注冊國際投資分析師CIIA2011年03月試卷2考試真題與參考答案

2011年03月試卷二注冊國際投資分析師[CIIA]·考試真題與參考答案試卷二科目固定收益分析與估值衍生產(chǎn)品分析和估值組合管理

問題1：固定收益估值與分析（43分）——————————————————————————————————你是一家歐洲銀行的債券發(fā)行主管，該銀行在10年前發(fā)行了一只永久次級固定收益附息債券。這只債券包含一個贖回期權(quán)（買入期權(quán)），期權(quán)的執(zhí)行時間是發(fā)行后的10年（即今天），如果到時債券沒有被贖回，息票率會提高（見下表）。證券發(fā)行價格發(fā)行規(guī)模固定息票率到期日贖回日/贖回價格息票率的提高幅度相對于互換利率的利差次級債100%10億歐元5%p.a.永久今天/100%+100bpsp.a.425bpsp.a.注：“bps”=“基點”；1bps=0.01%；p.a.：按年計；收益率的天數(shù)慣例：30/360；由于金融市場的混亂，債券的收益率利差已經(jīng)顯著擴大。結(jié)果你不得不處理如下問題：要么贖回債券，要么不贖回但由此會引致前面提到的息票率提高問題。請你就如何處理這只債券，給管理董事會提出建議。首先,你需要面臨一些基本問題（假定此買入期權(quán)不被執(zhí)行）。如果相關(guān)互換利率(swaprate)是3.50%（按年計），計算此債券的現(xiàn)價。（4分）確定此永久債券的修正久期。 （4分）永久債券的麥考利久期D的定義如下：如果利差縮小100bps，請使用基于久期的方法估計此債券的價格。注：如果沒有解出問題a1)和a2)，用65%作為債券價格、麥考利久期為14年來計算。你認為問題a3)中的估計可靠嗎？請解釋。（5分）請分別對贖回債券與不贖回債券兩種決策進行成本/收益分析。b1)假定此永久債券頭寸是盯市的。如果現(xiàn)在以100%的價格贖回債券，請計算銀行的直接經(jīng)濟損失（以百萬歐元為單位）。（注：假設(shè)贖回債券所引起的流動性流失不必通過新的發(fā)行來補充；同時假設(shè)在a)中給出的所有其他參數(shù)是不變的。如果沒有解出問題a1)，請用65%作為債券價格計算。）（4分）b2)要想讓經(jīng)濟損失（問題b1）中所提到的）等于0，請計算此時的相對于互換利率的盈虧平衡利差。（3分）b3)假定銀行在贖回此永久債券后，必須新發(fā)行一只息票率為每年7%的30年期債券。請計算新增利息費用的現(xiàn)值。[提示：比較息票率為7%的新發(fā)行債券和息票率提高后的永久債券的每年利息費用，然后計算其現(xiàn)值，取貼現(xiàn)期為30年，貼現(xiàn)率為7%。] （5分）b4)請給出即使嵌入的買入期權(quán)是虛值但仍然支持贖回債券的兩個原因。（不需要計算——僅以要點的形式給出簡要回答）。（4分）最后，你向兩個經(jīng)紀人A和B詢問一只10年后可贖回的永久債券的價格，兩個經(jīng)紀人給出同樣的價格。但是考慮到嵌入的買入期權(quán)的因素，對于債券價格的波動率，經(jīng)紀人A報出20%，而經(jīng)紀人B僅報出10%。c1)哪個經(jīng)紀人的報價隱含更高的期權(quán)調(diào)整利差(Option-Adjusted-Spread:OAS)？（不需要計算——只需給出簡要分析）（5分）c2)與沒有買入期權(quán)特征的債券相比，你如何看待該可贖回永久債券的凸性？（不需要計算——只需給出簡要分析）（5分）問題2：衍生產(chǎn)品的估值和分析 （27分）——————————————————————————————————作為一個以美元（USD）債券基金的投資組合經(jīng)理，你對以歐元（EUR）計價的短期政府債券（期限最長為3年）感興趣。