財務管理：項目投資決策方法及應用

財務管理：項目投資決策方法及應用一、投資方案及其類型前已述及，投資項目是指投資的客體，即資金投入的具體對象。譬如建設一條汽車生產(chǎn)線或購置一輛生產(chǎn)用汽車，就屬于不同的投資項目，前者屬于新建項目，后者屬于單純固定資產(chǎn)投資項目。同一個投資項目完全可以采取不同的技術路線和運作手段來實現(xiàn)。如新建一個投資項目，其投資規(guī)?？纱罂尚?，建設期有長有短，建設方式可分別采取自營方式和出包方式。這些具體的選擇最終要通過規(guī)劃不同的投資方案來體現(xiàn)。投資方案就是基于投資項目要達到的目標而形成的有關具體投資的設想與時間安排，或者說是未來投資行動的預案。一個投資項目可以只安排一個投資方案，也可以設計多個可供選擇的方案。根據(jù)投資項目中投資方案的數(shù)量，可將投資方案分為單一方案和多個方案；根據(jù)方案之間的關系，可以分為獨立方案、互斥方案和組合或排隊方案。所謂獨立方案是指在決策過程，一組互相分離、互不排斥的方案或單一的方案。在獨立方案中，選擇某一方案并不排斥選擇另一方案。就一組完全獨立的方案而言，其存在的前提條件是：(1)投資資金來源無限制；(2)投資資金無優(yōu)先使用的排列；(3)各投資方案所需的人力、物力均能得到滿足；(4)不考慮地區(qū)、行業(yè)之間的相互關系及其影響；(5)每一投資方案是否可行，僅取決于本方案的經(jīng)濟效益，與其他方案無關。符合上述前提條件的方案即為獨立方案。例如，某企業(yè)擬進行幾項投資活動，這一組投資方案有：擴建某生產(chǎn)車間；購置一輛運輸汽車；新建辦公樓等。這一組投資方案中各個方案之間沒有什么關聯(lián)，互相獨立，并不存在相互比較和選擇的問題。企業(yè)既可以全部不接受，也可以接受其中一個，接受多個或全部接受?；コ夥桨甘侵富ハ嚓P聯(lián)、互相排斥的方案，即一組方案中的各個方案彼此可以相互代替，采納方案組中的某一方案，就會自動排斥這組方案中的其他方案。因此，互斥方案具有排他性。例如，某企業(yè)擬投資增加一條生產(chǎn)線(購置設備)，既可以自行生產(chǎn)制造，也可以向國內(nèi)其他廠家訂購，還可以向某外商訂貨，這一組設備購置方案即為互斥方案，因為在這三個方案中，只能選擇其中一個方案。二、財務可行性評價與項目投資決策的關系開展財務可行性評價，就是圍繞某一個投資方案而開展的評價工作，其結(jié)果是作出該方案是否具備(完全具備、基本具備、完全不具備或基本不具備)財務可行性的結(jié)論。而投資決策就是通過比較，從可供選擇的備選方案中選擇一個或一組最優(yōu)方案的過程，其結(jié)果是從多個方案中作出了最終的選擇。因此，在時間順序上，可行性評價在先，比較選擇決策在后。這種關系在不同類型的方案之間表現(xiàn)不完全一致。(一)評價每個方案的財務可行性是開展互斥方案投資決策的前提對互斥方案而言，評價每一方案的財務可行性，不等于最終的投資決策，但它是進一步開展各方案之間比較決策的重要前提，因為只有完全具備或基本具備財務可行性的方案，才有資格進入最終決策；完全不具備或基本不具備財務可行性的方案，不能進入下一輪比較選擇。已經(jīng)具備財務可行性，并進入最終決策程序的互斥方案也不能保證在多方案比較決策中被最終選定，因為還要進行下一輪淘汰篩選。(二)獨立方案的可行性評價與其投資決策是完全一致的行為相對于獨立方案而言，評價其財務可行性也就是對其作出最終決策的過程。從而造成了人們將財務可行性評價完全等同于投資決策的誤解。其實獨立方案也存在“先評價可行性，后比較選擇決策”的問題。因為每個單一的獨立方案，也存在著“接受”或“拒絕”的選擇。