農林牧漁行業(yè)投資策略分析報告：豬周期兌現(xiàn)景氣上行

豬周期逐步兌現(xiàn)，后周期景氣上行——農林牧漁投資策略2022

年10月09日核心觀點1.生豬：四個維度解析新周期的“同”與“不同”豬周期布局轉入頭均利潤及周期利潤兌現(xiàn)階段。我們預期豬價高點規(guī)律及景氣階段延續(xù)時長符合常規(guī)豬周期。成本優(yōu)勢企業(yè)及產能釋放節(jié)奏較快企業(yè)或由此受益，養(yǎng)殖企業(yè)成本下降能力亦將成為后一階段市場關注重點。推薦成本優(yōu)勢及出欄規(guī)模優(yōu)勢企業(yè)牧原股份；養(yǎng)殖成本持續(xù)下降，頭均盈利具備相對優(yōu)勢的溫氏股份；兼具成本優(yōu)勢及產能增長彈性的巨星農牧。受益標的：新希望、華統(tǒng)股份、天康生物、傲農生物等。2.肉雞：禽價景氣上行，下游消費躍遷，上游自主可控需求端受益于連鎖餐飲企業(yè)前期逆勢擴張，及后期同店盈利能力同環(huán)比改善。供給端，關注秋冬季海外種雞主產國禽流感疫情及祖代引種政策變化。近期，國內白羽種雞馬立克氏病和肝破裂發(fā)病比率提升，商品雞質量出現(xiàn)了較為明顯的波動。推薦白羽肉雞一體化龍頭企業(yè)圣農發(fā)展，及全國白羽肉雞養(yǎng)殖龍頭企業(yè)禾豐股份，受益標的：益生股份、民和股份、仙壇股份、春雪食品等。3.動保：豬雞價格共振上行，動保板塊業(yè)績改善豬用疫苗銷售壓力將得到緩解，動保企業(yè)預迎來營收、業(yè)績雙增。當前動物疫苗板塊估值處于歷史低位，板塊配置安全性較高，優(yōu)選產品優(yōu)勢、產品管線優(yōu)勢、銷售渠道優(yōu)勢企業(yè)。推薦普萊柯、科前生物。受益標的：中牧股份、回盛生物。3.種子：玉米種糧景氣度同步性高，轉基因商業(yè)化東風已至種業(yè)振興大背景下，轉基因商業(yè)化將開啟我國種業(yè)發(fā)展新格局。我國傳統(tǒng)及轉基因種業(yè)市場格局仍待改寫，種源安全政策背景下，農、國內具備優(yōu)異育種創(chuàng)新能力的企業(yè)將在未來實現(xiàn)市占率的進一步提升，并在政策紅利期充分受益。推薦轉基因性狀龍頭傳統(tǒng)玉米育種龍頭登海種業(yè)。相關受益標的：隆平高科、先正達（擬上市）等。4.風險提示：宏觀經濟下行，疫情反復影響，行業(yè)競爭加劇等。目

錄CONTENTS生豬：四個維度解析新周期的“同”與“不同”肉雞：白羽肉雞下游消費躍遷，上游自主可控動保：豬雞價格共振上行，動保板塊業(yè)績改善種子：玉米種糧景氣度同步性高，轉基因商業(yè)化東風已至投資建議123456風險提示1.1本輪豬周期的“同”與“不同”豬周期的“同”與“不同”?；仡櫄v史輪次“豬周期”，演繹過程可分為三個階段，即豬價的上行、高位、下行階段。從時長維度看，完整周期時長通常為4年或48個月。歷史規(guī)律角度看，每一輪豬周期雖然催化因素有差異，但啟動時點、周期時長的相似性卻較高。進一步分析促成“豬周期”規(guī)律性的原因，主要包括：（1）豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律；（2）生豬繁育周期滯后性；（3）頭均盈虧與產能變動負相關性；（4）虧損初期及盈利初期的誤判等。圖1：豬周期起點常始于4月，且持續(xù)時長多長達48個月圖2：本輪豬周期豬價上漲節(jié)奏與歷史周期存在相似性15.0%20.018.016.014.012.010.08.023.021.019.017.015.013.011.09.040.035.030.025.020.015.010.05.0高位階段10.0%上行階段下行階段5.0%0.0%-5.0%-10.0%7.05.0生豬均價環(huán)比變動（%，左軸）2006.04-2010.03（元/公斤，左軸）2014.04-2018.03（元/公斤，左軸）2022.04-?（元/公斤，右軸）2010.04-2014.03（元/公斤，左軸）2018.04-2022.03（元/公斤，右軸）2006-2018年三輪周期月度生豬均價（元/公斤，右軸）數據：Wind、開源證券研究所注：Y代表周期年限，M代表年內月份：Wind、開源證券研究所數據1.2維度一：豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律與周期矛盾的修正本輪豬周期，價格上漲節(jié)奏并未脫離年內波動規(guī)律。回顧來看，年內豬價低谷通常出現(xiàn)在3月-5月，主要系春季后消費需求轉淡，需求疲軟對豬價形成壓制。而年內高點通常出現(xiàn)在11月-次年1月，主要系冬季消費、年關消費疊加腌臘消費需求增加。而8-9月則因為開學季疊加“雙節(jié)”消費需求增加對價格有所抬升。因此從年內豬價上漲節(jié)奏看，符合豬價的季節(jié)性變動規(guī)律。圖3：歷史來看，年內豬價高點常出現(xiàn)在12月-次年1月圖4：下半年月度豬價偏離度降低，需求轉強支撐豬價穩(wěn)定運行18.017.016.015.014.013.012.022.020.018.028%25%22%19%16%13%10%24.022.020.018.016.014.012.020%16.014.012.010.08.018%17%16%

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M122007-2018年月度生豬均價（元/公斤，左軸）2007-2018年月度最低價（元/公斤，左軸）2007-2018年月度最高價（元/公斤，左軸）月度均價偏離度（%，右軸）10.0M1

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M122022月度生豬均價（元/公斤，左軸）2007-2021年月度生豬均價（元/公斤，右軸）2007-2018年月度生豬均價（元/公斤，右軸）數據：

Wind、開源證券研究所數據：

Wind、開源證券研究所1.3維度一：豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律與周期矛盾的修正重新認知2021年下半年供給去化矛盾及當前行業(yè)供給矛盾。6月中下旬以來的豬價上行的催化因素來自供給率先下滑（圖5黃色階段），7-8月屠宰顯著縮量引發(fā)行業(yè)對供給實質性短缺及壓欄惜售矛盾的討論。先從縮量程度來看，2022年7-8月屠宰量顯著低于2021年同期，處于2021年與2020年同期屠宰量的中位偏下水平。圖5：6月20日后全國主要生豬養(yǎng)殖省份均出現(xiàn)屠宰縮量圖6：2022年6月中旬以來屠宰量次序下滑，較2021年同期縮量明顯26.024.022.020.018.016.014.012.010.015.014.013.012.011.010.09.0300000250000200000150000100000500008.001/1

