論我國證券公司的資產(chǎn)負(fù)債問題

論我國證券公司的資產(chǎn)負(fù)債問題

目前，合資公司遠(yuǎn)低于公眾公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。事實(shí)上，這是一個(gè)由大股東和小股東協(xié)商后，使渡部分有效控制的情況。所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的關(guān)系在轉(zhuǎn)讓前后沒有改變，相同的股東仍在繼續(xù)控制相同的所有權(quán)。目前我國證券公司對(duì)外開放可采取兩條途徑:其一,在保留中方母公司的前提下雙方發(fā)起設(shè)立合資子公司,此時(shí)境外股東持股比例或在合資證券公司中擁有的權(quán)益比例累計(jì)不超過33%,其二,境外投資者可以依法通過證券交易所的證券交易持有上市內(nèi)資證券公司股份,或者與上市內(nèi)資證券公司建立戰(zhàn)略合作關(guān)系并經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)持有上市內(nèi)資證券公司股份,此時(shí)外資參股或收購限度為證券公司25%以下的股權(quán),單個(gè)外資股比不超過20%。其中第一條途徑因相對(duì)簡(jiǎn)便而成為現(xiàn)階段我國證券公司對(duì)外開放的主要形式。但從實(shí)踐看,在中國證監(jiān)會(huì)迄今為止批準(zhǔn)設(shè)立的9家合資證券公司中,多存在未充分實(shí)現(xiàn)合資目的的情況:長(zhǎng)江巴黎百富勤證券公司于2006年12月終止合資關(guān)系,海際大和證券公司2008年走到終止合資關(guān)系的邊緣一、目前，中國的合資投資銀行正在關(guān)閉(一)基本情況1.合資企業(yè)公司的股份控制外資消極控制,是外資在未取得合資證券公司合法經(jīng)營權(quán)情況下的控制。如下例所示。(1)高盛高華證券有限責(zé)任公司高盛高華證券公司是高盛亞洲和北京高華證券共同設(shè)立的合資公司,其中高盛亞洲占合資公司注冊(cè)資本總額33%的股份,高華擁有67%的股份。合資公司通過安排規(guī)定:公司股東會(huì)大部分事項(xiàng)均需要代表2/3或以上全部已發(fā)行的表決權(quán)的合資公司股東表決贊成通過方為有效,董事會(huì)大部分事項(xiàng)也需要至少兩名中外雙方提名的董事同時(shí)通過。這實(shí)際上使外方投資者在僅擁有1/3股權(quán)比例的情況下,獲得了與中方控股股東幾乎相同的股東會(huì)與董事會(huì)消極控制權(quán)。這也是今日合資證券公司表決機(jī)制的基本模式。(2)中國國際金融有限責(zé)任公司(簡(jiǎn)稱“中金公司”)中金公司基本以投行業(yè)務(wù)為主,經(jīng)營管理權(quán)控制在中方手中,外方股東摩根士丹利只能分享公司的投資收益,無法掌握經(jīng)營管理權(quán)。這并不符合摩根士丹利進(jìn)入中國的既定戰(zhàn)略,故傳聞摩根士丹利欲退出中金公司,而另尋券商再行合資以實(shí)現(xiàn)對(duì)合資公司的經(jīng)營控制權(quán)2.合資公司的經(jīng)營權(quán)外資積極控制,是外資取得合資證券公司合法經(jīng)營權(quán)的控制。成立于2006年底的瑞銀證券有限責(zé)任公司是瑞士銀行與北京證券的合資公司,其中北京證券占有80%的股權(quán),瑞銀占有20%的股權(quán)。該公司在設(shè)立之初即通過其特殊的設(shè)立背景和不可復(fù)制的特別批準(zhǔn)的模式,明確公司經(jīng)營權(quán)由瑞銀掌握。這使其成為我國迄今唯一一家由外方獲得經(jīng)營權(quán),并獲得證監(jiān)會(huì)全部業(yè)務(wù)牌照的合資公司。