只有完全具備或基本具備財務可行性的方案，才可以被接受；完全不具備或基本不具備財務可行性的方案，只能選擇“拒絕”，從而“拒絕”本身也是一種方案，一般稱之為零方案。因此，任何一個獨立方案都要與零方案進行比較決策。三、項目投資決策的主要方法投資決策方法，是指利用特定財務可行性指標作為決策標準或依據(jù)，對多個互斥方案作出最終決策的方法。許多人將財務可行性評價指標的計算方法等同于投資決策的方法，這是完全錯誤的。事實上，在投資決策方法中，從來就不存在所謂的投資回收期法和內(nèi)部收益率法。投資決策的主要方法包括凈現(xiàn)值法、凈現(xiàn)值率法、差額投資內(nèi)部收益率法、年等額凈回收額法和計算期統(tǒng)一法等具體方法。(一)凈現(xiàn)值法所謂凈現(xiàn)值法，是指通過比較所有已具備財務可行性投資方案的凈現(xiàn)值指標的大小來選擇最優(yōu)方案的方法。該法適用于原始投資相同且項目計算期相等的多方案比較決策。在此法下，凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)?！纠磕惩顿Y項目需要原始投資1000萬元，有A和B兩個互相排斥，但項目計算期相同的備選方案可供選擇，各方案的凈現(xiàn)值指標分別為228.91萬元和206.02萬元。根據(jù)上述資料，按凈現(xiàn)值法作出決策的程序如下：(1)評價各備選方案的財務可行性∵A、B兩個備選方案的NPV均大于零∴這兩個方案均具有財務可行性(2)按凈現(xiàn)值法進行比較決策∵228.91>206.02∴A方案優(yōu)于B方案(二)凈現(xiàn)值率法所謂凈現(xiàn)值率法，是指通過比較所有已具備財務可行性投資方案的凈現(xiàn)值率指標的大小來選擇最優(yōu)方案的方法。該法適用于項目計算期相等且原始投資相同的多個互斥方案的比較決策。在此法下，凈現(xiàn)值率最大的方案為優(yōu)。在投資額相同的互斥方案比較決策中，采用凈現(xiàn)值率法會與凈現(xiàn)值法得到完全相同的結(jié)論；但投資額不相同時，情況就可能不同?！纠緼項目與B項目為互斥方案，它們的項目計算期相同。A項目原始投資的現(xiàn)值為150萬元，凈現(xiàn)值為29.97萬元；B項目原始投資的現(xiàn)值為100萬元，凈現(xiàn)值為24萬元。根據(jù)上述資料，計算兩個項目凈現(xiàn)值率并按凈現(xiàn)值和凈現(xiàn)值率比較決策如下：(1)計算凈現(xiàn)值率A項目的凈現(xiàn)值率=QUOTE29.9715029.97150≈0.20B項目的凈現(xiàn)值率=QUOTE2410024100=0.24(2)在凈現(xiàn)值法下∵29.97>24∴A項目優(yōu)于B項目在凈現(xiàn)值率法下∵0.24>0.20∴B項目優(yōu)于A項目由于兩個項目的原始投資額不相同，導致兩種方法的決策結(jié)論相互矛盾。(三)差額投資內(nèi)部收益率法所謂差額投資內(nèi)部收益率法，是指在兩個原始投資額不同方案的差量凈現(xiàn)金流量(記作ΔNCF)的基礎上，計算出差額內(nèi)部收益率(記作ΔIRR)，并與基準折現(xiàn)率進行比較，進而判斷方案孰優(yōu)孰劣的方法。該法適用于兩個原始投資不相同，但項目計算期相同的多方案比較決策。當差額內(nèi)部收益率指標大于或等于基準收益率或設定折現(xiàn)率時，原始投資額大的方案較優(yōu)；反之，則投資少的方案為優(yōu)。差額投資內(nèi)部收益率法的原理如下：假定有A和B兩個項目計算期相同的投資方案，A方案的投資額大，B方案的投資額小。我們可以把A方案看成兩個方案之和。