周期之輪轉(zhuǎn)至何處

2012年2012年05月07日總第278期9/92012年05月2012年05月07日總第278期周期之輪轉(zhuǎn)至何處股票市場運行周報

國內(nèi)、國際宏觀經(jīng)濟及債券市場

旗下基金表現(xiàn)周期之輪轉(zhuǎn)至何處面對紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，市場的預(yù)期顯得混沌不明，周期之輪究竟轉(zhuǎn)至何處，回落中期抑或復(fù)蘇初期？筆者試圖解讀宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)和中觀行業(yè)數(shù)據(jù)，探討周期股的潛在機會。一季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布完畢，我們將該經(jīng)濟數(shù)據(jù)組合簡單概括為下滑的經(jīng)濟和下滑的通脹，即投資時鐘意義上的衰退階段。如果沒有政策，各行業(yè)去庫存和去杠桿的進程可能遠未結(jié)束，即在可預(yù)見的未來是似乎是仍看不到“經(jīng)濟底”的。歸根結(jié)底，市場的分歧點依然糾結(jié)于“政策”。政策“有還是沒有”，或?qū)κ袌鲂纬煞较蛐缘挠绊?。當前的宏觀環(huán)境和市場環(huán)境對周期股偏可能有利，資產(chǎn)型周期性行業(yè)、銷量驅(qū)動型周期性行業(yè)相對占優(yōu)，價格驅(qū)動型周期性行業(yè)則需精選。行業(yè)篩選的標準按重要性排列依次為：1）景氣度處于周期低位（價格或銷量）；2）庫存處于低位；3）受益于政策刺激的行業(yè)。宏觀經(jīng)濟和債券市場

國內(nèi)(20120427-20120504)：截至4月27日，一周食品價格環(huán)比上升0.33%；央行公開市場操作共計凈投放資金1170億元；本周上海銀行間同業(yè)拆房利率漲跌不一，均有小幅波動；本周銀行間市場交投活躍程度仍較高；5月4日，人民幣兌美元中間價為6.2721。國際(20120427-20120504)：本周MSCI全球指數(shù)基本持平，美國標普指數(shù)基本持平，歐洲市場小幅下跌，西班牙市場再創(chuàng)年內(nèi)新低，香港恒生指數(shù)上漲2.9%。法國大選左翼奧朗德勝出，希臘大選存在變局，歐債危機前景不明，歐洲政策面的博弈還將演繹。

