保險行業(yè)2023年投資策略分析報告：困境反轉(zhuǎn)曙光初現(xiàn)

證

券

研

究

報

告2023

年

1

月

4

日保險行業(yè)

2023年投資策略：困境反轉(zhuǎn)的曙光初現(xiàn)匯

聚

價

值

專

業(yè)

至

上摘要一、2022

年壽險負債端持續(xù)低迷，2023

年短期擾動不改復(fù)蘇之勢

年壽險行業(yè)資負兩端承壓：上市公司已低于或2015

2016年的水平；受權(quán)益市場波動影響，險資投資收益率下行。2022NBV年復(fù)蘇趨勢顯現(xiàn)：1）開門紅預(yù)收保費出現(xiàn)分化：國壽、友邦預(yù)收保費為正增長，一方面，開門紅啟動時間早，深度受益于居民儲蓄提升且競23品收益波動加劇的階段性機會，另一方面，銷售隊伍穩(wěn)定性高于其他公司。其他公司開門紅或會負增長，一方面，部分公司（如平安、太保）由于轉(zhuǎn)型幅度更大，導(dǎo)致短期業(yè)務(wù)承受更大的壓力；另一方面，部分公司預(yù)收開啟較晚（如太平、太保、新華），銷售端受疫情管控調(diào)整后大規(guī)模疫情沖擊較大。2）代理人規(guī)模預(yù)計在底部企穩(wěn)，銀保引導(dǎo)繼續(xù)貢獻積極：當(dāng)前代理人規(guī)模降幅邊際收窄、產(chǎn)能大幅提升、活動率企穩(wěn)回升，預(yù)計年負債端增長表現(xiàn)較好的公司代理人規(guī)模將率先企穩(wěn)；銀保渠道供需兩旺，保費與價值貢獻有望將進一步提升。

）年短期保單銷售2023受疫情擾動，預(yù)計將于

3

月或3

2023修復(fù)：我們復(fù)盤海外疫情管控調(diào)整后保單銷售的情況，發(fā)現(xiàn)越南、泰國、韓國地區(qū)在防疫放開后的第

個月保單Q2銷售出現(xiàn)明顯修復(fù)，我們判斷，我國保單修復(fù)或會保持類似的節(jié)奏。疫情管控調(diào)整后，我國感染人數(shù)“快速過峰”，第一波疫情高峰集中影響年的時間縮短，我們判斷保單銷售將于

月或

開始修復(fù)。我們預(yù)計

平安、國壽、太保、新華、友邦、太平

增速分別為-7%3年、20233Q22023、Q1NBV年財政政策加碼，專項、、、、，

年全年增速分別為、、、、。

）在資產(chǎn)端，+5%

-13%

+10%

+12%

-8%

230%

+9%

-1%

+7%

+12%

+5%

32023債發(fā)行節(jié)奏前置，前置疊加疫情后經(jīng)濟修復(fù)從預(yù)期到落地，或?qū)⑦M一步推升長端利率，十年國債收益率有望向上突破

3%；此外，權(quán)益市場或迎來盈利改善，地產(chǎn)風(fēng)險大幅釋放，2023

年保險公司投資收益及利潤將得到修復(fù)，資產(chǎn)端向好亦將支撐保險股打開進一步估值修復(fù)的空間。二、保險普惠化的政策趨勢下的商保發(fā)展路徑

普惠保險迎政策紅利，提質(zhì)擴面可期。報告提出，讓現(xiàn)代化建設(shè)成果更多更公平惠及全體人民。在保險領(lǐng)域，普惠保險是我國普惠金融的重要組成部分，是年以來政策重點發(fā)力的方向。

月銀保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于推進普惠保險高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》，明確122022年普惠保險發(fā)展目標(biāo)，普惠保險提質(zhì)擴面可期。我們認為，普惠保險除了可以為保險公司帶來一定的利潤貢獻之外，更重要的意義在于擴2025大保障客群的覆蓋面，通過普惠保險接觸更多客戶，激發(fā)和培育客戶的保險意識，然后通過多層次的產(chǎn)品體系與服務(wù)挖掘客戶其他的深度需求。

個人養(yǎng)老金制度正式落地，險企具備產(chǎn)品優(yōu)勢，2032

年險企規(guī)模有望達到近

千億元。

）規(guī)模測算：我們認為，養(yǎng)老投資與日常投資相區(qū)分，61其主要目標(biāo)是保障未來養(yǎng)老生活而非獲取超額收益，保險產(chǎn)品具備保底收益、能提供長期穩(wěn)定的投資收益、可抵御長壽風(fēng)險、可附加養(yǎng)老服務(wù)及保障責(zé)任等特征，與客戶需求相契合，長期競爭力強勁。我們測算

年個人養(yǎng)老金規(guī)模有望達到

萬億，其中儲蓄存款、銀行理財、商業(yè)養(yǎng)20322.3老保險、公募基金的配置比例分別為、、、，

年險企個人養(yǎng)老金規(guī)模將達到近

千億元。

）后續(xù)發(fā)展路徑：我們判斷，10%

35%

25%

30%

202362大型公司中國壽、太保、平安、友邦中國傾向于主要通過個險渠道推動個人養(yǎng)老金產(chǎn)品，從而把握客戶資源進行再開發(fā)；同時，由于銀行具備賬戶與客戶資源雙重優(yōu)勢，通過銀行代銷，是快速上量的另一路徑，代理人渠道相對較弱的公司（如陽光、大家等）將會以此為主渠道。服務(wù)屬性是保險獨有的長期競爭優(yōu)勢，我們認為，險企的破局之道在于以客戶為導(dǎo)向，而不是以傭金利益或價值率為導(dǎo)向，積極參與個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)，后續(xù)通過服務(wù)挖掘客戶在個人養(yǎng)老金需求之外的養(yǎng)老金累積和養(yǎng)老消費需求，以及全生命周期的保障、財富管理需求。摘要

稅優(yōu)健康險政策將擴容，商保找準(zhǔn)定位迎發(fā)展，2032

年有望達到近億。

）規(guī)模測算：

月銀保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于擴大商業(yè)健康保險個人所得1114001稅優(yōu)惠政策適用產(chǎn)品范圍有關(guān)事項的通知（征求意見稿）》，需求端擴大稅優(yōu)健康險范圍至醫(yī)療保險、長期護理保險和疾病保險，擴范圍至投保人的配偶、子女和父母，提高居民參保意愿，供給側(cè)不再出臺標(biāo)準(zhǔn)化條款，將產(chǎn)品設(shè)計交還市場主體，調(diào)動險企積極性，稅優(yōu)杠桿有望充分發(fā)揮，測算

年稅優(yōu)健康險規(guī)模有望達到近

億。2）拓展路徑：未來醫(yī)療險長期發(fā)展空間在于商保在醫(yī)療支付中比例的提升，而重保險人20321400疾險應(yīng)回歸損失補償功能，通過突出失能收入損失和護理費用責(zé)任提高保障杠桿；發(fā)展關(guān)鍵在于以客戶需求為核心優(yōu)化產(chǎn)品供給，通過產(chǎn)品創(chuàng)新找到更多增量市場。保險公司的擴展路徑包括：進行產(chǎn)品分層；擴大可保人群，將次標(biāo)體、老年群體納入保障范疇；延申服務(wù)鏈。內(nèi)部供給側(cè)的優(yōu)化，疊加消費修復(fù)、政策刺激，我們判斷年健康險或?qū)⒂瓉硇迯?fù)。2024三、渠道破局壓力與機會并存

個險營銷體系改革蓄勢待發(fā)：11

月銀保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于進一步推動完善人身保險行業(yè)個人營銷體制的意見》，計劃用三至五年的時間，推動個人營銷體制改革，其中提到的放開內(nèi)勤銷售保險，結(jié)合中國臺灣經(jīng)驗，初步預(yù)估可能為險企帶來

