我國(guó)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)研究

PAGEPAGEIII房地產(chǎn)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)控制研究摘要：在我國(guó)，房地產(chǎn)業(yè)理應(yīng)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)，從房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展歷史來(lái)看，房地產(chǎn)業(yè)具有與其他產(chǎn)業(yè)完全不同的特點(diǎn)，如價(jià)值收益大、建設(shè)周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高。因此，近年來(lái)，中國(guó)也出現(xiàn)了類似桂圓集團(tuán)的局面。而萬(wàn)科地產(chǎn)這樣一個(gè)大型企業(yè)集團(tuán)，但房地產(chǎn)行業(yè)的整體發(fā)展并非一帆風(fēng)順。但是我國(guó)房地產(chǎn)基金市場(chǎng)成熟度較國(guó)外的同等市場(chǎng)而言較低，再加上國(guó)內(nèi)監(jiān)管法律的不同，房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)并沒(méi)有完全發(fā)揮。文章首先闡述房地產(chǎn)基金、風(fēng)險(xiǎn)管理及房地產(chǎn)基金風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)理論知識(shí)，并以F市LH項(xiàng)目為例，在對(duì)案例公司LH項(xiàng)目基本情況、股權(quán)結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)情況等進(jìn)行介紹的基礎(chǔ)上，設(shè)計(jì)LH項(xiàng)目基金方案；接著通過(guò)對(duì)案例公司LH項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別，運(yùn)用層次分析法對(duì)LH項(xiàng)目基金風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估；最后在前文分析的基礎(chǔ)上提出案例公司LH項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，希望能對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的融資方案起到一定的借鑒作用。關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)；基金投資；風(fēng)險(xiǎn)控制

目錄第1章緒論 11.1研究背景及意義 11.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀 11.2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀 11.2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀 2第2章房地產(chǎn)基金及風(fēng)險(xiǎn)控制相關(guān)概述 32.1房地產(chǎn)基金概述 32.1.1房地產(chǎn)基金的概念 32.1.2房地產(chǎn)基金的特點(diǎn) 42.1.3房地產(chǎn)基金的運(yùn)作模式 42.2風(fēng)險(xiǎn)管理概述 52.2.1風(fēng)險(xiǎn)管理的含義 52.2.2風(fēng)險(xiǎn)管理的內(nèi)容 6第3章案例公司LH項(xiàng)目基金方案設(shè)計(jì)概況 83.1項(xiàng)目公司背景分析 83.1.1項(xiàng)目公司基本情況 83.1.2項(xiàng)目公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 83.1.3項(xiàng)目公司財(cái)務(wù)情況 93.2案例公司LH項(xiàng)目基金方案設(shè)計(jì) 163.2.1投資項(xiàng)目概況 163.2.2LH項(xiàng)目基金方案設(shè)計(jì) 183.2.3LH項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制措施 19第4章案例公司LH項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制措施 214.1加強(qiáng)基金公司內(nèi)控制度 214.2完善風(fēng)險(xiǎn)披露制度 224.3減少基金資金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn) 224.4加大房地產(chǎn)基金的創(chuàng)新 234.5培養(yǎng)房地產(chǎn)基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)人才 26結(jié)論 27參考文獻(xiàn) 28PAGE18第1章緒論1.1研究背景及意義隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展越來(lái)越快，經(jīng)過(guò)高速發(fā)展的十年黃金期，房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)逐步成為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)。房地產(chǎn)資本化程度的高低在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件日趨成熟的前提下，往往被作為一個(gè)重要的標(biāo)準(zhǔn)用以評(píng)價(jià)該行業(yè)發(fā)展程度高低。房地產(chǎn)基金是基金公司集合資金業(yè)務(wù)順利發(fā)展的主要前提，是我國(guó)金融業(yè)的重要組成部分之一。房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展離不開(kāi)資金的支持，也就是說(shuō)，房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)資本密集型行業(yè)，而資金對(duì)于房地產(chǎn)來(lái)說(shuō)，就像心臟一樣，在房地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)的運(yùn)作過(guò)程中不斷提供血液。然而，在融資渠道方面，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)面臨著太多的制約和困難。在房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道中，銀行信貸具有絕對(duì)的話語(yǔ)權(quán)，最終導(dǎo)致銀行信貸放松，相關(guān)政策和信貸要求將對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生重大影響。這導(dǎo)致中國(guó)房地產(chǎn)資本化水平較低。長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)一直把房地產(chǎn)業(yè)作為實(shí)現(xiàn)國(guó)家宏觀調(diào)控目標(biāo)的重要手段，通過(guò)多種形式不斷加大調(diào)控政策的手段和力度。一方面，它在很大程度上提出了限制購(gòu)房者購(gòu)買和貸款的政策，另一方面，它在很大程度上減少了住房供應(yīng)。房地產(chǎn)行業(yè)在進(jìn)行融資的方式和渠道上所承受的壓力將越來(lái)越大，渠道不斷變小，融資的形勢(shì)也越來(lái)越嚴(yán)峻。因此，各房地產(chǎn)企業(yè)當(dāng)前需要面臨的最重要的任務(wù)就是改良和創(chuàng)新房地產(chǎn)企業(yè)的融資模式。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀在國(guó)外，房地產(chǎn)基金已經(jīng)發(fā)展了相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，并形成了以房地產(chǎn)基金投資基金（RealEstateInvestmentTrusts簡(jiǎn)稱為REITs）為主的投資體系。作為當(dāng)前國(guó)際上最流行的一種投資工具，REITs從1960年于美國(guó)誕生后，經(jīng)過(guò)40多年的發(fā)展，已經(jīng)在全球范圍內(nèi)生根萌芽，其中很大一部分原因就是全球房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮。由于REITs在國(guó)外發(fā)展非常迅速，目前，已經(jīng)受到學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注，關(guān)于REITs風(fēng)險(xiǎn)管理的研究越來(lái)越多，具體的研究成果可總結(jié)如下：Webb、Maheshwari和Chaudhr（2004）聯(lián)合發(fā)表了著作REITSandIdiosyncraticRisk，他們?cè)跁?shū)中描述了房地產(chǎn)投資基金基金的各種風(fēng)險(xiǎn)因素，并采用定性和定量相結(jié)合的方法，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)形成的原因和相互影響進(jìn)行了闡述，同時(shí)還對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行細(xì)分，從中找出基于風(fēng)險(xiǎn)的投資回報(bào)情況。