社會服務行業(yè)海外復蘇跟蹤專題系列：海外復蘇跟蹤專題系列

證券研究報告|2022年08月02日海外復蘇跟蹤專題系列美國餐飲行業(yè)復蘇啟示錄行業(yè)研究·深度報告社會服務·餐飲投資評級：超配(維持評級)證券分析師：曾engguang@S0980511040003證券分析師：鐘hongxiao@S0980513100003證券分析師：張hanglu5@S0980521120002請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容報告摘要n美國餐飲行業(yè)：品類百花齊放，子賽道規(guī)模&成長性差異顯著參考子賽道加工繁瑣程度、餐桌服務程度高低，彭博將行業(yè)劃分為Quickservice(快餐)/FastCasual(快休閑)/Coffee&Snacks(咖啡小吃)/Pizza(披薩)/Casual(休閑)/FamilyDining(家庭餐飲)/Upscale(高端)7大子賽道 (美國餐館協(xié)會標準：前4個賽道為有限服務餐廳，后3個賽道為全面服務餐廳)。各餐飲賽道均有代表性餐企，如快餐的麥當勞、快休閑賽道的墨式燒烤、咖啡賽道星巴克以及休閑餐飲龍頭達登飯店。子賽道商業(yè)模式差異明顯(直營門店數(shù)占比)，家庭餐(全直營)>快休閑(~87%)≈休閑餐(~85%)>咖啡小吃(~51%)≈高端餐飲(~51%)>快餐(~6%)>披薩(~2%)，快餐/披薩輕資產(chǎn)程度最高，標準化程度主導差異。賽道規(guī)模PK(2021年末門店占比)：快餐(55%)>披薩(18%)>咖啡小吃 (17%)>休閑餐飲(5%)>家庭餐廳(2.4%)>快休閑餐飲(1.8%)>高端餐飲(0.1%)，快餐規(guī)模一騎絕塵，披薩/咖啡賽道緊隨其后。賽道成長性PK(2016-2021年門店規(guī)模CAGR)：咖啡(5.47%)>快休閑餐飲(4.76%)>快餐(4.11%)>披薩(3.96%)>行業(yè)整體(3.94%)>休閑餐飲(0.36%)>高端餐飲(0.00%)>家庭餐飲(-1.16%)，快休閑、咖啡增長韌性強，快餐增速平穩(wěn)，其余相對式微。n復蘇脈絡梳理：賽道的標準化程度、需求屬性類型以及需求動態(tài)演變主導復蘇節(jié)奏U.S.CensusBureau數(shù)據(jù)顯示，疫情爆發(fā)美國餐飲行業(yè)2020年4月經(jīng)營觸底，但隨后進入復蘇通道，于2021年3月起恢復并超過疫情前水平，其后經(jīng)營數(shù)據(jù)逐月走高。分賽道來看，同店數(shù)據(jù)維度(以恢復超過2019年速度作為參考基準)，子賽道恢復節(jié)奏大致排序為快餐(2020Q3)>咖啡小吃(2021Q1)>休閑餐飲(2021Q2)>快休閑/家庭餐飲賽道(2021Q3)，賽道需求屬性 (剛需or社交聚餐、是否外賣適配)與消費需求演變(快休閑餐飲風潮)主導賽道差異化復蘇。開店數(shù)據(jù)方面(疫情間的開關店速率)，開店增速方面，快休閑餐飲>披薩>快餐>咖啡小吃>休閑餐飲>高端餐飲>家庭聚餐；關店方面，高端餐飲>家庭聚餐>快餐>休閑餐飲>披薩>休閑快餐>咖啡小吃，其中高端餐飲、家庭聚餐和休閑餐飲賽道關店率高于開店增速。從結(jié)果看，咖啡小吃(+0.47pct)、快餐(+0.23pct)、快休閑餐飲(+0.11pct)均借助疫情實現(xiàn)市占率提升；高端餐飲(-0.01pct)、披薩(-0.15pct)則小幅下滑；休閑餐飲(-0.38pct)、家庭聚餐賽道(-0.25pct)降幅明顯，標準化程度差異帶來開店節(jié)奏差異。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容報告摘要n行業(yè)復盤啟示：標準化程度/需求屬性差異主導賽道差異復蘇，消費需求演變具備創(chuàng)造餐飲新品類能力1)標準化程度與需求屬性系賽道差異復蘇的核心內(nèi)生因素：餐企的商業(yè)模式、品牌定價、海外業(yè)務布局、外賣適配度等因素均會影響復蘇節(jié)奏，但本質(zhì)是由賽道標準化程度以及需求屬性(剛需or社交類)所決定的，故快餐、咖啡賽道疫情下經(jīng)營韌性更強、休閑、家庭餐飲則承壓(受影響程度、疫后恢復速度維度)。從投資的賽道選股角度出發(fā)，快餐&咖啡賽道成長投資邏輯更為順暢(有更大的可能孕育大市值公這并不意味著其他賽道沒有投資價值(如快休閑賽道)。2)成熟餐飲市場玩家打法概覽：單品類深耕(麥當勞、星巴克)+多品牌矩陣策略(百勝餐飲集團、達登飯店)。單品牌策略一般前提為普適性強，如西式快餐、披薩、咖啡賽道，且上述企業(yè)大多經(jīng)歷國內(nèi)擴張—品牌出海的過程，其中海外擴張對供應鏈前瞻布局、目標市場消費者教育、品牌文化自信與輸出要求較高；多品牌矩陣則對供應鏈綜合布局以及品牌統(tǒng)籌管理 (品牌間資源協(xié)調(diào))提出更高要求，且需管理層不斷發(fā)掘具備爆款單品能力的新菜系(單一品牌成長空間有限)，出海品牌可能相對偏少。3)消費者需求演變具有創(chuàng)造餐飲新品類、餐飲牛股的能力。以墨式燒烤為例，公司處快休閑餐飲賽道(賽道性感程度不及快餐、咖啡)，但確是美國餐飲行業(yè)現(xiàn)象級大牛股，自上市以來累計上漲約45倍。自2006年上市以來，營收/經(jīng)調(diào)利潤CAGR15%/18%，截止2022/07/28，公司市值為422億美元。如今消費者需要在用餐便捷性與健康飲食上尋找均衡點，墨式燒烤則兼具傳統(tǒng)快餐和正餐餐廳的優(yōu)點，比正式餐廳更快捷，又通過倡導健康餐飲理念與競爭對手區(qū)分開來。快休閑餐飲實際是由消費需求演變創(chuàng)造出的新餐飲品類，墨式燒烤享受并且抓住到了時4)餐飲企業(yè)的軟實力作用不可忽視。美國餐飲行業(yè)成熟度極高，諸多方面均值得同業(yè)學習，本篇報告聚焦餐企業(yè)的數(shù)字化布局、管理架構(gòu)現(xiàn)代化程度。1)數(shù)字化布局：美國餐飲行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型邊際不斷提速，2019Q1墨式燒烤數(shù)字化點單收入占比僅15.7%，至2022Q1收入比重已提升至50.1%，數(shù)字化轉(zhuǎn)型可極大優(yōu)化用餐效率及成本結(jié)構(gòu)，可喜的是，目前國內(nèi)頭部餐飲企業(yè)近年均積極布局。2)現(xiàn)代化組織結(jié)構(gòu)：我們認為這是國內(nèi)餐飲企業(yè)相對欠缺的一環(huán)。目前國內(nèi)餐飲企業(yè)多數(shù)以家族信托持股為主(股權(quán)往往較為集中)，且家族成員在管理層多出任要職；而海外餐飲企業(yè)股權(quán)分散(多為投資基金)，核心管理層多為職業(yè)經(jīng)理人模式。從管理架構(gòu)做決策角度來看，海外餐飲企業(yè)組織架構(gòu)餐飲企業(yè)則有較大的優(yōu)化空間。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容報告摘要n投資建議：餐飲行業(yè)疫情下波折復蘇，緊握賽道屬性差異與消費者需求演變兩條主線從國內(nèi)餐飲公司高頻經(jīng)營數(shù)據(jù)看，疫情形勢依舊是影響餐飲行業(yè)恢復的核心變量。過往2年半疫情反復擾動(僅2021H1疫情形勢相對良好)，餐飲行業(yè)復蘇進程多有波折，且國內(nèi)餐飲企業(yè)多為直營模式，經(jīng)營現(xiàn)金流壓力預計不小，且部分餐飲企業(yè)采取了略顯激進的逆勢擴張措施，短期可能仍需時間內(nèi)部調(diào)整。經(jīng)營復蘇的延緩擾動了投資者對板塊遠期成長的信心，短期餐飲板塊市場情緒仍處底部。