2024年消費行業(yè)投資策略分析報告：數(shù)字化運營零售變革產(chǎn)品創(chuàng)新

2024年01月數(shù)字化運營下的零售變革和產(chǎn)品創(chuàng)新——2024年消費策略核心觀點提示方向行業(yè)變化如果用“過去2-3年和未來1-2年能否實現(xiàn)持續(xù)的同店增長”這一標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行衡量，我們覆蓋很容易發(fā)現(xiàn)兩家經(jīng)營出挑的公司：瑞幸咖啡和達(dá)勢股份。這兩家連鎖餐飲企業(yè)能夠?qū)?/p>

達(dá)勢股份現(xiàn)長期持續(xù)同店增長的原因，均包括：1）性價比的戰(zhàn)略定位，以及供應(yīng)鏈能力帶來

瑞幸咖啡的成本控制和標(biāo)準(zhǔn)化優(yōu)勢；2）遠(yuǎn)超同行的私域運營/會員運營水平。連鎖餐飲名創(chuàng)優(yōu)品在國內(nèi)業(yè)務(wù)的恢復(fù)和效率提升，以及海外市場的拓展層面，都體現(xiàn)出了較強生活用品

的成長性。我們?nèi)匀豢春霉?4年在這兩方面的成長性，不僅僅是因為公司性價比的零售端的創(chuàng)新與變革名創(chuàng)優(yōu)品連鎖品牌定位，更重要的是名創(chuàng)優(yōu)品是國內(nèi)私域運營/會員運營能力最優(yōu)秀的零售商之一，在此帶動下，公司在產(chǎn)品IP化和門店大店化這兩個層面仍有效率提升空間。量販零食連鎖是硬折扣連鎖在國內(nèi)各消費領(lǐng)域落地最快的零售業(yè)態(tài)之一，從22年就開始快速崛起。但在不同品牌之間，各公司的商業(yè)模式比較同質(zhì)，在供應(yīng)鏈端很難形成顯著的差別，暫時我們也沒有發(fā)現(xiàn)哪家品牌在私域運營/會員運營層面獨樹一幟。量販零食連鎖/軟飲料是當(dāng)前大眾品行業(yè)中未來2-3年成長脈絡(luò)最清晰的行業(yè)之一，無糖茶、電解質(zhì)飲料的高成長性（品類增速50%+）已經(jīng)得到了驗證，其他品類如即飲咖啡、椰子水等軟飲料也展現(xiàn)出了不錯的增長勢頭。在這一過程中，東鵬飲料逐漸摸索出一套比較成熟、有

東鵬飲料效的品類延展思路，即跟隨熱門或大的品類，通過差異化的產(chǎn)品定價+經(jīng)銷渠道數(shù)字化優(yōu)勢去開拓下沉市場，進(jìn)而實現(xiàn)從單一領(lǐng)域的細(xì)分龍頭往綜合飲料集團(tuán)的轉(zhuǎn)變。產(chǎn)品端的新品類趨勢我們認(rèn)為戶外服飾正在走上風(fēng)口，無論是中高端的海外知名戶外品牌，相對平價的國三夫戶外波司登安踏體育產(chǎn)戶外品牌，抑或跨境經(jīng)營者，戶外業(yè)務(wù)均有著大兩位數(shù)，甚至是三位數(shù)的同比增長，背后的原因是：1）徒步、滑雪、露營、登山等戶外活動的參與人群在增加；2）戶外服飾正在破圈，從專業(yè)戶外場景拓展至商務(wù)休閑場景。戶外服飾1零售端的變革與創(chuàng)新：性價比（折扣化）、私域運營、品牌出海01弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司零售端產(chǎn)業(yè)變革的三個關(guān)鍵詞：性價比（折扣化）、私域運營、品牌出海根據(jù)2023年一整年的觀察和感受，眼下的消費行業(yè)，下游零售端的產(chǎn)業(yè)變化明顯比上游產(chǎn)品端來得更多、更快，原因有兩點：1）零售端的公司比產(chǎn)品端的公司距離消費者更近，能更快、更精準(zhǔn)地感知到宏觀環(huán)境和消費者行為偏好的變化；2）2020-2022年，由于商業(yè)模式的原因,

零售端的公司無論是業(yè)績還是估值，整體受到的沖擊都遠(yuǎn)大于產(chǎn)品端的公司，因此零售端的企業(yè)也更有動力和緊迫感去進(jìn)行商業(yè)模式的升級和創(chuàng)新。上述零售端的產(chǎn)業(yè)變化可以總結(jié)為三個關(guān)鍵詞：性價比（折扣化）、私域運營、品牌出海，這也是我們當(dāng)下篩選具體零售端公司的核心標(biāo)準(zhǔn),

其中：1）性價比既是一種迎合當(dāng)下宏觀環(huán)境的戰(zhàn)略定位選擇，同時也是供應(yīng)鏈能力和渠道經(jīng)營效率的體現(xiàn)。只不過，站在更長的時間維度來看，單純的比拼性價比可能會導(dǎo)致行業(yè)整體盈利能力下降、大家都不賺錢的困境，畢竟龍頭公司在供應(yīng)鏈能力和渠道經(jīng)營效率方面的差別并不大；2）私域運營是我們當(dāng)下更看重的一項經(jīng)營能力，也是能把零售端的消費公司在經(jīng)營效率層面區(qū)分開的關(guān)鍵alpha，原因是很多公司才剛剛開始意識到私域運營對同店經(jīng)營效率的重要性,

即使是龍頭公司之間，私域運營的能力差別也非常之大；3）品牌出?？梢岳斫鉃槭袌隹臻g的開拓或天花板的打開，已經(jīng)成為了很多零售端企業(yè)的共性戰(zhàn)略選擇。不過眼下對于大多數(shù)企業(yè)而言，出海只是一種選擇，而不是能力的體現(xiàn)。用這三個關(guān)鍵詞去審視零售端，我們注意到的產(chǎn)業(yè)機會包括：1）連鎖餐飲領(lǐng)域的達(dá)勢股份、瑞幸咖啡；2）生活用品連鎖領(lǐng)域的名創(chuàng)優(yōu)品；3）量販零食連鎖和硬折扣超市也是比較明確的產(chǎn)業(yè)方向，但暫未發(fā)現(xiàn)跑出來的公司。心在遠(yuǎn)方，路在腳下3名創(chuàng)優(yōu)品23Q3國內(nèi)單店恢復(fù)與23Q2相比基本保持穩(wěn)定，國慶期間有所走強名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)單店GMV恢復(fù)情況一線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金（元/平方米/天）單店GMVvs單店GMVvs單店GMVvs北京廣州深圳上海20222021201950403020100504030201002023年Q12023年4月117%150%145%-100%100%100%100%-85%85%100%85%-2023年五一假期2023年1-7月2023年7月114%130%+130%120%+2023年8月--2023年9月-85%90%+2023年國慶假期-部分二線城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金（元/平方米/天）Q3國內(nèi)單店恢復(fù)保持穩(wěn)定，國慶期間有所