第一個方案是B方案，即把A方案的投資用于B方案；第二個方案是C方案，用于C方案投資的是A方案投資額與B方案投資額之差。因為把A方案的投資用于B方案會因此節(jié)約一定的投資，可以作為C方案的投資資金來源。C方案的凈現(xiàn)金流量等于A方案的凈現(xiàn)金流量減去B方案的凈現(xiàn)金流量而形成的差量凈現(xiàn)金流量ΔNCF。根據(jù)ΔNCF計算出來的差額內(nèi)部收益率ΔIRR，其實質(zhì)就是C方案的內(nèi)部收益率。在這種情況下，A方案等于B方案于C方案之和；A方案于B方案的比較，相當于B與C兩方案之和與B方案的比較，如果差額內(nèi)部收益率ΔIRR小于基準折現(xiàn)率，則C方案不具有財務可行性，這就意味著B方案優(yōu)于A方案。差額投資內(nèi)部收益率ΔIRR的計算過程和計算技巧同內(nèi)部收益率IRR完全一樣，只是所依據(jù)的是ΔNCF?！纠?-37】仍按例4-36資料，A項目原始投資的現(xiàn)值為150萬元，項目計算期第1～10年的凈現(xiàn)金流量為29.29萬元；B項目的原始投資額為100萬元，項目計算期第1～10年的凈現(xiàn)金流量為20.18萬元。假定基準折現(xiàn)率為10%。根據(jù)上述資料，按差額投資內(nèi)部收益率法進行投資決策的程序如下：(1)計算差量凈現(xiàn)金流量：QUOTE?NCF0?NCF0QUOTE?NCF1～10?(2)計算差額內(nèi)部收益率ΔIRR(QUOTE?PA?PA/A,ΔIRR,10)=5.4885∵(QUOTEPAPA/A,12%,10)=5.6502>5.4885(QUOTEPAPA/A,14%,10)=5.2161<5.4885∴12%<ΔIRR<14%，應用內(nèi)插法：ΔIRR=12%＋QUOTE5.6502-5.48855.6502-5.2161×(14%-12%)5.6502-5.48855.6502-5.2161×(14%-12%)≈12.74%若采用插入函數(shù)法，求得的ΔIRR為12.72%。(3)作出決策∵ΔIRR=12.74%>QUOTEicic=10%∴應當投資A項目(四)年等額凈回收額法所謂年等額凈回收額法，是指通過比較所有投資方案的年等額凈回收額(記作NA)指標的大小來選擇最優(yōu)方案的決策方法。該法適用于原始投資不相同、特別是項目計算期不同的多方案比較決策。在此法下，年等額凈回收額最大的方案為優(yōu)。某方案的年等額凈回收額等于該方案凈現(xiàn)值與相關回收系數(shù)(或年金現(xiàn)值系數(shù)倒數(shù))的乘積。計算公式為：某方案年等額凈回收額=該方案凈現(xiàn)值×回收系數(shù)或=該方案凈現(xiàn)值×QUOTE1年金現(xiàn)值系數(shù)1年金現(xiàn)值系數(shù)【例】某企業(yè)擬投資建設一條新生產(chǎn)線?，F(xiàn)有三個方案可供選擇：A方案的原始投資為1250萬元，項目計算期為11年，凈現(xiàn)值為958.7萬元；B方案的原始投資為1100萬元，項目計算期為10年，凈現(xiàn)值為920萬元；C方案的凈現(xiàn)值為-12.5萬元。行業(yè)基準折現(xiàn)率為10%。