年內(nèi)CPI同比能突破1%25嗎

風(fēng)險提示：政策效果存在不確定性；測算數(shù)據(jù)有誤差。正文目錄一、通脹走勢主要與哪些商品價格有關(guān)？ 4二、食品分項(xiàng)中的豬肉價格是如何變動的？ 4三、豬價變動對CPI的拉動效應(yīng)如何？ 9四、除豬肉以外的食品價格可能的走勢變化 10五、能源能否成為今年CPI同比向上的主要動力？ 六、核心CPI的主要推動力可能是什么？ 12圖表目錄圖1：CPI分項(xiàng)權(quán)重（2021年公布） 4圖2：CPI變動的主要分項(xiàng) 4圖3：CPI與核心CPI同比走勢 4圖4：豬肉和原油價格走勢 4圖5：豬肉占CPI同比和環(huán)比的權(quán)重 5圖6：CPI與豬肉CPI走勢變化 5圖7：豬肉價格走勢 6圖8：豬周期豬價漲跌幅 6圖9：近期豬價企穩(wěn)回升 6圖10：生豬屠宰供應(yīng)量趨勢 6圖11：養(yǎng)殖成本與屠宰量走勢 7圖12：標(biāo)豬與大肥豬和超大肥豬價差 7圖13：二次育肥下生豬屠宰量變化 7圖14：二次育肥下生豬出欄均重變化 7圖15：能繁母豬存欄變動（滯后12月）與豬價走勢 8圖16：能繁母豬存欄量和環(huán)比變化 8圖17：豬肉價格和養(yǎng)殖利潤虧損線 8圖18：豬糧比和豬肉價格走勢 8圖19：豬肉價格季節(jié)性變化規(guī)律 9圖20：豬價拐點(diǎn)判斷 9圖21：豬肉價格變動領(lǐng)先CPI同比權(quán)重 9圖22：24年CPI豬肉同比權(quán)重可能走勢 9圖23：第一種情形下的豬價對CPI拉動效應(yīng) 10圖24：第二種情形下的豬價對CPI拉動效應(yīng) 10圖25：食品分項(xiàng)對CPI拉動的百分比 11圖26：CPI鮮菜與鮮果同比走勢 11圖27：28種重點(diǎn)蔬菜價格走勢 11圖28：近幾年7種重點(diǎn)水果價格走勢 11圖29：原油與柴油、汽油同比 12圖30：原油與交通燃料、水電燃料同比 12圖31：PPI與CPI同比變化走勢 12圖32：CPI與豬、油周期的同比 12圖33：核心CPI同比波動趨勢 13圖34：居住與教文娛對CPI服務(wù)項(xiàng)的影響 13圖35：CPI居住同比與租金價格變化 13圖36：過去三年CPI分項(xiàng)對CPI的拉動 13圖37：近幾年9城地鐵客運(yùn)量表現(xiàn) 13圖38：36城賓館價格走勢 13圖39：近幾年36城景點(diǎn)門票價格表現(xiàn) 13圖40：與2019年相比的主要旅游數(shù)據(jù)變化 13一、通脹走勢主要與哪些商品價格有關(guān)？ CPI的所有分項(xiàng)中，食品、飲料、煙草（食品煙酒）、能源價格對CPI影響最大，居住與文娛價格主要對核心CPI造成擾動。按照最新（2021年）公布的CPI各分項(xiàng)權(quán)重，食品煙酒和居住項(xiàng)占比最高，二者合計占50%2021其權(quán)重相乘，發(fā)現(xiàn)食品煙酒和交通通信對CPICPI。5%1%食品煙酒7%居住29%教育文化和娛樂11%交通和通信醫(yī)療保健11%衣著生活用品及服務(wù)14%22%其他用品和服務(wù)波動率×權(quán)重圖15%1%食品煙酒7%居住29%教育文化和娛樂11%交通和通信醫(yī)療保健11%衣著生活用品及服務(wù)14%22%其他用品和服務(wù)波動率×權(quán)重0.80.60.40.20

