第2篇籌資管理案例課件

第2篇籌資管理案例案例2蘇寧電器融資結(jié)構(gòu)分析案例3長(zhǎng)江電力債券融資案例案例4中國(guó)國(guó)際航空公司境內(nèi)首次上市融資第2篇籌資管理案例案例2蘇寧電器融資結(jié)構(gòu)分析1相關(guān)知識(shí)點(diǎn)回顧一、關(guān)鍵名詞

資本結(jié)構(gòu)：是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌集來(lái)源的構(gòu)成和比例關(guān)系。一般來(lái)說(shuō)，完全通過(guò)權(quán)益資金籌資是不明智的，不能得到負(fù)債經(jīng)營(yíng)的好處；負(fù)債的比例大風(fēng)險(xiǎn)也大，企業(yè)隨時(shí)可能陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。籌資決策的一個(gè)重要內(nèi)容就是確定最佳資本結(jié)構(gòu)。資本成本：是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。廣義講，企業(yè)籌集和使用任何資金，不論短期的還是長(zhǎng)期的，都要付出代價(jià)。狹義的資本成本僅指籌集和使用長(zhǎng)期資金的成本。相關(guān)知識(shí)點(diǎn)回顧一、關(guān)鍵名詞2由于長(zhǎng)期資金也被稱(chēng)為資本，所以長(zhǎng)期資金的成本也被稱(chēng)為資本成本，包括資金籌集費(fèi)用和資金占用費(fèi)用兩部分。資金成本可有多種計(jì)量形式。在比較各種籌資方式時(shí)，使用個(gè)別資本成本，包括普通股成本、留存收益成本、長(zhǎng)期借款成本、債券成本；在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)，使用加權(quán)平均資本成本；在進(jìn)行追加籌資決策時(shí)，則使用邊際資本成本。由于長(zhǎng)期資金也被稱(chēng)為資本，所以長(zhǎng)期資金的成本也被3

企業(yè)籌資是指企業(yè)作為籌資主體根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、對(duì)外投資和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)等需要，通過(guò)籌資渠道和金融市場(chǎng)，運(yùn)用籌資方式，經(jīng)濟(jì)有效地籌措和集中資本的活動(dòng)。二企業(yè)籌資的動(dòng)機(jī)