根據(jù)上述資料，按年等額凈回收額法作出最終投資決策的程序如下：(1)判斷各方案的財務可行性∵A方案和B方案的凈現(xiàn)值大于零∴這兩個方案具有財務可行性∵C方案的凈現(xiàn)值小于零∴該方案不具有財務可行性(2)計算各個具有財務可行性方案的年等額凈回收額A方案的年等額凈回收額=A方案的凈現(xiàn)值×QUOTE1(P/A,10%,11)1(P/A,10%,11)=958.7×QUOTE16.49511B方案的年等額凈回收額=B方案的凈現(xiàn)值×QUOTE1(P/A,10%,10)1(P/A,10%,10)=920×QUOTE16.14461(3)比較各方案的年等額凈回收額，作出決策∵149.72>147.60∴B方案優(yōu)于A方案(五)計算期統(tǒng)一法計算期統(tǒng)一法是指通過對計算期不相等的多個互斥方案選定一個共同的計算分析期，以滿足時間可比性的要求，進而根據(jù)調(diào)整后的評價指標來選擇最優(yōu)方案的方法。該法包括方案重復法和最短計算期法兩種具體處理方法。1.方案重復法方案重復法也稱計算期最小公倍數(shù)法，是將各方案計算期的最小公倍數(shù)作為比較方案的計算期，進而調(diào)整有關指標，并據(jù)此進行多方案比較決策的一種方法。應用此法，可采取兩種方式：第一種方式，將各方案計算期的各年凈現(xiàn)金流量或費用流量進行重復計算，直到與最小公倍數(shù)計算期相等；然后，再計算凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率、差額內(nèi)部收益率或費用現(xiàn)值等評價指標；最后根據(jù)調(diào)整后的評價指標進行方案的比較決策。第二種方式，直接計算每個方案項目原計算期內(nèi)的評價指標(主要指凈現(xiàn)值)，再按照最小公倍數(shù)原理分別對其折現(xiàn)，并求代數(shù)和，最后根據(jù)調(diào)整后的凈現(xiàn)值指標進行方案的比較決策。本書主要介紹第二種方式。【例】A和B兩個方案均在建設期年末投資，它們的計算期分別是10年和15年，有關資料如表4-7所示，假定基準折現(xiàn)率為12%。表4-7凈現(xiàn)金流量資料價值單位：萬元年份項目1234～91011～1415凈現(xiàn)值A-700-700480480600756.48B-1500-1700-8009009009001400795.54根據(jù)上述資料，按計算期統(tǒng)一法中的方案重復法(第二種方式)作出最終投資決策的程序如下：確定A和B兩個方案項目計算期的最小公倍數(shù)：計算結(jié)果為30年。計算在30年內(nèi)各個方案重復的次數(shù)：A方案重復兩次(30÷10－1)，而B方案只重復一次(30÷15－1)。分別計算各方案調(diào)整后的凈現(xiàn)值指標：QUOTENPVA'NPVA'QUOTENPVB'NPVB'∵QUOTENPVA'NPVA'=1078.47萬元>QUOTENPVB'NPVB∴A方案優(yōu)于B方案由于有些方案的計算期相差很大，按最小公倍數(shù)所確定的計算期往往很長。假定有四個互斥方案的計算期分別為15年、25年、30年和50年，那么它們的最小公倍數(shù)就是150年，顯然考慮這么長時間內(nèi)的重復計算既復雜又無必要。為了克服方案重復法的缺點，人們設計了最短計算期法。2.最短計算期法最短計算期法又稱最短壽命期法，是指在將所有方案的凈現(xiàn)值均還原為等額年回收額的基礎上，再按照最短的計算期來計算出相應凈現(xiàn)值，進而根據(jù)調(diào)整后的凈現(xiàn)值指標進行多方案比較決策的一種方法?！纠?-40】仍按例4-39的資料，則按最小計算期法作出最終投資決策的程序如下：確定A和B兩方案中最短的計算期為A方案的10年計算調(diào)整后的凈現(xiàn)值指標：QUOTENPVA"NPVA"=QUOTENPVANPVA=756.48(萬元)QUOTENPVB"NPVB"=QUOTENPVB×1(P/A,12%,15)×(P/A,12%,10)NPVB×∵QUOTENPVA"NPVA"=756.48萬元>QUOTENPVB"NPVB∴A方案優(yōu)于B方案四、兩種特殊的固定資產(chǎn)投資決策(一)固定資產(chǎn)更新決策與新建項目相比，固定資產(chǎn)更新決策最大的難點在于不容易估算項目的凈現(xiàn)金流量。