這也加快了學(xué)術(shù)界研究房地產(chǎn)投資基金風(fēng)險(xiǎn)管理的進(jìn)程。RichardImperia（2012）注重理論與實(shí)務(wù)相結(jié)合，從運(yùn)作模式和投資原則兩方面對(duì)房地產(chǎn)基金進(jìn)行了詳細(xì)的研究，通過(guò)房地產(chǎn)基金各種融資模式對(duì)房地產(chǎn)基金風(fēng)險(xiǎn)管理有關(guān)理論進(jìn)行闡述。國(guó)外長(zhǎng)期實(shí)踐中，基金顯示了自己獨(dú)特的優(yōu)越性，主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：（1）長(zhǎng)期規(guī)劃。基金適合于長(zhǎng)期規(guī)劃的財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移與財(cái)產(chǎn)管理。（2）彈性空間。基金設(shè)立方式多樣化；基金財(cái)產(chǎn)多元化；基金目的自由化；基金品種繁多，應(yīng)用廣泛；（3）能夠切實(shí)保障受益人的利益?；鹭?cái)產(chǎn)具有獨(dú)立性的特質(zhì)，使得基金財(cái)產(chǎn)免于委托人或受托人的債權(quán)人所追索，從而賦予受益人對(duì)基金財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先于委托人或受托人的債權(quán)人的權(quán)利。文章的第二部分從基金行業(yè)、基金機(jī)構(gòu)和基金產(chǎn)品三個(gè)層次對(duì)中國(guó)基金業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行了分析。1.2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀在國(guó)內(nèi)，房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)發(fā)展時(shí)間還很短，關(guān)于REITS,目前還沒(méi)有形成相應(yīng)的制度規(guī)范，由于稅收和市場(chǎng)等因素的限制，REITS發(fā)展更加緩慢。2001年10月，我國(guó)頒布實(shí)施了《中華人民共和國(guó)基金法》，2003年10月29日，我國(guó)又出臺(tái)了《中華人民共和國(guó)證券投資基金法》，到了2007年6月1日，我國(guó)又對(duì)《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》進(jìn)行了修訂，自此，我國(guó)的REIT法律規(guī)范體系基本形成，但是在REITs專項(xiàng)法律方面，依然落后，《產(chǎn)業(yè)基金法》等行業(yè)法律制度基本沒(méi)有出臺(tái)。商業(yè)房地產(chǎn)的快速發(fā)展催生了REITs,這也是其存在的基礎(chǔ)，由于市場(chǎng)環(huán)境的復(fù)雜性，物業(yè)經(jīng)營(yíng)管理、基金管理和資本市場(chǎng)相互作用相互影響，這些市場(chǎng)的逐漸成熟為REITs的誕生奠定了基礎(chǔ)。當(dāng)前，中國(guó)的市場(chǎng)體系還不夠完善，還需要經(jīng)歷一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期的培育期。REITs的管理和運(yùn)行與稅收政策息息相關(guān)，投資的收益和回報(bào)也會(huì)根據(jù)投資和經(jīng)營(yíng)成本的變化發(fā)生相應(yīng)的改變。根據(jù)我們目前的稅收制度，REITs承受了較重的稅收負(fù)擔(dān)，國(guó)家也沒(méi)有出臺(tái)相應(yīng)的扶持政策，所以REITs的發(fā)展非常艱難。

第2章房地產(chǎn)基金及風(fēng)險(xiǎn)控制相關(guān)概述2.1房地產(chǎn)基金概述2.1.1房地產(chǎn)基金的概念財(cái)產(chǎn)基金在我國(guó)很少，我國(guó)房地產(chǎn)基金大多數(shù)是房地產(chǎn)資金基金。房地產(chǎn)資金基金是指投資者將自己合法擁有的資金進(jìn)行投資并參與到房地產(chǎn)基金計(jì)劃，基金機(jī)構(gòu)為了實(shí)現(xiàn)投資者的特定目的或利益，將資金投資到房地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)或房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)的資金管理方式。關(guān)于基金資金的運(yùn)用方式，基金當(dāng)事人可以在基金合同中進(jìn)行約定，可以為貸款、股權(quán)投資或權(quán)益投資等方式。此外，根據(jù)房地產(chǎn)資金的來(lái)源，又可以將房地產(chǎn)基金分為單一資金基金和集合資金基金。單一資金基金，顧名思義，是指資金只來(lái)源于一個(gè)委托人的基金。集合資金基金則是指將多個(gè)委托人的資金集中在一個(gè)房地產(chǎn)基金計(jì)劃中并進(jìn)行房地產(chǎn)投資的基金。2.1.2房地產(chǎn)基金的特點(diǎn)房地產(chǎn)基金首要體現(xiàn)在靈活性、獨(dú)力性、效益性，也越來(lái)越遭到開(kāi)發(fā)商的親賴。房地產(chǎn)基金近年來(lái)開(kāi)展迅速，為房地產(chǎn)公司供給了更廣的融資途徑，緩解了房地產(chǎn)職業(yè)資金流相對(duì)嚴(yán)重的疑問(wèn)。（1）獨(dú)立性：首要體現(xiàn)在基金產(chǎn)業(yè)的獨(dú)立性上，基金產(chǎn)業(yè)獨(dú)立于托付人、受托人、受益人，使得基金產(chǎn)業(yè)可以在關(guān)閉安全的環(huán)境下不受干涉地靈活運(yùn)用，基金產(chǎn)業(yè)的獨(dú)立性和受托人（基金公司）以所有者名義辦理基金產(chǎn)業(yè)，然后最大極限完成財(cái)富的增值保值。（2）靈活性：房地產(chǎn)基金融資形式的靈活性，可以防止銀行在借貸時(shí)限制融資人，如只開(kāi)發(fā)貸款、滿足二次開(kāi)發(fā)資格、取得四張證書(shū)等。房地產(chǎn)基金拓寬了開(kāi)發(fā)商的融資渠道，使其資本活動(dòng)更加豐富。在銀行信貸緊縮的情況下（從2010年開(kāi)始），開(kāi)發(fā)商通常與基金公司合作，以獲得土地征用和啟動(dòng)前成本的資金。在達(dá)到銀行發(fā)展貸款條件后，向銀行申請(qǐng)貸款，大大提高了開(kāi)發(fā)商資金的杠桿率。2.1.3房地產(chǎn)基金的運(yùn)作模式（1）債權(quán)類型：債權(quán)類型是我國(guó)運(yùn)用最廣泛的房地產(chǎn)基金運(yùn)作模式?；鹜顿Y公司發(fā)起設(shè)立集合基金計(jì)劃，籌集非特定投資者的委托資金，按照基金合同的約定向目標(biāo)項(xiàng)目和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商提供基金貸款?；鸸径ㄆ谙蜷_(kāi)發(fā)商收取貸款利息，基金計(jì)劃期滿需要收回本金。作為基金計(jì)劃的受益者，受益者可以分期受益，計(jì)劃到期后，可以收回本金。（2）股權(quán)類型：按照基金合同的規(guī)定，同時(shí)追加回股權(quán)投資協(xié)議。根據(jù)購(gòu)買條款，項(xiàng)目公司或相關(guān)第三方應(yīng)在一定時(shí)間后以現(xiàn)金溢價(jià)回購(gòu)基金投資公司持有的股權(quán)?；鸸緫?yīng)當(dāng)保證定期向投資者支付收益，并在基金計(jì)劃到期時(shí)支付本金。（3）混合型：隨著市場(chǎng)發(fā)展和金融創(chuàng)新的加快，房地產(chǎn)基金領(lǐng)域存在一種混合型投資模式，將債權(quán)與權(quán)益相結(jié)合。這種模式既保留了債權(quán)權(quán)益基金的基本特征和優(yōu)勢(shì)，又具有“資金池+項(xiàng)目池”的特點(diǎn)。通過(guò)靈活的方案設(shè)計(jì)和復(fù)雜的經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)了投資目標(biāo)，突出了非定向投資和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的經(jīng)營(yíng)理念。2.2風(fēng)險(xiǎn)管理概述2.2.1風(fēng)險(xiǎn)管理的含義一般來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)管理可以理解為一種企業(yè)管理職能。管理的對(duì)象是人力資源、信息技術(shù)等組織及其成員作為企業(yè)軟資源。通過(guò)管理主體，對(duì)管理對(duì)象的現(xiàn)實(shí)和未來(lái)、明顯和潛在風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)、測(cè)量、預(yù)測(cè)和分析，并考慮了物種。這是不確定性和限制性的。在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后，有必要提出一個(gè)決策方案，或如何運(yùn)用各種技術(shù)，以較低的成本獲得更多的收益或更少的損失。