行業(yè)比較框架：擇優(yōu)而仕

目錄21. 中期視角下產(chǎn)業(yè)十年一變行業(yè)景氣與估值匹配分析基金配臵與超額收益分析3《下一個大泡泡（哈里·S·登特）》，Wind，海通證券研究所，注：左圖縱軸為平均年齡中老年人口占比快速上升，90后新興消費(fèi)群體崛起?！度绾螒?yīng)對加速的老齡化？-20200527

》中期產(chǎn)業(yè)趨勢：逃不開的人口周期2023

2326313242

4248545863

6465806040200進(jìn)

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峰）對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響的關(guān)鍵年齡（歲）0.8%1.8%2.8%3.8%4.8%100015002000250030003500195419591964196919741979198419891994199920042009201420192024E2029E2034E2039E2044E2049E新出生人口（萬人，左軸）出生率（右軸）2010-2030年步入老年,退出勞動力市場資料來源：浪潮集團(tuán)官方賬號（百度號），海通證券研究所4科技改變生活，5G革命性的意義在于與工業(yè)設(shè)施、醫(yī)療儀器、交通工具等的融合，最終實現(xiàn)萬物互聯(lián)。中期產(chǎn)業(yè)趨勢：擋不住的技術(shù)滲透5資料來源：中國政府網(wǎng)，網(wǎng)信辦，新華網(wǎng)，經(jīng)濟(jì)日報，新華社，海通證券研究所借鑒美國1980年代經(jīng)驗，擴(kuò)大直接融資，政策支持產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，科技土壤肥沃。

《十年一變——中美產(chǎn)業(yè)變遷對比-20190822》中期產(chǎn)業(yè)趨勢：少不了的產(chǎn)業(yè)政策國務(wù)院印發(fā)《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》2022.12022.6國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)數(shù)字政府建設(shè)的指導(dǎo)意見》十部門印發(fā)《數(shù)字鄉(xiāng)村發(fā)展行動計劃（2022-2025年）》2022.12022.1原銀保監(jiān)會印發(fā)《關(guān)于銀行業(yè)保險業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的指導(dǎo)意見》2022.10二十大報告提出加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)2023.1住建部出臺《關(guān)于加快住房公積金數(shù)字化發(fā)展的指導(dǎo)意見》2022.12國務(wù)院出臺“數(shù)據(jù)二十條”2022.11工信部發(fā)布《中小企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型指南》中央組建科技委，國務(wù)院改組國家數(shù)據(jù)局、重組科技部2023.3國務(wù)院印發(fā)《數(shù)字中國建設(shè)整體布局規(guī)劃》2023.22023.3《政府工作報告》指出促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)深度融合6Wind，國家統(tǒng)計局，海通證券研究所，左圖單位為：元人民幣1990年初建立市場經(jīng)濟(jì)體制，日用消費(fèi)品需求旺盛，90年中收入提升推動城鄉(xiāng)居民消費(fèi)升級，家電普及。1990-2000年：消費(fèi)制造時代02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0001981198319851987198919911993199519971999200120032005城鎮(zhèn)居民家庭：人均總收入1997年，人均年收入突破5000元4060801001201401601990199219941996199820002002200420062008201020122014城鎮(zhèn)家庭彩電保有量（臺/百戶）91-93年的牛市中，百貨商品得到了廣泛青睞。96-01年牛市中，家電相關(guān)產(chǎn)業(yè)是龍頭。前半段百貨，后半段家電0100200300400500工 份 份 業(yè) 通 源 子氯 海 豫 金 大 國 儀

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中 神 市藥 新化堿家立商園食楓交眾化新電電械毅醫(yī)奇

地北工化電股貿(mào)股飲酒運(yùn)交工能

子

電 達(dá)藥制產(chǎn)

高1992/11/16-1993/2/16：漲幅前十個股（%）595.2395.4367.6232.795.5141.4260.551.37006005004003002001000四川長虹 春蘭股份 深康佳A 青島海爾（1994年上市）