1.擴(kuò)張性籌資動(dòng)機(jī)指企業(yè)因擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)?；蛟黾訉?duì)外投資而產(chǎn)生的追加籌資的動(dòng)機(jī)。例如。企業(yè)產(chǎn)品供不應(yīng)求，需要增加市場(chǎng)供應(yīng)；開(kāi)發(fā)生產(chǎn)適銷(xiāo)對(duì)路的新產(chǎn)品；開(kāi)拓有發(fā)展前途的對(duì)外投資領(lǐng)域等，往往需要追加籌資。擴(kuò)張籌資動(dòng)機(jī)所產(chǎn)生的直接結(jié)果，是企業(yè)資產(chǎn)總額和資本總額的增加。企業(yè)籌資是指企業(yè)作為籌資主體根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)42.調(diào)整性籌資動(dòng)機(jī)是企業(yè)因調(diào)整現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)的需要而產(chǎn)生的籌資動(dòng)機(jī)。一個(gè)企業(yè)在不同時(shí)期由于籌資方式的不同組合會(huì)形成不盡相同的資本結(jié)構(gòu)，隨著相關(guān)情況的變化，現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)可能不再合理，需要相應(yīng)的予以調(diào)整，使之趨于合理。3.混合性籌資動(dòng)機(jī)指企業(yè)同時(shí)既為擴(kuò)張規(guī)模又為調(diào)整資本結(jié)構(gòu)而產(chǎn)生的籌資動(dòng)機(jī)。在這種混合性籌資動(dòng)機(jī)的驅(qū)使下，企業(yè)通過(guò)籌資，既擴(kuò)大了資產(chǎn)和籌資的規(guī)模，又調(diào)整了資本結(jié)構(gòu)。2.調(diào)整性籌資動(dòng)機(jī)5三企業(yè)籌資的基本原則1.效益性原則2.合理性原則3.及時(shí)性原則4.合法性原則三企業(yè)籌資的基本原則1.效益性原則6四企業(yè)籌資的渠道與方式1.籌資渠道指企業(yè)籌集資本來(lái)源的方向與通道。歸納為7種：（1）政府財(cái)政資本（2）銀行信貸資本（3）非銀行金融機(jī)構(gòu)資本（4）其他法人資本（5）民間資本（6）企業(yè)內(nèi)部資本（7）國(guó)外和我國(guó)港澳臺(tái)資本四企業(yè)籌資的渠道與方式1.籌資渠道72.籌資方式：指企業(yè)籌集資本所采取的具體形式和工具（1）投入資本籌資（2）發(fā)行股票籌資（3）發(fā)行債券籌資（4）發(fā)行商業(yè)本票籌資（5）銀行借款籌資（6）商業(yè)信用籌資（7）租賃籌資2.籌資方式：8五企業(yè)籌資的類(lèi)型1.按資金時(shí)間長(zhǎng)短分長(zhǎng)期資金和短期資金2.按資金來(lái)源分內(nèi)部資金和外部資金3.按資金性質(zhì)分權(quán)益資金和借入資金五企業(yè)籌資的類(lèi)型1.按資金時(shí)間長(zhǎng)短分長(zhǎng)期資金和短期資金9普通股籌資1.普通股股東的權(quán)利依我國(guó)《公司法》的規(guī)定，普通股股東主要有以下權(quán)利：（1）出席或委托代理人出席股東大會(huì)，并依公司章程規(guī)定行使表決權(quán)。（2）股份轉(zhuǎn)讓權(quán)。股東持有的股份可以自由轉(zhuǎn)讓?zhuān)仨毞稀豆痉ā?、其他法?guī)和公司章程規(guī)定的條件和程序。普通股籌資1.普通股股東的權(quán)利10（3）股利分配請(qǐng)求權(quán)。（4）對(duì)公司賬目和股東大會(huì)決議的審查權(quán)和對(duì)公司事務(wù)的質(zhì)詢(xún)權(quán)。（5）分配公司剩余財(cái)產(chǎn)的權(quán)利。（6）公司章程規(guī)定的其他權(quán)利。我國(guó)《公司法》中規(guī)定了股東具有遵守公司章程、繳納股款、對(duì)公司負(fù)有限責(zé)任、不得退股等義務(wù)。（3）股利分配請(qǐng)求權(quán)。112.普通股的種類(lèi)（1）按股票有無(wú)記名，可分為記名股和無(wú)記名股（2）按股票是否標(biāo)明金額，可分為面值股和無(wú)面值股（3）按投資主體分，可分為國(guó)家股、法人股、個(gè)人股（4）按發(fā)行對(duì)象和上市地區(qū)的不同，可分為A股、B股H股、N股等2.普通股的種類(lèi)123.股票發(fā)行（1）股票發(fā)行的規(guī)定與條件（略）（2）股票發(fā)行方式①首次公開(kāi)發(fā)行股票（IPO）股份公司成立時(shí)的籌資性發(fā)行股票的情形，一般稱(chēng)為首次公開(kāi)發(fā)行。申請(qǐng)首次發(fā)行股票的公司必須符合《公司法》、《證券法》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》及相關(guān)法律、法規(guī)和規(guī)范性文件的規(guī)定，符合首次公開(kāi)發(fā)行上市條件和信息披露的要求。②配股和增發(fā)，前者指向原股東配集股票，后者指向全體社會(huì)公眾發(fā)售股票。3.股票發(fā)行13（3）股票銷(xiāo)售方式①自銷(xiāo)方式，指發(fā)行公司自己直接將股票銷(xiāo)售給認(rèn)購(gòu)者。②委托承銷(xiāo)，指發(fā)行公司將股票銷(xiāo)售業(yè)務(wù)委托給證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)代理。（4）股票發(fā)行價(jià)格等價(jià)、時(shí)價(jià)和中間價(jià)三種。我國(guó)《公司法》規(guī)定，股票發(fā)行價(jià)格可以等于票面金額（等價(jià)），也可以超過(guò)票面金額（溢價(jià)），但不得低于票面金額（折價(jià)）。（3）股票銷(xiāo)售方式144.股票上市股票上市，指股份有限公司公開(kāi)發(fā)行的股票經(jīng)批準(zhǔn)在證券交易所進(jìn)行掛牌交易。經(jīng)批準(zhǔn)在交易所上市交易的股票稱(chēng)為上市股票。（1）股票上市條件（略）（2）股票上市的暫停與終止（略）4.股票上市155.普通股融資特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：（1）發(fā)行普通股籌措資本具有永久性，無(wú)到期日，不需歸還。（2）發(fā)行普通股籌資沒(méi)有固定的股利負(fù)擔(dān)，籌資風(fēng)險(xiǎn)較小。（3）發(fā)行普通股籌資的資本是公司最基本的資金來(lái)源，它反映了公司的實(shí)力。（4）由于普通股的預(yù)期收益較高并可在一定程度上抵消通貨膨脹的影響，因此普通股籌資容易吸收資金缺點(diǎn)：普通股的資本成本較高；以普通股籌資會(huì)增加新股東，可能分散公司的控制權(quán)，削弱原有股東對(duì)公司的控制。5.普通股融資特點(diǎn)16長(zhǎng)期負(fù)債籌資1.債券籌資債券是經(jīng)濟(jì)主體為籌集資金而發(fā)行的，用以記載和反映債權(quán)債務(wù)關(guān)系的有價(jià)證券。這里所說(shuō)的債券，指的是期限超過(guò)1年的公司債券，其發(fā)行目的通常是為建設(shè)大型項(xiàng)目籌集大筆長(zhǎng)期資金。（1）債券的種類(lèi)（2）發(fā)行債券的條件（3）債券的發(fā)行價(jià)格（4）債券的信用等級(jí)（5）債券籌資的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：籌資對(duì)象廣、市場(chǎng)大；缺點(diǎn)：成本高、風(fēng)險(xiǎn)大、限制條件多。長(zhǎng)期負(fù)債籌資1.債券籌資172.可轉(zhuǎn)換債券籌資可轉(zhuǎn)換債券是指可以轉(zhuǎn)換為普通股股票的證券，主要包括可轉(zhuǎn)換債券和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。（1）可轉(zhuǎn)換債券的要素①標(biāo)的股票②轉(zhuǎn)換價(jià)格，即將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為每股股份所支付的價(jià)格。③轉(zhuǎn)換比例，是每張可轉(zhuǎn)換債券能夠轉(zhuǎn)換的普通股股數(shù)。轉(zhuǎn)換比例=債券面值÷轉(zhuǎn)換價(jià)格④轉(zhuǎn)換期，是指可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為股份的起始日至結(jié)束日的期間?？赊D(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換期可以與債券的期限相同，也可以短于債券的期限。2.可轉(zhuǎn)換債券籌資18⑤贖回條款，是可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行企業(yè)可以在債券到期日之前提前贖回債券的規(guī)定。贖回條款包括不可贖回期、贖回期、贖回價(jià)格和贖回條件等內(nèi)容。⑥回售條款，是指可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行公司的股票達(dá)到某種惡劣程度時(shí)，債券持有人有權(quán)按照約定的價(jià)格將可轉(zhuǎn)換債券賣(mài)給發(fā)行公司的有關(guān)規(guī)定。具體包括回售時(shí)間、回售價(jià)格等內(nèi)容。⑦強(qiáng)制性轉(zhuǎn)換條款，是在某些條件具備之后，債券持有人必須將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為股票，無(wú)權(quán)要求償還債券本金的規(guī)定。⑤贖回條款，是可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行企業(yè)可以在債券到期日之前提前贖19（2）可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行條件我國(guó)《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》的規(guī)定，目前我國(guó)只有上市公司和重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)具有發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的資格。它們?cè)诰邆湎铝袟l件之后，可以經(jīng)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的條件①最近3年連續(xù)盈利，且最近3年凈資產(chǎn)收益率平均在10%以上。②發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券后，公司的資產(chǎn)負(fù)債率不能高于70%③發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券后，公司的累計(jì)債券余額不能超過(guò)公司凈資產(chǎn)的40%。（2）可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行條件20④發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券所募集資金的投向符合國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策。⑤可轉(zhuǎn)換債券利率不超過(guò)同期銀行存款利率的水平。⑥可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行額不小于人民幣1億元。⑦證券監(jiān)督部門(mén)規(guī)定的其他條件。重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的條件需符合上述③～⑦條的條件外，還應(yīng)符合以下條件：①最近3年連續(xù)盈利，且最近3年的財(cái)務(wù)報(bào)告已經(jīng)過(guò)具有從事證券業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)。②有明確、可行的企業(yè)改制和上市計(jì)劃。③有可靠的償債能力。④有具有代為清償債務(wù)能力的保證人的擔(dān)保。④發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券所募集資金的投向符合國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策。21（3）可轉(zhuǎn)換債券籌資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：籌資成本較低；便于籌集資金；有利于穩(wěn)定股票價(jià)格和減少對(duì)每股收益的稀釋?zhuān)粶p少籌資中的利益沖突。缺點(diǎn)：股價(jià)上揚(yáng)風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；喪失低息優(yōu)勢(shì)。（3）可轉(zhuǎn)換債券籌資的優(yōu)缺點(diǎn)22案例2蘇寧電器融資結(jié)構(gòu)分析公司簡(jiǎn)介1融資結(jié)構(gòu)分析2資本結(jié)構(gòu)分析3啟示9案例2蘇寧電器融資結(jié)構(gòu)分析公司簡(jiǎn)介1融資結(jié)構(gòu)分析2資本結(jié)23公司簡(jiǎn)介1

蘇寧電器是中國(guó)3C（家電、電腦、通訊）家電連鎖零售企業(yè)的領(lǐng)先者。截至2007年10月1日，蘇寧電器在中國(guó)28個(gè)省、直轄市和自治區(qū)，190多個(gè)城市擁有超過(guò)600家連鎖店，員工人數(shù)達(dá)90000多名，2006年銷(xiāo)售規(guī)模近610億元，在商務(wù)部統(tǒng)計(jì)的全國(guó)前100家連鎖企業(yè)中，位居前三甲。

蘇寧電器目前位列中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)第59位、中國(guó)民營(yíng)500強(qiáng)第三、中國(guó)上市公司競(jìng)爭(zhēng)力10強(qiáng)、民營(yíng)企業(yè)上市公司100強(qiáng)第二、中國(guó)企業(yè)信息化50強(qiáng)（零售業(yè)第一位），中國(guó)商業(yè)科技100強(qiáng)（零售業(yè)第一位），是國(guó)家商務(wù)部重點(diǎn)培育的“全國(guó)15家大型商業(yè)企業(yè)集團(tuán)”之一。2004年7月21日，蘇寧電器（002024）在深圳證券交易所上市，2005年8月4日，蘇寧電器股權(quán)分置改革方案獲公司股東大會(huì)通過(guò)，蘇寧電器實(shí)現(xiàn)全流通。

公司規(guī)模及現(xiàn)狀公司簡(jiǎn)介1蘇寧電器是中國(guó)3C（家電、電腦、通訊）家電24公司簡(jiǎn)介1

蘇寧電器目前經(jīng)營(yíng)的商品包括空調(diào)、冰洗、彩電、音像、生活電器、通訊、電腦、數(shù)碼八個(gè)品類(lèi)，近千個(gè)品牌，20多萬(wàn)個(gè)規(guī)格型號(hào)。蘇寧電器一直堅(jiān)持“專(zhuān)業(yè)自營(yíng)”的服務(wù)方針。以連鎖店服務(wù)為基石，蘇寧都配套建設(shè)了物流配送中心、售后服務(wù)中心和客戶(hù)服務(wù)中心，為消費(fèi)者提供方便快捷的零售配送服務(wù)、全面專(zhuān)業(yè)的電器安裝維修保養(yǎng)服務(wù)和熱情周到的咨詢(xún)受理回訪服務(wù)。經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)公司簡(jiǎn)介1蘇寧電器目前經(jīng)營(yíng)的商品包括空調(diào)、冰洗、25公司簡(jiǎn)介1股本結(jié)構(gòu)項(xiàng)目股本數(shù)量（萬(wàn)股）變動(dòng)原因受限股份上市總股本144,150.40