走

強

：Q3名創(chuàng)優(yōu)品國內(nèi)單店GMV仍然保持穩(wěn)定，基本在2019年同期的85%左右，且進(jìn)入Q4后在國慶假期期間有所走強，單店GMV達(dá)到2019年同期90%+（其中一線城市基本與2019年同期持平）。公司層面引導(dǎo)加盟商在一二線城市開大店，有望拉高單店營收：加盟商反饋公司層面6月有新的政策，通過距離保護(hù)政策引導(dǎo)加盟商新開大店，具體而言一二線城市門店面積不到200平方米，其他名創(chuàng)加盟商也可以在附近開店。大店的推出在提升品牌形象同時有望繼續(xù)拉高單店營收。杭州武漢成都南京40353025201510525201510500：名創(chuàng)優(yōu)品季度業(yè)績材料、Wind、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下4名創(chuàng)優(yōu)品大店戰(zhàn)略取得積極成效，單店效率顯著優(yōu)于普通門店，背后是公司強大的用戶運營能力和選品能力支撐23年2月開業(yè)的成都旗艦店（面積接近1000平米）23年6月開業(yè)的廣州旗艦店（面積接近1000平米）大店坪效更高、回收期更短，體現(xiàn)出遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)于普通門店的經(jīng)營效率。渠道反饋，公司從2022年下半年開始試點大店模式，并取得不錯成效。具體而言大店指門店面積400平方米以上，SKU數(shù)量1萬個以上的門店，其中約一半面積做季度主題IP產(chǎn)品陳列。根據(jù)公司業(yè)績會交流，目前大店數(shù)量100家左右，未來希望開到500家。2023年1-6月，大店單店投入約為普通門店2倍、平均單店銷售額是普通門店3倍、客單價高7%，投資回收期7個月左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于普通門店。渠道反饋坪效也比普通門店要高。我們認(rèn)為大店提升效率的背后，是公司用戶運營能力和選品能力的支撐。從海外服裝零售等可比公司來看，大店提效有跡可循，例如優(yōu)衣庫在日本中后期通過大店戰(zhàn)略帶動整體坪效逐年提升，背后是清晰的用戶分層，以門店商品豐富后帶來的連帶率和客單價提升，而難點在于SKU增加后對于產(chǎn)品開發(fā)能力的考驗。而名創(chuàng)優(yōu)品自2019年以來搭建的用戶運營體系，使得公司能夠通過問卷調(diào)研、FocusGroup、私域測款等形式更加深度理解消費者需求，對大店的經(jīng)營效率形成有力的支撐。：名創(chuàng)優(yōu)品季度業(yè)績材料、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下5公司在會員運營層面領(lǐng)先同行，會員人數(shù)近8000萬人，GMV貢獻(xiàn)超過60%，并且ARPU值持續(xù)增長，高于非會員的消費名創(chuàng)優(yōu)品會員運營的發(fā)展歷程用戶規(guī)模：截至目前，名創(chuàng)優(yōu)品的會員數(shù)量在7800萬人左右，私域用戶數(shù)量在3500萬人左右。ARPU值：過去4-5年，公司會員的平均年ARPU值保持著3%-5%左右的年化增長，僅疫情影響較大的2022年有所下滑，但2023年以來的ARPU值反彈非常顯著，私域用戶的平均年ARPU值的增速相對更高一些。通常情況下，會員年ARPU值是非會員的1.5倍左右，私域用戶年ARPU值是非私域用戶的2倍左右，社群用戶是非社群用戶的2.5-3倍左右，這里面拉開差距的主要是消費頻次，客單價的差異不大。會員GMV貢獻(xiàn)：渠道調(diào)研反饋，預(yù)計會員消費貢獻(xiàn)了國內(nèi)60%以上的整體GMV。：微信公眾號Leon電商筆記心在遠(yuǎn)方，路在腳下6名創(chuàng)優(yōu)品從2020年中開始做私域運營，用戶標(biāo)簽不斷精細(xì)和豐富，2022年以來重點推進(jìn)KOC項目和海外直營市場的會員建設(shè)名創(chuàng)優(yōu)品會員運營的發(fā)展歷程發(fā)展階段具體運營情況主要在做基礎(chǔ)的會員體系搭建，包括很多IT基建（包括數(shù)據(jù)清洗、定義字段、定義工具和工具之間的配合等）、運營（打標(biāo)簽、做用戶觸達(dá)、測試標(biāo)簽精細(xì)程度、測什么樣的立意點可以召回用戶做相應(yīng)的消費）方面的工作，核心目標(biāo)是把會員和用戶標(biāo)簽的體系建立起來，這個過程大約經(jīng)歷了1-1.5年。第一階段（2020年以前）從2020年中開始做私域運營，此前更多是通過傳統(tǒng)短信的方式觸達(dá)用戶，做私域之后能夠做觸達(dá)的工具觸點（包括朋友圈、私域1V1、公眾號、視頻號等）和內(nèi)容承載方式大大打開。圍繞微信生態(tài)，公司做了很多基建類的工作，用戶標(biāo)簽也更加豐富，此前的用戶標(biāo)簽主要為基礎(chǔ)用戶畫像（手機號、生日等）和消費相關(guān)數(shù)據(jù)（什么時間消費、在哪家門店消費、每次消費第二階段（2020年中以后）

金額、購買的品類、IP偏好等），做了私域運營之后，增加了很多非消費的行為數(shù)據(jù)（是否訪問過小程序、什么時候來的、在不在社群、是不是KOC、有沒有發(fā)文、發(fā)布多少篇、最近一次發(fā)布什么時候、單篇曝光等）。在這一過程中，名創(chuàng)優(yōu)品的用戶標(biāo)簽數(shù)量和精細(xì)度得到了大幅提升。從2021年下半年開始試點做KOC項目，在2022年大力推進(jìn)，引導(dǎo)會員和一些比較頭部的私域用戶，在社交媒體（抖音、小紅書等）發(fā)文章、筆記、視頻，給品牌去做一個低成本的大規(guī)模曝光。前兩個階段都是品牌方針對用戶的單向輸出，這個階段第三階段公司則是希望通過引導(dǎo)金字塔尖的用戶來影響其他用戶。KOC項目誕生的原因是現(xiàn)在投放越來越貴，小紅書、抖音等平臺找（2021年中以后）

一個100-200粉絲量的素人都得100-200元/天，而且質(zhì)量不一定高，現(xiàn)在公司會給到KOC諸如5元、10元的無門檻券，千次曝光成本CPM只有公域的不到1/10。目前，公司已經(jīng)有約5萬個KOC，1個月可以產(chǎn)生1.2億次曝光量，這個過程中名創(chuàng)收獲了很多用戶，對于公司的IP/品類洞察也有一定助力。2022年下半年開始在海外直營市場（美國、印尼）做會員運營。其中，印尼市場做的相對較早，主要是兩方面：1）私域運營，會有1V1和私域WhatsApp群的運營，但沒有朋友圈、視頻號這樣的觸點；2）KOC，公司會把TikTok上面的達(dá)人或素人，引導(dǎo)到WhatsApp的社群里面，再讓他們低成本地回到TikTok發(fā)內(nèi)容。美國市場做的相對較晚，目前還處在早期階段，主要是在零售終端做用戶拉新，注冊留自己的手機號、郵箱等，后面會考慮做一些媒介觸點的豐富，例如內(nèi)容測試、本地化優(yōu)化等，美國消費者對會員的認(rèn)知度是非常高的。第四階段（2022年中以后）：渠道調(diào)研、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下7會員運營對新品開發(fā)的反哺體現(xiàn)在問卷調(diào)研、Focus

Group、私域測款、KOC潛力爆款等多個環(huán)節(jié)，并且效果顯著私域用戶運營在不同環(huán)節(jié)中對新品開發(fā)的反哺和優(yōu)化經(jīng)營環(huán)節(jié)問卷調(diào)研具體情況在和IP方簽合同之前，連樣品都沒有的階段，有時候買手對于哪些IP能火會沒底，因此會在公司的私域群里做問卷調(diào)研讓用戶投票，測試用戶對不同的新IP的歡迎程度。在有樣品之后，正式選樣會之前，會針對一些具體的品類（例如香薰），召集香薰品類社群的一些高價值用戶做Focus

Group，讓他們做相應(yīng)盲測，或者寄小樣做測試。FocusGroup在選樣通過之后，下第一筆大訂單之前，公司會在小程序建立一個預(yù)售鏈接，這個鏈接會在私域里面做推送，然后依據(jù)預(yù)售鏈接的下單數(shù)據(jù)作為買手下單的參考。由于名創(chuàng)的生意大頭在線下而非小程序，因此小程序的銷售只能作為一個參考，而且在門店會有一個放大比例，對于每一個品類都是不一樣的，因此這方面需要慢慢建立歷史數(shù)據(jù)，給到每一個品類一個Benchmark。在有私域之前，買手通常只能憑借歷史經(jīng)驗和體感來判斷一個品類的訂貨量，私域測款的結(jié)果對于買手來說，顯然能夠給到更多的指引。私域測款在推進(jìn)了KOC項目后，公司注意到在小紅書/抖音上一個產(chǎn)品曝光的爆發(fā)式增長時期，基本能夠?qū)?yīng)到名創(chuàng)線下門店銷售額的高峰期。因此公司推出了一個潛力爆品的項目，會提前給KOC寄新品，讓他們在小紅書上發(fā)文，然后以這些文章/筆記的曝光、互動、評論等數(shù)據(jù)建立一個指標(biāo)和算法，并建立各個品類的Benchmark（類似私域測款），給到品類下單的參考。從部分品類的實施經(jīng)驗來看，小紅書平臺的點擊率和上線前30天的銷售正相關(guān)性非常強。KOC潛力爆款隨著公司私域用戶規(guī)模的不斷擴(kuò)大，會員運營（尤其是私域用戶運營）對公司的IP洞察、品類拓展也帶來了越來越多的助力，體現(xiàn)在如下幾個環(huán)節(jié)：1）問卷調(diào)研；2）Focus