（1994年上市）

（1992年上市）

（1993年上市）1992-1999年股價區(qū)間漲跌幅（%）同時期上證綜指區(qū)間漲跌幅（%）Wind72001年12月加入WTO，融入全球分工，工業(yè)制造大發(fā)展，城鎮(zhèn)化加速，房地產(chǎn)需求爆發(fā)。2000-2010年：工業(yè)制造時代-10%-20%0%10%20%30%40%50%1997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015進(jìn)出口金額同比00.511.522010050403060城市化率（%，左軸）城市化變化率（pct，右軸）Wind8入世帶動進(jìn)出口企業(yè)受益，如上海機(jī)場等。05-07年、08年底-09年牛市，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈全面發(fā)酵。前半段出口鏈，后半段地產(chǎn)鏈-50050100150200招商港口

上海機(jī)場

貴州茅臺

海油工程

鹽湖股份

上證綜指2001年12月-2005年6月漲幅前5個股（%）2098.51523.91343.21074.8883.8830.2799.873.7139.8139.8 71.6 139.8 120.6 139.876.881.0050010001500200025002000-2017年股價區(qū)間漲跌幅（%）同時期上證綜指區(qū)間漲跌幅（%）Wind9貴州茅臺

格力電器

萬科A 恒瑞醫(yī)藥

五糧液

海螺水泥

上汽集團(tuán)

工商銀行（2001年

（1996年

（1991年（2000年

（1998年

（2002年

（1997年（2006年上市） 上市） 上市） 上市） 上市） 上市） 上市） 上市）2010年來居民服務(wù)類消費(fèi)需求爆發(fā)，自主品牌崛起推動消費(fèi)升級；中國經(jīng)濟(jì)步入由大變強(qiáng)階段，先進(jìn)制造業(yè)是大國強(qiáng)盛的利器。2010-2020年：先進(jìn)制造時代10.51111.51267892013201420152016201720182019全國居民人均消費(fèi)支出構(gòu)成：醫(yī)療保?。?，左軸）全國居民人均消費(fèi)支出構(gòu)成：教育、文化和娛樂（%，右軸）-90-401060110160-20020406009/0209/1110/0811/0512/0212/1113/0814/0515/0215/1116/0817/0518/0218/1119/0820/0521/02工業(yè)增加值:計算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè):累計同比（%，左軸）計算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè):利潤總額:累計同比（%，右軸）Wind10智能手機(jī)普及帶動了TMT走牛：10-12年硬件設(shè)備、13年游戲內(nèi)容、14-15年互聯(lián)網(wǎng)。智能手機(jī)引爆移動互聯(lián)浪潮39.560.80

66.2069.30

74.5081.0085.80

90.1095.10908070605040302010096.30

100876543210200820092010201120122013201420152016

2017手機(jī)網(wǎng)民數(shù)量（億人，左軸）網(wǎng)民中使用手機(jī)上網(wǎng)人數(shù)占比（%，右軸）1223.4841.7597.9494.40.924.50.98.620006004001000800140

0120

0大華股份 ?？低?歌爾股份 東方財富（

2008年上市）

（

2010年上市）

（

2008年上市）

（

2010年上市）

2010-2017年股價區(qū)間漲跌幅（%）同時期上證綜指區(qū)間漲跌幅（%）Wind11IMF，世界銀行，海通證券研究所12新征程：中國式現(xiàn)代化11.110.28.9

8.87.86.96.65.9 5.95.61.34206810122021年人均GDP（萬美元）5.3~13.72.9~5.21.2~2.85.3~13.73.5~5.22~3.54.8~13.72.6~4.71~2.41412108642016前1/3

中1/3

后1/3前1/3

中1/3

后1/3前1/3

中1/3

后1/3不同收入?yún)^(qū)間發(fā)達(dá)國家2021年人均GDP范圍（萬美聯(lián)合國口徑元）IMF口徑世界銀行口徑二十大報告：2035年人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平。21年中等發(fā)達(dá)國家人均GDP門檻3萬美元，我國僅1.3萬美元。資料來源：中國政府網(wǎng)，Wind，新華社，海通證券研究所現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系：數(shù)字經(jīng)濟(jì)2030405060020406080201620172018201920202021