流通股97,611.80

A股97,611.80

非流通股

17,161.45

發(fā)起人股份8,872.56

·境內(nèi)法人股8,872.56

·自然人持股29,377.15

內(nèi)部職工股8,288.89

已發(fā)行未上市社會(huì)公眾股8,288.89

高管股8,288.89公司簡(jiǎn)介1股本結(jié)構(gòu)項(xiàng)目股本數(shù)量（萬(wàn)股）變動(dòng)原因受限股份上市總26公司簡(jiǎn)介2持有人名稱(chēng)持股比例(%)持股數(shù)量

(萬(wàn)股)股本性質(zhì)張近東29.6942,792.19流通受限股份江蘇蘇寧電器有限公司15.4622,287.60流通受限股份陳金鳳3.973,990.53流通受限股份蔣勇1.862,674.51A股流通股金明1.862,674.51A股流通股交通銀行-華夏藍(lán)籌核心混合型證券投資基金（LOF）1.682,424.79A股流通股中國(guó)建設(shè)銀行-中小企業(yè)板交易型開(kāi)放式指數(shù)基金1.221,763.04A股流通股陳金鳳3.971,736.94A股流通股華夏成長(zhǎng)證券投資基金1.181,694.53A股流通股中國(guó)工商銀行-匯添富成長(zhǎng)焦點(diǎn)股票型證券投資基金1.121,610.91A股流通股中國(guó)銀行-易方達(dá)策略成長(zhǎng)證券投資基金0.951,374.49A股流通股公司簡(jiǎn)介2持有人名稱(chēng)持股比例(%)持股數(shù)量

(萬(wàn)股)股本性質(zhì)27融資結(jié)構(gòu)分析2表22004~2009年蘇寧電器財(cái)務(wù)增長(zhǎng)情況表金額單位：千元項(xiàng)目2004200520062007200820092009年比2004年增長(zhǎng)（倍）年末總資產(chǎn)20517394327208885182316229651216185273583983216年末總股本9316033537672075214415042991008466414149營(yíng)業(yè)收入910724715936391249273954015237149896709583001495利潤(rùn)總額181204550011112194622413582950873392636721融資結(jié)構(gòu)分析2表22004~2009年蘇寧電器財(cái)務(wù)增長(zhǎng)情28融資結(jié)構(gòu)分析2簡(jiǎn)稱(chēng)總股本（億股）實(shí)際流通A股總資產(chǎn)（億元）排名主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（億元）排名凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率排名*ST三聯(lián)2.532.037.7556.31476.991通程控股3.513.5124.59316.54338.98蘇寧電器44.8731.43323.841415.74115.062宏圖高科4.442.5666.78279.012-31.353深賽格7.855.3814.8242.085-550.94行業(yè)平均12.648.9887.52103.93-90.245該股相對(duì)平均值%255249.93270.01300.01-116.69市場(chǎng)格局（由于數(shù)據(jù)限制的原因，這一部分將在后面作進(jìn)一步討論）截至：2009年9月30日融資結(jié)構(gòu)分析2簡(jiǎn)稱(chēng)總股本（億股）實(shí)際流通A股總資產(chǎn)（億元）排29融資結(jié)構(gòu)分析2融資結(jié)構(gòu)分析230第2篇籌資管理案例課件31資本結(jié)構(gòu)分析3資本結(jié)構(gòu)分析332融資結(jié)構(gòu)分析2項(xiàng)目200420052006200720082009負(fù)債總額流動(dòng)負(fù)債10099.999.999.999.899.1長(zhǎng)期負(fù)債00.10.10.10.20.9負(fù)債合計(jì)100100100100100100流動(dòng)負(fù)債短期借款1.72.64.91.21.30應(yīng)付票據(jù)20.632.356.557.856.967.6應(yīng)付賬款56.357.433.827.629.124.1預(yù)收賬款7.72.92.22.51.51.3其他流動(dòng)負(fù)債13.74.82.610.911.27.0流動(dòng)負(fù)債合計(jì)100100100100100100表32004~2009年蘇寧電器負(fù)債的構(gòu)成資料來(lái)源：根據(jù)蘇寧電器股份有限公司2004~2009年年報(bào)有關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算得到。表32004~2009年蘇寧電器負(fù)債的構(gòu)成2004~2009年蘇寧電器負(fù)債的構(gòu)成資料來(lái)源：根據(jù)蘇寧電器股份有限公司2004~2009年年報(bào)有關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算得到蘇寧電器充分運(yùn)用了短期借款優(yōu)點(diǎn),：一是籌資速度快,容易取得二是籌資富有彈性三是籌資成本較低融資結(jié)構(gòu)分析2項(xiàng)目20042005200620072008233融資結(jié)構(gòu)分析2融資結(jié)構(gòu)分析234融資結(jié)構(gòu)分析2融資結(jié)構(gòu)分析235融資結(jié)構(gòu)分析2融資結(jié)構(gòu)分析236融資結(jié)構(gòu)分析2融資結(jié)構(gòu)分析237資本結(jié)構(gòu)分析3

在債務(wù)資本構(gòu)成方面，蘇寧電器幾乎沒(méi)有長(zhǎng)期債務(wù)，負(fù)債，即是指流動(dòng)負(fù)債。因此，要準(zhǔn)確衡量蘇寧電器的資本結(jié)構(gòu)，就得和流動(dòng)資產(chǎn)作比較。由于蘇寧電器的流動(dòng)資產(chǎn)主要是存貨、貨幣資金和預(yù)付賬款，流動(dòng)負(fù)債主要為應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款，彼此基本是相對(duì)應(yīng)的。并且由于行業(yè)的特殊性，流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債均占了資產(chǎn)和負(fù)債的絕大多數(shù)份額。蘇寧電器目前處于快速擴(kuò)張期，需要大量資金以支持其全國(guó)范圍內(nèi)的連鎖店擴(kuò)張。在高負(fù)債率的情況下，蘇寧電器不能過(guò)多依賴(lài)債務(wù)資本來(lái)進(jìn)行擴(kuò)張。因而，公司選擇了股權(quán)融資方式，既募集了擴(kuò)張所需的資金，又改善了其資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)分析3在債務(wù)資本構(gòu)成方面，蘇寧電器幾乎沒(méi)有長(zhǎng)38資本結(jié)構(gòu)分析3資本結(jié)構(gòu)分析339資本結(jié)構(gòu)分析3資本結(jié)構(gòu)分析340總結(jié)與啟示蘇寧電器存在的問(wèn)題1.在家電零售業(yè)高速發(fā)展、行業(yè)利潤(rùn)整體受到擠壓的情況下，蘇寧2009，2010，2011年的瘋狂擴(kuò)張，實(shí)際上讓其背負(fù)了資金壓力，在經(jīng)營(yíng)上的擴(kuò)張正在迅速侵蝕其財(cái)務(wù)資源。2.絕大部分成長(zhǎng)企業(yè)都會(huì)對(duì)外部融資有或多或少的依賴(lài)性。不過(guò)，一家可持續(xù)成長(zhǎng)的企業(yè)對(duì)外融資依存度應(yīng)該是逐漸縮小的。但蘇寧電器恰恰相反。2010年，蘇寧電器的對(duì)外融資依存度（本年銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率-上年凈資產(chǎn)收益率）由2008年的12.16%擴(kuò)大至53.18%，呈上升態(tài)勢(shì)?？偨Y(jié)與啟示蘇寧電器存在的問(wèn)題413.公司的管理能力沒(méi)有跟上公司的發(fā)展步伐。過(guò)去數(shù)年，蘇寧公司的管理費(fèi)用和銷(xiāo)售費(fèi)用的增長(zhǎng)幅度一直高于營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)幅度，可看出，在大幅擴(kuò)張的同時(shí)，公司的管理能力并未明顯提升。因此，在融資方面，蘇寧應(yīng)著手改善不合理的融資結(jié)構(gòu)，盡量拓寬融資渠道，縮小流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債之間的差距，平衡負(fù)債與權(quán)益之前的結(jié)構(gòu)比例。3.公司的管理能力沒(méi)有跟上公司的發(fā)展步伐。過(guò)去數(shù)年，蘇寧公司42案例3長(zhǎng)江電力債券融資案例

