2023年動物保健行業(yè)分析報告

2023年動物保健行業(yè)分析報告2023年4月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、國際動物保健行業(yè)標桿分析：Zoetis的多元化策略 PAGEREFToc357765500\h41、Zoetis前世今生 PAGEREFToc357765501\h42、多元化擴張策略促成收入持續(xù)增長 PAGEREFToc357765502\h5（1）服務動物種類的多元化 PAGEREFToc357765503\h6（2）治療領域的多元化 PAGEREFToc357765504\h7（3）營銷區(qū)域的多元化 PAGEREFToc357765505\h93、多元化擴張策略何以快速實現(xiàn) PAGEREFToc357765506\h10（1）動物保健相較人類保健更容易進入市場 PAGEREFToc357765507\h10（2）銷售的兼容性：多元化的產品池跟利于直銷開展 PAGEREFToc357765508\h10（3）并購是直接成因 PAGEREFToc357765509\h114、多元化擴張策略不會降低盈利效率 PAGEREFToc357765510\h11二、國內動物保健行業(yè)發(fā)展驅動：疫病突發(fā)、規(guī)模養(yǎng)殖和食品安全 PAGEREFToc357765511\h121、疫病突發(fā)：不斷催生市場 PAGEREFToc357765512\h122、規(guī)模養(yǎng)殖：需求端的綻放 PAGEREFToc357765513\h143、食品安全：替代飼料抗生素使用 PAGEREFToc357765514\h16三、國內動物保健行業(yè)市場規(guī)模 PAGEREFToc357765515\h171、動物疫苗市場：3年增長75% PAGEREFToc357765516\h172、口蹄疫疫苗市場：最大且最有價值 PAGEREFToc357765517\h18（1）流行趨勢及病毒毒株 PAGEREFToc357765518\h19（2）市場規(guī)模及競爭格局 PAGEREFToc357765519\h203、高致病性豬藍耳病疫苗市場：存在爭議，尋求突破 PAGEREFToc357765520\h24（1）流行趨勢及病毒毒株 PAGEREFToc357765521\h25（2）市場規(guī)模及競爭格局 PAGEREFToc357765522\h254、豬圓環(huán)病毒病疫苗市場：最具成長性，進入者趨之若鶩 PAGEREFToc357765523\h28（1）流行趨勢及病毒毒株 PAGEREFToc357765524\h28（2）市場規(guī)模及競爭格局 PAGEREFToc357765525\h305、高致病性禽流感疫苗市場：突發(fā)事件推升規(guī)模 PAGEREFToc357765526\h32（1）流行趨勢及病毒毒株 PAGEREFToc357765527\h32（2）市場規(guī)模及競爭格局 PAGEREFToc357765528\h34四、投資思路及主要公司簡況：產品線的沖出紅海和創(chuàng)造藍海 PAGEREFToc357765529\h371、投資思路 PAGEREFToc357765530\h37（1）產品線的升級：沖出紅海 PAGEREFToc357765531\h37①產品升級 PAGEREFToc357765532\h38②工藝升級 PAGEREFToc357765533\h38③多抗升級 PAGEREFToc357765534\h40④渠道升級 PAGEREFToc357765535\h40（2）產品線的豐富：創(chuàng)造藍海 PAGEREFToc357765536\h41①引入新的動物保健產品 PAGEREFToc357765537\h41②引入新的動物疫苗產品 PAGEREFToc357765538\h422、主要公司簡況 PAGEREFToc357765539\h44（1）中牧股份：疫苗強，制劑弱，等待興奮因素 PAGEREFToc357765540\h44（2）金宇集團：紅海求金，關注口蹄疫疫苗直銷拓展 PAGEREFToc357765541\h47（3）瑞普生物：故事就是丑小鴨變白天鵝 PAGEREFToc357765542\h48（4）大華農：溫氏集團贏，大華農亦贏 PAGEREFToc357765543\h50（5）天康生物：動物疫苗成熟穩(wěn)定，植物蛋白決定勝負手 PAGEREFToc357765544\h52一、國際動物保健行業(yè)標桿分析：Zoetis的多元化策略1、Zoetis前世今生前世Zoetis原為輝瑞旗下的動物保健部門，其直接競爭對手包括默克、賽諾菲、禮來等大型制藥公司旗下的動物保健部門。歷經60多年的發(fā)展，目前Zoetis是全球最大的動物保健行業(yè)公司，2023年Zoetis銷售額42.33億美元（66%來自畜禽、34%來自寵物），居全球動物保健市場第一位，緊隨其后的是默克公司（32.53億美元）。公司全球有9500多雇員，在不同國家和地區(qū)有29個生產基地，產品達300多個，產品銷售120多個國家和地區(qū)。今生2023年8月13日輝瑞將旗下動物保健業(yè)務分拆獨立成一家公司Zoetis。Zoetis2023年2月1日IPO，發(fā)行價26美元，融資22億美元。公司首發(fā)后，市盈率一直維持在35倍左右，高于多數(shù)人類保健上市公司。輝瑞分離Zoetis單獨上市的原因有兩個，1）過去10年間，輝瑞在研發(fā)領域斥資700億美元，但僅推出兩支年銷售額突破10億美元的藥物，核心業(yè)務（人藥業(yè)務）研發(fā)壓力巨大。而動保業(yè)務與公司核心業(yè)務（人藥業(yè)務）有顯著差異，其價值如果放在公司之外將最大化。2）動物保健部門較強的競爭力使輝瑞選擇將其剝離上市而不是售予其他制藥企業(yè)；我們認為主流國際動物保健公司長期堅持適應行業(yè)發(fā)展的多元化擴張策略，這也是Zoetis贏得國際投資者的青睞，上市以來維持高估值的原因。此外，Zoetis能創(chuàng)造不錯的股東回報也是受到熱捧的重要原因之一。其銷售以直銷為主，并且資產負債率較低,經營現(xiàn)金流充裕；其并購溢價合理，投資現(xiàn)金流穩(wěn)定。我們將Zoetis多元化擴張策略分三方面分析，1）多元化促進收入的持續(xù)增長；2）多元化何以快速實現(xiàn)；3）多元化不會降低盈利。2、多元化擴張策略促成收入持續(xù)增長多元化擴張策略促成Zoetis的持續(xù)發(fā)展，公司經營戰(zhàn)略就是不斷的進入和創(chuàng)生新的動物保健子行業(yè)，創(chuàng)造藍海的同時，沖出紅海，隨此而來的是收入的不竭增長。2023年全球前7大動物保健公司營業(yè)收入合計為162.98億元，其中Zoetis營業(yè)收入42.33億美元，足見多元化擴張策略的卓有成效。其多元化的含義包括：服務動物種類的多元化；治療領域的多元化；營銷區(qū)域的多元化。（1）服務動物種類的多元化根據(jù)不同種類的動物劃分，2023年Zoetis來自寵物（貓、狗和馬等）的營收占比34%，行業(yè)平均水平為40%；來自牛的營收占比38%，行業(yè)水平為25%；來自豬的營收占比13%，行業(yè)水平為18%；來自家禽的營收占比12%，行業(yè)水平為18%；其他牲畜營收占比3%，行業(yè)水平為5%。我們看到Zoetis寵物（貓、狗和馬等）產品的營收占比達34%（行業(yè)40%）。寵物產品是動物保健領域發(fā)展最為迅速的，且可類比人類保健，產品附加值更高。美國銷售額排前的寵物疫苗主要是狂犬病疫苗、犬瘟熱-腺病毒2型-副流感-細小病毒四聯(lián)疫苗、狗冠狀病毒疫苗等而國內動物保健公司服務動物種類局限于豬和雞，單一，尚未大舉進入寵物保健產品領域。只有中牧股份推出狂犬病疫苗；大華農加大研發(fā)抗寵物寄生蟲藥物制劑及疫苗。