的保費增量。我們認為，代理人轉(zhuǎn)型任重5%-10%道遠，需要監(jiān)管、保險公司合力進行持續(xù)的改革，參考中國臺灣地區(qū)的經(jīng)驗，真正轉(zhuǎn)型成功需要年甚至更久的時間。但在改革期間，隊伍5-10規(guī)模的企穩(wěn)回升、質(zhì)態(tài)改善及產(chǎn)能提升將逐步發(fā)生。目前部分公司的部分隊伍（頂層績優(yōu)隊伍）已經(jīng)出現(xiàn)改善，但還未能支撐起保費大盤。我們預(yù)計代理人規(guī)模將于

年基本企穩(wěn)（2023

年受大規(guī)模疫情及新的監(jiān)管政策出臺的影響，短期代理人規(guī)模仍有持續(xù)下探的壓力）。2024

銀保渠道有望縱深發(fā)展：未來銀保渠道的發(fā)展優(yōu)勢在于助力險企把握居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移與個人養(yǎng)老金發(fā)展的大機遇。結(jié)合歐洲經(jīng)驗看，市場監(jiān)管較為寬松、銀保一體化程度高是其銀保滲透率高的核心因素。我們認為，銀保渠道高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵在于，在現(xiàn)有的監(jiān)管體系內(nèi)借鑒歐洲經(jīng)驗，深化銀保一體化程度。具備綜合金融優(yōu)勢的險企（如平安、國壽、銀行系險企）可基于同一體系探索銀保業(yè)務(wù)各方面的協(xié)同，如共創(chuàng)產(chǎn)品、整合客戶觸點、數(shù)據(jù)洞見共享等；其他險企也可通過與銀行建立更深度、更長期的戰(zhàn)略合作協(xié)議，逐步實現(xiàn)與銀行在客戶洞察、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、品牌合作等方面的深度合作。未來銀保渠道的具體發(fā)力方向?qū)⒃谟诙鄬哟魏献?、客戶洞察、產(chǎn)品共創(chuàng)、隊伍賦能四個方面。四、投資建議

開門紅呈現(xiàn)積極信號，全年來看負債端或會階段性受疫情擾動，但待疫情穩(wěn)定后將持續(xù)修復(fù)。資產(chǎn)端修復(fù)仍在繼續(xù)，隨著地產(chǎn)以及疫情“快速過峰”之下，經(jīng)濟改善的預(yù)期有望加強，支撐市場情緒改善及長端利率企穩(wěn)回升，利好保險股估值修復(fù)。政策支持、

截至1月3日，國壽

A、平安

A、太保

A、新華

A的2023PEV分別為0.72、0.54、0.39、0.32倍，歷史估值分位分別處于

14%、3%、4%、2%。友邦、太平

股的

分別為

倍，歷史估值分位分別處于

。個股層面，建議重點關(guān)注

年負債端增長確定性較高的中國人壽、、H2023PEV1.64

0.1432%

6%和友邦保險；同時，建議關(guān)注低估值，在資產(chǎn)端驅(qū)動及負債端好轉(zhuǎn)預(yù)期下彈性更高的標(biāo)的，中國平安、中國太保、中國太平、新華保險。2023五、風(fēng)險提示：

）疫情反復(fù)；

）宏觀經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期；

）銀保合作拓展不及預(yù)期；

）代理人渠道改革成效不及預(yù)期。3124PA

RT

012022

年負債端筑底，2023年短期擾動不改復(fù)蘇之勢2022年壽險負債端持續(xù)低迷上市公司

NBV

回到

7

年前水平

壽險行業(yè)自

2018年進入下行周期以來，2022年受疫情之下居民消費意愿降低、銷售隊伍調(diào)整等因素影響，NBV繼續(xù)下滑。2022年平安、太保、新華已低于年的水平，國壽、太平低于年的水平。NBV2015NBV2016

代理人規(guī)模方面，國壽、平安、太保代理人規(guī)模低于

2010年的水平，新華低于

2015年水平。圖：年度

NBV（億元）圖：年末代理人規(guī)模（萬人）800.00180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.001020112012201320142015201620172018201920202021202220中國平安中國人壽中國太保新華保險中國太平（億港幣）中國平安中國人壽中國太保新華保險太平壽險20152016201720182019202020212022E資料：各公司財報，財通證券研究所2022

年資產(chǎn)端承壓資產(chǎn)端承壓

主要受權(quán)益市場波動影響，2022

年險資投資收益率下行。

凈投資收益率：前三季度上市險企收益率同比小幅下滑，國壽、平安、太保分別為

4.1%、4.2%、4.1%，預(yù)計主要源于利率下行新配固收資產(chǎn)收益率降低。

總投資收益率：受權(quán)益市場波動加?。?022Q1-3，滬深300指數(shù)較年初-23.0%，恒生指數(shù)較年初-26.4%）影響，險企總投資收益率承壓，前三季度國壽、平安、太保、新華收益率分別為、、、，除平安外同比降幅均超。1pct4.0%

2.7%

4.1%

3.7%

綜合投資收益率：考慮可供出售金融資產(chǎn)的浮盈浮虧，上半年國壽、太保、新華的綜合投資收益率分別為

3.8%、3.3%、2.0%，同比-、、，同比均大幅下降。1.9pct

-1.5pct

-3.4pct圖：凈投資收益率圖：總投資收益率圖：綜合投資收益率10%7%6%5%4%3%2%1%0%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%11

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20中國太保20

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20中國人壽中國平安中國人壽中國平安中國太保新華保險中國人壽中國平安中國太保新華保險資料：各公司財報，財通證券研究所整理2023年儲蓄險銷售繼續(xù)保持景氣，開門紅表現(xiàn)分化居民儲蓄需求提升

受疫情影響，宏觀經(jīng)濟不確定性較強，我國居民風(fēng)險偏好降低、預(yù)防性儲蓄需求增加，自

2020年3月來，城鄉(xiāng)居民余額始終保持雙位數(shù)增長。

隨著存款利率下調(diào)，預(yù)計居民新增儲蓄與存量儲蓄有望向安全性高且收益率具備相對優(yōu)勢的投資產(chǎn)品轉(zhuǎn)移。圖：居民儲蓄意愿提升圖：疫后金融機構(gòu)城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額維持雙位數(shù)增長100%18%16%14%12%10%8%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%19.1058.106%4%22.802%0%19

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20更多消費占比

更多儲蓄占比

更多投資占比資料：wind，財通證券研究所整理2023年儲蓄險銷售繼續(xù)保持景氣，開門紅表現(xiàn)分化理財競品凈值波動加劇

當(dāng)前，資管新規(guī)實施已近一年，期間銀行理財產(chǎn)品凈值波動明顯，預(yù)計投資者對其保本剛兌的認知已基本打破。前三季度權(quán)益市場波動使得銀行理財凈值波動加?。坏谒募径?，隨著金融帶動銀行理財迎來新一輪的調(diào)整破凈潮，截至條出臺與疫情防控措施不斷優(yōu)化，市場對經(jīng)濟的悲觀預(yù)期不斷修正，債市回調(diào)破凈、19%

24%16日，凈值型理財產(chǎn)品中近月今年來收益率為負。1213

今年來基金凈值波動加劇，截至

12月13日，開放式固收型、權(quán)益型基金破凈率達20%、52%，今年來回報率為負值占比高達

51%、93%。

當(dāng)前宏觀經(jīng)濟尚未明顯修復(fù)，預(yù)計保本剛兌仍是投資者的首要訴求，儲蓄險優(yōu)勢凸顯，相較理財、基金等產(chǎn)品更能承接客戶儲蓄需求。圖：銀行理財投資風(fēng)險提升圖：固收型（債券+偏債）基金投資風(fēng)險提升圖：權(quán)益型（股票+偏股）基金投資風(fēng)險提升24.40%25%60%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%92.8%51.00%50%18.83%20%15%10%5%40%30%51.5%20.29%20%10%0%0%跌破凈值