教學(xué)目的與要求：

通過(guò)本案例的學(xué)習(xí)，掌握公司債券融資的政策規(guī)定、基本理論與實(shí)務(wù)技巧，熟悉企業(yè)依靠債券融資的決策要點(diǎn)、主要問(wèn)題。案例3長(zhǎng)江電力債券融資案例教學(xué)目的與要求：43公司簡(jiǎn)介背景知識(shí)案例分析思考與總結(jié)公司簡(jiǎn)介44公司簡(jiǎn)介公司簡(jiǎn)介45中國(guó)長(zhǎng)江電力中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱(chēng)：長(zhǎng)江電力，股票代碼：600900）是由中國(guó)長(zhǎng)江三峽集團(tuán)公司作為主發(fā)起人，聯(lián)合華能?chē)?guó)際電力股份有限公司、中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)公司、中國(guó)石油天然氣集團(tuán)公司、中國(guó)葛洲壩集團(tuán)股份有限公司和長(zhǎng)江水利委員會(huì)長(zhǎng)江勘測(cè)規(guī)劃設(shè)計(jì)研究院等五家發(fā)起人以發(fā)起方式設(shè)立的股份有限公司。公司創(chuàng)立于2002年9月29日。中國(guó)長(zhǎng)江電力中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱(chēng)：長(zhǎng)江電力，股46發(fā)展歷程2010年，榮獲“中國(guó)品牌文化建設(shè)貢獻(xiàn)獎(jiǎng)”及“中國(guó)企業(yè)文化建設(shè)十大杰出貢獻(xiàn)單位”、“中國(guó)企業(yè)文化管理創(chuàng)新十佳單位”榮譽(yù)稱(chēng)號(hào)。2009年，公司被中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)評(píng)為“電力行業(yè)首批AAA級(jí)信用企業(yè)”。2008年，長(zhǎng)江電力完成2008年第一期短期融資券共10億元人民幣的發(fā)行，期限為365天，單位面值為100元人民幣，發(fā)行利率為4.99%，共募集資金10億元。2007年，公司成功發(fā)行40億元2007年第一期公司債券。10月12日，2007年第一期公司債券在上海證券交易所掛牌交易，債券簡(jiǎn)稱(chēng)“07長(zhǎng)電債”，上市代碼“122000”發(fā)展歷程2010年，榮獲“中國(guó)品牌文化建設(shè)貢獻(xiàn)獎(jiǎng)”及“中國(guó)企472006年，完成第一期短期融資券共30億元人民幣的發(fā)行2004年10月28日，中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司獲中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)頒發(fā)的“全國(guó)電力可靠性管理先進(jìn)單位。2003年9月23日，三峽水力發(fā)電廠《“建管結(jié)合，無(wú)縫交接”大型新水電廠建設(shè)管理新模式》榮獲全國(guó)電力企業(yè)管理現(xiàn)代化創(chuàng)新成果一等獎(jiǎng)；2006年，完成第一期短期融資券共30億元人民幣的發(fā)行48背景知識(shí)背景知識(shí)49公司債券概念：是公司為了籌集資金而發(fā)行的，載明一定面額、表明債權(quán)債務(wù)關(guān)系的有價(jià)證券。也就是說(shuō)，債券是表明債權(quán)債務(wù)關(guān)系的一種憑證，是需要在一定時(shí)期內(nèi)需要還本付息的金融工具。在我國(guó)，對(duì)債券的關(guān)注不如股票?？梢哉f(shuō)，在財(cái)務(wù)理論上，債券對(duì)公司的影響是多方面的。如：債券的發(fā)行不涉及到公司控制權(quán)的變化；盡管債券的發(fā)行有其特殊的風(fēng)險(xiǎn)——還本付息的壓力大、影響公司的再融資能力，但在現(xiàn)代公司中尤其是上市公司，如何通過(guò)發(fā)行債券來(lái)改變公司的資本結(jié)構(gòu)，提高財(cái)務(wù)的杠桿效應(yīng)，是一個(gè)很重要的課題。公司債券概念：是公司為了籌集資金而發(fā)行的，載明一定面額、表明50

性質(zhì)：發(fā)行和購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券應(yīng)當(dāng)遵循自愿、互利、有償?shù)脑瓌t。企業(yè)債券持有人有權(quán)按照約定期限取得利息、收回本金，但是無(wú)權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。企業(yè)債券持有人對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況不承擔(dān)責(zé)任。企業(yè)債券可以轉(zhuǎn)讓、抵押和繼承。

優(yōu)點(diǎn)：對(duì)于投資者來(lái)講，債券因其收益相對(duì)穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較低而受到投資者的歡迎；而對(duì)于債券的發(fā)行者來(lái)講，則具有成本低，普通債權(quán)人因無(wú)權(quán)參與公司管理，而不會(huì)稀釋股權(quán)。因此，債券市場(chǎng)是企業(yè)融資的重要選擇。

缺點(diǎn)：債券有固定到期日并定期支付利息，因而會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；債券籌資受到公司資本結(jié)構(gòu)的限制，也會(huì)影響公司的再籌資能力。

性質(zhì)：發(fā)行和購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券應(yīng)當(dāng)遵循自愿、互利、有償51公司籌集長(zhǎng)期資金的主要渠道

負(fù)債融資和股票融資負(fù)債融資的特點(diǎn)表現(xiàn)在以下方面：融資成本較低不會(huì)影響公司控制權(quán)有利于優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高有利于完善公司治理結(jié)構(gòu)公司籌集長(zhǎng)期資金的主要渠道

負(fù)債融資和股票融資52（一）公司債券的定義和特征公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行、約定在一年以上期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券。其特征為：融資成本較低融資自主權(quán)較強(qiáng)，融資運(yùn)用限制較小籌資數(shù)量有限有助于分散風(fēng)險(xiǎn)（一）公司債券的定義和特征公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行、53（二）公司債券的發(fā)行價(jià)格確定債券發(fā)行價(jià)格的計(jì)算公式為：債券價(jià)格

其中：n代表債券期限；t代表付息期數(shù)；市場(chǎng)利率代表債券發(fā)行時(shí)的市場(chǎng)利率。（二）公司債券的發(fā)行價(jià)格確定債券發(fā)行價(jià)格的計(jì)算公式為：54（三）我國(guó)公司債券發(fā)行的政策要求發(fā)行條件發(fā)行程序債券持有人權(quán)益保護(hù)（三）我國(guó)公司債券發(fā)行的政策要求發(fā)行條件55公司法中對(duì)“公司債券”的要求分為股份有限公司和有限責(zé)任公司。1、《中華人民共和國(guó)公司法》，第五章“公司債券”基本規(guī)范如下：

股份有限公司、國(guó)有獨(dú)資公司和兩個(gè)以上的國(guó)有企業(yè)或者其他兩個(gè)以上的國(guó)有投資主體投資設(shè)立的有限責(zé)任公司，為籌集生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金，發(fā)行公司債券，必須符合下列條件：（1）股份有限公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣3000萬(wàn)元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣6000萬(wàn)元；（2）累計(jì)債券總額不超過(guò)公司凈資產(chǎn)額的40%；公司法中對(duì)“公司債券”的要求分為股份有限公司和有限責(zé)任公司。56

