上市公司循環(huán)融資技巧中企東方

上市公司循環(huán)融資技巧

——梅雁股份資本運做分析中企東方資產(chǎn)管理公司證券研發(fā)中心2003年7月第一頁，共四十三頁。企業(yè)為何融資擴大產(chǎn)業(yè)規(guī)模、提升實力兼并和重組，實現(xiàn)低成本擴張以資本推動產(chǎn)業(yè)發(fā)展實現(xiàn)跨越式發(fā)展第二頁，共四十三頁。企業(yè)融資的基本模式權(quán)益性融資通過增加企業(yè)的所有者權(quán)益來獲取，例如發(fā)行股票、增資擴股等。債務(wù)性融資通過增加企業(yè)負債獲取，例如向銀行貸款、發(fā)行債券、向供貨商借款等。第三頁，共四十三頁。權(quán)益性融資優(yōu)點資本具有永久性，不需歸還，沒有固定的股利負擔，并可一定程度上抵消通貨膨脹的影響。缺點資本成本較高（發(fā)行費高、投資報酬率要求高、股利稅后支付），可能會分散公司的控制權(quán)。第四頁，共四十三頁。債務(wù)性融資優(yōu)點籌資速度快，容易取得，資金使用富有彈性，籌資成本低。缺點風(fēng)險高，若企業(yè)資金安排不當，就會陷入財務(wù)危機。