2025E數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模（萬億元，左軸）數(shù)字經(jīng)濟(jì)占GDP比重（%，右軸）重組科學(xué)技術(shù)部中央層面組建中央科技委，國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革重組科學(xué)技術(shù)部、成立國家數(shù)據(jù)局，加速科技自主可控，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)。組建中央科技委員會職責(zé)調(diào)整組織擬訂科技促進(jìn)農(nóng)業(yè)農(nóng)村發(fā)展規(guī)劃和政策、指導(dǎo)農(nóng)村科技進(jìn)步職責(zé)劃入農(nóng)業(yè)農(nóng)村部組織擬訂科技促進(jìn)社會發(fā)展規(guī)劃和政策職責(zé)劃入發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部、衛(wèi)健委等組織擬訂高新技術(shù)發(fā)展及產(chǎn)業(yè)化規(guī)劃和政策，指導(dǎo)國家自主創(chuàng)新示范區(qū)、國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)等科技園區(qū)建設(shè)，指導(dǎo)科技服務(wù)業(yè)、技術(shù)市場、科技中介組織發(fā)展等職責(zé)劃入工業(yè)和信息化部轉(zhuǎn)交負(fù)責(zé)引進(jìn)國外智力工作職責(zé)，不再保留國家外國專家局牌子劃入人力資源和社會保障部機(jī)

把科學(xué)技術(shù)部所屬中國農(nóng)村技術(shù)開發(fā)中心劃入農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，中國生物技構(gòu)

術(shù)發(fā)展中心劃入國家衛(wèi)生健康委員會，中國21世紀(jì)議程管理中心、科學(xué)調(diào)

技術(shù)部高技術(shù)研究發(fā)展中心劃入國家自然科學(xué)基金委員會，保留對國家整

自然科學(xué)基金委員會管理，不再參與具體科研項目評審和管理1314資料來源：中國社會科學(xué)網(wǎng)，金融界，人民網(wǎng)，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，中國社會科學(xué)報，海通證券研究所ChatGPT在推出僅兩個月后月活用戶已經(jīng)突破1億，大模型或?qū)⑼苿覣I在更多領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)商業(yè)化落地。AI或正引領(lǐng)新一輪產(chǎn)業(yè)變革0 200

400

600

800

1000主要科技產(chǎn)品及平臺達(dá)到全球1億用戶所需時間ChatGPT

2個月TikTokApple

StoreInstagramWhatsAppTwitteriTunes網(wǎng)站手機(jī)電話9個月2年2.5年3.5年5年6.5年7年16年75年00.511.522019202020212022E2023E2024E2025E人工智能產(chǎn)業(yè)規(guī)模（萬億）核心產(chǎn)業(yè)規(guī)模 帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)規(guī)模科創(chuàng)驅(qū)動的高端制造正崛起Wind，

UIBE

GVC

Database，海通證券研究所測算借鑒韓、美，跨越中等收入陷阱須保持制造業(yè)比重穩(wěn)定。我國人才、技術(shù)等要素積累將推動中高端、技術(shù)密集型制造業(yè)優(yōu)勢提升。15醫(yī)藥及化工品機(jī)械設(shè)備其他制造電氣及光學(xué)設(shè)備運(yùn)輸設(shè)備中高端制造業(yè)（箭頭代表時間走勢）后向顯性比較優(yōu)勢（整合資源能力）實前（向產(chǎn)顯業(yè)性際比優(yōu)較勢優(yōu)）勢45050001000015000300003500040000/GDP

%40制

35造業(yè)