（3）最近三年平均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券一年的利息；（4）籌集的資金投向符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策；（5）債券的利率不得超過(guò)國(guó)務(wù)院限定的利率水平；

（6）國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他條件。

（特別要求）發(fā)行公司債券籌集的資金，必須用于審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)的用途，不得用于彌補(bǔ)虧損和非生產(chǎn)性支出。凡有下列情形之一的，不得再次發(fā)行公司債券：（1）前一次發(fā)行的公司債券尚未募足的；（2）對(duì)已發(fā)行的公司債券或者其債務(wù)有違約或者延遲支付本息的事實(shí)，且仍處于繼續(xù)狀態(tài)的。（3）最近三年平均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券一年的57股份有限公司、有限責(zé)任公司發(fā)行公司債券，由董事會(huì)制訂方案，股東會(huì)作出決議。國(guó)有獨(dú)資公司發(fā)行公司債券，應(yīng)由國(guó)家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)或者國(guó)家授權(quán)的部門(mén)作出決定。依照前二款規(guī)定作出決議或者決定后，公司應(yīng)當(dāng)向國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)報(bào)請(qǐng)批準(zhǔn)。公司債券的發(fā)行規(guī)模由國(guó)務(wù)院確定。國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)審批公司債券的發(fā)行，不得超過(guò)國(guó)務(wù)院確定的規(guī)模。公司向國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)申請(qǐng)批準(zhǔn)發(fā)行公司債券，應(yīng)當(dāng)提交下列文件：（1）公司登記證明；（2）公司章程；（3）公司債券募集辦法；（4）資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告和驗(yàn)資報(bào)告。股份有限公司、有限責(zé)任公司發(fā)行公司債券，由董事會(huì)制訂方案，股58

發(fā)行公司債券的申請(qǐng)經(jīng)批準(zhǔn)后，應(yīng)當(dāng)公告公司債券募集辦法。公司債券募集辦法中應(yīng)當(dāng)載明下列主要事項(xiàng)：（1）公司名稱(chēng)；（2）債券總額和債券的票面金額；（3）債券的利率；（4）還本付息的期限和方式（5）債券發(fā)行的起止日期；（6）公司凈資產(chǎn)額；（7）已發(fā)行的尚未到期的公司債券總額；（8）公司債券的承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)。公司債券可分為記名債券和無(wú)記名債券。發(fā)行記名公司債券的，應(yīng)當(dāng)在公司債券存根簿上載明下列事項(xiàng)：（1）債券持有人的姓名或者名稱(chēng)及住所；（2）債券持有人取得債券的日期及債券的編號(hào)；（3）債券總額，債券的票面金額，債券的利率，債券的還本付息的期限和方式；（4）債券的發(fā)行日期。發(fā)行公司債券的申請(qǐng)經(jīng)批準(zhǔn)后，應(yīng)當(dāng)公告公司債券募集59發(fā)行無(wú)記名公司債券的，應(yīng)當(dāng)在公司債券存根簿上載明債券總額、利率、償還期限和方式、發(fā)行日期及債券的編號(hào)。公司債券可以轉(zhuǎn)讓。轉(zhuǎn)讓公司債券應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場(chǎng)所進(jìn)行。公司債券的轉(zhuǎn)讓價(jià)格由轉(zhuǎn)讓人與受讓人約定。2、國(guó)務(wù)院頒布《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》（1993年8月2日發(fā)布）的基本規(guī)定如下：國(guó)務(wù)院《債券發(fā)行管理?xiàng)l例》該條例不分股份有限公司和有限責(zé)任公司。因此，二者有交叉又有區(qū)別。

①發(fā)行主體：中華人民共和國(guó)境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)企業(yè))在境內(nèi)發(fā)行的債券。發(fā)行無(wú)記名公司債券的，應(yīng)當(dāng)在公司債券存根簿上載明債券總額、利60②發(fā)行批準(zhǔn)程序（掛中國(guó)字頭的債券發(fā)行審批程序）國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)會(huì)同中國(guó)人民銀行、財(cái)政部、國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)擬訂全國(guó)企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后，下達(dá)各省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列市人民政府和國(guó)務(wù)院有關(guān)部門(mén)執(zhí)行。未經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，任何地方、部門(mén)不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模，并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)。企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券必須按照本條例的規(guī)定進(jìn)行審批；未經(jīng)批準(zhǔn)的，不得擅自發(fā)行和變相發(fā)行企業(yè)債券。

③發(fā)行規(guī)模：企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值。②發(fā)行批準(zhǔn)程序（掛中國(guó)字頭的債券發(fā)行審批程序）國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)61

④利率水平：企業(yè)債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲(chǔ)蓄定期存款利率的40%（一般在銀行貸款利率之下）。理論上，對(duì)國(guó)務(wù)院頒布《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》很有意見(jiàn)。因此，國(guó)務(wù)院頒布《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》的修改勢(shì)在眉睫。從上面的兩個(gè)規(guī)定看，相同的是二者都對(duì)發(fā)行債券設(shè)置了門(mén)檻，不同的是《公司法》比國(guó)務(wù)院頒布《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》要高，而且，《公司法》中對(duì)股份有限公司和有限責(zé)任公司發(fā)行債券的要求也不一樣。一般講，有限責(zé)任公司的規(guī)模要小于股份有限公司。④利率水平：企業(yè)債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲(chǔ)62案例分析案例分析63（一）發(fā)行基本情況

公司股本結(jié)構(gòu)公司股份類(lèi)別主要分為有限售條件的流通股份（52.29%）和無(wú)限售條件的流通股份（47.41），這是股市當(dāng)前一大特征。（一）發(fā)行基本情況

公司股本結(jié)構(gòu)64股東持股情況股東持股情況65長(zhǎng)江電力公司與實(shí)際控制人之間的產(chǎn)權(quán)關(guān)系

國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委會(huì)中國(guó)長(zhǎng)江三峽工程開(kāi)發(fā)總公司三峽財(cái)務(wù)有限責(zé)任公司中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司100%57.83%62.6%0.61%22.57%長(zhǎng)江電力公司與實(shí)際控制人之間的產(chǎn)權(quán)關(guān)系國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管66

基本發(fā)行情況中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司2007年得發(fā)行規(guī)模為40億元；債券每一張票面金額為100元，并按面值發(fā)行；債券發(fā)行費(fèi)用預(yù)計(jì)為5600萬(wàn)元；債券的期限為10年?；景l(fā)行情況中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司2007年得發(fā)行規(guī)模為67（二）發(fā)行債券對(duì)公司的影響

對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)成果的影響“07長(zhǎng)電債”的發(fā)行對(duì)公司治理作用“07長(zhǎng)電債”債券持有人參與公司治理的解析（二）發(fā)行債券對(duì)公司的影響

對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)成果的影響68對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響

對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響

69為降低資產(chǎn)負(fù)債的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，需要對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，適當(dāng)增加中長(zhǎng)期債務(wù)融資，降低短期債務(wù)融資例。從以上可以看出本期公司債券的發(fā)行將提高公司長(zhǎng)期負(fù)債的比重，有利于優(yōu)化公司債務(wù)結(jié)構(gòu)，提高負(fù)債管理水平，降低公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為降低資產(chǎn)負(fù)債的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，需要對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，適當(dāng)增加70對(duì)經(jīng)營(yíng)成果的影響

對(duì)經(jīng)營(yíng)成果的影響

71第2篇籌資管理案例課件72由于長(zhǎng)電公司此次募集資金用于提前償還部分借款和補(bǔ)充流動(dòng)資金，根據(jù)測(cè)算公司債券發(fā)行后，公司每年至少可以節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用5500萬(wàn)元，10年累計(jì)55000萬(wàn)元。綜上所述可知“07長(zhǎng)電債”的發(fā)行可以降低公司資金成本，節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用，提高公司盈利水平。由于長(zhǎng)電公司此次募集資金用于提前償還部分借款和補(bǔ)充流動(dòng)資金，732“07長(zhǎng)電債”的發(fā)行對(duì)公司治理作用

