2024年護(hù)膚品行業(yè)研究報(bào)告

2024年護(hù)膚品行業(yè)研究報(bào)告目錄一、護(hù)膚品市場(chǎng) PAGEREFToc374797984\h31、護(hù)膚品行業(yè)格局 PAGEREFToc374797985\h32、高端護(hù)膚品 PAGEREFToc374797986\h53、護(hù)膚品市場(chǎng)細(xì)分 PAGEREFToc374797987\h6（1）功能細(xì)分 PAGEREFToc374797988\h8（2）抗衰老產(chǎn)品 PAGEREFToc374797989\h9（3）美白產(chǎn)品 PAGEREFToc374797990\h10二、面膜市場(chǎng) PAGEREFToc374797991\h121、市場(chǎng)規(guī)模 PAGEREFToc374797992\h122、競(jìng)爭(zhēng)格局 PAGEREFToc374797993\h133、發(fā)展趨勢(shì) PAGEREFToc374797994\h14三、手部護(hù)理市場(chǎng) PAGEREFToc374797995\h15四、兒童產(chǎn)品市場(chǎng) PAGEREFToc374797996\h171、行業(yè)格局 PAGEREFToc374797997\h172、市場(chǎng)特征 PAGEREFToc374797998\h18五、男士用品市場(chǎng) PAGEREFToc374797999\h201、行業(yè)格局 PAGEREFToc374798000\h202、渠道特征 PAGEREFToc374798001\h21一、護(hù)膚品市場(chǎng)2024年護(hù)膚品類市場(chǎng)容量達(dá)732億元，是美容及個(gè)人護(hù)理用品中最大的子行業(yè)。2024-2024年的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)15.4%，遠(yuǎn)快于美容及個(gè)人護(hù)理用品11.7%的增速。根據(jù)Euromonitor的預(yù)測(cè)，未來5年護(hù)膚品類將繼續(xù)保持10%以上的增速，預(yù)計(jì)到2024年達(dá)到近1200億元的市場(chǎng)容量。1、護(hù)膚品行業(yè)格局按照價(jià)位和目標(biāo)消費(fèi)群，護(hù)膚品大致可分為：大眾（Mass）、中檔（Masstige）、高檔（Prestige）三大類。其中大眾市場(chǎng)按照價(jià)格分類，低于20元的為大眾低端市場(chǎng)，包括美加凈、隆力奇、大寶等品牌，20-40元的為大眾中端市場(chǎng)，包括丁家宜、佳雪等品牌，而40-100元的為大眾高端市場(chǎng)，包括玉蘭油二代，旁氏等品牌，近些年迅速崛起的本土品牌相宜本草則主要是橫跨大眾中端和大眾高端兩個(gè)細(xì)分市場(chǎng)。中檔市場(chǎng)（Masstige）價(jià)位大致在100-200元，包括玉蘭油一代，歐珀萊，巴黎歐萊雅等品牌。高檔市場(chǎng)（Prestige）又可細(xì)分為高檔高端（HighPrestige）和高檔中低端（Mid-to-LowPrestige），例如蘭芝等品牌就定位于高檔中低端，而SKII,雅詩(shī)蘭黛，蘭蔻等品牌則定位于高檔高端。其中高檔市場(chǎng)（Prestige）基數(shù)相對(duì)較小，份額目前大致在25-30%左右；而中檔市場(chǎng)（Masstige）和大眾高端市場(chǎng)（HighMass）兩塊大致占了近50%的份額；大眾中端（MidMass）和大眾低端（LowMass）兩塊，價(jià)位在40元以下，大致在20%+左右的份額，但份額仍在下降。2、高端護(hù)膚品如果我們把Masstige產(chǎn)品也計(jì)入大眾護(hù)膚品，2024年大眾護(hù)膚品占護(hù)膚品整體的74%，而高端護(hù)膚品的占比則由2024年的不到20%提升到2024年的26%。根據(jù)Euromonitor的統(tǒng)計(jì)，2024年高端護(hù)膚品的市場(chǎng)容量大致為192億元，近乎是2024年的3倍，2024-2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)22%，遠(yuǎn)高于護(hù)膚品類15.4%的增長(zhǎng)。充分反映了居民收入提升后消費(fèi)升級(jí)對(duì)高端產(chǎn)品的巨大需求。預(yù)計(jì)到2024年，高端護(hù)膚品市場(chǎng)將達(dá)近400億元，未來5年仍將保持年均近15%的速度成長(zhǎng)。3、護(hù)膚品市場(chǎng)細(xì)分護(hù)膚品可細(xì)分為面部護(hù)理產(chǎn)品、身體護(hù)理產(chǎn)品、手部護(hù)理產(chǎn)品三個(gè)細(xì)分子品類。面部護(hù)理占護(hù)膚品的95.1%，2024年市場(chǎng)容量近700億元，包括：祛痘產(chǎn)品、面膜、面部清潔、面霜、唇膏、抗衰老產(chǎn)品、爽膚水/化妝水七大類。身體護(hù)理產(chǎn)品可分為緊致去脂體霜與一般用途體霜兩大類。從各細(xì)分品類來看，過去5年面膜、爽膚水/化妝水和抗衰老產(chǎn)品引領(lǐng)護(hù)膚品行業(yè)增速，5年的復(fù)合增長(zhǎng)率分別達(dá)到21.9%，19.7%和18.9%。（1）功能細(xì)分抗衰老和美白是護(hù)膚品最大的兩大功能訴求，保持了較快的增速。如果把其他功能合并成基礎(chǔ)護(hù)理功能，大致可以得出面部護(hù)理大類，抗衰老、美白和基礎(chǔ)護(hù)理三大功能的占比。（2）抗衰老產(chǎn)品抗衰老產(chǎn)品2024年市場(chǎng)容量接近200億元，在過去5年內(nèi)增長(zhǎng)了2.4倍，2024-2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)18.9%。2024年抗衰老產(chǎn)品占面部護(hù)理產(chǎn)品的28.7%，是面部護(hù)理的核心功能訴求。