以能源為核心的股價分化-2021Q3股票市場-12正式版

NIFD季報 主編:李揚股票市場尹中立張江濤徐海洋2021年10月《NIFD季報》是國家金融與發(fā)展實驗室主要的集體研究成果之一，旨在定期、系統(tǒng)、全面跟蹤全球金融市場、人民幣匯率、國內宏觀經(jīng)濟、中國宏觀金融、國家資產(chǎn)負債表、財政運行、金融監(jiān)管、債券市場、股票市場、房地產(chǎn)金融、銀行業(yè)運行、保險業(yè)運行、特殊資產(chǎn)行業(yè)運行等領域的動態(tài)，并對各領域的金融風險狀況進行評估。《NIFD季報》由三個季度報告和一個年度報告構成。NIFD季度報告于各季度結束后的第二個月發(fā)布，并在實驗室微信公眾號和官方網(wǎng)站同時推出；NIFD年度報告于下一年度2月份發(fā)布。以能源為核心的股價分化摘要2021年第三季度股票市場主要股指均出現(xiàn)一定程度下跌，但市場交易明顯活躍，滬深兩交易所的季度成交額比今年前兩個季度均增長五成以上，市場多空分歧加大，不同板塊股價走勢分化加劇，量化交易在一定程度上增加了市場的交易額。本季度的市場運行特征仍然是股價分化。第一季度與第二季度的市場分化主要表現(xiàn)在“茅指數(shù)”與“寧指數(shù)”的切換，第三季度股市的分化主要以能源為核心展開，煤炭、石油是能源漲價預期的直接受益者，在“能耗雙控”的影響下，有色、鋼鐵、化工等高耗能行業(yè)的供求關系出現(xiàn)變化，推動這些行業(yè)的股價大幅度上漲。房地產(chǎn)金融的風險在本季度開始凸顯，房地產(chǎn)市場在本季度出現(xiàn)了趨勢性變化，這個變化將深刻影響未來的股票市場。I

本報告負責人：尹中立本報告執(zhí)筆人：尹中立國家金融與發(fā)展實驗室高級研究員張江濤國家金融與發(fā)展實驗室特聘研究員徐海洋華安證券股份公司投資顧問部總經(jīng)理【NIFD季報】全球金融市場人民幣匯率國內宏觀經(jīng)濟中國宏觀金融地方區(qū)域財政宏觀杠桿率中國財政運行中國金融監(jiān)管房地產(chǎn)金融債券市場股票市場銀行業(yè)運行保險業(yè)運行特殊資產(chǎn)行業(yè)運行目錄一、股票市場運行的基本狀況 1二、市場運行的特點：能源成為市場的主角 3三、對股票市場的預測分析 7（一）與能源相關的股價上漲行情難以持久 7（二）房地產(chǎn)市場將成為影響股票市場行情的關鍵因素 7一、股票市場運行的基本狀況2021年第三季度，A股主要股指均以下跌作收，上證綜指下跌0.64%，滬深300指數(shù)下跌6.85%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌6.69%（見圖1）。與全球主要股市橫向對比來看，2021年第三季度全球主要股指表現(xiàn)均不佳，A股弱于全球主要股指平均水平。其中，香港恒生指數(shù)跌幅達到15%，在所有指數(shù)中表現(xiàn)最弱，主要原因是我國有關部門發(fā)起了對互聯(lián)網(wǎng)平臺公司的反壟斷行動，該行動對騰訊和阿里等互聯(lián)網(wǎng)平臺公司的股價影響較大。1全球重要股指2021年三季度漲跌幅排名資料來源：Wind，截至2021年9月30日。今年第三季度的A股市場分化相當明顯，受經(jīng)濟基本面和政策的影響，不同板塊的股價表現(xiàn)出現(xiàn)較大變化。石油化工、煤炭、電力、鋼鐵等傳統(tǒng)周期性產(chǎn)業(yè)的表現(xiàn)強勁，而互聯(lián)網(wǎng)、金融、房地產(chǎn)等板塊的股價均出現(xiàn)較大幅度的下跌。在這些因素影響下，上證綜合指數(shù)表現(xiàn)平穩(wěn)，而上證50指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)及中證1000指數(shù)均出現(xiàn)一定程度的下跌（見圖2）。