（2）治療領域的多元化根據(jù)不同的治療領域劃分，2023年Zoetis來自抗感染藥的營收占比31%；來自動物疫苗的營收占比26%；來自抗寄生蟲藥的營收占比15%；來自藥物飼料添加劑的營收占比8%；其他藥物和非藥物的營收占比20%。其治療領域是多元化的，營收分布均衡，最高占比僅為31%。應當注意，治療領域均衡的多元化是Zoetis全球動物保健行業(yè)排名第一表現(xiàn)形式。我們觀察其余6家國際動物保健公司，均呈現(xiàn)不同程度的子行業(yè)依賴癥，如排名第二Merck來自動物疫苗的營收占比高達48%；排名第三Merial來自抗寄生蟲藥的營收占比高達58%；排名第四Elanco來自藥物飼料添加劑的營收占比高達59%；排名第五Bayer來自抗寄生蟲藥的營收占比高達62%；排名第六Boehringer來自動物疫苗的營收占比高達61%；排名第七Novartis來自抗寄生蟲藥的營收占比高達46%；全球動物保健行業(yè)2023年的市場規(guī)模大約為240億美元，動物疫苗的市場規(guī)模約為52億美元。我們認為動物保健行業(yè)中的其他3個細分子行業(yè)如抗感染藥、抗寄生蟲和藥物飼料添加劑均能孕育行業(yè)大公司。而國內動物保健公司更關注動物保健行業(yè)中的動物疫苗子行業(yè)，無不將紅海演繹得更紅。以國內的中牧股份為例，毛利潤占比中生物制品獨大，生物制品占80.09%，飼料13.08%，貿易3.99%，化藥3.28%。而營收結構較合理的大華農，獸用生物制品53.6%，獸用藥物制劑32.04%，飼料添加劑11.61%。所以國內動物保健公司治療領域的多元化刻不容緩。（3）營銷區(qū)域的多元化根據(jù)不同的營銷區(qū)域劃分，2023年Zoetis來自美國的營收占比39%；來自歐洲、非洲和中東地區(qū)的營收占比27%；來自加拿大和拉丁美洲地區(qū)的營收占比19%；來自亞太地區(qū)的營收占比8%。其中發(fā)達國家營收占比73%，發(fā)展中國家營收占比27%。Zoetis遍布全球的生產基地使得產品能夠根據(jù)當?shù)匦枨蠖鴮崿F(xiàn)有效率的定制，在中國這樣的生產基地就有5個。而國內的動物保健公司還未走出國門，但隨著國內規(guī)模化養(yǎng)殖程度的提升，以及政策性本國產品保護，這個蛋糕足夠支撐國內企業(yè)的發(fā)展。3、多元化擴張策略何以快速實現(xiàn)（1）動物保健相較人類保健更容易進入市場動物保健產品與人類保健產品在研發(fā)層面的差異主要表現(xiàn)在：更快進入市場、更少風險和成本。1）早期研發(fā)階段更具有可預測性，提升了研發(fā)資本的實現(xiàn)效率；2）更少的臨床研究及制約，可直接在目標動物種類上進行研究，縮短了動物保健進入市場的時間，提高了研發(fā)資本的周轉效率；3）多種的物種間具共同的治療方法，提升了研發(fā)資本的使用效率；（2）銷售的兼容性：多元化的產品池跟利于直銷開展工廠化及規(guī)?；B(yǎng)殖需要動物保健產品企業(yè)提供一攬子的高效養(yǎng)殖解決方案，擁有多元化產品池的企業(yè)能更深入了解和滿足客戶需求，有利于直銷模式的開展。此外，銷售的兼容性有效降低了營銷成本，提升了營銷效率。（3）并購是直接成因我們看Zoetis的發(fā)展，并購增長是主要模式，豐富產品線協(xié)同效應明顯。最近4年里，2023年10月并購FortDodgeAnimalHealth（FDAH）；2023年1月并購KingAnimalHealth（KAH）。2023年增長的30%，并購增長貢獻23%，基本增長貢獻7%；2023年增長的18%，并購增長貢獻9%，基本增長貢獻7%；2023年Q3增長的2%，并購增長貢獻1%，基本增長貢獻5%。4、多元化擴張策略不會降低盈利效率Zoetis盈利效率并沒有受到多元化擴張策略的影響，2023-2023年的毛利率為64%、63%、63%、65%，保持穩(wěn)定。我們認為，Zoetis多元化擴張戰(zhàn)略是建立在研發(fā)投入和合理并購基礎上的，新進入的領域均是高毛利和協(xié)同效應較好的藍海。對于現(xiàn)有產品，公司每年大部分研發(fā)投入都與品牌的生命周期發(fā)展相吻合，也能維持合理的毛利率水平。國內新銳動物保健公司瑞普生物細分產品的營收占比及毛利率也表明,多元化不是盲目的,新增產品線不會拖垮綜合毛利率。其中瑞普生物的藥用制劑毛利率68.1%，營養(yǎng)添加劑68.8%。二、國內動物保健行業(yè)發(fā)展驅動：疫病突發(fā)、規(guī)模養(yǎng)殖和食品安全我們看好國內動物保健行業(yè)中長期的發(fā)展?jié)摿?，理由是疫病突發(fā)、規(guī)模養(yǎng)殖和食品安全的三重驅動。1、疫病突發(fā)：不斷催生市場近10年，國內動物疫病的突發(fā)不斷催生動物保健市場。而外來動物疫病的不斷傳入是疫病突發(fā)的主要誘因。如高致病性豬藍耳病和高致病性禽流感病均由上世紀90年代傳入；豬圓環(huán)病毒病和亞洲Ⅰ型口蹄疫均由本世紀初傳入。我們回顧一下國內歷次動物重大疫情引發(fā)的動物保健行業(yè)市場規(guī)模提升，其中，最典型的案例是2023年H5N1亞型高致病禽流感暴發(fā)和2023年高致病豬藍耳病暴發(fā)。2023年全國生物制品行業(yè)總規(guī)模23億元，口蹄疫疫苗8億元，禽流感疫苗9億元，其他疫苗6億元。2023年全國生物制品行業(yè)總規(guī)模，口蹄疫疫苗11億元，禽流感疫苗12億，高致病豬藍耳病疫苗10億元，豬瘟疫苗5億元，其他疫苗8億元。此外2023年A型口蹄疫暴發(fā)，也催生了近3億的市場規(guī)模。此外，不應忽視的是，近幾年來，由于國家加大防疫投入，實行強制免疫制度，政策上促成國內動物疫苗市場步入快速成長期。在2023年以前，列入國家強制免疫范圍的動物疫病只有口蹄疫。從2023年開始，高致病性禽流感、高致病性豬藍耳病、豬瘟、小反芻獸疫等重大動物疫病逐步被列入國家強制免疫范圍，大大促進了市場對相關疫苗產品的需求。特別是2023年，高致病性豬藍耳病和豬瘟均被列入國家強制免疫范圍，當年國內動物疫苗市場增長幅度較大。人類在凈化動物疫苗也取得了不錯成績，如美國對豬瘟和豬偽狂犬病均實現(xiàn)了凈化。但在我國，尚無力開展全國范圍的畜禽疫病凈化工作，且受行政主體利益驅動，國家強制免疫更有尾大不掉的趨勢。2、規(guī)模養(yǎng)殖：需求端的綻放國內畜牧業(yè)的規(guī)模養(yǎng)殖起于蛋雞、白羽肉雞和黃羽肉雞，目前重點在于肉豬，中長期將是肉牛和奶牛。規(guī)模養(yǎng)殖的靈魂是工廠化生產方式，其存欄密度高，容易導致疫病的發(fā)生、傳播和變異，可以說畜牧工廠化最大的風險就是疫病風險。美國SmithfieldFoods旗下的主干養(yǎng)豬企業(yè)Murphyfamilyfarms就是突破疫病風險（1969年口蹄疫爆發(fā)），才有未來持續(xù)的規(guī)?；瘮U張。近期國內危害較大的高致病性豬藍耳病和豬圓環(huán)病毒病均出自北美的工廠化養(yǎng)殖體系。所以豬圓環(huán)病毒疫苗的推出符合國內行業(yè)發(fā)展的需要。規(guī)模養(yǎng)殖提升引發(fā)動物保健市場需求端的綻放。國內規(guī)模養(yǎng)殖（年出欄生豬3000頭以上）比例已由3.5%上升至18.15%，廣東省更是達到70%以上。規(guī)模養(yǎng)殖要求防疫密度和防疫等級與時俱進，防疫密度提升驅動常規(guī)疫苗市場擴容，防疫等級提升驅動政府疫苗市場擴容。關于防疫密度，規(guī)模豬場防疫規(guī)范，除政府疫苗外，常規(guī)疫苗使用頻度和品種顯著增加，其市場隨之穩(wěn)步擴大，養(yǎng)豬業(yè)的整體防疫密度不斷提升。其中，規(guī)模豬場，仔豬需要使用的常規(guī)疫苗品種達8種，經產母豬使用的常規(guī)疫苗達10種。關于防疫等級，以廣東省的口蹄疫疫苗市場為例，規(guī)模豬場對防疫效果好的合成肽疫苗和濃縮疫苗需求強勁，多數(shù)選用市場疫苗或走私疫苗。我們認為，廣東省高規(guī)格口蹄疫疫苗的市場缺口約為60%以上。