周期之輪轉(zhuǎn)至何處交銀施羅德行業(yè)分析師曹文俊面對紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，市場的預(yù)期顯得混沌不明，周期之輪究竟轉(zhuǎn)至何處，回落中期抑或復(fù)蘇初期？筆者試圖解讀宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)和中觀行業(yè)數(shù)據(jù)，探討周期股的潛在機會。一季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布完畢，我們將該經(jīng)濟數(shù)據(jù)組合簡單概括為下滑的經(jīng)濟和下滑的通脹，即投資時鐘意義上的衰退階段。8.1%的GDP增速，11.9%的工業(yè)增加值增速，13.4%的M2，一系列的數(shù)據(jù)相互印證，表明目前經(jīng)濟增速在潛在增長水平以下。另外，有兩個排他性證據(jù)可以證明實際需求的疲弱：1）整個一季度，中長期貸款占新增貸款金額的比例僅為34%，處于非常低的水平，甚至低于2009年一季度的水平。2）1-2月，在信貸投放量明顯低于預(yù)期的背景下，短端利率顯著下行，顯示實體經(jīng)濟對于資金的需求量在急劇下降。那么，在可預(yù)見的未來，我們能否看清“經(jīng)濟底”呢？如果沒有外力的影響（即政策的刺激），經(jīng)濟底可能是看不到的。通常而言，市場行為形成的經(jīng)濟底伴隨著深度去庫存和深度去杠桿兩大過程，經(jīng)濟底部的特征是庫存水平極低且杠桿水平降至歷史平均水平以下。然而現(xiàn)狀如何呢？目前多數(shù)行業(yè)的產(chǎn)成品庫存處于歷史均值水平甚至偏高，原材料庫存相對合理；杠桿水平則自2009年信貸過量投放后大多還處于歷史高位水平，后續(xù)進一步提高杠桿水平的空間非常有限。簡單來說，如果沒有政策，各行業(yè)去庫存和去杠桿的進程可能遠未結(jié)束，即在可預(yù)見的未來是似乎是仍看不到“經(jīng)濟底”的。歸根結(jié)底，市場的分歧點依然糾結(jié)于“政策”。政策“有還是沒有”，或?qū)κ袌鲂纬煞较蛐缘挠绊?。從一個季度的時間維度而言，這是一個難以證偽的命題。我們就從政策環(huán)境、管理層態(tài)度和市場預(yù)期三個維度進行簡要分析。自去年四季度提出“預(yù)調(diào)微調(diào)”政策至今，我們觀察到經(jīng)濟數(shù)據(jù)并未改變其下滑軌跡，反而下滑的速度有些超預(yù)期。在此背景下，我們對于通脹的大體判斷或許依然是趨勢向下，3季度也許能夠達到CPI同比低點。盡管3月單月的數(shù)據(jù)略高于預(yù)期，但下降趨勢未變。在二季度至三季度，政策放松的宏觀環(huán)境是具備的，經(jīng)濟下滑越是加速，政策放松預(yù)期越是強烈。從這個意義上講，宏觀環(huán)境對周期股是偏有利的。管理層態(tài)度其實也是逐步“微調(diào)”的。房地產(chǎn)調(diào)控政策，從之前一味強調(diào)打壓控制，到轉(zhuǎn)向扶持支持首套房消費，包括首套房貸款利率的不斷下降、部分地區(qū)首套房稅收優(yōu)惠等舉措?；ǚ矫?，管理層一直強調(diào)“保在建”，保持合理投資規(guī)模。然而一季度公布的基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模同比增長僅1.8%，其中交運倉儲的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)同比下滑7.2%，顯然實際建設(shè)情況低于“保在建”的預(yù)期效果，盡管我們對于基建投資增長不抱太高期望，但是我們認為后面幾個季度基建投資的同比增速可能將有所改善。目前市場更愿意將當前經(jīng)濟數(shù)據(jù)和政策解讀為經(jīng)濟底部和政策底部，不少周期性股票在一季報業(yè)績顯著低于預(yù)期甚至虧損金額較大的情況下，不跌反漲，呈現(xiàn)出較強的周期性底部的預(yù)期。展望三季度，十八大臨近，市場將對領(lǐng)導(dǎo)層換屆后新的投資周期啟動報以更多的期待。同樣，這也是一個短期內(nèi)無法證偽的預(yù)期。因此在5-6月一季報之后的業(yè)績真空期，市場預(yù)期可能也是對周期股明顯有利的。那么，哪一類的周期性行業(yè)更符合現(xiàn)階段的環(huán)境呢？我們將周期性行業(yè)分為三種類型，資產(chǎn)型周期性行業(yè)、銷量驅(qū)動型周期性行業(yè)和價格驅(qū)動型周期性行業(yè)。當前環(huán)境市場預(yù)期經(jīng)濟底和政策底，對于資產(chǎn)型周期性行業(yè)而言，資產(chǎn)價格基本筑底，向下安全邊際較強，向上存在政策預(yù)期，因此是較為上佳的選擇；銷量驅(qū)動型周期性行業(yè)大多跟隨地產(chǎn)銷量改變后續(xù)銷量預(yù)期，目前階段也是相對較好選擇，不過需要區(qū)分各行業(yè)間不同的競爭結(jié)構(gòu)和當前渠道中的庫存情況；價格驅(qū)動型周期性行業(yè)則需要格外留心，部分行業(yè)屬于中游行業(yè)，在經(jīng)濟復(fù)蘇初期供求關(guān)系依然偏弱，價格維持低迷狀態(tài)，向上業(yè)績彈性不足；而部分上游的周期性行業(yè)具有后周期屬性，價格總體維持在偏高的位置，向上的彈性也不足。我們的判斷可能存在的潛在風險：房地產(chǎn)成交量減弱、月度新增信貸低于預(yù)期（8000億）、中報業(yè)績風險（7-8月份）。綜上所述，當前的宏觀環(huán)境和市場環(huán)境對周期股偏可能有利，資產(chǎn)型周期性行業(yè)、銷量驅(qū)動型周期性行業(yè)相對占優(yōu)，價格驅(qū)動型周期性行業(yè)則需精選。行業(yè)篩選的標準按重要性排列依次為：1）景氣度處于周期低位（價格或銷量）；2）庫存處于低位；3）受益于政策刺激的行業(yè)。股票市場運行周報（20120502-20120504）交銀施羅德量化投資部

