(dǎo)致締約不能，那么目標(biāo)企業(yè)將會(huì)面臨失去其他融資機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)。(二)投資后管理階段一是，股東與董事權(quán)利虛置引發(fā)的法律風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)私募股權(quán)投資的資金進(jìn)入到目標(biāo)企業(yè)以后，投資者就成為該企業(yè)的股東。一般而言，投資者不會(huì)參與目標(biāo)企業(yè)的管理與決策，而是通過對(duì)該企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目跟蹤監(jiān)控，或是提供相應(yīng)的增值服務(wù)，來實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行投資后管理。就實(shí)際情況來看，我國(guó)大多數(shù)私募股權(quán)投資對(duì)目標(biāo)企業(yè)的投資主要以戰(zhàn)略投資與財(cái)務(wù)投資為主，更加注重投資的回報(bào)，幾乎不關(guān)注取得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)?；诖?，私募股權(quán)投資進(jìn)入目標(biāo)企業(yè)以后，投資者多成為其小股東，也不會(huì)對(duì)其董事席提出要求，這就導(dǎo)致股東、董事權(quán)利虛置，從而導(dǎo)致其對(duì)企業(yè)的重大事項(xiàng)沒有表決權(quán)，一旦該企業(yè)做出違反投資協(xié)議的行為，投資者也無權(quán)阻止，最終給投資者帶來較大的經(jīng)濟(jì)損失。二是，目標(biāo)企業(yè)方面的法律風(fēng)險(xiǎn)。在目標(biāo)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)發(fā)展過程中，也容易遇到多種多樣的法律風(fēng)險(xiǎn)，如：投資合作風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、貸款和擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)等，若企業(yè)不能對(duì)這些法律風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效防范，將會(huì)嚴(yán)重影響到其經(jīng)營(yíng)效益及穩(wěn)定長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。同時(shí)，當(dāng)企業(yè)陷入經(jīng)營(yíng)不善的困境時(shí)，就會(huì)對(duì)私募股權(quán)投資基金未來的退出造成較大的風(fēng)險(xiǎn)。三是，基金管理人信息披露義務(wù)未履行而引發(fā)法律風(fēng)險(xiǎn)。信息披露是私募股權(quán)投資運(yùn)營(yíng)中非常重要的環(huán)節(jié)。我國(guó)相關(guān)法律文件中明確提出：“披露義務(wù)主體涉及到管理人、托管人、具有信披義務(wù)的法人及其他組織。在基金運(yùn)作環(huán)節(jié)，信息披露主體必須定期為投資者披露報(bào)告；當(dāng)基金出現(xiàn)重大事項(xiàng)變更情況時(shí)，必須嚴(yán)格按照相關(guān)約定向投資者進(jìn)行披露。”然而在實(shí)務(wù)操作過程中，很多披露義務(wù)主體人并沒有嚴(yán)格依據(jù)上述法律規(guī)定和要求進(jìn)行如實(shí)披露，那么就會(huì)面臨被處罰的法律風(fēng)險(xiǎn)。(三)退出階段當(dāng)私募股權(quán)投資進(jìn)入到退出階段后，要想基金投資成功，就必須保證項(xiàng)目成功的退出。目前，我國(guó)私募股權(quán)投資基金的退出方式有四種：一是目標(biāo)企業(yè)股票首次公開發(fā)行上市。二是，場(chǎng)外掛牌轉(zhuǎn)讓。三是協(xié)議轉(zhuǎn)讓。四是清算。“目標(biāo)企業(yè)股票首次公開發(fā)行上市”是實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資利益最大化的最佳退出方式，但是該方式的耗時(shí)較長(zhǎng)、投入成本較高，企業(yè)要想在我國(guó)資本市場(chǎng)中上市，并獲得證券管理部門的批準(zhǔn)，而上市標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定較為嚴(yán)格，一般企業(yè)難以滿足這一標(biāo)準(zhǔn)，故而很多企業(yè)選擇“借殼上市”的方法，雖然能夠省去一些審批流程，縮短目標(biāo)企業(yè)的上市時(shí)間，但卻存在諸多的法律風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)和投資者都熱衷于股票公開發(fā)行上市的退出方式，不僅僅是因?yàn)榭梢垣@得更多的盈利及更高的投資回報(bào)率，更是因?yàn)槠髽I(yè)上市后能夠在資本市場(chǎng)上進(jìn)行大規(guī)模的資金籌集。如果企業(yè)的發(fā)展機(jī)制無法適應(yīng)資本市場(chǎng)發(fā)展需求，或是出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)不善等情況，將會(huì)導(dǎo)致其在資本市場(chǎng)中沒有融資能力，從而給企業(yè)帶來更加嚴(yán)重的法律風(fēng)險(xiǎn)。