銅月報：低冶煉利潤下支撐較強

低冶煉利潤下支撐較強銅月報2024/03/01wukj1業(yè)資格號：F3036210交易咨詢號：Z0015924吳坤金（有色金屬組）0月度要點小結月度評估及策略推薦供應：銅精礦加工費處于低位，原料供應維持偏緊。2月國內精煉銅產量預估略微減少，3月產量預計小幅回升。需求：2月中國精煉銅表觀消費在低基數效應下延續(xù)增長，環(huán)比下滑幅度較大。2月海外制造業(yè)PMI總體下滑，需求預期中性偏弱。進出口：2月中國精煉銅現(xiàn)貨進口虧損先擴后縮，保稅銅溢價下探，進口清關需求偏弱。庫存：2月中國境內銅庫存大幅增加，海外交易所庫存減少。3月全球顯性庫存預計逐漸見頂。小結：進入3月，中國復工復產有望進程加快，下游需求趨于回升，供應端由于冶煉廠未進入集中檢修期，產量或還不會明顯收縮，總體供需趨于平衡。海外原料端供應擾動猶存，供需預計延續(xù)雙弱。宏觀層面，美國經濟數據仍有韌性使得降息時間預期延后；中國進入兩會時間，政策面有一定期待。總體上看，3月份情緒面中性略偏暖，供需面對價格的壓力預計減弱，低冶煉利潤下銅價支撐較強，預計銅價為震蕩伴隨沖高走勢。本月滬銅主力運行區(qū)間參考：67500-70500元/噸；倫銅3M運行區(qū)間參考：8250-8800美元/噸。操作建議：觀望或回落后短多。國內精煉銅供需平衡（萬噸）2022產量進口量出口量凈進口量上期所庫存庫存變化交易所以外庫存庫存變化上海保稅區(qū)庫存庫存變化表觀消費量同比變化累計同比庫存/消費1月81.829.80.928.94.10.43.80.117.23.0107.2-2.4%-2.4%1.8%2月83.628.51.127.415.911.86.42.623.15.990.7-5.5%-3.8%3.3%3月84.932.34.527.89.1(6.8)3.3(3.1)22.0(1.1)123.69.1%0.8%2.5%4月82.828.96.122.84.8(4.3)3.2(0.1)24.62.6107.4-9.4%-2.0%2.4%5月81.930.72.927.84.2(0.6)2.9(0.3)21.2(3.4)114.04.4%-0.7%2.1%6月85.737.41.136.36.52.34.51.618.7(2.5)120.63.0%-0.1%2.2%7月84.030.01.328.73.7(2.8)3.5(1.0)15.6(3.1)119.60.1%0.0%1.7%8月85.633.21.032.23.70.03.2(0.3)9.0(6.6)124.710.6%0.9%1.2%9月90.936.41.435.03.0(0.7)2.7(0.5)3.9(5.1)132.212.7%2.6%0.7%10月90.126.50.925.66.33.32.3(0.4)1.2(2.7)115.55.1%2.9%0.7%11月90.038.11.037.16.50.24.21.91.80.6124.43.7%3.0%0.9%12月E87.036.41.035.46.90.42.5(1.7)4.52.7121.0-6.5%2.1%1.0%2023產量進口量出口量凈進口量上期所庫存庫存變化交易所以外庫存庫存變化上海保稅區(qū)庫存庫存變化表觀消費量同比變化累計同比庫存/消費1月85.330.01.328.714.07.19.67.18.23.896.1-10.4%-10.4%2.3%2月89.924.84.220.625.211.26.2(3.4)15.67.495.45.2%-3.2%3.4%3月95.025.74.721.015.7(9.5)4.3(1.9)15.60.0127.43.0%-0.8%2.5%4月97.026.02.723.313.7(2.0)2.5(1.8)13.8(1.8)125.917.3%3.7%2.1%5月95.829.41.827.68.7(5.0)3.10.610.5(3.3)131.115.0%6.1%1.6%6月91.829.82.227.66.8(1.9)3.1(0.0)7.8(2.7)124.02.8%5.5%1.3%7月92.530.32.727.66.1(0.7)3.60.55.6(2.2)122.52.4%5.0%1.1%8月98.934.12.132.04.1(2.0)4.30.74.6(1.0)133.26.8%5.3%0.9%9月101.034.41.832.63.9(0.2)3.1(1.2)3.3(1.3)136.33.1%5.0%0.7%10月99.035.41.633.83.6(0.3)3.0(0.1)1.3(2.0)135.217.0%6.2%0.6%11月96.038.31.736.62.6(1.0)2.7(0.3)0.6(0.7)134.68.2%6.4%0.4%12月99.533.81.132.73.10.53.40.70.6(0.1)131.18.3%6.6%0.5%2024產量進口量出口量凈進口量上期所庫存庫存變化交易所以外庫存庫存變化上海保稅區(qū)庫存庫存變化表觀消費量同比變化累計同比庫存/消費1月E97.033.05.01.95.21.80.80.2126.131.3%31.3%0.8%2月E95.925.018.113.110.85.63.42.699.74.5%18.0%2.3%3月E97.028.0124.0-2.7%9.7%產業(yè)鏈圖示原礦銅精礦粗銅陽極銅電解銅/精煉

