創(chuàng)業(yè)板上市公司融資順序探討及成因分析

摘要文以2010-2013年業(yè)板的家上市公司作為研究樣本其融資方式選擇的偏好順序進行了分析究果表明創(chuàng)業(yè)板上市公司的融資偏好順序先外后內(nèi)，先股后債資序理論存在一定的出入文進一步結(jié)合創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)狀析融資順序的形成原因并給出了建議。關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；融資優(yōu)序理論；融資偏好一、理論基礎融資優(yōu)序理論是放寬了MM理假想息不對稱理論的前提下交易成本的存在，內(nèi)源融資是首選的融資方式。只有當內(nèi)源融資不足以滿足需求時，企業(yè)才會尋找外源融資。在向外界尋找資金來源過程中，企業(yè)會先考慮忽略信息不對稱成本的風險債券進行融資，同時使財務杠桿發(fā)揮其最大作用Myers的觀察發(fā)現(xiàn)股權(quán)融資被認為傳遞了企業(yè)經(jīng)營的消極信號，企業(yè)發(fā)行股票融資會被認為前景不佳，新股發(fā)行總會使股價下跌?；趧?chuàng)業(yè)板上市公司的高成長性，信息高度不對稱的特點，有必要對創(chuàng)業(yè)板上市公司進行單獨的研究，其融資順序的選擇可能更多受客觀融資環(huán)境與主觀利益需求的影響，西方融資優(yōu)序理論對于特定的資本市場并不一定具有普遍適用性。二、創(chuàng)業(yè)板上市公司融資順序現(xiàn)狀截止年9月業(yè)板上市公一共有392家文用國內(nèi)學術(shù)界對融資方式分析的一般統(tǒng)計方法以賬面價值作計量指標2010年-年作為考察年限選取了2010年前上市的154家公司，剔除了據(jù)不足的1家公，最終得到153家司作為研究樣本。所有的樣本數(shù)據(jù)來自于深圳證券交易所披露的各家公司的年度報告。樣本公司如表1所：表1創(chuàng)板樣本公司名單單：家（一）創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)外源融資總體狀況。內(nèi)源融資，是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的資金，是公司內(nèi)部融通的資金，由留存收益和折舊構(gòu)成。外源融資，是指企業(yè)吸收其他經(jīng)濟主體的儲蓄并轉(zhuǎn)化為自己投資的過程分為債務融資和股權(quán)融資中務融資為短期借款、長期借款、商業(yè)信用、應付債券；股權(quán)融資為股本與資本公積之和。表22010-2013年本公司的內(nèi)源融資整體情況單：億元表2列示了153家樣本公司從2010-2013年的外源融資順序的整體情況。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，一方面外源融資占明顯優(yōu)勢，說明創(chuàng)業(yè)板建立以來給資本融通提供了較好的平臺，但從2010年2013年外源融資的例有下降趨勢，凸顯出外部融資環(huán)境存在著一定缺陷，缺乏與中小型科技企業(yè)相匹配的融資機制，使得企業(yè)對外源融資的依賴性減弱。另一方面，內(nèi)源融資比例從13.15%上升到明企業(yè)在經(jīng)營績效提高的情況下漸開始注重對資本成本較低的內(nèi)部資金加以運用。（二）內(nèi)源融資順序分析。內(nèi)源融資是公司內(nèi)部融通的資金，具有原始性、自主性、低成本和抗風險特點文定中源融資的主要指標是盈余公積分配利潤折攤稅盾。盈余公積和未分配利潤都增加了企業(yè)權(quán)益資金數(shù)額，為內(nèi)源融資的主要來源。其中折攤稅盾包括固定資產(chǎn)折舊與無形資產(chǎn)攤銷之和的非債務稅盾，都于稅前列支，與債務稅盾一樣具有抵稅作用。表32010-2013年本公司的內(nèi)融資情況單位：億元由表3可看出，創(chuàng)業(yè)板上市公內(nèi)源融資具有以下兩大特征：第一，在內(nèi)部融資的融資方式中，公司更加偏好于從未分配利潤中尋求資金來源。第二，非債務稅盾作為非現(xiàn)金流入的融資方式，是由于固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等折舊于稅前抵扣，和債務利息一樣具有抵稅效應，逐漸受到企業(yè)重視。（三）外源融資順序分析。本文界定外源融資主要指標是債務融資與股權(quán)融資。其中，債務融資分為短期借款期借款業(yè)應收票據(jù)收賬款收款債券；