3、食品安全：替代飼料抗生素使用抗生素的濫用使國內畜牧業(yè)廣受詬病，我國抗生素/豬肉（mg/kg）是1250，這一數(shù)據(jù)是排名第二美國的4倍，丹麥的25倍。我們認為，受監(jiān)管壓力，飼料添加抗生素預計呈下降趨勢，將被動物疫苗和動物藥物制劑所替代。以丹麥的發(fā)展進程為例，其1994年開始禁用阿佛帕星，2023年禁用維吉尼霉素，并生長豬階段全面禁用抗生素，2023年斷奶仔豬階段禁用抗生素，到2023年每生產一頭豬所使用的抗生素總量比2023年減少了82%，但獸藥用抗生素的比例提升20%左右，這是合理的。我們認為這種替代是中長期的，若國內每千克豬肉使用抗生素的量應降低到500mg/kg,國內動物保健產品的市場規(guī)模將擴容約兩倍。三、國內動物保健行業(yè)市場規(guī)模1、動物疫苗市場：3年增長75%國際部分，我們講了國外動物保健公司Zoetis的多元化擴張策略，發(fā)現(xiàn)國外動物保健行業(yè)（含動物疫苗）極具持續(xù)增長潛力。但是，國內動物保健行業(yè)因為研發(fā)及市場定位尚顯稚嫩，主要利潤來源于動物疫苗產品，我們在國內部分就重點分析動物疫苗產品市場。國內動物疫苗產業(yè)因為體制束縛（非市場化政府采購），過去只能被動分享動物疫病暴發(fā)的擴容蛋糕，相關公司一個不少的繼承了體制內通?。ㄊ袌鲆庾R差，產品附加值低），并不具備持續(xù)成長的能力。但隨著中國規(guī)模化養(yǎng)殖的提升，以及國內動物保健公司的國際化接軌，通過沖出原有產品線的紅海，創(chuàng)造新增產品線的藍海，國內動物保健行業(yè)的整體估值將向國際市場看齊，極具投資價值。2023-2023年，動物疫苗銷售金額從43.99億元發(fā)展到76.99億元，增長75%。按現(xiàn)有發(fā)展速度，加上市場化趨勢明顯，我們預計2023年將達150億元。其中，2023年豬用疫苗銷售金額為38.58億元，禽用疫苗銷售金額為33.88億元，牛羊用疫苗銷售金額為2.36億元，寵物及其他疫苗銷售金額為2.17億元。按經濟價值排序動物疫苗細分品種，可以歸納為雞用疫苗（毛利率50%）＜豬用疫苗（毛利率65%）；豬用疫苗中，豬藍耳病疫苗（毛利率55%）＜豬口蹄疫疫苗（毛利率65%）＜豬圓環(huán)病毒疫苗（毛利率75%）。細分的動物疫苗市場里，我們主要介紹口蹄疫疫苗、高致病性豬藍耳病疫苗、豬圓環(huán)病毒病疫苗和高致病性禽流感疫苗。2、口蹄疫疫苗市場：最大且最有價值世界動物衛(wèi)生組織（OIE）將口蹄疫列為A類傳染病之首?？谔阋哂煽谔阋卟《荆‵MDV）所致，易通過空氣傳播，傳染性強，流行迅速。口蹄疫主要侵害偶蹄獸，臨床癥狀為發(fā)熱、口腔黏膜及蹄部和乳房皮膚發(fā)生水泡和潰爛；偶爾感染與患畜密切接觸的人員，多為亞臨床感染。（1）流行趨勢及病毒毒株口蹄疫病毒（FMDV）極易發(fā)生變異，血清型多，主型之間無交叉保護，亞型之間交叉保護較差。關于流行趨勢口蹄疫病毒（FMDV），共存在O，A，C，亞洲1型，南非1，2，3共7個主型。同一主型又存在不同亞型，如O型目前共存在9個亞型，古典中國型（Cathay），中東南亞型（ME-SA），東南亞型（SEA），歐洲南美型（Euro-SA），印度尼西亞1型（ISA-1），印度尼西亞2型（ISA-2），東非1型（EA-1），東非2型（EA-2）和西非型（WA）。國內流行過3個主型，為O、A、和亞洲1型。其中O型中流行過3個亞型，為古典中國型（Cathay），中東南亞型（ME-SA）和東南亞型（SEA）。國內口蹄疫流行趨勢分為5個階段：1）1970-1993年流行O型中的古典中國亞型（Cathay）；2）1994-2023年流行O型中的古典中國亞型（Cathay）變異毒株；3）2023年流行亞洲1型口蹄疫；4）2023年初流行A型口蹄疫；5）2023年下半年流行O型中的東南亞型（SEA）Mya-98毒株。關于病毒毒株國內已注冊用于生產口蹄疫滅活疫苗的病毒毒株主要有：O型：OS/99，OR/80、OZK/93、O/MYA98/BY/2023株主要用于豬口蹄疫O型滅活疫苗生產。其中OZK/93株是從2023年起用于雙組分豬口蹄疫O型滅活疫苗的生產。O/MYA98/BY/2023株是從2023年起用于最新流行的豬口蹄疫O型（東南亞型緬甸98）滅活疫苗生產。亞洲I型：AKT/03、LC/96、KZ/03、Asia-1-JSL/HeNZK/06從2023年起，根據(jù)亞洲I型的流行趨勢及實際保護效果，農業(yè)部規(guī)定，對于口蹄疫O型、亞洲I型二價滅活疫苗的生產，亞洲I型部分統(tǒng)一采用Asia-1-JSL/HeNZK/06株，即JSL株。A型：AF/72株免疫對象為牛、羊。2023年初，廣東茂名、青海省西寧市，西藏山南地區(qū)乃東縣等多地相繼發(fā)生A型口蹄疫。中農威特（農科院蘭州獸研所）有AF/72株疫苗生產銷售。（2）市場規(guī)模及競爭格局口蹄疫疫苗是我國最早實行強制免疫、且形成市場規(guī)模的動物疫苗品種。目前，直銷模式推動著口蹄疫疫苗市場規(guī)模擴容，新的競爭格局正在形成。關于市場規(guī)?？谔阋咭呙缡袌鲆?guī)模的變化主要由每頭份疫苗價格的變化決定。近年，政府豬口蹄疫O型滅活疫苗和牛口蹄疫○型-亞洲Ⅰ型二價滅活疫苗的中標價格保持穩(wěn)定，但隨著口蹄疫疫苗產品結構的變化，即合成肽疫苗和濃縮疫苗占比的增加，每頭份疫苗價格還是提升的。2023年廣東省中標情況是，豬口蹄疫O型滅活疫苗中標單價為4320元/萬毫升（按每頭份注射2毫升換算，每頭份價格為0.864元）；?？谔阋摺鹦?亞洲Ⅰ型二價滅活疫苗中標單價為4860元/萬毫升（按每頭份注射2毫升換算，每頭份價格為0.972元）；豬口蹄疫○型合成肽疫苗中標單價為7000元/萬毫升（按每頭份注射2毫升換算，每頭份價格為1.4元）。合成肽疫苗目前主要是上海申聯(lián)生物、蘭州生藥廠（中牧股份）、新疆天康畜牧的相關產品。合成肽疫苗的中標價格每頭份一般為1.4元。濃縮疫苗目前主要是中農威特、金宇保靈和梅里亞（走私苗）的相關產品。濃縮疫苗每頭份的價格，中農威特4.5元，金宇保靈6元，梅里亞10元。所以，如果全部轉換成合成肽疫苗，則口蹄疫疫苗市場規(guī)模將擴大1倍左右；如果全部轉換成濃縮疫苗，則口蹄疫疫苗市場規(guī)模將擴大6倍左右。如果假設生豬（不含能繁母豬）4億頭，每年免疫1.5次；能繁母豬0.5億頭，每年免疫2.5次；牛1億頭，每年免疫1.5次。通過廣東招標數(shù)據(jù)測算，全國口蹄疫市場規(guī)模約為12.30億元。如果合成肽疫苗和濃縮疫苗的滲透率繼續(xù)提升，合成肽疫苗滲透率為50%，濃縮苗滲透率為15%，則全國口蹄疫市場規(guī)模約為23.72億元。關于競爭格局口蹄疫疫苗市場的競爭格局相對穩(wěn)定，目前有7家國內企業(yè)參與生產，即蘭州生藥廠（中牧股份）、保山生藥廠（中牧股份）、金宇保靈、中農威特（農科院蘭州獸研所）、新疆天康畜牧、申聯(lián)生物和內蒙古必威安泰。其中，從研發(fā)支撐分析，因為有我國最權威的豬藍耳病研究機構中國農業(yè)科學院蘭州獸醫(yī)研究所的技術支撐，中農威特是最早搶占豬口蹄疫O型（東南亞型緬甸98）滅活疫苗市場的。復旦大學生命科學院的鄭兆鑫教授等研發(fā)出世界首個豬口蹄疫基因工程疫苗，2023年上海申聯(lián)生物得以搶先推出豬口蹄疫O型合成肽疫苗（多肽2570+7309），另外兩家中牧蘭州生藥廠和新疆天康畜牧后續(xù)跟進。從市場營銷分析，民營背景的公司如金宇保靈開始重視直銷疫苗的市場推廣，這種進大豬場的模式得到政策面先行先試的扶持，將改變行業(yè)競爭格局。從技術工藝分析，口蹄疫病毒抗原生產方式經歷了牛舌皮組織生產的Frenkel培養(yǎng)方法；轉瓶BHK21細胞單層培養(yǎng)方法和BHK21細胞懸浮培養(yǎng)方法。轉瓶單層培養(yǎng)方法是勞動密集型生產方式，生產過程生物安全較難控制，容易散毒；而懸浮培養(yǎng)法屬于技術密集型生產方式，制備病毒抗原快速便捷，能很好保證生產過程中的生物安全。