針對美元和歐元，分別有如下對應(yīng)不同期限的無風險利率（按年計）。隔夜3個月6個月1年3年歐元1%1.25%1.50%1.75%2%美元2%1.75%1.50%1.25%1%現(xiàn)在的即期匯率是1歐元=1.40美元或者歐元/美元1.40。如果你決定購買3年期價值2000萬歐元的政府債券，并且把你的投資組合對沖回美元的組合：依據(jù)上面的信息，計算6個月的遠期匯率（歐元/美元）。 （4分）比較即期匯率和遠期匯率，并給出解釋。 （5分）你決定使用貨幣期貨對沖歐元。在經(jīng)歷一次利率沖擊后，即期和遠期之間的套期保值率(HR)變?yōu)?.95。請使用這個新的套期保值率，計算如果要達到完美對沖，你需要持有的期貨合約的數(shù)量（1個合約=125,000歐元）。如果套期保值率沒有被調(diào)整到新的水平，將會有什么影響？（不需要計算） （7分）依據(jù)上面給出的美元和歐元的利率信息，計算6個月后開始的6個月期存款的隱含遠期利率。（天數(shù)計算慣例是30/360） （5分）請評價上表所顯示的美元和歐元的收益率曲線的形狀。請列舉4個影響收益率形狀的因素。 （6分）問題3：衍生產(chǎn)品估值與分析 （20分）——————————————————————————————————本題考察公司A所發(fā)行的5年期信用違約互換(CDS)在2009年4月到2010年3月期間的利差。在此期間，公司A的CDS利差處于上升狀態(tài)。列舉導致CDS利差上升的兩個常見因素。（5分）在2010年3月，公司A的5年期公司債的到期收益率為3%，而5年期國債的到期收益率為1%。假設(shè)在當時該市場上不存在套利機會，請問公司A的5年期CDS利差的理論值（以百分比來表示）是多少？（4分）給定問題b)中的到期收益率[即公司A的5年期公司債的到期收益率為3%，而5年期國債的到期收益率為1%]，如果市場上公司A的5年期CDS實際利差為2.5%，那么將存在一個套利機會。請描述這一套利交易。（5分）正如從問題b)和問題c)中所看到的，CDS的理論利差和市場上的實際利差之間存在差異。在本例中，為什么會存在這種差異？請描述三種可能的原因。問題4：投資組合管理 （50分）——————————————————————————————————假設(shè)你被任命為一個養(yǎng)老基金的首席投資官。你試圖優(yōu)化基金的整體財務(wù)結(jié)構(gòu)以及某些特定部分。你的整體組合的相當大的一部分（“核心”）被配置于消極型股票投資。你打算對一些基本的方法論問題進行評估。定義下列跟蹤方法：- 分層取樣法- 剔除具有最小基準權(quán)重的股票的取樣法- 最優(yōu)化取樣法（9分）對這三種指數(shù)化方法進行比較，指出每種方法的優(yōu)缺點是什么。 （9分）對于基金的另一部分，即全球新興市場股票的積極管理型部分，你收到了來自一個積極股票管理人（M1）的投標書（RFI）。在投標書中，他征求你對他的投資組合管理服務(wù)的興趣。下面是該RFI的一份摘錄，其中概括了此投資組合的構(gòu)造方法（為便于進一步引用，這些句子以數(shù)字排序）：根據(jù)“積極管理基本法則”，我們非常相信積極管理。我們的投資流程的核心是一個市場時機選擇模型，該模型每個季度都生成關(guān)于整體股票市場的變動方向的預(yù)測。由于這個模型具有很好的預(yù)測概率（從而具有很好的業(yè)績），因此除了市場時機選擇之外，我們沒有引進其他的積極管理要素。