在估算固定資產(chǎn)更新項目的凈現(xiàn)金流量時，要注意以下幾點：第一，項目計算期不取決于新設備的使用年限，而是由舊設備可繼續(xù)使用的年限決定；第二，需要考慮在建設起點舊設備可能發(fā)生的變價凈收入，并以此作為估計繼續(xù)使用舊設備至期滿時凈殘值的依據(jù)；第三，由于以舊換新決策相當于在使用新設備投資和繼續(xù)使用舊設備兩個原始投資不同的備選方案中作出比較與選擇，因此，所估算出來的是增量凈現(xiàn)金流量(ΔNCF)；第四，在此類項目中，所得稅后凈現(xiàn)金流量比所得稅前凈現(xiàn)金流量更有意義。固定資產(chǎn)更新決策利用差額投資內(nèi)部收益率法，當更新改造項目的差額內(nèi)部收益率指標大于或等于基準折現(xiàn)率(或設定折現(xiàn)率)時，應當進行更新；反之，就不應當進行更新。【例4-41】某企業(yè)打算變賣一套尚可使用5年的舊設備，另購置一套新設備來替換它。取得新設備的投資額為180000元；舊設備的折余價值為95000元，其變價凈收入為80000元；則第5年末新設備與繼續(xù)使用舊設備的預計凈殘值相等為了方便計算，本例假設到第5年末新設備與繼續(xù)使用舊設備時的與凈殘值相等。。新舊設備的替換將在年內(nèi)完成(即更新設備的建設期為零)。使用新設備可使企業(yè)在第1年增加營業(yè)收入50000元，增加經(jīng)營成本25000元；第2～5年內(nèi)每年增加營業(yè)收入60000元，增加經(jīng)營成本30000元。設備采用直線法計提折舊。適用的企業(yè)所得稅稅率為25%。行業(yè)基準折現(xiàn)率QUOTEicic分別為8%和12%。為了方便計算，本例假設到第5年末新設備與繼續(xù)使用舊設備時的與凈殘值相等。根據(jù)上述資料，計算該項目差量凈現(xiàn)金流量和差額內(nèi)部收益率，并分別據(jù)以作出更新決策如下：(1)依題意計算以下指標：更新設備比繼續(xù)使用舊設備增加的投資額=新設備的投資－舊設備的變價凈收入=180000－80000=100000(元)運營期第1～5每年因更新改造而增加的折舊=QUOTE10000051000005=20000(元)運營期第1年不包括財務費用的總成本費用的變動額為簡化假定債務資金為0，增加的利息額也為0=該年增加的經(jīng)營成本＋該年增加的折舊為簡化假定債務資金為0，增加的利息額也為0=25000＋20000=45000(元)運營期第2～5年每年不包括財務費用的總成本費用的變動額=30000＋20000=50000(元)因舊設備提前報廢發(fā)生的處理固定資產(chǎn)凈損失為舊固定資產(chǎn)折余價值－變價凈收入=95000－80000=15000(元)因舊固定資產(chǎn)提前報廢發(fā)生凈損失而抵減的所得稅額=舊固定資產(chǎn)清理凈損失×適用的企業(yè)所得稅稅率=15000×25%=3750(元)運營期第1年息稅前利潤的變動額=50000－45000=5000(元)運營期第2～5年每年息稅前利潤的變動額=60000－50000=10000(元)建設期差量凈現(xiàn)金流量為：QUOTE?NCF0?NCF0運營期差量所得稅后凈現(xiàn)金流量為：QUOTE?NCF1?NCF1QUOTE?NCF2～5?