1

的產(chǎn)品占比今年來回報率為負值的產(chǎn)品占比跌破凈值

的產(chǎn)品占比1今年來回報率為負值的產(chǎn)品占比跌破凈值

1

的產(chǎn)品占比今年來回報率為負值的產(chǎn)品占比資料：wind，財通證券研究所整理

注：數(shù)據(jù)截至2022年

12

月

13日2023年儲蓄險銷售繼續(xù)保持景氣，開門紅表現(xiàn)分化上市險企開門紅表現(xiàn)分化

國壽開門紅啟動時間最早，深度受益于居民儲蓄提升且競品收益波動加劇的階段性機會，預(yù)計開門紅保費有望實現(xiàn)正增長；友邦中國的精英銷售隊伍保持穩(wěn)定，且開門紅產(chǎn)品創(chuàng)新（推出非標(biāo)體重疾險），預(yù)計開門紅保費實現(xiàn)兩位數(shù)增長。其他公司開門紅或會負增長，一方面，部分公司（如平安、太保）由于轉(zhuǎn)型幅度更大，導(dǎo)致短期業(yè)務(wù)承受更大的壓力；另一方面，部分公司預(yù)收開啟較晚（如太平、太保、新華），銷售端受疫情管控調(diào)整后大規(guī)模疫情沖擊較大。圖：上市險企開門紅產(chǎn)品梳理中國平安11.8中國人壽中國太保新華保險中國太平友邦中國2023

開門紅啟動時間產(chǎn)品名稱9

月底12.812.112.2611.151、友如意珍藏版2、如意悠享次標(biāo)御享財富通

御享財富養(yǎng)老

盛世金越尊1、充裕人生

A2、充裕人生

B鑫享未來

鑫瑞穩(wěn)贏

長相伴（盛世版）惠金享鑫榮耀國金一號傳統(tǒng)年金險0-80

周歲8

年用版版享版體重疾險產(chǎn)品類型傳統(tǒng)年金險養(yǎng)老年金增額終身壽

兩全險

傳統(tǒng)年金險

增額終身壽險傳統(tǒng)年金險

增額終身壽傳統(tǒng)年金險0-60

歲重疾險女：51-75

歲；男：56-75

歲1、0-55

歲2、30-65

歲/55

歲0-72

周歲終身0-71

歲8

年0-71

歲終身投保年齡0-75

歲8

年0-75

歲0-72

歲8

年0-65

歲15

年保險期間10/15

年3/5

年終身20/25

年期終身1、18/28

年交（N-2

年）2、10/19/20

年交3/5

年（支持月1、3

年交主推繳費期3/5

年3/5/10/年交

3/5

年10

年3/5/10

年交3/5

年3/5/10

年交交）2、6/10

年交萬能賬戶（最新結(jié)算利率）國壽鑫尊寶

A

款（4.8%）太保傳世慶典增利寶

2020（4.5%）平安聚財寶（4.8%）金利優(yōu)享（4.55%）//（5.0%）資料：各公司官網(wǎng)，保財師，友邦資訊加油站，平安人壽官方微信視頻號，山海保，太保社區(qū)，財通證券研究所整理2023年代理人有望底部企穩(wěn)，銀保渠道繼續(xù)積極發(fā)展代理人有望底部企穩(wěn)

規(guī)模：代理人在經(jīng)歷了

2021年的大幅調(diào)整后，2022年下半年開始降幅收窄，我們判斷

2023年負債端增長表現(xiàn)較好的公司代理人規(guī)模將率先企穩(wěn)。

產(chǎn)能：2022H1，上市險企代理人產(chǎn)能大幅提升，國壽、平安、太保、新華人均首年新保同比+61%、+68%、+34%、+23%，預(yù)計脫落人力以低產(chǎn)能為主，隊伍質(zhì)態(tài)已有明顯改善。

活動率：2022H1平安、太?；顒勇驶厣黠@，隨著壽險改革成效逐步顯現(xiàn)，預(yù)計

23年隊伍活動率將進一步提升。圖：國壽、平安代理人降幅環(huán)比收窄圖：代理人人均首年新單保費（元/月）圖：代理人活動率706025,0000%202021202120222020,00015,00010,0005,000-5%202120212022202220205040302010-10%-15%-20%-25%00中國平安中國人壽平安太保2019

2020

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2022H新華中國人壽中國平安中國太保新華保險2019

2020

2021

2022H資料：公司財報，財通證券研究所整理

注：平安為代理人活動率，太保為舉績率，新合格率2023年代理人有望底部企穩(wěn)，銀保渠道繼續(xù)積極發(fā)展銀保渠道將繼續(xù)積極發(fā)展

行業(yè)視角：2022

年前三季度，銀保渠道原保費收入已突破萬億大關(guān)，同比增長

10.47%，遠高于個險渠道（-0.89%）與行業(yè)平均水平（）；年上半年，銀保渠道新單保費收入同比至

千億左右，預(yù)計主要得益于險企銀保渠道轉(zhuǎn)型與增額終身壽熱銷。至

千億左右，超越個險成新單最大貢獻渠道，其中新單期交同比3.51%22022+5.5%6+15%

公司視角：受疫情與代理人調(diào)整雙重影響，個險新單持續(xù)低迷，各大險企紛紛加碼銀保渠道建設(shè)，驅(qū)動銀保渠道保費與價值貢獻持續(xù)提升。展望后續(xù)，考慮到儲蓄險對低風(fēng)險客戶吸引力增強、銀行客群經(jīng)營下保險產(chǎn)品銷售訴求提升、險企個代承壓下深化銀保合作動能充足，供需兩旺下預(yù)計銀保渠道保費與價值貢獻將進一步提升。圖：前三季度原保費收入渠道結(jié)構(gòu)圖：銀保渠道新單保費貢獻提升圖：銀保渠道貢獻提升NBV100%90%12.0%10.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%80%70%60%50%40%30%20%10%0%34.8%37.2%8.0%6.0%4.0%2.0%53.7%51.4%0.0%20172021Q1-32022Q1-320182019新華20202021太保2022H1201720182019202020212022H1個人代理公司直銷銀郵代理平安國壽平安新華太保保險專業(yè)代理

其他兼業(yè)代理

保險經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資料：慧保天下，麥肯錫，公司財報，財通證券研究所整理2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對保單銷售的影響

美國：21

年疫情管控嚴(yán)格指數(shù)進入下滑通道后，Q3

開始保單銷售持續(xù)回暖。Q1

美國自2020年6月放開管控起，疫情防控力度逐步放松，在

2021年Q1開始疫情防控嚴(yán)格指數(shù)進入下滑通道后，2021年Q3開始保單銷售出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)（保德信年高增長透支了部分增長）。2021Q3Q4圖：美國疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例圖：林肯國民、保德信單季保費收入當(dāng)月同比100000090000080000070000060000050000040000030000020000010000008070605040302010012%100%11%76%10%8%6%4%2%0%-2%80%8%7%60%5%40%20%0%4%4%23%2%8%1%5%5%-3%-5%-2%-2%20-12%2120202020212121222222-20%-40%-12%-4%20-6%2

0-4%

2020202020202020-26%20

20

20

20

20

20

20

20

20

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2020

20

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20

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21

21

21

21

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22

22

22

22

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22-5%20

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20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20林肯國民（左軸）保德信(右軸）美國新冠肺炎當(dāng)日新增確診病例嚴(yán)格指數(shù)2020

