2022年上半年A股投資策略報告-固本培元穩(wěn)步前行

2022年上半年A股投資策略報告：固本培元，穩(wěn)步前行1.

2021

年

A股市場回顧：沖高震蕩反復回顧

2021

年的

A股市場，整體呈現(xiàn)慣性沖高后的震蕩反復格局。2021

年年初市場

表現(xiàn)較強，出現(xiàn)一波慣性上行，春節(jié)前市場再度走強，但春節(jié)后市場上探年內最高點

3731

點之后出現(xiàn)回調格局，之后市場在

3400-3700

點附近區(qū)間震蕩，9

月初市場一度重回

3700

點但最終未能站穩(wěn)，四季度再度震蕩回落，全年表現(xiàn)較為波折。截止至

2021

年

11

月

30

日，上證指數(shù)上漲

2.61%、深成指上漲

2.25%、創(chuàng)業(yè)板指

上漲

17.85%、滬深

300

下跌

7.28%、上證

50

下跌

13.06%，各大指數(shù)漲跌互現(xiàn)。從行

業(yè)來看，各大板塊漲跌互現(xiàn)，其中電氣設備、有色金屬、化工、采掘和鋼鐵等板塊漲幅

居前，其中電氣設備板塊漲幅超

60%、有色金屬、化工、采掘、鋼鐵漲幅亦超

30%。家

用電器、非銀金融、休閑服務、房地產和傳媒等板塊跌幅靠前，特別是家用電器、非銀

金融和休閑服務板塊跌幅超

20%，走勢偏弱。2.

2022

年上半年市場環(huán)境分析：政策微調，資本市場穩(wěn)健前行2021

年，全球市場在相對寬松政策環(huán)境下逐步迎來修復，但仍面臨疫情反復以及通

脹壓力逐步升溫、量化寬松面臨退出等因素影響，面對復雜的內外部環(huán)境，2022

年上半

年的市場環(huán)境如何，我們將從經濟、政策、市場、資金等維度一一論證分析。

2.1

2022

年上半年經濟與政策展望：經濟前低后穩(wěn)，政策微調可期

2.1.1

2021

年回顧：經濟前高后穩(wěn)，凸顯國內政策定力，調控效果顯現(xiàn)（1）2021

年國內經濟前高后穩(wěn)，雖然下半年增速有所回落，但總體經濟仍實現(xiàn)“十

四五”良好開局2021

年前三季度國民經濟總體保持平穩(wěn)恢復態(tài)勢，但邊際趨緩，符合我們之前對

GDP當季同比增速呈現(xiàn)“前高后穩(wěn)”格局的判斷。從數(shù)據(jù)來看，初步核算，前三季度我

國

GDP同比增長

9.8%，高于

6%以上的預期目標，兩年平均增長

5.2%。其中，一季度

增速為

18.3%，二季度

7.9%，三季度

4.9%。一季度由于

2020

年基數(shù)因素相對較高，隨

著基數(shù)回歸正常，季度數(shù)據(jù)也出現(xiàn)了逐步回落，但總體仍呈較穩(wěn)節(jié)奏。

其他工業(yè)增加值、消費、投資等數(shù)據(jù)也保持與

GDP同步變化。從

10

月份數(shù)據(jù)來看，

10

月工業(yè)增加值同比增長

3.5%，處于低位運行，相比年初也呈現(xiàn)逐步回落態(tài)勢。投資

端方面，1-10

月城鎮(zhèn)固定資產投資、制造業(yè)投資和基礎設施投資同比增速為

6.1%、14.2%

和

1.0%，表現(xiàn)相對平穩(wěn)，不過基建投資增速表現(xiàn)較弱。消費端方面，10

月社會消費品

零售總額同比增長

4.9%，表現(xiàn)略顯低迷，但較

9

月份有所回升。此外，9、10

月份制造

業(yè)