我們分析來看，抗衰老產(chǎn)品市場(chǎng)有著自身的特點(diǎn)：人口結(jié)構(gòu)的變換帶動(dòng)抗衰老產(chǎn)品的提升：多種人口分布趨勢(shì)帶動(dòng)了抗衰老產(chǎn)品的增長(zhǎng)，包括人口老齡化，預(yù)期壽命增長(zhǎng)等因素。消費(fèi)者在趨向在較年輕時(shí)使用抗衰老產(chǎn)品，如撫平面部皺紋的面霜。包括大眾護(hù)膚品類龍頭品牌玉蘭油提出“Hold住25歲”的定位，通過吸引輕熟年齡的消費(fèi)者（25-34歲）開始使用大眾抗衰老產(chǎn)品，從而提升抗衰老產(chǎn)品的市場(chǎng)滲透率。因此，我們可以清晰地看到抗衰老產(chǎn)品在面部護(hù)理產(chǎn)品中比重提升的趨勢(shì)明顯，而且還將繼續(xù)持續(xù)。（3）美白產(chǎn)品美白是亞洲東方女性的特有需求。美白產(chǎn)品是面部護(hù)理產(chǎn)品中的第二大具體功能訴求，2024年美白產(chǎn)品占面部護(hù)理產(chǎn)品比重為24.2%。而且美白產(chǎn)品分布在面部護(hù)理產(chǎn)品的各個(gè)子類別中，其中面膜、爽膚水/化妝水和面霜的美白產(chǎn)品比例最高，達(dá)到30%以上。美白作為中國(guó)女性最核心的功能訴求，美白產(chǎn)品占面部護(hù)理產(chǎn)品的比重逐年緩步提升，而且提升趨勢(shì)還將持續(xù)。二、面膜市場(chǎng)1、市場(chǎng)規(guī)模根據(jù)Euromonitor的統(tǒng)計(jì)，面膜品類2024年市場(chǎng)容量達(dá)59億元，2024-2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)21.9%，是護(hù)膚品各子品類中增速最快的。中國(guó)消費(fèi)者對(duì)于面膜的認(rèn)知已經(jīng)從高檔奢侈品轉(zhuǎn)為快速消費(fèi)品，面膜“大眾快消化”，滲透率迅速提升是近幾年面膜市場(chǎng)發(fā)展的主線，面膜已經(jīng)逐步成為護(hù)膚品行業(yè)的一個(gè)獨(dú)立類別。截至2024年底，中國(guó)面膜的滲透率增長(zhǎng)至29.7%。未來幾年面膜市場(chǎng)的發(fā)展邏輯將由“單一滲透率提升的驅(qū)動(dòng)”向“滲透率提升和使用頻次提升的雙輪驅(qū)動(dòng)”，消費(fèi)者使用面膜的頻次也顯著提高，對(duì)面膜的認(rèn)識(shí)也越來越成熟。隨著消費(fèi)者對(duì)面膜認(rèn)識(shí)逐步深化，對(duì)品類的認(rèn)同度在加強(qiáng)，護(hù)膚品面膜化也成為一種潮流。比如深層清潔面膜的推出，是洗面奶向面膜的衍化；蘭芝的睡眠面膜，本質(zhì)上也是一種晚霜?；谝陨峡紤]，面膜品類仍將繼續(xù)保持較快成長(zhǎng)速度，Euromonitor預(yù)計(jì)到2024年，面膜市場(chǎng)將增長(zhǎng)近1倍到113億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)達(dá)13.6%。2、競(jìng)爭(zhēng)格局面膜市場(chǎng)目前參與的主體，主要有兩大類，一類是全系列的化妝品品牌，比如玉蘭油，歐萊雅，F(xiàn)ancl等，本土的有佰草集，相宜本草等品牌；另一類是專業(yè)面膜品牌，比如美即、我的美麗日記、維肌泉、可采等品牌。面膜行業(yè)的格局，如果以單片計(jì)價(jià)，可分為五類：奢侈品、高質(zhì)品、標(biāo)準(zhǔn)品、物美價(jià)廉品和低價(jià)品。不同的品牌根據(jù)自身的定位和目標(biāo)人群，選擇在不同的細(xì)分市場(chǎng)上進(jìn)行角逐。比如行業(yè)龍頭品牌美即，目標(biāo)人群25-30歲，以青年女性為主，選擇在高質(zhì)品和標(biāo)準(zhǔn)品市場(chǎng)；而近些年風(fēng)風(fēng)火火的我的美麗日記，定位人群大致在18-24歲，年輕偏女孩，比較清爽，不會(huì)強(qiáng)調(diào)精華液，價(jià)格帶反映則有所不同，屬于物美價(jià)廉型。從行業(yè)品牌排名來看，2024年前玉蘭油是行業(yè)第一名，隨后大致是美即和相宜本草；2024年美即品牌躍居第一名，隨后大致是相宜本草和玉蘭油；2024年格局基本一致，而我的美麗日記發(fā)展迅速，躍居行業(yè)前三。3、發(fā)展趨勢(shì)我們對(duì)于面膜行業(yè)的判斷是：行業(yè)仍將保持較快增速成長(zhǎng)，從行業(yè)趨勢(shì)來看是參與者越來越正規(guī)軍化，雜牌會(huì)越來越少；但同時(shí)未來2-3年面膜市場(chǎng)也面臨洗牌，目前還不是太穩(wěn)定的格局，這2-3年將決定品類里誰(shuí)是老大，而后行業(yè)格局將趨于穩(wěn)定化。三、手部護(hù)理市場(chǎng)根據(jù)Euromonitor統(tǒng)計(jì)，手部護(hù)理品類2024年的市場(chǎng)容量接近10億，2024-2024年的復(fù)合增長(zhǎng)率為14.1%。從行業(yè)格局而言，大致可分為大流通渠道產(chǎn)品和商場(chǎng)專柜/專賣店渠道產(chǎn)品。其中大流通渠道包括大眾（Mass）定位和中檔定位（Masstige）兩類。大流通渠道而言，行業(yè)前三名都是大眾定位的品牌，美加凈是行業(yè)龍頭，市場(chǎng)占有率大致在16%左右，隆力奇和妮維雅為行業(yè)第二、第三名，隆力奇市場(chǎng)份額大致在10%左右，妮維雅大致在8-9%左右。其他如東洋之花、相宜本草、大寶等品牌近年來在手霜領(lǐng)域提升較快。商場(chǎng)專柜及專賣店渠道是高檔產(chǎn)品的領(lǐng)域，目前歐舒丹和Julique等品牌表現(xiàn)不錯(cuò)。根據(jù)Euromonitor的統(tǒng)計(jì)，2024年高端手霜占比提升至8%，過去5年的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)22.3%，遠(yuǎn)快于大眾手霜的13.6%的增速。