面對(duì)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)是未來(lái)不確定性對(duì)其目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的影響。企業(yè)要實(shí)現(xiàn)既定目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)股東預(yù)期收益，就必須做好風(fēng)險(xiǎn)管理。綜合風(fēng)險(xiǎn)管理是當(dāng)代風(fēng)險(xiǎn)管理的最佳實(shí)踐。本文所說(shuō)的全面風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)管理是一種意義，都是指現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理。從這個(gè)意義上說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)管理是將企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)控制在企業(yè)戰(zhàn)略確定的范圍內(nèi)，為企業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)提供合理保障的過(guò)程、方法和制度。2.2.2風(fēng)險(xiǎn)管理的內(nèi)容風(fēng)險(xiǎn)分析就是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，并以此為基礎(chǔ)合理地使用多種管理方法、技術(shù)和手段對(duì)投資活動(dòng)涉及的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的控制，通過(guò)主動(dòng)采取行動(dòng)，創(chuàng)造條件，盡量擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)事件的有利結(jié)果，妥善地處理風(fēng)險(xiǎn)事故造成的不利后果，以最少的成本保證安全、可靠的實(shí)現(xiàn)投資收益的總目標(biāo)。（1）風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)分析的第一步是風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別。風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別首先要弄清投資活動(dòng)的組成、各變數(shù)的性質(zhì)和相互間的關(guān)系、投資活動(dòng)與環(huán)境之間的關(guān)系等；在此基礎(chǔ)上利用系統(tǒng)的、有章可循的步驟和方法查明對(duì)投資可能形成風(fēng)險(xiǎn)的諸項(xiàng)事項(xiàng)。在這個(gè)過(guò)程中，要查明投資活動(dòng)在哪些方面、哪些地方、什么時(shí)候可能會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題，哪些地方潛藏著風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別后，一般都要?jiǎng)澐譃椴煌念愋鸵员氵M(jìn)行后續(xù)的分析。（2）風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估就是估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)、估算風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的概率及其后果的大小，以減少投資活動(dòng)計(jì)量的不確定性。風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)時(shí)必須做到：（1）確定投資活動(dòng)變數(shù)的數(shù)值和計(jì)量這些變數(shù)的標(biāo)度。（2）查明投資過(guò)程中各種事件的各種各樣后果以及它們之間的因果關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估有主觀和客觀兩種。客觀的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)以歷史數(shù)據(jù)和資料為依據(jù)；主觀的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)無(wú)歷史數(shù)據(jù)和資料可參照，靠的是人的經(jīng)驗(yàn)和判斷。一般情況下這兩種估計(jì)都要做。（3）風(fēng)險(xiǎn)控制在風(fēng)險(xiǎn)分析之后，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)做出管理。一般有規(guī)劃、控制和監(jiān)督三個(gè)階段。規(guī)劃階段包括兩個(gè)方面的內(nèi)容：第一，決策者針對(duì)投資面對(duì)的形勢(shì)選定行動(dòng)方案。一經(jīng)選定，就要制定執(zhí)行這一行動(dòng)方案的計(jì)劃。第二，選擇適合于已選定行動(dòng)路線的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略。這一期間，還要選定監(jiān)督風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略的措施，并確定規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)可能需要哪些應(yīng)急資源。最后，還要考慮在監(jiān)督期間出現(xiàn)意外時(shí)如何保證風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略正常發(fā)揮作用。風(fēng)險(xiǎn)控制就是實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略的計(jì)劃。該計(jì)劃的內(nèi)容就是在必要時(shí)向投資標(biāo)的提供必要的資源。有時(shí)還要修改原有的投資計(jì)劃，隨時(shí)對(duì)投資的費(fèi)用和進(jìn)度重新估算，并采取相應(yīng)的糾正步驟。風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督是在決策付諸實(shí)施之后進(jìn)行的。其目的是查明決策的結(jié)果是否與預(yù)期的相同。風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督時(shí)要找出細(xì)化和改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理計(jì)劃的機(jī)會(huì)，并加強(qiáng)與決策者的溝通，把信息反饋給有關(guān)決策者。如果發(fā)現(xiàn)已做出的決策是錯(cuò)的，則必須盡早采取糾正行動(dòng)。但頻繁的改變計(jì)劃會(huì)浪費(fèi)許多寶貴的資源，大大增加投資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。目前，風(fēng)險(xiǎn)管理的過(guò)程不僅僅是單一的風(fēng)險(xiǎn)分析和風(fēng)險(xiǎn)控制的過(guò)程，而是一個(gè)變化循環(huán)的過(guò)程。這個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程主要包括以下幾個(gè)步驟：（1）建立綜合信息框架；（2）風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估；（3）制定風(fēng)險(xiǎn)戰(zhàn)略規(guī)劃；（4）制定風(fēng)險(xiǎn)管理解決方案；（5）實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理解決方案；（6）監(jiān)控改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理的過(guò)程；（7）貫穿于整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)程的信息溝通。第3章案例公司LH項(xiàng)目基金方案設(shè)計(jì)概況3.1項(xiàng)目公司背景分析3.1.1項(xiàng)目公司基本情況LH項(xiàng)目公司旗下原全資子公司——浙江翌成投資管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱“翌成投資”）于2015年6月26日以92,551.47萬(wàn)元競(jìng)得位于德清縣舞陽(yáng)街道的地塊（以下簡(jiǎn)稱“標(biāo)的項(xiàng)目”）。翌成投資于2015年6月28日與德清縣國(guó)土資源局簽署了成交確認(rèn)書(shū)和土地出讓合同，并于2015年8月1日投資設(shè)立了德清錦瀾置業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“錦瀾置業(yè)”或“項(xiàng)目公司”）用于開(kāi)發(fā)標(biāo)的項(xiàng)目，項(xiàng)目公司由翌成投資100%控股。