PMI持續(xù)回落至

50%以下，顯示出短期制造業(yè)景氣度有所下滑，呈現(xiàn)收縮勢頭?？梢?/p>

看到，隨著基數(shù)因素逐步消除，下半年經濟增速總體逐步趨緩，特別是制造業(yè)景氣回落，

顯示出經濟增長壓力有所顯現(xiàn)。不過，今年出口保持韌性，成為推動經濟保持穩(wěn)定的重要因素。得益于國內疫情防

控有力，產業(yè)鏈運行穩(wěn)定，進出口增速持續(xù)保持較快增長態(tài)勢。以人民幣計價，10

月我國出口與進口金額同比增速均錄得兩位數(shù)增長，分別增長

20.3%和

14.5%，而今年以來，

出口增速一直保持高位運行，1-10

月累計出口同比增速錄得

22.5%，明顯高于

GDP增

速，顯示整體出口韌性較強。

總體來看，雖然經濟呈現(xiàn)逐季回落態(tài)勢，但全年來看，預計仍有望實現(xiàn)

GDP增速

6%以上的目標，經歷疫情沖擊后，“十四五”第一年仍有望實現(xiàn)平穩(wěn)開局。（2）經濟“前高后穩(wěn)”背后是政策保持定力，更關注結構優(yōu)化和長遠布局經濟增速逐季回落的背后，一方面在于基數(shù)因素的逐步消退，另一方面更是政策保

持定力所致，也意味著管理層更關注經濟結構優(yōu)化和經濟高質量發(fā)展。

今年兩會將

2021

年

GDP預期目標設定為

6%以上，就明確表示考慮了經濟運行恢

復情況，有利于引導各方面集中精力推進改革創(chuàng)新、推動高質量發(fā)展。兩會報告明確表

示，要保持宏觀政策連續(xù)性穩(wěn)定性可持續(xù)性，促進經濟運行在合理區(qū)間。在區(qū)間調控基

礎上加強定向調控、相機調控、精準調控。宏觀政策要繼續(xù)為市場主體紓困，保持必要

支持力度，不急轉彎；其中積極的財政政策要提質增效、更可持續(xù)，穩(wěn)健的貨幣政策要

靈活精準、合理適度。（3）貨幣穩(wěn)健中性，有效應對通脹壓力今年國內外物價的波動明顯加劇，特別是大宗商品價格大幅攀升帶來的國內輸入性

通脹壓力非常之大。從大宗商品價格的走勢可以看到，國際油價今年最多上漲超

60%，

國際銅、鋁的期貨價格漲幅均超

20%，棉花漲幅超

40%，糖漲幅超

15%。在此背景之下，

國內大宗商品價格也隨著出現(xiàn)非常大波動。從國內

PPI增速來看，從去年底的-1.8%，到

今年前

10

月增速到

7.3%，特別是

9

月、10

月當月

PPI增速分別達到

10.7%和

13.5%，

顯示出國內大宗商品價格的大幅攀升對工業(yè)品出廠價格的帶動。例如國內動力煤期貨價

格從

2021

年

1

月

4

日的

669

元/噸攀升至最高

1908.2

元/噸（2021

年

10

月

19

日），螺紋

鋼期貨價格一度從

2021

年

1

月

4

日的

4346

元/噸上升到

6093

元/噸（2021

年

5

月

12

日），

都凸顯出國內商品價格的大幅上行格局。特別是在貨幣政策方面，管理層保持了相對穩(wěn)健的政策方向，沒有釋放過多流動性，

也有效避免了流動性泛濫帶來大宗商品價格的持續(xù)巨幅波動?？梢哉f，通過政策的定力

帶來的流動性穩(wěn)健中性，加上政策的提前預防和積極應對，有效遏制了大宗商品大幅攀

升帶來的通脹壓力。

雖然后期仍面臨輸入性通脹的傳導壓力，但煤價、鋼價等國內大宗商品價格出現(xiàn)顯

著回落，短線傳導壓力有所緩和，隨著國內政策管控以及供給恢復，我國有效的應對了

通脹壓力，效果要明顯好于歐美等發(fā)達國家。2.1.2

全球

2022

年上半年經濟前瞻：經濟復蘇趨緩，寬松政策逐步退坡（1）2021

年下半年全球經濟回顧：經濟延續(xù)復蘇勢頭，通脹升溫加速政策退坡回顧

2021

年的全球經濟，伴隨著各國疫苗接種率的不斷提高、全球主要經濟體維

持較為寬松的宏觀環(huán)境、經濟內生性增長動力強等因素的帶動下，整體呈現(xiàn)復蘇勢頭。

按不變價格計算，三季度美國

GDP同比上升

4.9%；歐元區(qū)三季度

GDP同比上升

3.7%，

均呈現(xiàn)出較強的恢復態(tài)勢。另外，6-10

月，摩根大通全球制造業(yè)和服務業(yè)