居住教育文化醫(yī)療保健生活用品

衣著其他用品信 娛樂

及服務(wù)

和服務(wù)資料來源：國家統(tǒng)計局、 資料來源：、受豬肉和原油價格同比均表現(xiàn)較弱的影響，2023年國內(nèi)CPI同比持續(xù)下探。2023年，CPI0.2%20222.0%大幅下降，并從10月起進(jìn)入負(fù)增長區(qū)間。具體來看，去產(chǎn)能周期中，豬肉價格在202319.42%動，但由于前一年較高的基數(shù)，2023年的能源價格同比仍呈現(xiàn)負(fù)增長。此外，在核心商品與服務(wù)領(lǐng)域，2023年雖見出行需求增長，但疫情結(jié)束后居民收入恢復(fù)緩慢，限制了商品與服務(wù)的消費(fèi)增長。與此同時，在外需偏弱的背景下，制造業(yè)尤其是中下游行業(yè)面臨結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)能過剩和庫存高企，進(jìn)一步壓低了商品價格。圖3：CPI與核心CPI同比走勢 圖4：豬肉和原油價格走勢% CPI:當(dāng)月同比 核心CPI:當(dāng)月同比（右） %6 3

% 豬肉平均批發(fā)價：同比 布倫特原油現(xiàn)貨價:同比2004 21002 100 0-2 -12019 2020 2021 2022 2023 2024

-100

2019 2020 2021 2022 2023 2024資料來源：、 資料來源：、二、食品分項(xiàng)中的豬肉價格是如何變動的？ 豬肉作為中國居民主要的肉類食品，在CPI籃子中權(quán)重相對較高，其價格波動CPI具有顯著影響，自2019年以來，CPI與豬肉價格同比變動的相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.79。豬肉價格的周期性波動，主要受供給和需求兩端因素的共同作用，其中供給側(cè)因素起決定性作用。從需求側(cè)看，豬肉的年度消費(fèi)需求相對穩(wěn)定，2024年全國人均豬肉消費(fèi)量約為28.5千克，自2009年以來僅增加了0.2千克/人。供給側(cè)則表現(xiàn)為明顯的周期性變動，周期大約為4-5年。豬肉供應(yīng)的周期性波動主要源于生豬養(yǎng)殖周期的影響：在豬肉價格高位時，養(yǎng)殖戶擴(kuò)大規(guī)模，補(bǔ)充能繁母豬以增加生豬存欄量；經(jīng)過一段時間的育肥后，生豬出欄量增加，經(jīng)屠宰后供應(yīng)市場，從而導(dǎo)致豬肉供應(yīng)增加，豬肉價格開始下降，進(jìn)入震蕩筑底期。隨著產(chǎn)能的逐步去化，豬肉價格會開啟新一輪的上升周期。CPI權(quán)重-同比 CPI權(quán)重-環(huán)比圖5：豬肉占CPI同比和環(huán)比的權(quán)重 圖CPI權(quán)重-同比 CPI權(quán)重-環(huán)比%CPI:當(dāng)月同比%CPI:當(dāng)月同比 CPI:豬肉:當(dāng)月同比（右軸）6%5%4%3%2%1%0%2011-012012-122014-112016-102018-092020-082022-07