2023年上海申聯(lián)生物最先采用，目前采用懸浮培養(yǎng)方法的還有金宇保靈、新疆天康畜牧等。從產品系列分析，目前全國共有7家口蹄疫疫苗生產企業(yè)，生產14個口蹄疫疫苗產品，其中豬口蹄疫疫苗9個，?？谔阋咭呙?個。蘭州生藥廠（中牧股份）、中農威特（農科院蘭州獸研所）產品系列是最豐富的，基本涵蓋了O型產品：豬口蹄疫O型滅活疫苗、豬口蹄疫O型合成肽疫苗、?？谔阋逴型滅活疫苗；A型產品：口蹄疫A型滅活疫苗；I型產品：?？谔阋邅喼轎型滅活疫苗；二價產品：口蹄疫O型、亞洲I型二價滅活疫苗、?？谔阋逴型、A型雙價滅活疫苗。從市場份額分析，目前中牧股份（30%）還是市場占比最大的企業(yè)，其次是中農威特（16%）、金宇保靈（15%）、上海申聯(lián)（12%），新疆天康畜牧（11%）。我們以招標比較透明的廣東省2023年中標結果來大體說明各家公司產品的綜合實力。從廣東省2023年?？谔阋咭呙缰袠私Y果看，綜合實力排名為，中牧股份、金宇保靈、新疆天康畜牧、內蒙古必威安泰。從廣東省2023年豬口蹄疫○型滅活疫苗中標結果看，綜合實力排名為，新疆天康畜牧、中牧股份、中農威特、金宇保靈。新疆天康畜牧排名第一引人矚目。從廣東省2023年合成肽疫苗中標結果看，綜合實力排名為，申聯(lián)生物、中牧股份、新疆天康畜牧。申聯(lián)生物在合成肽疫苗的實力最為強大。3、高致病性豬藍耳病疫苗市場：存在爭議，尋求突破豬藍耳?。ㄘi繁殖與呼吸障礙綜合癥）是由豬藍耳病毒（PRRSV）引起的一種以感染豬發(fā)熱、厭食；妊娠母豬晚期流產、早產、產死胎、弱胎和木乃伊胎；各種年齡豬（特別是仔豬）呼吸障礙為特征的高度傳染性疾病。豬藍耳病流行于規(guī)?；i場，曾重創(chuàng)北美工廠化養(yǎng)豬體系，為此有了后來的應對之策“三點式養(yǎng)豬模式”，但在我國還是以疫苗免疫為主要防治方法。盡管豬藍耳病并不是人畜共患病，僅是二類傳染病，且免疫效果頗受爭議，但由于2023-2023年曾重創(chuàng)我國生豬養(yǎng)殖體系，所以仍被列入政府強制免疫體系。我們認為，盡管存在爭議，但如能解決毒株、工藝和服務的障礙，優(yōu)秀公司尋求突破的概率很大，這將重塑高致病性豬藍耳病疫苗市場。（1）流行趨勢及病毒毒株關于流行趨勢在國際，根據(jù)病毒的抗原性、基因組及致病性的差異，豬藍耳病分為兩類毒株類型，分別是歐洲株型（以LV毒株為代表）和美洲株型（以ATCC-VR2332毒株為代表）；在國內，豬藍耳病主要是美洲株型。國外的豬藍耳病于1979年在加拿大首次發(fā)現(xiàn)，于1987年在美國規(guī)模化豬場爆發(fā)，但直至1992年才被共識性確認。國內的豬藍耳病于1996年首次發(fā)現(xiàn)，毒株為CH-1a；于2023年局部流行，毒株為經典的HB-1；高致病性豬藍耳病于2023年集中爆發(fā)，毒株為變異的JXA1-R。關于病毒毒株目前國內市場有2個毒株滅活疫苗和5個毒株弱毒疫苗的疫苗產品。滅活疫苗：CH-1a株、JXA1。弱毒疫苗：CH-1R株、R98株、JXA1-R株、HuN4-F112株、TJM-F92株。其中JXA1-R株、HuN4-F112株、TJM-F92株為高致病性豬藍耳病毒株。（2）市場規(guī)模及競爭格局關于市場規(guī)模關于豬藍耳病疫苗的市場規(guī)模，我們認為未來將是穩(wěn)定的，主要依據(jù)是下游養(yǎng)殖行業(yè)對于豬藍耳病及其疫苗的作用存在分歧，所以政府采購疫苗還將是主流，短期內不存在由每頭份疫苗價格的變化決定的市場規(guī)模上升。此外，我國豬藍耳疫苗正經歷由滅活疫苗到活疫苗的產品類型更替，豬藍耳滅火疫苗的市場規(guī)模在下降，這主要由免疫效果和毒株更新雙重因素所決定。從2023年廣東省中標價格分析，豬繁殖與呼吸綜合征滅活疫苗（NVDC-JXA1株）中標單價為2100元/萬毫升（按每頭份注射1毫升換算，每頭份價格為0.21元）；高致病性豬藍耳病活疫苗（JXA1-R株）中標單價為3500元/萬毫升（按每頭份注射1毫升換算，每頭份價格為0.35元）。如果假設生豬（不含能繁母豬）4億頭，每年免疫1.5次；能繁母豬0.5億頭，每年免疫2.5次。通過廣東招標數(shù)據(jù)測算，高致病性豬藍耳病疫苗市場規(guī)模約為7億元。關于競爭格局從國家審批分析，國家目前審批通過的高致病豬藍耳疫苗生產企業(yè)為17家、經典豬藍耳疫苗生產企業(yè)為7家。2023年臨時獲批9家后；2023年新增4家生產企業(yè)（HuN4-F112株）；2023年新增4家生產企業(yè)（TJM-F92株）。國家審批的無度是目前豬藍耳疫苗市場競爭格局惡化的主要原因，其他的分析都成極不重要的因素。從研發(fā)支撐分析，我國最權威的豬藍耳病研究機構為中國動物疫病預防控制中心（田克恭等）、中國農業(yè)科學院哈爾濱獸醫(yī)研究所（蔡雪輝、安同慶等）、南京農業(yè)大學（姜平等）、中國農業(yè)科學院特產研究所（武華等），目前國內的相關疫苗產品多數(shù)源自這四家研究機構。從產品替代分析，我國豬藍病疫苗的發(fā)展大致經歷四個時期，1）2023年德國勃林格殷格翰一家獨大；2）2023-2023年經典豬藍耳疫苗進口替代；3）2023-2023年高致病性豬藍耳疫苗群雄并存；4）2023年后，弱毒疫苗替代滅活疫苗。從市場份額分析，沒有哪個公司在豬藍耳疫苗領域市場份額優(yōu)勢明顯，從廣東省2023年高致病性豬藍耳病活疫苗中標結果看，綜合實力排名為，中牧股份、大華農、廣東永順和國藥揚州威克。4、豬圓環(huán)病毒病疫苗市場：最具成長性，進入者趨之若鶩豬圓環(huán)病毒病是目前我國的四大豬?。ㄘi口蹄疫、豬藍耳病、豬圓環(huán)病毒病和豬瘟）之一，且疫苗尚未納入政府強制采購體系，具有市場空間大（20億）、滲透率低（約7%）和附加值高等特點。豬圓環(huán)病毒疫苗是國內動物疫苗公司未來5年的集中掘金之地，上市公司中的大北農、天邦股份和瑞普生物以及待上市的普萊柯均看重該市場的暴發(fā)潛力，紛紛涉足。（1）流行趨勢及病毒毒株豬圓環(huán)病毒病是由豬圓環(huán)病毒2型（PCV2）引起的以患豬全身性淋巴腫大為特征的多系統(tǒng)功能衰竭性疾病，臨床表現(xiàn)為斷奶仔豬多系統(tǒng)衰竭綜合癥、豬皮炎與腎炎綜合癥、豬呼吸道疾病綜合癥、母豬繁殖障礙、壞死性淋巴結炎等，統(tǒng)稱為豬圓環(huán)病毒病。關于流行趨勢豬圓環(huán)病毒病最初發(fā)現(xiàn)于1991年的加拿大豬場，但直到2023年才正式確認由豬圓環(huán)病毒2型引發(fā)。其已成為現(xiàn)代豬病的代表，相繼流行于北美、歐洲、亞洲等的工廠化豬場。該病于2023年后傳入我國，目前病毒抗體陽性率高達80%以上。國內豬圓環(huán)病毒PCV2又可分為PCV2a、PCV2b、PCV2d、PCV2e、PCV2f等5種基因亞型，主要流行毒株為PCV2b。關于病毒毒株國產豬圓環(huán)病毒疫苗主要按研發(fā)機構劃分為四大體系，即哈爾濱獸醫(yī)研究所體系（LG株），南京農業(yè)大學和美國SBC生物技術公司體系（SH株）、大北農集團動物醫(yī)學研究中心體系和浙江大學體系。（2）市場規(guī)模及競爭格局關于市場規(guī)模豬圓環(huán)病毒疫苗是全球成長最快及最大的動物疫苗產品。其中，美國自2023年上市至2023年，僅用3年，銷量就達2.3億頭份，僅次于豬肺炎支原體疫苗的4億頭份；2023年美國豬圓環(huán)病毒疫苗銷量約5億頭份。關于中國豬圓環(huán)病毒疫苗的市場規(guī)模，我們認為未來可能遠超豬口蹄疫疫苗，主要依據(jù)是美國工廠化豬場采取三點式養(yǎng)殖模式，已經凈化口蹄疫、豬瘟和偽狂犬病等多種動物疫病，但對豬圓環(huán)病毒病只能做到防控，未有效遏制。由于國內仿效美國的規(guī)?；B(yǎng)豬模式占比迅速提升，豬圓環(huán)病毒病疫情上升趨勢明顯，疫苗產品市場規(guī)模將快速增長。如果假設生豬（不含能繁母豬）4億頭，每年免疫2次；能繁母豬0.5億頭，每年免疫2次；豬圓環(huán)病毒疫苗每頭份均價10元；不進入政府強制免疫體系，初期市場滲透率為15%。