30增加

25值20（

15）

105020000 25000人均GDP（美元）美國中國韓國阿根廷巴西馬來西亞目錄161. 中期視角下產(chǎn)業(yè)十年一變行業(yè)景氣與估值匹配分析基金配臵與超額收益分析大類行業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的位臵海通證券研究所周期原料、制造、金融地產(chǎn)、消費(fèi)板塊緊密相關(guān)，共同支撐宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。17上游能源材料中游制造下游消費(fèi)煤炭石化有色鋼鐵建材化工傳統(tǒng)制造機(jī)械設(shè)備 電力設(shè)備科技制造電子通信必需消費(fèi)品農(nóng)林牧漁 紡織服飾 餐飲煙酒可選消費(fèi)品輕工制造 家用電器 美容護(hù)理金融地產(chǎn)銀行非銀金融房地產(chǎn)建筑裝飾2011年以來我國第二產(chǎn)業(yè)占GDP比重開始下降，已進(jìn)入后工業(yè)化時代，對應(yīng)周期品需求增速放緩，更需額外關(guān)注供給側(cè)變化。能源材料：需求增速放緩，關(guān)注供給變化05101520253002468101219951997199920012003200520072009201120132015201720192021銅：人均年消費(fèi)量（千克，左軸）鋁：人均年消費(fèi)量（千克，右軸）0%10%20%30%40%50%60%19781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022中國三大產(chǎn)業(yè)占GDP比重第一產(chǎn)業(yè) 第二產(chǎn)業(yè)第三產(chǎn)業(yè)Wind1815年中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，隨后周期行業(yè)供給進(jìn)一步出清。隨著16年起我國經(jīng)濟(jì)逐步修復(fù)，周期板塊業(yè)績開始改善，帶動股價上漲。16-17年供給側(cè)出清推動能源材料行情展開1614121086420101520253035404520002003200620092012201520182021產(chǎn)量:原煤（億噸，右軸）產(chǎn)量:成品鋼材（億噸，左軸）-8-6-4-200.30.50.70.91.11.314/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01鋼鐵/萬得全A相對走勢（左軸）有色金屬/萬得全A相對走勢（左軸）周期相對全部A股ROE差值（TTM，%，右軸）Wind19利潤率是制造業(yè)景氣決定的關(guān)鍵，利潤率上行期間制造業(yè)企業(yè)盈利能力提升，該階段行業(yè)往往獲得超額收益。傳統(tǒng)制造：利潤率是關(guān)鍵-30030609012015005/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01制造指數(shù)相對滬深300超額收益（%）87.576.565.554.543.531501301109070503010-10-30-5005/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01制造業(yè)板塊歸母凈利增速（%，左軸）工業(yè)企業(yè):營業(yè)收入利潤率（%，右軸）Wind20PPI上行期間制造業(yè)利潤率往往提升歷史上制造業(yè)利潤率與PPI具有較強(qiáng)的相關(guān)性，PPI上行期間制造業(yè)企業(yè)通過漲價和成本攤薄帶來利潤率提升。24681012-10-50510152005/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比（%，左軸）

制造業(yè)板塊利潤率（%，右軸）250200150100500-50-100-10-50510152005/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比（%，左軸）制造業(yè)板塊歸母凈利同比（%，右軸）Wind21科技產(chǎn)業(yè)對技術(shù)周期和政策導(dǎo)向十分敏感，科技產(chǎn)品供求關(guān)系的突出特征是供給創(chuàng)造需求。科技制造：重視技術(shù)突破020406080100全球智能手機(jī)滲透率（%）中國智能手機(jī)滲透率（%）90%15%-100010020030040001000200030004000500008/0108/0608/1109/0409/0910/0210/0710/1211/0511/1012/0312/0813/0113/0613/1114/0414/0915/0215/0715/12產(chǎn)量:移動通信基站設(shè)備:當(dāng)月值（萬射頻模塊，左軸）產(chǎn)量:移動通信基站設(shè)備:當(dāng)月同比（%，右軸）Wind2210-15年移動互聯(lián)周期正值3G技術(shù)成熟并過渡到4G的階段。產(chǎn)業(yè)演變從電子設(shè)備開始、逐漸向軟件內(nèi)容傳導(dǎo)并擴(kuò)散至場景應(yīng)用，帶動了整個產(chǎn)業(yè)鏈高景氣。2010-15年移動互聯(lián)浪潮催生TMT牛市-5005010015020010/0610/1011/0211/0611/1012/0212/0612/1013/0213/0613/1014/0214/0614/1015/0215/0615/1016/0216/0616/10全部A股(非金融石化)歸母凈利累計同比（%）信息技術(shù)歸母凈利累計同比（%）-100%-50%0%50%100%150%200%12/0112/0312/0512/0712/0912/1113/0113/0313/0513/0713/0913/1114/0114/0314/0514/0714/0914/1115/0115/0315/0515/0715/0915/11累計漲跌幅（相對創(chuàng)業(yè)板指）電子元器件 計算機(jī)傳媒Wind23消費(fèi)：關(guān)注終端需求下游消費(fèi)行業(yè)景氣度主要由需求決定，歷史上居民消費(fèi)支出主要受收入水平影響。例如，16-17年白酒牛市離不開消費(fèi)升級助推。-10-50510152002/1203/1004/0805/0606/0407/0207/1208/1009/0810/0611/0412/0212/1213/1014/0815/0616/0417/0217/1218/1019/0820/0621/0422/0222/12城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:實際累計同比（