76543210-1-22011-01 2013-04 2015-07 2017-10 2020-01 2022-04

150100500-50-100資料來源：Ifind、 資料來源：Ifind、自2006年以來，中國已經(jīng)歷4輪完整的豬周期，并當(dāng)前正處于第5輪下行階段。豬肉價格的波動主要受供給端因素驅(qū)動，包括能繁母豬存欄量、生豬存欄和出欄量、屠宰率及養(yǎng)殖利潤等關(guān)鍵變量。第5輪豬周期自2022年4月啟動，20243247和震蕩筑底期，期間經(jīng)歷了兩次價格底部和反彈。上行周期通常由產(chǎn)能去化引發(fā)，能繁母豬存欄減少導(dǎo)致生豬供應(yīng)不足，形成供需缺口，從而推高豬價。同時，養(yǎng)殖周期的時滯效應(yīng)會進(jìn)一步加劇供需緊張，推動價格達(dá)到周期峰值。下行周期則是由于高價激勵下的產(chǎn)能過剩，養(yǎng)殖戶增加能繁母豬存欄量，導(dǎo)致生豬出欄量超出市場需求，結(jié)果是供過于求，價格逐步下降至周期谷底。豬周期的磨底期通常表現(xiàn)為“W”型價格走勢，即在首次觸底后會出現(xiàn)反彈，然后再次下探底部并反彈，直至周期結(jié)束。進(jìn)入2024年3月，無論是生豬期貨還是現(xiàn)貨價格均顯示出上漲趨勢，表明當(dāng)前豬價出現(xiàn)階段性企穩(wěn)回升的跡象。圖7：豬肉價格走勢 圖8：豬周期豬價漲跌幅元/千克 22個省市:平均價:豬肉605040302010

200%150%100%50%

上漲周期漲幅 下行周期跌幅02006-072009-012011-072014-012016-072019-012021-07

0%2006.6-2010.52010.6-2015.32015.4-2019.22019.3-2022.42022.4至今資料來源：、 資料來源：Ifind、本輪豬周期的核心驅(qū)動因素仍為內(nèi)部產(chǎn)能調(diào)整。2021非洲豬瘟等因素影響，豬價在6月份達(dá)到周期底部，導(dǎo)致養(yǎng)殖戶利潤下降并加20224月。鑒于10個月后導(dǎo)致生豬供應(yīng)減少，20216月的20224了新一輪上漲周期。隨著豬價的持續(xù)上漲，養(yǎng)殖戶擴(kuò)大養(yǎng)殖規(guī)模，并投機(jī)性增加能繁母豬存欄，采取二次育肥策略，導(dǎo)致市場出現(xiàn)生豬集中出欄現(xiàn)象。然而，2022年新冠疫情封控措施明顯制約了四季度豬肉消費(fèi)的增長。持續(xù)的供需失衡導(dǎo)致豬價暴跌，截至到2023年7月，全國豬肉批發(fā)價跌至18.78元/公斤，跌幅約47%。圖9：近期豬價企穩(wěn)回升 圖10：生豬屠宰供應(yīng)量趨勢元37353331292725232119172021-05 2021-112022-05 2022-112023-05 2023-11

噸/公斤平均批發(fā)價/公斤平均批發(fā)價:豬肉 元/期貨結(jié)算價(連續(xù)):生豬（右軸）260002400022000200001800016000140001200010000

克生豬交易市場克生豬交易市場:成交均重:月:平均值 萬頭全國:生豬定點(diǎn)屠宰企業(yè)屠宰量（右軸）21019017015013011090702021-01 2021-08 2022-03 2022-10 2023-05

45004000350030002500200015001000資料來源：、 資料來源：、當(dāng)前豬周期正處于震蕩磨底階段，近期豬肉價格的上行主要由供給端措施驅(qū)動，具體表現(xiàn)為二次育肥和壓欄保價策略。從2023年10月份開始，飼料價格持續(xù)回落，在豬肉價格較低的時期，即便是生豬符合出欄標(biāo)準(zhǔn)，養(yǎng)殖戶傾向選擇二次育肥來對沖價格下行風(fēng)險。這一策略導(dǎo)致標(biāo)豬與肥豬的價差持續(xù)擴(kuò)大，二次育肥量增加，同時屠宰量減少，從而減少市場上的生豬供應(yīng)，推動豬價回升。圖養(yǎng)殖成本與屠宰量走勢 圖12：標(biāo)豬與大肥豬和超大肥豬價差元/公斤市場價:元/公斤市場價:育肥豬配合飼料:全國:月:平均值 (右軸）萬頭4.03.53.0