本周滬深兩市雙雙上漲，上綜指上漲2.32%，深成指上漲3.86%，中小板指數(shù)上漲3.20%，滬深兩市共成交5,666.89億元，成交量較上一交易周有所減少。從行業(yè)表現(xiàn)來看，所有行業(yè)均取得正收益，漲幅較大的行業(yè)有：有色金屬5.50%、醫(yī)藥生物4.94%等，漲幅較小的行業(yè)有：餐飲旅游0.82%、造紙林業(yè)0.87%；從行業(yè)換手率來看，貿(mào)易、農(nóng)業(yè)與牧漁業(yè)和食品飲料等相對活躍，換手率均超過5%；從風格特征來看，高價股指數(shù)上漲4.96%，漲幅最大，而虧損股指數(shù)上漲0.54%，漲幅最小。表1:指數(shù)表現(xiàn)表2:市場總體指標指數(shù)名稱區(qū)間收益率成交金額（億元）市場總體指標數(shù)值上證綜合指數(shù)2.32%3,285.40A股總市值（億元）282,285.58上證180指數(shù)3.14%1,606.20A股流通市值（億元）186,408.52上證50指數(shù)2.97%860.6A股市盈率（最新年報，剔除負值）14.04滬深3003.42%2,384.00A股市盈率（遞推12個月，剔除負值）13.65深證成份指數(shù)3.86%468.4A股市凈率（最新年報，剔除負值）2.06深證100P3.90%736.7A股市凈率（最新報告期，剔除負值）1.96申萬中小板3.20%853.6A股加權(quán)平均股價7.67申萬基金重倉3.42%3,194.60兩市A股成交金額(億元)5,666.89表3:行業(yè)表現(xiàn)指數(shù)區(qū)間收益率區(qū)間換手率指數(shù)區(qū)間收益率區(qū)間換手率有色金屬5.50%4.43%電氣設(shè)備2.69%2.83%醫(yī)藥生物4.94%4.87%交通運輸2.34%1.63%日用化學(xué)品4.48%5.54%軍工2.33%3.96%煤炭4.38%3.18%電力1.93%1.97%食品飲料4.38%5.57%貿(mào)易1.87%6.82%傳媒4.00%3.52%金融1.86%0.88%機械3.93%5.33%零售1.70%3.77%化工3.67%4.98%紡織服裝1.60%4.14%家用電器3.25%3.90%石油天然氣1.52%0.16%農(nóng)業(yè)與牧漁業(yè)3.12%5.99%建筑建材1.38%3.32%交運設(shè)備(除軍工)3.06%3.26%房地產(chǎn)1.07%4.54%信息技術(shù)2.96%3.81%綜合0.94%5.53%鋼鐵2.93%1.80%造紙林業(yè)0.87%4.09%通信傳媒2.77%3.44%餐飲旅游0.82%3.58% [圖1：風格特征]數(shù)據(jù)來源：萬得資訊交銀施羅德基金日期區(qū)間：20120502-20120505國內(nèi)宏觀經(jīng)濟及債券市場（20120427-20120504）交銀施羅德策略小組●農(nóng)產(chǎn)品價格：截至4月27日，一周食品價格環(huán)比上升0.33%，打破了之前連續(xù)5周的下跌。具體到細項來看，各分項漲跌不一，整體食品價格的漲幅主要來自蔬菜和水產(chǎn)品的上漲。蔬菜上漲2.4%，水產(chǎn)品上漲1.1%。其他分項來看，糧食環(huán)比張0.1%，禽類環(huán)比張0.1%，肉類跌0.1%?！窆_市場操作：本周公開市場有520億元央票到期，無正回購到期，共計到期資金520億元。央行未進行正回購操作，以利率招標方式開展了650億元7天期逆回購操作，中標利率為3.53%。故，央行公開市場操作共計凈投放資金1170億元，較前幾周明顯加大了公開市場投放力度，創(chuàng)下15周以來新高，央行公開市場操作連續(xù)六周實現(xiàn)凈投放，共3890億元。●上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）：本周上海銀行間同業(yè)拆房利率漲跌不一，均有小幅波動。隔夜利率上漲16個基點、1周利率上漲5個基點，而2周利率下跌9個基點，3個月期產(chǎn)品下跌2個基點?！駛袌觯罕局茔y行間市場交投活躍程度仍較高，信用債行情集中體現(xiàn)為AA-及以下品種收益率下行10個基點以上，其余品種基本持平。由于本周金融債收益率曲線基本持平，AA-/A+品種信用利差繼續(xù)大幅收窄，1年期AA-短融信用利差基本達到歷史中位數(shù)，3年及5年期AA-中票信用利差基本達到3/4歷史分位數(shù)，各期限AA-企業(yè)債信用利差仍大幅高于3/4歷史分位數(shù)；企業(yè)債方面，城投債需求仍比較旺盛，剩余2.7+2年AA+10烏城投債成交在6.3%，剩余3.25+2年AA10平湖債成交在7.3%，剩余5.9年AA+12濟城建成交在6.17%，剩余0.7+3年09AAA青海國投成交在4.98%。一級市場看，AA+城投發(fā)行利率向7%靠近，AA交易所可質(zhì)押城投發(fā)行利率靠近7.5%，中樞繼續(xù)下移，一二級利差空間繼續(xù)縮窄?！袢嗣駧艆R率：本周五（5月4日）人民幣兌美元中間價為6.2721。預(yù)計短期內(nèi)人民幣兌美元可能將維持橫盤震蕩狀態(tài)。國際宏觀經(jīng)濟及債券市場（20120427-20120504）交銀施羅德QDII研究小組●全球市場：本周MSCI全球指數(shù)基本持平，美國標普指數(shù)基本持平，歐洲市場小幅下跌，西班牙市場再創(chuàng)年內(nèi)新低，香港恒生指數(shù)上漲2.9%。板塊風格上，港股科技和電信板塊領(lǐng)漲，漲幅超過4%，原材料板塊表現(xiàn)落后，與A股板塊風格上有較大差異?！駳W洲：歐洲銀行間流動性持續(xù)寬松，意債和西班牙國債收益率水平與上周基本持平。歐央行會議維持利率不變,歐央行行長指出經(jīng)濟依然存在下行風險，還稱歐央行擁有一切可用工具來采取堅決而及時的行動，非標準寬松舉措目前還沒有顯露出全部影響力。法國大選左翼奧朗德勝出，希臘大選存在變局，歐債危機前景不明，歐洲政策面的博弈還將演繹。4月份歐元區(qū)制造業(yè)PMI從3月份的47.7降至45.9，創(chuàng)下了自2009年6月以來的最低水平，且低于初值46.0；德國4月份制造業(yè)PMI降至46.2，3月份為48.4；意大利4月份PMI降至43.8，3月份為47.9?！衩绹好绹慕?jīng)濟數(shù)據(jù)喜憂參半，ISM制造業(yè)指數(shù)繼續(xù)改善至54.8，但服務(wù)業(yè)指數(shù)繼續(xù)回落至53.5。四月份ADP私營就業(yè)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，而周度首次申領(lǐng)就業(yè)金人數(shù)環(huán)比有所回落，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，總的看來就業(yè)改善趨勢明顯放緩。