對于股票選擇，我們采取一種指數(shù)化方法。由于我們使用方差/協(xié)方差的預(yù)測值來進行指數(shù)化，因此我們的指數(shù)化方法非常穩(wěn)健。我們所求解的正規(guī)優(yōu)化問題如下：以目標函數(shù)（預(yù)期回報和v與積極方差（期望跟蹤誤差的平方）的乘積之差）作為（組合的權(quán)重）的函數(shù)，且滿足：（即所有的組合權(quán)重之和等于0）另外，另一個約束條件是：組合中的股票的數(shù)量（NP）必須為正。[注：組合相對于基準的積極回報率組合中的資產(chǎn)i的權(quán)重]參數(shù)v能夠反映我們對預(yù)測風險（根據(jù)回報率來計算）的評價程度。通過增加v，我們可以對風險與回報的平衡進行傾斜，以有利于風險承擔。我們可以另外給你提供“增強型指數(shù)化”方案。我們通過兩個環(huán)節(jié)來增強：“期權(quán)覆蓋”以及組合傾斜，以便利用“超預(yù)期盈利”這種反?，F(xiàn)象。這種現(xiàn)象以經(jīng)驗事實為基礎(chǔ)：與直覺相反，公告盈利比市場預(yù)測要好的股票，在公告日之后往往具有較差的表現(xiàn)。相對于純粹的消極指數(shù)化方法，期權(quán)覆蓋策略能夠產(chǎn)生增量收益。這個基于期權(quán)的增強環(huán)節(jié)非常穩(wěn)健，因為它不是建立在收益預(yù)測的基礎(chǔ)之上。在過去的3年（每年的跟蹤誤差為3%）時間里，我們的積極管理方法每年實現(xiàn)的超額業(yè)績?yōu)?.3%。你被這種描述的質(zhì)量所震驚。你認為哪五個陳述是錯誤的？并針對每個陳述給出判斷依據(jù)。（10分）你從另外一個積極資產(chǎn)管理人(M2)那里收到另外一個RFI。這個RFI包含一張表格，該表格記錄了過去108個月的已實現(xiàn)的積極收益率。這些每個月的積極收益率的算術(shù)平均數(shù)為0.25%（扣掉成本后），標準差為0.9%（算術(shù)平均數(shù)和標準差都不是年化的，即他們以月為基礎(chǔ)進行計算）。計算M2以及M1的已實現(xiàn)的年化的信息比率（根據(jù)c提供的信息）。請問M2的跟蹤記錄好于M1嗎？為什么？ （8分）描述構(gòu)建整體組合（使用了積極和消極的方法）的核心/衛(wèi)星方法。相對于使用通用的平衡型組合的方法而言，這種方法的主要優(yōu)缺點表現(xiàn)何在？（9分）在對資產(chǎn)管理人進行篩選之后，你選擇了3個管理人（A11、A12和A13），他們將參照如下基準進行管理：Al1：全球股票指數(shù)（消極）Al2：全球股票指數(shù)（積極）Al3：全球國債指數(shù)（消極）所有管理人的預(yù)期積極收益率，跟蹤誤差和管理費用如下表所示：管理人積極回報（扣除費用前）跟蹤誤差管理費用Al10.03%0.20%0.05%Al23.50%5.00%0.40%Al30.00%0.10%0.03%該基金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置包括50%的股票和50%的債券。你想要獲得一個扣除成本后的1.5%的預(yù)期積極回報。為實現(xiàn)這個回報，你認為應(yīng)該如何在這3個管理人之間分配你的整體組合？（5分）問題5：衍生品和投資組合管理中的衍生品（40分）——————————————————————————————————日經(jīng)平均指數(shù)（Nikkeiaverage）的當前價值為10,000日元，無風險利率是4%（按年計）；期貨和期權(quán)交易的標的資產(chǎn)就是日經(jīng)平均指數(shù)。