2023年度商社行業(yè)策略 聚焦成長(zhǎng)、價(jià)值兩大主線(xiàn)

2023年度商社行業(yè)策略聚焦成長(zhǎng)、價(jià)值兩大主線(xiàn)1.2023商社投資思路：聚焦成長(zhǎng)&價(jià)值兩大主線(xiàn)在這個(gè)消費(fèi)行業(yè)總體增長(zhǎng)比較乏力、管控邊際放松孕育復(fù)蘇機(jī)會(huì)的背景之下，我們認(rèn)為2023消費(fèi)品投資重點(diǎn)關(guān)注：第一，成長(zhǎng)線(xiàn)：即自身增長(zhǎng)邏輯過(guò)硬、景氣度高、成長(zhǎng)性穿越周期、且能一定程度上受益于疫后恢復(fù)的標(biāo)的。相關(guān)領(lǐng)域包括培育鉆石、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、化妝品醫(yī)美、免稅、酒店等。第二，價(jià)值線(xiàn)：關(guān)注疫后恢復(fù)業(yè)績(jī)彈性大、期間受損嚴(yán)重估值較低，疫后恢復(fù)有望戴維斯雙擊的標(biāo)的。如機(jī)場(chǎng)、航空、職業(yè)教育、黃金珠寶等行業(yè)的龍頭公司。2.2022回顧：消費(fèi)受沖擊明顯，居民消費(fèi)信心有待恢復(fù)，疫后復(fù)蘇關(guān)注新的商社增長(zhǎng)方向2022回顧：影響消費(fèi)，隨防疫政策改善，后續(xù)消費(fèi)有望修復(fù)在的不斷反復(fù)之下，2022年消費(fèi)行業(yè)的整體表現(xiàn)比較一般。從更長(zhǎng)期的年度&季度視角上看，社零增速的中樞有較為明顯的下滑。是社零的關(guān)鍵變量，月度社零增速受當(dāng)月的影響明顯，嚴(yán)重的月份社零表現(xiàn)會(huì)相對(duì)較差。如上海爆發(fā)的3~5月，廣州、河北等地爆發(fā)的10~11月，社零都出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。2022年的Q2、Q4季度是低基數(shù)，而Q3的基數(shù)也不高。未來(lái)隨著防疫政策的放開(kāi)，我們認(rèn)為大消費(fèi)和社零有望進(jìn)入長(zhǎng)期的恢復(fù)趨勢(shì)。放開(kāi)后的二次沖擊仍然會(huì)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生短期影響，從其他國(guó)家的經(jīng)歷上看“二次沖擊”持續(xù)時(shí)間會(huì)在2-6個(gè)月不等。據(jù)此我們預(yù)計(jì)2023年2-3月份前后，我國(guó)消費(fèi)行業(yè)各領(lǐng)域?qū)⒂型瓉?lái)顯著好轉(zhuǎn)。持續(xù)沖擊之下，居民消費(fèi)傾向減弱：以來(lái)，面對(duì)未來(lái)收入的不確定性，居民的消費(fèi)意愿減弱，而儲(chǔ)蓄意愿增強(qiáng)。央行數(shù)據(jù)顯示，2022年下半年，城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶(hù)調(diào)查中的“更多儲(chǔ)蓄占比”達(dá)到近5年來(lái)新高；而另一個(gè)衡量居民消費(fèi)傾向的指標(biāo)“活期儲(chǔ)蓄占比”，在之后也呈下降趨勢(shì)，反映居民消費(fèi)意愿的下滑?！岸螞_擊”結(jié)束、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)轉(zhuǎn)好后，消費(fèi)有較大回升空間。期間消費(fèi)和社零數(shù)據(jù)下降，更多反映居民消費(fèi)意愿的下降，而非消費(fèi)能力的下降。央行數(shù)據(jù)顯示，2022年10月中資大型銀行中，居民活期存款是2019年12月的1.17倍，而定期存款則是1.87倍。未來(lái)二次沖擊結(jié)束經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，居民消費(fèi)傾向回暖之后，各項(xiàng)消費(fèi)有望回升。TOC電商新零售增長(zhǎng)趨于成熟，關(guān)注商社板塊新的成長(zhǎng)方向線(xiàn)上消費(fèi)滲透率增長(zhǎng)放緩，線(xiàn)上渠道逐漸進(jìn)入成熟期。在過(guò)去的10年中，電商是我國(guó)消費(fèi)行業(yè)的主要變量。而此前電商的主要增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)是用戶(hù)數(shù)增長(zhǎng)。近年來(lái)隨著國(guó)內(nèi)電商用戶(hù)數(shù)趨于飽和，未來(lái)電商將逐漸進(jìn)入成熟期。3.看好2023消費(fèi)恢復(fù)，國(guó)內(nèi)“二次沖擊”后，消費(fèi)有望迎來(lái)廣泛的全面性機(jī)會(huì)優(yōu)化防控工作“新十條措施”出爐，感染病例隔離方式和核酸檢測(cè)方案有邊際變化“新十條措施”發(fā)布后，防控機(jī)制進(jìn)一步放松。