我們分析來看，手霜市場(chǎng)有著自身的特點(diǎn)：手霜市場(chǎng)相對(duì)類別較小，在護(hù)膚品種屬于較小的細(xì)分市場(chǎng)。功能訴求主要可分為滋潤(rùn)補(bǔ)水、軟化角質(zhì)、修復(fù)活膚等基本訴求，消費(fèi)者以解決基本問題為主。手霜市場(chǎng)目前的滲透率相對(duì)較低，大致在30-40%左右。主要原因是很多消費(fèi)者仍然在使用面霜涂手，因此無論從滲透率還是市場(chǎng)容量，相比面霜、潔面乳是一個(gè)小容量。但隨著消費(fèi)習(xí)慣的改變，手霜市場(chǎng)的增長(zhǎng)可期。從發(fā)展趨勢(shì)而言，手霜市場(chǎng)從量而言預(yù)計(jì)不會(huì)有兩位數(shù)的增長(zhǎng)，但是有消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)，會(huì)相對(duì)往高端發(fā)展，價(jià)值額的增速可觀。根據(jù)Euromonitor的預(yù)計(jì)，手霜市場(chǎng)仍將保持較快增長(zhǎng)，到2024年，手霜市場(chǎng)容量將近15億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為11.4%。四、兒童產(chǎn)品市場(chǎng)根據(jù)Euromonitor統(tǒng)計(jì)，兒童品類2024年的市場(chǎng)容量接近50億，2024-2024年的復(fù)合增長(zhǎng)率為15.1%，遠(yuǎn)快于美容和個(gè)人護(hù)理用品市場(chǎng)11.7%的增速。1、行業(yè)格局兒童產(chǎn)品市場(chǎng)可以分為嬰童產(chǎn)品（3歲以下）和幼童產(chǎn)品（3歲以上）兩類。其中嬰童市場(chǎng)主要以美國(guó)強(qiáng)生和日韓系品牌為主，而幼童市場(chǎng)的領(lǐng)軍品牌包括：郁美凈，可蒙孩兒面，青蛙王子，噯呵等品牌。從價(jià)格定位來看，2024年高端兒童產(chǎn)品占比約9%，但增速非?？欤?024-2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)31.4%，遠(yuǎn)快于大眾產(chǎn)品的13.9%的增速。2、市場(chǎng)特征我們分析來看，兒童產(chǎn)品市場(chǎng)呈現(xiàn)了自身的一些特征：兒童產(chǎn)品的增速很快，成長(zhǎng)性好：特別是隨著人口高峰的到來，迎來兒童產(chǎn)品的需求快速提升。同時(shí)，隨著消費(fèi)升級(jí)，兒童產(chǎn)品的滲透率提升迅速，目前的滲透率預(yù)計(jì)在50%左右。從兒童產(chǎn)品的渠道結(jié)構(gòu)來看，呈現(xiàn)了和成人產(chǎn)品差異化的特征：網(wǎng)購(gòu)的比重達(dá)13.7%，是美容和個(gè)人護(hù)理用品各品類中占比最高的，兒童產(chǎn)品特有的母嬰商店渠道占比也較高，達(dá)5.9%，而傳統(tǒng)渠道中的百貨商場(chǎng)占比較小。渠道結(jié)構(gòu)也反映了兒童產(chǎn)品獨(dú)特的消費(fèi)習(xí)慣。兒童產(chǎn)品對(duì)于安全性的要求極高：這是由于兒童產(chǎn)品的獨(dú)特人群所決定的，因此安全性是消費(fèi)購(gòu)買決策中的第一位因素，任何品牌若在這點(diǎn)上存在疏漏，不僅僅是對(duì)銷售的影響，更是對(duì)品牌有致命性的傷害。根據(jù)Euromonitor的預(yù)計(jì)，兒童產(chǎn)品市場(chǎng)仍將保持較快增長(zhǎng)，到2024年，兒童產(chǎn)品市場(chǎng)容量將近百億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為14%。五、男士用品市場(chǎng)在寶潔收購(gòu)吉列，歐萊雅，玉蘭油等品牌紛紛推出男士系列化妝品后，男士化妝品領(lǐng)域的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐步加劇，但是反過來各大品牌的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)際上推動(dòng)了該領(lǐng)域的發(fā)展，對(duì)于男士化妝品消費(fèi)者而言也得到了前所未有的教育和接觸，導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)逐步成型。近幾年男士化妝品行業(yè)一直保持著20%以上的快速發(fā)展，近乎所有男士化妝品品牌都在享受行業(yè)快速擴(kuò)張帶來的快樂。根據(jù)Euromonitor統(tǒng)計(jì)，男士品類2024年的市場(chǎng)容量達(dá)55億，2024-2024年的復(fù)合增長(zhǎng)率為24.4%，遠(yuǎn)快于美容和個(gè)人護(hù)理用品市場(chǎng)11.7%的增速，是所有子品類中增速最快的。1、行業(yè)格局目前男士產(chǎn)品按照銷售規(guī)模劃分，第一集團(tuán)軍是歐萊雅、妮維雅和曼秀雷敦，規(guī)模大致在5億以上。第二集團(tuán)軍包括：高夫、碧歐泉、卡尼爾、玉蘭油男士。其中上海家化旗下的高夫是專業(yè)男士品牌。男士產(chǎn)品市場(chǎng)處于快速擴(kuò)張期，某種程度上，第一集團(tuán)的品牌承擔(dān)著行業(yè)培育和消費(fèi)者教育的功能。2、渠道特征男士產(chǎn)品目前的核心渠道為傳統(tǒng)的大流通渠道和百貨商場(chǎng)渠道，渠道結(jié)構(gòu)間于護(hù)膚品（更倚重百貨商場(chǎng)）和大流通產(chǎn)品（如洗發(fā)水、沐浴露等更側(cè)重大賣場(chǎng)和超市）之間。這也是由男士品類目前的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)所決定的。