Group；3）私域測款；4）KOC潛力爆款。相對而言，在運營深度上，問卷調(diào)研的形式會比較淺，而Focus

Group、私域測款等則比較深入，效果也更加顯著。：渠道調(diào)研、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下8私域KOC已經(jīng)成為名創(chuàng)優(yōu)品用戶運營的護(hù)城河，把私域用戶的年復(fù)購次數(shù)、人均訂單量、人均ARPU值提升了50%-70%私域KOC已經(jīng)逐漸成為名創(chuàng)優(yōu)品用戶運營的護(hù)城河5萬多名KOC一共生產(chǎn)了400多萬篇內(nèi)容，內(nèi)容曝光超過17億次，影響了3900多萬私域粉絲。當(dāng)用戶進(jìn)入私域后，相較沒有進(jìn)入前，人均訂單量提升52%，人均貢獻(xiàn)ARPU值提升67%，私域用戶年復(fù)購次數(shù)達(dá)到4.68次，幾乎是普通用戶會員年復(fù)購次數(shù)2.84的一倍左右。：見實公眾號心在遠(yuǎn)方，路在腳下9預(yù)計名創(chuàng)優(yōu)品Q3海外單店恢復(fù)環(huán)比Q2走強，芭比IP產(chǎn)品有較強拉動作用海外市場門店數(shù)量和單店GMV恢復(fù)（vs19年同期）海外市場各區(qū)域GMV占比情況門店數(shù)量（23Q2）123單店GMV恢復(fù)率

單店GMV恢復(fù)率拉丁美洲

亞洲（除中國外）

中東和北非

北美

歐洲

其他（23Q1）152%156%119%85%（23Q2）193%198%141%92%100%6%8%北美-美國-加拿大歐洲8%9%7%8%9%9%7%8%9%--11%12%80%60%40%20%0%14%10%11%230152492-中東和北非拉丁美洲-墨西哥75%90%26%28%27%74%89%27%84%108%64%亞洲（除中國外）-新加坡989-53%128%58%141%40%38%37%35%-菲律賓--泰國-57%海外整體2,18777%92%2022Q32022Q42023Q12023Q2海外市場Q3整體單店恢復(fù)繼續(xù)走強，大IP芭比爆火驅(qū)動業(yè)績增長：根據(jù)公司披露數(shù)據(jù)，Q2海外單店恢復(fù)至2019年同期92%，而渠道反饋Q3海外單店恢復(fù)進(jìn)一步走強，背后是Q3大IP芭比的新品表現(xiàn)超出預(yù)期，銷售占比明顯高于Q2的大IP皮克家族，帶動單店經(jīng)營情況明顯優(yōu)化。Q4海外國內(nèi)均將上新熱門IP贊萌露比，有望繼續(xù)優(yōu)化單店水平。今年以來在IP上新策略上一個較大的變化是每個季度會上一個大IP，每個月上一個小IP，營銷資源投放更加集中，目前來看效率也更高。拉美、東南亞市場下沉順利，歐洲、北美處于單店跑通初期發(fā)展?jié)摿薮螅呵婪答仯?）拉美、東南亞市場目前已經(jīng)處在下沉階段，新店以小店為主，其中拉美新店200平米左右、東南亞新店100-150平米，今年以來新店表現(xiàn)良好，基本都可實現(xiàn)1.5年內(nèi)回本，未來還將繼續(xù)下沉；2）歐洲、北美則處于單店剛剛跑通/接近跑通階段，19年以來的IP戰(zhàn)略幫助公司在歐美市場實現(xiàn)與本土零售商Flying

Tiger、Five

Below等的差異化，該等區(qū)域開店空間至少均為目前的5倍以上。：名創(chuàng)優(yōu)品財報、季度業(yè)績材料、渠道調(diào)研、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下10北美市場是公司重點發(fā)展的戰(zhàn)略市場，預(yù)計在店型、陳列方式調(diào)整下單店仍將繼續(xù)增長海外市場收入貢獻(xiàn)前十大國家美國名創(chuàng)優(yōu)品及Bath&

BodyWorks對比營收貢獻(xiàn)排名2023Q1GMV排名品牌名創(chuàng)優(yōu)品Bath

&BodyWorks國家美國2023Q12022Q1門店形象123161墨西哥印尼322成立時間2016年（進(jìn)入美國）1963年印度464美國店鋪數(shù)量

70-80家（截至2023/3）1,701家（截至2023/4）菲律賓加拿大哥倫比亞泰國5456115103公仔、盲盒、頭飾、配飾、

香水、香薰、身體乳、潤膚主要銷售品類平均單店面積3C數(shù)碼等霜、洗手液等781018199~300平方米~260平方米新加坡越南92017美國門店總銷售額~1-2億美元/年~50億美元/年10美國市場目前門店數(shù)量約80家，仍處于單店優(yōu)化階段。2022年下半年公司將最強的管理團(tuán)隊調(diào)往美國，開展一系列改革動作如陳列提升、長尾SKU清理、人員成本控制，大大提升了經(jīng)營水平。同時進(jìn)行品類結(jié)構(gòu)調(diào)整，增加了大IP的比例，單店水平有大幅度提升，今年預(yù)計可達(dá)到2.4-2.5萬的日銷水平。渠道反饋，目前美國市場按照同口徑計算加盟模式門店凈利率大概5%，與中國的10%相比還有優(yōu)化空間。預(yù)計明后年北美市場將在店型，陳列方式上繼續(xù)調(diào)整，繼續(xù)提升單店水平。渠道反饋，北美市場門店將全面推進(jìn)大店快閃的陳列方式，即門店大約一半面積拿出來陳列季度主推大IP，并依據(jù)大店試銷數(shù)據(jù)優(yōu)化小店選品，門店面積在400平米以上的可以直接切換至這種陳列方式。今年大約15%-20%的門店會采用這樣的陳列方式，而明年這一比例預(yù)計達(dá)到35%-40%。在此優(yōu)化下預(yù)計北美市場明年單店將繼續(xù)有雙位數(shù)的增長。：名創(chuàng)優(yōu)品季度業(yè)績材料、Bath&

BodyWorks年報、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下11名創(chuàng)優(yōu)品在美國的定位是差異化的時尚精品店，相比美國本土的折扣零售品牌，門店面積更小，坪效也更高名創(chuàng)優(yōu)品在美國與本地主要競爭對手的比較名創(chuàng)優(yōu)品（美國）FiveBelowDollar

TreeDollar

General定位城市購物中心的禮品商店專注青少年的特色零售商滿足廉價消費需求的1元店面向下沉市場的折扣零售商大部分商品1-1.25美元（2021年提價后），小部分商品3-5美元大部分在5美元以下，少部分6-25美元75%的產(chǎn)品在5美元以下，1美元以下產(chǎn)品超過2000種產(chǎn)品定價SKU數(shù)量商品均價在10美元左右5000，40%與中國門店相同4000800010000-12000玩具品類：30%生活家居：20%數(shù)碼：10%快速消費品：79.7%季節(jié)性商品：11.0%家居：6.2%休閑類：47.6%時尚服飾和家居：29.2%食品和季節(jié)性商品：23.2%快速消費品：45.3%雜項商品：48.4%季節(jié)性商品：6.3%產(chǎn)品結(jié)構(gòu)其他：40%服裝：3.1%自主設(shè)計超過90%為自有品牌產(chǎn)品買手制為主少量自主品牌商品買手制為主少量自主品牌商品買手制為主少量自主品牌商品產(chǎn)品策略商品毛利率目標(biāo)客群門店面積68-78%36%34.8%29.0%年輕人18-28歲的女性消費者青少年或兒童700-850平方米中等及以下收入人群中低收入的農(nóng)村/郊區(qū)消費者700-800平方米350-400平米750-900平方米區(qū)域性或社區(qū)購物中心84%的門店位于沃爾瑪10分鐘車程內(nèi)主要位于社區(qū)附近的商業(yè)街或購物中心80%以上門店位于人口不超過2門店選址繁華商業(yè)區(qū)或購物中心內(nèi)萬人的城鎮(zhèn)門店數(shù)量門店運營方式平均單店日銷額坪效100+家2019年由代理模式轉(zhuǎn)為直營3萬元左右1481家100%自營8272家100%自營19726家100%自營4.7萬元3.7萬元4萬元2.7-3.1萬元/平方米2.3萬元/平方米1.74萬元/平方米2.1萬元/平方米：公司公告、渠道調(diào)研、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下12在供應(yīng)鏈建設(shè)和會員運營層面，名創(chuàng)優(yōu)品與美國本土折扣零售店相比也不落下風(fēng)名創(chuàng)優(yōu)品在美國與本地主要競爭對手的比較（續(xù)）名創(chuàng)優(yōu)品（美國）FiveBelowDollar

TreeDollar

General60%商品在美國采購，40%

41%-43%從中國、越南等從中國、越南等地進(jìn)口。

地進(jìn)口，其余商品當(dāng)?shù)夭煽傆?000+供應(yīng)商，單一供

購，單一供應(yīng)商供貨不超70%-80%的商品從中國進(jìn)口，20%-30%當(dāng)?shù)夭少彙９?yīng)商遍布全球，總計1000+供應(yīng)商直接進(jìn)口額約9%，大部分商品來自當(dāng)?shù)毓?yīng)商或分銷商。兩大供應(yīng)商分別供應(yīng)10%和8%的商品供應(yīng)商應(yīng)商供貨不超過5%過10%有5個航運中心，總面積445萬平方英尺，通過航運中心配送約85%的商品，其余由供應(yīng)商直接配送至門店大部分物流業(yè)務(wù)都與普洛斯公司合作，與之共建物流倉。普洛斯公司是肯德基的物流倉儲合作商擁有15個配送中心，承擔(dān)