理論上講，債權(quán)有助于公司治理的完善，債權(quán)人有動(dòng)力在公司日常經(jīng)營(yíng)中對(duì)其監(jiān)控，保證本金的收回和利息的獲得以保護(hù)自身利益不受侵害，如此可以抑制公司的低效率投資。2“07長(zhǎng)電債”的發(fā)行對(duì)公司治理作用

理論上講，債權(quán)有助于公74債權(quán)治理作用還表現(xiàn)在對(duì)公司管理層有破產(chǎn)威脅的作用：一是清算，意味著公司的解體，經(jīng)理職位和控制權(quán)的喪失；二是重組，債權(quán)人往往將經(jīng)理層撤換。保護(hù)投資者的利益是公司治理的重要內(nèi)容，投資者要實(shí)現(xiàn)保護(hù)自身利益的目的，需要有法律的依據(jù)和具體措施參與公司治理。債權(quán)治理作用還表現(xiàn)在對(duì)公司管理層有破產(chǎn)威脅的作用：75“07長(zhǎng)電債”債券持有人參與公司治理的解析

《試點(diǎn)辦法》明確設(shè)定了債權(quán)人介入公司治理的權(quán)利與義務(wù)，即債券持有會(huì)議和受托管理制度。債權(quán)持有人介入公司治理的時(shí)間問(wèn)題。債券持有人可以采取直接的方式和委托的方式相結(jié)合參與公司治理。債券持有人可以采取全體債權(quán)人集體參與和單個(gè)債權(quán)人獨(dú)自參與相結(jié)合的方式參與公司治理。債券持有人具有債權(quán)人和固定雙重身份的問(wèn)題處理?！?7長(zhǎng)電債”債券持有人參與公司治理的解析

《試點(diǎn)辦法》明確76（三）《試點(diǎn)辦法》對(duì)中國(guó)公司債券市場(chǎng)的影響

實(shí)施意義：《試點(diǎn)辦法》的出臺(tái)，標(biāo)志著我國(guó)債券發(fā)行工作的正式啟動(dòng)，對(duì)于發(fā)展我國(guó)債券市場(chǎng)、拓展企業(yè)融資渠道、豐富證券投資品種、完善經(jīng)融市場(chǎng)體系、促進(jìn)資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展具有十分重要的意義。“07長(zhǎng)電債”較以前債券發(fā)行的突破新穎的發(fā)行方式同時(shí)在交易所固定收益電子平臺(tái)和競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)上市和流通市場(chǎng)化詢(xún)價(jià)確定票面利率，采用市場(chǎng)化定價(jià)方式?jīng)Q定價(jià)格資金的用途（補(bǔ)充公司流動(dòng)資金）設(shè)立回售選擇權(quán)，以滿(mǎn)足不同投資者對(duì)債券期限的要求強(qiáng)化對(duì)債券持有人權(quán)益的保護(hù)（三）《試點(diǎn)辦法》對(duì)中國(guó)公司債券市場(chǎng)的影響

實(shí)施意義：《試77總結(jié)與啟示總結(jié)與啟示78（一）總結(jié)公司債券是我國(guó)目前的一種優(yōu)良的籌資和投資工具?？傮w上，在我國(guó)，購(gòu)買(mǎi)債券、到銀行存款，以及買(mǎi)股票等投資，都不及實(shí)物投資的收益高和風(fēng)險(xiǎn)低。相對(duì)而言，國(guó)有公司是我國(guó)資本市場(chǎng)投資的最大受益者。目前，我國(guó)的公司債券交易成本較高，因而其投資收益不會(huì)太高。（一）總結(jié)公司債券是我國(guó)目前的一種優(yōu)良的籌資和投資工具。79（二）完善我國(guó)公司債券的建議

長(zhǎng)電債的成功發(fā)行是我國(guó)資本市場(chǎng)上一次有益的探索和創(chuàng)新：市場(chǎng)化定價(jià)發(fā)行程序簡(jiǎn)化募集資金用途：債券條款設(shè)計(jì)創(chuàng)新同時(shí)在固定收益平臺(tái)和競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)上市流通首次實(shí)行儲(chǔ)架發(fā)行制度采用“一次核準(zhǔn)，分期發(fā)行”方式多層面強(qiáng)化對(duì)債券持有人權(quán)益的保護(hù)（二）完善我國(guó)公司債券的建議

長(zhǎng)電債的成功發(fā)行是我國(guó)資本市場(chǎng)80建立發(fā)達(dá)的公司債券市場(chǎng)任重而道遠(yuǎn)加強(qiáng)市場(chǎng)制度建設(shè)完善公司治理結(jié)構(gòu)育適應(yīng)公司債市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者，重視價(jià)值投資型資本市場(chǎng)的構(gòu)建提高二級(jí)市場(chǎng)流通性完善信用評(píng)級(jí)體系建立發(fā)達(dá)的公司債券市場(chǎng)任重而道遠(yuǎn)81債券發(fā)行決策分析1、債券發(fā)行規(guī)模決策

在談債券發(fā)行規(guī)模決策問(wèn)題時(shí)，還有一個(gè)前提：是否發(fā)行，只有發(fā)行才有規(guī)?！，F(xiàn)在的公司在融資方式上比較單一，如上市公司，就傾向發(fā)行股票——增發(fā)新股、配股，不考慮其他的融資方式。所以，目前的上市公司中，資本結(jié)構(gòu)是不太理性的，負(fù)債的比率太低。債券發(fā)行決策分析1、債券發(fā)行規(guī)模決策82

而國(guó)有企業(yè)非上市公司，主要是靠銀行貸款，可以說(shuō)是一種畸形。因此，我們提倡通過(guò)資本市場(chǎng)來(lái)直接融資，融資方式不僅有股票、還有債券。股票發(fā)行的規(guī)模至少要考慮三個(gè)因素：首先要以企業(yè)合理的資金占用量和投資項(xiàng)目的資金需要量為前提，為此應(yīng)該對(duì)企業(yè)的擴(kuò)大再生產(chǎn)進(jìn)行規(guī)劃，對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究。再次從公司現(xiàn)有財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的定量比例來(lái)考慮。目前常用的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)指標(biāo)有兩種：負(fù)債比率、流動(dòng)比率而國(guó)有企業(yè)非上市公司，主要是靠銀行貸款，可以說(shuō)是一種83最后，應(yīng)比較各種籌資方式的資金成本和方便程度?；I資方式多種多樣，但每一種方式都要付出一定的代價(jià)即資金成本，各種資金來(lái)源的資金成本不相同，而且取得資金的難易程度也不一樣。為此就要選擇最經(jīng)濟(jì)、最方便的資金來(lái)源。2、債券籌資期限的策略即決策一個(gè)恰當(dāng)而有利的債券還本期限，具體規(guī)定償還期的月度數(shù)或年度數(shù)。我國(guó)規(guī)定，一般把融資期限在一年以?xún)?nèi)的作為最后，應(yīng)比較各種籌資方式的資金成本和方便程度?；I資方式多種多84債券償還期的確定應(yīng)注意綜合考慮以下各因素：（1）投資項(xiàng)目的性質(zhì)和建設(shè)期（2）要有利于公司債務(wù)還本付息在年度間均勻分布（3）要考慮債券交易的方便程度（4）利息的負(fù)擔(dān)能力債券償還期的確定應(yīng)注意綜合考慮以下各因素：（1）投資項(xiàng)目的性85債券籌資利率策略