我們分析來看，男士產(chǎn)品市場(chǎng)呈現(xiàn)了自身的一些特征：男士產(chǎn)品的增速很快，成長(zhǎng)性好：目前男士護(hù)膚品占女士品類的比重很小，尚未個(gè)位數(shù)，而從成熟市場(chǎng)來看男士護(hù)膚品一般占女士的20%左右。因此行業(yè)成長(zhǎng)的空間巨大。而推動(dòng)男士品類增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力為滲透率的提升，目前的滲透率非常低，我們預(yù)計(jì)不到15%。從消費(fèi)習(xí)慣而言，男士化妝品對(duì)品牌的關(guān)注度在諸多特征中遙遙領(lǐng)先，而護(hù)膚產(chǎn)品、價(jià)格、市場(chǎng)活動(dòng)等因素對(duì)男士化妝品影響不大。因此，在目前的階段，男士護(hù)膚品的業(yè)績(jī)與品牌記憶度成強(qiáng)烈的正向相關(guān)性。通過男士化妝品用途關(guān)注度調(diào)查，我們注意到男士護(hù)膚產(chǎn)品仍以關(guān)注潔面清潔為主，但同時(shí)多元化的訴求趨勢(shì)也在逐步形成。對(duì)于護(hù)膚意識(shí)剛剛覺醒的廣大中國(guó)男性而言，護(hù)膚意識(shí)目前仍主要停留在“把臉洗干凈”的階段，但中國(guó)男性對(duì)于化妝品的意識(shí)正在不斷發(fā)展及提升中，“面部護(hù)理“的意識(shí)關(guān)注度提高明顯。因此產(chǎn)品升級(jí)或?qū)⑹悄惺慨a(chǎn)品下一波的驅(qū)動(dòng)因素。男士產(chǎn)品市場(chǎng)仍將保持較快增長(zhǎng)，到2024年，預(yù)計(jì)男士產(chǎn)品市場(chǎng)容量將近百億元。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報(bào)告2024年3月目錄一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體 4二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值 52、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價(jià)值重估 101、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估 113、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價(jià)值評(píng)估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營(yíng)商的WACC計(jì)算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)一些行政審批權(quán)限下放到省級(jí)單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級(jí)新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對(duì)廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測(cè)和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級(jí)廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國(guó)務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國(guó)發(fā)5號(hào)文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專門針對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場(chǎng)主體，組建國(guó)家級(jí)有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國(guó)家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國(guó)的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。隨著國(guó)家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長(zhǎng)張海濤出任虛職——中國(guó)廣播電視協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會(huì)縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)主體、競(jìng)爭(zhēng)的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報(bào)資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對(duì)總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國(guó)家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財(cái)政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺(tái)、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺(tái)的搭建費(fèi)用。