擁有19個非冷藏產(chǎn)品配送中心，約92%的商品配送，其余商

10個冷藏配送中心和2個綜合

配品由供應(yīng)商或第三方分銷

送中心，大部分商品通過配送中倉儲配送能力配送效率商配送至門店心配送從中國進(jìn)口產(chǎn)品從訂貨到美國銷售門店，包括海運和清關(guān)需要6個月供應(yīng)商通過SCM系統(tǒng)隨時了解終端動銷情況以安排生產(chǎn)，門店依托數(shù)字化實現(xiàn)自動補貨截至2022財年，25%的商品已實現(xiàn)自動補貨

，

剩

余

的

速獲取門店銷售、產(chǎn)品的最新數(shù)商品由門店經(jīng)理訂貨通過數(shù)字化系統(tǒng)區(qū)域經(jīng)理能夠快2009年起公司就開始使用動態(tài)補貨系統(tǒng)管理商品供應(yīng)鏈數(shù)字化存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)據(jù)69.82（公司）73.7276.3384.451）設(shè)置Value

Seekers

Club，

目前有兩種會員項目：成為會員每月可以收到精

1）DG

Rewards：免費會員，每選食譜和DIY教程。此外還

周可以收到促銷信息并獲得優(yōu)惠目前有兩種會員項目：1）普通會員：通過MINISOUSA

APP注冊成為免費會員2）MINISO+會員，美國定價9.99美元/年，可以獲得無低消免費配送服務(wù)，每月一次的折扣和優(yōu)惠券以及專屬會員的抽獎和活動消費者可以通過自有APP

定期舉辦競賽和活動，有

券，同時購物可獲得積分，用來Five

Below進(jìn)行購物，但公

機會贏取Dollar

Tree禮品卡

兌換優(yōu)惠券會員運營司暫未推出會員制度或其他獎品2）DG

AutoDeliver：

是一種訂2）精細(xì)打造線上內(nèi)容社區(qū)，

閱式會員，可以定期收到訂閱的用戶可以分享與Dollar

Tree

商品，并且享受免費送貨（超過故事，增強用戶粘性25美元）和5%的折扣：公司公告、渠道調(diào)研、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下13拉美下沉市場門店盈利情況良好，預(yù)計未來也將在新開大店的推動下優(yōu)化單店水平拉美代理商樣本店單店模型名創(chuàng)優(yōu)品2023年海外市場新開門店計劃單位：萬元備注2023E計劃凈增350-450家35-45%2022A日銷約3萬，客單價70元左右，同款商品零售價約為國內(nèi)2倍門店凈增加數(shù)量-亞洲(除中國外)-拉丁美洲-歐洲月銷售額90.0104524618117毛利額毛利率40.545.0%20-25%9個人上班，包括1個店長、1個副店和7名員工人工成本8.15-10%人工費用率租金成本租金費用率9.0%6.3-中東和北非-北美5-10%10-15%7.0%包括運鈔車費用和銀行卡手續(xù)費-其他5%銀行相關(guān)費用1.8總計100%238銀行相關(guān)費用率水電網(wǎng)氣費用水電網(wǎng)氣費用率現(xiàn)金利潤額2.0%1.8拉美市場2023年大約計劃凈增80-100家門店，主要來自下沉市場。而今年新開的下沉市場門店投資水平大約150萬左右，回本周期不超過1.5年，保持著不錯的盈利水平。渠道反饋明年拉美市場也將推動大店模式，新開門店中一部分也將擴(kuò)大面積以及SKU數(shù)量，有望拉動整體單店實現(xiàn)小個位數(shù)增長。此外，拉美市場將繼續(xù)結(jié)合代理商在當(dāng)?shù)氐膶嶋H反饋優(yōu)化品類結(jié)構(gòu)，例如開發(fā)更多適合當(dāng)?shù)叵M者的公仔類型等。2.0%22.5現(xiàn)金利潤率25.0%初始投資成本~150投資回收期（月）~6-7個月樣本店偏小，拉美門店面積300-350㎡居多門店面積（平米）200單店年坪效（萬/平米）人數(shù)（人）5.49單店年人效（萬元/人）120：名創(chuàng)優(yōu)品季度業(yè)績材料、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下14歐洲市場以IP產(chǎn)品形成差異化的競爭優(yōu)勢，正處于單店跑通后的加速拓店期歐洲生活家居市場主要零售商情況品牌Flying

TigerALE-HOPActionPriMark成立時間品牌簡介1995年2001年1993年1969年總部丹麥，門店總數(shù)約2000家，其中約900家在歐洲。意大利133家、西班牙122家?？偛繍蹱柼m，門店總數(shù)約400家，基本都在歐洲，是名創(chuàng)重點關(guān)注的競對總部西班牙，門店總數(shù)約600家，總部荷蘭，門店總數(shù)約2400家，其中西班牙500家、墨西哥14家。其中法國730家店主打品類飾品、玩具服裝、文具、家居、飾品家居、美妝護(hù)膚、食品服裝、飾品、美妝、文具等名創(chuàng)優(yōu)品以IP產(chǎn)品在歐洲與競對形成差異化，目前單店模型已跑通并處于加速開店期。渠道反饋名創(chuàng)優(yōu)品2018年之前就進(jìn)入歐洲市場，但由于本土生活家居領(lǐng)域已有較強零售商，因此最初門店盈利情況較弱。2019年開始，名創(chuàng)在全球市場大舉推進(jìn)IP戰(zhàn)略，使得其產(chǎn)品與歐洲市場本土競對形成差異化，目前歐洲市場IP公仔銷售占比可達(dá)到15%-30%，成為吸引客流的重要，未來還將繼續(xù)推動IP盲盒的占比提升（目前不到1%，預(yù)計可提升至10%）。在IP產(chǎn)品的拉動下，公司在歐洲市場也有著不錯的單店模型，渠道反饋單店投資成本約20萬歐元（含10萬歐裝修、10萬歐貨柜），回本周期在1年左右，整體歐洲95%以上門店盈利，保持不錯的勢頭。在單店模型保持不錯的背景下，歐洲目前的開店速度也較快，2023年1-6月新增門店18家，相比2022年末門店數(shù)量增長8%，是全球門店增長最快的區(qū)域。：名創(chuàng)優(yōu)品季度業(yè)績材料、渠道調(diào)研、互聯(lián)網(wǎng)公開信息心在遠(yuǎn)方，路在腳下15達(dá)勢股份是達(dá)美樂披薩在中國的特許經(jīng)營商，主要特征是：1）主打外賣；2）多為自有平臺訂單；3）自建供應(yīng)鏈和騎手團(tuán)隊達(dá)勢股份的主要經(jīng)營模式特征具體情況1）達(dá)美樂中國的門店以外賣為主，2020-2022年外送訂單營收占比在70%-75%左右，今年放開后，外送訂單占比仍有64%左主打線上外賣訂單右，外帶占比約18%，堂食占比約12%；2）因為門店主打外賣，所以對選址的依賴度相對較低，多為街邊店和社區(qū)店，商場店很少；3）平均門店面積約120-130平米，其中一半左右是廚房。2020-2022年，達(dá)美樂中國分別有43.8%、48.7%、52.2%的收入來自公司自有的線上渠道（網(wǎng)站、App、微信小程序、微信公眾號），2023年至今自有平臺訂單提升至60%左右，而第三方平臺訂單占比降至36%左右。更高的自有平臺訂單占比有助于公司掌控用戶，進(jìn)行會員運營。自建并推進(jìn)線上交易系統(tǒng)，掌控用戶1）公司絕大多數(shù)騎手為專職騎手（當(dāng)班期間，駐守公司的門店，僅配送達(dá)美樂門店的訂單，多為兼職），2020-2022年專職騎手完成的外賣訂單數(shù)比例約65%-70%；2）公司是國內(nèi)唯一一家在所有銷售渠道提供30分鐘必達(dá)承諾的披薩公司，實際平均訂單完成時間約為23分鐘，約90%的外送訂單完成送達(dá)承諾。倘若未能履行承諾，會給客戶贈送優(yōu)惠券。自建騎手團(tuán)隊，承諾30分鐘必達(dá)1）公司在河北三河、上海、廣東東莞自建有三個中央廚房（連帶附近的倉庫），中央廚房同時充當(dāng)門店的配送中心，分別為華北、華東、華南地區(qū)350公里半徑內(nèi)的達(dá)美樂披薩門店提供服務(wù)。2022年，整體產(chǎn)能利用率54%，上述三個中央廚房的產(chǎn)自建（短保）供應(yīng)鏈，能利用率分別為72%、62%、54%；2）公司產(chǎn)品與競品最大的區(qū)別在于面團(tuán)，面團(tuán)由中央廚房生產(chǎn)，全程冷藏配送至門店，保障冷藏面團(tuán)的新鮮