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12/1全國生豬日度均價（元/公斤，左軸）全國生豬MA15均價（元/公斤，左軸）MA15日屠宰量（萬頭，右軸）2020年日度屠宰量（頭）2022年日度屠宰量（頭）2021年日度屠宰量（頭）日屠宰量（萬頭，右軸）數據：Wind、開源證券研究所數據：Wind、開源證券研究所1.4維度一：豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律與周期矛盾的修正7-8月生豬出欄均重及宰后均重平緩，證偽高比例短期壓欄。豬價上行階段，行業(yè)存在壓欄行為較為普遍，但需要持續(xù)關注均重變化所隱含的比例矛盾。7-8月豬價高位震蕩，但生豬出欄均重未出現(xiàn)大幅提升，行業(yè)逐漸強化7-8月壓欄及二育偏低判斷。繼而強化實質性供給短缺現(xiàn)實，修正2021年Q3產能去化過程中所伴隨同步進行的拖慢配種節(jié)奏從而壓低行業(yè)效率的認知。圖7：6月下旬以來生豬出欄均重僅小幅提升，位于125-127kg/頭區(qū)間圖8：6月以來生豬宰后均重亦相對穩(wěn)定，維持在88-90kg/頭區(qū)間18.095.093.091.089.087.085.01401351301251201153.0%0.0%16.014.012.010.08.0-3.0%-6.0%-9.0%-12.0%-15.0%-18.0%周度生豬出欄體重（公斤/頭，左軸）同比（%，右軸）全國生豬宰后均重（公斤/頭，右軸）全國16省市周度日均屠宰量（萬頭/日，左軸）數據：涌益咨詢、開源證券研究所數據：農業(yè)農村部、開源證券研究所1.5維度一：豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律與周期矛盾的修正8月下旬以來的豬價重新上行實為對供給認知的修正。2022年5月-6月中旬豬價處于行業(yè)盈虧平衡線附近波動，主要系3-5月因疫情及低價而惜售的生豬在“端午節(jié)”前后得到較好釋放。6月下旬豬價出現(xiàn)快速上行，經過7-8月盤整后，供給短缺矛盾得到進一步踩實，進而9-10月節(jié)日性消費需求增量較好帶動豬價穩(wěn)健上行，全國均價在9月上旬離散度降低。圖9：年內生豬價格分別于4月及6月出現(xiàn)兩次較快上漲圖10：9月上旬全國各區(qū)域生豬出欄均價離散度降低40.028.035.030.025.020.015.010.025.022.019.016.013.010.0東北生豬均價（元/公斤）華中生豬均價（元/公斤）華南生豬均價（元/公斤）西北生豬均價（元/公斤）華北生豬均價（元/公斤）華東生豬均價（元/公斤）西南生豬均價（元/公斤）全國生豬銷售均價（元/公斤）全國生豬銷售均價（元/公斤）30日生豬價格均線（元/公斤）數據：Wind、開源證券研究所數據：Wind、開源證券研究所1.6維度一：豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律與周期矛盾的修正短期二次育肥情緒增加對下半年豬價的抑制能力有限。從涌益咨詢調研數據來看，當前逐漸證實6月中旬到8月中旬行業(yè)低二育狀態(tài)后，8月中下旬二次育肥情緒出現(xiàn)抬升，我們認為一方面，該行為將透支9-10月供給；另一方面高價下的二次育肥情緒抬升說明對年底高價格的強預期。而從年底（12月-1月）的供需關系來看，年末需求量較當前高出近20%，且冬季消費偏好大豬，因此我們預計當前的二育對年底價格的壓制也相對有限。圖11：8月中旬后二育情緒抬升，或透支近月供給量（萬頭）圖12：12月-1月消費量較9-10月高出近20%2,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001,000M1

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M122009-2021年月度定點屠宰量均值（萬頭）2009-2018年月度定點屠宰量均值（萬頭）資料：涌益咨詢數據：Wind、開源證券研究所1.7維度一：豬肉的季節(jié)性消費規(guī)律與周期矛盾的修正中央儲備凍肉投放對短期價格的壓制力也相對偏小?；诋斍皶r點國內凍肉庫存及前一輪凍肉投放對豬價的影響經驗判斷：（1）當前凍肉庫存相對處于歷史低位。一方面，前期國家

收儲凍肉10.14萬噸，體量低于預期；另一方面，當前社會凍肉及進口凍肉庫存量偏低，7-8月生豬價格上漲，行業(yè)存在明顯的凍肉拋售動作。（2）從前一輪豬肉放儲對豬價的影響來看，豬價上行初期，凍肉投放對價格的邊際變化影響偏弱。圖13：當前（2022年9月）行業(yè)豬肉凍品庫容率處于歷史低位圖14：前一輪凍肉放儲對生豬及豬肉價格的壓制力相對中性45403530252015102020/02/184.54.03.53.02.52.01.51.00.50.060.0%50.0%40.0%2019/9/19,25.5%2020/05/202019/09/1830.0%20.0%10.0%2022/9/1,12.8%2019/5/132020/5/132021/5/132022/5/13投放數量（萬噸，右軸）生豬價格（元/公斤，左軸）全國凍品庫容率（%）數據：涌益咨詢數據：Wind、開源證券研究所1.8維度二：生豬“蛛網模型”中的周期時長規(guī)律豬周期通常為4年主要跟產能的調節(jié)時間節(jié)奏有關。理論上，供給釋放相對產能增加滯后10個月；但增加能繁母豬，時滯則延長至22個月。由于供給變動相對產能變動的滯后性，產能增加通常導致供給提升過程持續(xù)22個月，期間供需關系切換將驅動豬價下破盈虧平衡線，從而行業(yè)進入產能去化階段。因此將生豬“蛛網模型”細化，便能看出周期的時長規(guī)律。圖15：生豬“蛛網模型”呈現(xiàn)周期時長通常為4年資料：開源證券研究所1.9維度二：產能“蛛網周期”外的“效率周期”亦需要納入考量圖16：不可忽視豬周期“蛛網周期”中所隱藏的“效率悖論”豬周期中隱含周期“效率悖論”，影響行業(yè)生豬供給系數。豬周期存在除了人為因素對于產能調整相較價格周期的滯后所產生的“蛛網周期”外，行業(yè)效率的變化亦是加大行業(yè)波動率的另一隱含系數。行業(yè)由盈轉虧，MSY下降。豬價低迷及養(yǎng)殖虧損狀態(tài)下，養(yǎng)殖主體常降低飼料品質，豬群整體生長周期由此拉長；降低生物安全標準，豬群易感風險增加，育肥成活率下降；行業(yè)虧損階段，部分養(yǎng)殖主體常延長配種間隔，非生產天數增加，LYF降低拉低PSY及MSY。行業(yè)扭虧為盈，MSY提升。豬價景氣及養(yǎng)殖盈利狀態(tài)下，養(yǎng)殖戶為增加頂峰盈利，常提升飼料品質、縮短生產天數，壓低非生產天數，繼而希望在豬價景氣階段多出豬以實現(xiàn)多盈利，行業(yè)MSY將呈現(xiàn)提升趨勢。資料：

開源證券研究所1.10維度二：產能“蛛網周期”外的“效率周期”亦需要納入考量圖17：預計2022年行業(yè)MSY為16左右供給效率下降，產能回補謹慎，共同促成周期長度。2021年6月之后行業(yè)陷入虧損狀態(tài)，虧損初期大部分養(yǎng)殖主體縮減后備種群規(guī)模，2021年9-10月初行業(yè)陷入深度虧損，部分規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)主動淘汰低效產能，