你的任務(wù)是管理一個與日經(jīng)平均指數(shù)構(gòu)成成分相同的（多樣化的）股票組合和10億日元，并被要求通過衍生品交易來提高投資收益。為簡化起見，不考慮股利。所有的期貨與期權(quán)都是從現(xiàn)在起3個月后到期，期權(quán)的交易單位是日經(jīng)平均指數(shù)的1,000倍（即購買1個交易單位的期權(quán)的成本是期權(quán)價格的1,000倍）。期權(quán)為歐式期權(quán)。賣出期權(quán)的行權(quán)價格是8,000、9,000和10,000日元；買入期權(quán)的行權(quán)價格是10,000、11,000和12,000日元。請回答以下問題。請給出理論上的期貨現(xiàn)價（寫出用來導出結(jié)果的方程）（4分）b)若買入期權(quán)和賣出期權(quán)的行權(quán)價格均為10,000日元，現(xiàn)價分別是665和545日元，則有一個套利機會。請解釋為什么會有這個套利機會，請建立一個套利策略：當前應(yīng)該交易多少單位的什么資產(chǎn)才能從中獲利？利潤是多少？10分c）在b)中所述的套利機會很快消失了，取而代之的是，市場上出現(xiàn)了較大的不確定性和日經(jīng)平均指數(shù)在近期內(nèi)將會大跌或大漲的預(yù)期。請給出一個具體方案，說明通過交易多少單位的何種期權(quán)可以建立一個使你能夠從這些預(yù)期中獲利的頭寸。請畫出這個頭寸的到期日支付圖并解釋為什么你能夠預(yù)期獲利。（8分）到期日的日經(jīng)平均指數(shù)價值支付0假設(shè)c)中所述的預(yù)期變?yōu)槿藗兤毡檎J為日經(jīng)平均指數(shù)在未來3個月內(nèi)將會下跌。現(xiàn)在你想使你的資金價值在3個月里保持在一個固定水平之上，為此要通過購買行權(quán)價格為K、現(xiàn)價為PK的賣出期權(quán)來確定一個下限。于是，你以無風險利率借入了購買這些期權(quán)的資金，并在3個月后償還。如果日經(jīng)平均指數(shù)的到期日價值小于行權(quán)價格K，那么通過購買這些賣出期權(quán)，資金價值就可以維持在一個固定水平。請求出為了確定下限而購買的期權(quán)的交易單位數(shù)量，并用期權(quán)的價格和行權(quán)價格來表示這個下限值。請畫出一個支付圖，縱軸表示三個月后的所有頭寸（包括股票組合、期權(quán)和以無風險利率進行的借款）的價值，橫軸表示三個月后的日經(jīng)平均指數(shù)。（7分）日經(jīng)平均指數(shù)的價值頭寸價值0進一步，你可以通過增加一個買入期權(quán)交易來提高d)中確定的下限值。請問，你該如何進行這個買入期權(quán)交易？通過這個交易，3個月后所有頭寸的價值將如何變化（與d）相比較）？簡要討論這個買入期權(quán)交易的成本與收益。不必演示運算過程。 （5分）經(jīng)過了在d)中的研究，你知道通過購買下表中的賣出期權(quán)可以確定一個理想的下限。但現(xiàn)在你不想進行期權(quán)交易了，而是想通過期貨交易進行動態(tài)的套期保值來復制同樣的支付。行權(quán)價格賣出期權(quán)價格德爾塔（Delta）9,000179.4-0.2請給出可以復制這個期權(quán)的期貨頭寸；并解釋，當日經(jīng)平均指數(shù)出現(xiàn)漲跌時，期貨頭寸應(yīng)該如何調(diào)整才能保持動態(tài)的套期保值。（6分）參考答案問題1：參考答案——————————————————————————————————下面給出的只是參考答案，不代表是唯一的計算方法和解釋?？