銅廢雜銅采選濕法冶煉粗煉精煉電解回收銅桿銅管銅板帶箔銅棒其它電線電纜、漆包線空調、家電汽車、電子、電氣建筑、水暖02期現(xiàn)市場市場回顧圖1：SHFE銅主連合約走勢（元/噸）圖2：LME3M銅價走勢（美元/噸）資料來源：文華財經、五礦期貨研究中心資料來源：文華財經、五礦期貨研究中心2月銅價延續(xù)先抑后揚走勢，月內滬銅主力合約下滑0.52%，倫銅3M下跌1.59%。中國農歷春節(jié)之前，銅價隨著中國庫存累積和權益市場下挫而回調，春節(jié)之后風險偏好回升和低加工費支撐銅價回升。當期美元指數漲0.5%，離岸人民幣貶值0.2%?；鹎榫w圖3：CFTC基金凈多持倉比例&LME銅價（美元/噸）圖4：LME投資基金多頭持倉占比資料來源：WIND、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、五礦期貨研究中心截至2月下旬，CFTC基金持倉維持凈空，凈空比例縮窄至6.8%，當月多頭增倉，空頭倉位變化不大。同期LME投資基金多頭持倉占比回升，基金看多情緒回暖。進入3月，關注中國下游復工情況、供應端變化及庫存變化對市場情緒的影響。庫存&基差圖5：三大交易所加上海保稅區(qū)銅庫存（噸）圖6：國內外銅基差（美元/噸、元/噸）資料來源：LME、上期所、COMEX、MYMETAL、五礦期貨研究中心資料來源：LME、WIND、五礦期貨研究中心截至2月底，三大交易所加上海保稅區(qū)庫存約40.0萬噸，環(huán)比增加16.8萬噸，去年同期庫存增加約8.2萬噸。當月LME庫存減少，上期所庫存大幅增加，中國保稅區(qū)和COMEX庫存亦增加。當期國內基差延續(xù)弱勢，月底現(xiàn)貨貼水約40元/噸；LME現(xiàn)貨對3月合約維持較大貼水，月底報貼水93.8美元/噸，現(xiàn)貨市場仍較疲軟。內外盤關系圖7：中國電解銅進口盈虧比例圖8：上海保稅區(qū)電解銅溢價（美元/噸）資料來源：LME、上期所、SMM、WIND、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、五礦期貨研究中心2月人民幣匯率延續(xù)貶值，春節(jié)前進口窗口關閉，節(jié)后進口虧損縮窄，當月保稅銅溢價繼續(xù)下探，進口清關需求較弱。進入3月，隨著國內需求逐漸恢復，進口清關數量有望回升。03供需分析供應-銅礦圖9：主要礦業(yè)企業(yè)2023年產量&2024年生產指引（千噸）圖10：智利銅礦產量（萬噸）資料來源：公司公告、五礦期貨研究中心資料來源：智利銅業(yè)委員會、五礦期貨研究中心根據公司財報數據，主要銅礦生產企業(yè)2024年生產指引量加總僅增加10萬噸，供應增長預期下調。智利官方數據顯示，該國1月銅礦產量環(huán)比減少，同比略微增加，數據反映出全球最大產銅國的供應仍處于偏低水平。RioTinto620.012.02.0690.070.0BHP1777.0111.06.71800.023.0Antofagasta660.614.42.2690.029.4Anglo

American826.0162.024.4760.0(66.0)FirstQuantum707.7(68.3)-8.8395.0(312.7)Freeport1910.01.00.11860.0(50.0)Southern

copper911.011.01.2936.025.0Norilsk

Nickel425.0(8.0)-1.8410.0(15.0)Teck

Resources296.025.59.4502.5206.5Codelco1325.0(120.0)-8.31353.028.0Glencore1010.0(48.0)-4.5980.0(30.0)Zijin1010.0100.011.01110.0100.0Lunding

mining315.065.426.2315.00.0MMG347.043.014.1341.5(5.5)China

Molybdenum420.0141.550.8545.0125.0加總12887.3516.512988.0100.7公司2023年產量變化變化（）2024年生產指引中值變化Vale327.074.029.2300.0(27.0)備注：產量為企業(yè)旗下控股或主要礦山產量，黃色填充部分結果為預估值，單位：千噸（第一量子礦業(yè)生產指引不包含Cobre