年

3-6

月2020

年

6

月-2021

年

11

月2021

年

11

月-2022

年

3

月2022

年

3

月2020

年

6

月

8

日:宣布取消對全球

5

個國家和美國

39

個州的“解封”起步，進入經(jīng)濟重啟的第一階段“新常態(tài)”計劃月份：CDC

取消公交系統(tǒng)口罩禁令；32日

白宮發(fā)布與新冠病毒共存的旅行禁令；紐約市2020

年

3

月

16

日:限制大規(guī)模社交/自2021

年

11

月

8

日:

放松入境/旅行限制42021

年

1

月

21

日:下達“口罩令”2021

年

4

月

2

日:

取消完全接種疫苗人群境內(nèi)旅行限制6

月份：進一步取消入境核酸陰性檢測要求由旅行等管控政策相繼落地資料：wind，公司財報，公開新聞，財通證券研究所整理2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對保單銷售的影響

日本：全面放開疫情管控的

2

個月之后新單銷售弱復(fù)蘇。

日本2021年的幾次緊急事態(tài)宣言收緊防控政策都有效地控制了疫情蔓延，經(jīng)濟基本在穩(wěn)定復(fù)蘇，2021年4月-7月保單銷售在低基數(shù)下增長強勁。年

月日，日本取消所有疫情防控限制措施，

月開始保單銷售弱修復(fù)，后續(xù)當(dāng)月同比基本持平或小幅增長。20223215圖：日本個人保險新單件數(shù)當(dāng)月同比與疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例1811044420015060.0050.002007000000600000015010010050040.0030.0020.0010.0050000004000000300000020000003691411374-0

-1

3-6-10-3-7

-4-2-10-6-1-6

-5

-4-8-14-13-15500-34-69-45-55-50-1000.00-50-10010000000個人保險新單件數(shù)當(dāng)月同比增速(%，左軸）日本新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例（右軸）個人保險新單件數(shù)當(dāng)月同比增速(%，左軸）嚴(yán)格指數(shù)(月均值，右軸）2020

年

4-5

月2020

年

5-2021

年

1

月

2021

年

1-3

月2021

年

3-4

月

2021

年

4-9

月2021

年

9-2022

年

1

月2022

年

1-3

月2022

年

3

月3

月

1

日：放寬入境政策，允許除游客以外的外國人入境，每日入境人數(shù)上限從3500

人上調(diào)至

5000

人2021年3月21日：2020年5月25日:

解

2021年1月7日:

進2021年9月28日：解

2022年1月21日：提升疫情遏制力

3月21日：日本境內(nèi)防疫限制將全數(shù)解封；2021

年

4

月

23

日:

進入第2020年4月7日:多地解除第二次緊急事態(tài)封控，并擴大范國除緊急事態(tài)宣言三次緊急事態(tài)入第二次緊急事態(tài)除第三次緊急事態(tài)

度

進一步放寬邊境措施，將現(xiàn)行每日7000

個入境名額提高至

4

月起每日

1

萬名10

月

11

日：日本恢復(fù)免簽證自由行，同時取消入境人數(shù)限制資料：日本生命保險協(xié)會，wind，公開新聞，財通證券研究所整理2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對保單銷售的影響

日本：保單銷售的弱修復(fù)與日本居民消費信心低迷有關(guān)。

日本前期幾次緊急事態(tài)宣言收緊防控政策都有效地控制了疫情蔓延，經(jīng)濟基本在穩(wěn)定復(fù)蘇。2021年底Omicron

毒株引發(fā)新一波疫情，日本再次禁止外國人入境，消費者信心也開始回落。雖然日本在今年

月下旬取消絕大多數(shù)的防疫措施，但是解封后疫情數(shù)據(jù)創(chuàng)下新高，并且3日本老齡群體人口占比較大，國內(nèi)物價飛漲，使得消費者信心持續(xù)下滑。圖：2022

年日本消費者信心指數(shù)快速下滑圖：2022

年日本持續(xù)上漲CPI45.004.003.002.001.000.0040.0035.0030.0025.0020.00-1.2000

20

20

20

20

20

21

21

21

21

21

21

22

22

22

22

2220

20

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20

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20

20

20

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20

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20

20

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20

2020

20

20

20

20

20

21

21

21

21

21

21

22

22

22

22

22

22-2.0020

20

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20

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20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20日本:消費者信心指數(shù)（左軸）日本:CPI:當(dāng)月同比資料：wind，財通證券研究所整理2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對保單銷售的影響

韓國：宣布全面取消防疫管控的

3

個月之后新單保費同比重回正增長。

2021年開始，韓國新單同比增速與防控嚴(yán)格指數(shù)負相關(guān)。

2021年7月-11

月韓國全面收緊疫情防控舉措，7月之后新單保費均為雙位數(shù)負增，一方面，由于管控嚴(yán)格，另一方面

2022年Q1感染人數(shù)激增；直至年

月全面取消防疫管控后，

月重回正增長，其后月

個月新單保費同比持續(xù)正增長，

、

月高速增長。2022457-9圖：韓國普通賬戶新單當(dāng)月同比與疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例38

94003503002502001501005070.0400350300250200150100501200000010000000800000060000004000000200000002021

年

7-11

月

332管控嚴(yán)格2022Q1

感染人數(shù)激增60.050.040.030.020.010.04月

開始防疫管控全面放開145674750485043262824

26-13

-113210

517-35-25

-35-31-386610

-5-80-12-17-17-15-100-50-100-50-1000.0普通賬戶新單當(dāng)月同比（%，左軸）普通賬戶新單當(dāng)月同比（%，左軸）嚴(yán)格指數(shù)(月均值，右軸）韓國新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例（右軸）2020

年

3-5

月2020

年

5

月-2021

年

7

月2021

年

7-11

月2021

年

11

月-2022

年

4

月2022

年

4

月4

月

18

日：韓國正式全面解除保持社2021

年

11

月

1

日:

啟動“與新交距離的防疫措施冠共存”的防疫體系。取消大

6

月

8

日：全面解除入境隔離限制。所有入境人員無論是否接種新冠疫新冠確診患者及密接者自我隔

苗、不分國籍，當(dāng)天起一律免隔離。2020

年

3

月

19

日:入境范圍擴大2021年7月9日:首都圈升至最高警戒第

4

級，實行封控措施2020年5月6日:

正常生活和防疫工作并行規(guī)模活動限員規(guī)定離

7

天6

月

20

日：新冠確診患者及密接者不再要求自我隔離。15資料：wind，韓國壽險協(xié)會，公開新聞，財通證券研究所整理2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對保單銷售的影響

泰國：大幅放松疫情管控后的

3

個月之后新單保費同比重回正增長。

2020年開始，泰國新單同比增速與防控嚴(yán)格指數(shù)負相關(guān)。

泰國政府從2020年3月開始實施嚴(yán)格的疫情管控政策，3月開始新單保費持續(xù)負增長（除了

11

月）。2021年泰國防疫政策持續(xù)較為嚴(yán)格，但低基數(shù)下年新單重回正增長。年，且確診病例大幅減少，

月重回正增長，其后月開始泰國放松了國內(nèi)管控，但伴隨著的感染人數(shù)爆發(fā)，2022年月新單負增。直到2021年

月大幅放開2021125Q1月

個月新單保費同比持續(xù)正增長。1-4202247-9圖：泰國新單當(dāng)月同比與疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例34030201003290.0294080000070000060000050000040000080.070.060.050.0191917

306

6

20131510107755534-2-1-8-10100-9-10-11-22-12-12

40.0-12-10-20-18-2030.020.010.00.0-19-23-10300000-0120-032-00520-072-0092-01120-012-00320-0520-072-00920-1120-0120-032-00520-072020

20

20

20

20

20

21

21

21

21

21

21

22

22

22

22

22-30-4020-202000001000000-30-40當(dāng)月新單保費同比增速（%，左軸）泰國新冠肺炎當(dāng)月新增確診病例（右軸）當(dāng)月新單保費同比增速（%，左軸）2020