而后，2015年8月20日，LH項(xiàng)目公司與上海名御揚(yáng)企業(yè)管理有限公司（陽(yáng)光城集團(tuán)股份有限公司100%控股，以下簡(jiǎn)稱“上海名御揚(yáng)”）和賽麗地產(chǎn)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“賽麗地產(chǎn)”）簽署了《關(guān)于德清縣舞陽(yáng)街道地塊項(xiàng)目之合作開(kāi)發(fā)協(xié)議書(shū)》，LH項(xiàng)目公司將翌成投資33%的股權(quán)平價(jià)轉(zhuǎn)讓給上海名御揚(yáng)，另外33%股權(quán)平價(jià)轉(zhuǎn)讓給賽麗地產(chǎn)；三方通過(guò)翌成投資的全資子公司即項(xiàng)目公司對(duì)項(xiàng)目土地進(jìn)行合作開(kāi)發(fā)。標(biāo)的項(xiàng)目的建設(shè)用地面積48,355㎡，容積率不超過(guò)2，總建筑面積139,033㎡，計(jì)容建面96,710㎡；土地成交價(jià)92,551.47萬(wàn)元，樓板價(jià)約9,570元/㎡。標(biāo)的項(xiàng)目土地性質(zhì)是住宅用地，計(jì)劃建設(shè)可售高層住宅面積95,445㎡，高層預(yù)計(jì)銷售均價(jià)20,000元/㎡。項(xiàng)目目前土地款已全部繳清，于2015年10月30日取得土地證，于2015年11月2日取得建設(shè)用地規(guī)劃許可證。3.1.2項(xiàng)目公司股權(quán)結(jié)構(gòu)LH項(xiàng)目公司于2015年8月與上海名御揚(yáng)企業(yè)管理有限公司（陽(yáng)光城集團(tuán)股份有限公司100%持股）和賽麗地產(chǎn)集團(tuán)有限公司簽署合作協(xié)議，三方合作開(kāi)發(fā)標(biāo)的項(xiàng)目，LH項(xiàng)目公司集團(tuán)有限公司、上海名御揚(yáng)企業(yè)管理有限公司和賽麗地產(chǎn)集團(tuán)有限公司分別持有項(xiàng)目公司的股權(quán)比例為34%、33%和33%。三方通過(guò)翌成投資的全資子公司即項(xiàng)目公司對(duì)項(xiàng)目土地進(jìn)行合作開(kāi)發(fā)。圖3.1公司股權(quán)結(jié)構(gòu)3.1.3項(xiàng)目公司財(cái)務(wù)情況（1）資產(chǎn)情況近三年及一期各期末，公司資產(chǎn)總額分別為172.22億元、190.66億元、304.05億元及439.66億元，呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，主要原因?yàn)楣痉康禺a(chǎn)業(yè)務(wù)大力擴(kuò)張使得存貨規(guī)模增長(zhǎng)較大。從流動(dòng)資產(chǎn)構(gòu)成來(lái)看，公司流動(dòng)資產(chǎn)主要由貨幣資金、其他應(yīng)收款和存貨構(gòu)成。截至2017年12月31日，公司流動(dòng)資產(chǎn)總額271.65億元；其中：貨幣資金34.35億元（占流動(dòng)資產(chǎn)比例12.65%），其他應(yīng)收款74.93億元（占流動(dòng)資產(chǎn)比例27.58%），存貨150.28億元（占流動(dòng)資產(chǎn)比例55.32%）。從非流動(dòng)資產(chǎn)構(gòu)成來(lái)看，公司非流動(dòng)資產(chǎn)主要由可供出售金融資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資構(gòu)成。截至2017年12月31日，公司非流動(dòng)資產(chǎn)總額32.40億元；其中：可供出售金融資產(chǎn)17.21億元（占非流動(dòng)資產(chǎn)比例53.11%），長(zhǎng)期股權(quán)投資9.73億元（占非流動(dòng)資產(chǎn)比例30.02%）。（2）負(fù)債情況近三年及一期各期末，公司負(fù)債總額分別為145.61億元、161.68億元、269.15億元及380.08元，呈快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，主要原因是報(bào)告期內(nèi)公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張迅速，資金需求不斷增加，公司相應(yīng)加大了債務(wù)融資規(guī)模。從負(fù)債結(jié)構(gòu)角度來(lái)看，公司負(fù)債以流動(dòng)負(fù)債為主，最近三年及一期末流動(dòng)負(fù)債分別為128.87億元、123.23億元、223.37億元和326.20億元，占各期末總負(fù)債的比例分別為88.50%、76.22%、82.99%和85.82%。1）流動(dòng)負(fù)債從流動(dòng)負(fù)債的構(gòu)成來(lái)看，公司流動(dòng)負(fù)債主要由短期借款、預(yù)收款項(xiàng)和其他應(yīng)付款等構(gòu)成。截至2017年12月31日，公司流動(dòng)負(fù)債總額223.37億元；其中：短期借款6.04億元（占流動(dòng)負(fù)債比例2.71%），預(yù)收款項(xiàng)139.03億元（占流動(dòng)負(fù)債比例62.24%），其他應(yīng)付款62.55億元（占流動(dòng)負(fù)債比例28.00%）。2）非流動(dòng)負(fù)債從非流動(dòng)負(fù)債的構(gòu)成來(lái)看，公司非流動(dòng)負(fù)債基本均為長(zhǎng)期借款。截至2017年12月31日，公司非流動(dòng)負(fù)債總額45.79億元；其中：長(zhǎng)期借款45.75億元（占非流動(dòng)負(fù)債比例99.91%）。表3.1LH項(xiàng)目公司債務(wù)表債務(wù)類別2018年9月2017年2016年短期借款7.596.042.76一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債10.095.2810.83長(zhǎng)期借款53.8545.7538.44合計(jì)71.5357.0652.04由上表可以看出，公司有息債務(wù)以長(zhǎng)期負(fù)債為主，近三年及一期各期末年長(zhǎng)期債務(wù)（包括一年內(nèi)到期的）占有息負(fù)債總額分別為87.91%、94.69%、89.41%和89.38%，符合公司業(yè)務(wù)特性。本次基金計(jì)劃預(yù)計(jì)在2018年12月成立，預(yù)計(jì)在2020年6月終止，則根據(jù)下文截至2018年9月30日融資明細(xì)表，對(duì)外融資總額為71.53億元；其中基金存續(xù)期內(nèi)（2018年12月-2020年6月）預(yù)計(jì)需支付本金金額約為39.16億元，占債務(wù)余額的比例為54.75%。未來(lái)三年及后續(xù)的到期債務(wù)情況為：表3.2LH項(xiàng)目公司貸款占比按到期情況分類貸款余額（億元）占比2019年底前28.6940.11%2020年1月-6月10.4714.64%2020年7月-12月14.6520.48%2021年及以后17.7224.77%合計(jì)71.53100.00%（4）盈利能力表3.3LH項(xiàng)目公司盈利能力表（單位：人民幣億元）項(xiàng)目2018年2017年度2016年度一、營(yíng)業(yè)收入32.6363.4078.51減：營(yíng)業(yè)成本21.2947.3163.18營(yíng)業(yè)稅金及附加0.402.964.87銷售費(fèi)用1.721.811.23管理費(fèi)用3.792.061.08財(cái)務(wù)費(fèi)用1.202.481.75資產(chǎn)減值損失-0.200.09加：公允價(jià)值變動(dòng)收益投資收益3.003.40-0.07二、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7.2310.006.24加：營(yíng)業(yè)外收入0.120.030.03其中：非流動(dòng)資產(chǎn)處置利得減：營(yíng)業(yè)外支出0.110.040.20其中：非流動(dòng)資產(chǎn)處置損失三、利潤(rùn)總額7.249.996.07減：所得稅費(fèi)用2.012.001.32四、凈利潤(rùn)5.237.994.74從總體上看，2015～2017年，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，公司營(yíng)業(yè)收入波動(dòng)上漲；2017年較2016年雖然營(yíng)業(yè)收入有所下滑，但營(yíng)業(yè)成本和期間費(fèi)用控制有利，故2017年公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)有大幅提升。2016年和2017年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別上漲191.27%和60.19%；凈利潤(rùn)分別上漲187.99%和64.74%。