第五頁，共四十三頁。其他融資方式信托融資融資租賃第六頁，共四十三頁。企業(yè)融資呈循環(huán)運動債務(wù)性融資擴大企業(yè)經(jīng)營規(guī)模，但也使企業(yè)負債率上升，財務(wù)風(fēng)險增加降低企業(yè)負債率，財務(wù)風(fēng)險降低，拓寬債務(wù)融資空間權(quán)益性融資第七頁，共四十三頁。企業(yè)循環(huán)融資活動的前提條件1.要有一定的權(quán)益性資本作為循環(huán)融資的基礎(chǔ)；2.企業(yè)的贏利能力較高，這樣才能吸引投資人參股；3.企業(yè)控制權(quán)問題得到成功解決。第八頁，共四十三頁。案例：A公司融資方案A公司1998年初始資本500萬元假設(shè)資產(chǎn)收益率10%利息率5%不考慮所得稅影響在不同的融資模式下，經(jīng)過4年發(fā)展，產(chǎn)生了不同的變化第九頁，共四十三頁。方案一：A公司不對外融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利505560.566.6控股比例100%100%100%100%100%資產(chǎn)負債率00000資本收益率10%10%10%10%資產(chǎn)規(guī)模500550605665.5732.1第十頁，共四十三頁。方案二：A公司只通過舉債融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利166222296395凈資產(chǎn)50066788911851580融資額1167389518691922資產(chǎn)負債率70%70%70%70%70%資本收益率33.3%33.3%33.3%33.3%資產(chǎn)規(guī)模16672223296339505267公司只通過舉債融資，財務(wù)風(fēng)險大，一旦資產(chǎn)收益率下降或利率上升，可能難以為繼第十一頁，共四十三頁。方案三：A公司只通過股權(quán)融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利100160230300融資方式合伙增資擴股增資擴股增資擴股增資擴股融資額500500500500500自有權(quán)益500550605667734控股比例50%34.4%26.8%22.3%19.4%資本收益率10%10%10%10%資產(chǎn)規(guī)模10001600226029903790每次增資價格均為平價第十二頁，共四十三頁。方案四：A公司溢價股權(quán)融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利100160230300融資方式增資增資增資貸款增資融資額500500500500500折算股本250250250250250控制權(quán)益667841103912251440控股比例67%52%46%41%38%資產(chǎn)規(guī)模10001600226029903790每次增資價格溢價一倍，即每股2元第十三頁，共四十三頁。方案五：A公司循環(huán)融資（平價）1998年1999年2000年2001年2002年贏利100150200300融資方式貸款貸款增資貸款增資融資額5005003001000600控股比例100%100%66.7%66.7%52.6%資產(chǎn)負債率50%62%48%61%48%負債率變化上升下降上升下降資本收益率20%25%19%24%收益率變化上升下降上升資產(chǎn)規(guī)模10001600205032504150第十四頁，共四十三頁。方案六：A公司循環(huán)融資（2倍溢價）1998年1999年2000年2001年2002年贏利100150200300融資方式貸款貸款增資貸款增資融資額5005003001000600控股比例100%100%80%80%64.5%資產(chǎn)負債率50%62%48%61%48%負債率變化上升下降上升下降資本收益率20%25%19%24%控制權(quán)益50060084010001386資產(chǎn)規(guī)模10001600205032504150第十五頁，共四十三頁。不同融資方式下的凈資產(chǎn)變化第十六頁，共四十三頁。循環(huán)融資下資產(chǎn)規(guī)模變化情況第十七頁，共四十三頁。循環(huán)融資下資產(chǎn)負債率變化情況50%負債率是安全線，80%負債率是一般企業(yè)的紅色警戒線第十八頁，共四十三頁。結(jié)論企業(yè)僅憑自身積累發(fā)展緩慢企業(yè)僅靠債務(wù)融資，發(fā)展快但風(fēng)險太大企業(yè)僅靠股權(quán)融資，會喪失控制權(quán)企業(yè)適宜進行循環(huán)融資在有溢價情況下，企業(yè)發(fā)展快、風(fēng)險小、也不會喪失控制權(quán)第十九頁，共四十三頁。企業(yè)應(yīng)選擇適宜的融資方式當企業(yè)的資產(chǎn)負債率較高時，適宜進行“權(quán)益性融資”。負債率高意味著資金成本高，債務(wù)風(fēng)險大。進行權(quán)益性融資增加企業(yè)自有資金，可迅速降低企業(yè)的負債率。當企業(yè)的資產(chǎn)負債率較低時，適宜進行“債務(wù)性融資”。負債率低說明企業(yè)的發(fā)展?jié)摿ξ吹玫匠浞职l(fā)揮。對外適度舉債擴大經(jīng)營規(guī)模，可發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，增加利潤。第二十頁，共四十三頁。上市公司循環(huán)融資活動——股價高估時進行權(quán)益性融資——股價低估時進行債務(wù)性融資我國實際情況：權(quán)益性融資多多益善第二十一頁，共四十三頁。上市公司的中國特色上市公司股權(quán)普遍具有兩元性：由于歷史原因，我國上市公司普通股分為流通股和非流通股。非流通股包括國有股或法人股，占股票總量的70%左右，由主要發(fā)起人發(fā)行前凈資產(chǎn)折算而形成或平價募集形成，一般以凈資產(chǎn)議價在法人間轉(zhuǎn)讓。流通股約占30%，向社會公眾溢價公開發(fā)行形成，也稱為社會公眾股——上市后以市價在交易所交易。上市公司股權(quán)的兩元性人為地造成流通股價格虛高，同時使得非流通股東可通過資本杠桿以部分低價股權(quán)控制龐大資產(chǎn)。