50004000300020001000

元/公斤價差:價差:標(biāo)豬與大肥豬:全國1.000.500.00-0.50-1.00

價差:標(biāo)豬與超大肥豬:全國2.5 02018-01 2019-02 2020-03 2021-04 2022-05 2023-06資料來源：、

-1.502022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03資料來源：、短期內(nèi)，由于生豬壓欄惜售和二次育肥的策略，預(yù)計豬價上漲趨勢將持續(xù)至4月。然而，供給的延后釋放與季節(jié)性需求的相對疲弱可能會在后期限制豬價上漲，導(dǎo)致二季度后期豬價漲幅不及預(yù)期。當(dāng)前二育比例較高，清明節(jié)及五一假期的到來使豬肉需求增長的預(yù)期升溫，養(yǎng)殖戶或繼續(xù)采取二次育肥策略，減少市場供給，推動豬價上漲。二次育肥周期大約為2個月，因此3月初至4月期間補(bǔ)欄的生豬預(yù)計將在5月初至6月出欄，考慮到5-6月份天氣轉(zhuǎn)熱，市場需求通常較弱，但假期效應(yīng)可能會限制豬價的下跌幅度，甚至可能維持豬價的穩(wěn)定。因此，我們預(yù)計二季度豬價將呈現(xiàn)先升后降的趨勢。圖13：二次育肥下生豬屠宰量變化 圖14：二次育肥下生豬出欄均重變化頭 生豬日度屠宰量3500003000002500002000001500001000005000002021-01 2021-08 2022-03 2022-10 2023-05 2023-12

公斤128126124122120118116114112

生豬周度交易均重2022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01資料來源：卓創(chuàng)資訊、 資料來源：卓創(chuàng)資訊、長期視角下，本輪豬周期的底部或?qū)⒊掷m(xù)至2024年第二季度末，而在第三季度有望看到新一輪豬價向上的信號。10個月，而生豬出欄量則領(lǐng)先市場豬價大212202212月起，我國能20242月，能繁母豬存欄量降40422022128%。歷史數(shù)據(jù)顯示，去化周期和去化幅度在不同豬周期中呈現(xiàn)一定的規(guī)律性。例如，第二個周期中去化周期為18個月，累計去化幅度約7.7%；第四個周期去化周期約9個月，去化幅度約8.3%。當(dāng)前8%的去化幅度或預(yù)示著豬價上漲周期有望在最近月份開啟，然而，本輪豬價上漲的主要驅(qū)動因素為養(yǎng)殖戶的壓欄惜售和二次育肥策略，這可能導(dǎo)致生豬供給延后，從而擾動正常豬周期，延遲新一輪周期的啟動。具體分析，從2023年1月至2024年2月，能繁產(chǎn)能的月度去化幅度為0.59%。若按0.6%的月度降幅推算，到2024年7月，產(chǎn)能預(yù)計將降至3922萬頭，接近政府設(shè)定的3900萬頭的保有量。從數(shù)據(jù)上看，2023年7月份以后，能繁母豬存欄同比開始持續(xù)下行，基于能繁母豬領(lǐng)先生豬出欄的時間差及2023年至2024年的能繁母豬存欄量變化趨勢，預(yù)計2024拐點(diǎn)。此外，我們多次強(qiáng)調(diào)兩會以來政策開始向供需再平衡和防止低通脹切換，與以往不同，目前生豬養(yǎng)殖集中度較高，若有進(jìn)一步供改動作，價格上行亦有望超預(yù)期。圖15：能繁母豬存欄變動（滯后12月）與豬價走勢 圖16：能繁母豬存欄量和環(huán)比變化平均批發(fā)價:豬肉:月:平均值

% % 全國:能繁母豬存欄:環(huán)比 萬頭全國:能繁母豬存欄:同比（滯后12全國:能繁母豬存欄:同比（滯后12個月，逆序右軸）5040302010

-50-40-30-20-1001020304050

2.502.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.00

能繁母豬存欄量（右軸）

450044004300420041004000390038000 602010-122012-112014-102016-092018-082020-072022-06