則全國豬圓環(huán)病毒疫苗市場規(guī)模約為13.5億元。關于競爭格局我們預期隨著新進者帶動，該市場規(guī)模將迅速啟動，非體制內的上市公司在這場掘金熱潮中最將受益。從研發(fā)支撐分析，國產豬圓環(huán)病毒疫苗主要按研發(fā)機構劃分為四大體系，即哈爾濱獸醫(yī)研究所體系（LG株），南京農業(yè)大學和美國SBC生物技術公司體系（SH株）、大北農集團動物醫(yī)學研究中心體系和浙江大學體系。多數(shù)公司都是從研究院所手中拿到產品的開發(fā)權。從國家審批分析，國家已經審批了8家，還有新疆天康生物購買臺灣毒株的產品在排隊。國家沒有刻意阻撓這個市場品種的審批節(jié)奏，預計未來將會有更多的公司進入這一領域。從市場份額分析，2023年底市場競爭份額的數(shù)據(jù)是德國勃林格殷格31%、洛陽普萊柯23%、上海海利19%、南農高科5%。隨著新入公司產品的競爭加入，這一產品的市場份額將會大幅變動，誰能占據(jù)主動，我們拭目以待。此外，國際上生產豬圓環(huán)病毒疫苗的公司有德國勃林格殷格公司、法國梅里亞公司、美國先靈葆雅公司、Zoetis（原美國輝瑞富道公司），其中勃林格殷格公司擁有全球銷售最為成功的IngelvacCircoFlex，于2023年成功上市，到2023年2月逾10億頭豬接種，占據(jù)國際市場份額的60%以上，其是由純化Circo抗原(PCA?)和佐劑ImpranFLEX?所組成的。出于國家動物疫苗產品進口政策考慮，我們并不擔心國外公司對國內公司的競爭壓力。5、高致病性禽流感疫苗市場：突發(fā)事件推升規(guī)模高致病性禽流感是禽流感的一類，按致病性不同，禽流感分為高致病性禽流感、低致病性禽流感和無致病性禽流感。禽流感病毒依據(jù)其外膜血凝素（H）和神經氨酸酶（N）蛋白抗原性的不同，目前可分為16個H亞型（H1～H16）和9個N亞型（N1～N9）。血凝素可以使病毒附著在生物細胞的受體，使其感染；神經氨酸酶會破壞細胞的受體，使病毒在宿主體內自由傳播。其中高致病性禽流感是由H5和H7亞毒株（以H5N1和H7N7為代表）引起的疾病。高致病性禽流感病毒感染后可以表現(xiàn)為輕度的呼吸道癥狀、消化道癥狀，死亡率較低；或表現(xiàn)為較嚴重的全身性、出血性、敗血性癥狀，死亡率較高。世界動物衛(wèi)生組織（OIE）將其列為必須報告的動物傳染病，我國將其列為一類動物疫病。H7N9屬于二類動物疫病。（1）流行趨勢及病毒毒株關于流行趨勢我們主要介紹高致病性禽流感代表H5N1的流行趨勢。H5N1病毒1961年首次在南非被發(fā)現(xiàn)；2023年在香港爆發(fā)，并首次感染人；2023年在香港和越南爆發(fā)，并感染人；2023年全球大規(guī)模爆發(fā)，涉及歐洲、北美、亞洲和非洲等10余國，對全球家禽業(yè)影響空前。聯(lián)合國糧農組織指出，近幾年H5N1禽流感病毒傳播有擴散的趨勢，而且在中國和越南還出現(xiàn)了H5N1變種病毒。關于病毒毒株根據(jù)病毒毒株不同，目前我國商品化的AI疫苗分為H5亞型疫苗和H9亞型疫苗以及H5-H9亞型二價疫苗三大類。其中涉及高致病性禽流感的疫苗為H5亞型疫苗和H5-H9亞型二價疫苗。H5亞型疫苗早期毒株為Re-1株。2023年Re-4作為變異毒株取代Re-1株，但使用范圍為在寧夏、山西、陜西、河南、河北、山東（含青島）、北京、天津、內蒙古、遼寧（含大連）、江蘇、浙江（含寧波）、上海、安徽等省份應用。2023年Re-5取代Re-1株，其對我國流行株侵襲具有更好的交叉免疫保護作用。2023年我國華南地區(qū)H5亞型出現(xiàn)變異，Re-6株成為主流毒株。（2）市場規(guī)模及競爭格局關于市場規(guī)模關于高致病性禽流感疫苗的市場規(guī)模，我們認為未來將是穩(wěn)中有升，主要依據(jù)是疫情尚未得到有效控制，如朝鮮2023年5月爆發(fā)H5N1高致病性禽流感。此外，除H5N1外的H5和H7其他亞型高致病性禽流感亦有爆發(fā)的可能性。從2023年廣東省中標價格分析，重組禽流感病毒H5亞型二價滅活疫苗（H5N1，Re-6株+Re-4株）中標單價為0.132元/頭份；重組禽流感病毒滅活疫苗（H5N1亞型，Re-6株）中標單價為0.172元/頭份。如果假設白羽肉雞年出欄44億羽，黃羽肉雞年出欄50億羽，免疫1次。通過廣東招標數(shù)據(jù)測算，全國高致病性禽流感疫苗市場規(guī)模約為12.2億元關于競爭格局國家審批無序導致了市場競爭無序，但與時俱進，在毒株、工藝和服務升級努力作為的公司，將提升市場份額。從國家審批分析，H5N2研制成功后，2023年上半年以前相當長的一段時間內，全國被批準的疫苗生產廠家只有哈爾濱獸醫(yī)研究所一家，這給其下屬公司“維科生物”帶來了巨大的經濟效益。2023年下半年，農業(yè)部為了有效應對當時的禽流感，強制農科院哈爾濱獸醫(yī)研究所將研究成果轉讓，并批準通過了國內9家疫苗生產企業(yè)生產這種疫苗。隨著生產企業(yè)數(shù)量的上升,招標競爭使得疫苗價格有所下降,價格由去年的900元/萬羽份降為現(xiàn)在的700元/萬羽份。從研發(fā)支撐分析，目前H5亞型系列滅活疫苗均由中國農業(yè)科學院哈爾濱獸醫(yī)研究所利用反向遺傳操作技術研制而成。所以哈爾濱獸醫(yī)研究所旗下的哈爾濱維科享受研發(fā)的天然優(yōu)勢。中國動物衛(wèi)生與流行病學中心旗下的青島易邦研發(fā)優(yōu)勢也較明顯。其他企業(yè)新產品多來自合作研發(fā)和技術轉讓。從產品升級分析，產品升級主要分相關毒株的升級和滅活疫苗向基因疫苗的升級。毒株升級參見我們“關于病毒毒株”的分析部分。滅活疫苗向基因疫苗的升級主要指H5N1基因工程滅活疫苗、H5N1雞痘病毒活載體基因工程疫苗，這與口蹄疫疫苗合成肽疫苗升級的歷史進程較為相似，可以提升相關產品品質。從市場份額分析，沒有哪個公司在高致病性禽流感疫苗領域市場份額優(yōu)勢明顯，從廣東省2023年重組禽流感H5亞型二價滅活疫苗（H5N1，Re-6株+Re-4株）中標結果看，綜合實力排名為，肇慶大華農、廣東永順、哈藥集團、青島易邦。從廣東省2023年重組禽流感病毒滅活疫苗（H5N1亞型，Re-6株+Re-4株）中標結果看，綜合實力排名為，廣東永順、肇慶大華農。四、投資思路及主要公司簡況：產品線的沖出紅海和創(chuàng)造藍海1、投資思路（1）產品線的升級：沖出紅海沖出紅海就是從原有競爭激烈的產品線上尋找提升價值的機會，主要通過兩種方式實現(xiàn)，即產品升級和渠道升級。為什么目前國內動物保健上市公司沖出紅海相較于創(chuàng)造藍海，其商業(yè)價值更大呢？這緣于國內落后的經營理念，國際動物保健公司Zoetis在產品升級上，其大部分的研發(fā)投入是用于維護品牌的生命周期，不斷提升產品線附加值，并謀求壟斷競爭格局；而在渠道升級上，其引以為豪就是產品直銷及客戶服務的模式，從需求中引生需求。我們認為，國內動物保健上市公司處于經營理念突破期，產品升級和渠道升級大有商業(yè)價值可以挖掘，是未來2-3年重要的投資思路之一。①產品升級主要分析國內動物疫苗市場，該領域近幾年產品升級格外激烈。目前，國內動物疫苗市場的產品升級分為產品線的工藝升級；毒株升級和多抗升級等。產品升級有助于提升市場競爭力，并為渠道升級做準備。②工藝升級以國內動物疫苗市場最大品種口蹄疫疫苗為例，其生產工藝就經歷了兩次重大轉變，一是傳統(tǒng)轉瓶培養(yǎng)向懸浮培養(yǎng)的轉變；二是傳統(tǒng)滅活疫苗向合成肽疫苗的轉變。其中，懸浮培養(yǎng)技術提升了產品品質和降低成本；合成肽疫苗快速應對毒株變異、無不良反應、鑒別診斷方便和確保生物安全。工藝升級改變了國內口蹄疫疫苗市場的競爭格局，如受到養(yǎng)殖終端的追捧，政府招標中合成肽疫苗占比不斷提升，上海申聯(lián)因此異軍突起；通過懸浮培養(yǎng)技術和濃縮疫苗，金宇集團建立起規(guī)?；B(yǎng)殖直銷渠道。此外，工藝升級的案例還包括，2023年后豬藍耳疫苗的政府采購由滅活苗向活苗的轉變；以及新城疫耐熱活疫苗的出現(xiàn)等。