PMI指數(shù)均位

于

50.0%以上的榮枯線，全球制造業(yè)和服務業(yè)延續(xù)穩(wěn)定恢復態(tài)勢。10

月摩根大通全球制

造業(yè)

PMI指數(shù)錄得

54.3%，摩根大通全球服務業(yè)

PMI指數(shù)錄得

55.6%的較高區(qū)間，表現(xiàn)

均較為穩(wěn)定。分主要國家和經濟來看，全球主要經濟體延續(xù)穩(wěn)定恢復態(tài)勢。11

月，經季調，美國

Markit制造業(yè)和服務業(yè)

PMI指數(shù)分別錄得

59.1%和

57.0%的較高景氣區(qū)間。11

月歐元區(qū)

制造業(yè)和服務業(yè)

PMI指數(shù)分別錄得

58.6%和

56.6%，較

10

月分別上升

0.3

和

2.0

個百分

點，歐元區(qū)經濟整體維持較好的恢復勢頭。10

月日本制造業(yè)和服務業(yè)

PMI指數(shù)分別錄

得

53.2%和

50.7%，相較

9

月分別上升

1.7

和

2.9

個百分點，日本經濟恢復勢頭較為強勁。發(fā)展中國家方面，10

月印度制造業(yè)和服務業(yè)

PMI指數(shù)分別錄得

55.9%和

58.4%的較高景

氣區(qū)間，環(huán)比增加

2.2

和

3.2

個百分點。10

月巴西制造業(yè)和服務業(yè)分別錄得

51.7%和

54.9%，兩項均處于榮枯線上。其他發(fā)展中國家如印尼、泰國、馬來西亞、越南的

10

月

制造業(yè)

PMI指數(shù)分別錄得

57.2%、50.9%、52.2%和

52.1%，環(huán)比

9

月分別上行

5.0、2.0、

4.1

和

11.9

個百分點，恢復勢頭較強。（2）2022

年上半年全球經濟與政策展望：寬松政策退坡延續(xù)，經濟恢復節(jié)奏或放

緩第一，各國寬松政策逐步退坡將延續(xù)，但節(jié)奏不一，新興國家經濟恢復面臨更大考

驗。2021

年，全球整體延續(xù)較為寬松的貨幣政策疊加刺激性的財政政策，助力經濟的平

穩(wěn)恢復。而從

2022

年來看，政策環(huán)境或有所變化。隨著政策刺激下的經濟復蘇已經步

入后期，在通脹持續(xù)升溫背景下，寬松政策面臨逐步退坡的格局，對后續(xù)經濟的恢復帶

來不確定性。美聯(lián)儲在

11

月如期啟動

Taper，開始縮減購債規(guī)模，不過在加息時間方面，

美聯(lián)儲保持耐心，并未明確加息時間。市場預期美聯(lián)儲將于

2022

年年中完成

Taper，2022

年四季度加息一次。美聯(lián)儲貨幣政策的變化也將會給其經濟恢復以及全球貨幣政策帶來

深遠影響。不過，從美國本身來看，經濟增速保持相對穩(wěn)定，美國政府已經簽署價值

1

萬億美元的兩黨基礎設施建設法案，對于未來經濟增長的支持力度仍較大。歐央行和日

本央行表態(tài)相對謹慎。歐央行在

10

月議息會議上表示，將于

2022

年

3

月結束緊急抗疫

購債計劃（PEPP），同時將維持常規(guī)的資產購買計劃（APP），整體表述較為溫和。日本

央行表示，寬松的貨幣政策將會維持；此外，日本擬計劃實施新的一輪財政刺激計劃。

整體來看，歐元區(qū)和日本短期退出寬松的可能性較小。不過，受大宗商品漲價影響的部

分新興市場國家如俄羅斯、巴西等進入加息周期，以求對抗高通脹、資本外流和匯率貶

值等問題。俄羅斯央行

10

月宣布將基準利率提高

75

個基點至

7.5%，這亦是俄羅斯今年

第六次加息。巴西央行

10

月也宣布將基準利率上調

150

個基點至

7.75%，這是巴西央行

連續(xù)第六次加息。包括部分發(fā)達國家如韓國、挪威和新西蘭亦開始收緊貨幣政策，啟動

加息。加息在抑制通脹、匯率貶值等問題的同時，也對其經濟的恢復帶來抑制作用。第二，疫情影響邊際減弱，但仍有擾動。隨著全球疫苗接種人數(shù)占比的不斷提高，

全球周新增確診病例整體適度減少，疫情周期波動有所收窄，但仍需關注變異病毒的傳

播對經濟復蘇節(jié)奏的影響。分國家地區(qū)來看，周新增確診病例方面，美國、日本和東南亞地區(qū)周新增確診病例持續(xù)回落，歐洲新增確診病例有所反彈。從新冠疫苗接種人數(shù)占