股權(quán)融資為股本（股本、少數(shù)股東權(quán)益）與資本公積之和，少數(shù)股東雖然不對子公司具有控制力，但當子公司清算解散時，也分享子公司債權(quán)人和優(yōu)先股股東的權(quán)利滿足以后的剩余財產(chǎn)，因此本文將其一并計算代表股權(quán)融資。表42010-2013年本公司的外融資情況單位：億元由表4可股權(quán)融資在外源融資占絕對比例，但呈現(xiàn)下降趨勢，側(cè)面反映企業(yè)在股票融通資金方面受到的內(nèi)外融資環(huán)境的限制債務融資占比不高違“食順序充分利用財務杠桿作用，卻呈現(xiàn)微弱上升趨勢。在債務融資中，企業(yè)較偏好于短期借款與商業(yè)信用融資，因其自然性融資的屬性以及限制條件相對較少的特點，是企業(yè)債務融資的重要渠道有期負債性質(zhì)的應付債在2012年才初次出現(xiàn)期款的比例也一直處于極低狀況，說明企業(yè)缺乏長期穩(wěn)定的資金來源，大部分公司甚至長期存在“零長期負債”的現(xiàn)象，這與我國不完善的市場體制是由緊密關(guān)系的。三、融資效率分析本文通過對創(chuàng)業(yè)板公司的盈利能力、償債能力、營運能力的考察，比較其變化趨勢，旨在從融資效率的角度進一步探討創(chuàng)業(yè)板公司目前融資現(xiàn)狀的成因以及背后存在的問題，為提高公司的資源配置率提出有利對策。表52010-2013年本公司的能指標情況單位%盈利能力：凈資產(chǎn)收益率（攤薄凈利潤期末股東權(quán)益償債能力：流動比率=流動資產(chǎn)/動負債營運能力：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=營業(yè)入凈額/均資產(chǎn)總額從表5可看出，凈資產(chǎn)收益率本保持穩(wěn)定狀態(tài)，出現(xiàn)了輕微下降，這與企業(yè)的股權(quán)偏好息息相關(guān)，企業(yè)優(yōu)先選擇股權(quán)融資同時也受到債務融資渠道的限制，融資自由度低導致盈利能力未能得到顯著提高。數(shù)據(jù)顯示了資產(chǎn)利用效率自創(chuàng)業(yè)板開立以來逐漸提高，融資對中小企業(yè)營運能力的增強起到不小的促進作用。四、創(chuàng)業(yè)板上市公司融資順序成因分析（一）創(chuàng)業(yè)板上市制度不完善。本文中，創(chuàng)業(yè)板上市公司在融資結(jié)構(gòu)中呈現(xiàn)出的為：外源融資內(nèi)融資、股權(quán)融資>債務融資，但從研究分析的幾年中，其側(cè)重的趨勢為“先內(nèi)后外先債后股體現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)市場的融資現(xiàn)狀與融資偏好不一致的情況融優(yōu)序理論存在出入，這是也是由我國資本市場環(huán)境所導致。我國創(chuàng)業(yè)板市場由于創(chuàng)立時日僅年正處于市場探索階段，部分制度不夠成熟。國外的創(chuàng)業(yè)板市場如納斯達克更注重企業(yè)的成長性與質(zhì)量，并且為二次融資提供了許多增值服務。而我國創(chuàng)業(yè)板上市門檻高，更加注重財務指標，加大了企業(yè)的融資難度，中國的創(chuàng)業(yè)板并未達到真正意義上的扶持高新產(chǎn)業(yè)的崛起。所以我國在一所兩板的情況下，應該為真正需要資金去創(chuàng)業(yè)與創(chuàng)新的企業(yè)提供更完善的服務與制度。（二）高成長性業(yè)自我積累能力薄弱。融資序理論指出企業(yè)應首先考慮內(nèi)源融資，因為運用企業(yè)自身積累的資金可減少信息不對稱問題，節(jié)約交易費用，降低融資成本，增強企業(yè)剩余控制權(quán)。本文數(shù)據(jù)顯示內(nèi)源融資在融資總量中的占據(jù)比例從2010年的13.15%上升到2013年的18.19%，有增加，但比重一直偏低。創(chuàng)新是科技型公司得以生存的源泉動力，但自我累積的能力較弱，必須不斷且大量投入高技術(shù)含量的物力人力以支撐研發(fā)設計產(chǎn)品的創(chuàng)新及更新，使得資金占用率較高，因而失去了首先進行無資本成本和財務風險的融資方式的機會。（三）融資渠道單一，缺乏長期穩(wěn)定資金來源。中小企業(yè)的資金占用率較高，在產(chǎn)品的研發(fā)設計上源源不斷需要資金補充，理應需要長期借款的支持，但中小規(guī)模決定了中小科技企業(yè)不可能從銀行獲得大量的長期借款時性負債的資本成本低于長期負債資本成本。企業(yè)失去尋找長期資金的動力，但若主要依靠短期的資金補給，極容易出現(xiàn)財務危機，這種惡性循環(huán)使得中小企業(yè)融資無法突破融資渠道單一的瓶頸。

（四）信息高度不對稱使股權(quán)融資受阻。本文數(shù)據(jù)顯示創(chuàng)業(yè)板公司的股權(quán)融資雖然占融資總量中占絕對優(yōu)勢的比例，但從2010以一直呈現(xiàn)下降趨勢。2014年5，證監(jiān)會發(fā)布了創(chuàng)業(yè)板IPO和融資管理辦法，為創(chuàng)業(yè)板上市公司打開了另一扇融資的大門，規(guī)定“最近二年盈利、最近二年實施現(xiàn)金分紅及最近一期末資產(chǎn)負債率高于45%三個指標，在154家樣本公司中，符合上述條件的公司只有19家，部分的上市公司再次被拒之門外。而部分無法承受過高風險的投資者，將會撤離創(chuàng)業(yè)板市場，導致創(chuàng)業(yè)板市場融資困難的現(xiàn)狀并未減輕。五、建議（健資本市場體制調(diào)創(chuàng)業(yè)板上市的條件與門檻加強對上市公司的成長型與質(zhì)量的關(guān)注與審核；對不同行業(yè)制定不同的超募標準，提高超募資金的使用率；規(guī)范創(chuàng)業(yè)板退市制度，加強財務報告披露的質(zhì)量，嚴格執(zhí)行退市制度，加大創(chuàng)業(yè)板“優(yōu)勝劣汰”的力度，也降低了投資者的風險程度創(chuàng)業(yè)板上市公司應該提高償債能力。上市公司應該完善企業(yè)的自身管理制度，逐步加強對內(nèi)部融資力度。在保證自身正常流動性的情況下，盡量優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，而不能過分依賴外部融資市場應該推行更多的增值服務，為中小企業(yè)創(chuàng)立更多有效