（5）現(xiàn)金流狀況表3.4LH項(xiàng)目公司現(xiàn)金流狀況表（單位：人民幣億元）項(xiàng)目2018年度2017年度2016年度一、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量：銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金123.8063.7068.14收到的稅費(fèi)返還1.000.191.30收到其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金52.8435.571.48經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)177.6499.4670.92購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金73.1751.1535.44支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金1.731.030.97支付的各項(xiàng)稅費(fèi)7.485.946.09支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金60.7320.543.01經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出小計(jì)143.1278.6645.51經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~34.5320.8025.41二、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量：收回投資收到的現(xiàn)金12.3658.612.52取得投資收益收到的現(xiàn)金3.000.040.00處置固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額處置子公司及其他營(yíng)業(yè)單位收到的現(xiàn)金凈額--0.27收到其他與投資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金114.8037.2512.30投資活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)130.1795.9115.09購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金0.640.180.10投資支付的現(xiàn)金26.7863.306.87取得子公司及其他營(yíng)業(yè)單位支付的現(xiàn)金凈額支付其他與投資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金138.1773.7134.90投資活動(dòng)現(xiàn)金流出小計(jì)165.58137.2041.87投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~-35.42-41.29-26.77三、籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量：吸收投資收到的現(xiàn)金1.710.840.50取得借款收到的現(xiàn)金48.9338.7230.15發(fā)行債券收到的現(xiàn)金0.000.000.00收到其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金85.9141.9240.63籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)136.5581.4771.28償還債務(wù)支付的現(xiàn)金42.2432.6430.59分配股利、利潤(rùn)或償付利息支付的現(xiàn)金6.815.135.86支付其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金65.5222.4031.35籌資活動(dòng)現(xiàn)金流出小計(jì)114.5760.1767.80籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~21.9721.303.48四、匯率變動(dòng)對(duì)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物的影響五、現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額21.080.812.12加：期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額13.1712.3610.32六、期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額34.2513.1712.442016-2018年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入金額分別為70.92億元、99.46億元和177.64億元，規(guī)模較大，主要為銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金以及暫收款和收回暫付款；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出金額分別為45.51億元、78.66億元和143.12億元，主要為購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金以及暫付款和支付暫收款；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為25.41億元、20.80億元和34.53億元。2016-2018年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量表現(xiàn)為大額凈流入。2016-2018年公司投資活動(dòng)現(xiàn)金流入金額分別為15.09億元、95.91億元和130.17億元，主要為收回借出款項(xiàng)及利息；投資活動(dòng)現(xiàn)金流出金額分別為41.87億元、137.20億元和165.58億元，主要為支付其他與投資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金（大部分系借出款項(xiàng)）；投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-26.77億元、-41.29億元和-35.42億元，公司投資活動(dòng)現(xiàn)金流量表現(xiàn)為大額凈流出。2016-2018年公司籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入金額分別為71.28億元、81.47億元和136.55億元，規(guī)模較大，主要為取得借款及借入款項(xiàng)；籌資活動(dòng)現(xiàn)金流出金額分別為67.28億元、60.17億元和114.57億元，主要為償還債務(wù)和償還接入款項(xiàng)；報(bào)告期內(nèi)，公司業(yè)務(wù)拓展較快，房產(chǎn)銷售等活動(dòng)成本支出較大，通過(guò)金融機(jī)構(gòu)借款及其他方式籌集大量資金。（6）財(cái)務(wù)指標(biāo)分析（單位：倍數(shù)；%）基于LH項(xiàng)目公司2015-2017年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，具體財(cái)務(wù)指標(biāo)如下：表3.5LH項(xiàng)目公司2015-2017年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表維度財(cái)務(wù)指標(biāo)單位2018年12月31日2017年12月31日2016年12月31日資產(chǎn)負(fù)債指標(biāo)資產(chǎn)總額億元439.66304.05190.66負(fù)債總額億元380.08269.15161.68資產(chǎn)負(fù)債率%86.45%88.52%84.80%扣除預(yù)收款項(xiàng)后資產(chǎn)負(fù)債率%71.69%78.86%74.02%流動(dòng)比率數(shù)值1.241.221.44速動(dòng)比率數(shù)值0.400.540.52存貨比率%62.58%49.43%59.72%其他應(yīng)收款比率%13.50%24.64%20.62%總資產(chǎn)增長(zhǎng)率%44.60%59.47%10.71%盈利能力指標(biāo)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率%34.76%25.39%19.53%銷售凈利率%16.03%12.60%6.04%凈資產(chǎn)收益率%11.08%25.02%17.06%成長(zhǎng)性指標(biāo)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率%-48.54%-19.24%42.77%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率%-27.71%60.19%191.27%凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率%-34.52%68.48%231.29%運(yùn)營(yíng)能力指標(biāo)存貨周轉(zhuǎn)率%10.01%35.82%52.27%資本結(jié)構(gòu)方面，伴隨資產(chǎn)規(guī)模大幅上升，LH項(xiàng)目公司的資產(chǎn)仍以流動(dòng)資產(chǎn)為主，流動(dòng)資產(chǎn)中主要存貨和其他應(yīng)收款構(gòu)成，存貨比率逐步下滑，其他應(yīng)收款比例逐步上升，資產(chǎn)總體的變現(xiàn)能力較強(qiáng)；負(fù)債方面，因公司所處的房地產(chǎn)行業(yè)為資本密集型，行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率水平整體偏高，且隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模近兩年的高速增長(zhǎng)，公司財(cái)務(wù)杠桿較高，資產(chǎn)負(fù)債率和扣除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率近年來(lái)有所上升，系公司隨著開(kāi)發(fā)規(guī)模的增大通過(guò)多種方式獲得融資?？傮w看，公司資產(chǎn)質(zhì)量較好，但整體負(fù)債水平偏高。