現(xiàn)場用新鮮面團(tuán)揉制手拍成餅底，競品品牌要么是供應(yīng)商來提供冷凍面團(tuán)，口感比冷藏差很多，要么是門店自己做面團(tuán)，效率較低。此外，公司面粉里會加一種預(yù)拌粉，這個配方是達(dá)美樂全球核心保密的；3）由于公司的原料有一定短保屬性，因此供應(yīng)鏈效率也較高，通常是1天生產(chǎn)，1天配送，第3天開始在門店銷售。達(dá)勢股份是達(dá)美樂披薩在中國的總特許經(jīng)營商，于2010年12月通過收購Pizzavest

China

Ltd.（當(dāng)時為達(dá)美樂披薩在北京、天津、上海、江蘇及浙江省的總特許經(jīng)營商，歸屬于某一臺灣公司）獲得了特許經(jīng)營權(quán)，并于2017年6月與達(dá)美樂披薩總部續(xù)簽了協(xié)議，將經(jīng)營區(qū)域擴(kuò)展至整個中國大陸、香港和澳門地區(qū)，期限為10年（2027年6月1日屆滿），且在符合若干條件的情況下可選擇續(xù)期額外兩個10年。公司包括CEO在內(nèi)的絕大多數(shù)管理團(tuán)隊于2017-2018年加入公司，其中很多高管都有麥當(dāng)勞背景。公司在國內(nèi)均以直營模式經(jīng)營門店，披薩的銷售占比超過70%，主要經(jīng)營特征包括：1）主打線上外賣；2）大多數(shù)訂單通過自有平臺完成；3）自建專職騎手團(tuán)隊，承諾30分鐘必達(dá)；4）自建短保供應(yīng)鏈。上述經(jīng)營特征使得公司的門店比較標(biāo)準(zhǔn)、面積不大，且對選址的依賴度相對較低，但自建供應(yīng)鏈和專職騎手團(tuán)隊，又導(dǎo)致在公司規(guī)模尚未做大時，門店的經(jīng)營模式較重，短期盈利能力一般。：達(dá)勢股份招股說明書、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下16在國內(nèi)的眾多披薩品牌中，達(dá)勢股份整體偏性價比，下線市場滲透率低，是當(dāng)前發(fā)展勢頭最強勁的品牌達(dá)勢股份與主要競品品牌的經(jīng)營情況比較品牌門店數(shù)門店分布人均（元）經(jīng)營情況一線：62.5%新一線：28.2%二線：5.7%1、擴(kuò)張情況：擴(kuò)張速度約25%-30%，未來幾年每年增加約200-300家門店；2、同店增長：連續(xù)6年同店正增長，未來仍能保持大個位數(shù)的同店增長；3、單店模型：投資回收期開始縮短在3年以內(nèi)，且還在優(yōu)化；達(dá)美樂中國76058.59三線及以下：3.7%約50%的門店在北京、上海4、會員體系：目前超過1000萬會員，自有平臺交易占比超過60%。1、擴(kuò)張情況：截至23Q3，國內(nèi)共有3202家門店（95%左右為直營），對應(yīng)14%左右的擴(kuò)張速度。必勝客自2021年以來擴(kuò)張有所提速，增速一直在10%以上；一線：16.3%新一線：29.4%二線：21.6%2、同店增長：自2013年以來，同店增長一直比較疲軟，整體處在下滑通道，23Q3同店增長2%（客流量增長12%，客單價下降9%）；必勝客320472.323、單店模型：投資回收期在3年左右；三線及以下：32.7%總體全國分布比較平均4、會員體系：截至22年，共有1.3億會員，會員銷售占比在62%左右；5、經(jīng)營戰(zhàn)略：1）瞄準(zhǔn)50元以下價格區(qū)間和單人餐（現(xiàn)在每筆交易的平均顧客數(shù)是2人）；2）增加外送和外帶的銷售組合（目前外賣銷售占比約40%）。一線：26.8%新一線：22.0%1、門店模式：尊寶在全國做加盟；尊寶披薩2682二線：16.4%三線及以下：34.8%約50%的門店在廣東32.7863.532、擴(kuò)張情況：2020年以來，每年門店增加約400-600家，擴(kuò)張速度較快；3、單店情況：產(chǎn)品質(zhì)量不如達(dá)美樂，單店銷售額只有達(dá)美樂中國的50%左右。1、運營模式：CFB于去年5月底正式收購棒約翰北方業(yè)務(wù)，成為中國的唯一運營商（此前棒約翰在國內(nèi)一直采取南、北獨立經(jīng)營的模式，南方業(yè)務(wù)授權(quán)給CFB運營，北方業(yè)務(wù)則由總部投資的北京棒約翰餐飲發(fā)展有限公司垂直管理）；一線：51.7%新一線：31.4%二線：11.2%棒約翰2962、擴(kuò)張情況：近幾年擴(kuò)張有所提速，計劃3年內(nèi)將門店數(shù)量擴(kuò)張至500家以上；三線及以下：5.7%約60%的門店在北京、上海3、門店模式：不再以外送店為主，將一并開拓堂食店與外送店，其堂食店面積也從100平擴(kuò)大到140平，增加座位數(shù)；4、產(chǎn)品策略：推出更多適合聚餐場景的新品，如16寸超大披薩等。：公司公告、窄門餐眼、渠道及公司調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下17達(dá)勢股份近幾年一直保持著25%-30%左右的較快擴(kuò)張速度，按照擴(kuò)張計劃，公司門店數(shù)量有望在2026年達(dá)到1500家達(dá)勢股份的門店擴(kuò)張情況達(dá)勢股份的門店分布情況2020363202146820225882023H1672門店數(shù)量yoyyoyyoy28.9%26725.6%31232.3%331北京及上海新增長市場22114220.8%20116.9%27617.0%34141.5%37.3%51.6%2023年新增180家，2024年新增240家，2025、2026年分別新增200-300家，23-26年累計新增800-1000家左右擴(kuò)張計劃在持續(xù)的同店經(jīng)營效率提升下，公司近幾年一直保持著25%-30%的較快擴(kuò)張速度。按照公司的擴(kuò)張計劃，公司在2026年的門店數(shù)量有望達(dá)到約1500家，而中國作為達(dá)美樂披薩全球發(fā)展空間最大的市場，總部預(yù)計國內(nèi)的門店空間起碼在5000家以上。截至23年9月底，公司門店數(shù)已經(jīng)超過700家，今年年底爭取做到800家。截至2023H1，公司仍有約50%的門店分布在北京和上海，在國內(nèi)累計進(jìn)入的城市數(shù)量僅20個，主要均為華東、華北、華南三大區(qū)域的一二線城市。從門店分布來看，無論是現(xiàn)有城市的加密，還是新城市的進(jìn)入，公司都有顯而易見的擴(kuò)展空間。公司在2023年新進(jìn)入的城市包括：武漢、成都、青島、濟(jì)南、溫州、常州等地級市，以及江陰、常熟等發(fā)達(dá)省份的縣級市。公司即將在2024年新進(jìn)入的城市有：西安、長沙、福州、廈門、合肥、唐山、南通、揚州等省會或地級市。渠道調(diào)研反饋，長沙、西安的前景更加看好一些。：達(dá)勢股份招股說明書、公司公告心在遠(yuǎn)方，路在腳下18公司在同店經(jīng)營層面傲視群雄，自2017H2以來已經(jīng)實現(xiàn)了連續(xù)6年的同店增長，并且未來仍有望保持高個位數(shù)的增長水平達(dá)勢股份的同店增長情況（分區(qū)域）達(dá)美樂披薩的同店增長變化年份20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022美國直營店美國加盟店0.1%國外店3.7%6.4%4.1%4.0%5.9%6.1%4.0%6.7%6.2%4.3%6.9%6.8%5.2%6.2%6.9%7.8%6.3%3.4%3.5%1.9%4.4%8.0%0.1%20209.0%202120222023H18.8%-0.9%7.3%3.6%整體18.7%14.4%0.0%3.0%-1.7%0.1%1.7%2.1%北京及上海新增長市場7.7%14.2%37.7%10.6%24.3%低個位數(shù)7.1%4.6%-2.2%1.0%-4.4%-2.1%-5.2%0.6%18.0%20%+-2.2%-0.9%9.7%10.0%3.4%自2017Q3以來,