忌o出的計算和解釋只要是合理的就可以（不同的計算方法對應(yīng)的計算結(jié)果可能會不同）。a)a1)永久債券的價格P等于其固定票息（C）除其收益率（R）： (4分)a2)永久債券的麥考利久期D定義如下：修正久期Dmod是： (4分)其他解法：麥考利久期：修正久期 (4分)a3)永久債券的價格P近似為(y是收益率):結(jié)果新的價格是77.42+9.99=87.41 (4分)a4)只有當收益率曲線發(fā)生微小的平行移動時，債券價格的線性近似才適用。利差收緊100bps并不小，也就是說這里的線性近似不適用，利差收緊后債券的準確價格是88.89，而不是上面近似的87.41， (5分)b)b1)如果贖回債券，可依照下列步驟計算經(jīng)濟損失（單位：百萬歐元）：100%的價格贖回導致支付1,000（百萬歐元）；其他條件相同的情況下，如果沒有贖回，則債券價格77.42，因此負債為774.2（百萬歐元）=>經(jīng)濟損失=(1–0.7742)（十億歐元）=225.8（百萬歐元） (4分)[注:如果基于下列原因,得出“沒有損失”這個答案也可算是正確的。由于該問題沒有明確指定何時確認盯市收益/損失；因此，如果發(fā)行和贖回發(fā)生在同一財政年度，那么就盯市而言，發(fā)行時要確認收益225.8（百萬歐元），以100%的價格贖回債券時則為帶來225.8（百萬歐元）的損失，總的損失必定為0。]b2)相對互換利率的利差是250個基點，票息率是6%，則對應(yīng)債券的價格是100%，即在這個利差水平下，是否贖回債券對發(fā)行者沒有影響。 (3分)b3)未來的30年內(nèi)，新發(fā)行票息率為7%債券的利率支出等于：每年7%?10億=70（百萬歐元）。未來的30年內(nèi)，票息增長后的永久債券（不贖回）的利率支出等于：每年(5%+1%)?10億=60（百萬歐元）。=>每年1000萬歐元的利率支出的累積現(xiàn)值等于：b4)期望被贖回的投資者可能不愿意在未來再為銀行提供資金(聲譽風險)；如果發(fā)行者決定不贖回債券，那么這個決定可能會讓那些已經(jīng)購買了該銀行發(fā)行的其他債券的市場參與者感到失望，進而導致類似這種債券的價值出現(xiàn)貶值；銀行目前的監(jiān)管資本和流動性頭寸可能都較為寬松，因此，該銀行有意向通過降產(chǎn)負債表規(guī)模、縮短負債方平均期限的途徑來使利率負擔最小化；從流動性風險角度說，要維持足夠的流動性，新的票息率從每年5%增加到每年6%后，成本可能高于更短期限融資產(chǎn)品成本；(每個知識點2分,滿分4分)c)c1)指定債券的到期收益率與相同到期日的政府債券收益率之間的差是收益率利差，經(jīng)紀人A和B的報價相同，因此他們報出的收益率利差相同。OAS指的是固定收益工具的總收益率利差中扣除了嵌入期權(quán)費率后的收益率利差：OAS=利差–期權(quán)價值(以利率基點為單位).經(jīng)紀人B報出較低的波動率，則期權(quán)價格較低，于是OAS更高。 (5分)c2)可贖回債券的凸度通常比不包含贖回條款的債券的凸度低。如果可贖回債券的價格接近執(zhí)行價格，其凸度甚至可能是負的。(5分)問題2：參考答案——————————————————————————————————a) (4分)b)貨幣互換是以確定的價格調(diào)換兩種貨幣，并且在未來以確定的價格反向調(diào)換這兩種貨幣同樣的金額，用基本點表示的價格差表明了兩種貨幣從當前到未來時點的利率之間的差異。在本題中，因為兩種貨幣的利率相同，所以兩種貨幣的現(xiàn)價和遠期價格相同。