年

3

月-2021

年

11

月嚴(yán)格指數(shù)(月均值，右軸）2021

年

12

月-2022

年

4

月2022

年

4

月4

月

22

日：決定自

5

月

1

日，大幅放松管控，患者或密接的隔離時間縮短為

5天，并觀察癥狀

5

天；已完整接種疫苗的國際游客入境泰國后無需進行核酸2020

年

3

月

26

日：泰國境內(nèi)各地區(qū)進入緊急狀態(tài)。對內(nèi)，禁止民眾進入

2021

年

12

月

1

日：全面取消深紅色疫區(qū)，解除

檢測?！秱魅静》ā匪缍ǖ囊赘腥拘鹿诓《镜奈ｋU地區(qū)，關(guān)閉人員密集的公共

宵禁

10

月

1

日：停止實施《緊急狀態(tài)法》，負責(zé)疫情防控的“新冠肺炎疫情管理活動場所，禁止民眾聚集；對外，關(guān)閉入境口岸，嚴(yán)格審批簽發(fā)簽證。2022

年

2

月

1

日：入境泰國免隔離

中心”隨之解散；取消入境游客必須出示新冠疫苗接種證明或新冠病毒檢測證明的要求；新冠肺炎輕癥患者不必隔離。將新冠肺炎防控等級從“危險傳染病”降級為“需要監(jiān)測的傳染病”。資料：wind，泰國保監(jiān)局，公開新聞，財通證券研究所整理2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)海外疫情管控調(diào)整對保單銷售的影響

越南：大幅放松疫情管控后

到

個月之后新單保費同比重回正增長。23

越南在22年3月開始大幅放松疫情管控，并且

3-4月越南疫情反彈，其后

5-7月保單銷售重回正增長，8、9月當(dāng)月新單保費增速持續(xù)提升。圖：越南新單當(dāng)月同比圖：越南疫情防控嚴(yán)指數(shù)、當(dāng)月新增新冠確診病例50.0%1201008050000045000040000035000030000025000020000015000010000050000040.0%30.0%20.0%10.0%0.0%60402002022Q12022-042022-05

至

072022-082022-09-10.0%-20.0%越南新冠肺炎當(dāng)日新增確診病例（右軸）越南嚴(yán)格指數(shù)(左軸）2020

年

4

月-2021

年

10

月2021

年

10

月-2022

年

3

月2022

年

3

月2020

年

4

月

1

日:

全社會隔離；2020

年

5

月:

加強入境隔離措施和監(jiān)控力度；2020

年

12

月

2

日:

繼離+7

天自我健康狀態(tài)監(jiān)測，且要進行

3

次核酸檢

2021

年

10

月：1

日解除了胡志明市的靜默封測資料續(xù)控狀態(tài)，11

日宣布防疫政策從不惜一切代價控制新冠病毒傳播到與疫情：wind，越南保險協(xié)會，公開新聞，財通證券嚴(yán)防境外疫情輸入研究所整理2021

年

5

月：胡志明市從

5

月

31

日起實行為期

15

天的限制聚集措施；確診患者實施

21

天集中隔離共存2022

年

2

月：確診病例居家隔離

7

天；第一代密切接觸者的居家隔離時間從

7

天降至

5

天。+7

天居家隔離；入境人員集中隔離由原來的

14

天上調(diào)至

21

天，暫停河內(nèi)市國際航班進入。7

月:

胡志明、河內(nèi)市先后宣布封城。居民居家隔離。8

月:

越南

19

個省市地區(qū)“居家隔離”規(guī)定將再次延長

14

天。9

月:

胡志明市疫情封鎖措施繼續(xù)延長。7-9

月：密切接觸者：實施

7

天居家隔3

月

15

日：對國際游客重新開放邊境4

月

15

日：取消了密接者的居家隔離要求5

月

15

日：入境越南不再需要進行新冠核酸檢測2023年短期保單銷售受疫情擾動，預(yù)計將于3月或Q2修復(fù)中國疫情防控優(yōu)化對保險銷售影響的判斷

國內(nèi)疫情管控調(diào)整后，短期內(nèi)感染人數(shù)激增，帶來經(jīng)濟活動的減弱，代理人展業(yè)（產(chǎn)說會、面對面銷售）受到影響。疊加1月的元旦、春節(jié)的跨區(qū)域人員流動，我們預(yù)計這一影響將會持續(xù)。因此，我們判斷開門紅之后增長將領(lǐng)先。月保單銷售將遭遇低迷，開門紅啟動早、預(yù)收情況良1-2好的公司NBV

疫情管控調(diào)整后，我國感染人數(shù)

快速過峰

，第一波疫情高峰集中影響年的時間縮短，我們預(yù)計保單銷售將于

3

月或Q2越南、泰國、韓國地區(qū)在防疫放開后的第

個月保單銷售出現(xiàn)明顯修復(fù)，我們判斷，我國保單修復(fù)或會保持類似的節(jié)奏，將在明年

月或開始修復(fù)。“”202333修復(fù)。Q2

從險種來看，儲蓄險銷售主要受制于線下銷售場景受限（線下拜訪、產(chǎn)說會等），待線下活動恢復(fù)常態(tài)，儲蓄險銷售將得到修復(fù)；具有可選消費屬性的健康險（尤其是重疾險）的修復(fù)還需等到居民收入預(yù)期和消費信心好轉(zhuǎn)，或晚于儲蓄險銷售。

我們預(yù)計年平安、國壽、太保、新華、友邦、太平、增速分別為、、、、、，

年全年增速分別2023Q1NBV-7%

+5%

-13%

+10%

+12%

-8%

23為、、、、。0%

+9%

-1%

+7%

+12%

+5%表：2023年保險公司NBV預(yù)估2023Q111750同比-6.7%2023Q27261同比4.0%2023Q3同比2023Q44406同比5.2%2023同比0.0%中國平安中國人壽中國太保新華保險友邦保險中國太平6629940120128805.6%12.1%3.1%3004641754895436183381827413832289414439554.9%-12.5%10.1%12.0%-8.1%1374125268439.4%10.4%5.1%4780152245213.7%5.0%8.0%12.4%9.2%8.9%-0.5%7.3%4.6%76011.1%8.8%83312.4%8.8%83312.0%4.9%1725156927752205資料：公司財報，財通證券研究所整理2023

年資產(chǎn)端趨勢向好長端利率、權(quán)益市場、地產(chǎn)風(fēng)險釋放均趨勢向好

長端利率或會企穩(wěn)回升：1）政策層面，基于穩(wěn)增長的明確訴求，我們預(yù)計

2023年寬財政和寬信用的力度強于

2022年，但是寬貨幣力度則未必顯著強于

年。其中，預(yù)計

年財政政策呈現(xiàn)出寬松取向且前置發(fā)力。預(yù)計

年赤字率小幅升高至

左右，專項債供給仍2022202320233.0%將保持較大規(guī)模，且地方債提前批額度有可能高于2022使經(jīng)濟回暖預(yù)期增強抬升利率中樞。

）基本面方面，年提前下達的萬億元。上半年尤其二季度的債券供給壓力較強，同時還可能促1.46年疫后經(jīng)濟復(fù)蘇成為主線。居民消費服務(wù)修復(fù)的彈性有望充分釋放，疊加政策22023支持下地產(chǎn)鏈的修復(fù)，以及基建投資和制造業(yè)投資韌性，經(jīng)濟恢復(fù)從預(yù)期升溫到落地將進一步支持長端利率企穩(wěn)回升。基于此，我們判斷，2023