1-4胎齡經產母豬配種節(jié)奏亦出現(xiàn)拖后（即放慢配種節(jié)奏）。進而導致行業(yè)2021年下半年實際生產效率亦相對較差。我們預計2022年行業(yè)MSY為16左右，2022年下半年生豬供給相對偏緊。18.017.016.015.014.013.012.010個月前MSY回測（頭/年）10個月前MSY預測（頭/年）MSY-TTM年度（頭/年）MSY-TTM年度預測（頭/年）數據：Wind、開源證券研究所1.11維度三：頭均盈虧與產能變動呈正相關性行業(yè)養(yǎng)殖頭均盈利顯著改善，產能變動與頭均盈利呈現(xiàn)正相關。截至9月9日，行業(yè)自繁自養(yǎng)及外購育肥生豬頭均養(yǎng)殖利潤分別為710.1、797.0元/頭。從盈利持續(xù)性角度來看，行業(yè)盈利面改善時長僅為2個月，行業(yè)產能回補節(jié)奏相對緩和，主要系10個月前行業(yè)祖代低配種率及對未來周期景氣時長持謹慎預期所導致。圖18：6月下旬以來行業(yè)養(yǎng)殖利潤得到顯著改善圖19：能繁產能環(huán)比變動與豬價環(huán)比變動正相關，當前行業(yè)補產能謹慎300025002000150010005006.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%0-500-1000-1500-2000-10.0%-20.0%-30.0%自繁自養(yǎng)頭均盈利（元/頭）：Wind、開源證券研究所外購育肥頭均盈利（元/頭）能繁存欄量環(huán)比（%，左軸）：Wind、開源證券研究所豬價環(huán)比（%，右軸）數據數據1.12維度四：行業(yè)產能回補猶豫，或成為促成周期長度的主要原因7月行業(yè)能繁產能低于平衡量，產能回補節(jié)奏較為猶豫。以2017年為行業(yè)能繁產能平衡參考量，當前（2022年7月）行業(yè)能繁母豬存欄指數約為87.4，低于2017年初水平。進而從預期10個月后供給增幅角度看，更多以配種效率提升為驅動。2021年6月以來后備母豬價格滯后于豬價出現(xiàn)大幅回落，行業(yè)加快抵消產能淘汰，種豬場配種節(jié)奏亦受到抑制，繼而導致2022年4月-2023年4月行業(yè)種豬供給量偏低，但當前后備種豬價格亦處于低位，顯現(xiàn)出低供給、低需求狀態(tài)下的猶豫情緒。圖21：種豬價格相對育肥豬價變動具有時滯圖20：當前行業(yè)能繁母豬存欄量為2017年初的87.4%110.06.0%45004000350030002500200015001000403530252015104.0%100.090.080.070.060.050.02.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-12.0%能繁母豬存欄(指數)環(huán)比(%)50kg二元母豬均價（元/頭，左軸）生豬均價（元/公斤，右軸）數據：Wind、開源證券研究所數據：Wind、開源證券研究所1.13豬周期業(yè)績兌現(xiàn)階段，關注成本優(yōu)勢及產能釋放節(jié)奏豬周期布局轉入頭均利潤及周期利潤兌現(xiàn)階段。我們預期豬價高點規(guī)律及景氣階段延續(xù)時長符合常規(guī)豬周期。短期行業(yè)矛盾主要體現(xiàn)在中秋節(jié)后二次育肥積極度提升及行業(yè)持續(xù)低迷的補欄行為。我們認為，遠月期貨合約價格回落將一定程度遏制短期二次育肥積極度及規(guī)模，Q4生豬價格仍有望進一步上行；而行業(yè)持續(xù)低迷的補欄行為及較低的種群更新率，將導致2023年上半年能繁種群出現(xiàn)老化，生產效率或難以顯著抬升，進而拉長周期高位景氣時長。成本優(yōu)勢企業(yè)及產能釋放節(jié)奏較快企業(yè)或由此受益，頭均盈利能力及2023年出欄增速將是“豬周期”后一階段市場關注重點。推薦成本優(yōu)勢及出欄規(guī)模優(yōu)勢企業(yè)牧原股份；養(yǎng)殖成本持續(xù)下降，頭均盈利具備相對優(yōu)勢的溫氏股份；兼具成本優(yōu)勢及產能增長彈性的巨星農牧。相關受益標的：新希望、華統(tǒng)股份、天康生物、傲農生物等。目

錄CONTENTS生豬：四個維度解析新周期的“同”與“不同”肉雞：白羽肉雞下游消費躍遷，上游自主可控動保：豬雞價格共振上行，動保板塊業(yè)績改善種子：玉米種糧景氣度同步性高，轉基因商業(yè)化東風已至投資建議123456風險提示2.1肉雞：白羽肉雞出欄量占據我國肉雞年供給半壁江山圖22：白羽肉雞及黃羽肉雞合計占我國肉雞供給量的84.5%我國肉雞消費品類主要包括白羽雞、黃羽雞和肉雜雞。根據中國畜牧業(yè)協(xié)會數據，2021年我國肉雞出欄量增至125.14億只，創(chuàng)歷史新高。出欄結構看，2021年我國白羽肉雞、黃羽肉雞、肉雜雞出欄量分別為65.32億只、40.42億只和19.40億只，分別占肉雞出欄總量的52.20%、32.30%和15.50%。白羽肉雞及黃羽肉雞是最主要的兩大品種，合計占到我國雞肉消費的84.5%。資料：中國禽業(yè)協(xié)會、開源證券研究所2.2——對豬肉供給的互補能力肉雞：價格周期的外生性雞肉與豬肉互補屬性，價格聯(lián)動效應明顯。黃羽雞、白羽雞價格波動與生豬價格波動具有較強相關性（圖中紅色區(qū)域），今年以來快速黃羽雞、中速黃羽雞、白羽肉雞對生豬價格相關系數分別達85.6%、75.0%、69.0%，主要系肉類消費之間存在互補屬性。聯(lián)動效應的強弱主要來自于三個方面：（1）兩品類在下游流通渠道重合，存在比價效應；（2）消費場景的重合，存在消費替代屬性；（3）回補產能周期長度差異，禽繁育及養(yǎng)殖周期較生豬短。圖23：白羽雞及黃羽雞價格與生豬價格在上行階段存在較強相關性圖24：雞肉對豬肉的產能的短期填補能力明顯4540100009000171513119ⅠⅡⅢⅣ353025201510512122379800070006000500040003000104316761077111919941023173110571106187410191758100916631155

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2021生豬（元/公斤，左軸）中速黃羽雞（元/公斤）快速黃羽雞（元/公斤）白羽肉雞（元/公斤）豬肉產量（萬噸）

禽肉肉產量（萬噸）

牛肉及羊肉產量（萬噸）數據：Wind、開源證券研究所數據：國家統(tǒng)計局、開源證券研究所2.3肉雞：雞肉流通渠道和消費場景與豬肉重合度高黃羽雞肉跟豬肉具有強價格聯(lián)動性。我國豬肉及黃羽雞（活雞及鮮品）在流通、消費渠道上存在重合。流通環(huán)節(jié)來看，熱鮮豬肉跟活雞多重合在農批、農貿渠道進行流通，冰鮮豬肉與冰鮮禽肉多重合于商超、肉食專門店進行銷售，流通渠道重合性較高；消費場景來看，中式菜肴中豬肉與禽肉上存在較好的替代轉化。因此兩者間以比價效應驅動消費量的補充和替代。圖25：黃羽雞肉跟豬肉在流通渠道及消費場景具有較高重合度資料：開源證券研究所2.4肉雞：產能調節(jié)靈活，與生豬產能調節(jié)差異明顯肉雞增產能節(jié)奏快于生豬。從時間上看，從祖代雞到商品代雞出欄至少需要60周的時間，從增加父母代到商品代出欄只需要36周，但基于供給端的靈活調控，則可以延長父母代產蛋周期時長（包括自然延長和非自然延長），即減少淘汰量。可以將產能調節(jié)壓縮到9周便可增加供給量。此外肉雞的擴繁系數相對生豬更大，每套祖代標準生產周期內可提供近5000只商品代。生豬生產周期固定，生產系數相對穩(wěn)定；肉雞生產周期靈活，生產系數根據盈利周期市場可調。圖26：肉雞生產周期長于生豬，但產能調節(jié)相對靈活圖27：肉雞的擴繁系數較高資料：開源證券研究所資料：益生股份公司公告2.5肉雞：白羽雞肉消費量逆勢增長近年來我國雞肉消供給量保持增長趨勢。消費結構來看，近兩年來黃羽雞年出欄量呈現(xiàn)下滑趨勢，一方面由于2020年國家市場監(jiān)管總局提出逐步取消活禽市場交易，黃羽肉雞的銷路受阻，一定程度上利好了更適合走屠宰分割上市的白羽肉雞的發(fā)展；另一方面，817肉雜雞相對黃羽雞價格優(yōu)勢明顯，在到店消費場景中817以成本性價比對黃雞需求有所替代。而白羽雞產量則在近兩年來呈現(xiàn)上漲趨勢，主要得益于下游消費需求的增長（西式連鎖快餐及部分中式餐飲品類）。圖28：2016-2021年我國禽肉供給量呈上升趨勢圖29：2018-2021年我國白羽雞出欄量增幅明顯28002600240022002000180016001400120010007.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%70.060.065.349.0