2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 2023-09 2024-02資料來源：、 資料來源：、養(yǎng)殖利潤與豬價的變動高度同步，相關(guān)系數(shù)接近90%。150元/頭。20232月以來，養(yǎng)殖利潤133元/17元。特別是從3月下旬開始，養(yǎng)殖利潤虧損有所縮小，主要原因仍可能是養(yǎng)殖戶采取壓欄惜售和二次育肥策略。然而，這種情況的可持續(xù)性有限，預(yù)計至4價可能在二季度末再次觸底。此外，豬糧比與養(yǎng)殖利潤的正相關(guān)性較強(qiáng)，根據(jù)國家發(fā)改委監(jiān)測數(shù)據(jù)，養(yǎng)殖盈6:136.32，呈現(xiàn)小幅上升，這與565-5.5區(qū)間，符合豬周期觸底階段的特征。圖17：豬肉價格和養(yǎng)殖利潤虧損線 圖18：豬糧比和豬肉價格走勢60504030201002010-01 2013-01 2016-01 2019-01 2022-01

頭元/公斤平均批發(fā)價元/公斤平均批發(fā)價:豬肉:周:平均值養(yǎng)殖利潤:自繁自養(yǎng)生豬（右軸） 養(yǎng)殖利潤虧損線（右軸）元/3000200010000-1000

60 元/公斤元/公斤 平均批發(fā)價:豬肉:周:平均值 豬糧比價:全國（右軸）50 1940 1730 20 910 750 32009-102011-112013-122016-012018-022020-032022-04資料來源：、 資料來源：、豬肉價格呈現(xiàn)明顯的季節(jié)性波動，這主要與消費(fèi)需求的季節(jié)性變化緊密相關(guān)。2010年以來的數(shù)據(jù)顯示，豬肉價格在第二季度通常呈現(xiàn)最弱勢，而在第四季度達(dá)到峰值，第三季度的豬價上升幅度明顯好于第二季度。通常，年中時段豬肉價格的高位主要是由于冬季仔豬存活率低導(dǎo)致的次年下半年生豬出欄量減少。我們推斷，供給端的能繁母豬存欄量變化與第三季度季節(jié)性需求增長共同預(yù)示著新一輪豬價上行周期將在第三季度開啟。圖19：豬肉價格季節(jié)性變化規(guī)律 圖20：豬價拐點(diǎn)判斷月度漲跌幅均值8%月度漲跌幅均值6%4%2%0%-2%-4%-6%

元/公斤全國:全國:能繁母豬存欄:同比（滯后12個月，逆序右軸）50403020100

平均批發(fā)價:豬肉:月:平均值

%-60-40-2002040601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

2015-042016-092018-022019-072020-122022-052023-10資料來源：Ifind、 資料來源：Ifind、三、豬價變動對CPI的拉動效應(yīng)如何？ 豬肉CPI同比權(quán)重或會繼續(xù)回落。CPICPI豬肉同比權(quán)重=CPI分項(xiàng)豬肉拉動效應(yīng)/CPI項(xiàng)豬肉同比。歷史數(shù)據(jù)分析顯示，當(dāng)期的豬肉CPI的變化呈高度相關(guān)性，相關(guān)系數(shù)達(dá)到77%。動對其當(dāng)年在CPI中權(quán)重的形成有顯著影響。2023年豬肉價格整體呈現(xiàn)明顯回落的趨勢，通過分析豬肉CPI分項(xiàng)的同比變化與其在CPI中權(quán)重的關(guān)系，我們預(yù)測2024年豬肉CPI同比權(quán)重的平均值約為1.4%，顯示出先降后升的趨勢。2024年1月份豬肉CPI權(quán)重已降至1.45%，與2023年相比，豬肉在2024年CPI中的權(quán)重預(yù)計將繼續(xù)下降。圖21：豬肉價格變動領(lǐng)先CPI同比權(quán)重 圖22：24年CPI豬肉同比權(quán)重可能走勢元/公斤CPI-豬肉CPI-豬肉-同比權(quán)重（右軸）