159008500滬深300指數(shù)中證1000指數(shù)-右軸57008000550053007500510070004900470065004500600022021年前三季度滬深300指數(shù)與中證1000指數(shù)走勢比較資料來源：Wind，截至2021年9月30日。今年第三季度股市的交易量明顯增加，第一季度股市成交額合計為54.7萬億元，第二季度股市成交額合計為52.5萬億元，第三季度股市成交額合計為83.1萬億元。第三季度的股市的成交量比前兩個季度分別增加51%和58%。從日均成交額看，自7月21日起，滬深兩個交易所的日成交額連續(xù)50個交易日超過1萬億元（其中只有9月30日的成交額不足1萬億，為9950億元），創(chuàng)造了A股市場新的歷史記錄。上一次出現(xiàn)日成交額連續(xù)多日超過1萬億元是2015年第三季度，持續(xù)的時間是43個交易日。從以往的市場經(jīng)驗數(shù)據(jù)看，交易量的持續(xù)增加意味著有增量資金入市，但也可能是市場分歧加劇所致。在成交金額出現(xiàn)明顯上漲的情況下，本季度主要指數(shù)均出現(xiàn)一定程度的下跌，這是十分值得觀察的現(xiàn)象。有相關分析指出，是量化交易規(guī)模迅速擴大導致了交易額的快速上升。我們認為，除了量化交易占比上升的因素之外，市場多空分歧加大、市場不同板塊的分化加劇也是重要原因（具體分析詳見下文）。2021年前三季度藍籌股的表現(xiàn)均不及中小市值的股票，第三季度同樣如此。我們將所有股票按照市值大小分成六組（見表1），市值最大的一組（市值在2000億元以上的上市公司）在第三季度市值縮水近10%，而市值在50億元至100億元的上市公司，平均市值上漲了6.36%。這說明藍籌股“盛極而衰”的行情仍在進行中。2表12021年前三季度A股上市公司市值分組情況統(tǒng)計上市年初市值6月末市值9月末市值前三季度第三季度公司市值漲跌幅市值漲跌幅（億元）（億元）（億元）數(shù)量（%）（%）2000億以上63313417.21318382.15290464.02-7.32%-8.77%1000億-2000億6992069.5394971.9891673.73-0.43%-3.47%500億-1000億13595807.37103559.48102133.256.60%-1.38%100億-500億1009218803.88234671.60245035.4911.99%4.42%50億-100億97567263.5273359.9578025.5516.00%6.36%50億以下187056804.7662023.6865379.6015.10%5.41%總計4121844166.27886968.831872711.653.38%-1.61%資料來源：Wind，2021年新上市的公司已剔除。公募基金的表現(xiàn)則比較平穩(wěn)，股票型基金和混合型基金的規(guī)模均所有增加（見表2），但增速不及2020年。有一種被市場普遍接受的觀點認為，隨著樓市的降溫，部分投資樓市的資金將分流到股票市場。但是從公募基金的規(guī)模變化看，該假設沒有得到驗證。2020年股票型基金和混合型基金的規(guī)模增加了超過3萬億元，而今年前三季度僅增加了1萬億元左右，增速明顯放緩，流入股市的增量資金有所減弱。表2 2021年前三季度偏股型基金發(fā)行情況統(tǒng)計截止日期股票型基金混合型基金總數(shù)截止日資產(chǎn)凈值（億元）總數(shù)截止日資產(chǎn)凈值（億元）2021年9月1,63421,514.453,71363,137.092021年8月1,59021,402.853,62962,140.702021年7月1,53021,117.883,54260,575.702021年6月1,48120,809.783,47359,138.052021年5月1,42219,351.703,41555,174.272021年4月1,40119,103.793,35854,500.852021年3月1,38419,029.113,30753,809.762021年2月1,34019,685.873,19954,457.912021年1月1,30419,160.923,12852,378.44資料來源：Wind，截至2021年9月30日。