達(dá)勢股份在國內(nèi)已經(jīng)實現(xiàn)了連續(xù)24個季度的同店增長，哪怕是疫情期間整體也保持著10%-20%的同店增長。2023H1，公司同店增長有所放緩，但仍有近10%的較高水平,

公司預(yù)計整體未來仍有望保持高個位數(shù)的同店增長。在同店經(jīng)營層面，達(dá)勢股份無疑有著非常強勁的經(jīng)營表現(xiàn)，在整個連鎖餐飲行業(yè)是獨一檔的存在。4.1%1.3%3.2%3.9%5.5%6.2%7.7%12.2%10.4%8.7%11.9%10.5%7.6%4.8%6.8%全球來看，達(dá)美樂披薩在美國本土以外的門店已經(jīng)實現(xiàn)了持續(xù)20年以上的同店增長，其美國本土門店也有著持續(xù)10年以上的穩(wěn)定同店增長，同店經(jīng)營的表現(xiàn)同樣非常優(yōu)異。2.8%3.2%11.0%-3.6%-2.6%11.5%3.9%-0.7%：達(dá)勢股份招股說明書、達(dá)美樂披薩公司年報心在遠(yuǎn)方，路在腳下19公司的整體平均單店日銷已經(jīng)突破1.2萬元，并且仍有提升空間達(dá)勢股份的平均單店日銷變化（單位：元）達(dá)勢股份分年份的平均單店日銷變化（單位：元）2020202110,7928.3%202211,4456.1%2023H112,2757.1%2020202120222020年之前開業(yè)門店整體整體9,96210,35912,4496,10912,39314,2748,53013,97615,78710,569yoyyoyyoy北京及上海新增長市場2020年開業(yè)門店整體北京及上海新增長市場12,1226,00212,7815.4%13,5766.2%13,193-5.6%11,31630.0%7,61726.9%9,00918.3%7,2349,0295,5327,5658,9656,4239,08610,6077,926北京及上海新增長市場2021年開業(yè)門店整體公司的整體平均單店日銷截至2023H1一直在持續(xù)增長，已經(jīng)達(dá)到1.2萬元+的較高水平：1）北京和上海的日銷超過1.3萬元，從絕對水平來看，2020年以前開業(yè)的門店平均單店日銷可達(dá)1.5萬元以上，渠道調(diào)研也反饋北上的平均單店日銷仍有提升空間；2）新增長市場的平均單店日銷增長更快，2023H1已達(dá)1.1萬元+，不斷逼近北上的水平。值得注意的是，2023H1公司在濟(jì)南、武漢、成都、青島、溫州、常州這6個城市開設(shè)的24家門店的平均單店日銷高達(dá)4.67萬元，遠(yuǎn)超現(xiàn)階段公司的平均水平，從這個角度來看，公司在新增長市場的平均單店日銷遠(yuǎn)未觸及天花板。8,0409,0427,1008,37210,0177,234北京及上海新增長市場2022年開業(yè)門店整體9,91810,1059,638北京及上海新增長市場：達(dá)勢股份招股說明書、公司公告心在遠(yuǎn)方，路在腳下2023年以來公司新進(jìn)入的很多城市都出現(xiàn)了銷售火爆的現(xiàn)象，如青島、濟(jì)南、長沙、西安等，單店日銷和利潤率均遠(yuǎn)超公司平均達(dá)勢股份青島萬象城店的經(jīng)營情況根據(jù)公司23年半年報，截至23H1，達(dá)勢股份在武漢、濟(jì)南、成都、青島、溫州、常州等6個新城市共開設(shè)24家門店，其中6家門店目前在達(dá)美樂披薩全球系統(tǒng)中保持著全球前30天銷售額前6名的記錄，上述6個城市平均每家門店的平均日銷為4.67萬元，遠(yuǎn)超公司平均。預(yù)計這24家門店的平均回報期少于12個月，截至23年7月底，7家門店已實現(xiàn)回報。銷售額：開業(yè)第一天28萬元，第一個月408萬元，創(chuàng)造了當(dāng)時達(dá)美樂披薩的全球記錄。門店形態(tài)：目前青島地區(qū)的門店基本純是堂食（含外帶），因為現(xiàn)有產(chǎn)能只能滿足堂食，后期會增加外賣。達(dá)勢股份長沙、西安首店的經(jīng)營情況渠道調(diào)研反饋，公司23年新進(jìn)入城市的門店普遍有以下特點：1）自帶流量，例如在西安，消費者會自發(fā)在小紅書上發(fā)起關(guān)于達(dá)美樂的討論；2）初期門店多布局在商圈，以150-180平米的大店為主，這與北上地區(qū)多為120-130平米的街邊店有所不同，不過后期這些地區(qū)的門店會逐漸縮??；3）在濟(jì)南、青島等新城市，目前門店基本純堂食（產(chǎn)能只能滿足堂食），后續(xù)會增加外賣；4）這類以堂食為主的商圈大店，門店利潤率也較高，目前濟(jì)南、青島的門店平均高達(dá)約30%-40%。23年年底，公司分別在長沙、西安、廈門、福州、唐山、

盡管上述火爆的“首城首店”效應(yīng)很大程度上是合肥、南通、揚州等8個新城市開設(shè)了門店，這些城市也是公司2024年重點拓展的區(qū)域。其中，長沙和西安的首家門店的單店日銷分別于12月24日突破了30萬元和32萬元，先后打破了達(dá)美樂披薩的全球單店日銷記錄因為初期的門店改換了門店類型，但同時也反映出公司品牌勢能的強大。在新進(jìn)入的西安、長沙等城市，這種“首城首店”效應(yīng)仍在延續(xù)。：達(dá)勢股份公告、小紅書、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下21在用戶運營層面，達(dá)勢股份的國內(nèi)會員人數(shù)突破1000萬，自有平臺交易占比超過60%，具備了私域流量運營的基礎(chǔ)達(dá)勢股份的會員人數(shù)變化（單位：百萬）達(dá)勢股份的訂單渠道結(jié)構(gòu)自有線上渠道