平均批發(fā)價:豬肉:月:平均值-滯后12個月

%6

% CPI-豬肉-同比權(quán)重 預(yù)測的CPI-豬肉同比權(quán)重50 5 1.8040 4 1.6030 3 1.40201002012-102014-062016-022017-102019-062021-022022-10資料來源：Ifind、

2 1.201 1.000 0.802022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-11資料來源：Ifind、事實(shí)上，市場豬肉價格變動與CPI標(biāo)準(zhǔn)差要大于CPI豬肉分項(xiàng)變動的標(biāo)準(zhǔn)差CPI2011201542016月、2019年3月至2021年1月以及2022年4月至年末。為了測算豬肉價格上漲對CPI的拉動效應(yīng)，我們設(shè)定兩種情景分析。在中性情景下，假設(shè)2024年7月份開始豬價反彈，根據(jù)過往三輪豬周期上漲期前6個月的平均同比數(shù)據(jù)，計算2024年7月至12月豬肉CPI同比權(quán)重預(yù)測值。結(jié)果顯示，7月份豬肉價格上漲對CPI的貢獻(xiàn)為負(fù)，但從8月開始轉(zhuǎn)正，到12月時對CPI的月度拉動可達(dá)0.55%。在積極情景下，考慮到歷史上豬周期上漲期通常從第二季度末延續(xù)至第四季度，且新周期啟動階段豬價上漲對CPI的拉動效應(yīng)較低或負(fù)值，我們不考慮上漲周期啟動階段，直接采用過往三輪上漲期7-12月豬肉CPI年7月豬價上漲對CPI的拉動效應(yīng)為0.28%，10月達(dá)到最高點(diǎn)0.75%，12月略有回落至0.60%。CPI2024CPI的貢獻(xiàn)將逐步增大，尤其是在第四季度。圖23：第一種情形下的豬價對CPI拉動效應(yīng) 圖24：第二種情形下的豬價對CPI拉動效應(yīng)0-10

2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11

%%% CPI:豬肉:當(dāng)月同比（估算）豬肉CPI同比權(quán)重（預(yù)測-右軸） 豬價對CPI拉動值（右軸）1.41.210.80.60.40.20-0.2

% CPI:豬肉:當(dāng)月同比（估算）豬肉CPI同比權(quán)重（預(yù)測-右軸）60 豬價對CPI拉動值（右軸）504030201002024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11

%1.61.41.210.80.60.40.20資料來源：Ifind、 資料來源：Ifind、四、除豬肉以外的食品價格可能的走勢變化 CPICPI鮮菜和鮮果的價格。自2022年中期起，鮮菜和鮮果價格進(jìn)入下降周期，對CPI構(gòu)成拖累。2022年上半年，受疫情影響，居民出行受限，鮮菜和鮮果價格一度達(dá)到階段性高點(diǎn)，但隨后進(jìn)入下降趨勢。蔬菜價格率先調(diào)整，對2023年CPI的拖累效應(yīng)持續(xù)存在，而鮮果價格亦持續(xù)回落，至2024年初仍處于下行通道。鮮菜價格與鮮果價格有望在2024年企穩(wěn)，對物價溫和回升起到一定支撐作用，但拉動力明顯弱于豬肉。24年初，鮮菜價格已經(jīng)觸底反彈至正區(qū)間附近，考慮到今年初寒冬對蔬菜種植的破壞，蔬菜價格二次探底的概率不高。第二，盡管鮮果價格仍在下行，但已經(jīng)接近價格波動中樞的底部，同時考慮到4-520年初，今年下半CPI同比向上的拉動力較小。綜上所述，雖然鮮菜和鮮果價格的下行周期對CPI2024CPI的整體影響預(yù)計將更溫和。圖25：食品分項(xiàng)對CPI拉動的百分比 圖26：CPI鮮菜與鮮果同比走勢% 蛋類 水產(chǎn)品 糧食