但復盤美國餐飲行業(yè)復蘇節(jié)奏，疫情企穩(wěn)和管制放開后餐飲行業(yè)確實實現(xiàn)觸底反彈，這其實給與國內(nèi)餐飲行業(yè)復蘇極強的參考意義。以海外為鑒，不同子賽道恢復節(jié)奏有別，其中賽道屬性差異(快餐、咖啡恢復速度更優(yōu))與消費者需求演變(如墨式燒烤主打健康餐飲)為兩條復蘇主線。綜合考慮現(xiàn)存國內(nèi)餐飲公司質(zhì)地，首推主打年輕人消費、客戶粘性較強的九毛九、海倫司、百勝中國-S，同時關注需求偏正餐類、復蘇節(jié)奏相比較慢的火鍋賽道龍頭海底撈、呷哺呷哺。此外近期多家快餐公司遞交上市申請，建議關注老鄉(xiāng)雞、鄉(xiāng)村基、楊國福、達勢股份(達美樂中國區(qū)運營商)等快餐賽道公司上市進展，板塊擴容孕育投資新機遇。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容海外餐飲：行業(yè)品類百花齊放，子賽道規(guī)模&成長性差異顯著復蘇脈絡：賽道標準化程度、需求屬性核心主導復蘇節(jié)奏代表性餐飲企業(yè)復盤行業(yè)復盤啟示&投資建議請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理注：市值為2022/07/28收盤市值博彩、度假區(qū)等行業(yè)上市公司)中，餐飲板塊市值占比近6成。截至2022年7月28日收盤，美國休閑設施與服務行業(yè)中，餐飲子板塊市值占比約55%，其余為酒店、度假村、博彩體育等板塊。在美國這個較為成熟的資本市場上，餐飲板塊是休閑服務板塊的核心構(gòu)成，而這與現(xiàn)階段A股的相比，存在較大差異。n子賽道品類繁多，牛股輩出。按照子賽道加工繁瑣程度、餐桌服務程度高低，彭博將行業(yè)劃分為Quickservice(快餐)/FastCasual(快休閑)/Coffee&Snacks(咖啡小吃)/Pizza(披薩)/Casual(休閑)/FamilyDining(家庭餐飲)/Upscale(高端)7大子賽道(若按照美國餐館協(xié)會(NRA)標準：前4個賽道為有限服務餐廳，后3個賽道為全面服務餐廳)。各賽道中美代表性的公司展示如下表1：餐飲行業(yè)子賽道劃分及代表性公司NRA分類彭博分類賽道特點代表品牌(美國)代表品牌(中國)有限服務餐廳QuickService不提供餐桌服務，菜品標準化麥當勞、百勝餐A股擬上市：老鄉(xiāng)雞、老娘舅；港股上市：味飲(KFC)千中國；港股擬上市：鄉(xiāng)村基、楊國福FastCasual不提供餐桌服務、但一般會有柜臺點餐服務，主打健康屬性且品類豐富度更高墨式燒烤、ShakeShack暫無對應標的Pizza達美樂、棒約翰港股擬上市：達勢股份Coffee&Snacks星巴克、TimHortons港股上市：奈雪的茶、海倫司；傳A股上市：蜜雪冰城全面服務餐廳Casual定價中端，環(huán)境休閑歡樂，通常提達登飯店、供餐桌服務與酒(啤酒與葡萄酒)，Bloomin'且相比FastCasual菜譜更廣Brands港股上市：九毛九(太二酸菜魚)；港股擬上FamilyDining定價中高端，家庭氛圍濃厚，菜品DineEquity、SKU更為豐富CrackerBarrel美國飲食文化特有、中國暫無對應公司Upscale定價與服務高端，環(huán)境優(yōu)雅且處核茹絲葵經(jīng)典牛排心地段，高檔料理/高端酒為主定價與服務高端，環(huán)境優(yōu)雅且處核茹絲葵經(jīng)典牛排資料來源：NRA官網(wǎng)(美國餐館協(xié)會)、Bloomberg、國信證券經(jīng)濟研究所整理、請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容美國典型餐飲企業(yè)全圖譜分析表2：美國典型餐飲企業(yè)全圖譜分析梳理(收入單位為百萬美元)賽道分類品牌名稱創(chuàng)立時間菜單/旗下餐廳品牌門店數(shù)收入規(guī)模漢漢堡王53漢堡包、雞肉、炸薯條、汽水、奶昔、沙拉、甜點等漢堡包、雞肉、炸薯條、汽水、奶昔、沙拉、甜點等1924713快餐McDonald'sCorp40漢堡包、雞肉、炸薯條、汽水、軟飲料、奶昔、沙拉、甜點、熱蛋糕等4003123223KFC(漢堡、炸雞)TacoBell(炸玉米餅、墨西哥卷餅等)、PizzaYum!BrandsInc97Hut、意大利面等)、TheHabitBurgerGrill(漢堡、534246584三明治、沙拉、脆皮雞、飲料等)快休閑ShakeShackInc932004炸玉米餅、墨西哥卷餅、沙拉等2966漢堡包，熱狗，炸薯條，雞肉，奶昔，蛋奶凍，啤酒，葡萄酒等3697547740StarbucksCoffee品、面包)、EthosWater(碳酸礦泉水、果味咖啡小吃ksCorplialia(咖啡豆)、TataStarbucks(India)(咖啡、飲料、糕點)nsInc貝果、三明治、卷餅等Domino'sPizzaInc60雞翅、甜點、意大利面、披薩、三明治等188484357披薩PapaJohn'sInternational84比薩，雞翅，甜點等56502068PizzaHut58比薩餅、意大利面、雞翅、面包棒等1838128資料來源：各品牌官網(wǎng)數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容美國典型餐飲企業(yè)全圖譜分析表3：美國典型餐飲企業(yè)全圖譜分析梳理(收入單位為百萬美元)賽道分類品牌名稱創(chuàng)立時間菜單/旗下餐廳品牌門店數(shù)收入規(guī)模Bloomin'BrandsInc88羊奶酪、干番茄、檸檬黃油醬)、BonefishGrill(木烤魚)、Fleming's984122PrimeSteakhouse&WineBar(牛排&葡萄酒)91y大利面、通心粉、千層面)、It’sJustWings(雞翅、薯條)Maggiano's：543338休閑餐飲DardenRestaurantsTexasRoadhouseInc1970s93OliveGarden(開胃菜、意大利面)、LongHornSteakhouse(牛排)、Cheddar'sScratchKitchen(牛排、三明治、海鮮)、YardHouse(啤酒、雞翅、披薩)、TheCapitalGrille(牛排、土豆泥、雞尾酒、海鮮)、Seasons52(沙拉、烤雞、牛排、甜點、酒)、BahamaBreeze(開胃菜、海鮮、牛排、雞肉、沙拉、漢堡)、Eddiev's(海鮮、牛排)牛排、排骨、雞肉、瑪格麗塔酒、啤酒、漢堡、鄉(xiāng)村晚餐、沙拉、開胃菜、套餐、甜點、海鮮等907;LongHornSteakhouse：rsScratchKitchen：175;YardeCapital52;BahamaBreeze：6675773464家庭餐飲CrackerBarrelOldCountrySto69海鮮、雞肉拼盤、餃子、牛排、豬肉菜品、沙拉、三明治、牛肉拼盤、甜點等7012821DineEquityInc58IHOP(蛋卷、墨西哥卷、華夫餅、漢堡、三明治)、Applebee's(開胃菜、牛排、炸雞、意大利面、三明治)IHOP：1751Applebee's：1680896高端yGroupInc2008牛排、其他配菜429資料來源：各品牌官網(wǎng)數(shù)據(jù)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容商業(yè)模式：子賽道模式差異顯著，快餐&披薩輕資產(chǎn)程度最高資資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理按照賽道直營店占比排序，家庭餐(全直營)>快休閑(~87%)≈休閑餐(~85%)>咖啡小吃(~51%)≈高端餐飲(~51%)>快餐(~6%)>披薩(~2%)，家庭餐&休閑餐飲直營為主，而快餐/披薩則輕資產(chǎn)程度更高，咖啡小吃、高端餐廳占比適中。