財務管理 財務杠桿

第二節(jié)杠桿分析一、經營風險與經營杠桿（Q→EBIT）二、財務風險與財務杠桿(EBIT→EPS)三、公司總風險與總杠桿(Q→EPS)

在學習企業(yè)融資理論以前，我對負債經營的理解是空洞的，只認為它是一種快速籌資、有利于企業(yè)快速發(fā)展的方法；現在我明白了它也是調整收益、調整風險的一種方法，它既可以雪上加霜，也可以錦上添花。因此，作為一個企業(yè)的管理者，應該根據內外環(huán)境的變化，及時做出反映，主動地利用投融資決策通過調整資產或財務結構，獲取更大收益，或有效規(guī)避風險。

——摘自一位MBA學員的財務管理考試卷一個有趣的例子

以下三個公司除負債率外，其它情況均相同，求：兩公司自有資金稅后利潤率

1、當資金利潤率是15%

2、當資金利潤率是5%

B公司

負債50%自有資金：100借入資金：100

利率是10%

A公司

沒有負債自有資金：200借入資金：0

C公司負債75%自有資金：50借入資金：150

利率是10%銷售收入的變動往往會導致凈利潤和普通股股東可得收益發(fā)生更大的變動。對公司管理層來說，如能把這種變動分解為與經營政策相關的因素和與融資政策相關的因素，將對公司制定經營戰(zhàn)略和經營計劃非常有用。

☆杠桿分析框架圖10-1杠桿分析框架一、杠桿分析的基本假設與符號☆

基本假設(1)公司僅銷售一種產品，且價格不變；(2)經營成本中的單位變動成本和固定成本總額在相關范圍內保持不變；(3)所得稅稅率為50%。

☆相關指標假定：

Q——產品銷售數量

P——單位產品價格

V——單位變動成本

F——固定成本總額

MC=(P-V)——單位邊際貢獻

EBIT——息稅前收益

I——利息費用

T——所得稅稅率

D——優(yōu)先股股息

N——普通股股數

EPS——普通股每股收益二、經營風險與經營杠桿（一）經營風險◎

經營風險是指由于商品經營上的原因給公司的收益(指息稅前收益)或收益率帶來的不確定性?！蛴绊懡洜I風險的因素◎經營風險的衡量——經營杠桿系數

產品需求變動產品價格變動產品成本變動

…………（二）經營杠桿（Q→EBIT）

經營杠桿反映銷售量與息稅前收益之間的關系，主要用于衡量銷售量變動對息稅前收益的影響?！蚪洜I杠桿的含義QEBIT經營杠桿◎經營杠桿產生的原因

當銷售量變動時，雖然不會改變固定成本總額，但會降低或提高單位產品的固定成本，從而提高或降低單位產品利潤，使息稅前利潤變動率大于銷售量變動率。經營杠桿是由于與經營活動有關的固定生產成本而產生的◎經營杠桿的計量?

理論計算公式：經營杠桿系數（DOL）

——息稅前收益變動率相當于產銷量變動率的倍數?

簡化計算公式：清晰地反映出不同銷售水平上的經營杠桿系數【例10-1】ACC公司生產A產品，現行銷售量為20000件，銷售單價(已扣除稅金)5元，單位變動成本3元，固定成本總額20000元，息稅前收益為20000元。假設銷售單價及成本水平保持不變，當銷售量為20000件時，請你計算經營杠桿系數DOL？【例】假設單價為50元，單位變動成本為25元，固定成本總額為100000元，不同銷售水平下的EBIT和DOL見表10-1。表10-1不同銷售水平下的經營杠桿系數銷售量（件）（Q）息稅前收益（元）（EBIT）經營杠桿系數（DOL）0100020003000