3、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體隨著我國(guó)文化體制改革的推進(jìn)，文化市場(chǎng)領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的主體——省級(jí)文化運(yùn)營(yíng)單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級(jí)廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位成為市場(chǎng)的主體，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢(shì)必會(huì)影響地方政府對(duì)有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動(dòng)視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶的收入相對(duì)穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營(yíng)商的用戶的理論價(jià)值（即上市有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風(fēng)險(xiǎn)利率選取中國(guó)3年期國(guó)債收益率3.06%，按照我們的計(jì)算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達(dá)578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費(fèi)節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計(jì)算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費(fèi)用戶和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價(jià)值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達(dá)到109萬戶，高清互動(dòng)電視用戶達(dá)到24萬戶，付費(fèi)節(jié)目用戶達(dá)到4.6萬戶，寬帶用戶達(dá)到33萬戶。高清互動(dòng)年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計(jì)算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計(jì)算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長(zhǎng)和高清互動(dòng)電視收費(fèi)用戶增長(zhǎng)，有線電視的用戶的增長(zhǎng)有限，目前主要關(guān)注在高清互動(dòng)電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計(jì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計(jì)算，2023年歌華有線的理論價(jià)值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動(dòng)范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價(jià)值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒有提價(jià)預(yù)期，高清互動(dòng)電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動(dòng)范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場(chǎng)的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長(zhǎng)乏力，高清互動(dòng)電視是公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動(dòng)范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價(jià)值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時(shí)尚有模擬用戶142萬戶.同時(shí)公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價(jià)值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價(jià)值。三、整合中的用戶價(jià)值重估1、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國(guó)有股東，占28.8%，公司注冊(cè)資本是68億元，省廣電總臺(tái)控股，其中省臺(tái)出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個(gè)省轄市廣播電視臺(tái)以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國(guó)安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時(shí)江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價(jià)值計(jì)算方法，WACC值取10%，整合時(shí)江蘇有線的價(jià)值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊(cè)資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價(jià)值的方法進(jìn)行用戶的價(jià)值評(píng)估。