第二十二頁，共四十三頁。再融資是公司控制人斂財?shù)淖罴咽侄紊鲜泄局卫斫Y(jié)構(gòu)未完善內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴重上市公司控制人可通過溢價增發(fā)新股（包括配股、增發(fā)新股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債）迅速實現(xiàn)資本增值上市公司控制人可利用公司募集資金高價變現(xiàn)手中資產(chǎn)，實現(xiàn)資本增值第二十三頁，共四十三頁。上市公司再融資的條件限制上市公司配股條件：最近三年平均凈資產(chǎn)收益率達到6%，最近一年在6%以上；上市公司增發(fā)新股條件：最近三年平均凈資產(chǎn)收益率達到9%，最近一年在9%以上；上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債條件：最近三年平均凈資產(chǎn)收益率達到9%，最近一年在9%以上證券發(fā)行實行審核制——由證監(jiān)會發(fā)行委員會進行形式和實質(zhì)的雙重審核證券承銷商的通道限制——每家券商的上報證監(jiān)會的公司數(shù)量4-8家不等，客觀上造成券商追逐更大的單筆承銷額第二十四頁，共四十三頁。梅雁股份的資本運做最大限度地在股市中融資保持大股東相對控股地位迅速擴大經(jīng)營規(guī)模，提高公司地位控制公司贏利水平，保證其再融資資格通過送紅股、公積金轉(zhuǎn)增和配股降低股票絕對價格，活躍二級市場通過關(guān)聯(lián)交易，高價變現(xiàn)資產(chǎn)第二十五頁，共四十三頁。梅雁股份歷年融資情況1992年1994年1995年1996年1998年2000年2002年凈資產(chǎn)（萬）6825288223276351904131288163382257756融資方式募集首發(fā)配股配股配股配股擬配股融資比例10配310配310配310配3價格2.566696融資額（萬）52509660579697045058389566600資產(chǎn)負債率35.9%24.5%36.5%20.2%16.3%29.8%37.86%資產(chǎn)規(guī)模19828381865159865033157724243989444639第二十六頁，共四十三頁。梅雁股份一級市場融資情況歷年累計股權(quán)融資：170559萬第二十七頁，共四十三頁。資產(chǎn)規(guī)模變化情況通過增資配股，資產(chǎn)規(guī)模迅速擴張第二十八頁，共四十三頁。適當?shù)呢攧?wù)杠桿以提高贏利能力98年央行降息后，公司逐步提高了負債率第二十九頁，共四十三頁。利潤須保證再融資資格第三十頁，共四十三頁。二級市場形象與再融資的互動公司上市以來幾乎每年實施送股或配股，除權(quán)后絕對股價降低，給投資者造成錯覺，從而活躍了交易，改善了市場形象。公司通過送、配股，擴大了流通股數(shù)量，同時也就擴大了下次配股的基數(shù)。公司一般選擇股價較高時實施配股，以募集更多資金。第三十一頁，共四十三頁。股本的變化情況第三十二頁，共四十三頁。選擇股價較高時實施配第三十三頁，共四十三頁。上市以來二級市場表現(xiàn)第三十四頁，共四十三頁。歷次配股前后二級市場表現(xiàn)第三十五頁，共四十三頁。第三十六頁，共四十三頁。第三十七頁，共四十三頁。第三十八頁，共四十三頁。控股股東的資本增殖情況8年內(nèi)，大股東占有的凈資產(chǎn)增加了近10倍第三十九頁，共四十三頁。歷年分紅送股情況大股東原始投入：6825萬大股東歷年現(xiàn)金所得分紅累計：6225.8萬大股東現(xiàn)占有的凈資產(chǎn)：60114萬大股東通過資本市場實現(xiàn)的增值：10倍！第四十頁，共四十三頁。對公司高贏利能力的疑問?公司上市前幾年近40%的銷售利潤率遠高于其行業(yè)平均水平第四十一頁，共四十三頁。結(jié)論在現(xiàn)有二元股權(quán)結(jié)構(gòu)下，通過證券市場再融資是上市公司控制人實現(xiàn)資本增值的捷徑。

利率低時適當增加債務(wù)融資可提高上市公司凈資產(chǎn)率，從而保證再融資資格。應(yīng)注意增發(fā)、配股的時機選擇，盡量在股價高時發(fā)行新股。多送配除權(quán)有利于維護二級市場形象，并能夠產(chǎn)生低價錯覺，有利于再融資的順利實施。第四十二頁，共四十三頁。內(nèi)容總結(jié)上市公司循環(huán)融資技巧

——梅雁股份資本運做分析。上市公司循環(huán)融資技巧

——梅雁股份資本運做分析。通過增加企業(yè)負債獲取，例如向銀行貸款、發(fā)行