1、標準化程度(核心因素)：賽道的標準化程度，系能否加盟模2、企業(yè)戰(zhàn)略選擇(主觀因素)：1)若賽道增速快/品牌勢能強，直營模式往往能實現(xiàn)盈利最大化；反之平穩(wěn)期品牌則會考慮開放加盟，與加盟商共擔經(jīng)營風險；2)若企業(yè)對新區(qū)域異地經(jīng)營信心不式進行門店試點。3、市場環(huán)境(客觀因素)：若市場存在準入限制，該區(qū)域餐廳所有制上同樣會有差異，如中國2004年底才放開外資獨資企業(yè)設立限請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容商業(yè)模式：子賽道模式差異顯著，快餐&披薩輕資產(chǎn)程度最高門店占比情況(2016-2022Q1)品牌名稱2016201720182019202020212022Q1家庭餐飲CrackerBarrelOldCountrySto100.00100.00100.0099.2999.0199.0199.02Denny'sCorp9.7510.263.993.943.963.98快休閑餐飲ChipotleMexicanGrillIncNoodles&CoPotbellyCorpShakeShackInc100.0085.9090.53100.0088.8256.60100.0085.8489.9259.62100.0090.3059.27100.0083.2689.6958.84100.0083.0489.6259.081100.0079.4789.5558.90BJ'sRestaurantsInc100.00100.00100.00100.00100.00100.00100.00Bloomin'BrandsInc80.5280.0779.6378.4981.0477.79BrinkerInternationalInc60.3759.2759.0566.6967.5571.5171.94CheesecakeFactoryInc/The93.2791.4591.2191.8891.3091.3991.39休閑餐飲Chuy'sHoldingsIncDardenRestaurantsIncDenny'sCorpDineEquityIncRedRobinGourmetBurgersIncTexasRoadhouseInc100.00100.009.750.2784.3983.37100.00100.0010.260.0084.81100.00100.000.0084.4784.36100.00100.003.99.9081.65100.00100.003.94.9884.7095.83100.003.962.0180.9884.86100.00100.003.982.0180.8385.71高端Ruth'sHospitalityGroupInc46.0050.9751.9254.0951.6850.67550.99咖啡小吃StarbucksCorp50.0153.4952.2950.5750.8350.6650.65ElPolloLocoHoldingsInc43.7044.4444.0140.4640.9239.38339.09JackintheBoxInc26.746.627.4716.5716.57快餐McDonald'sCorpWendy'sCo/TheWingstopIncYum!BrandsInc15.365.056.558.415.082.033.287.325.262.321.786.815.262.241.826.835.292.081.696.835.872.081.466.96.925.822.071.45披薩Domino'sPizzaIncPapaJohn'sInternationalIncPizzaHut2.8414.603.372.6414.290.962.450.342.010.532.0610.890.451.9910.62資資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：資料來源：BloomBerg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：BloomBerg，國信證券經(jīng)濟研究所整理K閑餐飲(5%)>家庭餐廳(2.4%)>快休閑餐飲(1.8%)>高端餐飲 ü規(guī)模差異成因：核心由賽道標準化程度決定。標準化程度高/輕管理加盟模式賽道，如快餐、披薩、咖啡賽道更容易成長為大規(guī)模門店體量賽道；休閑餐飲、快休閑餐飲、家庭餐飲、高端餐飲賽道由于標準化程度較低、人的作用，規(guī)模體量較小。ü賽道增速概覽：門店規(guī)模CAGR(2016-2021年)，咖啡(5.47%)>快休閑餐飲(4.76%)>快餐(4.11%)>披薩(3.96%)>行業(yè)整體(3.94%)>休閑餐)>高端餐飲(0.00%)>家庭餐飲(-1.16%)。ü增速差異成因：賽道屬性+消費趨勢綜合決定。與規(guī)模差異成因相對應，而休閑餐飲、高端餐飲、家庭餐飲等賽道則增速慢于行業(yè)平均，其中家庭餐飲賽道呈現(xiàn)負增長趨勢。除賽道屬性決定外，但我們關注到，快休閑餐飲賽道雖標準化程度不高，但賽道主打的高質(zhì)量食材、膳食搭配選擇的消費潮流目前受到眾多年輕消費者的喜愛，近些年門店年化增速超出快餐、披薩賽道增速水平。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容海外餐飲：行業(yè)品類百花齊放，子賽道規(guī)模&成長性差異顯著復蘇脈絡：賽道標準化程度、需求屬性核心主導復蘇節(jié)奏代表性餐飲企業(yè)復盤行業(yè)復盤啟示&投資建議請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容餐飲行業(yè)：21Q1恢復并超出疫前水平，有限服務餐飲態(tài)勢更強n行業(yè)恢復概覽：2020年4月行業(yè)經(jīng)營觸底，隨后進入復蘇通道，2021年3月起恢復并超過疫情前水平。U.S.CensusBureau數(shù)據(jù)顯示，2020年4月美國餐飲行業(yè)實現(xiàn)收入312億美元，單月同比下滑51%經(jīng)營觸底；進入5月后行業(yè)經(jīng)營進入復蘇通道，6-10月經(jīng)營持續(xù)向好，持續(xù)向好，3月起已經(jīng)恢復并且超過疫情前水平，其后經(jīng)營數(shù)據(jù)逐月走高，至2022年4月月度營收已經(jīng)達到2019年~140%。后連續(xù)兩個季度在2019年中樞上波動(Q3-4恢復至約2019年100%)，但復蘇節(jié)奏仍快于餐飲行業(yè)整體。進入2021年，有限服務餐飲行業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)持續(xù)復蘇抬升。整體而言，依靠自身輕服務屬性定位，有限服務餐飲展現(xiàn)出更強的疫后復蘇勢頭。資料來源：公司公告、國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司公告、國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司公告、國信證券經(jīng)濟研究所整理注1：FoodService&DrinkingPlaces包括從快餐店到正式餐飲場所,同時還包括在學校、運動場和醫(yī)院等場所經(jīng)營食品服務的自助餐廳、餐飲服務商、酒吧和食品服務承包商等注2：美國餐飲行業(yè)可進一步劃分為LimitedServiceRestaurants(有限服務餐廳)、FullServiceRestaurants(全服務餐廳)，但全服務餐廳收入自2020年起數(shù)據(jù)不再披露請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理考基準，子賽道節(jié)奏大致排序為：快餐(2020Q3)>咖啡小吃~披薩 (2021Q1)>休閑餐飲(2021Q2)>家庭餐飲~快休閑(2021Q3)。