（難度大）（1）最高值，不能高于現(xiàn)行銀行同期儲(chǔ)蓄存款利率水平，否則影響整個(gè)金融市場(chǎng)（國(guó)家規(guī)定）。（2）最低值，不能低于居民定期儲(chǔ)蓄存款利率水平，這里有一個(gè)機(jī)會(huì)傳播的問(wèn)題。最近發(fā)行的國(guó)債利率低于居民定期儲(chǔ)蓄存款利率水平，企業(yè)發(fā)行債券卻不能這樣，原因是國(guó)債有一個(gè)免稅問(wèn)題。（3）其他中間因素，包括：企業(yè)的信用級(jí)別和等級(jí)、企業(yè)債券發(fā)行的期限、投資的風(fēng)險(xiǎn)（償債的能力）、債券的擔(dān)保。債券籌資利率策略

（難度大）（1）最高值，不能高于現(xiàn)行銀行86債券發(fā)行籌資利弊分析債券融資與銀行貸款籌資比較：①規(guī)模方面：更加靈活②利率方面：我國(guó)銀行貸款利率一般高于債券利率，因此融資成本相對(duì)較高。若是擔(dān)保貸款或貸款按季付息，則需要支付的費(fèi)用更高。另外，如果存在未來(lái)資金成本高息的預(yù)期，則債券融資有助于企業(yè)鎖定資金成本。③彈性方面：銀行貸款的彈性大些。如償還期等方面。④程序繁簡(jiǎn)方面：在企業(yè)在取得銀行貸款的活動(dòng)中，各種融資條款包括融資方式的選擇、融資數(shù)量的多少、期債券發(fā)行籌資利弊分析債券融資與銀行貸款籌資比較：87

限的長(zhǎng)短、利率的高低，都要與銀行進(jìn)行長(zhǎng)時(shí)間的談判，最終由銀行對(duì)企業(yè)借款申請(qǐng)審核后決定，主動(dòng)權(quán)基本上掌握在銀行手里；在債券融資中，融資方式靈活，各項(xiàng)融資條款基本上由企業(yè)自己決定。⑤債務(wù)約束方面：債券融資的資金運(yùn)用相對(duì)靈活，避免了銀行對(duì)公司財(cái)務(wù)安排的限制與監(jiān)督。債券融資與銀行貸款的比較。從融資主動(dòng)權(quán)看而在債券融資中，融資方式靈活，各項(xiàng)融資條款基本上由企業(yè)自己決定。反之，從融資成本上看，我國(guó)銀行貸款利率一般高于債券利率，因此融資成本相對(duì)較高。從資金運(yùn)用上看，債券融資的資金運(yùn)用相對(duì)靈活，避免了銀行對(duì)公司財(cái)務(wù)安排的限制與監(jiān)督。限的長(zhǎng)短、利率的高低，都要與銀行進(jìn)行長(zhǎng)時(shí)間的談判，最終88與股票融資相比較:發(fā)行債券對(duì)公司的優(yōu)點(diǎn)有：（1）從籌資成本來(lái)看，在債券融資中，債券的利息計(jì)入成本，在稅前支付，因而它有沖減稅基的作用；在股權(quán)融資中，對(duì)公司法人和股份持有人進(jìn)行“雙重納稅”，即股利要從稅后盈余中支付。與股權(quán)融資相比，債券的發(fā)行費(fèi)用較低。債券融資還可以鎖定成本，尤其是在預(yù)期利率上浮時(shí)期效果明顯。（2）從控制權(quán)來(lái)分析，債券融資不會(huì)削弱公司現(xiàn)有股東的相對(duì)平衡權(quán)利結(jié)構(gòu)，而股權(quán)融資因新股東的加入，公司的管理結(jié)構(gòu)受到影響導(dǎo)致控制權(quán)分散。（3）從股東收益分析，如果公司投資回報(bào)率高于債券利率，由于債券融資的成本只是相對(duì)固定利息，使公司以更多地利用外部債務(wù)資金來(lái)擴(kuò)大公司規(guī)模，則可增加公司每股收益和凈資產(chǎn)收益率，提高股東的收益，即產(chǎn)生“杠桿作用”。債券融資的缺點(diǎn)：債券有固定到期日并定期支付利息，會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；債券籌資受到公司資本結(jié)構(gòu)的限制，也會(huì)影響公司的再籌資能力。

與股票融資相比較:89案例4中國(guó)國(guó)際航空公司境內(nèi)首次上市融資案例4中國(guó)國(guó)際航空公司境內(nèi)首次上市融資90教學(xué)目的和要求通過(guò)對(duì)本案例的學(xué)習(xí)使大家鞏固我國(guó)股份公司上市發(fā)行股票的條件、操作程序，理解股價(jià)的確定及資金運(yùn)用等內(nèi)容，結(jié)合宏觀環(huán)境及公司微觀條件理解上市的戰(zhàn)略意義。何為“股票上市，何為公司上市？”股票上市：指公司發(fā)行在外的股票在證券交易所申請(qǐng)掛牌交易公司上市：公司發(fā)行普通股票并申請(qǐng)?jiān)诮灰姿鶔炫平灰祝瑢?shí)現(xiàn)資本的公眾化教學(xué)目的和要求通過(guò)對(duì)本案例的學(xué)習(xí)使大家鞏固我國(guó)股份公司上市發(fā)91背景知識(shí)IPO的概念：首次公開(kāi)向投資者增發(fā)股票（initialpublicoffering,IPO）是指企業(yè)通過(guò)證券交易所首次公開(kāi)向投資者增發(fā)股票（通常為“普通股”），以期募集用于企業(yè)發(fā)展的資金的過(guò)程，是公司第一次將其股票在公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)行銷(xiāo)售。背景知識(shí)IPO的概念：92IPO概述IPO是公司實(shí)現(xiàn)多渠道融資的一種手段公司通過(guò)IPO可以一次性地獲得股權(quán)性資金以支持企業(yè)的發(fā)展公司成功掛牌上市后，可以繼續(xù)方便、靈活地從資本市場(chǎng)獲得大量的資金支持（配股、增發(fā)、定向發(fā)行、發(fā)行可轉(zhuǎn)債、發(fā)行企業(yè)債、發(fā)行權(quán)證等）IPO是公司發(fā)展到一定階段的重要選擇IPO概述IPO是公司實(shí)現(xiàn)多渠道融資的一種手段93IPO上市一定好嗎？大多數(shù)的企業(yè)會(huì)發(fā)現(xiàn)隨著公司的成長(zhǎng)，規(guī)模的擴(kuò)大，他們?cè)诨I資能力方面存在諸多限制，這時(shí)他們會(huì)傾向于通過(guò)IPO并在交易所掛牌交易成為上市公司，獲得上市公司所具備的更強(qiáng)的融資能力和公司治理方面的優(yōu)勢(shì)。IPO上市一定好嗎？大多數(shù)的企業(yè)會(huì)發(fā)現(xiàn)隨著公司的成長(zhǎng)，規(guī)模的94跟風(fēng)沒(méi)有果子吃不是所有的企業(yè)都適合上市，以美國(guó)市場(chǎng)為例，近年來(lái)IPO公司數(shù)量呈逐年減少的趨勢(shì)，而與此同時(shí)有越來(lái)越多的公司做出下市的決策，即從交易所摘牌，成為私人企業(yè)。真倒霉跟風(fēng)沒(méi)有果子吃不是所有的企業(yè)都適合上市，以美國(guó)市場(chǎng)為例，近年95請(qǐng)股東在進(jìn)行IPO與上市決策時(shí)先問(wèn)問(wèn)自己：為什么要上市？上市有必要嗎？請(qǐng)股東在進(jìn)行IPO與上市決策時(shí)先問(wèn)問(wèn)自己：96公司上市的利弊分析

、

弊

利

1、信息紕漏及其他義務(wù)