營(yíng)運(yùn)能力方面，LH項(xiàng)目公司業(yè)務(wù)快速發(fā)展，近兩年的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率分別為10.71%和59.47%，截至2018年末，公司總資產(chǎn)較2018年初增長(zhǎng)了44.60%。公司的總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)規(guī)模均不斷提高，截至2018年末，總資產(chǎn)已達(dá)約439.66億元。公司前三年的存貨周轉(zhuǎn)率維持在35%以上水平，公司營(yíng)運(yùn)能力尚可。償債能力方面，2016-2018年，LH項(xiàng)目公司的流動(dòng)比率分別為1.44、1.22和1.24，速動(dòng)比率分別為0.52、0.54和0.40，流動(dòng)比率持續(xù)保持在1以上、前三年速動(dòng)比率不斷上升，償債能力尚可。（7）財(cái)務(wù)狀況小結(jié)資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增加，存貨占比較為穩(wěn)定。近年來(lái)，LH項(xiàng)目公司資產(chǎn)規(guī)模繼續(xù)增加，2018年末總資產(chǎn)達(dá)到439.66億元，較2017年末增長(zhǎng)44.60%。公司資產(chǎn)以流動(dòng)資產(chǎn)為主，2018年末流動(dòng)資產(chǎn)占比為92.00%。流動(dòng)資產(chǎn)主要由存貨、貨幣資金和其他應(yīng)收款等構(gòu)成，2018年末占總資產(chǎn)的比重分別為62.58%、11.21%和13.50%。預(yù)收賬款增長(zhǎng)迅速，整體負(fù)債水平較高。2018年末，公司負(fù)債規(guī)模380.08億元，較2017年末增長(zhǎng)41.21%。其中，預(yù)收款項(xiàng)229.21億元，占總負(fù)債的比重達(dá)到60.31%，較2017年末增長(zhǎng)64.87%，為未來(lái)收入確認(rèn)提供了保障。2018年9月末公司資產(chǎn)負(fù)債率86.45%，但扣除預(yù)收款項(xiàng)后的資產(chǎn)負(fù)債率為71.69%，整體負(fù)債水平較高，存在一定的債務(wù)壓力。盈利能力較強(qiáng)。2017年公司營(yíng)業(yè)收入63.40億元，較上年下降19.25%。但同期，成本和費(fèi)用控制較好，2017年?duì)I業(yè)成本較上年下降25.12%，三費(fèi)合計(jì)占收入的比重為10.02%。毛利率方面，2017年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率25.39%，凈資產(chǎn)收益率25.02%，整體盈利能力較強(qiáng)。3.2案例公司LH項(xiàng)目基金方案設(shè)計(jì)3.2.1投資項(xiàng)目概況公司起源浙江省，深耕長(zhǎng)三角地區(qū)，其區(qū)域布局主要集中在浙江、江蘇兩省。長(zhǎng)三角地區(qū)是中國(guó)最具活力的經(jīng)濟(jì)區(qū)域之一，具有高度的開(kāi)放性、創(chuàng)新性和人口增長(zhǎng)。作為長(zhǎng)三角地區(qū)的重要經(jīng)濟(jì)樞紐，浙江省在長(zhǎng)三角地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。浙江省是中國(guó)最發(fā)達(dá)的省份之一，2017年的GDP達(dá)到人民幣51,768億元，在中國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)中排名第四。公司專注于經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚的核心城市，包括杭州、溫州和寧波，公司還將探索具有巨大增長(zhǎng)潛力的優(yōu)質(zhì)城市。公司的物業(yè)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)基本覆蓋了整個(gè)浙江省。根據(jù)公司提供的資料，截至2018年末，LH項(xiàng)目公司已開(kāi)發(fā)、在開(kāi)發(fā)和待開(kāi)發(fā)項(xiàng)目共102個(gè)（具體明細(xì)詳見(jiàn)附件1），其中已完工項(xiàng)目29個(gè)，在建項(xiàng)目66個(gè)，未開(kāi)工項(xiàng)目7個(gè)。項(xiàng)目基本布局在長(zhǎng)三角區(qū)域，102個(gè)項(xiàng)目中有94個(gè)布局在浙江省（其中：杭州27個(gè)，溫州25個(gè)，湖州18個(gè)），有5個(gè)布局在江蘇省。102個(gè)項(xiàng)目的總占地面積516萬(wàn)平方米，可實(shí)現(xiàn)銷售收入總計(jì)約1,434億元，已實(shí)現(xiàn)銷售收入約905億元，待回收銷售收入約529億元。截至2018年末，公司項(xiàng)目情況統(tǒng)計(jì)如下：表3.6公司投資項(xiàng)目區(qū)域項(xiàng)目個(gè)數(shù)占地面積（萬(wàn)平方米）占地面積占比預(yù)計(jì)總投入（億元）總投入占比預(yù)計(jì)銷售總額（億元）已銷售總額（億元）已銷售比例杭州27116.6122.60%512.6035.76%573.10315.4455.04%湖州1886.5116.76%183.3712.79%222.7198.3344.15%溫州2588.5517.16%309.8221.61%366.05244.7466.86%臺(tái)州220.603.99%32.542.27%32.138.0325.00%舟山312.242.37%27.421.91%31.6820.5764.94%金華534.886.76%98.746.89%117.3967.3557.37%嘉興27.741.50%12.230.85%13.5310.5678.08%麗水17.411.44%15.801.10%21.3019.7692.75%寧波624.584.76%77.525.41%94.9726.4827.88%衢州530.875.98%60.894.25%75.9566.2587.23%徐州440.897.92%36.592.55%43.8025.6058.45%常州12.680.52%10.890.76%11.65-0.00%武漢12.550.49%4.600.32%4.81-0.00%九江131.716.14%33.622.35%42.06-0.00%上饒18.241.60%16.961.18%19.561.407.15%合計(jì)102516.04100.00%1,433.59100.00%1,670.69904.5254.14%3.2.2LH項(xiàng)目基金方案設(shè)計(jì)MS基金擬設(shè)立“LH項(xiàng)目公司LH項(xiàng)目股權(quán)投資集合資金基金計(jì)劃”，總規(guī)模10億元，其中優(yōu)先級(jí)5億元，向社會(huì)合格投資者進(jìn)行募集；次級(jí)5億元，由德信地的大股東進(jìn)行認(rèn)購(gòu)。本基金計(jì)劃期限24個(gè)月，滿21個(gè)月融資方可提前還款，按年付息。項(xiàng)目公司現(xiàn)注冊(cè)資本10,000萬(wàn)元?；鹩?jì)劃成立時(shí)，擬向項(xiàng)目公司以現(xiàn)金形式進(jìn)行增資，其中6,666.67萬(wàn)元為注冊(cè)資本，43,333.33萬(wàn)元進(jìn)入其資本公積。增資完成后，原股東合計(jì)持有60%的股權(quán)，基金計(jì)劃持有40%股權(quán)?；鹩?jì)劃期滿，基金計(jì)劃以向不特定的第三人轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)等方式實(shí)現(xiàn)基金計(jì)劃退出，LH項(xiàng)目公司享有優(yōu)先受讓權(quán)。LH項(xiàng)目公司為整個(gè)基金計(jì)劃的本金及收益提供差額補(bǔ)足擔(dān)保；項(xiàng)目公司以其持有的LH項(xiàng)目地塊為L(zhǎng)H項(xiàng)目公司的差額補(bǔ)足義務(wù)提供抵押擔(dān)保；項(xiàng)目公司股東LH項(xiàng)目公司及B投資有限公司以其合計(jì)持有的項(xiàng)目公司60%的股權(quán)提供股權(quán)質(zhì)押擔(dān)保;LH項(xiàng)目公司的實(shí)際控制人，歐董事長(zhǎng)及其配偶為基金計(jì)劃提供個(gè)人無(wú)限連帶責(zé)任保證擔(dān)保。基金計(jì)劃到期，本基金計(jì)劃有權(quán)選擇包括但不限于以下方式實(shí)現(xiàn)目標(biāo)股權(quán)的退出：(1)向不特定的第三方轉(zhuǎn)讓標(biāo)的股權(quán)；(2)獲得分紅等股權(quán)收益；(3)對(duì)項(xiàng)目公司進(jìn)行減資；(4)處置、清算項(xiàng)目公司名下資產(chǎn)。3.2.3LH項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制措施LH項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制措施包括:(1)土地抵押:LH項(xiàng)目公司以LH項(xiàng)目的土地為本基金計(jì)劃提供抵押擔(dān)保。土地面積203畝，合134,789m2，總成本11.54億元。(2)100%股權(quán)控制:LH項(xiàng)目公司的原股東LH項(xiàng)目公司及B投資有限公司以其持有的60%LH項(xiàng)目公司股權(quán)提供質(zhì)押擔(dān)保，基金計(jì)劃100%控制了項(xiàng)目公司股權(quán)。