49.244.2

44.345.636.550.040.030.020.010.00.044.039.942.837.442.036.939.349.640.42016201720182019202020212014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021白羽肉雞出欄量（億只）禽肉進口量（萬噸，左軸）禽肉產量（萬噸，左軸）黃羽肉雞出欄量（億只）進口量總供給占比（%，右軸）數據：中國禽業(yè)協(xié)會、開源證券研究所數據：中國禽業(yè)協(xié)會、開源證券研究所2.6——白羽雞肉下游需求規(guī)模抬升肉雞：價格周期的內生性近年來我國雞肉消供給量保持增長趨勢。從下游消費市場變遷來看，近三年來我國西式連鎖餐飲門店數量逆勢擴張，華萊士、肯德基、麥當勞2022年9月門店數量分別較2019年末增長67.7%、36.7%、63.1%。此外，疫情背景下外賣訂單數量也保持較快增長。下游消費場景的變遷催生B端雞肉需求量呈現(xiàn)較快增長趨勢。預計隨著疫情的邊際改善，下游到店消費將迎來顯著改善，以快餐及外賣為代表的20-50元/單的消費需求將最為敏感。圖30：近三年來，國內西式連鎖餐飲門店數量呈現(xiàn)逆勢擴張圖31：近三年來，美團平臺外賣訂單量也保持較高增速160.0180.0%160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%4000035000157.7%143.7149.0%140.0120.0100.080.060.040.020.00.0547830000250002000015000100005000049558100101.587.28931383871003358653463.9311659102834548840.941.6%36.4%201231900056.4%16.3%1400015.912000100009000201620172018201920202021201720182019202020212022-09美團外賣交易筆數（億單，左軸）yoy（%，右軸）華萊士（家）肯德基（家）麥當勞（家）數據：窄門餐眼、開源證券研究所數據：美團公司公告、開源證券研究所2.7肉雞需求規(guī)模增長，供給端容錯率下降需求端，受益于連鎖餐飲企業(yè)前期逆勢擴張，及后期同店盈利能力同環(huán)比改善。供給端，2022年5-7月，由于美國禽流感疫情高發(fā)，為保證國內肉雞養(yǎng)殖生產安全，海外祖代雞引種被短暫性封禁。8月白羽雞祖代引種恢復，但仍需關注秋冬季海外種雞主產國禽流感發(fā)病情況。其次，今年以來國內白羽種雞馬立克氏病和肝破裂發(fā)病比率提升，商品雞質量出現(xiàn)了較為明顯的波動。當前國內白羽肉雞行業(yè)容錯率較低?；趪鴥劝子鹑怆u供給端擾動因素頻現(xiàn)，因此供給緊平衡狀態(tài)下，若再發(fā)生系統(tǒng)性風險（封關或禽病流行），將進一步影響種群更新率或生產效率，或將導致行業(yè)供給端趨緊。白羽肉雞全產業(yè)鏈企業(yè)在當前狀態(tài)下收益確定更高。8月25日農業(yè)農村部辦公廳印發(fā)《關于加快自主培育白羽肉雞品種推廣應用工作的通知》，《通知》要求統(tǒng)籌各方力量，強化政策扶持，加快我國自主培育白羽肉雞新品種推廣應用。當前來看，擁有上游種源自主配套系，將較高低于封關背景下產能更新斷檔壓力；此外，全產業(yè)鏈在養(yǎng)殖成本、生產安全、下游客戶穩(wěn)定性方面均具備綜合優(yōu)勢，對終端需求復蘇的受益確定性更強。重點推薦國內白羽肉雞育繁推一體化優(yōu)勢企業(yè)圣農發(fā)展；國內白羽肉雞龍頭企業(yè)禾豐股份。相關受益標的：益生股份、民和股份、仙壇股份、春雪食品等。目

錄CONTENTS生豬：四個維度解析新周期的“同”與“不同”肉雞：白羽肉雞下游消費躍遷，上游自主可控動保：豬雞價格共振上行，動保板塊業(yè)績改善種子：玉米種糧景氣度同步性高，轉基因商業(yè)化東風已至投資建議123456風險提示3.1動保：獸藥行業(yè)由三大分支共同組成我國獸藥行業(yè)主要細分為獸用生物制品、獸用中藥及獸用化藥及其他。獸用化藥是市場份額占比最大的子行業(yè)，行業(yè)整體保持低增速增長趨勢。獸用生物制品及中獸藥市場于2019年呈現(xiàn)出較快的增長勢頭。獸用疫苗列屬于獸用生物制品，是我國獸用生物制品最大組成單元。獸用疫苗是防治動物傳染病的主要手段之一，行業(yè)呈現(xiàn)出三大特征：圖32：獸用疫苗市場呈現(xiàn)出大品類、大單品及非強免疫苗份額提升的三大特征（1）國內豬、禽疫苗占比較高，寵物疫苗市場仍處于萌芽階段；（2）豬、禽大品類疫苗市場份額占比較高，口蹄疫、禽流感占獸用疫苗總銷售額的一半；（3）受益于“先打后補”政策，近年來非強制免疫疫苗市場占比提升，2020年約占市場總額的63.9%。資料：中國獸藥協(xié)會、開源證券研究所3.22020年我國獸藥市場規(guī)模超620億元動保：2020年我國獸藥市場規(guī)模達620.95億元。根據中國獸藥協(xié)會數據，2020年國內獸藥產品銷售規(guī)模620.95億元，較2018年非洲豬瘟疫情首發(fā)年份增長35.3%，這主要系非瘟疫情蔓延下，行業(yè)對疫病防控及預防重視度提升。其中，獸用疫苗行業(yè)銷售額提升至142.29億元，同比增長35.1%。圖33：2020年我國獸藥行業(yè)規(guī)模達621億元圖34：2020年我國獸用疫苗銷售額達142億元65060055025%20%15%10%530%20%10%0%62114213413313113011090122121122504118484500450400350300472105459-10%-20%0%70-5%-10%20162017201820192020中國獸用生物制品銷售額（億元，左軸）中國獸用疫苗銷售額（億元，左軸）獸用生物制品同比增速（%，右軸）獸用疫苗同比增速（%，右軸）20162017201820192020中國獸藥行業(yè)市場規(guī)模（億元，左軸）yoy（%，右軸）數據：中國獸藥協(xié)會、開源證券研究所數據：中國獸藥協(xié)會、開源證券研究所3.3動保：企業(yè)業(yè)績預將伴隨豬價上行重回增長行業(yè)變化及發(fā)展趨勢角度來看，2018年我國首次報告非洲豬瘟疫情，致使生豬養(yǎng)殖行業(yè)經受了較大挑戰(zhàn)，商品豬及能繁母豬存欄量均在非瘟疫情蔓延中出現(xiàn)較大幅度縮減。根據中國獸藥協(xié)會統(tǒng)計，2019年我國禽用疫苗銷售額超越豬用疫苗。但2020年豬用疫苗銷售額亦迎來快速恢復，并相較2018年實現(xiàn)正增長。預計隨著豬價回暖，豬用疫苗銷量將重回增長，驅動動保企業(yè)營收和業(yè)績雙增。圖35：2019年禽用疫苗銷售額超過豬用疫苗圖36：2013-2018年動保企業(yè)利潤增速與豬價變動呈現(xiàn)正相關86.2%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%6618.016.014.012.010.08.07080%60%40%20%0%565760504030201005350454443

434225.6%33347%6.029.6%-20%-40%-60%-20.0%-40.0%-60.0%4.0-45.22.00.0201520162017201820192020禽用疫苗銷售額（億元，左軸）豬用疫苗銷售額（億元，左軸）動保企業(yè)凈利潤（億元，左軸）動保企業(yè)凈利yoy（%，右軸）禽用疫苗yoy（%，右軸）豬用疫苗yoy（%，右軸）豬價yoy（%，右軸）數據：中國獸藥協(xié)會、開源證券研究所數據