毒株變異我們還是舉口蹄疫疫苗的例子，口蹄疫為什么是國內動物疫苗市場的第一大品種，就是因為其影響范圍廣，難以根除，毒株變異快，且引發(fā)的亞型危害此起彼伏。2023年中農威特和上海申聯(lián)就根據(jù)口蹄疫緬甸98變異毒株的流行特點，率先推出了相應的常規(guī)疫苗和合成肽疫苗，提前搶占了市場份額。此外，多數(shù)高致病性禽流感疫苗產品2023年起也經歷了針對最新流行毒株Re-6株的產品升級。③多抗升級多抗升級就是多價、多聯(lián)疫苗取代單價疫苗，這有助于減少畜禽免疫頻度，降低應激性，并提升免疫廣度，增加產品附加價值?？谔阋咭呙缇鸵远鄡r疫苗為發(fā)展方向，如金宇集團在國內率先獲得了雙價疫苗生產文號，將“O型—亞洲1型口蹄疫雙價強毒滅活疫苗”用于開拓高端市場。禽類疫苗領域的多價發(fā)展更為普遍，三聯(lián)及四聯(lián)疫苗產品及多價產品紛紛推出，如雞新城疫、傳染性支氣管炎、減蛋綜合癥、禽流感（H9亞型）四聯(lián)滅活疫苗；雞新城疫、傳染性支氣管炎、禽流感（H9亞型）、傳染性法氏囊病四聯(lián)滅活疫苗等。如瑞普生物的主力疫苗產品線就是雞新城疫與傳染性氣管炎與傳染性法氏囊病與減蛋綜合癥等的系列組合多聯(lián)疫苗。④渠道升級國家動物疫病強制免疫計劃將動物疫苗市場人為劃分為政府疫苗（招標）和市場疫苗（常規(guī)）。此外，還有直銷疫苗和國外疫苗進行補充。國家強制免疫政策曾推動國內動物疫苗的市場規(guī)模連升兩級，但政府招標不能適應規(guī)模養(yǎng)殖和食品安全對疫苗品質的需求，催生了愈演愈烈的黑市疫苗（走私疫苗）；政府招標市場也難以繼續(xù)做大；動物疫病更難以有效凈化。目前，國家強制免疫疫苗市場占比62.61%，其中豬用占比85.67%。我們認為，四大強制疫苗的市場空間要遠比我們想象的大，會因直銷疫苗推廣而再上臺階。四大強制疫苗之外的常規(guī)疫苗也將得益于渠道升級，伴隨規(guī)模養(yǎng)殖，市場規(guī)模繼續(xù)提升。（2）產品線的豐富：創(chuàng)造藍海創(chuàng)造藍海就是突破原有競爭激烈或相對成熟的產品線，不斷尋找新的增長領域，即國際動物保健公司的多元化擴張策略，國內主要實現(xiàn)方式為引入新的動物保健產品（動物疫苗產品之外）和引入新的動物疫苗產品（動物疫苗產品之內）。我們認為，通過創(chuàng)造藍海，國內動物保健上市公司將擺脫業(yè)績增長不可持續(xù)的軟肋，市盈率將獲提升（30倍左右），這是未來動物保健行業(yè)基本和核心的投資思路。①引入新的動物保健產品國內動物保健上市公司盈利業(yè)務集中在動物疫苗，可以引入新的動物保健產品，如動物藥物制劑、藥用飼料添加劑。我們認為，瑞普生物是比較成功的案例，在豬圓環(huán)疫苗推出之前，公司可以說是產品線最不豐富的。政府招標的疫苗大品種中，僅靠收購湖南中岸而進入豬瘟疫苗領域。但公司通過大力發(fā)展高毛利率（60%）的動物藥物制劑，創(chuàng)造了藍海，2023-2023年業(yè)績得到了持續(xù)增長?！八幟缃Y合”成為瑞普生物最成功的市場開拓戰(zhàn)略，不但促進了服務營銷，還拓展了公司的多元化業(yè)務構成。此外，中牧股份也有涉足藥用飼料添加劑領域的經驗，如參股金達威。大華農開始將戰(zhàn)略重點建立在動物寄生蟲產品和藥用飼料添加劑領域。②引入新的動物疫苗產品我們認為，由于政府采購疫苗市場準入已被關閉，引入新的動物疫苗產品主要寄托于進口替代和創(chuàng)生需求。關于進口替代盡管豬圓環(huán)病毒病20世紀初便隨引進的北美種豬流行于國內規(guī)模豬場，但國內動物保健公司并沒有推出相關產品。德國勃林格殷格豬圓環(huán)病毒病疫苗IngelvacCircoFlex于2023年1月進入國內市場。隨后，盡管洛陽普萊柯等紛紛推出豬圓環(huán)病毒病疫苗，但至2023年，使用德國勃林格殷格產品的豬場仍占絕大多數(shù)。在該領域，國內動物保健公司仍有較大的市場份額及市場規(guī)?？臻g可以挖掘。關于創(chuàng)生需求輝瑞動物保健集團近期推出公豬異味控制疫苗異普克。異普克不僅能夠有效控制公豬異味，而且在保障豬肉食用品質的前提下，豬只出欄上市的飼料轉化率（每增重1公斤體重所耗費的飼料量）仍可從2.32顯著降低到2.17，同時，背膘降低多達14.6%，瘦肉率提高1.3%。異普克是動物疫苗領域創(chuàng)生需求的典型案例。國內大華農2023年推出雞球蟲疫苗。使用雞球蟲疫苗防治雞球蟲病，可解決抗藥性問題，恢復球蟲對已產生抗藥性藥物敏感性，減少藥物殘留，并可提高肉雞的生產性能；對于蛋雞和種雞，經球蟲免疫后不但能使體重和產蛋達標，還可提高雞群均勻度，既降低成本又提高了產蛋率。雞球蟲疫苗是國內動物疫苗領域創(chuàng)生需求的獨樹一幟案例?？偨Y，如果相關上市公司既沒有升級的紅海和開拓的藍海，那我們就可以忽視其投資價值了，紅海守不住的情況是很多的。我們認為未來投資者可以重點關注三條主線，關于紅海是謀求政府招標疫苗直銷渠道建立的公司；關于藍海是將產品線擴張至獸用藥物制劑及藥用飼料添加劑的公司和豬圓環(huán)病毒病疫苗推出上市的公司。2、主要公司簡況（1）中牧股份：疫苗強，制劑弱，等待興奮因素公司擁有國內動物保健上市公司中覆蓋最全的動物疫苗產品線，其中國家強制免疫的大品種有4個，分別是口蹄疫疫苗、高致病性禽流感疫苗、高致病性豬藍耳病疫苗和豬瘟疫苗。最具經濟價值的口蹄疫疫苗市占率第一，約為30%。禽流感疫苗市占率第二，僅次于青島易邦，約為23%。公司動物疫苗產品線短期遇天花板，如控股子公司乾元浩，其禽類疫苗覆蓋面極廣，分為禽流感系列、新城疫系列、馬立克系列、法氏囊系列和傳染性支氣管炎系列。公司以口蹄疫疫苗為代表的畜類疫苗產品線覆蓋程度大抵與禽類疫苗產品線相當。關于沖出紅海1）產品升級，公司原有產品線的升級并不落后，均走在行業(yè)前列，如蘭州生藥廠口蹄疫推出合成肽疫苗及多價疫苗；乾元浩高致病性禽流感疫苗生產工藝及毒株升級。2）渠道升級，僅靠產品升級，我們認為公司沖出紅海的機會并不大，因為公司疫苗領域國家招標占盡先機，憂患意識并不強烈，渠道升級難以提上日程。關于創(chuàng)造藍海但藍海似乎應有所為，作為行業(yè)龍頭國企，求大求全是公司管理者的不懈追求。中牧股份疫苗領域營收占比達67%，而Zoetis疫苗領域營銷占比僅為26%。所以中牧股份未來業(yè)績增長的主戰(zhàn)場在于藥物制劑（要想繼續(xù)成長，必須進入之領域）、抗寄生蟲藥物、寵物疫苗和藥物飼料添加劑。我們看到公司已經進入狂犬疫苗市場，且有進入飼料藥用添加劑領域的傳統(tǒng)，如參股金達威。關注突發(fā)重大疫情事件公司擁有政府背景及研發(fā)能力，每次國內的重大疫情均能反應迅速，如2023年突發(fā)的豬鏈球菌2型疫情，公司僅用7天產出疫苗；2023年爆發(fā)的口蹄疫亞洲1型疫情，公司42天推出疫苗。所以重大突發(fā)疫情可能是投資中牧股份的最佳投資時點，此時公司應對產品推出不會明顯落后于任何一家國內動物保健上市公司。盈利預測預測中牧股份2023-2023年營業(yè)收入分別為34億元、39.21億元和43.23億元，增速為9.4%、15.3%和10.3%；歸屬于母公司凈利潤分別為2.46億元、3.18億元和3.47億元，增速為5%、29%和9.2%；對應EPS分別為0.63元、0.81元和0.89元。相關風險口蹄疫疫苗和高致病性禽流感疫苗市場份額下降。（2）金宇集團：紅海求金，關注口蹄疫疫苗直銷拓展公司產品線主力就是控股子公司金宇保靈的豬口蹄疫疫苗和揚州優(yōu)邦的豬藍耳滅活疫苗。但由于豬藍耳滅活疫苗被活疫苗替代趨勢明顯，加上多家惡性競爭，金宇集團目前主要靠口蹄疫疫苗獨步江湖。關于沖出紅海我們認為公司目前的經營戰(zhàn)略是動物保健上市公司中沖出紅海的典型案例，正引領行業(yè)潮流。通過產品升級和渠道升級，公司口蹄疫疫苗產品叫好且賣座。1）產品升級，公司通過口蹄疫懸浮培養(yǎng)提升產品品質，適應大中型養(yǎng)殖企業(yè)的要求，并增加了口蹄疫疫苗的細分品種。