% CPI鮮菜同比(3MMA) CPI鮮果同比(3MMA)3 鮮果 鮮菜 豬肉210-1-2201120122014201520172018202020212023

0-15-30

201120122014201520172018202020212023資料來源：、 資料來源：、元/公斤2019 20212023 過去三年平均2020 20222024圖27：28元/公斤2019 20212023 過去三年平均2020 202220242019 2020765431 2 3 4 5 6 7 8 9 101112

元/公斤 2021 2022過去三年平均2023 2024過去三年平均9876541 2 3 4 5 6 7 8 9 101112資料來源：、 資料來源：、五、能源能否成為今年CPI同比向上的主要動力？從歷史數(shù)據(jù)分析可見，能源價格對PPI與CPI走勢均產(chǎn)生顯著影響。尤其是2015年以前，PPICPI2015年起，二者的相關(guān)性有所20162017PPICPI維持穩(wěn)定，2019PPICPI上升。PPI與CPI走勢的背離，部分原因可以歸因于國內(nèi)豬肉周期與石油周期的異步波動。20152015年起，2014201820202022年CPI2023而言，CPI的連續(xù)疲軟在一定程度上反映了豬肉和石油周期同比均表現(xiàn)不佳的結(jié)果。對于2024年，預(yù)計隨著油價的溫和回升及基數(shù)效應(yīng)的減弱，能源價格將支撐CPI向上走勢。2023年油價因表現(xiàn)不振和前一年高基數(shù)而大部分時間呈現(xiàn)負(fù)增長，對CPI構(gòu)成壓力。理論上，能源價格上漲將通過提高上游企業(yè)原材料成本間接推高下游商品價格，國際能源價格波動會通過國內(nèi)汽油、柴油價格影響CPI中的“交通工具用燃料”與“水電燃料”項(xiàng)，并通過運(yùn)輸成本間接影響其CPI分項(xiàng)。我們在《大宗商品：風(fēng)起于青萍之末》提到，2024年，全球價值鏈重塑和資本開支周期的預(yù)期補(bǔ)庫活動預(yù)計將對原油需求形成支撐，而上游行業(yè)近年來的資本開支削減及持續(xù)的供給擾動事件將進(jìn)一步支撐油價上行空間。圖29：原油與柴油、汽油同比 圖30：原油與交通燃料、水電燃料同比布倫特原油現(xiàn)貨價同比柴油、汽油:柴油、汽油:市場價:平均值:月:同比(右)

% % 布倫特原油現(xiàn)貨價同比 %200

CPI:交通和通信:交通工具用燃料:當(dāng)月同比（右）80 CPI:居住:水電燃料:當(dāng)月同比（右）0-100

2015 2016 2018 2019 2021 2022

6040200-20-40

2001000-100

2003 2007 2011 2015 2019 2023

20100-10資料來源：、 資料來源：、%布倫特原油現(xiàn)貨價同比 豬肉價格同比%圖31：PPI與CPI同比變化走勢 圖32%布倫特原油現(xiàn)貨價同比 豬肉價格同比%PPI同比 CPI同比(右)%15 910650 3-5 0-10 -3

2001000-100

CPI同比(右)9630-320072009201120132015201720192021202320032006200920122015201820212024資料來源：、 資料來源：、六、核心CPI的主要推動力可能是什么？ 剔除易受豬肉與原油價格波動影響的食品和能源項(xiàng)，核心CPI波動幅度較小，過去三年同比波動中樞維持在0.5%至1.5%區(qū)間。CPI與“教育、文化和娛樂”兩大分項(xiàng)對其影響比較大?！熬幼　表?xiàng)中，房租價格是主要考量因素，從房屋價格與CPI居住項(xiàng)二者的走勢來看，房租往往領(lǐng)先物價指數(shù)約6年房租價格的穩(wěn)定預(yù)示著其對CPI居住項(xiàng)拖累至負(fù)區(qū)間的概率降低。對于“教育、文化和娛樂”項(xiàng)，從現(xiàn)在的數(shù)據(jù)看，2024年出行熱度明顯高于