2007年,瑞銀證券在實(shí)際經(jīng)營業(yè)績(jī)良好的情況下卻出現(xiàn)賬面虧損。2008年瑞銀證券財(cái)務(wù)報(bào)告顯示該公司繼續(xù)累計(jì)虧損(二)小股東之間比例相似性或全要素失衡,也是引發(fā)公司局根據(jù)《布萊克法律辭典》的定義,公司僵局是指“公司的活動(dòng)被一個(gè)或者多個(gè)股東或董事的派系所停滯的狀態(tài),因?yàn)樗麄兎磳?duì)公司政策的某個(gè)重大方面”從上述公司僵局的概念看,公司僵局不僅僅是由于大股東控制引發(fā)的,股權(quán)比例接近,公司設(shè)立協(xié)議及章程等自治規(guī)范修正資本多數(shù)決原則,令實(shí)際表決權(quán)全面地,或在某些關(guān)鍵事項(xiàng)上比例接近、等同,甚至可能與股權(quán)比例倒置時(shí),同樣可能出現(xiàn)公司僵局。排斥有關(guān)公司設(shè)立協(xié)議與章程中的條款違反強(qiáng)行法而無效的情形,通過章程提高小股東在關(guān)鍵事項(xiàng)上的控制力,或者是否決權(quán)上的控制力,已經(jīng)成為引發(fā)公司僵局的重要原因———作為扭轉(zhuǎn)持股比例劣勢(shì)的制衡手段,小股東往往以關(guān)鍵事項(xiàng)上的否決權(quán)對(duì)抗乃至抵消大股東在廣泛控制權(quán)方面的優(yōu)勢(shì),形成事實(shí)上的小股東控制。問題已經(jīng)走向了傳統(tǒng)大股東控制理論的另一端,該種由小股東表決權(quán)所形成的對(duì)公司的“控制”反映了股東之間對(duì)公司控制力的強(qiáng)弱二、投資者局的“小股東控制”(一)在重要事項(xiàng)中的體現(xiàn)我國有關(guān)法律將合資證券公司外國戰(zhàn)略投資人持股比例限制在33%之內(nèi),其意在保留中方股東的控制權(quán)。在33%的強(qiáng)行法不可觸動(dòng)的前提下,通過設(shè)立協(xié)議與章程等自治規(guī)范,將《公司法》要求以絕對(duì)通過率(2/3多數(shù))通過的事項(xiàng),擴(kuò)大到可事實(shí)上解釋為包含一切事務(wù)的“重要事項(xiàng)”。易言之,在寬泛的重要事項(xiàng)范圍內(nèi)提高公司法規(guī)定的股東會(huì)、董事會(huì)表決率,而事實(shí)上取近乃至使中、外雙方擁有相等的控制權(quán),令外方“持小股行大權(quán)”成為合資證券公司在設(shè)立階段的合資各方的合作默契與互信基礎(chǔ),從而在表面上體現(xiàn)了最大限度的實(shí)質(zhì)性股東民主。但作為代價(jià),取平控制權(quán)本身則預(yù)埋下公司僵局的技術(shù)性誘因:它變股東民主的“多數(shù)決原則”為“一致通過”。不同股東利益預(yù)期不同導(dǎo)致各自對(duì)股東會(huì)討論議題自然存在不同的偏好,只有在找到股東彼此間意志消長(zhǎng)曲線上的平衡點(diǎn)時(shí),才能取得“一致通過”。但要取得這樣的平衡點(diǎn)可能要經(jīng)過漫長(zhǎng)的談判過程,成本高昂,在股東間利益沖突激烈情況下更是如此。公司法經(jīng)過了歷史發(fā)展演變,體現(xiàn)股東資本團(tuán)體性的“比例性平等”(二)外商全面進(jìn)入中國市場(chǎng)的策略中外合資雙方的利益沖突在合資公司設(shè)立階段的蜜月期結(jié)束后,很快便浮出水面。中方被動(dòng)的以市場(chǎng)換技術(shù)的對(duì)外開放策略,與外方希望全面進(jìn)入中國市場(chǎng)的預(yù)期不斷博弈。中外雙方利益沖突,由于股東會(huì)(及董事會(huì))表決機(jī)制在某些重要方面被設(shè)計(jì)為一致通過而被顯現(xiàn)乃至放大,進(jìn)而使合資證券公司僵局由潛在而逐步成為多發(fā)的,導(dǎo)致公司經(jīng)營困難、破壞合作目的、阻礙我國證券公司對(duì)外開放有序推進(jìn)的不利因素。