ü恢復節(jié)奏差異成因：1)需求屬性(剛需or社交)：快餐剛性就餐需求，年的速度排序：墨西哥菜系(2020Q2)>披薩、漢堡(2020Q4)>咖啡、意1Q1)>家庭餐廳(2021Q2)性類別)、外賣的適配程度直接相關。資料來源：麥當勞官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之同店數(shù)據(jù)-快餐：小而美門店修復彈性更強資料來源：資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理其余四家賽道內(nèi)上市公司按照恢復節(jié)奏可排序為：Wendy'sCo(2020Q3恢復)>McDonald's~Yum!Brands(20Q4基本恢復持平，2021Q1超出)>漢堡王(2021Q2恢復)。資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理1)品牌發(fā)展階段：Popeye'sLouisianaKitchen(3771家門店)、JackintheBox(2806家)及Wingstop(7016家)尚處發(fā)展初期，同店恢復節(jié)奏較好，預計系門店樣本較小影響；麥當勞(4.0萬+家)、肯德基(5.4萬家)、漢堡王(1.9萬家)已處于品牌成熟階段，部分門店區(qū)域防疫管控影響整體復蘇節(jié)奏。nJackintheBoxIncWingstop餐廳模型設計與外賣更為契合(座位較少)，且收入更依賴于度更高)，助力疫情下經(jīng)營表現(xiàn)節(jié)奏最為堅韌。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之同店數(shù)據(jù)-咖啡小吃：地區(qū)管控&定價策略主導星巴克系咖啡賽道的絕對標桿，咖啡小吃賽道恢復節(jié)奏基本與星巴克個體走勢擬合。分地區(qū)分析星巴克各經(jīng)營區(qū)域恢復節(jié)奏：1)中國地區(qū)率先恢復，2020Q4已達到19年同期105%，但其后因中國國內(nèi)疫情經(jīng)營再次3)除中國外的國際地區(qū)則始終于19年同期水平的90%左右徘徊。1)各國疫情管控政策差異(核心原因)：國內(nèi)對于疫情管控政策較為嚴格，且2021年起中國疫情再次散點爆發(fā)，擾動了星巴克的復蘇節(jié)奏；而美國管控政策則相對寬松。2)星巴克在各國的定價策略：星巴克在美國屬于平民飲品，而在中國則為偏高端定位，疫情影響了消費者的對未來就業(yè)與收入的擔憂，不排除星巴克的“平替版”。注：美國星巴克大杯冰美式單價：2.65USD(約17.89元人民幣)、中國星巴克大杯冰美式單價：27元人民幣，較之美國市場溢價約51%。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理美國披薩賽道必勝客、達美樂、棒約翰三家龍頭公司中，達美樂與棒約翰疫情下依舊逆勢增長，其中棒約翰2022Q1恢復至2019年同期130%遠超可比公司；必勝客則于2021Q1恢復超過2019年水平。同時幾家公司在區(qū)域復蘇上也呈現(xiàn)出明顯差異，分地區(qū)恢復數(shù)據(jù)來看，北美地區(qū)恢復速度顯著快于國際地區(qū)，我們預計疫情管控政策系核心原因，北美地區(qū)管控寬松，國際地區(qū)如亞洲市場整體管控較為嚴格。1)需求場景：達美樂/棒約翰店型精簡，更多依靠線上渠道銷售，而必勝客堂食占比更高，疫情沖擊相對更大。2)定價差異：達美樂價格最為平價(14寸披薩約10美元)，其次為棒約翰，必勝客定位橫向?qū)Ρ葋砜醋罡摺?)區(qū)域布局：不同國家、地區(qū)防疫政策差異較大，同樣會對品牌復蘇節(jié)奏產(chǎn)生影響，其中2021財年公司海外收入占比：達美樂(6.8%)<棒<必勝客(39.5%)；2021財年海外門店占比：棒約翰(40.9%)<必勝客(64%)<達美樂(65.8%)。期)資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理子賽道之同店數(shù)據(jù)-休閑餐飲：多品牌策略&行業(yè)競爭核心影響資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理對比休閑餐飲賽道8家上市公司(右圖圖例)恢復節(jié)奏，以同店數(shù)據(jù)恢復~CheesecakeFactory~BrinkerInternational(2021Q2恢復)>達登飯店~RedRobinGourmetBurgers(2021Q3恢復)>Denny'sCorp(2021Q4恢復)，BJ'sRestaurants與Chuy'sHoldings則至今仍未恢復至疫情前，至Q恢復至2019年同期的98%。達登飯店旗下共有8大品牌，且各品牌主打菜系各有特色，風味各一，Bloomin'BrandsInc旗下同樣擁有五款各具風味的主題餐廳，2)品類定位：Denny'sCorp/RedRobinGourmetBurgers/Chuy'sHoldings分別主打卷餅及炸雞漢堡等，這些品類在快餐以及快休閑餐飲更加常見，故其餐廳價格定位(高于常見的快餐、快時尚價格定位)可能也餐選擇。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之同店數(shù)據(jù)-快休閑：競爭格局&飲食習慣主導復蘇資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理ChipotleMexicanGrill恢復節(jié)奏最為迅猛，2020Q3便走出疫情的陰霾，同店收入實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，且其后同店數(shù)據(jù)逐季攀升，至2022Q1已達到19年同期pQShakeShackQ1)消費需求演變趨勢：ChipotleMexicanGrill主打健康餐飲理念，注重食材的選擇(農(nóng)場飼養(yǎng)+非轉(zhuǎn)基因)，品牌區(qū)分度高、顧客粘性極強，故此品韌性的恢復能力。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理2)口味豐富度：Noodles&Co雖品牌勢能不及資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理依托菜品SKU豐富度(面條風味涵蓋亞洲，美洲以及地中海三大地區(qū))，重風味符合美國民族多樣化特征。3)品類定位：ShakeShack主推漢堡炸雞系列(加入酒品類)，品類實際，但其價格定位又高于快餐雙巨頭，需求恢復較慢，注：ShackBurger-Single/Double(牛肉餅單層與雙層)$7.29/10.29；VS麥當勞經(jīng)典漢堡：BigMac(巨無霸，含有雙層牛肉):$3.99VSKFC經(jīng)典漢堡-香辣堡$4.494)數(shù)字化程度：PotbellyCorp數(shù)字化進程較為緩慢，2021年才推出新的前端web和應用程序在線訂購門戶請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道恢復(同店數(shù)據(jù))-家庭餐飲：疫后修復節(jié)奏緩慢，龍頭承壓資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理賽道整體至2021Q3恢復至疫情前同期水平。