：Wind、開源證券研究所注：企業(yè)選取生物股份、中牧股份、普萊柯、瑞普生物3.4動保：“先打后補”驅動動物疫苗市場由政府招采轉型市場化銷售“先打后補”驅動動物疫苗轉型市場化。2019年，農業(yè)農村部關于印發(fā)《2019年國家動物疫病強制免疫計劃》的通知，通知提出2020年全年實現(xiàn)“先打后補”，“先打后補”政策的推行有助于進一步落實畜禽規(guī)模養(yǎng)殖場的防疫主體責任，提升疫病防控能力和水平，實現(xiàn)有效防控疫病、避免疫苗浪費、節(jié)約養(yǎng)殖成本的目的。2022年1月4日，農業(yè)農村部關于印發(fā)《國家動物疫病強制免疫指導意見（2022—2025年）》的通知，通知提出全面推進“先打后補”工作，在2022年年底前實現(xiàn)規(guī)模養(yǎng)殖場全覆蓋，在2025年年底前逐步全面停止政府招標采購強制免疫疫苗。圖37：2020年非強免生物制品市場規(guī)模占比達64%圖38：2019-2020年常規(guī)疫苗銷量均同步正增長20001101009024.23,15%17001400110080019.06,

12%80103.74,

64%15.33,9%70605005020162017201820192020禽用強免苗豬用強免苗常規(guī)苗/診斷制劑/其他銷量（億頭份，左軸）銷售額（億元，右軸）牛、羊用強免苗數據：《獸藥產業(yè)發(fā)展報告（2020）》、開源證券研究所數據：《獸藥產業(yè)發(fā)展報告（2020）》、開源證券研究所注：其他包括血清、軟黃抗體、抗毒素、轉移因子口服液等3.5動保：“非瘟”疫苗上市后，我國獸藥市場規(guī)模將迎來快速擴容圖39：ASFV研究及疫苗開發(fā)逐漸深入至關鍵蛋白及致蘭州獸醫(yī)研究所在非瘟亞單位疫苗研發(fā)迎來進展。蘭州獸醫(yī)研究所鄭海學教授領先的研究團隊在《mBio》發(fā)表最新研究成果。研究發(fā)現(xiàn)MGF360-9L是非洲豬瘟病毒編碼的主要毒力基因之一，且MGF360-9L與信號轉導子和轉錄激活子STAT1和STAT2相互作用，拮抗JAK/STAT信號通路，進而抑制I型干擾素的信號轉導。表1：ASFV疫苗研發(fā)技術路徑主要有4種，并且存在較明顯差異資料：《mBio》、開源證券研究所疫苗類型滅活疫苗難點解決路徑進展免疫效果；交叉保護；保護反應等傳代；鑒定低致病性毒株；合適細胞系等無法誘導保護天然弱毒株

交叉保護；毒力恢復；生產性能影響；合適細胞系等基因改造；異源攻毒；合適細胞系等攻毒保護；免疫應答；工藝路線等技術模型通過活疫苗人工基因

異源保護；排毒；安全性；生產質量可控性；免疫效果；缺失弱毒株

病毒重組；合適細胞系等合適基因序列；保護反應等臨床擴大實驗檢驗亞單位疫苗載體疫苗多聚體支架；VLP；佐劑等處于臨床前實驗階段實驗室階段合適基因序列；保護反應等腺病毒或其他資料：豬病通、開源證券研究所3.6動保：“非瘟”疫苗上市后，我國獸藥市場規(guī)模有望迎來快速擴容非洲豬瘟疫苗注冊將采用應急評審方式，注冊審批節(jié)奏將大大加快。動物疫苗產品上市前，仍需完成臨床試驗、新獸藥注冊、獸藥產品批準文號申請、批簽發(fā)等步驟。獸藥注冊是獸藥上市第一關。2021年4月15日，《獸藥注冊評價工作程序》正式發(fā)布實施，并正式啟動獸藥評審工作改革。評審工作改革后，針對不同類型的產品，實施不同的評審評價方式。如對高致病性禽流感疫苗實行備案審查；對非洲豬瘟疫苗和診斷制品實行應急評價或優(yōu)先評審；對市場短缺、臨床急需的獸藥，境內外均未上市銷售的創(chuàng)新獸用化學藥品，重大動物疫情防疫急需獸藥等實施優(yōu)先評審。表2：非洲豬瘟疫苗和診斷制品實行應急評價或優(yōu)先評審評審方式一般評審針對范圍審批流程常規(guī)獸藥注冊均采取一般評審方式按照一般評審工作流程和要求進行。口蹄疫、高致病性禽流感、豬瘟、新城疫、布魯氏菌

評審中心對符合上述情形的獸藥注冊申請，第一時間進行病、狂犬病、包蟲病、豬繁殖與呼吸綜合征等有限防

評審，第一試產報出評審意見和評審結論；中監(jiān)所第一時治疫??；…；臨床急需，市場短缺的賽馬和寵物專用

間安排符合檢驗。優(yōu)先評審技術要求不降低，評審步驟不獸藥以及特種經濟動物、蜂、蠶和水產養(yǎng)殖用獸藥。

減少，評審流程同一般評審。優(yōu)先評審評審中心按照農業(yè)農村部畜牧獸醫(yī)局要求開展應急評價，對重大動物疫病應急處置所需的獸藥，農業(yè)農村部可

重點把握獸藥產品安全性、有效性、質量可控性，非關鍵應急評價備案審查啟動應急評價。資料可暫不提供。有關獸藥生產企業(yè)按《獸藥產品批準文號管理辦法》規(guī)定申請臨時獸藥產品批準文號。根據動物防疫需要，強制免疫用疫苗生產所用菌毒種

具體評審流程和要求見《高致病性禽流感和口蹄疫疫苗生的變更可采取備案審查方式。

產毒種變更備案工作流程》及變更技術資料的要求。資料：農業(yè)農村部、開源證券研究所3.7動保：“非瘟”疫苗上市后，我國獸藥市場規(guī)模將迎來快速擴容非瘟疫苗上市將有望顯著抬高我國動物疫苗市場規(guī)模。根據國家統(tǒng)計局數據2021年我國生豬出欄6.71億頭，同比增長27.4%。非瘟常態(tài)化背景下，借助疫苗構建群體免疫仍是我國生豬養(yǎng)殖產業(yè)長期健康、穩(wěn)定發(fā)展的共同目標。若按照生豬供給穩(wěn)態(tài)狀況測算，我國年均生豬供給平衡量約6.5億頭左右?；诜俏羴唵挝灰呙缧枳⑸?頭份；出廠價20元/頭份；生產成本10元/頭份測算，預計我國非洲豬瘟疫苗市場規(guī)模約260.0億元。我們基于中性假設（市場滲透率30%）下，非洲豬瘟疫苗有望實現(xiàn)年78.0億元銷售收入，39.0億元凈利潤。表3：按照40元/2頭份出廠價，非瘟疫苗實際市場規(guī)模有望達78.0億元表4：按照20元/2頭份凈利潤，非瘟疫苗年實際利潤規(guī)模有望達39.0億元銷售均價凈利潤2530354045505101520253010%20%30%40%50%60%70%80%90%100%16.319.522.826.029.332.510%20%30%40%50%60%70%80%90%100%3.36.59.813.026.039.052.065.078.091.0104.0117.0130.016.319.532.539.045.552.058.565.06.513.019.526.032.539.045.552.058.565.019.529.339.048.858.568.378.087.897.532.539.048.858.568.378.087.897.59.848.858.5市場滲透率市場滲透率65.078.091.0104.0130.0156.0182.0208.0234.0260.0117.0146.3175.5204.8234.0263.3292.5130.0162.5195.0227.5260.0292.5325.013.016.319.522.826.029.332.565.078.081.397.5113.8136.5159.3182.0204.8227.581.397.597.5117.0136.5156.0175.5195.097.5117.0136.5156.0175.5195.0113.8130.0146.3162.5113.8130.0146.3162.5數據：開源證券研究所數據：開源證券研究所3.8動保：寵物疫苗藍海市場迎來國產疫苗高增長及機遇行業(yè)空間角度看，我國寵物免疫需求空間較大。根據Mordor