(5分)c)（個合約）或19,000,000歐元 (4分)在利率沖擊后，如果不調(diào)整套期保值比率，相對而言，現(xiàn)有的頭寸風險較大。.(3分)d)of (2.5分)of (2.5分)其他解法[使用線性同本位貨幣市場慣例]:of (2.5分)of (2.5分)e)這里，歐元的收益率曲線和美元的收益率曲線主要的不同是：歐元的收益率曲線是向上傾斜的，而美元的收益率曲線是向下傾斜的。(2分)市場參與者形成這樣預(yù)期的主要原因是：商業(yè)環(huán)境(→貨幣需求)貨幣供給通脹預(yù)期中央銀行信用政策外部沖擊或騷亂(比如：次貸危機、股票市場崩盤,石油危機)負利率（為了避免類似1978年瑞士貨幣高估現(xiàn)象）或者極高利率（以避免類似1995年針對歐洲貨幣體系內(nèi)某種貨幣的過度投機）宏觀經(jīng)濟預(yù)期。[注:以上所列并不是全部原因，其他合理答案也是可以的] (每個知識點1分，滿分.4分)問題3：參考答案——————————————————————————————————a)- 公司A的違約概率上升- 在公司A發(fā)生違約情況下的預(yù)期回收率下降，或相應(yīng)的預(yù)期損失率上升- 公司A的資產(chǎn)價值下降- 市場CDS的價差（或利差）上升(每個因素2.5分，最高5分)b)假設(shè)市場中沒有套利機會，公司A的5年期CDS價差的理論價值通過如下方式獲得：公司A的5年期公司債的到期收益率減去5年期政府債券的到期收益率，即3%-1%=2%。(4分)c)由于風險債券多頭+CDS=無風險債券多頭，做空公司A的5年期公司債出售公司A的5年期CDS所得收入投資5年期的政府債券結(jié)果為：-3%+2.5%+1%=0.5%. (5分)d)- 公司債券、政府債券和CDS具有不同的流動性（政府債券的流動性最高，公司債券的流動性最低，CDS的流動性介于這兩者之間，但近些年來也已經(jīng)在下降。）- 公司債券、政府債券和CDS的稅率不同（在美國，政府債券享有更低的稅率）- 不能做空公司債券（或者說很難做空公司債券）- 公司債券、政府債券和CDS具有不同的交易成本（CDS要求抵押品作為信貸附加物）(每個理由2分，最高6分)[提醒閱卷人：答案“因為存在套利機會”不能獲得任何分數(shù)]問題4：參考答案——————————————————————————————————a)分層取樣：根據(jù)股票的特征（對于國內(nèi)投資組合來說，這些特征通常是部門和規(guī)模；對于國際投資組合來說，則是國家和部門），將基準股票劃分成不同的單元對于每個單元，刪除權(quán)重達不到最低要求的股票對剩余的股票賦予更高的權(quán)重，增加的權(quán)重來自每個單元中被刪除的股票的權(quán)重（一般根據(jù)直覺）(3分)剔除具有最低基準權(quán)重股票的取樣法：根據(jù)基準權(quán)重對基準股票進行排序刪除權(quán)重在最低要求以下的股票，或者僅將某些具有最低權(quán)重的股票剔除對剩余的股票賦予更高的權(quán)重，增加的權(quán)重來自每個單元中被刪除的股票的權(quán)重（一般根據(jù)直覺）(3分)最優(yōu)取樣法：估計股票收益的方差/協(xié)方差矩陣求解如下最優(yōu)化問題：最小化預(yù)期跟蹤誤差，約束條件包括權(quán)重要求（組合的權(quán)重之和等于1）和一個限制股票數(shù)量的函數(shù)限制股票數(shù)量的約束條件是用來防止來自于無意義（完全復制）的最優(yōu)解，備擇的約束條件（例如基于流動性要求）也可以用來防止完全復制。