二、律師在私募股權(quán)投資進(jìn)入企業(yè)過程中的實(shí)務(wù)(一)投資階段在私募股權(quán)投資進(jìn)入企業(yè)過程中，投資者為能夠在極大程度上降低自身可能承受的法律風(fēng)險(xiǎn)，必須在投資階段聘請(qǐng)高素質(zhì)的律師團(tuán)隊(duì)，采取科學(xué)有效的風(fēng)險(xiǎn)防范措施。具體做到以下幾點(diǎn)：一是，組建高水平的談判團(tuán)隊(duì)，做好盡職調(diào)查工作。投資協(xié)議簽訂是私募股權(quán)投資階段最核心的工作，在簽訂投資協(xié)議前之前，投資者必須對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面和深入的盡職調(diào)查，并與目標(biāo)企業(yè)對(duì)相關(guān)投資協(xié)議內(nèi)容加以詳細(xì)談判。由此可見，盡職調(diào)查與談判工作的實(shí)效性直接關(guān)系到私募股權(quán)投資的成功與否。在法律層面，盡職調(diào)查必須高度重視目標(biāo)企業(yè)歷史沿革問題、內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)架構(gòu)、股東與董事情況、是否存在負(fù)債、是否存在訴訟與產(chǎn)權(quán)糾紛、內(nèi)部治理是否合理與明晰等，防止由于沒有做好盡職調(diào)查工作而造成最終決策不合理、不科學(xué)。針對(duì)談判工作，投資者需要組建一支高水平談判團(tuán)隊(duì)，包括經(jīng)驗(yàn)豐富和專業(yè)能力過硬的律師、財(cái)務(wù)人員及審計(jì)人員等，能夠?qū)退侥脊蓹?quán)投資進(jìn)入企業(yè)以后可能遇到的法律問題、法律風(fēng)險(xiǎn)與目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面、認(rèn)真磋商，如：對(duì)投資者是否會(huì)接入企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策、股東權(quán)益保障手段、退出路徑設(shè)計(jì)等，從而確保私募股權(quán)投資活動(dòng)的順利開展。二是，加強(qiáng)合同管理。首先，完善投資框架協(xié)議：在對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行正式盡職調(diào)查之前，投資者和目標(biāo)企業(yè)就核心投資條款、保密條款簽訂投資框架協(xié)議作為后續(xù)投資協(xié)商的基礎(chǔ)。其中保密條款僅僅對(duì)投資者與目標(biāo)企業(yè)存在約束力，其他條款對(duì)二者沒有法律上的約束力?；谶@一背景，投資者和目標(biāo)企業(yè)必須高度重視對(duì)投資框架協(xié)議的優(yōu)化與完善，在該協(xié)議中明確規(guī)定締約成本的承擔(dān)問題，如果一方存在嚴(yán)重過錯(cuò)，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格按照我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)的要求，承擔(dān)損害賠償責(zé)任，還需提前約定清楚雙方各自的違約責(zé)任，從而有效防控由于締約不能而造成任何一方遭受損失的法律風(fēng)險(xiǎn)。其次，明確相關(guān)合同效力：當(dāng)前私募股權(quán)投資基金領(lǐng)域中最為多見且普及范圍最廣的投資模式——“保底條款與固定收益”，在具體實(shí)務(wù)操作中，相關(guān)管理人往往會(huì)通過這一投資模式來吸引投資者投資，從而募集到更多的資金，然而我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)中明確提出：“不能保底或是保收益”，但是在相關(guān)投資案例中，不同法院對(duì)該投資模式的法律效力持有不同的觀點(diǎn)，即將該協(xié)議認(rèn)定為“無效”或是“借貸”兩種，通過參考多家法院的裁判結(jié)果，本文更加傾向于將“固定收益和保底條款”協(xié)議認(rèn)定為無效，因?yàn)樵搮f(xié)議中的約定違法了我國(guó)《合伙企業(yè)法》中“共負(fù)盈虧與風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”、《民法》中“公平”的基本原則；與此同時(shí)，我國(guó)相關(guān)立法中也明確提出：不可向投資者作出利益承諾。如果將“保底條款與固定收益”認(rèn)定為“借貸”關(guān)系，私募股權(quán)投資基金將需要承擔(dān)向投資者的兌付風(fēng)險(xiǎn)，也不能對(duì)投資者發(fā)揮教育警示作用。另外，關(guān)于“對(duì)賭協(xié)議”的效力認(rèn)定，該協(xié)議在私募股權(quán)投資基金領(lǐng)域是最為常見的運(yùn)作方式，也是一種估值調(diào)整方式，當(dāng)前我國(guó)資本市場(chǎng)中產(chǎn)生“對(duì)賭協(xié)議”案例越來越多，不同法院對(duì)其效力的認(rèn)定大致相同，也就是基金管理者與目標(biāo)企業(yè)簽訂的對(duì)賭協(xié)議無效，但與目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際控制人所簽訂的協(xié)議具有法律效力。