家庭餐飲賽道3家龍頭中，(DineEquity旗下餐廳)~Denny'sCorp~CrackerBarrelRestaurants(2021Q3基本恢復，2022Q1恢復超疫前水平)。1)需求場景：家庭餐飲由線下消費渠道所主導，強調(diào)社交屬性，因此疫情的沖擊對賽道整體影響較大。Applebee's餐廳除去日常的家庭聚餐功能外，所有餐廳均設有一個酒吧區(qū)和含酒精飲料服務區(qū)，滿足消費者多元化消費需求的同時擴展了餐廳的消費群體(注：DineEquity旗下plebeesQ2)競爭格局：休閑餐廳的菜品品類與消費場景與家庭餐廳較為接近，高，可能會影響消費者選擇。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理VS132967家，規(guī)模占比為55.44%VS55.67%；披薩：門店規(guī)模為41118VS43103家，規(guī)模占比為18.20%VS18.05%；)咖啡小吃：門店規(guī)模為36727VS39950家，規(guī)模占比為16.26%VS16.73%；4)快休閑：門店規(guī)模為3828VS4289家，規(guī)模占比為1.69%VS1.80%；5)休閑餐飲：門店規(guī)模為12774VS12621家，規(guī)模占比為5.66%VS5.28%；6)家庭聚餐：門店規(guī)模為6031VS5777家，規(guī)模占比為2.67%VS2.42%；高端餐飲：門店規(guī)模為159VS151家，規(guī)模占比為0.07%VS0.06%。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理不同子賽道的開關店節(jié)奏呈現(xiàn)差異化走勢，咖啡小吃(Coffee&資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理店數(shù)量占比的增幅(+0.47pct)顯著高于其他行業(yè)，其次為快餐(Quick均逆勢擴張，市占率(門店數(shù)量衡量)均不同程度提升；高端餐飲(-0.01pct)、披薩(-0.15pct)賽道小幅下滑；降幅最為明顯的為休閑餐飲(Casual，-0.38pct)和家庭聚餐(FamilyDining，-0.25pct)，具體賽道分請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理Q；開店增速方面，快休閑餐飲>披薩>快餐>咖啡小吃>休閑餐飲>高端餐飲>家庭聚餐；關店方面，高端餐飲>家庭聚餐>快餐>休閑餐飲>披薩>休閑快餐>咖啡小吃；其中，高端餐飲、家庭聚餐和休閑餐飲賽道關店率高于開店速度。標準化程度差異，賽道本身標準化程度低，自然空間有限。3)外界資本支持力度(快餐賽道更受資本熱捧)、公司現(xiàn)金流充裕程度口徑說明：開店增速=本期新開門店數(shù)/上期期末門店數(shù)；關店率=本期關閉門店數(shù)/當期門店總數(shù)請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之開店數(shù)據(jù)-咖啡小吃：星巴克優(yōu)于行業(yè)，國際化擴張步伐領先資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理StarbucksCorpTimHortonsQ022Q1，Starbucks與TimHortons門店數(shù)量均保持凈增長狀態(tài)。2020/2021/2022Q1TimHortons分別凈增17/342(中國區(qū)業(yè)務擬上市加速開店)/29家門店，截整體來看，咖啡小吃賽道依托自身高標準化、需求場景多樣化、自身戰(zhàn)略發(fā)道內(nèi)玩家疫情下均保持逆勢增長態(tài)勢。s布局程度遠高于TimHortons，目前星巴克已布局全球80余個國家，遠大于Hortons2)品牌調(diào)性：星巴克以打造第三社交空間聞名，而如今新咖啡品牌模型更速品牌擴張。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之開店數(shù)據(jù)-快餐：剛需特征顯著，賽道整體擴張步伐占優(yōu)資料來源：資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理選取EIPolloLoco、JackintheBox、Wendy'sCo等5家主要快餐品牌，從開關店節(jié)奏來看，2019Q1-2022Q1，除ElPolloLocoHoldings凈關3家門店外，其余品牌均實現(xiàn)門店凈增長。2020/2021/2022Q1McDonald's分別凈增503/833/313家門店，Yum!Brands核心子品牌KFC分別凈增896/1934/438家門店。Wingstop開店速度顯著領先，2020年疫情以來，季-4%的水平，而賽道其他品牌普遍低于1%。資料來源：資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理1)強品牌力：肯德基與麥當勞全球門店布局廣泛，同時依托品牌強大供應相對穩(wěn)健的經(jīng)營節(jié)奏和開店步伐；2)資金實力雄厚：截至目前(2022/07/23)，麥當勞與百勝餐飲市值分別1億美元，其現(xiàn)金儲備實力在餐飲行業(yè)遙遙領先。3)品牌發(fā)展階段：如新興品牌Wingstop疫情以來增勢亮眼，系快餐賽道本較強。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理選取ChipotleMexicanGrill、Noodles&Co、PotbellyCorp、Shakeck開店方面，ChipotleMexicanGrill與ShakeShack門店保持凈增長，開店節(jié)奏穩(wěn)??；ShakeShack分別凈增36/58/13家，疫情依舊穩(wěn)步擴張；資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之開店數(shù)據(jù)-披薩：兼具快餐與家庭聚餐屬性，門店數(shù)量維持凈增資料來源：資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理2020/2021/2022Q1，Domino'sPizza分別新開958/1308/257家、PapaJohn'sInternational分別新開220/389/78家，疫情下開店節(jié)奏邊際提速；關店方面，Domino'sPizza分別關閉334/104/44家、PapaJohn'sInternational關閉俄羅斯業(yè)務影響)。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理1)賽道PK：披薩賽道兼具快餐與聚餐屬性，故賽道經(jīng)營韌性優(yōu)于家庭聚餐、高端餐飲，但略差于標準快餐；但產(chǎn)品便于外帶，外賣適配度更高，2)模式創(chuàng)新(價格定位&模型設計)：與傳統(tǒng)披薩餐廳不同，Domino's推出適合單人食用的9英寸、PapaJohn's推出含有6寸披薩的一人食套餐，售價均為30元+，兩個品牌其實具備更強的快餐屬性。此外，以達美樂為代初期造價，進一步加快門店擴張。3)國際布局：2021財年海外門店占比：棒約翰(40.9%)<必勝客(64%)<達美樂(65.8%)，目前看達美樂披薩海外市場布局步伐更為領先，故短期。