第三方渠道

線下渠道20204.020216.120228.62023H110.9100%80%60%40%20%0%4.4%4.0%4.6%公司會員人數(shù)43.2%47.3%51.8%公司活躍會員人數(shù)線上渠道活躍用戶人數(shù)線上渠道月活人數(shù)2.12.30.53.03.50.83.94.51.052.2%202248.7%202143.8%2020達(dá)勢股份在2017-2018年新任管理團(tuán)隊到位以后，在用戶運營層面不斷提升，而這也是我們認(rèn)為公司能夠持續(xù)6年實現(xiàn)同店增長的最主要原因，體現(xiàn)在：1）與大多數(shù)餐飲企業(yè)比較依賴線下商場和第三方外賣人流不同，公司在國內(nèi)建立了比較成熟的自有交易平臺/系統(tǒng)，自有線上渠道（線上網(wǎng)站、App、微信小程序、微信公眾號）的交易占比不斷提升，2023年已經(jīng)達(dá)到60%以上，而第三方平臺訂單的占比僅有36%左右。更高的自有平臺交易占比也有助于公司發(fā)展和經(jīng)營會員體系。實際上，公司一直將自己定位為科技公司，前期的IT投入非常大，平臺全部都是自己搭建的，IT的領(lǐng)導(dǎo)也有麥當(dāng)勞背景；2）在會員體系方面，公司在國內(nèi)的會員人數(shù)已經(jīng)突破了1000萬人，活躍會員的數(shù)量比例超過50%：3）公司建立了專有的CDP系統(tǒng)，以此追蹤自有線上渠道（線上網(wǎng)站、App、微信小程序、微信公眾號）的用戶交易數(shù)據(jù)?；诖?，微觀層面，公司可以更好地了解客戶欲訂購何種產(chǎn)品，反過來公司可以根據(jù)他們的口味、地點和偏好的用餐時間提供建議及促銷；宏觀層面，公司可以利用CDP產(chǎn)生的數(shù)據(jù)緊跟整體的客戶趨勢，進(jìn)而影響公司的菜單開發(fā)、定價政策等。：達(dá)勢股份招股說明書、公司調(diào)研、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下22公司的單店模型正在優(yōu)化，投資回收期已經(jīng)逐漸縮短至2-3年達(dá)勢股份的單店模型（公司平均）達(dá)勢股份的單店模型及費用結(jié)構(gòu)（北京地區(qū)部分門店）項目單店年營收單店面積數(shù)據(jù)接近450萬元120-130平米約3.6萬元/平米13.5%備注項目單店銷售額門店端凈利率成本及費用結(jié)構(gòu)：食材耗材成本薪資成本數(shù)據(jù)54萬元/月約20%23H1平均日銷1.2萬元+，且還在增長單店坪效23H1整體數(shù)據(jù)，北上的門店端OPM在18%左右門店端經(jīng)營利潤率單店投資額投資回收期約30%約24%-24.5%約5.6%150萬元目前大部分控制在140萬左右2-3年投資回收期正在逐漸縮短廣告費公司有著不錯的單店模型，體現(xiàn)在：1）單店營收在400-450萬左右，并且仍在提升；2）無論從產(chǎn)品菜單設(shè)計，還是門店經(jīng)營環(huán)節(jié)，標(biāo)準(zhǔn)化程度較高；3）單店投資約150萬，目前門店層面的經(jīng)營利潤率約13.5%，投資回收期約2-3年，不過正在逐漸縮短。總體來看，雖然以外賣為主的業(yè)態(tài)有助于不斷拓寬人群，但是公司自建冷藏供應(yīng)鏈和騎手團(tuán)隊的商業(yè)模式，使得單店層面的運營成本也相對較高，因此現(xiàn)階段達(dá)勢股份的門店層面經(jīng)營利潤率并不高，單店模式仍然偏重，仍有進(jìn)一步改善的空間。能源費約3.5%加盟金約3%租金約10.5%約2.5%維修等雜費訓(xùn)練中心分?jǐn)偵虾ｋ娫捴行姆謹(jǐn)偧s0.6%約0.2%注釋：由于專家所在地區(qū)門店多為幾年以上老店，設(shè)備、裝修等折舊已經(jīng)基本忽略不計，因此在計算單店模型時沒有考慮上述折舊費用。渠道調(diào)研反饋，通常門店的設(shè)備、裝修等折舊從第3年開始算，逐年遞減，一般5年以后就基本不算折舊了。：達(dá)勢股份招股說明書、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下23公司整體層面目前尚未盈利，預(yù)計24年有望扭虧為盈，未來3年目標(biāo)實現(xiàn)5-6個點的凈利率提升達(dá)勢股份的門店端經(jīng)營利潤率部分區(qū)域的門店端凈利率水平（渠道調(diào)研反饋）2020202120222023H12020202120222023M1-M8北京天津濟(jì)南青島約16%約20%約18%約20%北京及上海新增長市場所有市場14.3%18.5%18.3%約18%約-6%約1%約5%約12%-13%超過40%-15.1%3.4%-2.6%8.9%6.4%10.1%13.5%接近30%部分區(qū)域的門店端凈利率水平（渠道調(diào)研反饋）由于目前公司門店層面的經(jīng)營利潤率并不高，因此整體層面公司尚未實現(xiàn)盈利，23H1經(jīng)調(diào)整后的凈利率水平僅約-1.3%。公司預(yù)計整體層面有望在明年扭虧為盈，未來3年目標(biāo)整體提升5-6個點的凈利率：1）一方面，門店端至少有2-3個點的改善空間，我們注意到雖然截至23H1，公司門店整體僅13.5%的經(jīng)營利潤率，但北上平均達(dá)到18%，其中的優(yōu)秀門店超過20%，今年以來新拓展的部分城市，經(jīng)營利潤率甚至超過30%；2）另一方面，公司總部層面，例如人員招聘、IT投資等前幾年已經(jīng)有所投入，也有2-3點的壓縮空間。20203.4%20218.9%20222023H113.5%門店層面經(jīng)營利潤率10.1%公司層面費用率19.3%14.8%-8.9%13.2%-5.6%公司經(jīng)調(diào)整凈利潤率-18.1%-1.3%：達(dá)勢股份招股說明書、渠道調(diào)研心在遠(yuǎn)方，路在腳下24公司利潤率改善空間最大的地方在于員工薪酬開支和租金開支，理論上公司整體具備10個點以上的提升空間達(dá)勢股份利潤率的改善空間2020202120222023H1改善空間解釋原材料及耗材成本員工薪酬開支-28.1%-42.5%-26.4%-43.7%-28.7%-9.3%-27.2%-38.8%-28.6%-8.3%-27.6%

渠道調(diào)研反饋，原材料成本已經(jīng)控制的較為不錯了-39.7%員工薪酬開支是利潤率改善空間最大的地方（海底撈僅30%左右）：1）門店層面：渠道調(diào)研反饋，成熟門店員工成本占比可以做到24%左右，以此對比，仍有3個點的壓縮空間。目前公司新店較多，可通過智其中：門店層面

-28.6%-26.9%其中：公司層面（現(xiàn)金）

-10.9%-7.4%

能人員配置及智能訂單調(diào)度系統(tǒng)優(yōu)化門店員工成本；2）公司層面：為了支撐公司門店網(wǎng)絡(luò)的快速擴(kuò)張，公司前期已經(jīng)雇傭了很多門店開發(fā)/區(qū)域管理員工、IT技術(shù)員工，隨著后續(xù)規(guī)模的增長，這一部分的分?jǐn)傄矔l(fā)明顯。其中：公司層面（股權(quán)）

-3.0%-5.6%-2.0%-5.4%租金開支-12.4%其中：門店層面

-11.9%其中：公司層面

-0.5%-11.2%-10.9%-0.3%-6.1%-2.7%-4.4%-7.6%-10.7%-10.4%-0.3%-6.0%-2.3%-4.1%-5.8%-10.1%租金開支：過去3年，公司租金占比從12%降低至10%左右，但作為一個主打外賣的商業(yè)形態(tài)，這樣的占比仍有下降空間。渠道調(diào)研反饋，目前租金通常在固定和抽成兩種形式中取高的一方，固定租金會壓在8%以下；抽成模式從5%-6%起步，每年增長一點，但一般10%封頂。廠房及設(shè)備折舊-7.0%-3.6%-4.9%-7.8%-5.2%

目前新店仍然較多，隨著成熟門店占比提升，這一比例還會繼續(xù)下降-1.9%

預(yù)計隨著收入規(guī)模增長，會有一定的規(guī)模效應(yīng)無形資產(chǎn)攤銷水電費-3.6%

預(yù)計隨著收入規(guī)模增長，會有一定的規(guī)模效應(yīng)廣告及推廣開支-5.9%

總部按照固定營業(yè)額的比例從門店計提，最早7.6%，現(xiàn)在5.6%有3%左右是交給美國總部的加盟金，其余剩下隨著收入增長，會有一門店經(jīng)營及維護(hù)開支其他開支-6.9%-5.1%-6.3%-3.5%-6.4%-6.1%-6.2%定的規(guī)模效應(yīng)-4.9%

預(yù)計隨著收入規(guī)模增長，會有一定的規(guī)模效應(yīng)總結(jié)來看，我們預(yù)計達(dá)勢股份僅門店和公司層面的員工成本就有至少5個點以上的改善空間，租金開始也是比較確定有下降空間的地方，預(yù)計也有約2個點，再考慮到后續(xù)廠房及設(shè)備折舊攤銷的減少，以及其他項目的規(guī)模效應(yīng)，我們認(rèn)為理論上公司整體具備10個點以上的利潤提升空間：達(dá)勢股份招股說明書、公司公告、渠道調(diào)研反饋心在遠(yuǎn)方，路在腳下25瑞幸咖啡全國門店數(shù)已達(dá)1.5-1.6萬家，23年擴(kuò)張速度80%+，遠(yuǎn)超年初預(yù)期，主要競對庫迪的擴(kuò)張速度在23Q4有所放緩瑞幸咖啡季度層面的門店數(shù)量變化（包含境外門店）20Q1

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22Q322Q48,21436%23Q19,35142%23Q210,83651%23Q313,27369%門店數(shù)自營5,012yoy

111%4,5115,09172%4,26744%8244,83131%3,9527%4,8030%4,951-1%5,2593%5,67117%6,02425%6,58033%7,19537%7,84638%3,9293,9394,018-6%1,24151%4,2066%4,39712%4,67519%4,96824%5,37328%5,65229%6,31035%7,18845%8,80764%yoy

90%501-13%

-13%加盟8798741,012102%1,46567%1,62786%1,90588%2,22779%2,47369%2,56257%3,04160%3,64864%4,46681%yoy210%極海數(shù)據(jù)統(tǒng)計的主要連鎖咖啡品牌在國內(nèi)的門店數(shù)量變化（月度）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000庫迪幸運咖星巴克Tims瑞幸（次坐標(biāo)軸）17,00016,00015,00014,00013,00012,00011,00010,0009,0006492631761645773533015863150804495376813572300712955119731801111891042952910618639351101349795905488228,0002023/01

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2023/12：瑞幸咖啡公司公告、極海品牌監(jiān)測心在遠(yuǎn)方，路在腳下26瑞幸咖啡自20Q3起已經(jīng)實現(xiàn)了連續(xù)13個季度的同店增長，無論是增長幅度還是增長延續(xù)性，都遠(yuǎn)超行業(yè)其他品牌瑞幸咖啡自營門店的同店增速變化120%94.5%100%80%75.8%71.8%60%43.6%41.6%41.2%29.6%23Q140%19.4%22Q320.8%23Q219.9%23Q39.2%9.2%20%0.3%-6.8%20Q20%-31.4%20Q1-20%-40%20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q142%22Q222Q4星巴克中國門店的同店增速變化Tims中國門店的同店增速變化50%91%100%80%40%30%27%60%46%20%40%20%19%8%8%8%20%5%7%3%10%4%-7%0%0%-14%