）城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出:實際累計同比（

）13012512011511010510095350300250200150100500白酒/滬深300（左軸）中國:消費(fèi)者信心指數(shù)（右軸）Wind24促消費(fèi)政策是驅(qū)動內(nèi)需回暖的抓手Wind，中國政府網(wǎng)，發(fā)展改革委，財政部，海通證券研究所歷史上促消費(fèi)政策的出臺往往推動內(nèi)需回暖、消費(fèi)基本面改善，帶來消費(fèi)板塊的超額收益。2550100150200250家用電器/滬深300汽車/滬深300706050403020100-10-20零售額:汽車類:當(dāng)月同比（%）零售額:家用電器和音像器材類:當(dāng)月同比（%）09/03：《汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃》09/02：家電下鄉(xiāng)政策09/06-09/07：家電、汽車以舊換新補(bǔ)貼Wind26過去十年金融地產(chǎn)出現(xiàn)6次階段性超額收益，背后是政策寬松+低估值。金融地產(chǎn)：關(guān)注政策和估值注1：開始時間為銀行、地產(chǎn)和券商其中之一最先開始上漲的時間，結(jié)束時間為三者其中之一最后結(jié)束上漲的時間注2：括號內(nèi)表示開始時間PB（LF，倍）與結(jié)束時間PB（LF，倍）開始時間結(jié)束時間區(qū)間最大漲幅（%）區(qū)間相對滬深300的最大超額收益（%）銀行地產(chǎn)證券銀行地產(chǎn)證券第1次2011/12/292012/3/1413.7（1.3→1.4）31.1（1.7→2.1）38.8（1.5→2.0）13912第2次2012/11/302013/2/854.3（1.0→1.4）33.5（1.7→2.2）63.6（1.5→2.3）23621第3次2014/10/282015/1/772.0（0.9→1.3）47.6（1.8→2.4）162.0（1.9→4.4）258118第4次2015/8/262015/12/2234.8（1.0→1.1）50.9（2.3→3.3）74.7（1.7→2.6）145243第5次2018/7/202018/11/1913.9（0.87→0.79）27.2（1.36→1.39）37.8（1.2→1.3）272222第6次2019/1/42019/4/1627.6（0.74→0.92）44.9（1.3→1.6）65.6（1.3→1.8）72133平均1820426次中5次源于降準(zhǔn)（含2次降息），另外1次是受益于12年底十八大后改革預(yù)期升溫，且前期估值都已達(dá)到較低水平。金融地產(chǎn)跑贏的背景：政策寬松+低估值681012141618社融存量同比（%，左軸）M2同比（%，右軸）01234508/1009/0710/0411/0111/1012/0713/0414/0114/1015/0716/0417/0117/1018/0719/0420/0120/1021/07PB（LF，倍）銀行地產(chǎn)

證券Wind2728資料來源：海通證券研究所根據(jù)宏觀指標(biāo)和中觀行業(yè)的對接，主要分產(chǎn)業(yè)鏈和價格鏈，跟蹤行業(yè)的景氣和盈利變化，該數(shù)據(jù)庫每月中下旬外發(fā)。景氣跟蹤：行業(yè)比較月報出口鏈投資鏈消費(fèi)鏈有色、煤炭鋼鐵、水泥機(jī)械、建筑地產(chǎn)、汽車家電、旅游醫(yī)藥、零售電子、機(jī)械造紙、服裝航運(yùn)、港口石化、煤化化工、生化農(nóng)業(yè)、農(nóng)化食品、化纖銀行、保險航空、造紙M1、FAI人口、收入美歐經(jīng)濟(jì)WTI、期銅糧價、豬價利率、匯率價格鏈（價

） 產(chǎn)業(yè)鏈（量）石油鏈農(nóng)產(chǎn)品鏈金融鏈中短期行業(yè)比較：估值盈利匹配Wind，海通證券研究所，PE（TTM）更新至2023/8/18根據(jù)估值盈利對比關(guān)系看估值盈利匹配，尤其是消費(fèi)類、科技類行業(yè)。29建筑材料傳媒