年十年國債收益率有望向上突破

3%，給予險資提供在利率較高位配置長債的窗口期，另外，長端利率向上突破關(guān)鍵點位一般也會進一步打開保險股估值向上修復(fù)的空間。

權(quán)益市場：國內(nèi)經(jīng)濟回暖預(yù)期先行，隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)好和企業(yè)盈利修復(fù)的實質(zhì)性信號出現(xiàn)，有望迎來盈利改善。權(quán)益市場的好轉(zhuǎn)將直接改善保險公司綜合投資收益及利潤情況，我們預(yù)計保險公司年凈利潤增速有望實行雙位數(shù)的增長。2023表：2023

年保險公司凈利潤預(yù)估單位：億元同比同比同比2022Q1

2023Q1E2022Q2

2023Q2E2022Q3

2023Q3E2022Q4E

2023Q4E同比23%20%25%21%中國平安中國太保中國人壽207542627727%42%40%72%3967934595-13%20%11%11%162705702477853%12%33%/262533216415213212231023811343763949新華保險103239同比27%42%40%72%同比1%同比12%23%29%47%20232022Q1

2023Q1E2022H1E6032023H1E6072022Q1-3

2023Q1-3E2022E1027256E1175314中國平安中國太保中國人壽20754262777652033115285414%23%28%37%13317229%28%27%250401761521321223254325350450新華保險526684115資料：公司財報，財通證券研究所整理2023

年資產(chǎn)端趨勢向好長端利率、權(quán)益市場、地產(chǎn)風(fēng)險釋放均趨勢向好

2022年

11

月以來，多項支持房地產(chǎn)企業(yè)融資政策陸續(xù)落地，形成支持房企融資“三支箭”格局。預(yù)計2023年房地產(chǎn)政策主線將圍繞化解風(fēng)險展開，“保交樓”、防范化解房企風(fēng)險、支持剛性和改善性住房需求等供需兩端政策或?qū)⒊掷m(xù)發(fā)力，確保房地產(chǎn)市場平穩(wěn)發(fā)展。

地產(chǎn)風(fēng)險的釋放將帶來保險資產(chǎn)端的不動產(chǎn)風(fēng)險敞口的重估。上市

4家保險公司地產(chǎn)投資（含物權(quán)、地產(chǎn)股、債券、非標(biāo)）占投資資產(chǎn)比例基本在的不動產(chǎn)股權(quán)和債權(quán)的重估，將帶來，其中，平安占比，國壽占比不到的增長分別為：平安，太保占比左右。初步測算，若地產(chǎn)行業(yè)向上修復(fù)、太保，考慮保險公司投資20%4%-5%4.8%4%5%、國壽、新華。EV1.2%2.5%3.2%3.5%表：保險公司地產(chǎn)敞口測算地產(chǎn)敞口地產(chǎn)敞口（億）地產(chǎn)敞口地產(chǎn)敞口占比中國平安占比

中國人壽占比

中國太保占比

新華保險（億）1,156471（億）117.618.2（億）47.6物權(quán)股權(quán)債權(quán)2.7%

長期股權(quán)投資112.3497.8133.70.2%

長期股權(quán)投資1.0%

重倉流通股0.3%

投資性房地產(chǎn)0.6%

長期股權(quán)投資0.1%

投資性房地產(chǎn)0.6%

重倉流通股0.4%0.8%0.3%1.1%

公開市場債權(quán)和股票1.0%

投資性房地產(chǎn)93.0437116.235.2其他（非標(biāo)資產(chǎn)、債券等）其他（非標(biāo)資產(chǎn)、債券等）394.4570.23.5%5.0%不動產(chǎn)投資余額2,0654.8%

其他（非標(biāo)資產(chǎn)為主）1247.31991.12.5%718.6970.63.7%不動產(chǎn)投資余額4.0%

不動產(chǎn)投資余額5.0%

不動產(chǎn)投資余額表：地產(chǎn)修復(fù)對影響（考慮地產(chǎn)股權(quán)投資和債權(quán)）EV中國平安中國人壽中國太保新華保險地產(chǎn)修復(fù)

10%地產(chǎn)修復(fù)

20%地產(chǎn)修復(fù)

30%0.6%1.2%1.8%1.3%2.5%3.8%1.6%3.2%4.7%1.7%3.5%5.2%注：1、平安地產(chǎn)余額投資數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)截至

2022Q3，其他公司截至

2022H1；2、上表基于

2022

年

EV測算資料：業(yè)績發(fā)布會，公司財報，財通證券研究所整理2023

年資產(chǎn)端趨勢向好2023

年

EV

預(yù)估

在負債端復(fù)蘇及資產(chǎn)端向好的趨勢下，我們判斷，保險公司

2023年EV同比增速較

2022年提升。國壽、平安、太保、新華

2023年EV增速分別為、、、。9.6%

8.3%

7.6%

8.8%表：2023

年保險公司增速預(yù)估EV20212022E7.9%3.2%-0.7%0.4%0.0%-1.5%0.0%9.3%2022E8.0%1.3%-1.4%0.0%0.0%-1.7%0.0%6.3%2023E7.9%3.2%0.0%0.0%0.0%-1.5%0.0%9.6%2023E8.0%1.3%0.0%0.0%0.0%-1.7%0.0%7.6%中國平安（集團）20215.3%2022E5.4%中國人壽5.4%2.3%0.0%0.0%0.0%-3.1%3.6%8.3%EV

預(yù)期回報/期初

EVNBV/期

初

EV7.9%4.2%EV

預(yù)期回報/期初

EVNBV（分散效應(yīng)）/期初

EV（投資偏差+市場價值調(diào)整）/期初

EV營運偏差/期初

EV3.3%-1.3%-1.3%-0.4%-3.7%3.2%2.5%-0.4%0.0%0.0%-3.5%2.5%6.4%(投資偏差+市場價值調(diào)整)/期初

EV營運偏差/期初

EV估計變更/期初

EV股東紅利分配及資本注入/期初

EV其他/期初

EV3.3%-0.6%-0.7%-1.7%-0.2%12.2%20218.0%估計變更/期初

EV股東紅利分配及資本注入/期初

EV其他業(yè)務(wù)（非壽險）/期初

EVEV

增速EV

增速5.1%新華保險中國太保（集團）20216.7%2022EEV

預(yù)期回報/期初

EVNBV/期

初

EVEV

預(yù)期回報/期初

EVNBV（分散效應(yīng)）/期初

EV（投資偏差+市場價值調(diào)整）/期初

EV營運偏差/期初

EV6.8%2.0%-1.0%0.0%0.0%-1.9%2.5%8.4%6.9%1.8%0.0%0.0%0.0%-2.0%2.0%8.8%2.5%3.2%-0.6%0.0%0.2%投資偏差/期初

EV營運偏差/期初

EV估計變更/期初

EV股東紅利分配及資本注入/期初

EV其他/期初

EV-1.0%0.7%-0.8%-1.8%0.2%估計變更/期初

EV股東紅利分配及資本注入/期初

EV其他業(yè)務(wù)（非壽險）/期初

EVEV

增速-2.7%1.5%EV

增速7.6%8.5%資料：公司財報，財通證券研究所整理PA

RT

02保險普惠化的政策趨勢下的商保發(fā)展路徑普惠保險2025目標(biāo)出爐，提質(zhì)擴面迎政策紅利普惠保險迎政策紅利

黨的報告提出，讓現(xiàn)代化建設(shè)成果更多更公平惠及全體人民。在保險領(lǐng)域，普惠保險是我國普惠金融的重要組成部分，是

2022

年以來政策重點發(fā)力的方向。

月

日，銀保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于推進普惠保險高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》：