(三)股權(quán)分散模型公司中所有權(quán)結(jié)構(gòu)的真正意義在于實(shí)現(xiàn)“實(shí)質(zhì)控制”“公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離”是現(xiàn)代公司治理理論的基本假設(shè)。在法學(xué)中最早系統(tǒng)論證此問題的當(dāng)數(shù)伯利(Berle)和米恩斯(Means),此二人在1932年針對(duì)公眾股份公司最早提出該問題。論述者站在經(jīng)營者的角度將企業(yè)的“控制形態(tài)”分為五類:其一,全部控制(controlthroughalmostcompleteownership)。經(jīng)營者擁有全部或絕大部分股份(80%以上),依股權(quán)行使控制權(quán),此時(shí)企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)結(jié)合在一起,企業(yè)屬于古典型。其二,多數(shù)控制(majorityownership)。經(jīng)營者擁有企業(yè)過半數(shù)股權(quán)而行使控制權(quán),這是所有與經(jīng)營初步分離的結(jié)果,股東已喪失了對(duì)公司的控制,盡管他們有所有權(quán)。其三,法律方式的控制(controlthroughalegaldevicewithoutmajorityownership)。經(jīng)營者未擁有半數(shù)股權(quán),但通過法律設(shè)計(jì),控制過半數(shù)表決權(quán)而控制企業(yè),這些法律設(shè)計(jì)如使用委托書(proxy)、發(fā)行無表決權(quán)股或多重表決權(quán)股(multiple-votingshare)、設(shè)立表決信托(votingtrust)、組織金字塔型的企業(yè)集團(tuán)等。此時(shí),所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)已發(fā)生相當(dāng)程度的分離。其四,少數(shù)控制(minoritycontrol)。經(jīng)營者擁有少數(shù)股權(quán)(通常少于20%),而公司股權(quán)相當(dāng)分散,通過吸收小股東的表決權(quán),匯集成控制公司的力量。其五,純粹經(jīng)營者控制(managementcontrol)。經(jīng)營者擁有的股權(quán)微不足道,本無法控制公司,但由于股權(quán)十分分散,沒有任何人或任何集團(tuán)持有的股權(quán)足以控制公司或給予經(jīng)營者地位以有力威脅,經(jīng)營者因而得以控制公司有限責(zé)任公司因其封閉性與股東人員的有限性,很難發(fā)生基于股權(quán)高度分散的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離,但這并不妨礙所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離類型中的一種或幾種對(duì)有限責(zé)任公司的適用。例如瑞銀證券模式(小股東積極控制)顯然接近上述第三項(xiàng)“法律方式的控制”下的“委托書”方式。在這里,處于股權(quán)劣勢(shì)的經(jīng)營者之所以成為經(jīng)營者,既非基于股權(quán)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)(第一、二項(xiàng)),也非基于股權(quán)分散而形成股權(quán)相對(duì)優(yōu)勢(shì)(第四、五項(xiàng)),而純屬通過設(shè)立協(xié)議與公司章程,大股東向小股東讓渡了公司經(jīng)營權(quán)。