美容護(hù)理電子 40商貿(mào)零售輕工制造 機(jī)械設(shè)備紡織服飾 醫(yī)藥生物20基礎(chǔ)化工0國防軍工汽車 白酒環(huán)保家用電器滬深300電力設(shè)備食品加工通信綜合60最新PE（TTM，倍）-60-30030 6023Q1歸母凈利潤增速（%，TTM）906001350中短期行業(yè)比較：估值盈利匹配Wind，海通證券研究所，PB（LF）更新至2023/8/18根據(jù)PB、ROE的歷史分位數(shù)的對比關(guān)系看估值盈利匹配，尤其是工業(yè)類、金融地產(chǎn)類行業(yè)30鋼鐵有色金屬公用事業(yè)交通運(yùn)輸煤炭020建筑裝飾房地產(chǎn)406080100銀行

02013Q2以來PB歷史分位（LF，%）滬深300

石油石化 農(nóng)林牧漁10

20

30

40

50

60

70

80

90

1002013Q2以來ROE-TTM歷史分位（%）目錄311. 中期視角下產(chǎn)業(yè)十年一變行業(yè)景氣與估值匹配分析基金配臵與超額收益分析參考?xì)v史，行業(yè)機(jī)構(gòu)持倉持續(xù)上行期間，超額收益明顯。為何研究機(jī)構(gòu)持倉？16141210864200%5%10%15%20%05/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01基金重倉股中白酒行業(yè)市值占比（左軸）白酒/滬深300（右軸）012340%10%20%30%40%05/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01基金重倉股中TMT行業(yè)市值占比（左軸）Wind32TMT/滬深300（右軸）12Q3白酒超配達(dá)歷史高點，隨后外界沖擊拖累基本面導(dǎo)致白酒大幅跑輸；16Q1基金倉位歷史最低，基本面崛起帶動白酒跑贏滬深300。案例：12Q3、16Q1的白酒04812160.00.51.51.02.52.03.03.505/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01基金重倉股中白酒市值占比/滬深300中白酒占比（左軸）白酒/滬深300（右軸）01020304050-30030609005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/03白酒歸母凈利潤累計同比（%，左軸）白酒ROE（TTM，%，右軸）Wind3315Q3計算機(jī)超配處歷史高位，隨后基本面下滑導(dǎo)致大幅跑輸滬深300。案例：15Q3的計算機(jī)0.00.51.01.52.00246805/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01基金重倉股中計算機(jī)市值占比/滬深300中計算機(jī)占比（左軸）

2.5計算機(jī)/滬深300（右軸）05101520-200-100010020005/0305/1206/0907/0608/0308/1209/0910/0611/0311/1212/0913/0614/0314/1215/0916/0617/0317/1218/0919/0620/03計算機(jī)歸母凈利潤累計同比（%，左軸）計算機(jī)ROE（TTM，%，右軸）Wind3414Q4金融地產(chǎn)大漲原因是12年底至14Q3行業(yè)分化嚴(yán)重?！躲y行地產(chǎn)歲末年初多異動-20190926》案例：14Q4金融地產(chǎn)補(bǔ)漲04812160.00.40.81.21.62.005/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01地產(chǎn)/滬深300（左軸）截至20Q2基金持倉占比（%，右軸）0102030400.00.30.60.91.205/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/01銀行/滬深300（左軸）截至20Q2基金持倉占比（%，右軸）Wind3516-17年公募持倉從TMT轉(zhuǎn)向白酒，調(diào)倉持續(xù)4個季度。歷史上的公募大調(diào)205101520申萬白酒指數(shù)/萬得全A指數(shù)相對走勢（左軸）基金重倉股中白酒市值占比相對自由流通市值超配（百分點，右軸）-5051015205035302520151005/0306/0307/0308/0309/0310/0311/0312/0313/0314/0315/0316/0317/0318/0319/0320/0321/0322/03基金重倉股中TMT行業(yè)市值占比（%，左軸）相對自由流通市值超低配（百分點，右軸）Wind3620-21年公募持倉從白酒轉(zhuǎn)向新能源，調(diào)倉持續(xù)4個季度。公募大調(diào)倉要1年121086420-2051015