二、市場運行的特點：能源成為市場的主角市場分化是今年前三個季度股市運行的共同特征，但第三季度的市場分化與上半年有所不同。上半年的市場分化主要表現(xiàn)在基金重倉股（以茅臺等白酒行業(yè)3為典型代表）與科技股（以寧德時代為代表）之間的切換。今年年初，以茅臺等白酒類股票為代表的消費類行業(yè)股票表現(xiàn)強勁，科技股卻“節(jié)節(jié)敗退”。而春節(jié)之后，消費類股票沖高回落，隨之以寧德時代為代表的科技股強勢崛起。市場稱上半年的市場特征為“茅指數(shù)”與“寧指數(shù)”之間的分化。不過，第三季度市場的熱點既不是“茅指數(shù)”，也非“寧指數(shù)”，能源和資源成為了市場追逐的核心。從第三季度主要行業(yè)指數(shù)看，采掘業(yè)、公用事業(yè)、有色金屬、鋼鐵、化工表現(xiàn)強勁（見圖3）。這些行業(yè)均屬于傳統(tǒng)的強周期行業(yè)，但是今年這些行業(yè)指數(shù)的強勁表現(xiàn)并非由宏觀經(jīng)濟周期因素所致，其背后的核心邏輯與能源轉型有關。40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%采掘公用事業(yè)有色金屬鋼鐵化工電氣設備國防軍工建筑裝飾機械設備汽車房地產(chǎn)通信交通運輸商業(yè)貿(mào)易建筑材料輕工制造非銀金融農(nóng)林牧漁綜合計算機電子銀行紡織服裝家用電器傳媒食品飲料休閑服務醫(yī)藥生物圖32021年第三季度主要行業(yè)指數(shù)漲跌幅排行資料來源：Wind，截至2021年9月30日。具體來看，采掘業(yè)在第三季度名列前茅。繼第二季度大幅上漲后，采掘行業(yè)2021年三季度上漲34.77%，位列各行業(yè)之首。從結構上看，煤價上漲帶來煤炭公司景氣度提升是最主要原因。煤炭開采行業(yè)指數(shù)上漲45.80%，是支撐行業(yè)強勢的絕對主力。個股方面，冀中能源第三季度上漲152.25%，位列個股漲幅之首。昊華能源、攀鋼釩鈦、兗州煤業(yè)、西藏礦業(yè)等個股股價翻番，鄂爾多斯、平煤股份、山煤國際、山西焦化等個股漲幅靠前。第三季度煤炭價格出現(xiàn)飆升走勢，動力煤價格不斷刷新歷史新高。鄭州商品期貨交易所動力煤價格從8月17日的811元/噸持續(xù)上漲至9月30日的1375.5元/噸，40天漲幅超過70%，年初至今漲幅達100.51%，且還在不斷刷新歷史高點。受其影響，煤炭公司業(yè)績大幅上漲，行業(yè)利潤增速也不斷加快。根據(jù)國家統(tǒng)4計局相關數(shù)據(jù)，1-8月煤炭開采和洗選業(yè)實現(xiàn)利潤總額3290.3億元，同比增長145.3%，較前7個月擴大17.4個百分點。而根據(jù)上市公司中報數(shù)據(jù)及近期行業(yè)數(shù)據(jù)，煤炭公司第三、四季度利潤仍有可能繼續(xù)超越預期。煤炭價格飆升與能源綠色轉型有關。在過去幾年的供給側改革推動下，產(chǎn)能規(guī)模較小的煤炭企業(yè)大部分已經(jīng)退出了市場，煤炭市場的供給彈性下降。今年以來，環(huán)保力度持續(xù)緊繃，煤炭行業(yè)供給進一步受限，導致煤炭的供求緊平衡被打破。從國際環(huán)境看，油價大幅度上漲，國際地緣政治的惡化也在一定程度上刺激了國內的煤炭價格上漲。由于煤炭價格的大幅度上漲，導致火力發(fā)電企業(yè)成本快速上升，虧損增加。但第三季度股票市場運行頗有些出人意料，在煤炭漲價承托采掘行業(yè)大漲的同時，火電發(fā)達行業(yè)的股票價格也大幅度上漲，使得公用事業(yè)公司在第三季度也有出色表現(xiàn)。