Panama銅礦產量）供應-銅礦圖11：中國主要港口銅精礦庫存（萬噸）圖12：進口銅精礦粗煉費TC（美元/噸）資料來源：IFIND、五礦期貨研究中心資料來源：SMM、五礦期貨研究中心2月中國主要港口銅精礦庫存觸底回升，港口現(xiàn)貨供需關系維持偏緊。加工費方面，2月進口銅精礦TC震蕩走弱，月均價跌至20.8美元/噸，銅精礦供需關系依然緊張。供應-精煉銅圖13：粗銅加工費（元/噸，美元/噸）圖14：中國主流地區(qū)冶煉酸價格（元/噸）資料來源：SMM、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、五礦期貨研究中心2月粗銅加工費總體平穩(wěn)略升，粗銅供應仍然偏緊。當月國內主流地區(qū)冶煉副產品硫酸價格低位反彈，對冶煉收入形成一定支持。供應-精煉銅圖15：中國銅冶煉企業(yè)檢修梳理（萬噸）圖16：中國精煉銅月度產量（萬噸）資料來源：SMM、百川盈孚、五礦期貨研究中心資料來源：SMM、五礦期貨研究中心2月國內銅冶煉檢修偏少，不過生產天數減少預計造成產量環(huán)比下滑。進入3月，國內銅冶煉還未進入集中檢修期，產量預計有所增加，但增幅預計受限。公司名稱粗煉產能精煉產能開始時間結束時間檢修環(huán)節(jié)影響量張家港聯(lián)合銅業(yè)0302023年10月2024年4月精煉3.6廣西金川45472023年11月2023年11月粗煉0.4楚雄滇中1502023年11月2023年12月粗煉0.0南國銅業(yè)30302023年11月-粗煉國投金城冶金10102023年12月中旬2024年1月上旬粗煉0.2葫蘆島宏躍10152024年1月底2024年2月中旬粗煉0.5中原黃金冶煉廠35402024年3月底2024年4月底粗煉中金嶺南銅業(yè)30302024年4月2024年5月粗煉恒邦股份10152024年4月2024年5月粗煉弘盛銅業(yè)40402024年4月2024年5月粗煉陽谷祥光40402024年5月2024年6月粗煉供應-再生銅圖17：中國電解銅與1#光亮銅價差（元/噸）圖18：中國再生銅制桿企業(yè)月度開工率資料來源：SMM、WIND、五礦期貨研究中心資料來源：SMM、五礦期貨研究中心2月國內精廢銅價差均值小幅擴大至1760元/噸，廢銅替代優(yōu)勢略微提高。當月再生銅制桿企業(yè)開工率環(huán)比下滑幅度較大，節(jié)后開工恢復較慢，2月底開工加速恢復。進入3月，在前期開工偏低的基礎上，廢銅桿開工率預計提升幅度較大。需求-中國圖19：中國精煉銅月度表觀消費量（萬噸）圖20：中國制造業(yè)PMI資料來源：海關總署、SMM、MYMETAL、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、五礦期貨研究中心由于基數偏低，1-2月國內精煉銅累計表觀消費量預計增長17.9%。2月財新制造業(yè)PMI微升，仍位于擴張區(qū)間，官方制造業(yè)PMI下滑，位于收縮區(qū)間，國內制造業(yè)景氣度邊際變化不大。需求-中國圖21：中國電解銅制桿企業(yè)周度開工率（

）圖22：中國電線電纜企業(yè)開工率資料來源：SMM、五礦期貨研究中心資料來源：SMM、五礦期貨研究中心2月中國精銅制桿開工率季節(jié)性走弱，春節(jié)后開工恢復偏慢，2月底開工率未恢復至春節(jié)前水平。當月國內電線電纜企業(yè)開工情況弱于預期，且低于去年同期，預計3月開工率回升，同比延續(xù)下滑。需求-中國圖23：中國銅管企業(yè)開工率圖24：中國銅板帶企業(yè)開工率資料來源：SMM、五礦期貨研究中心資料來源：SMM、五礦期貨研究中心2月銅管企業(yè)開工率預計弱于去年同期，3月空調排產同比增長，銅管開工率預計較快回升；2月銅板帶企業(yè)開工率同比、環(huán)比預計均走弱。需求-中國圖25：30大中城市商品房成交面積（萬平方米）圖26：當周日均銷量：乘用車：廠家批發(fā)（輛）資料來源：WIND、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、五礦期貨研究中心高頻數據看，春節(jié)前后房地產成交季節(jié)性偏弱；當月汽車銷售表現(xiàn)不差。需求-海外圖27：海外主要發(fā)達國家PMI圖28：全球精煉銅消費量季節(jié)性（千噸）資料來源：SMM、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、ICSG、五礦期貨研究中心2月海外主要經濟體制造業(yè)收縮速度略有加快，歐元區(qū)、日本、英國制造業(yè)PMI均環(huán)比下滑。按照ICSG數據，2023年12月全球精煉銅消費量環(huán)比下滑，同比增長約7.9%，2023年累計消費量同比增長約4.7%。04宏觀分析美聯(lián)儲政策圖29：美國失業(yè)率&職位空缺率（

）圖30：美國核心CPI同比&CPI同比（

）資料來源：WIND、五礦期貨研究中心資料來源：WIND、五礦期貨研究中心1月美國失業(yè)率環(huán)比持平、維持低位，就業(yè)市場維持偏強。當月美國通脹走弱，核心通脹維持偏高水平。由于數據仍然不弱，當前市場預期美聯(lián)儲年內首次降息的時間為5-6月。不過也要注意到，近期美國公布的消費數據普遍偏弱，體現(xiàn)了高利率對經濟的影響。美元指數&美國通脹預期圖31：美元指數圖32：LME銅價&美國