(3)保證擔(dān)保及差額補(bǔ)足:LH項(xiàng)目公司對(duì)基金計(jì)劃的股權(quán)投資本金及不低于12.75%的股權(quán)投資收益承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)。(4)實(shí)際控制人連帶責(zé)任保證:LH項(xiàng)目公司實(shí)際控制人歐某及其配偶為L(zhǎng)H項(xiàng)目公司的差額補(bǔ)足義務(wù)提供無(wú)限連帶責(zé)任保證擔(dān)保。(5)分期還本及資金歸集:基金計(jì)劃優(yōu)先級(jí)本金5億元，其中2億元的募集資金期限為12個(gè)月；剩余3億元的期限為24個(gè)月、滿21個(gè)月后融資方可提前償還，在基金計(jì)劃到期前三個(gè)月開(kāi)始?xì)w集本金，歸集比例分別為5%、25%、70%。(6)嚴(yán)格的股權(quán)監(jiān)督：設(shè)立監(jiān)管賬戶，對(duì)銷售回款按照銷售進(jìn)度定期歸集到監(jiān)管賬戶，并委派第三方監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目公司銷售、資金支出、工程進(jìn)度進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控，保證項(xiàng)目資金安全退出。(7)基金計(jì)劃放款后向項(xiàng)目公司派駐董事，對(duì)重大事項(xiàng)享有一票否決權(quán)。(8)M基金在基金計(jì)劃存續(xù)期間內(nèi)，不定期對(duì)LH項(xiàng)目公司和LH項(xiàng)目進(jìn)行核查，要求各方提供相關(guān)資料。

第4章案例公司LH項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)控制措施4.1加強(qiáng)基金公司內(nèi)控制度4.1.1基金公司內(nèi)部控制環(huán)境和內(nèi)部控制文化為了使基金公司在整個(gè)運(yùn)作過(guò)程中變得規(guī)范有效率，同時(shí)為了預(yù)防和解決風(fēng)險(xiǎn)，公司按照《公司法》、《基金公司管理辦法》等有關(guān)法律的規(guī)定建立了法人治理結(jié)構(gòu)，在這個(gè)結(jié)構(gòu)中，核心包括四個(gè)方面，分別是董事會(huì)、高層管理人員、監(jiān)事會(huì)，還有股東大會(huì)。股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和高級(jí)管理層各司其職，各層面按照法律的規(guī)定，遵循一定的原則，行使自己所擁有的職權(quán)，包括獨(dú)立決策、執(zhí)行和監(jiān)管。公司之所以要進(jìn)行內(nèi)部控制，總的來(lái)說(shuō)有幾大目標(biāo)，包括在相關(guān)法律許可范圍內(nèi)，合法經(jīng)營(yíng)各項(xiàng)業(yè)務(wù)；合理配置資源，以便經(jīng)濟(jì)高效地達(dá)成目標(biāo)；確保公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)有條不紊、信息在上下級(jí)之間順利傳達(dá)；建立起內(nèi)部控制這樣的體系，確保有規(guī)可循；保障企業(yè)資產(chǎn)安全，而且確保財(cái)務(wù)報(bào)告擁有較高質(zhì)量。4.1.2基金公司內(nèi)部控制措施為了實(shí)現(xiàn)組織目標(biāo)，基金公司在開(kāi)展所有業(yè)務(wù)的同時(shí)，始終不遺余力建設(shè)內(nèi)部控制的制度，確保發(fā)展質(zhì)量。公司以信息化建設(shè)為抓手，在全面梳理公司業(yè)務(wù)流程的基礎(chǔ)上，建立了標(biāo)準(zhǔn)化的流程管理，形成了風(fēng)險(xiǎn)防范的三道防線：第一道防線是盡職調(diào)查，著力提升盡職調(diào)查的專業(yè)性。第二道防線是審查決策，所有項(xiàng)目均設(shè)置與其風(fēng)險(xiǎn)相匹配的審查決策流程。第三道防線是運(yùn)行監(jiān)督，強(qiáng)調(diào)公司對(duì)管理資產(chǎn)期間運(yùn)行的監(jiān)控。4.1.3監(jiān)督評(píng)價(jià)與糾正公司建立了多層次的內(nèi)控監(jiān)管體系：監(jiān)事會(huì)依法履行監(jiān)督職能，對(duì)公司董事、高級(jí)管理層履職情況進(jìn)行監(jiān)督；董事會(huì)下設(shè)各專業(yè)委員會(huì)適時(shí)地召開(kāi)會(huì)議，來(lái)檢查內(nèi)部控制體制實(shí)施效果；審計(jì)部門將對(duì)公司的各項(xiàng)活動(dòng)及內(nèi)部控制制度的執(zhí)行情況進(jìn)行檢查和評(píng)價(jià)，提出改進(jìn)建議并督導(dǎo)落實(shí)整改。4.2完善風(fēng)險(xiǎn)披露制度為了保證基金資金能夠得到有效利用，并且能保持較高的流動(dòng)性，從而更好的起到對(duì)基金資金的監(jiān)督作用，基金公司要對(duì)房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)進(jìn)行了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)分析。除此之外，為了能夠增強(qiáng)房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，基金公司要與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商加強(qiáng)長(zhǎng)期合作，并形成一個(gè)有效機(jī)制規(guī)范雙方的操作流程。基金公司的監(jiān)事會(huì)監(jiān)事和獨(dú)立董事會(huì)董事密切關(guān)注公司的風(fēng)險(xiǎn)管理情況。讓公司具有高度獨(dú)立性的審計(jì)部門對(duì)公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)行全面的監(jiān)控，從而全面建立和健全監(jiān)督評(píng)價(jià)體系，例如實(shí)行內(nèi)部舉報(bào)制度，從而為公司房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行更好的預(yù)防。通過(guò)監(jiān)事會(huì)、獨(dú)立董事會(huì)和審計(jì)部門最后對(duì)房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)評(píng)價(jià)和總結(jié)，從而實(shí)現(xiàn)減小風(fēng)險(xiǎn)的目的。除此之外，要想降低房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)就需要公司建立健全監(jiān)督管理制度。比如基金公司要定期對(duì)于崗位進(jìn)行審計(jì)，在公司內(nèi)部建立舉報(bào)制度，如果發(fā)現(xiàn)有讀職行為的或者是違規(guī)操作的員工要加大處罰力度，情節(jié)舞重者將交于檢查機(jī)關(guān)處理。4.3減少基金資金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)資金結(jié)構(gòu)不合理風(fēng)險(xiǎn)就是指在公司的募集的基金投資資金來(lái)源中，借款比例的高低不同會(huì)導(dǎo)致公司的融資成本不同，高的借款比例會(huì)引起高的融資成本。同時(shí)，公司的融資壓力如果較高就會(huì)引起財(cái)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于借款的最終使用，有兩方面的作用。第一，能使財(cái)務(wù)的杠桿作用得到有效的發(fā)揮，從而能使房地產(chǎn)企業(yè)可以用較少的資本就能運(yùn)行相對(duì)小大的項(xiàng)目，最終實(shí)現(xiàn)高收益；第二，公司的資產(chǎn)負(fù)債率高會(huì)導(dǎo)致公司增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的壓力。如果公司的資金運(yùn)作或者銷售受到阻礙，那么整個(gè)公司的財(cái)務(wù)都會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，資金流斷裂，甚至還會(huì)使得公司面臨非常巨大的還款的壓力，最終導(dǎo)致基金項(xiàng)目按時(shí)兌付的風(fēng)險(xiǎn)增大。為了使當(dāng)前的房地產(chǎn)基金計(jì)劃通過(guò)融資貸款的方式能更安全，投資者會(huì)盡可能全面的了解資金的運(yùn)作方式、投資、超值抵押情況和質(zhì)押情況。要想使抵押手續(xù)能完成的非常詳盡，還款來(lái)源能更加明確，應(yīng)該根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)狀況的情況來(lái)確定抵押率。抵押品的選擇要滿足有發(fā)展前景的房地產(chǎn)的條件，這個(gè)房產(chǎn)必須是環(huán)境、交通、房屋設(shè)計(jì)、配套設(shè)施等方面都需要非常完善，以這些方面的條件來(lái)設(shè)定抵押物，這樣更加有利于房屋的銷售變現(xiàn)。4.4加大房地產(chǎn)基金的創(chuàng)新當(dāng)前基金公司的基金相關(guān)產(chǎn)品大多數(shù)屬于項(xiàng)目融資的產(chǎn)品，這一類型的產(chǎn)品具有投向單一、風(fēng)險(xiǎn)集中并且缺乏分散風(fēng)險(xiǎn)的運(yùn)行機(jī)制等特點(diǎn)。創(chuàng)新包含兩個(gè)方面的內(nèi)容，一個(gè)是縱向的創(chuàng)新，一個(gè)是橫向的創(chuàng)新。