基金名稱最新

凈值累計

凈值基金回報最近

一天一周一月三月六月一年兩年成立

至今交銀精選0.71882.86460.53%1.00%6.25%7.54%-2.00%-16.43%-14.45%209.71%交銀穩(wěn)健1.29732.75231.04%1.61%5.84%10.95%0.37%-5.25%1.51%177.62%交銀成長2.54152.78651.28%1.72%6.31%11.42%0.36%-4.51%8.92%174.67%交銀藍籌0.70840.72341.00%1.27%5.91%8.83%-1.52%-8.64%-10.57%-28.89%交銀增利A/B1.00771.26470.25%0.15%3.02%4.26%6.34%1.81%-1.85%27.85%交銀增利C1.00541.24540.26%0.15%2.98%4.15%6.11%1.39%-1.60%25.58%交銀環(huán)球1.2841.409-0.47%-0.47%-0.31%-0.39%2.64%-18.06%-7.11%41.64%交銀行業(yè)1.131.170.62%0.89%3.76%4.92%------16.51%交銀先鋒1.06841.12340.66%0.97%8.05%13.37%1.67%-8.75%-3.43%11.02%180治理ETF0.690.7680.58%0.88%7.98%6.81%0.15%-10.85%-4.13%-23.63%交銀治理0.9650.980.10%0.73%9.41%14.34%3.99%-6.58%---2.26%交銀主題0.830.830