Intelligence統(tǒng)計，2021年全球獸用疫苗市場規(guī)模約90億美元，全球伴侶動物（主要為寵物犬、貓）疫苗市場價值約19.2億美元，約占比32.5%。對照國內市場來看，2020年我國動物疫苗銷售額僅1.9億元，僅占獸用疫苗市場規(guī)模的1.4%。隨著我國寵物年齡結構趨向低齡化高占比，及寵物主人年齡趨向年輕化，及寵物醫(yī)療服務體系的搭建和完善，預計我國寵物免疫需求空間將快速顯現(xiàn)。圖40：2021年全球伴侶動物疫苗試產給規(guī)模約占獸用疫苗試產給規(guī)模的32.5%圖41：寵物貓犬接種疫苗主要分為狂犬病及傳染病聯(lián)苗1801501209050%45%40%35%30%25%20%狂犬病疫苗,24.6%犬聯(lián)苗,44.6%6030貓聯(lián)苗,30.8%0全球獸用疫苗市場規(guī)模（億元，左軸）全球伴侶疫苗市場規(guī)模（億元，左軸））占比（%，右軸）犬聯(lián)苗貓聯(lián)苗狂犬病疫苗數據：

MordorIntelligence、開源證券研究所數據：《寵物行業(yè)白皮書（2021）》、開源證券研究所3.9動保：寵物疫苗藍海市場迎來國產疫苗高增長及機遇基于犬、貓基礎免疫方案測算，我國寵物免疫市場規(guī)模約8.3-20.7億元?；趯櫸镓埢A免疫方案“狂犬病*1+貓三聯(lián)*2

/

*3”，寵物犬基礎免疫方案“狂犬病*1+犬五連*3

/犬八連*3”，及根據《中國寵物行業(yè)白皮書（2021）》1歲齡以下寵物犬及2歲以下寵物貓免疫接種率均達到50%以上，成年及中老年寵物年免疫方案僅以狂犬病疫苗接種為主，且免疫滲透率20%測算。我國年寵物免疫市場規(guī)模約8.3-20.7億元/年。基于國產疫苗滲透率敏感性測試，未來3-5年國產疫苗滲透率若提升至30%，預計國產疫苗市場規(guī)模將達到2.5億元，整體市場規(guī)模將接近17.0億元。表5：基于犬、貓基礎免疫方案測算我國寵物免疫年市場規(guī)模約8.3-20.7億元/年

表6：預計未來3-5年，國產疫苗試產滲透率有望提升至30%免疫方案狂犬病*1貓三聯(lián)*2貓三聯(lián)*3貓合計單位元一歲內40一歲以上年實際（進口）年實際（國產）國產市占率10%19.520%30%40%50%40元10015019.26090%80%70%60%50%元進口市占率18.2億元元18.419.213.35.33.017.0犬五連*3犬八連*3犬合計15.7元9014.5億元7.27.4數據：波奇網、喵圈、開源證券研究所數據：波奇網、喵圈、開源證券研究所3.10動保：板塊處于歷史估值低位，周期上行將釋放業(yè)績彈性短期來看，預計2022H2伴隨豬價開啟上行周期，豬用疫苗銷售壓力將得到緩解，動保企業(yè)預迎來營收、業(yè)績雙增。中長期來看，（1）非瘟亞單位疫苗應急審批順利，將在未來1-3年顯著擴容我國動保及獸藥市場規(guī)模，優(yōu)勢企業(yè)將獲得顯著業(yè)績增益；（2）我國伴侶動物動保市場方興未艾，新冠疫情致使進口動物疫苗受阻，迎來機遇風口；（3）2025年底前政府招采強免疫苗將逐步退出，由市場苗替代。政策驅動我國動物疫苗產業(yè)劣勢產能出清，向規(guī)?；凹夹g驅動轉型，研發(fā)優(yōu)勢及產品優(yōu)勢企業(yè)將顯現(xiàn)出更好的市場競爭力。當前動物疫苗板塊估值處于歷史低位，板塊配置安全性較高，優(yōu)選產品優(yōu)勢、產品管線優(yōu)勢、銷售渠道優(yōu)勢企業(yè)。推薦普萊柯、科前生物、中牧股份。目

錄CONTENTS生豬：四個維度解析新周期的“同”與“不同”肉雞：白羽肉雞下游消費躍遷，上游自主可控動保：豬雞價格共振上行，動保板塊業(yè)績改善種子：玉米種糧景氣度同步性高，轉基因商業(yè)化東風已至投資建議123456風險提示4.1全球油脂谷物價格有所回落，預計糧價下跌概率較小地緣政治因素、化肥價格仍處高位推升油脂及谷物大宗農產品定價中樞???投入品價格成為糧價走高持續(xù)推手：三大化肥原材料價格仍在高位徘徊，投入品價格對糧食供應造成成本壓力。2022年1月上旬至6月下旬，統(tǒng)計局數據顯示我國復合肥(硫酸鉀復合肥，氮磷鉀含量45%)市場價格從3272.5元/噸一路上漲至4225.7元/噸，漲幅約29.13%。地緣政治沖突影響全球化肥供應：俄羅斯以管道維護為由放緩對西歐天然氣供應，該管道輸氣的進一步減少或完全關閉將提高歐洲氮肥生產價格，從而導致化肥供應市場再次趨于緊張。俄羅斯及烏克蘭糧食進出口受限，谷物市場供應仍趨緊張。黑海局勢仍對烏克蘭新季糧食產量形成阻礙：烏克蘭是全球第四大玉米出口國，2020年對我國玉米出口量占我國進口總量約1/3，由于播種面積及農業(yè)生產勞動力減少，USDA8月預計烏克蘭2022/2023年度產量同比下降29%，葵花籽及大麥產量亦同比預減。圖42：2022年4月全球谷物油脂價格開啟回落趨勢

圖43：2021Q4以來氮磷鉀三大化肥投入品價格高位震蕩

圖44：烏克蘭三大糧食作物產量2022年同比預減250.0200.0150.0100.050.04540353025201510502014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022E玉米，百萬噸

大麥，百萬噸

葵花籽，百萬噸食品價格谷物肉類油脂奶制品糖數據：FAO、開源證券研究所數據：Farmdoc

Daily、開源證券研究所數據：USDA、開源證券研究所4.2全球油脂谷物價格有所回落，預計糧價下跌概率較小通脹主線貫穿市場、全球干旱極端氣候頻發(fā)不斷擾動農產品價格走勢。植物油作物價格受益于原油替代品邏輯走高：柴油受制于上游原油價格，同時和豆油制取的生物柴油互為替代物。在生物柴油中間作用下，原油價格的波動最終傳導至豆油。玉米大豆主產區(qū)天氣擾動因素持續(xù)，單產水平存下行預期。2022年8月以來，美豆優(yōu)良率呈持續(xù)下降趨勢。歐洲正面臨至少500年來最嚴重的干旱，三分之二地區(qū)處于警戒或警告狀態(tài)，大部分地區(qū)異常炎熱和干燥的天氣條件繼續(xù)大幅降低歐盟夏季作物的產量前景。產量受影響最嚴重的作物依次是玉米（-7.9%）、向日葵（-6.5%）和大豆（-5.6%）。圖45：油料作物與國際油價走勢同步性高圖46：

2022年播種季美豆生長優(yōu)良率呈下行趨勢圖47：干旱天氣降低歐盟新季糧食產量預期12700107008700670047002700700130110907050期貨收盤價(活躍合約):豆油期貨結算價(連續(xù)):WTI原油數據：FAO、開源證券研究所資料：飼料行業(yè)信息網資料：JRC

MARSBulletin4.3傳統(tǒng)種子：商品糧價格景氣，帶動傳統(tǒng)種子用種需求下游需求來看，商品糧價格景氣，用種需求旺盛。下游需求來看，預計2023年飼用玉米以及深加工玉米需求有望隨禽畜存欄補欄趨勢穩(wěn)步上升，玉米商品糧價格有所支撐；受國際小麥供給緊俏影響，國內小麥、稻谷等主要口糧最低收購價近年亦逐步抬升。穩(wěn)生產基調下，新季玉米種植面積受到擠壓。“穩(wěn)口糧、穩(wěn)玉米，擴大豆、擴油料”的政策導向下，中國大力實施大豆和油料產能提升工程，擴大東北產區(qū)大豆面積，玉米種植面積受到擠壓，預計2022及2023年玉米將延續(xù)供需緊平衡狀態(tài)。圖48：2020年來小麥最低收購價走高而播種面積較低