江蘇有線的資產(chǎn)評(píng)估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個(gè)方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評(píng)估，結(jié)果出來后，與各個(gè)股東的實(shí)際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長(zhǎng)陳夢(mèng)娟在第二屆中國(guó)廣電行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)年會(huì)暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達(dá)到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個(gè)縣（市）級(jí)廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)網(wǎng)內(nèi)用戶達(dá)到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動(dòng)電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財(cái)政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個(gè)別省市相對(duì)最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會(huì)選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財(cái)政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評(píng)估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價(jià)值評(píng)估。對(duì)于目前的省網(wǎng)來說有動(dòng)力加快以低于用戶價(jià)值的價(jià)格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時(shí)獲得資產(chǎn)的溢價(jià)。第二步：對(duì)于沒有進(jìn)入省網(wǎng)的用戶資源進(jìn)行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購(gòu)的方式，廣電資產(chǎn)的評(píng)估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價(jià)值評(píng)估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶價(jià)值兩種方案進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)上市公司利用自身的資本優(yōu)勢(shì)參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價(jià)參股也會(huì)提升公司的價(jià)值。在整合的過程中，對(duì)于上市公司的價(jià)值重估，一方面本身用戶價(jià)值的重估，例如自身用戶的價(jià)值沒有被市場(chǎng)所認(rèn)可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對(duì)價(jià)中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價(jià)值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購(gòu)價(jià)值）整合有線用戶，提升公司的價(jià)值（折價(jià)收購(gòu)的狀況）按照這個(gè)投資的邏輯，我們主要關(guān)注自身價(jià)值提升的標(biāo)的廣電網(wǎng)絡(luò)，目前市值只有理論用戶價(jià)值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進(jìn)行二次資產(chǎn)整合，同時(shí)整合價(jià)格600元/戶，公司折價(jià)整合有利于公司的價(jià)值提升。3、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達(dá)擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評(píng)估也體現(xiàn)了上市公司折價(jià)收購(gòu)有線用戶資源。由于評(píng)估時(shí)點(diǎn)為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，計(jì)算的理論用戶價(jià)值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺(tái)的數(shù)字電視提價(jià)方案（烏魯木齊、昌吉收費(fèi)提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價(jià)后的價(jià)格，新疆有線用戶價(jià)值為48.20億元，前后平均為37.95億元，基本上與第三方評(píng)估的值相同。如果利用2020年數(shù)據(jù)計(jì)算。新疆有線價(jià)值更高，總體上電廣傳媒實(shí)現(xiàn)了用戶價(jià)值的折價(jià)投資。公司控股子公司——華豐達(dá)有線網(wǎng)絡(luò)控股有限公司以現(xiàn)金8000萬元通過"收購(gòu)+增資"的方式獲取西寧數(shù)字電視信息網(wǎng)絡(luò)有限公司49%股權(quán)。其中，華豐達(dá)以現(xiàn)金2000萬元收購(gòu)西寧公司17.09%的股權(quán)，同時(shí)以現(xiàn)金6000萬元向西寧公司增資擴(kuò)股。收購(gòu)和增資完成后，