1、獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的融資渠道

2、公司控制權(quán)稀釋

2、提升股票的價(jià)值

3、上市費(fèi)用3、便于決定公司的價(jià)值

公司上市的利弊分析97公司股票發(fā)行及上市的基本條件一、設(shè)立股份有限公司申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行股票的條：1、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策；2、發(fā)行的普通股限于一種，同股同權(quán)；3、發(fā)起人認(rèn)購(gòu)的股本數(shù)額不少于公司擬發(fā)行股本總額（不少于3000）的35%；4、向公眾發(fā)行的部分不少于公司擬發(fā)行的股本總額的25%；5、發(fā)起人在近3年內(nèi)沒(méi)有重大違法行為；6、其他規(guī)定事項(xiàng)。公司股票發(fā)行及上市的基本條件一、設(shè)立股份有限公司申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行98二、原有企業(yè)改組設(shè)立股份有限公司申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行股票的條件。三、股份有限公司發(fā)行股票申請(qǐng)到證券交易所進(jìn)行公開(kāi)掛牌交易的條件。二、原有企業(yè)改組設(shè)立股份有限公司申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行股票的條件。99股票發(fā)行的程序：制定新股發(fā)行計(jì)劃董事會(huì)決定發(fā)行方案編制股票發(fā)行申請(qǐng)書(shū)交主管部門(mén)進(jìn)行審查確定委托代理交割股票及認(rèn)購(gòu)款項(xiàng)召開(kāi)股東大會(huì)改選懂事、監(jiān)事向證監(jiān)會(huì)報(bào)告登記發(fā)行結(jié)果股票發(fā)行的程序：制定新股發(fā)行計(jì)劃100股票發(fā)行方式1、上網(wǎng)定價(jià)方式2、金額預(yù)繳方式3、對(duì)一般投資者上網(wǎng)發(fā)行和對(duì)法人配售相結(jié)合的方式股票發(fā)行方式1、上網(wǎng)定價(jià)方式101案例資料公司概況公司名稱(chēng)：中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司經(jīng)營(yíng)范圍：國(guó)際國(guó)內(nèi)空客、貨、郵和行李運(yùn)輸業(yè)務(wù)；公務(wù)飛行業(yè)務(wù)、飛機(jī)執(zhí)管業(yè)務(wù)；航空器維修、航空公司間業(yè)務(wù)代理；地面服務(wù)和航空快遞；機(jī)上免稅品。股票代碼：601111案例資料公司概況102發(fā)展基本過(guò)程2002年10月，中國(guó)國(guó)際航空公司聯(lián)合中國(guó)航空總公司和中國(guó)西南航空公司，成立了中國(guó)國(guó)際航空集團(tuán)公司，并以聯(lián)合三方的航空運(yùn)輸資源為基礎(chǔ)，組建新的中國(guó)國(guó)際航空公司。2004年9月30日，經(jīng)國(guó)務(wù)院國(guó)資監(jiān)管委批準(zhǔn)，中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司在北京正式成立。2004年12月15日，在香港（股票代碼0753）和倫敦（交易代碼AIRC）成功上市。2006年8月18日，上海證券交易所（股票代碼601111）上市。發(fā)展103境內(nèi)IPO融資情況1、發(fā)行股票類(lèi)型：人民幣普通股2、每股面值：1元3、發(fā)行日期：2006年7月31日4、上市證券交易所：上海證券交易所5、發(fā)行數(shù)量：163900萬(wàn)股。6、發(fā)行價(jià)格：2.8元/股（市盈率18.7倍）7、發(fā)行方式：本次發(fā)行采用向戰(zhàn)略投資者定向配售、網(wǎng)下向詢(xún)價(jià)對(duì)象詢(xún)價(jià)配售與網(wǎng)上資金申購(gòu)定價(jià)發(fā)行相結(jié)合的方式。8、募集資金總額：458920萬(wàn)元9、中航集團(tuán)及中航有限承諾：自發(fā)行人A股股票上市之日起36個(gè)月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其持有的發(fā)行人股份，也不由發(fā)行人收購(gòu)該部分股份。10、保薦人（主承銷(xiāo)商）：①中信證券股份有限公司；②中國(guó)銀河證券有限責(zé)任公司；③中國(guó)國(guó)際金融有限公司。境內(nèi)IPO融資情況1、發(fā)行股票類(lèi)型：人民幣普通股104IPO前后股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)比中國(guó)航空集團(tuán)公司國(guó)泰航空（H股）公眾股東（H股）

100%51.16%中國(guó)航空（集團(tuán)）有限公司10%24.2%

14.63%

中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司

境內(nèi)IPO前的股權(quán)結(jié)構(gòu)中國(guó)航空集團(tuán)公司國(guó)泰航空（H股）公眾股東（H股）公眾股東(A股)

100%43.59%

中國(guó)航空（集團(tuán)）有限公司

8.52%20.62%

14.80%

12.47%中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司

境內(nèi)IPO后的股權(quán)結(jié)構(gòu)IPO前后股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)比中國(guó)航空集團(tuán)公司105

是否同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)重組前：

重組后：

不構(gòu)成

中航集團(tuán)

國(guó)航股份

同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

航空運(yùn)輸業(yè)務(wù)和資產(chǎn)投資控股

輔助業(yè)務(wù)資產(chǎn)包括旅游業(yè)所有航空及相關(guān)港澳業(yè)務(wù)酒店經(jīng)營(yíng)廣告

業(yè)務(wù)資產(chǎn)負(fù)債和資產(chǎn)金融服務(wù)等

中航興業(yè)69%股權(quán)

是否同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)106是否存在關(guān)聯(lián)方交易（一）經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易

國(guó)航股份中航集團(tuán)及其子公司（二）偶發(fā)性關(guān)聯(lián)交易國(guó)航股份中航集團(tuán)簽訂《合同轉(zhuǎn)讓協(xié)議》是否存在關(guān)聯(lián)方交易（一）經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易107募集資金方向及用途序號(hào)項(xiàng)目名稱(chēng)2006年2007年2008年2009年投資額合計(jì)1購(gòu)置20架空客A330-200飛機(jī)6架7架7架028.60億美元2購(gòu)置15架波音B787飛機(jī)02架5架8架18.25億美元3購(gòu)置10架波音B737-800飛機(jī)03架7架06.55億美元4首都機(jī)場(chǎng)三期擴(kuò)建工程國(guó)航配套擴(kuò)建項(xiàng)目2008年與機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建項(xiàng)目同步完工5.98億元人民幣

合計(jì)約433億人民幣募集資金方向及用途序號(hào)項(xiàng)目名稱(chēng)2006年2007年2008年108國(guó)航境內(nèi)IPO活動(dòng)分析一、境內(nèi)IPO籌資的原因：（一）為什么要上市？（目的）（二）為什么要在境內(nèi)選擇A股？（H股回歸A股有何意義）（三）為什么選擇在2006年8月上市？（時(shí)機(jī)選擇）國(guó)航境內(nèi)IPO活動(dòng)分析一、境內(nèi)IPO籌資的原因：109一、環(huán)境分析

年份IPO活動(dòng)狀況及經(jīng)濟(jì)背景·····

2003北美：成熟的魄力歐洲：復(fù)蘇的希望亞洲：青春的誘惑

2004中后期供求矛盾加劇油價(jià)高漲

20052006后期航空運(yùn)力緩增需求增旺油價(jià)波動(dòng)先降后升人民幣升值2007景氣頂峰低谷一、環(huán)境分析年份IPO活動(dòng)狀況及經(jīng)濟(jì)背景·110

宏觀環(huán)境：亞洲崛起，特別是中國(guó)大陸近20年持續(xù)超過(guò)8%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)——良好經(jīng)濟(jì)環(huán)境航空業(yè)：低谷徘徊走向景氣，油價(jià)上漲，競(jìng)爭(zhēng)激烈

潛入者（其他航空公司）供應(yīng)者購(gòu)買(mǎi)者

國(guó)航（議價(jià)能力）（議價(jià)能力）

替代品（主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：南航、東航）

宏觀環(huán)境：111微觀環(huán)境：（一）國(guó)航的戰(zhàn)略目標(biāo)：做主流旅客認(rèn)可、中國(guó)最具價(jià)值、盈利能力最強(qiáng)、具有世界競(jìng)爭(zhēng)力的航