4000500060007000800010000-100000-75000-50000-250000

2500050000750001000001500000.00-0.33-1.00-3.00無

5.003.002.332.001.67盈虧平衡點

圖10-2不同銷售水平下的經營杠桿系數1、DOL越大，EBIT對銷售量的變動越敏感。2、盈利企業(yè)固定成本不變時，Q越大，DOL越小，經營風險越??；反之，Q越小，DOL越大，經營風險越大。3、當Q在盈虧臨界點時，DOL趨向無窮大，即若Q稍有增加或稍有減少，便會引起盈利或虧損。1、經營杠桿系數本身并不是經營風險變化的來源，它只是衡量經營風險大小的量化指標。事實上，是銷售和成本水平的變動，引起了息稅前收益的變化，而經營杠桿系數只不過是放大了EBIT的變化，也就是放大了公司的經營風險。因此，經營杠桿系數應當僅被看作是對“潛在風險”的衡量，這種潛在風險只有在銷售和成本水平變動的條件下才會被“激活”。

2、行業(yè)不同，經營杠桿不同。因而比較不同企業(yè)的經營杠桿時應注意其所在的行業(yè)。特別提示三、財務風險與財務杠桿（一）財務風險◎財務風險也稱籌資風險，是指舉債經營給公司未來收益帶來的不確定性?！蛴绊懾攧诊L險的因素◎財務風險的衡量——財務杠桿系數

資本供求變化利率水平變化獲利能力變化資本結構變化

…………（二）財務杠桿（EBIT→EPS）

財務杠桿反映息稅前收益與普通股每股收益之間的關系，用于衡量息稅前收益變動對普通股每股收益變動的影響程度?！蜇攧崭軛U的含義EPSEBIT財務杠桿◎財務杠桿產生的原因

在公司資本結構一定的條件下，公司從息稅前利潤中支付的固定籌資成本是相對固定的，當息稅前利潤發(fā)生增減變動時，每1元息稅前利潤所負擔的固定資本成本就會相應地減少或增加，從而給普通股股東帶來一定的財務杠桿利益或損失。財務杠桿是由于固定籌資成本的存在而產生的◎財務杠桿的計量財務杠桿系數（DFL）

——指普通股每股收益變動率相當于息稅前收益變動率的倍數?理論計算公式：?

簡化計算公式：若沒有優(yōu)先股：若有優(yōu)先股：假設ACC公司的資本來源為：債券100000元，年利率5%；優(yōu)先股500股，每股面值100元，年股利率7%；普通股為500股，每股收益8元，ACC公司所得稅稅率為50%。請你計算財務杠桿系數DFL？【例10-2】承【例10-1】假設ACC公司的資本來源為：債券100000元，年利率5%；普通股為1000股，每股價格100元，ACC公司所得稅稅率為50%。請你計算財務杠桿系數DFL？【例10-3】某公司為擬建項目籌措資本1000萬元，現有三個籌資方案：

A：全部發(fā)行普通股籌資；

B：發(fā)行普通股籌資500萬元，發(fā)行債券籌資500萬元；

C：發(fā)行普通股籌資200萬元，發(fā)行債券籌資800萬元。假設該公司當前普通股每股市價50元，不考慮證券籌資費用；該項目預計息稅前收益為200萬元，借入資本利率為8%，所得稅稅率為30%，三個方案的財務杠桿系數和普通股每股收益如表10－2所示。表10-2不同籌資方案財務杠桿系數項目A方案B方案C方案資本總額（萬元）其中：普通股（萬元）公司債券（萬元）息稅前收益（萬元）利息（8%）稅前收益（萬元）所得稅（30%）稅后收益（萬元）普通股股數（萬股）每股收益（元/股）財務杠桿系數10001000

0

20002006014020

7

11000500

500

200401604811210

11.2

1.251000200

800

2006413641954

23.75

1.47對全部為權益融資的企業(yè)而言，負債的增加將使企業(yè)喪失償債能力的概率增加。當財務杠桿系數增加時，負債也使每股收益變動性增加?！纠砍小纠?0-3】假設息稅前利潤從200萬元降到150萬元，即降低25%，則三個方案的每股收益分別為：

A：每股收益=7×(1－25%×1)=5.25，降低率為25%B：每股收益=11.2×(1－25%×1.25)=7.7，降低率為31.25%C：每股收益=23.75×(1－25%×1.47)=15.02，降低率為36.7