圖49：

2020年來水稻最低收購價逐漸走高圖50：玉米播種面積上漲但仍處供需緊平衡而推高價格4.65265026002550250024502400235023006.556.506.456.406.356.306.256.206.156.106.056.003.503.002.502.001.501.000.500.003.703.653.603.553.503.453.402400235023002250220021504.604.554.504.454.404.35201720182019202020212017201820192020202120172018201920202021小麥播種面積，億畝小麥最低收購價，元/噸稻谷播種面積，億畝水稻最低收購價，元/噸玉米播種面積，億畝玉米平均價，元/噸數據：國家統(tǒng)計局、開源證券研究所數據：國家統(tǒng)計局、開源證券研究所數據：國家統(tǒng)計局、開源證券研究所4.4傳統(tǒng)種子：玉米種子行業(yè)庫存較低，良種供應不足存結構性短缺玉米商品糧價格景氣，國內玉米庫存仍處歷史低位，玉米種子價格有所承托。2021年Q4以來，我國玉米價格始終維持在2600元/噸以上，商品糧價格處于相對高位。從全球玉米產量來看，2022年緊平衡狀態(tài)預計仍將延續(xù)，我國玉米庫銷比預計同比減少。商品糧價格相對高位疊加我國玉米制種面積處于歷史低位，玉米種子價格有所承托。圖51：

2022年全球玉米產量及我國庫銷比同比預減圖52：玉米現(xiàn)貨價格維持相對高位圖53：國內玉米種子庫存處于歷史低位125012001150110010501000100%80%60%40%20%0%3100450108400350300250200150100502900270025002300210019001700642002015

2016

2017

2018

2019

2020

2021玉米制種面積（萬畝）全球玉米產量，百萬噸中國玉米庫銷比現(xiàn)貨價:玉米:平均價，元/噸：USDA、開源證券研究所玉米制種庫存量（億公斤）數據數據：USDA、開源證券研究所數據：全國農技中心、開源證券研究所4.5傳統(tǒng)種子：玉米種子更新?lián)Q代在即，行業(yè)格局有待重塑優(yōu)質玉米種子作為轉基因性狀的受體品種，需求有望隨轉基因普及進一步抬升。針根《主要農作物品種審定辦法》修訂意見稿內容，已過審定（未撤銷）且在適宜種植區(qū)內的受體品種審定流程最短，僅需一年生產試驗。因此，獲取適宜種植區(qū)的優(yōu)質受體品種將是轉基因性狀開發(fā)公司推動轉基因種子商業(yè)化的關鍵。傳統(tǒng)的優(yōu)質玉米種子有望成為性狀開發(fā)公司選擇的主要目標受體，在各玉米種植區(qū)實現(xiàn)市占率的進一步提升。針對玉米種業(yè)的創(chuàng)新，農業(yè)農村部頒布《國家玉米良種重大科研聯(lián)合攻關計劃（2020-2024）》，針對玉米育種制定了種質資源精準鑒定及評價，致力于克服我國突破性品種少、配套農機少一級品種穩(wěn)產性差等問題。圖54：據《農作物品種審定辦法》（修訂稿）申請生物安全證書最快耗時1年表7：政策引導玉米種質資源精準鑒定與評價體系圍繞基因型鑒定展開年份任務指標有針對性地引進征集的2000份種質，初步搭建12個綠色高效性狀鑒定平臺，完成2000份2020

次種質多環(huán)境表型鑒定評價以及基因型鑒定，篩選100份綠色高效性狀突出、遺傳背景清晰的優(yōu)異種質，對其分發(fā)1000份次。新引進遴選2

000份種質，完成其多環(huán)境表型鑒定評價以及基因型鑒定，篩選100份綠色高效性狀突出、遺傳背景清晰的優(yōu)異種質，對其分發(fā)2

000份次。2021固化12個精準鑒定平臺，形成6套綠色高效性狀精準鑒定評價技術規(guī)程，完成2000份次2022

新征集種質多環(huán)境表型鑒定評價以及基因型鑒定，挖掘100個優(yōu)異等位基因，篩選100份綠色高效性狀突出、遺傳背景清晰的優(yōu)異種質，對其分發(fā)2000份次。完成4000份新征集種質的綠色高效性狀鑒定及基因型鑒定，篩選200份綠色高效性狀突出、遺傳背景清晰、配合力高的優(yōu)異種質，構建表型與基因型數據庫，共享分發(fā)優(yōu)異種質達5000份次。2023-2024資料：2021年11月12日《主要農作物品種審定辦法》、開源證券研究所資料券研究所：《國家玉米良種重大科研聯(lián)合攻關計劃（2020-2024）》、開源證4.6轉基因種子：商業(yè)化東風已至，頭部種企優(yōu)先受益國內玉米大豆對外依賴度高，有待借助轉基因增產效應提升自給率。過去五年中我國平均86%的大豆和5%的玉米需依賴進口，且2020年來，我國玉米進口量開始快速增長，通過轉基因培育高產、優(yōu)質、多抗和高效的新品種，能緩解資源約束，有效提高用量自給率。轉基因大豆具有產油量高、抗蟲和耐除草劑等特性。根據USDA研究數據表明，轉基因大豆除草效果在95%以上，可降低除草成本50%，出油量較普通大豆要高出16%。圖55：2021年我國大豆進口依賴度達84%，進口量維持歷史相對高位圖56：

2021年我國玉米進口依賴度達8%，進口量處于歷史相對高位12010080604020092%90%88%86%84%82%80%78%76%74%72%353025201510512%10%8%6%4%2%00%大豆進口量，百萬噸大豆進口依賴度，%玉米進口量，百萬噸玉米進口依賴度，%數據：USDA、開源證券研究所數據：USDA、開源證券研究所4.7轉基因種子：商業(yè)化東風已至，頭部種企優(yōu)先受益全球轉基因研發(fā)格局穩(wěn)定，頭部種企實力領先。從研發(fā)單位來看，在全球范圍內，先正達、孟山都、杜邦先鋒、陶氏益農、拜耳作物科學是開發(fā)轉基因玉米轉化體最多的五個單位，合計審批通過的玉米轉化體占比達95%以上。我國范圍內，國際育種企業(yè)以申請進口（加工原料）生物安全證書形式在我國銷售轉基因作物，2004-2020年的生物安全證書獲準企業(yè)中，孟山都所獲數量居第一，先正達次之。表8：2004-2021年我國進口（加工原料）玉米生物安全證書獲準企業(yè)中先正達居于第一2004

2005

2006

20072008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2017

2018

2019

2020

2021

總計先正達農作物保護股份公司孟山都公司231012310222210333323411234311550411535327拜耳作物科學公司12先鋒國際良種公司

陶氏益農公司2826杜邦中國集團有限公司陶氏益農中國有限公司12235陶氏益農公司巴斯夫種業(yè)有限公司先鋒國際良種公司總計1617211111718227345871389數據

：農業(yè)農村部、開源證券研究所注：杜邦及陶氏已合并為科迪華4.8轉基因種子：商業(yè)化東風已至，頭部種企優(yōu)先受益國際市場來看，抗蟲、耐除草劑是各家研發(fā)的重點。先正達在耐除草劑、抗蟲、品質性狀改良等性狀方面具備研發(fā)優(yōu)勢，而抗逆和雜種優(yōu)勢改良等方面，孟山都和杜邦先鋒表現(xiàn)更為突出，且孟山都在復合商業(yè)化性狀研發(fā)領域更具優(yōu)勢。鑒于陶氏益農和杜邦先鋒已合并為科迪華，其在抗蟲耐除草劑兩大性狀研發(fā)實力方面與先正達已相對均衡。目前，抗蟲、耐除草劑的轉基因玉米產品在國外發(fā)展到了非常成熟的階段。結合抗旱、優(yōu)質、高產等復合性狀的品種也不斷問世。但蟲害種類的自然變更和除草劑活性成分的優(yōu)化替換，決定了開發(fā)新的抗蟲、耐除草劑性狀轉基因玉米品種仍是今后的技術攻關重點。表9：孟山都在玉米雙抗性狀研發(fā)方面更具優(yōu)勢商業(yè)化性狀類型及數量拜耳作物科學杜邦先鋒孟山都陶氏益農先正達優(yōu)勢公司耐除草劑HT抗蟲IR423938585813735889410先正達先正達先正達孟山都杜邦先鋒品質性狀改良QM抗逆ST61雜種優(yōu)勢改良HI優(yōu)勢性狀AT24耐除草劑HT耐除草劑HT耐除草劑/抗蟲HI/IR耐除草劑HT抗蟲IR數據