當(dāng)大股東向小股東讓渡的并非公司經(jīng)營權(quán)整體,而只是股東會(huì)(及董事會(huì))上某些重要表決事項(xiàng)的“一票否決權(quán)”(通過提高表決數(shù))時(shí),則形成我國合資證券公司中常見的小股東消極控制模式。由于涉及的“法律方式”,其實(shí)是在法律允許范疇內(nèi),經(jīng)營權(quán)在大小股東間的分配這一公司自治事務(wù),對(duì)該等自治的選擇現(xiàn)代商法的調(diào)整態(tài)度往往尊重自治。加之由于對(duì)“資本多數(shù)決”原則在替代烏托邦式的“一致通過”的法律制度選擇中造成的大股東專橫、傾軋小股東的弊端有深切感受,各國公司法在對(duì)待股東分配將來公司經(jīng)營權(quán)方面的合同與章程自治,就更抱以對(duì)小股東有傾向性的寬容態(tài)度。例如規(guī)定大股東在股東會(huì)的最高投票權(quán);法律允許以章程修改股權(quán)代表投票權(quán)比例;再如,對(duì)股東會(huì)與董事會(huì)表決數(shù)采用一般事項(xiàng)簡(jiǎn)單多數(shù)(過半數(shù))、重大事項(xiàng)則采用絕對(duì)多數(shù)(2/3以上),并且允許公司章程在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步提高(但不得降低)通過率(3/4、4/5……),等等。股東平等原則一直作為公司法的基本精神之一,作為公平、正義價(jià)值的體現(xiàn),各國公司法無不將此視為對(duì)待股東的一項(xiàng)基本原則三、合資投資銀行停滯(一)在部分合資公司等金融債券時(shí)實(shí)行判令原則單從形式上看,迄今發(fā)生的合資證券公司僵局情況并不超出公司僵局理論涵蓋范圍,并非難解之題。但事實(shí)是三年多來,即使在發(fā)生嚴(yán)重僵局的合資證券公司中也沒有一家使用《公司法》第一百八十三條。終止合作的長(zhǎng)江巴黎百富勤證券公司與試圖終止協(xié)議的海際大和證券公司,也沒有啟動(dòng)上條。其原因主要是:其一,公司法制度設(shè)計(jì)本身的缺陷。就國際經(jīng)驗(yàn)看,強(qiáng)制解散公司是一種缺乏彈性的措施,它可能引發(fā)少數(shù)股東對(duì)多數(shù)股東的暴政,并連帶引發(fā)一系列消極的后果。因此在處理此類案件時(shí),根據(jù)經(jīng)濟(jì)合理原則,應(yīng)當(dāng)十分慎重,一般不輕易使用強(qiáng)制解散公司這種過于剛性的做法。通常采取判令公司或大股東以公平、合理的價(jià)格回購異議股東的股份,使其退出公司,公司在消除矛盾、沖突后繼續(xù)存續(xù)。因?yàn)槔^續(xù)經(jīng)營一個(gè)公司幾乎總是比解散它們更可取其二,在某些合資公司的章程中,已經(jīng)預(yù)先規(guī)定了對(duì)公司僵局的處置措施,如部分合資合同約定,“當(dāng)連續(xù)3次合資公司股東會(huì)未能就增加注冊(cè)資本或批準(zhǔn)預(yù)算作出決議,連續(xù)3次董事會(huì)未能就經(jīng)營計(jì)劃和總經(jīng)理人選作出決議的,合資一方可以要求另一方以人民幣一元的價(jià)格購買其所持有的全部合資公司股權(quán)。另一方可以選擇:以人民幣一元價(jià)格購買相應(yīng)的股權(quán)或書面通知對(duì)方終止本合資合同”。這令公司僵局在“其他途徑”處理階段即被破解,而無須再訴諸法院。其三,它對(duì)于我國合資公司僵局的技術(shù)誘因與利益誘因均無任何法律干預(yù)能力,對(duì)“表決機(jī)制造成的公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的特別形態(tài)———這一合資公司僵局的法律本質(zhì)”,缺乏根本調(diào)整與規(guī)范能力?？