2）渠道升級，公司通過疫苗直銷，拓展溫氏集團和牧原股份等大客戶，擺脫了過去對政府采購的依賴，有效地提升了市場份額。關于創(chuàng)造藍海公司在研發(fā)領域繼續(xù)作為，推出布氏桿菌疫苗，加速研發(fā)新城疫重組病毒滅活疫苗等新型疫苗，爭取盡快形成新的利潤增長點。盈利預測預測金宇集團2023-2023年營業(yè)收入分別為5.58億元、6.21億元和7.21億元，增速為0.3%、11.3%和16.1%；歸屬于母公司凈利潤分別為2.28億元、1.87億元和2.22億元，增速為74.6%、-18%和19%；對應EPS分別為0.81元、0.67元和0.79元。風險提示直銷推廣不達預期（3）瑞普生物：故事就是丑小鴨變白天鵝公司動物疫苗產品線主要為雞新城疫與傳染性氣管炎與傳染性法氏囊病與減蛋綜合癥等的系列組合多聯(lián)疫苗、H9亞型禽流感疫苗、高致病性豬藍耳滅活疫苗和豬瘟活疫苗（兔源）。其實，公司原有的動物疫苗產品線并無優(yōu)勢，可能是國內動物保健上市公司中最弱的。但公司是動物保健公司中創(chuàng)造藍海的領先者，較早推出豬圓環(huán)病毒疫苗，并大力推動動物藥物制劑發(fā)展。所以,瑞普生物是我們未來較看好的動物保健公司。關于沖出紅海1）升級工藝，公司為擁有耐熱保護劑活疫苗自主知識產權的3家企業(yè)之一。2）升級毒株，公司首批推出豬藍耳病活疫苗，很快替代了滅活疫苗市場份額。關于創(chuàng)造藍海1）進入動物藥物制劑領域，其中的瑞普天津頭孢喹肟注射液和中藥制劑擴建釋放產能。當你看到動物藥物制劑的高毛利率時，你才能真正懂得公司“藥苗整合”銷售戰(zhàn)略的聰明之處。2）進入豬圓環(huán)病毒領域，公司通過并購湖南中岸，進入豬瘟疫苗領域。盈利預測預測瑞普生物2023-2023年營業(yè)收入分別為8.53億元、11.26億元和15.43億元，增速為30%、32%和37%；歸屬于母公司凈利潤分別為1.89億元、2.29億元和2.82億元，增速為31.3%、21%和23%；對應EPS分別為0.98元、1.19元和1.46元。風險提示豬圓環(huán)病毒病苗推廣不達預期（4）大華農：溫氏集團贏，大華農亦贏公司擁有3個國家規(guī)定強制免疫的疫苗產品，即高致病性禽流感滅活疫苗、高致病性豬藍耳病活疫苗及滅活疫苗、豬瘟疫苗。公司動物保健產品線戰(zhàn)略規(guī)劃清晰合理，就是動物疫苗、動物藥物制劑和藥用飼料添加劑三足鼎立。此外，擁有溫氏集團背景，我們認為，大華農不成長為國內動物保健領域一流的企業(yè)是件困難的事。在原有產品覆蓋格局的基礎上，公司擬進入動物寄生蟲疫苗和藥物領域，這是最重要的行業(yè)藍海行為之一。關于沖出紅海1）升級工藝，公司致力于禽流感疫苗細胞懸浮培養(yǎng)技術的產業(yè)化運用。這有助于公司與青島易邦和中牧乾元浩搶奪市場份額。2）升級毒株，公司根據(jù)全球禽流感病毒變異特點，及時更新毒株，快速推出新產品H5N1（Re-6株）單價苗和H5N1（Re-6株+Re-4株）二價疫苗。關于創(chuàng)造藍海1）進入抗寄生蟲疫苗及藥劑領域，公司收購佛山正典60%股權，填補公司球蟲病疫苗的空白，占領球蟲疫苗研制技術的制高點，為公司今后開發(fā)豬、兔及其它球蟲疫苗，形成多元化的產品結構提供技術支撐。2023年新推出雞球蟲病疫苗預計為公司帶來1000萬左右的凈利潤。2）進入雞馬立克氏病活疫苗領域，公司組建了專業(yè)研發(fā)團隊，針對市場規(guī)模較大（4億元）的雞馬立克氏病，推出系列疫苗產品。3）進入動物藥用制劑領域，通過自主研發(fā)，公司獲得了“鹽酸頭孢噻呋注射液”新獸藥證書。公司動物藥物制劑2023年和2023年銷售收入分別為2.11億元和2.71億元，銷售收入增長分別為47.5%和28.4%。預計到2023年其動物藥用制劑業(yè)務將與動物疫苗業(yè)務并駕齊驅。4）進入其他領域，公司與珠江水產研究所合作開發(fā)水生動物藥劑及疫苗；公司拿到雛番鴨細小病毒病活疫苗生產批文；公司完成偽狂犬病毒疫苗大生產工藝的摸索及免疫效力的評定。盈利預測預測大華農2023-2023年營業(yè)收入分別為10.17億元、12.91億元和17.18億元，增速為20%、27%和33%；歸屬于母公司凈利潤分別為2.42億元、2.91億元和3.76億元，增速為33.8%、20.3%和29.1%；對應EPS分別為0.45元、0.55元和0.70元。風險提示溫氏集團發(fā)展低于預期。（5）天康生物：動物疫苗成熟穩(wěn)定，植物蛋白決定勝負手公司擁有兩個國家規(guī)定強制免疫的疫苗產品，即口蹄疫疫苗和高致病性豬藍耳病滅活疫苗，與金宇集團的動物疫苗產品線相似。關于沖出紅海1）口蹄疫疫苗多抗升級，公司推出和擬推出3款多價產品，如牛羊口蹄疫O-A-亞洲Ⅰ型三價滅活疫苗、豬口蹄疫O-亞洲Ⅰ型二價滅活疫苗、牛羊口蹄疫O-亞洲Ⅰ型二價合成肽疫苗。2）高致病性豬藍耳病疫苗毒株升級，豬藍耳病疫苗市場爭議較大，但天康生物推出的新型藍耳疫苗（全球首個雙基因缺失弱毒苗）有望突破市場局限。我們認為，公司核心產品（口蹄疫疫苗和高致病性豬藍耳病滅活疫苗）成熟穩(wěn)定。關于創(chuàng)造藍海1）外購技術，如2023年3月公司與臺灣茂興生物科技簽訂《技術授權合同書》，購買豬瘟標記亞單位疫苗技術和豬圓環(huán)病毒Ⅱ型亞單位疫苗等技術。2）自主研發(fā)，公司擬進入非強制免疫的畜禽疫苗（豬支原體滅活疫苗和禽多聯(lián)滅活疫苗）市場。其他影響業(yè)績的因素：植物蛋白決定2023年勝負手公司主營業(yè)務由飼料、動物疫苗和植物蛋白業(yè)務構成。飼料業(yè)務盈虧平衡，動物疫苗成熟穩(wěn)定，周期波動劇烈的植物蛋白是影響業(yè)績的重要因素。2023年公司植物蛋白毛利率同比提升4.6個點,增加毛利額約2200萬元，這是影響凈利潤增長41.38%的主要因素。盈利預測預測天康生物2023-2023年營業(yè)收入分別為41.59億元、53.24億元和69.21億元，增速為25%、28%和30%；歸屬于母公司凈利潤分別為1.47億元、1.87億元和2.55億元，增速為36.4%、27.1%和36.3%；對應EPS分別為0.38元、0.49元和0.67元。風險提示動物疫苗研發(fā)緊張滯后；植物蛋白下行周期。

2023年電子行業(yè)智能化分析報告2023年9月目錄一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河 4三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持 52、第二代智能手表側重運動和健康監(jiān)測 53、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發(fā)布多款產品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機 8五、硬件變革大，投資機會多 91、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的 102、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質 114、共達電聲 12六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總 121、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網(wǎng) 133、三星ProjectJ計劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性消費電子沿著智能性和便攜性兩個維度發(fā)展。在過去幾年，市場關注的焦點在于智能性維度，即設備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發(fā)了市場對便攜性維度的關注。