＋該年回收新固定資產(chǎn)凈殘值超過假定繼續(xù)使用的舊固定資產(chǎn)凈殘值之差額=10000×(1－25%)＋20000=27500(元)(2)根據(jù)ΔNCF計算ΔIRR：(P/A,ΔIRR,5)=QUOTE1000002750010000027500=3.6364∵(P/A,10%,5)=3.7908>3.6364(P/A,12%,5)=3.6048<3.6364∴10%<ΔIRR<12%，應用內(nèi)插法：ΔIRR=10%＋QUOTE3.7908-3.63643.7908-3.6048×(12%-10%)3.7908-3.63643.7908-3.6048×(12%-10%)≈11.66%按插入函數(shù)法，計算的ΔIRR為11.65%。(3)比較決策當行業(yè)基準折現(xiàn)率QUOTEicic為8%時：∵ΔIRR=11.66%>QUOTEicic=8%∴應當更新設備當行業(yè)基準折現(xiàn)率QUOTEicic為12%時：∵ΔIRR=11.66%<QUOTEicic=12%∴不應當更新設備注意：在計算運營期第一年所得稅后凈現(xiàn)金流量的公式中，該年“因更新改造而增加的息稅前利潤”不應當包括“因舊固定資產(chǎn)提前報廢發(fā)生的凈損失”。之所以要單獨計算“因舊固定資產(chǎn)提前報廢發(fā)生凈損失而抵減的所得稅額”，是因為更新改造不僅會影響到本項目自身，還會影響到企業(yè)的總體所得稅水平，從而形成了“抵稅效應(taxshield)”。如果將“因舊固定資產(chǎn)提前報廢發(fā)生的凈損失”計入“因更新改造而增加的息稅前利潤”，就會歪曲這種效應的計量結(jié)果。(二)購買或經(jīng)營租賃固定資產(chǎn)的決策如果企業(yè)所需用的固定資產(chǎn)既可以購買，也可以采用經(jīng)營租賃的方式取得，就需要按照一定方法對這兩種取得方式進行決策。有兩種決策方法可以考慮，第一種方法是分別計算兩個方案的差量凈現(xiàn)金流量，然后按差額投資內(nèi)部收益率法進行決策；第二種方法是直接比較兩個方案的折現(xiàn)總費用的大小，然后選擇折現(xiàn)總費用低的方案。【例】某企業(yè)急需一臺不需要安裝的設備，設備投入使用后，每年可增加的營業(yè)收入與營業(yè)稅金及附加的差額為50000元，增加經(jīng)營成本34000元。市場上該設備的購買價(不含稅)為77000元，折舊年限為10年，預計凈殘值為7000元。若從租賃公司按經(jīng)營租賃的方式租入同樣的設備，只需每年年末支付9764元租金，可連續(xù)租用10年。假定基準折現(xiàn)率為10%，適用的企業(yè)所得稅稅率為25%。根據(jù)上述資料，分析計算如下：(1)差額投資內(nèi)部收益率法。購買設備的相關指標計算：購買設備的投資=77000元購買設備每年增加的折舊額=QUOTE77000-70001077000-700010=7000(元)購買設備每年增加的營業(yè)利潤=(每年增加的營業(yè)收入－每年增加的營業(yè)稅金及附加)－(每年增加經(jīng)營成本＋購買設備每年增加的折舊額)=50000－(34000＋7000)=9000(元)購買設備每年增加的凈利潤=購買設備每年增加的營業(yè)利潤×(1－所得稅稅率)=9000×(1－25%)=6750(元)購買設備方案的所得稅后的凈現(xiàn)金流量為：QUOTENCF0NCF0=-購買固定資產(chǎn)的投資=-77000(元)QUOTENCF1～9NCF1QUOTENCF10NCF10=購買設備該年增加的凈利潤＋購買設備該年增加的折舊額＋購買設備該年回收的固定資