2022年12月7日下午，國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制綜合組發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化落實(shí)新冠肺炎防控措施的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)“新十條措施”）。這是11月11日《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化新冠肺炎防控措施科學(xué)精準(zhǔn)做好防控工作的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)“二十條措施”）后防疫政策的又一次放松，主要在隔離方式和核酸檢測(cè)方案兩方面有較大改變。目前國(guó)內(nèi)“二次沖擊”正在演繹我們初步觀察到近期各地居民大規(guī)模感染后出行意愿走低的情況：北京、上海、廣州、深圳截至12月18日當(dāng)周地鐵客流恢復(fù)至2019年同期的14%/63%/36%/88%，有下行趨勢(shì)。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)的“二次沖擊”正在演繹：經(jīng)過(guò)歷史數(shù)據(jù)的比對(duì)，對(duì)以地鐵為主要市內(nèi)出行交通工具的一二線(xiàn)城市來(lái)說(shuō)，地鐵出行數(shù)據(jù)與零售餐飲恢復(fù)程度具有同向性。且由于地鐵數(shù)據(jù)更為高頻，對(duì)預(yù)測(cè)線(xiàn)下消費(fèi)走向有一定的先導(dǎo)性。因而近期周度地鐵數(shù)據(jù)的下探可能提示了國(guó)內(nèi)“二次沖擊”的到來(lái)。世界各國(guó)疫后放開(kāi)“二次沖擊”大消費(fèi)復(fù)蘇橫向比較2020年以來(lái)各國(guó)均經(jīng)歷過(guò)管控政策收緊到放開(kāi)的過(guò)程，但由于各國(guó)發(fā)展?fàn)顩r不同、自身政治經(jīng)濟(jì)等方面條件不同、國(guó)民消費(fèi)意愿不同，各國(guó)使用的管控政策很難橫比，且疫后放開(kāi)路徑大相徑庭，因而在多數(shù)國(guó)家復(fù)盤(pán)中，很難將出行鏈業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的恢復(fù)歸因完全。本文試圖將各國(guó)管控政策統(tǒng)一歸納為幾個(gè)階段并明確時(shí)間軸：（1）出行管控階段：包含全國(guó)靜默、陽(yáng)性病例所處區(qū)域靜默、及陽(yáng)性集中管理（或有），出行管控階段以對(duì)居民出行行為進(jìn)行管控的措施終止（后標(biāo)識(shí)為關(guān)鍵政策時(shí)間節(jié)點(diǎn)①）為結(jié)束。（2）陸續(xù)放開(kāi)階段：包含逐步放開(kāi)聚集場(chǎng)所客流限制及取消入境隔離。其中逐步放開(kāi)聚集場(chǎng)所客流限制后，國(guó)內(nèi)出行所有限制可以說(shuō)是完全放開(kāi)（標(biāo)識(shí)為關(guān)鍵政策節(jié)點(diǎn)②）。（3）完全放開(kāi)階段：包含撤銷(xiāo)口罩令及放開(kāi)所有旅行限制（主要指入境檢測(cè)完全免除），標(biāo)志著國(guó)內(nèi)國(guó)外出行限制完全放開(kāi)（標(biāo)識(shí)為關(guān)鍵政策節(jié)點(diǎn)③）。國(guó)內(nèi)“二次沖擊”影響范圍及節(jié)奏展望：2023.2有望走出底部沖擊后出行消費(fèi)恢復(fù)狀態(tài)進(jìn)一步回升，走勢(shì)呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)：根據(jù)各國(guó)經(jīng)驗(yàn)，“二次沖擊”后出行隨著經(jīng)濟(jì)秩序的修復(fù)均出現(xiàn)了消費(fèi)數(shù)據(jù)的進(jìn)一步回升。時(shí)間周期上看，有望在2023年2月前走出底部：考慮我國(guó)整體疫苗接種率較高，參考北京情況，全國(guó)受到病毒傳播沖擊影響有望在2-3個(gè)月周期內(nèi)完成。見(jiàn)底時(shí)間預(yù)計(jì)在2023年1月。沖擊程度判斷：由于各城市進(jìn)展程度有先后，市內(nèi)短途出行（以地鐵為代表）可能受到?jīng)_擊回撤到的底部區(qū)間在前同期20%-35%區(qū)間；長(zhǎng)途出行數(shù)據(jù)底部區(qū)間可能在20-30%；消費(fèi)數(shù)據(jù)（社零）底部或在前同期的90%。回升節(jié)奏判斷：短途出行有望在2023年3月恢復(fù)至前100%以上，創(chuàng)出新高；長(zhǎng)途出行重要關(guān)注節(jié)點(diǎn)為2023年4月除清明節(jié)小長(zhǎng)假，有望回升至前80%以上恢復(fù)程度。消費(fèi)恢復(fù)（以社零數(shù)據(jù)體現(xiàn)）有望在2023年5月恢復(fù)程度創(chuàng)新高。