-23%-16%0%-29%-20%-40%-60%-44%-10%-20%-6%-8%21Q1

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23Q3：各公司公告、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下27渠道調(diào)研反饋，瑞幸咖啡24年仍有望保持50%+的擴(kuò)張速度，不過同店增速自23Q4起有所放緩瑞幸咖啡和庫迪咖啡的經(jīng)營情況對比（渠道調(diào)研反饋）公司具體情況1、擴(kuò)張情況：23年底全國門店總數(shù)達(dá)到1.5-1.6萬家，全年新增7000多家門店，擴(kuò)張速度快于年初計劃，預(yù)計24年底全國門店總數(shù)有望達(dá)到2.2-2.5萬家，甚至有可能繼續(xù)保持70%-80%的擴(kuò)張速度。在部分成熟地區(qū)，今年新開門店中約70%為直營店，約60%為加密型門店；2、同店經(jīng)營：23Q4以來，同店增長有所放緩，部分成熟地區(qū)已經(jīng)從之前Q2、Q3的5%-8%左右放緩至1%左右，并且24年下半年有同店下滑的可能。全國整體的同店增長水平要好于上述成熟地區(qū)，但放緩的趨勢一致；3、新店質(zhì)量：由于今年很多新店為加密型門店，新店質(zhì)量有所下滑，體現(xiàn)在：1）投資回收期有所拉長，直營店從12-15月拉長至15-18個月左右，加盟店從18-24個月拉長至2年以上；2）新店成功率下降，在部分成熟地區(qū)，今年50%的新店在開業(yè)后的第3個月的經(jīng)營水平?jīng)]有達(dá)到城市平均值；瑞幸咖啡4、盈利能力：1）受到新店質(zhì)量下滑影響，直營店的平均單店盈利能力有所下滑。在部分成熟地區(qū)，Q2-Q4的門店經(jīng)營利潤率分別是28%/25%/22%-23%左右，23Q4預(yù)計全國層面整體的門店經(jīng)營利潤率下滑至20%左右（23Q3全國整體在23%左右）；2）約95%的直營店盈利，85%的加盟店

盈利；5、促銷措施：4月貼近庫迪的門店推出每天一杯9.9元的活動，5月推出直播間9.9元搶券活動，6月起至今執(zhí)行的是借萬店同慶推出的每周一杯9.9元，目前仍有約5%-8%的直營門店參與每日9.9的活動，每周一杯9.9元的活動可以維持到24年底，門店中60%的產(chǎn)品可以使用9.9元券。1、擴(kuò)張情況：23年9月底全國已經(jīng)有約6000家門店，Q4以來凈門店數(shù)量可能有所減少（極海數(shù)據(jù)顯示Q4庫迪的門店數(shù)仍有增加，但增速明顯放緩）。庫迪99%左右的門店都是加盟店，從23年10月已經(jīng)開始陸續(xù)有加盟商開始離場，渠道專家認(rèn)為24年庫迪很難進(jìn)一步擴(kuò)張，門店數(shù)量可能維持在5000家左右；2、單店經(jīng)營：Q4環(huán)比Q3，平均單店日銷下降了25%-30%左右。目前庫迪的平均單店日銷只有200多杯，差不多是瑞幸的50%；3、盈利能力：在23H2補貼力度加大的情況下，目前僅有只有30%的門店能盈利，40%-50%的門店在盈虧平衡線，剩下20%-30%的門店凈虧損。在補貼增加之前，只有15%的門店盈利，35%的門店在盈虧平衡線，50%左右的門店凈虧損；4、補貼措施：23Q2之前，庫迪給加盟商只有兩種補貼，外送補貼和基礎(chǔ)補貼，不管什么價格出售，統(tǒng)一補到9.5元/杯。23Q2之后，庫迪開始加大補貼力度，以增強加盟商的盈利能力，增加的補貼措施包括多店補貼（6、7月推出，吸引加盟商多開店）、距離補貼（9月推出，300米內(nèi)有瑞幸的庫迪門店每杯補1元）、租金補貼（10月推出，力度在0.5-3元/杯左右）。估計目前庫迪給到加盟商的平均單店補貼可以達(dá)到5000-8000元/月；庫迪咖啡5、促銷措施：4月先推出9.9元/杯，5月直播間推出8.8元搶券，5月底推出新人1元喝咖啡，6月抖音8.8元新人券和9.9元搶券（每人限5張），7月推出8.88元活動，每人可一次性購買5張。23Q3以來促銷力度收窄，目前在執(zhí)行的優(yōu)惠活動僅有：1）新店開業(yè)前三天8.8元券5張；2）年底前兩周全場9.9元，每天可以重復(fù)使用；3）美團(tuán)抖音直播間搶卷8.8元/杯，同時還有69元10杯這類多次券。：渠道調(diào)研、弘則研究整理心在遠(yuǎn)方，路在腳下28產(chǎn)品端的新品類趨勢：戶外服飾和功能性飲料02弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司產(chǎn)品端的新品類趨勢：看好戶外服飾方向，以及無糖茶、電解質(zhì)水等功能性飲料1）我們認(rèn)為戶外服飾正在走上風(fēng)口，無論是中高端的海外知名戶外品牌，相對平價的國產(chǎn)戶外品牌，抑或跨境經(jīng)營者，戶外業(yè)務(wù)均有著大兩位數(shù)，甚至是三位數(shù)的同比增長，背后的原因是：1）徒步、滑雪、露營、登山等戶外活動的參與人群在增加；2）戶外服飾正在破圈，從專業(yè)戶外場景拓展至商務(wù)休閑場景。在這一過程中，三夫戶外無疑是當(dāng)前對戶外業(yè)務(wù)投入力度較大、業(yè)務(wù)推進(jìn)速度較快的公司之一，公司通過收購、代理、合資Xbionic、攀山鼠、Crispi等品牌，正在加快從零售商往品牌運營商進(jìn)行轉(zhuǎn)型；波司登憑借其羽絨服龍頭的產(chǎn)業(yè)地位以及與戶外相對接近的產(chǎn)品屬性和技術(shù)儲備，轉(zhuǎn)型發(fā)力戶外方向具備一定的先天優(yōu)勢；安踏體育是布局戶外最早、最充分的公司，其擁有迪桑特、可隆、AmerSports（旗下戶外品牌有始祖鳥、薩洛蒙等）等諸多知名的中高端戶外品牌，已經(jīng)形成了比較成熟的產(chǎn)品矩陣，也是最有可能成為終局贏家的公司。2）總體來看，軟飲料是當(dāng)前大眾品行業(yè)中未來2-3年成長脈絡(luò)最清晰的行業(yè)之一，體現(xiàn)在：1）品類趨勢上，無糖茶和電解質(zhì)飲料的成長性已經(jīng)得到了驗證，這兩個品類今年均有50%以上的增長；2）其他品類方面，雖然即飲咖啡、椰子水等沒有無糖茶和電解質(zhì)飲料的趨勢火爆，但也展現(xiàn)出了一些不錯的增長勢頭。在這一過程中，國產(chǎn)品牌推進(jìn)最快、受益也最明顯的是農(nóng)夫山泉和東鵬飲料，我們認(rèn)為更值得關(guān)注的是東鵬飲料，公司已經(jīng)逐漸摸索出一套成熟、有效的品類拓展方法，即跟隨熱門或大的品類，通過差異化的產(chǎn)品定價（更具性價比）+經(jīng)銷渠道優(yōu)勢（超過300萬終端網(wǎng)點、完善的價格管控、業(yè)內(nèi)最強的數(shù)字化能力和實時終端管控的能力）去拓展下沉市場，以此實現(xiàn)從單一領(lǐng)域細(xì)分龍頭往綜合飲料集團(tuán)的轉(zhuǎn)變。心在遠(yuǎn)方，路在腳下30中國戶外鞋服市場規(guī)模約450億元，近3年復(fù)合增速近20%，遠(yuǎn)超疫情前約10%的增長水平，行業(yè)處在高速發(fā)展期中國戶外鞋服的市場規(guī)模及其增長情況（單位：億元）戶外服飾戶外鞋戶外鞋服yoy鞋服總規(guī)模5004504003503002502001501005060%50%40%30%20%10%0%45851.2%50.0%49.3%37513940.9%32636.7%3112911192532698726.7%2221041012019519.2%31918414.0%8318.0%20.9%10.4%7315.0%1664910.8%

9.2%65131406.9%21057932652226241131961823010170306314913620127-10%-20%117204291-13.4%728132002007

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