(3分)b)分層取樣優(yōu)勢：如果選擇了合適的特征來劃分單元，相對于第二種指數(shù)化方法，跟蹤質(zhì)量可能會更好，那么對于許多重要的風險因素，分層取樣能夠保證基準組合的中性相對于最優(yōu)化取樣，分層取樣是相當簡單的方法，要求的數(shù)據(jù)少得多劣勢：相對于第二種方法，要求更多的數(shù)據(jù)風險控制被限制于少數(shù)因素，這意味著相關(guān)的風險因素仍然未被控制無法提供事前的跟蹤誤差預(yù)測(3分)剔除具有最低基準權(quán)重股票的取樣法：優(yōu)勢：非常簡單的方法，要求最少的數(shù)據(jù)在即剔除了跟蹤基準組合中部分股票又能覆蓋基準的積極賦權(quán)抽樣方法中，這是最好的抽樣方法，因此如果股票的特殊風險是業(yè)績的主要驅(qū)動因素，那么跟蹤質(zhì)量會比其他方法好一些劣勢：沒有考慮系統(tǒng)風險因素，跟蹤組合可能受到重要風險因素（例如行業(yè)偏差）的顯著影響忽略小市值股票造成的嚴重偏差，而這可能是系統(tǒng)風險因素（導致系統(tǒng)跟蹤誤差）(3分)最優(yōu)取樣：優(yōu)勢：只要估計的方差/協(xié)方差矩陣不偏離真實的矩陣太遠，這種方法具有最好的跟蹤質(zhì)量。原因在于：我們加入了有用的信息，而其他方法沒有加入二次規(guī)劃通過數(shù)學形式解決了跟蹤誤差的錯誤估計問題，而其他方法僅間接的（通過強加限制）導致更低的跟蹤誤差劣勢：復雜的最優(yōu)化設(shè)計，為計算方差/協(xié)方差矩陣需要龐大的數(shù)據(jù)量比其他方法的穩(wěn)健性要差，如果估計的方差/協(xié)方差矩陣有誤差，那么跟蹤結(jié)果將對這些誤差有顯著反應(yīng)(3分)c)應(yīng)該對下面的陳述進行討論：(1) 建議給分點：回答了FLAM的基本特征，并指出了擇時模型不同于FLAM，就給分。以下是參考意見：根據(jù)“積極管理基本法(FLAM)”，用于度量預(yù)測質(zhì)量（qualityofforecasts）的指標可以采用但不是僅僅采用預(yù)測率(hitratio)。并且，信息系數(shù)（informationcoefficient）對于預(yù)期信息比率的重要性不亞于獨立預(yù)測的次數(shù)。根據(jù)他們的市場擇時模型，1年中只有4次獨立預(yù)測，因此信息系數(shù)必須非常高才能產(chǎn)生具有足夠吸引力的預(yù)期信息比率。在許多情形下，組合不同的超額收益（alpha）來源（只要其能夠保證一定的預(yù)測質(zhì)量）是可行的，但這就會提高獨立預(yù)測的次數(shù)。因此，他們的模型所描述的投資途徑是否真的與FLAM相一致，這有待質(zhì)疑。(2)方差/協(xié)方差預(yù)測的不足是，估計誤差可能嚴重影響到計算最優(yōu)化結(jié)果的質(zhì)量，這可能與穩(wěn)健性要求剛好相反。估計誤差對預(yù)期收益率的影響可能比對風險度量參數(shù)的影響更大。(3)組合的權(quán)重之和必須為1而不是0。(4)通過增加v，結(jié)果將會有利于對風險規(guī)避類型投資者。因此這個陳述是錯的。(5)“意外收益”反?，F(xiàn)象是指具有正的意外收益的股票通常在宣告日之后具有更好的市場表現(xiàn)。(6)這個陳述不完全正確，因為需要考慮增加收益的不確定性。盡管平均而言，一個復雜的期權(quán)覆蓋方法可以提供預(yù)期的超額收益，但是這個超額收益顯然受到市場運動的影響。在一個急速上漲的市場中，這種方法可能無法獲得部分上漲帶來的收益，這將導致組合業(yè)績表現(xiàn)差于這種環(huán)境下的大盤指數(shù)業(yè)績。