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之開店數(shù)據(jù)-休閑餐飲：表現(xiàn)分化，商業(yè)模式&品牌策略助力資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理上市休閑餐飲公司，Denny'sCorp、DineEquity、RedRobinGourmentBurger呈現(xiàn)凈關店狀態(tài)，其中，Denny'sCorp、DineEquity在疫情爆發(fā)初期(2020Q3-4)關店率有所提升，2021年開始回落至平穩(wěn)狀態(tài)；DardenRestaurant與TexasRoadhouse維持凈增長，其中use資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理1)商業(yè)模式差異：休閑餐飲賽道內(nèi)玩家多以直營模式為主，而Denny'sCorp、DineEquity加盟模式為主要商業(yè)模式(2022Q1直營占比為2%)，加盟店的總部統(tǒng)籌管理能力有限，關店率也明顯高于其他玩家。2)品牌所處發(fā)展階段：RedRobin從2018年起調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略，暫停新餐長緩慢。3)多品牌矩陣助力：DardenRestaurant旗下品牌涵蓋牛排/海鮮等品類，請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容子賽道之開店數(shù)據(jù)-家庭餐飲：開店節(jié)奏放緩，多元化收入緩沖疫情擾動資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理選取CrackerBarrel、Denny'sCorp和DineEquity為參考，從開關店節(jié)奏來看，疫情以來品牌開店節(jié)奏均有放緩，Denny'sCorp和DineEquity呈現(xiàn)凈關店狀態(tài)。2020/2021/2022Q1，CrackerBarrel凈增6/3/3家門DennysCorpDineEquity關145/52/0家。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理1)需求場景：家庭餐飲的用餐模式以多人堂食為主，疫情下消費者堂食頻率降低、用餐設置營業(yè)時間/餐廳容量/社交距離等限制，家庭餐飲較大擾動。2)商業(yè)模式差異：CrackerBarrel為餐飲+零售模式，餐飲業(yè)務端推出多種外賣家庭餐籃；零售業(yè)務端，每家門店包含20%的禮品店空間，出售服裝、配飾、食品、玩具、搖椅、季節(jié)性禮品等，疫情下零售業(yè)態(tài)在一定程度上緩解了餐飲端的經(jīng)營壓力，進而帶來公司疫情下開店擴張端請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容海外餐飲：行業(yè)品類百花齊放，子賽道規(guī)模&成長性差異顯著復蘇脈絡：賽道標準化程度、需求屬性核心主導復蘇節(jié)奏代表性餐飲企業(yè)復盤行業(yè)復盤啟示&投資建議請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理n疫情初期海外市場波幅較大，20Q3同店企穩(wěn)回升，21Q1恢復超疫情前水平。2020Q1整體同店小幅下滑至19年同期的97%，2020Q2受全球疫情蔓延影響，同店大幅下滑至上年同期的76%，主要系海外直營門店同店下滑拖累(20Q1/Q2海外直營門店同店分別為Q店下滑幅度減緩并逐漸回升，22Q1整體同店已恢復至21年同期的112%，19年同期的116%。復蘇節(jié)奏差異上，美國本土門店復蘇節(jié)奏>海外加盟門店>海外直營門店，系海外門店受疫情擾動更為嚴重，20Q2同店下滑幅度較大，需要更長的時間節(jié)奏(20Q2美國本土/海外加盟>海外直營同店分別為19Q2的91%/76%/59%)。2019/2020/2021/2022Q1凈開840/503/833/313家門店，2020年開店速度減緩，2021年已基本恢復至疫情前水平。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理注：FY2019起始日為2018年10月1日 請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容n疫后業(yè)績先抑后揚,成長速度放緩：2020至2021財年，公司營收與凈利潤分別為235.18億/290.61億美元與13.80億/38.24億美元，20年因疫情營收與凈利潤下滑至19財年的89%與39%，21年伴隨疫后復蘇，反彈至110%與109%。FY19-FY21年營收與凈利潤CAGR約為4.7%與4.5%。截至7日29日美股收盤，公司最新市值972億美元。n管控力度主導地區(qū)分化，美國逐季走高，國際與中國地區(qū)復蘇受阻：星巴克整體于2021年Q1恢復超越疫情前同期水平，隨后逐季走高。各區(qū)域恢復情況而言，美國地區(qū)于2021年Q1恢復超越疫情同期水平，并在寬松管控政策的催化下逐季走高，2022年Q1恢復至19年同期的120%；中國地區(qū)在2020年Q4恢復至19年同期105%，隨后疫情散點爆發(fā)，在嚴格的封控下同店數(shù)據(jù)逐步走低，2022年Q1因上海與深圳疫情爆發(fā)同店數(shù)據(jù)下滑至19年同期的74%；國際地區(qū)恢復走勢同中國較為一致(中國區(qū)門店占國際約30%)，疫情波動與較為嚴格的管控政策使得國際地區(qū)始終未恢復至疫前水準。n疫后開店節(jié)奏放緩，全球化布局提速：凈開店數(shù)量上，19-21年公司凈增門店1930/1207/1379家，與19年相比，新增門店節(jié)奏顯著放緩。美國地區(qū)因疫情沖擊，20年Q2至21年Q1的大幅出清155家門店，2021年Q2起，伴隨消費與同店數(shù)據(jù)的回暖，門店數(shù)開始實現(xiàn)凈增長。而國際地區(qū)盡管復蘇不佳，但星巴克逆勢而為，每季度凈開200-400家門店，占各季度凈開門店的80%以上，開店節(jié)奏顯著快于美國市場，目前其已在80余國擁有自己的門店。截至2022年Q1，公司共有門店34630家，自營店與加盟店分別為17541/17089家。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理nQ%；經(jīng)調(diào)凈利潤分別為3.14/6.81/1.61億美元，同比-24.7%/+116.7%/+5.4%。2020年凈利潤下滑系部分餐廳暫停營業(yè)，門店外送比例增加，前期采用“免費送貨”的營銷策略吸引顧客，致使成本端略有承壓，利潤有所下滑；2021年，收入與利潤恢復，并實現(xiàn)快速增長。截至，公司最新市值434億美元。n疫情下同店銷售保持強勁韌性，抗風險能力優(yōu)。2020Q2同店增速略有下滑，至2019年同期的90%；2020Q3同店已恢復至疫情前同期的108%，品牌同店在疫情下保持強勁韌性；截至2022Q1，墨式燒烤同店為2021年的109%，2019年的132%。整體來看，墨式燒烤具有優(yōu)異的力下，其表現(xiàn)出的抗壓能力與恢復速度均顯著優(yōu)于同行。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理n開店節(jié)奏相對平穩(wěn)，21年有所提速。截至2022Q1，品牌共運營3014家門店。2019/2020/2021/2022Q1分別新開140/161/215/51家門店，整體開店節(jié)奏相對平穩(wěn)，2021年開店有所提速；資料來源：CHDExpert，國信證券經(jīng)濟研究所整理n所處賽道受眾廣泛，品格嚴格把握食品質(zhì)量。