）明確普惠保險分為普惠性質(zhì)的保險和專屬普9121惠保險兩種保障形式；2）明確當(dāng)前普惠保險的發(fā)展重點是提升城鎮(zhèn)低收入群體和農(nóng)民的保障水平，加大對老年人、兒童、婦女、殘疾人、慢性病人群、特殊職業(yè)和新市民等特定風(fēng)險群體的保障力度，提升小微企業(yè)、個體工商戶和新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體的抗風(fēng)險能力；3）明確年普惠保險政策制度、服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和評價體系基本建立的發(fā)展目標(biāo)。相較于惠民保等普惠型保險產(chǎn)品，征求意見稿定義下的普惠保險2025產(chǎn)品范疇更廣，高質(zhì)量發(fā)展導(dǎo)向下，普惠保險提質(zhì)擴面可期。

我們認為，未來普惠保險的發(fā)展核心在于提高商業(yè)保險的適用性與可及性。當(dāng)前我國保險供需錯配問題仍十分突出，尤其是商業(yè)健康險大多仍停留在“保健康人”模式而非“保人健康”。數(shù)據(jù)顯示，我國

歲的健康體保費配比為

左右，但帶病體僅為

，真正需45-6450%

2.7%歲以上帶病體人群保費配比更是只有萬分之二。未來，險企普惠保險的發(fā)展核心在于提高商業(yè)保險的適用性與可及性，要醫(yī)療保障的即以適當(dāng)?shù)那?、產(chǎn)品、價格，為人民提供可負擔(dān)、實用可靠的保險產(chǎn)品。65

從公司經(jīng)營層面，普惠保險除了可以為保險公司帶來一定的利潤貢獻之外，更重要意義在于擴大保障客群的覆蓋面，通過普惠保險接觸更多客戶，激發(fā)和培育客戶的保險意識，然后通過多層次的產(chǎn)品體系與服務(wù)挖掘客戶其他的深度需求。表：普惠保險定義普惠保險種類具體涵蓋險種面向廣大人民群眾和小微企業(yè)提供的公平可得、保費較低、保障適度的保險產(chǎn)品和服務(wù)，包括大病險、長護險、城市定制醫(yī)療保險（俗稱“惠民普惠性質(zhì)的保險專屬普惠保險保”）、稅優(yōu)健康險、專屬商業(yè)養(yǎng)老險、農(nóng)業(yè)保險、出口信用保險等，以及保費或保額相對較低的意外險、健康險、人壽保險和財產(chǎn)保險等產(chǎn)品與服務(wù)。針對社會保險保障不足、商業(yè)保險覆蓋空白領(lǐng)域，面向特定風(fēng)險群體或特定人群而開發(fā)的普惠保險產(chǎn)品和服務(wù)。資料：慧保天下，財通證券研究所整理2023年個人養(yǎng)老金落地，保險公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢個人養(yǎng)老金政策落地

政策密集出臺，個人養(yǎng)老金制度已正式落地。11

月4日，人社部等五部門聯(lián)合下發(fā)《個人養(yǎng)老金實施辦法》，稅務(wù)總局、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會等相關(guān)配套政策密集發(fā)布，個人養(yǎng)老金稅優(yōu)政策、實施細則、可投資產(chǎn)品先后確立，當(dāng)前已在北上廣深等個先行城市正式開閘。36表：近期密集的個人養(yǎng)老金政策時間政策名稱部門主要內(nèi)容自

2022

年

1

月

1

日起，對個人養(yǎng)老金實施遞延納稅優(yōu)惠政策；在繳費環(huán)節(jié)，個人向個人養(yǎng)老金資金賬戶的繳費，按照

12000

元年的限額標(biāo)準(zhǔn)進行稅前扣除；在投資環(huán)節(jié)，計入個人養(yǎng)老金資金賬戶的投資收益暫不征收個人所得稅；在領(lǐng)取環(huán)節(jié)，個人領(lǐng)取的個人養(yǎng)老金，不并入綜合所得，單獨按照

3%的稅率計算繳納個人所得稅。2022

年《關(guān)于個人養(yǎng)老金有關(guān)個人所得財政部、稅務(wù)總局11

月

3

日

稅政策的公告》人社部、財政部、國稅總局、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會2022

年頂層框架確立個人養(yǎng)老金采用賬戶制，對個人養(yǎng)老金參加流程、資金賬戶管理、機構(gòu)與產(chǎn)品管理、信息披露、監(jiān)督管理等方面做出明確規(guī)定?！秱€人養(yǎng)老金實施辦法》11

月

4

日2022

年《個人養(yǎng)老金投資公開募集證券對參與個人養(yǎng)老金投資公募業(yè)務(wù)的基金管理人、基金銷售機構(gòu)等各類市場主體及其展業(yè)行為做出明確規(guī)定；明確個人養(yǎng)老金可投資最近

4

個季度末規(guī)模不低于

5000

萬元或者上一季度末規(guī)模不低于

2

億元的養(yǎng)老目標(biāo)基金。證監(jiān)會11

月

4

日

投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》明確了商業(yè)銀行和理財公司個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)范圍，對個人養(yǎng)老金資金賬戶、個人養(yǎng)老金產(chǎn)品等提出具體要求，規(guī)定行業(yè)平臺信息報送、監(jiān)督管理等事項；明確首批開辦個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的機構(gòu)名單，6

家大型商業(yè)銀行、12

家股份制銀行、5

家城市商業(yè)銀行和

11

家理財公司可以開辦個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)。2022

年《商業(yè)銀行和理財公司個人養(yǎng)老銀保監(jiān)會證監(jiān)會11

月

17

日

金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》2022

年《個人養(yǎng)老金基金名錄》、《個公布首批

40

家基金管理人的

129

只個人養(yǎng)老金目標(biāo)基金和

37

家基金銷售機構(gòu)。11

月

18

日

人養(yǎng)老金基金銷售機構(gòu)名錄》明確保險公司開展個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的基本要求，主要選擇資本實力較強、經(jīng)營較為規(guī)范的公司參與；明確保險公司可向個人養(yǎng)老金制度參加人提供符合要求的年金保險和兩全保險等；規(guī)范個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的資金管理、合同管理、銷售管理、客戶服務(wù)等；明確對保險公司業(yè)務(wù)經(jīng)營的監(jiān)管要求；對銀保信公司建設(shè)維護銀保行業(yè)信息平臺等提出要求。23

日銀保信公布國壽、人保、太平、泰康、太平養(yǎng)老和國民養(yǎng)老等首批

6

家公司的

7

款個人養(yǎng)老金保險產(chǎn)品名單。2022

年《關(guān)于保險公司開展個人養(yǎng)老金銀保監(jiān)會11

月

22

日

業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》2022

年《關(guān)于公布個人養(yǎng)老金先行城市人社部、財政部、國家稅務(wù)總局發(fā)布個人養(yǎng)老金先行城市（地區(qū)）的通知，宣布個人養(yǎng)老金制度在北京、上海、廣州、西安、成都等

36

個先行城市或地區(qū)啟動實施，標(biāo)志著個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)正式落地。11

月

25

日

（地區(qū)）的通知》資料：人社部，財政部，銀保監(jiān)會，證監(jiān)會，財通證券研究所整理2023年個人養(yǎng)老金落地，保險公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢個人養(yǎng)老金未來空間

稅優(yōu)政策是個人養(yǎng)老金發(fā)展的重要驅(qū)動力，實質(zhì)在于通過稅收杠桿撬動居民將當(dāng)期消費與儲蓄轉(zhuǎn)化為長期養(yǎng)老儲蓄，因此，稅優(yōu)效果至關(guān)重要。我們認為，當(dāng)居民年收入達到

12

萬以上（遞延稅額占稅前收入的

0.4%）時，個人養(yǎng)老金將具備一定的吸引力。根據(jù)北師大調(diào)研，具備個人養(yǎng)老金購買力，其折算稅前年收入約為年全國人均月收入超過比例為，假設(shè)該比例保持不變，考慮到我國總撫養(yǎng)比接近萬以上。，則當(dāng)前我國約有50%