所以，在合同簽訂過程中，律師需要以司法解釋的方式對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”的相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行完整的解釋，確定該協(xié)議的合法合規(guī)范圍，明確具體的協(xié)議主體及哪些內(nèi)容是合法的等，從而幫助投資者更好地防范法律風(fēng)險(xiǎn)。最后，優(yōu)化私募基金合同指引制度：為避免由于參與私募股權(quán)投資的各方由于信息不對(duì)稱而面臨法律風(fēng)險(xiǎn)，及導(dǎo)致交易成本，在私募股權(quán)投資進(jìn)入企業(yè)簽訂各種協(xié)議的過程中，必須對(duì)私募股權(quán)投資基金合同進(jìn)行科學(xué)、有效的指引，即依據(jù)我國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)出臺(tái)的相關(guān)法律法規(guī)，對(duì)不同組織形式的私募股權(quán)投資基金的合同規(guī)范進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定，從而保障私募股權(quán)投資基金的健康發(fā)展。(二)投資后管理階段一是，跟蹤投資協(xié)議的實(shí)施狀況。在私募股權(quán)投資基金投入到目標(biāo)企業(yè)以后，投資者需要組織一支專業(yè)的律師團(tuán)隊(duì)，或是聘請(qǐng)專業(yè)的律師事務(wù)所，對(duì)各協(xié)議條款的實(shí)施狀況加以定期跟蹤。倘若目標(biāo)企業(yè)在實(shí)施相關(guān)協(xié)議條款時(shí)存在不確定性或是重大風(fēng)險(xiǎn)等狀況時(shí)，律師團(tuán)隊(duì)必須馬上采取有效的措施，還能夠避免目標(biāo)企業(yè)的控制人或是管理人濫用自身的權(quán)利而做出損害投資者利益的行為，從而有效保護(hù)投資者的合法權(quán)益。二是，監(jiān)控目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理與財(cái)務(wù)情況。在私募股權(quán)投資進(jìn)入企業(yè)以后，投資者需要安排專業(yè)人員對(duì)目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)(收入、市場(chǎng)占有率、收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)等)、管理指標(biāo)(內(nèi)部組織治理結(jié)構(gòu)、高層管理者的盡職與異動(dòng)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)控制狀況、企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)、危機(jī)事件處理情況、重大業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)情況等)、財(cái)務(wù)指標(biāo)(財(cái)務(wù)虧損與資產(chǎn)負(fù)債情況等)，從而以便投資者對(duì)目標(biāo)企業(yè)的情況有一個(gè)大致的了解，及時(shí)規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。三是，參與目標(biāo)公司治理。私募股權(quán)投資基金的管理人可以通過參與目標(biāo)企業(yè)股東大會(huì)、董事會(huì)等方式，以參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，并對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展情況進(jìn)行全面監(jiān)控。另外，私募基金管理人可以在相關(guān)協(xié)議中明確規(guī)定企業(yè)重大決策自己享受一票否決權(quán)等保護(hù)性條款，以更好地保護(hù)自身的合法權(quán)益。(三)退出階段一是，構(gòu)建多元退出市場(chǎng)。現(xiàn)階段，私募股權(quán)投資的退出通道主要以上市退出、協(xié)議轉(zhuǎn)讓退出、清算退出為主，不同退出方式的優(yōu)點(diǎn)和特點(diǎn)不同，然而在實(shí)務(wù)操作中都更加傾向上市這種渠道，該方式能夠有效提高投資回報(bào)率?；诖?，建議在私募股權(quán)投資退出過程中，可以嘗試拓寬退出通道，構(gòu)建多元退出方式。二是，完善退出通道機(jī)制。為能夠鼓勵(lì)更多的投資者與企業(yè)嘗試其他退出方式，降低由于一些企業(yè)借殼上市而引發(fā)的多種法律風(fēng)險(xiǎn)，建議可以合理降低企業(yè)上市的標(biāo)準(zhǔn)，如在一定程度上降低股本要求。由于部分企業(yè)在發(fā)展起步階段經(jīng)濟(jì)實(shí)力較弱，但擁有很大的發(fā)展?jié)摿?，如果股本過高，那么這類企業(yè)將會(huì)被拒之門外。還可以嘗試降低企業(yè)上市后的鎖定期，以適當(dāng)減少對(duì)私募股權(quán)投資活動(dòng)的限制，及減少對(duì)私募股權(quán)投資退出的不良影響。協(xié)議轉(zhuǎn)讓退出方式主要涉及到兩種方式：并購(gòu)?fù)顺?，需?duì)相關(guān)決議機(jī)制進(jìn)行不斷完善和優(yōu)化，清晰地界定企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓規(guī)則，并盡快完成外部交易市場(chǎng)的構(gòu)建，編制