比（至少一劑次）情況來看，截止至

2021

年

11

月

27

日，全球周平均接種人數(shù)占比為

53.84%，美國、日本、歐洲、亞洲的疫苗接種人數(shù)占比分別錄得

68.77%、79.02%、62.16%

和

62.18%。此外，截止至

2021

年

11

月

28

號，新興國家經濟體如巴西（76.65%）、韓國

（82.86%）和沙特阿拉伯（69.56%）的新冠疫苗接種人數(shù)占比（至少一劑次）均高于全

球疫苗接種人數(shù)占比。伴隨著疫苗接種率的持續(xù)提高，疫情周期波動或將繼續(xù)收窄，疫

情對經濟影響繼續(xù)趨弱。不過仍有變異病毒傳播給經濟帶來擾動，從高頻景氣指標來看，

三季度以來全球經濟恢復節(jié)奏有所趨緩，例如近期出現(xiàn)了新冠變異病毒奧密克戎毒株，

使得疫情防控形勢再度嚴峻，將對全球經濟恢復節(jié)奏帶來擾動。2.1.3

國內

2022

年上半年經濟與政策展望：穩(wěn)增長需求加強，政策階段微調可期

2021

年下半年我國經濟增速出現(xiàn)邊際減弱勢頭，展望

2022

年上半年，我們認為穩(wěn)

增長需求有所增強，預計

2022

年上半年政策或有所發(fā)力微調，有助于經濟平穩(wěn)運行。（1）通脹小幅攀升仍可控，CPI前低后高，PPI前高后低通脹壓力是當前市場較為關注問題，隨著海外物價上行壓力加大，疊加國內

PPI增

速較高，市場對

PPI向

CPI的傳導以及未來物價攀升的預期有所升溫。不過我們認為國

內通脹雖然有所攀升，但仍處于可控態(tài)勢，未來會出現(xiàn)

CPI前低后高，PPI前高后低，

剪刀差收窄格局。

今年

10

月

CPI同比上漲

1.5%，1-10

月

CPI累計增長

0.7%；而

10

月

PPI同比增長

13.5%，1-10

月累計增長

7.3%。從數(shù)據(jù)來看，PPI上行壓力較大，而

CPI增速維持穩(wěn)定。

而

CPI維持穩(wěn)定的重要因素在于豬肉價格仍處于同比回落，10

月豬肉價格同比仍回落

44%，對整個

CPI增速帶來較大壓制。實際上我們從非食品價格波動來看，已經出現(xiàn)了

回升趨勢，10

月份非食品價格同比上漲

2.4%，顯示出

PPI向

CPI的傳導已經有所顯現(xiàn)。（2）貨幣政策穩(wěn)健偏松，以我為主，財政政策保持穩(wěn)健年初兩會明確今年保持宏觀政策連續(xù)性穩(wěn)定性可持續(xù)性，在區(qū)間調控基礎上加強定

向調控、相機調控、精準調控。宏觀政策不急轉彎，根據(jù)形勢變化適時調整完善。從今

年實際來看，積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策得到有效落實，雖然下半年經濟走弱壓

力有所加大，但整體政策仍保持戰(zhàn)略定力。而從

2022

年上半年來看：

貨幣政策方面，總體維持穩(wěn)健中性，但階段性有望適度釋放流動性支持，緩解短期

經濟下行壓力。由于海外美聯(lián)儲開始縮減購債規(guī)模，加上部分國家開始加息，使得市場

對流動性的預期適度減弱，不過也要看到，目前全球經濟復蘇并不穩(wěn)固，包括變異病毒

時有擾動，歐洲、日本仍繼續(xù)維持寬松表態(tài)。此外，美聯(lián)儲加息預期處于下半年，上半

年實施的概率不大，使得上半年對國內市場而言屬于相