：《生物技術通報》、開源證券研究所注：杜邦及陶氏已合并為科迪華4.9轉基因種子：商業(yè)化東風已至，頭部種企優(yōu)先受益國內市場來看，農、隆平高科（參股公司杭州瑞豐）及先正達（子公司中種集團）三價復合性狀玉米品種已具備商業(yè)化基礎，試種效果良好。轉基因性狀主要是抗除草劑和抗蟲兩個大類，商業(yè)化性狀有單一抗除草劑、單一抗蟲和既抗除草劑又抗蟲（雙抗）三種。其中雙抗性狀數量最少，經濟效益最高，對作物增產效益最佳。表10：截止2022年8月抗蟲耐除草劑復合性狀玉米品種僅先正達、杭州瑞豐及農擁有審批編號轉基因生物抗性基因片段名稱申請單位/企業(yè)農基安證字（2022）第

0231號抗蟲耐除草劑玉米（Bt11×MIR162×GA21）cry1Ab、

pat、vip3Aa20中國種子集團有限公司農基安證字（

2021）第

004號農基安證字（

2021）第

003號農基安證字(2019)第

292

號抗蟲耐除草劑玉米瑞豐125

（西北玉米區(qū)）cry1Ab、cry2Aj、g10evo-epspscry1Ab、cry2Aj、g10evo-epsps杭州瑞豐生物科技有限公司杭州瑞豐生物科技有限公司抗蟲耐除草劑玉米瑞豐

125（黃淮海夏玉米區(qū)）杭州瑞豐生物科技有限公司浙江大學抗蟲耐除草劑玉米瑞豐125

（北方春玉米區(qū)）

cry1Ab、cry2Aj

、

g10evo-epsps農基安證字（2021）第

366

號農基安證字（2020）第

218

號農基安證字(2019)第

291

號抗蟲耐除草劑玉米

DBN3601T（西南玉米區(qū)）抗蟲耐除草劑玉米DBN9936（黃淮海夏玉米區(qū)）抗蟲耐除草劑玉米DBN9936

（北方春玉米區(qū)）cry1Ab、epsps，vip3Aa19、patcry1Ab

、epsps北京農生物技術有限公司農生物技術有限公司農生物技術有限公司北京北京cry1Ab

、epsps資料：農業(yè)農村部、開源證券研究所4.10轉基因種子：性狀應用面廣，前期國際市場商業(yè)化進程快速發(fā)展1996-2019年間，全球范圍內轉基因作物推廣迅速。1996-2019年，大豆、玉米、棉花、油菜等轉基因作物在全球的種植面積復合增速分別達到25.44%、25.99%、16.28%和22.22%，其中轉基因玉米及大豆種植面積占比最大，分別為32%和48%。而2019年中國的轉基因作物種植面積僅為320萬公頃，占全球比重為1.68%，排全球第八位，轉基因種植發(fā)展緩慢。圖57：1996-2019

全球主要轉基因作物種植面積復合增速均大于10%圖58：截止2019年轉基因大豆種植面積及占比最高圖59：我國轉基因作物種植面積少，發(fā)展速度慢30%25%20%15%10%5%4.5440%30%20%10%0%10000900080007000600050004000300020001000060%50%40%30%20%10%0%3.532.52-10%-20%-30%-40%1.510.50大豆玉米棉花油菜占比0%大豆玉米棉花油菜種植面積，萬公頃種植面積，萬公頃增速，%數據：華經產業(yè)研究院、開源證券研究所數據：華經產業(yè)研究院、開源證券研究所數據：華經產業(yè)研究院、開源證券研究所4.11轉基因種子：性狀應用面廣，前期國際市場商業(yè)化進程快速發(fā)展全球視角來看，生物育種水平及轉基因作物種植面積在眾多國家得到推廣普及。截至2020年，除中國外的全球前五大農作物種植國家，轉基因種子采用率已達到90%以上，轉基因作物種植國家，經受惡劣環(huán)境造成大幅度減產的概率亦相對降低，糧食安全性及穩(wěn)定性提升。2019年19

個種植面積在5萬公頃以上的轉基因作物種植大國中玉米/大豆在12國均得到普及。表11：2019

年主要轉基因商業(yè)化國家轉基因作物種植面積圖60：前五大轉基因作物種植國應用率均超90%100%99%98%96%94%92%90%88%86%84%95%94%94%90%阿根廷美國巴西印度加拿大轉基因作物平均應用率資料：《中國生物工程雜志》、開源證券研究所數據：《中國生物工程雜志》、開源證券研究所4.12轉基因種子：性狀應用面廣，前期國際市場商業(yè)化進程快速發(fā)展國際市場上轉基因技術已經相對成熟，并得到廣泛使用。我國自主研發(fā)的轉基因產品與國際主流轉基因種子產品并沒有實質性區(qū)別。國際先進的轉基因育種技術。對于第一代轉基因種子產品，結合前期我國2009-2014年就已經出現(xiàn)結合相應蛋白研發(fā)的轉基因產品獲得安全證書的先例。轉基因玉米方面起步較早，種子專利權較多的企業(yè)是孟山都、先正達。從研發(fā)單位來看，在全球范圍內，先正達、孟山都、杜邦先鋒、陶氏益農、拜耳作物科學是開發(fā)轉基因玉米轉化體最多的五個單位，合計審批通過的玉米轉化體占比達95%以上。表12：全球主要轉基因玉米產品的商業(yè)化歷史沿革表13：全球主要轉基因大豆產品的商業(yè)化歷史沿革時間事件時間事件1995年1995年美國批準先正達抗蟲轉基因玉米BT176的食用、飼用和商業(yè)化種植；美國批準拜耳研發(fā)的耐除草劑轉基因玉米T14的食用、飼用和商業(yè)化種植；Hinchee等利用農桿菌介導法將nptⅡ基因和草甘膦抗性基因

導入大豆，首次獲得了轉基因抗草甘膦大豆植株1988年美國批準先正達研發(fā)的抗蟲耐除草劑復合性狀轉基因玉米BT11的食用、飼用和商業(yè)化種植；1996年1998年1998年1990年

美國首次批準耐除草劑轉基因大豆W62和W198田間試驗美國首次批準孟山都公司研發(fā)的抗草甘膦轉基因大豆GTS歐盟批準先正達公司研發(fā)的抗蟲耐除草劑復合性狀轉基因玉米BT11的食用、飼用和商業(yè)化種植；1994年40-3-2商業(yè)化種植，并允許作為食品和飼料使用。美國批準了國際先鋒種子公司轉基因耐除草劑與不育基因的轉基因玉米676、678、680食用、飼用和商業(yè)化種植；1996年

英國和瑞士首次批準進口GTS40-3-2中國批準轉基因抗蟲玉米

BT176、MON863，耐除草劑玉米GA21、T25

和復合性狀抗蟲加耐除草劑玉米

BT11

和

TC1507作為食用和飼用用途；2004年2006年2006年杜邦公司獲得美國食品藥物管理局批準推廣種植高油酸(70%)轉基因大豆1997

年加拿大批準高賴氨酸轉基因玉米LY038的食用、飼用和商業(yè)化種植用途；美國批準孟山都轉基因抗蟲基因與高賴氨酸基因復合性狀玉米

LY038+MON810的食用和飼用。1998

年

AgrEvo

公司研制的抗草丁膦大豆被批準進行商業(yè)化生產資料：《轉基因30年實踐》、開源