(7) 這種收益增強方法決于市場運動方向。因此，這種方法并非與收益預(yù)測沒有關(guān)系，也不應(yīng)該被視為是非常穩(wěn)健的。(每個陳述2分，最高10分)d)M2的信息比率：年化的積極收益率 =12?0.25%=3.0%p.a. (1分)年化的跟蹤誤差 =120.5?0.9%=3.1%p.a. (1分)信息比率（年化的） =3.0%/3.1%=0.96 (1分)M1的信息比率 =3.3%/3%=1.1 (2分)如果僅比較信息比率的數(shù)值，初步看來，M2的歷史記錄似乎不吸引人，因為他的信息比率低于M1。但是不能忽視的一點是，M2的歷史記錄更長。M1的36個月的歷史記錄對于獲得結(jié)論來說顯得太短，而M2的108個月的歷史記錄則比較適合度量這種投資方法的質(zhì)量。 (3分)e)資產(chǎn)被分為兩部分：消極的“核心”組合（非常）積極的“衛(wèi)星”組合通常情況下，核心部分在整體組合中具有相當大的權(quán)重，并按照滿足投資者戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的指數(shù)組合來分配（一般在該投資者的資產(chǎn)負債匹配視角下生成）衛(wèi)星部分通常由一些非常積極的組合構(gòu)成，這些組合包含該投資者的整體基準組合中不包含的資產(chǎn)。(3分)核心/衛(wèi)星方法的優(yōu)勢：整體管理費（例如相當大的核心部分只需要支付消極投資的管理費用）可能降低增大了找到能提供更佳風險收益方案的專業(yè)化資產(chǎn)管理者的可能性免遭積極資產(chǎn)頭寸的過多損失(3分)核心/衛(wèi)星方法的劣勢：次級組合之間的資產(chǎn)配置問題留給了投資者，但在一般性方案中，外部管理者也會提供這個重要領(lǐng)域的服務(wù)。 (3分)f)備擇組合中，A13的權(quán)重必須達到50%（以便覆蓋債券所占的50%），x1和x2分別表示A11和A12的權(quán)重令備擇組合的積極收益率等于1.5%： (2分)考慮到x1+x2+0.5=1 (1分)解出x1和x2:(大約1%)Al1、Al2和Al3的權(quán)重應(yīng)該分別為1%、49%和50%。(2分)問題5：參考答案——————————————————————————————————[給判卷人提示：考題中沒有明確回報是以單利還是以連續(xù)復利為基礎(chǔ)計算的，本參考答案只給出了基于單利計算的回報，但是，無論是單利還是連續(xù)復利都是可以的。因此，在改卷過程中需要注意單利和連續(xù)復利計算結(jié)果都是可以接受的。]答案中會用到的符號:S0：表示0時刻（現(xiàn)在時刻）日經(jīng)指數(shù)ST：表示T時刻（3個月后）日經(jīng)指數(shù)：表示0時刻（現(xiàn)在時刻）期貨價格CK：表示0時刻執(zhí)行價格為的看漲期權(quán)價格PK：表示0時刻執(zhí)行價格為的看跌期權(quán)價格a)我們有(或)因此，期貨價格=10,100日元.(4分)b)在無套利的情況下，具有相同標的資產(chǎn)和相同到期日的期貨和（歐式）期權(quán)，滿足看漲——看跌平價關(guān)系：.但是在題目給定的情形下，這個平價關(guān)系并不成立。由,我們知道存在套利機會。 (4分)一個套利交易的例子是：出售1個單位的（價格高估）的看漲期權(quán)買入1個單位的看跌期權(quán)，與此同時持有1個單位的期貨多頭并且以4%的年化利率出借99,000日元[=(10,100-10,000)/1.01?1,000]、期限3個。在此交易中，到期時各項支付會相互