在便攜性的維度，我們把電子產品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認為，消費電子產品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開始，未來甚至會向可嵌入型演變，投資機會將非常豐富。JuniperResearch預計：至2023年，整個可穿戴電子設備市場將會超過150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設備的銷量至2022年預計將達到7000萬臺。正如應用的成長促進了智能手機市場的興盛，可穿戴技術領域也會出現(xiàn)類似的成長：做到應用生態(tài)系統(tǒng)與可穿戴設備同步增長，各種新功能的產品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設備領域有所布局，期望能把握下一輪移動技術變革的行情。當前各大廠商關注度較高的可穿戴式智能設備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河谷歌眼鏡給硬件行業(yè)帶來了重大變革和機遇，其對硬件的要求體現(xiàn)在四個方面：1）人機互動友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續(xù)航時間長；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在信息輸出和續(xù)航時間上，信息輸出的創(chuàng)新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導耳機的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問題，谷歌的創(chuàng)新能夠大大降低功耗，延長續(xù)航時間。谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏。關于谷歌眼鏡的詳細論述請參見我們3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》。三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價達330美元的智能手表，其后陸續(xù)有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費者的關注。我們認為，在智能手機尚未普及的時期，消費者對智能終端和移動互聯(lián)網(wǎng)認知度低，創(chuàng)新跨度過大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側重運動和健康監(jiān)測摩托羅拉在2020年發(fā)布了MotoActv智能手表，主打運動監(jiān)測功能。產品內臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統(tǒng)或以上的智能手機同步；采用了MotorolaAccuSense技術，也內臵了GPS系統(tǒng)，可以讓用戶在運動時可以準確追蹤所在位臵及記錄時間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運動時可連續(xù)使用5至10小時。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產品允許多個程序同時運行，搭載iOS或Android2.3以上系統(tǒng)。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術，可以通過藍牙2.1+EDR與其他設備連接；內臵震動馬達和三軸加速度計，可安裝位運動專門設計的程序。3、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大第二代智能手表在功能上還無法與智能手機相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動向讓我們堅信第三代智能手表功能將更為強大，有望與智能手機相當。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經建立了一支100的團隊來研制智能手表iWatch，已經開始試產，富士康已經收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計和健康指標傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過連接智能手機來顯示電子郵件、IM和其他數(shù)據(jù)，此外，還能夠實現(xiàn)手機的通話功能，并通過內臵地圖實現(xiàn)導航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內臵的電池僅可續(xù)航1-2天（蘋果的目標是續(xù)航4天至5天）。（2）三星有望發(fā)布多款產品科技網(wǎng)站SamMobile報道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對Fortius開發(fā)的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態(tài)。三星也設計了健康軟件SHealth，預示著運動和健康監(jiān)測將是三星可穿戴電子設備的重要賣點。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機智能手機在功能手機通話和短信功能的基礎上，實現(xiàn)了上網(wǎng)、安裝應用程序、收發(fā)郵件等功能。智能手機和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強的可穿戴設備智能手機+眼鏡將埋葬智能手機。智能手機、智能手表和智能眼鏡三種設備各有優(yōu)缺點：1.智能手機是最成熟產品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡單動作識別功能，信息輸入不方便，不適合復雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長時間觀看。我們認為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優(yōu)勢互補的特點，兩者的結合將兼具各自優(yōu)勢，能夠實現(xiàn)在手表上輸入復雜內容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實現(xiàn)較好的視覺體驗。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機所不具備的優(yōu)點：一方面，眼鏡和手表持續(xù)與人體接觸，并可以通過傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場合的應用，更勝于必須手持操作的智能手機，有望替代智能手機，從而帶來消費電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機會多可穿戴設備的外在形態(tài)完全不同于智能手機等傳統(tǒng)硬件產品，這些產品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側重于光學方面的創(chuàng)新，智能手表是智能手機的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設計。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個產品之間頻繁的信號互聯(lián)，勢必增加對無線模組的需求。我們認為，水晶光電、環(huán)旭電子、歌爾聲學等公司將顯著受益于可穿戴設備的高速發(fā)展。1、水晶光電：光