房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)是一項(xiàng)隨著基金業(yè)發(fā)展的產(chǎn)物，要想使房地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)在經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展中仍然有競(jìng)爭(zhēng)性，就要從房地產(chǎn)的廣度和深度兩個(gè)方面去深刻發(fā)掘其中的發(fā)展?jié)摿ΑＲ环矫鎸?duì)基金業(yè)務(wù)進(jìn)行縱向的創(chuàng)新，縱向創(chuàng)新指的是從房地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)兩方面進(jìn)行延伸，橫向創(chuàng)新指的是將業(yè)務(wù)范圍拓展到養(yǎng)老地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)等新的功能化的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。這種創(chuàng)新策略就是以現(xiàn)有的基金產(chǎn)品為基礎(chǔ)，然后使基金產(chǎn)品的品種縱向進(jìn)行延伸。這一類型優(yōu)勢(shì)就是在對(duì)基本的一級(jí)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行深度研究的基礎(chǔ)上，去使其內(nèi)容更加豐富，細(xì)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的層級(jí)，拓展到二級(jí)或者三級(jí)的層級(jí)?？v向的創(chuàng)新策略需要公司在選定構(gòu)建差異化的基金業(yè)務(wù)的方向以后，需要使業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加系統(tǒng)化和標(biāo)準(zhǔn)化。這樣不僅可以使基金業(yè)務(wù)的地位不斷的穩(wěn)固，增強(qiáng)其主體地位的作用，而且可以使基金業(yè)務(wù)的品牌效力不斷增強(qiáng)。另一方面，是對(duì)基金業(yè)務(wù)產(chǎn)品的橫向延伸，公司在對(duì)基金業(yè)務(wù)產(chǎn)品的發(fā)展趨勢(shì)和政策取向進(jìn)行準(zhǔn)確的掌握基礎(chǔ)上，對(duì)基金業(yè)務(wù)進(jìn)行不斷的拓展以發(fā)展新的具有潛力的業(yè)務(wù)領(lǐng)域范圍。例如，為了完成基金業(yè)務(wù)的持續(xù)完善或者是重心轉(zhuǎn)移的任務(wù)，公司將基金業(yè)務(wù)范圍拓展到年金、保險(xiǎn)金和公益基金等領(lǐng)域。除此之外，公司如果隨著發(fā)展擁有比較大的規(guī)模和相對(duì)充分的流動(dòng)性的前提下，那么公司就有可能通過(guò)投資組合在不同的項(xiàng)目和不同的領(lǐng)域甚至不同的行業(yè)中進(jìn)行自由組合，然后最大程度的避免和分散各類的投資風(fēng)險(xiǎn)，最終使基金產(chǎn)品的投資收益得到保證?；鸸緫?yīng)該利用好銀行這一重要資源，從銀行成熟的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)入手，利用銀行豐富的客服資源和良好的信譽(yù)，加強(qiáng)與銀行的合作從而對(duì)銀行和基金的合作模式進(jìn)行調(diào)整和創(chuàng)新，以達(dá)到解決當(dāng)前基金公司的銷售問(wèn)題的目的。銀行作為代理基金公司保管基金的保管人的角色，這種由第三方介入管理基金公司的行為，將更加有利于基金財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性的實(shí)現(xiàn)，從而更好的保護(hù)委托人和受益人的合法權(quán)益，并且商業(yè)銀行的相關(guān)監(jiān)督責(zé)任的履行有利于風(fēng)險(xiǎn)的防控和基金目的的實(shí)現(xiàn)。現(xiàn)如今，基金公司要得以長(zhǎng)期發(fā)展就必須重新尋找戰(zhàn)略合作伙伴。根據(jù)西方發(fā)達(dá)國(guó)家的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，銀行是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。一方面是因?yàn)殂y行與基金公司一般都會(huì)存在密不可分的聯(lián)系，另一方面是因?yàn)榭紤]到我國(guó)銀行業(yè)的經(jīng)濟(jì)地位和經(jīng)濟(jì)實(shí)力。通過(guò)和銀行的合作不僅可以實(shí)現(xiàn)基金公司自身的地位，而且可以在合作中找到基金業(yè)務(wù)發(fā)展的新思路。為了保證基金產(chǎn)品能按時(shí)兌付，基金公司除了與銀行合作，還可以利用保險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)防范和保險(xiǎn)公司進(jìn)行合作。第一，利用保險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)小的優(yōu)勢(shì)，可以鼓勵(lì)投資者的購(gòu)買基金產(chǎn)品的信心，第二，借助保險(xiǎn)的品牌優(yōu)勢(shì)來(lái)增強(qiáng)基金產(chǎn)品的影響范圍，以此來(lái)減小或者避免風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生幾率，從而重新制定風(fēng)險(xiǎn)防范的機(jī)制。由于受到國(guó)家宏觀政策的影響，商業(yè)物業(yè)與同住宅類基金相比影響比較小。在房地產(chǎn)價(jià)格居高不下，地產(chǎn)行業(yè)依舊有很大發(fā)展空間的大背景下，發(fā)展房地產(chǎn)基金依舊有很好的前景。一方面，它的興起將對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)領(lǐng)域的興盛有著非常重要的意義，緩解一線城市的商業(yè)的供需緊張的矛盾，以北京為例，由于北京的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，越來(lái)越多的年輕人希望在這樣的一線城市發(fā)展，由于市區(qū)的房?jī)r(jià)較貴，所以促使了北京郊區(qū)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目發(fā)展較快，但是商業(yè)配套設(shè)施卻沒(méi)有跟上住戶生活的需要，因此，發(fā)展商業(yè)地產(chǎn)不僅有利于換件商業(yè)供不應(yīng)求的局面，更能為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商提供建設(shè)所需的資金，使其盡快的進(jìn)入運(yùn)營(yíng)正軌。另一方面，商業(yè)地產(chǎn)基金可以在房產(chǎn)限購(gòu)的經(jīng)濟(jì)背景下降低政策風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)基金的發(fā)展雖然給基金行業(yè)帶來(lái)了更大的機(jī)會(huì)，但是也有很多存在的問(wèn)題需要解決。由于商業(yè)地產(chǎn)不是以銷售來(lái)獲利的原因，商業(yè)地產(chǎn)的利益而是由租金和物業(yè)管理費(fèi)來(lái)獲得的?，F(xiàn)在很多房地產(chǎn)基金產(chǎn)品的期限都屬于3年內(nèi)的短期產(chǎn)品，這種短期產(chǎn)品并不是很適合進(jìn)行商業(yè)地產(chǎn)的投資。如果投資商業(yè)地產(chǎn)，那么提供的投資資金也是短期的?，F(xiàn)階段商業(yè)地產(chǎn)的運(yùn)作還處于發(fā)展階段，以出租的方式計(jì)劃對(duì)商業(yè)地產(chǎn)模式和基金模式進(jìn)行配搭還要做進(jìn)一步的研究。我國(guó)的保障房的用途主要是為了配合商品房的建設(shè)，在建設(shè)過(guò)程中資金不足等問(wèn)題，這個(gè)問(wèn)題是目前最需要解決的問(wèn)題之一。北京的住建委網(wǎng)站上將北京地區(qū)的保障性住房分為四類，包括經(jīng)濟(jì)適用房、廉租房、限價(jià)房和自主型商品房。我國(guó)修建這么多的保障性住房主要是為了民生大計(jì)，更是為了社會(huì)主要的和諧發(fā)展。所以，國(guó)家大力支持保障房項(xiàng)目。美國(guó)的保障房建設(shè)較早，大約開(kāi)始于1930年。融資難是保障房項(xiàng)目的問(wèn)題之一，經(jīng)過(guò)了幾十年的探索，美國(guó)現(xiàn)已建立了一套由市場(chǎng)為導(dǎo)向的成熟的多元化的保障房融資體系。房地產(chǎn)公司和基金公司越來(lái)越重視保障房基金的投資項(xiàng)目，保障房雖然有自身的限制條件，但是成為基金計(jì)劃有利可圖的版塊就在于保障房后期會(huì)有較為完善的商業(yè)配套設(shè)施，它將成為基金李榮的新的增長(zhǎng)點(diǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，保障房基金產(chǎn)品的預(yù)期年化收益率為9%左右。4.5培養(yǎng)房地產(chǎn)基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)人才當(dāng)前基金公司從