據(jù)CHDExpert數(shù)據(jù)顯示，墨西哥菜系在德克薩斯州以18%的市占率位居第一大菜系，在新墨西哥、加州、亞利桑那及科羅拉多均排名前列，且墨式燒烤處于墨西哥菜賽道的龍頭位置，具有顯著的規(guī)模效應和議價權(quán)。在產(chǎn)業(yè)鏈建設上，墨式燒烤積極發(fā)展本地供應商計劃，與供應商長期合作，并由25個獨立擁有和運營的區(qū)域配送中心于特定供應商處采購，嚴迎合疫情下消費者對健康飲食的偏好。均已實現(xiàn)數(shù)字化。疫情期間，顧客可以通過墨式燒烤應用程序和官方網(wǎng)站進行訂購，同時支持無限定制、非接觸式交付、團體訂購等服好的同店增長；2021年，包括交付和客戶取貨在內(nèi)的數(shù)字銷售占總收入的45.6%(2020年占比為46.2%)。請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理nQ；經(jīng)調(diào)凈利潤分別為4.94/4.82/0.91億美元，同比+22.7%/-2.3%/-22.8%。達美樂品牌定位為偏快餐+外賣加持，2020年疫情爆發(fā)后，消費者對線上訂購的需求度提升，帶動公司收入與業(yè)績上行；2021年業(yè)績有所下滑的原因系美國勞動力短缺+經(jīng)濟刺激政策減弱影響所致。美股收盤，公司最新市值141億美元。n美國本土與海外市場門店復蘇節(jié)奏呈現(xiàn)差異化走勢。20Q1/Q2，美國本土門店的同店為19年同期的102%/116%，海外同店增速有所放緩 海外市場復蘇，同店銷售回升，而美國市場門店加密致使同店有所下滑，截至2022Q1，美國本土同店銷售為2021年的96%，2019年的為2021年的101%，2019年的115%。nQ。1/2022Q1分別新開958/1308/257家門店，關閉334/104/44家門店。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容 n收入 n收入復蘇，凈利潤反彈顯著：2020-2022財年，公司營收與凈利潤分別為78.07億/71.96億/96.30億美元與2.76億/6.52億/9.54億美元，F(xiàn)Y20年因疫情營收與凈利潤下滑至19財年的92%與38%，F(xiàn)Y21年伴FY收與凈利潤水平超越至疫前113%與130%水平，F(xiàn)Y19-FY21年營收與凈利潤CAGR約為4.2%與9.1%。截至7日29日美股收盤，公司最新市值nOliveGarden貢獻營收半壁江山，LonghornSteakhouse營收占比穩(wěn)步提升：達登飯店內(nèi)孵外購，目前共有八大餐飲品牌，涵蓋牛排、海鮮等五大菜系，其中公司內(nèi)部孵化的意大利菜系餐廳OliveGarden貢獻公司近半收入，而于2007年收購的牛排館LonghornSteakhouse近年擴張顯著，在公司的營收中逐步增加比重，從FY2019年的21%穩(wěn)(注：FY2019起始日為2018年5月28日)資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容八大品牌凈開店總和資料來源：Bloomberg八大品牌凈開店總和資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理n多品牌矩陣助力復蘇，LongHornSteakhouse領銜復蘇：豐富的品牌與菜系延展公司的消費者群體，在多元矩陣的催化下，公司整體復蘇節(jié)奏與休閑餐飲行業(yè)趨同，即2020Q2觸底反彈，于2021Q2恢復至疫前水平。分品牌看，子品牌LongHornSteakhouse牛排館表現(xiàn)亮眼，2022Q1已恢復超越至疫前120%，意面館OliveGarden與總體復蘇節(jié)奏擬合。n開店節(jié)奏穩(wěn)健，LongHornSteakhouse貢獻主要增量：達登飯店因均為自營門店，資金與成本負擔較重，因此開店節(jié)奏較為穩(wěn)健，20年新增19家門店，21年伴隨同店數(shù)據(jù)修復，新增34家門店，其中LongHornSteakhouse經(jīng)營成果優(yōu)秀，為公司主要布局品牌，20年/21年凈增9家/12家門店。截至2022年Q1，公司共有門店1855家，其中牛排館與意面館分別為539/881家，占總門店數(shù)29%/47%。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容海外餐飲：行業(yè)品類百花齊放，子賽道規(guī)模&成長性差異顯著復蘇脈絡：賽道標準化程度、需求屬性核心主導復蘇節(jié)奏代表性餐飲企業(yè)復盤行業(yè)復盤啟示&投資建議請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容餐飲龍頭股價走勢復盤資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理門店停業(yè)影響行業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)出現(xiàn)大幅下滑，疫情對于餐飲行業(yè)的實際經(jīng)營端的影響初步顯現(xiàn)，板塊內(nèi)部公司同店收入普遍呈大個位數(shù)下滑，如休閑餐飲、咖啡、快休閑賽道同店20Q1同比下滑約10%，快餐賽道下幅下滑3%，而家庭餐飲則大幅下滑超24%。右圖代表性公司中股價除達美樂披薩期內(nèi)錄得正收益外，股價均大幅回撤(其中達登餐廳年初至20Q1內(nèi)跌超50%)。2)疫后復蘇期(2020.04-2021.09)：2020Q2是餐飲板塊經(jīng)營端的絕對底部，除快餐賽道外，板塊同店收入普遍下滑超40%，但資本市場情緒并不悲觀。疫情下單體餐館出清為龍頭餐飲品牌提供逆勢擴張的契機，不同子賽道季度開店增速均有提速，且隨著疫苗接種率上升與防疫政策邊際放松，疊加政府針對消費和就業(yè)多次發(fā)布刺激政策，消費情緒持續(xù)提振，整體消費支出環(huán)境改善，餐飲板塊經(jīng)營端雖未回升至疫情前水平，但股價持續(xù)抬升。0年同店數(shù)據(jù)-44.6-23.3-20.5ks.0-10.0-40.0-9.0-5.0-24.3-56.9-24.3-26.70.7-8.7-11.1ice4.3-請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理3)2021.09-2022.06(疫情&通脹雙重擾動)：受德爾塔變種病毒影響，美國疾控中心調(diào)整防疫政策(無論是否接種疫苗，均需戴口罩)；22年1月奧密克戎病毒蔓延，新確診病例超過100萬例，消費者外出就餐大幅下滑。此外，通脹持續(xù)高企，政策的經(jīng)濟刺激力度減弱，勞動力市場緊張，疊加部分地區(qū)禽流感/豬流感加劇食材價格上升，餐廳經(jīng)營成本持續(xù)上行，市場也在擔憂收入以及成本端的變化，期內(nèi)餐飲板塊個股均承壓下滑。4)2022.07-至今(企穩(wěn)回暖期)：餐飲板塊估值跌至偏低分位點，部分餐飲龍頭品牌疫情下經(jīng)營展現(xiàn)出一定韌性(收入保持增長+成本轉(zhuǎn)嫁能力)，板塊投資的風險回報吸引力增強，部分龍頭重獲資金青睞，板塊跌幅收窄。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容復盤美國餐飲行業(yè)疫情下復蘇節(jié)奏，我們能得到什么啟示？資料來源：Bloomberg資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理對比同店數(shù)據(jù)恢復超過2019年的速度，整體排序為快餐(2020Q3)>咖啡小吃(2021Q1)>休閑餐飲(2021Q2)>快休閑/家庭餐飲賽道(2021Q3)，不同子賽道在疫情下呈現(xiàn)出差異化的恢復節(jié)奏，結(jié)合前文分析，商業(yè)模式(直營/加盟)、品牌定價、海外業(yè)務布局占比、外賣適配度(堂食暫停背景下作用尤其凸顯)、多品牌戰(zhàn)略、品牌發(fā)展階段等因素均會影響公司的恢復節(jié)奏，具體因素作用路徑如右圖所示。