國(guó)內(nèi)“二次沖擊”可能呈現(xiàn)“先一二線(xiàn)、后下沉”的節(jié)奏：根據(jù)觀察，人口密集的一二線(xiàn)大城市疫情傳播更為迅速，因而整體可能呈現(xiàn)“先一二線(xiàn)、后下沉”的地域推進(jìn)節(jié)奏。4.疫后恢復(fù)彈性標(biāo)的“藏寶圖”各細(xì)分領(lǐng)域打分總結(jié)建議重點(diǎn)關(guān)注旅游景區(qū)、酒店、機(jī)場(chǎng)交通、免稅、醫(yī)美、零售、黃金珠寶的疫后修復(fù)彈性。根據(jù)以上打分系統(tǒng)，平均彈性較大的為旅游景區(qū)、教育、酒店、商超百貨、機(jī)場(chǎng)交通，原因主要為在打分體系中受影響較大。當(dāng)然需要說(shuō)明的是，由于此打分系統(tǒng)中對(duì)影響程度的定義有一定局限性，具體行業(yè)實(shí)際受影響程度還需要具體分析，例如教育和商超百貨行業(yè)，顯然在之外還有其他關(guān)鍵影響因素。以下我們針對(duì)各細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)行分別闡述，篩選出細(xì)分行業(yè)彈性打分較高、及基本面較好的A股標(biāo)的進(jìn)行打分表展示，供投資者參考和關(guān)注。其中公司名稱(chēng)標(biāo)紅的為市值較大的推薦及建議關(guān)注標(biāo)的。建議重點(diǎn)關(guān)注：旅游景區(qū)、酒店、機(jī)場(chǎng)交通等板塊的疫后修復(fù)彈性；提示關(guān)注：免稅、醫(yī)美、黃金珠寶、人力服務(wù)、專(zhuān)業(yè)連鎖等細(xì)分領(lǐng)域深度受益出行復(fù)蘇的板塊性機(jī)會(huì)。5.《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》發(fā)布，關(guān)注疫后消費(fèi)刺激舉措國(guó)務(wù)院印發(fā)《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022-2035年）》，關(guān)注消費(fèi)復(fù)蘇及后續(xù)刺激政策2022年12月14日，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)了《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022-2035年）》（下稱(chēng)“綱要”）。綱要擬定“十四五”時(shí)期實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略的五個(gè)主要目標(biāo)，并基于此部署三大重點(diǎn)任務(wù)?！毒V要》指出，最終消費(fèi)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的持久動(dòng)力。要順應(yīng)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，提升傳統(tǒng)消費(fèi)，培育新型消費(fèi)，擴(kuò)大服務(wù)消費(fèi)，適當(dāng)增加公共消費(fèi)，著力滿(mǎn)足個(gè)性化、多樣化、高品質(zhì)消費(fèi)需求。防控政策優(yōu)化后通常會(huì)有消費(fèi)券刺激措施，廣深、上海等地開(kāi)始投放消費(fèi)券近期隨著防控政策不斷優(yōu)化，各地也適時(shí)推出消費(fèi)券政策助力復(fù)蘇。如，廣州市將在12月8日至19日發(fā)放3輪消費(fèi)券，面向輕餐茶飲、超市、電商、正餐住宿、百貨等品類(lèi)。上海11月底開(kāi)始發(fā)放第四輪“愛(ài)購(gòu)上?！毕M(fèi)券，總額大約1億元，適用于符合條件的零售、餐飲和文旅行業(yè)商戶(hù)，12月3日~20日使用。深圳12月9日開(kāi)啟第三輪“樂(lè)購(gòu)深圳”家電消費(fèi)補(bǔ)貼，最高按照售價(jià)15%給予補(bǔ)貼。從歷史上看，疫后恢復(fù)時(shí)通常會(huì)有消費(fèi)券發(fā)放。①2020年第一波封鎖結(jié)束后，我國(guó)多個(gè)地區(qū)均有消費(fèi)券刺激政策；②此后幾次重要的區(qū)域爆發(fā)，受影響地區(qū)也在恢復(fù)后出臺(tái)消費(fèi)券刺激政策。2022年的幾次區(qū)域之后，各主要城市出臺(tái)了消費(fèi)券刺激政策促進(jìn)消費(fèi)。如廣州政府在2022年5~6月通過(guò)“羊城歡樂(lè)購(gòu)”活動(dòng)發(fā)放了接近1億元的消費(fèi)券，直接帶動(dòng)消費(fèi)超過(guò)21.68億元，帶動(dòng)消費(fèi)乘數(shù)達(dá)29.1倍；上海在2022年8月~11月發(fā)放了4輪“愛(ài)購(gòu)上?！彪娮酉M(fèi)券，累計(jì)金額達(dá)11億元。消費(fèi)券刺激效果顯著，2020年3~4月各地消費(fèi)券核銷(xiāo)率約為2/3，核銷(xiāo)部分撬動(dòng)比約