整個第三季度，公用事業(yè)板塊整體上漲31.2%，在各行業(yè)中位列第三。其中，火電板塊上漲41.59%，成為支撐行業(yè)上漲的主力。煤炭價格的市場化程度高于電力價格的市場化程度，“計劃電—市場煤”的矛盾在本季度集中爆發(fā)，多地出現(xiàn)了拉閘限電現(xiàn)象。從數(shù)據(jù)上看，今年電力供應增速低于用電需求增速，國內電力供應形勢緊張。1-8月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)發(fā)電量同比增長11.3%，增速低于全社會用電量的增長率（約為13.8%）。市場預期電力的矛盾激化將推動電力市場化改革，繼蒙西、寧夏、上海、廣東、廣西、山東允許煤電交易電價上浮后，安徽、湖南也先后發(fā)布完善燃煤電價調整機制的措施，電價上調預期基本明確。因此，具有成本優(yōu)勢的電力企業(yè)股票受到追捧。鋼鐵行業(yè)也與能源行業(yè)直接相關，受“能耗雙控”政策的影響，鋼鐵行業(yè)存在減產(chǎn)預期，第三季度末有些地區(qū)出現(xiàn)拉閘限電現(xiàn)象，刺激了鋼鐵價格的上漲。在第二季度的報告里，我們曾判斷鋼鐵行業(yè)有明顯的供給缺口，鋼材價格上漲，鋼鐵公司盈利能力回升，加之個股處于歷史估值低位，鋼鐵板塊明確看好。第三季度鋼鐵板塊整體上漲28.21%，供給缺口明顯的普鋼上漲33.67%，超過特鋼14.97%的漲幅。個股方面，具備稀土概念的包鋼股份上漲104.52%，位列行業(yè)漲幅之首。廣大特材、永興材料、本鋼板B、首鋼、八鋼、三鋼閩光、本鋼、馬鋼等個股的漲幅排名靠前。5此外，有色金屬的供給與需求均與能源行業(yè)有關。從需求端看，有色金屬為光伏發(fā)電提供了原材料，儲能設備的原材料也大多是有色金屬，隨著綠色能源及新能源汽車行業(yè)的發(fā)展，有色金屬的需求快速上升。從供給端看，隨著“能耗雙控”政策的影響，有色金屬的供給受到抑制。有色金屬的下游需求擴張與上游資本開支和產(chǎn)能建設周期出現(xiàn)錯配，帶動有色金屬價格加速上漲。2021年第三季度，有色金屬行業(yè)單季度指數(shù)上漲38.35%。從三級子行業(yè)觀察，以稀土、鋰材為代表的稀有金屬構成上漲主線（見圖4、表3），與之相應的三級行業(yè)指數(shù)分別上漲99.7%和54.5%；以鉛鋅、鋁、銅為代表的工業(yè)金屬上漲33%，是支撐行業(yè)整體上行的基礎。個股方面，23只有色個股漲幅超過50%，西藏珠峰、合盛硅業(yè)、北方稀土、盛新鋰能、宏達股份、五礦稀土等五只個股股價翻倍。金屬鋰價格走勢（單位：萬元噸） 國內電池級碳酸鋰價格走勢（單位：萬元噸）圖4金屬鋰價格及國內電池級碳酸鋰價格走勢資料來源：Wind，亞洲金屬網(wǎng)，中信證券研究部。表3 9月末鋰及鋰產(chǎn)品價格變化資料來源：Wind，亞洲金屬網(wǎng)，中信證券研究部?；ば袠I(yè)的供給與需求同樣與能源有關，這一點與有色金屬行業(yè)十分類似。從供給端看，受到“能耗雙控”的影響，有些地區(qū)的化工行業(yè)出現(xiàn)限產(chǎn)，第三季6度化工產(chǎn)品的供給減少；從需求端看，新能源景氣度提升，推動上游化工品需求快速增加。在需求快速增加的背景下，供給受到控制，刺激化工產(chǎn)品價格普遍上揚。2021年9月中旬，國家發(fā)改委辦公廳發(fā)布《2021年上半年各地區(qū)能耗雙控目標完成情況晴雨表》，相關省份已陸續(xù)開始整改，嚴格執(zhí)行“能耗雙控”政策，部分化工細分行業(yè)開工率大幅下行，相應化工產(chǎn)品價格大幅上漲。三、對股票市場的預測分析（一）與能源相關的股價上漲行情難以持久從今年第三季度的股票市場運行看，能源占據(jù)主導地位，幾乎所有股價漲幅較大的行業(yè)都與能源有關。我們認為，能源價格大幅度上漲的主要原因是能源結構的變化過程中出現(xiàn)了階段性矛盾，可以通過政策的適度調整緩和并解決這個矛盾，換言之，