但其實商業(yè)模式、品牌定價、海外業(yè)務布局、外賣適配度等本質(zhì)上是由賽道標準化程度以及賽道需求屬性(剛需or社交類)所決定的，如標準化程度高的快餐賽道加盟占比更高，客單價定位更成本)；主打社交需求的家庭餐飲，外賣占比通常來說很低。簡而言之，若從投資角度出發(fā)，賽道屬性加持下，快餐、咖啡賽道疫情下經(jīng)營韌性更強、家庭餐飲則承壓明顯(受影響程度、疫后恢復速度等)，單從賽道選股維度看，快餐&咖啡賽道是成長投資邏輯更為順暢的賽道，但這并不意味著快休閑、家庭餐飲沒有投資價值(第三點會討論)。2、成熟餐飲市場玩家打法總結(jié)：單品類深耕(國內(nèi)擴張—品牌出海)+多品牌矩陣策略(尋找具備成長潛力的新餐飲品類)hack2)多品牌矩陣：百勝餐飲集團、達登餐廳、餐飲國際品牌、DineEquity等單品牌策略一般前提為賽道空間大(深耕的基礎)+標準化程度高+口味普適性強，西式快餐、披其中海外擴張對供應鏈前瞻布局、目標市場消費者教育、品牌文化自信與輸出提出更高要求。多品牌矩陣則對供應鏈綜合布局以及品牌統(tǒng)籌管理要求更高，如達登餐廳旗下?lián)碛?個品牌(橫跨牛排/意面等賽道)，多品牌策略要求供應鏈布局維度全，且需管理層不斷發(fā)掘具備爆款單品能力的新菜系(單一品牌可能成長空間有限)，要有能力協(xié)調(diào)不同品牌間資源側(cè)重問題，但出海品牌請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容復盤美國餐飲行業(yè)疫情下復蘇節(jié)奏，我們能得到什么啟示？3、消費需求的演變進化具有創(chuàng)造餐飲新品類的能力，以墨式燒烤為例。墨式燒烤處快休閑餐飲賽道，但確是美國餐飲行業(yè)現(xiàn)象級大牛股，自上市以來累計上漲約45倍。自2006年上市以來，營收/經(jīng)調(diào)利潤CAGR15%/18%，F(xiàn)Y2021財年，墨式燒烤實現(xiàn)營收75.47億美元、經(jīng)調(diào)業(yè)績6.81億美元，截止2022/07/28，公司市值為422億美元。公司核心競爭力-獨到的Fast-Casual運營理念：兼具傳統(tǒng)快餐和正餐餐廳的優(yōu)點，比正式餐廳更快捷，又通過倡導健康餐飲理念與競爭對手區(qū)分開來。CMG一是主打新鮮食材，食材門店當?shù)夭少彙⒕芙^非轉(zhuǎn)基因食材，順應年輕人消費習慣遷移；其次，非常注重用餐體驗，用餐環(huán)境良好、且門店數(shù)字化程度高，避免客流巔峰期等餐時間?？煨蓍e餐飲是一種介于快餐與正餐之間的業(yè)態(tài)，為消費者提供了“略微高于快餐的支出，但能享受舒適的用餐環(huán)境/優(yōu)質(zhì)的食材”的用餐選擇，實際是由消費需求演變創(chuàng)造出的快休閑餐飲品類。4、餐飲企業(yè)的軟實力所扮演的角色不可忽視！美國餐飲行業(yè)是非常成熟的行業(yè)，諸多方面都非常值得餐飲其他企業(yè)學習，本篇報告聚焦分析餐飲行業(yè)企業(yè)的數(shù)字化布局程度、管理架構(gòu)現(xiàn)代化程度。1)數(shù)字化布局：疫情影響下餐飲行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型邊際不斷提速，2019Q1墨式燒烤數(shù)字化點單收入占比近15.7%，至2022Q1收入比重已提升至50.1%，數(shù)字化程度可以大幅優(yōu)化用餐效率、成本結(jié)構(gòu)等，是所有餐飲企業(yè)均需強化的一環(huán)，可喜的是，目前國內(nèi)頭部餐飲企業(yè)近些年其實均在此環(huán)節(jié)積極布局。2)現(xiàn)代化組織結(jié)構(gòu)：我們認為這是國內(nèi)餐飲企業(yè)相對欠缺的一環(huán)。目前國內(nèi)餐飲企業(yè)多數(shù)以家族信托持股為主、股權(quán)較為集中，且其在管理層多出任要職；而海外餐飲企業(yè)股權(quán)多數(shù)分散，管理層多為職業(yè)經(jīng)理人模式。故從管理架構(gòu)的科學化程度來講，海外餐飲企業(yè)相對更為科學，而國內(nèi)餐飲企業(yè)相對有較大的優(yōu)化空間。資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟研究所整理表6：海外&國內(nèi)餐飲上市公司股東結(jié)構(gòu)對比比例信息nguardGroup%界上第二大基金管理公司T.ROWEPRICEASSOCIATES,INC.BlackRock,Inc.。公司。nguardGroup%BlackRock,Inc.NPUnitedHoldingLtd.ZYNPLtd.%全權(quán)信托SYHNPLtd.SPNPLtd.LHYNPLtd.(海底撈創(chuàng)始人)全權(quán)信托海底撈創(chuàng)始人)全權(quán)信托(海底撈創(chuàng)始人)全權(quán)信托Limited.66%九毛九創(chuàng)始人)全資所有CitigroupInc.6%wind濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容投資建議n線從國內(nèi)餐飲公司高頻經(jīng)營數(shù)據(jù)看，疫情形勢依舊是影響餐飲行業(yè)恢復的核心變量，也正是2年半以來的疫情的反復擾動(僅2021H1疫情形勢相對良好)，國內(nèi)餐飲始終處于波折復蘇過程中，經(jīng)營復蘇延緩也擾動了投資者對板塊遠期成長的信心。此外，國內(nèi)餐飲企業(yè)多為直營模式，疫情背景下經(jīng)營壓力預計不小，且部分餐飲企業(yè)采取了略顯激進的逆勢擴張措施，仍需時間進行內(nèi)部調(diào)整。以上多重外界因素疊加之下，餐飲板塊短期市場情緒仍處底部。復盤美國餐飲龍頭疫后復蘇節(jié)奏，疫情企穩(wěn)和管制放開后餐飲行業(yè)均實現(xiàn)觸底反彈，但不同子賽道恢復節(jié)奏有別，其中賽道屬性差異(快餐、咖啡恢復速度更優(yōu))與消費者偏好趨勢(如墨式燒烤主打健康餐飲)為兩條復蘇主線。綜合考慮現(xiàn)存餐飲公司質(zhì)地，首推主打年輕人消費粘性較強的九毛九、海倫司、百勝中國-S，同時關注需求偏正餐類的火鍋賽道龍頭海底撈、呷哺呷哺。此外近期多家餐飲公司尋求上市，建議關注老鄉(xiāng)雞、鄉(xiāng)村基、楊國福、達勢股份(達美樂中國區(qū)運營商)等快餐賽道公司上市進展。表7：可比公司估值表代碼公司簡稱股價(元/美元)總市值億元/億美元EPS(元/美元)22E23E24E21A22EPE投資評級23E24E22.HK6.02K9591.60269.HK18.33HK32.503387.HK82.34MCD.N72886YUM.N46666CMG.N4.30.6540.65DPZN392.119986.75.53DRIN22資料來源:Wind、Bloomberg、國信證券經(jīng)濟研究所整理請請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容餐飲擬上市公司信息梳理表8：擬上市餐飲公司信息梳理公司名稱創(chuàng)立時間門店數(shù)量擬上市地最新招股書遞交時間賽道分類主要菜品收入(億元)業(yè)績(億元)鄉(xiāng)村基19961149(2021年底)港股2022/07/29中式快餐鐵板牛扒飯、蜜辣烤翅飯、時蔬等46.