3623萬勞動力20195K5.13%12

測算個人養(yǎng)老金規(guī)模有望達到296，后續(xù)增長率提升至億，2032E

有望達到5%

2萬億：1）具備個人養(yǎng)老金購買力人口：假設(shè)月收入超過的人口5K年擴展至2023E年每年增加2.3；

）試點范圍人口占比：當(dāng)前2023-個試點城市常住人口占比約為，假設(shè)；20253%3627%，隨著試點深入，20252026-2032；

）假設(shè)繳費繼續(xù)率與投資收益率分別為100%年平穩(wěn)提3）個人參與繳費比例：考慮到首批試點城市經(jīng)濟較為發(fā)達，預(yù)計參與率更高，假設(shè)年為202330%升至；

）單均參與額度：假設(shè)70%

4年為（即80%元），年提升至、。20239600203290%

595%

4%圖：個人養(yǎng)老金稅優(yōu)效應(yīng)測算表：個人養(yǎng)老金市場規(guī)模測算2023E2024E2025E3,9592026E4,1572027E2028E2029E2030E2031E2032E60001.0%具備個人養(yǎng)老金購買力人口（萬人）5000400030002000100003,7323,8444,3654,5834,8135,0535,3065,5710.8%0.6%0.4%0.2%0.0%試點范圍人口占比個人參與繳費比例單均參與額度（相較于

12000

元）繳費繼續(xù)率27%30%80%64%30%81%95%4%100%30%100%36%100%41%100%47%100%53%100%59%100%64%89%95%4%100%70%90%95%4%82%83%84%86%87%88%95%4%95%4%95%4%95%4%95%4%95%4%95%4%投資收益率14

22

30

38

46

54

62

70

78

86

9410

11

11

122902966981,1362,2191,4253,7611,7575,7042,1262,5332,984

3，4804,028當(dāng)年新增個人養(yǎng)老金繳費（億元）個人養(yǎng)老金累計規(guī)模（億元）稅前年收入（萬元）1,0208,099

11,007

14,490

18,619

23,471購買保險可減少當(dāng)期個稅（元/年）遞延稅額占稅前收入比例資料：Wind，國家稅務(wù)總局，財通證券研究所2023年個人養(yǎng)老金落地，保險公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢保險公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢

首批

7

款專屬商業(yè)養(yǎng)老保險納入，兼具長期儲蓄與保障，結(jié)算利率位于區(qū)間。

月11

23日銀保信公布首批個人養(yǎng)老金保險產(chǎn)品名單，4%-6.1%共

家公司

款產(chǎn)品在列，均為專屬商業(yè)養(yǎng)老保險產(chǎn)品。67

）產(chǎn)品角度，專屬商業(yè)養(yǎng)老保險均為萬能險

投資賬戶（）形態(tài)，兼具長期儲蓄與保障功能，養(yǎng)老金可終身領(lǐng)取有效抵御長壽風(fēng)險，A/B1+且經(jīng)認準(zhǔn)失能護理狀態(tài)后可提前支取失能保險金，更為契合養(yǎng)老需求；）收益角度，提供

（長期穩(wěn)健投資收益）

（長期較高投資收益）雙賬戶，持有人可自由搭配，且每年可轉(zhuǎn)換一次，靈活性高，可動2A態(tài)滿足各種風(fēng)險偏好人群的投資需求。穩(wěn)健型賬戶提供/B區(qū)間的保底收益，結(jié)算利率位于區(qū)間，進取型賬戶結(jié)算利率更高，2%-4%4%-6%區(qū)間為。我們認為，與銀行、基金產(chǎn)品相比，保險產(chǎn)品在個人養(yǎng)老金市場的競爭優(yōu)勢在于獨有的保障屬性+長期穩(wěn)定的投資收益。5%-6.1%表：首批個人養(yǎng)老金專屬養(yǎng)老保險產(chǎn)品形態(tài)險企中國人壽人保壽險太平人壽太平養(yǎng)老泰康人壽泰康人壽國民養(yǎng)老名稱國壽鑫享寶人保壽險福壽年年太平歲歲金生太平盛世福享金生泰康臻享百歲泰康臻享百歲

B

款0-70

周歲國民共同富裕投保年齡身體健康即可出生滿

28

天

85

周歲出生滿

28

天

70

周歲出生滿

30

天至

80

周歲0-70

周歲出生滿

28

天至

95

周歲躉交、期交、轉(zhuǎn)入、追

躉交、定期追加、不定期躉交、定期追加、不定期追加終身領(lǐng)取/10

年/15

年/20

終身領(lǐng)取/10

年/15

年/20

終身領(lǐng)取/10

年/15

年/20年/25

年養(yǎng)老年金+身故保險金+失能護理/疾病全殘保險金繳費方式保障期限躉交、期交、追加躉交、追加躉交、追加躉交、期交、追加、轉(zhuǎn)入加追加終身終身/10

年/20

年/25

年終身/10

年/20

年終身/10

年/20

年年/30

年年/30

年養(yǎng)老年金+失能護理保

養(yǎng)老年金+重度失能保險

養(yǎng)老年金+身故保險金+險金+身故保險金

金+身故保險金

全殘保險金保險責(zé)任養(yǎng)老年金+身故保險金養(yǎng)老年金+身故保險金養(yǎng)老年金+身故保險金領(lǐng)取方式起投金額養(yǎng)老年金終身或固定期限，按年或月分期領(lǐng)取；失能保險金可一次性領(lǐng)取或固定期限按年或月分期領(lǐng)取；身故保險金一次性領(lǐng)??；三者僅給付其中一項最低月投

100

元，最低追加

100

元最低起投金額

100

元，最低追加

100

元穩(wěn)健型:

3%-最低月投

100

元---穩(wěn)健型:進取型:3%

(5%)穩(wěn)健型:2%（4.5%）進取型:0%（5.35%）穩(wěn)健型:

3%0.55%穩(wěn)健型:

2.85%(6%)穩(wěn)健型:

2.85%保底利率（結(jié)

穩(wěn)

健

型

：

2%（

4%）算利率）0%

(5%）資料進取型:0.5%(5.3%)進取型:進取型:0.5%(6.1%)進取型:0.5%進取型:0%：各公司官網(wǎng)、官方公眾號，財通證券研究所整理2023年個人養(yǎng)老金落地，保險公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢保險公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢

滿足條件的年金險、兩全險均可納入個人養(yǎng)老金產(chǎn)品范疇，后續(xù)產(chǎn)品有望快速擴容。根據(jù)《關(guān)于保險公司開展個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》，險企可通過申請變更保險條款和費率審批或備案的方式，將滿足監(jiān)管規(guī)定的年金保險、兩全保險以及銀保監(jiān)會認定的其他產(chǎn)品納入個人養(yǎng)老金產(chǎn)品范疇。產(chǎn)品擴容后險企憑借形態(tài)多樣、保障豐富的產(chǎn)品供給，在大養(yǎng)老領(lǐng)域的競爭力有望加強。

此外，商業(yè)養(yǎng)老金試點在即，險企第三支柱再添創(chuàng)新產(chǎn)品，或成為個人養(yǎng)老金的補充。12月1日，銀保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于開展養(yǎng)老保險公司商業(yè)養(yǎng)老金業(yè)務(wù)試點的通知》，宣布自明年

月

日起在個?。ㄊ校╅_展商業(yè)養(yǎng)老金業(yè)務(wù)試點。商業(yè)養(yǎng)老金以“積累養(yǎng)老金”為主要1110功能，采用“雙賬戶”模式，兼顧長期投資、短期流動性需求與風(fēng)險保障?？紤]到個人養(yǎng)老金稅前列支額度有限，無法滿足所有居民的養(yǎng)老需求，我們認為，只要產(chǎn)品設(shè)計具備吸引力、長期投資收益水平具備競爭力，商業(yè)養(yǎng)老金作為個人養(yǎng)老金的補充，有望為險企帶來