梢哉J(rèn)為,我國合資證券公司僵局雖于法理上可導(dǎo)致《公司法》第一百八十三條的適用,但由于第一百八十三條處理方式過于嚴(yán)厲性及合資中方對(duì)合資公司存續(xù)的剛性需求,乃至對(duì)公司僵局的另行處理約定的存在,而大多處于事實(shí)上難為第一百八十三條調(diào)整的公司僵局的“暗數(shù)”情形。所以為了實(shí)現(xiàn)對(duì)合資證券公司僵局問題的標(biāo)本兼治,應(yīng)將事后處置變?yōu)槭虑胺婪丁?二)中國聯(lián)合險(xiǎn)資企業(yè)“中國控制”政策和法律的統(tǒng)一一1.確定受激于中方的調(diào)整范圍與方式目前,我國允許外資在新設(shè)合資證券公司中持有不超過1/3的股權(quán),履行了加入世貿(mào)組織的承諾。在承諾之外,我國主動(dòng)允許單個(gè)境外投資者作為戰(zhàn)略投資者持有上市內(nèi)資證券公司不超過20%的股權(quán),全部外資持有上市內(nèi)資證券公司不超過25%的股權(quán)。在目前,政策顯然不允許合資公司中方投資人成為單純坐收股利、不問經(jīng)營的“外行投資”人。于是“絕對(duì)控股地位”的實(shí)際意義,就不取決于持股比例數(shù)據(jù)本身,而取決于控制公司基本經(jīng)營的深度與廣度———“實(shí)質(zhì)控制”。法律不應(yīng)僅僅對(duì)絕對(duì)控股地位的起點(diǎn),還應(yīng)對(duì)其通過公司治理的實(shí)現(xiàn)過程進(jìn)行干預(yù)調(diào)整。應(yīng)當(dāng)選取某些重要業(yè)務(wù)類型(尤其是作為當(dāng)前全球性金融危機(jī)誘因的金融衍生工具、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的創(chuàng)制、引進(jìn)與推廣業(yè)務(wù),這在有美資進(jìn)入的公司中尤其重要),法定由中方取得經(jīng)營管理權(quán)(積極控制權(quán)),排斥此范圍內(nèi)通過公司設(shè)立協(xié)議與章程,移交實(shí)際控制權(quán)的商業(yè)合同自由的適用。(2)對(duì)外方控制的特別性規(guī)定對(duì)于確有需要由外方小股東控制的情形,如中方確實(shí)欠缺行業(yè)先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)(這也是外國合作者往往尋找我國中小證券公司合作的原因),非由外方控制不足以令中方學(xué)習(xí)先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)、技術(shù),或取得其他重要開放利益的,應(yīng)由合資各方報(bào)國務(wù)院有關(guān)部門特別批準(zhǔn)。外方獲得控制權(quán)的方式可以是通過合資協(xié)議,提高股東會(huì)、董事會(huì)表決數(shù)來實(shí)現(xiàn),可以是授權(quán)由外方提名總經(jīng)理或其他高級(jí)管理人員,或其他合法方式實(shí)現(xiàn)。但應(yīng)確保股東會(huì)或者股東大會(huì)應(yīng)當(dāng)由各股東按照出資比例或者持有股份的比例行使表決權(quán),各股東推薦并經(jīng)選任的董事占董事會(huì)成員的比例應(yīng)當(dāng)與其出資比例或者持有股份的比例相對(duì)應(yīng),確保同股同權(quán)。外方控制權(quán)的特別情形應(yīng)在合資協(xié)議與公司章程中明確羅列,不得僅以“重大事項(xiàng)”表述概括之,令控制權(quán)針對(duì)具體事項(xiàng)而非籠統(tǒng)的“公司經(jīng)營管理”展開。針對(duì)不同情況,形成“中方基本面積極控制+外方具體項(xiàng)消極控制”(即改良后的中金公司模式)或“外方基本面積極控制+中方具體項(xiàng)消