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請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容證券研究報(bào)告|2023年02月02日斯斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)存量替代與增量滲透,硅基與碳化硅基器件多維發(fā)展買入在汽車電動(dòng)化驅(qū)動(dòng)下,我們預(yù)計(jì)21-25年全球新能源汽車IGBT市場將從盈利預(yù)測與估值:我們看好公司在新能源汽車與光伏IGBT模塊的龍頭地位、SiC模塊的先發(fā)優(yōu)勢以及高壓器件的拓展能力。預(yù)計(jì)22-24年公司有望實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.12/12.27/17.24億元,對應(yīng)增速104%/51%/41%,風(fēng)險(xiǎn)提示:新能源發(fā)電及汽車需求不及預(yù)期,芯片產(chǎn)線建設(shè)不及預(yù)期等。盈利預(yù)測和財(cái)務(wù)指標(biāo)202020212022E2023E2024E營業(yè)收入(百萬元)9631,7072,8084,2766,005+/-%)23.6%77.2%64.5%52.3%40.4%凈利潤(百萬元)18139881212271724+/-%)33.6%120.5%103.7%51.2%40.5%每股收益(元)1.132.344.767.1910.11EBITMargin19.0%25.4%30.3%31.2%31.8%凈資產(chǎn)收益率(ROE)15.6%8.0%14.3%18.2%21.0%市盈率(PE)279.6135.266.443.931.2EV/EBITDA23471144579365256市凈率(PB)43.5910.789.467.996.55資料來源:Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測注:攤薄每股收益按最新總股本計(jì)算證券分析師:胡ujian1@S0980521080001證券分析師:周靖houjingxiang@S0980522100001證券分析師:李梓izipeng@S0980522090001證券分析師:葉ezi3@S0980522100003證券分析師:胡uhui2@S0980521080002聯(lián)系人:詹瀏hanliuyang@基礎(chǔ)數(shù)據(jù)投資評級合理估值收盤價(jià)總市值/流通市值52周最高價(jià)/最低價(jià)投資評級合理估值收盤價(jià)總市值/流通市值52周最高價(jià)/最低價(jià)近3個(gè)月日均成交額323.97元55329/55329百萬元 450.00/283.50元421.46百萬元市場走勢資料來源:Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相關(guān)研究報(bào)告《斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)-新能源占比持續(xù)提升,盈利能力不斷增強(qiáng)》——2022-10-31《斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)-IGBT與碳化硅模塊雙輪驅(qū)動(dòng),新能源應(yīng)用加速成長》——2022-08-31請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2證券研究報(bào)告容目錄IGBT 5 公司保持高速增長,新能源業(yè)務(wù)占比逐年提升 8新能源應(yīng)用驅(qū)動(dòng)IGBT加速發(fā)展 10IGBT的核心器件 10 新能源發(fā)電引發(fā)能源結(jié)構(gòu)變革,IGBT打開增量市場 14存量替代與增量滲透,鑄就核心競爭力 16公司全球市占率逐步提升,新能源IGBT應(yīng)用國內(nèi)領(lǐng)先 16Fabless與IDM融合互補(bǔ),高壓與碳化硅基器件拓寬發(fā)展空間 18 估值與投資建議 22 財(cái)務(wù)預(yù)測與估值 25請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容3證券研究報(bào)告圖表目錄 圖6:公司2017-2022營業(yè)收入及增速(億元,%) 8圖7:公司2017-2021年扣非歸母凈利潤及增速(億元,%) 8圖8:公司收入構(gòu)成(按產(chǎn)品分) 8圖9:公司收入構(gòu)成(按下游應(yīng)用分) 8 T T 圖21:2021-2025年全球新能源汽車銷量(萬輛) 13圖22:2021-2025年中國新能源汽車銷量(萬輛) 13 圖28:新能源發(fā)電功率半導(dǎo)體單位價(jià)值量與每年發(fā)電量 14 圖35:2017-1H22公司新能源領(lǐng)域營收及增速(億元,%) 17圖36:斯達(dá)半導(dǎo)新能源上險(xiǎn)乘用車功率模塊配套量(萬套) 17 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容4證券研究報(bào)告 8 圖41:碳化硅應(yīng)用優(yōu)勢及市場空間(億美元) 19圖42:21-25年中國智能電網(wǎng)功率半導(dǎo)體市場空間(億元) 19圖43:21-25年全球及中國風(fēng)電新增裝機(jī)量及增速(GW、%) 19圖44:可比公司2018-2021H1營收情況(億元) 22圖45:可比公司2018-2021H1營收同比增速(%) 22 表4:情景分析(樂觀、中性、悲觀) 21 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容5證券研究報(bào)告斯達(dá)半導(dǎo):全球IGBT模塊領(lǐng)先廠商全球IGBT模塊領(lǐng)先廠商,國內(nèi)IGBT領(lǐng)軍企業(yè)公司成立于2005年4月,深耕以IGBT為核心的功率半導(dǎo)體器件,是國內(nèi)該領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè),于2020年在上海交易所主板上市。公司總部位于浙江嘉興,在上海和歐洲均設(shè)有子公司,并在國內(nèi)和歐洲設(shè)有研發(fā)中心。根據(jù)Omdia數(shù)據(jù),2021年公司在全球IGBT模塊市占率排名第六(占3.0%)。圖1:公司發(fā)展歷史司官網(wǎng),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司產(chǎn)品聚焦IGBT相關(guān)的功率器件,包括全系列IGBT芯片、FRD芯片、IPM和IGBT模塊等產(chǎn)品形態(tài),其中IGBT模塊產(chǎn)品電壓等級涵蓋100V~3300V,電流等級涵蓋10A~3600A,型號齊全且技術(shù)領(lǐng)先,被廣泛應(yīng)用于新能源汽車、工控、新能源發(fā)電及白色家電等領(lǐng)域。此外,公司推出了碳化硅模塊等新型功率器件產(chǎn)品,在新能源汽車領(lǐng)域已批量應(yīng)用。圖2:公司主要產(chǎn)品及應(yīng)用領(lǐng)域信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容6證券研究報(bào)告公司產(chǎn)品生產(chǎn)流程主要分為芯片和模塊設(shè)計(jì)、芯片外協(xié)制造與模塊生產(chǎn)三階段: (1)芯片和模塊設(shè)計(jì)。本階段公司根據(jù)客戶對IGBT關(guān)鍵參數(shù)的需求,設(shè)計(jì)出符合客戶性能要求的芯片;根據(jù)客戶對電路拓?fù)浼澳K結(jié)構(gòu)的要求,結(jié)合IGBT模塊的電性能以及可靠性標(biāo)準(zhǔn),設(shè)計(jì)出各滿足各行業(yè)性能要求的IGBT模塊。 (2)芯片外協(xié)制造。公司根據(jù)階段一完成的芯片設(shè)計(jì)方案委托第三方晶圓代工廠如上海華虹、上海先進(jìn)等外協(xié)廠商外協(xié)制造自主研發(fā)的芯片,公司在外協(xié)制造過程中提供芯片設(shè)計(jì)圖紙和工藝制作流程,不承擔(dān)芯片制造環(huán)節(jié)。 (3)模塊生產(chǎn)。模塊生產(chǎn)是將單個(gè)或多個(gè)如IGBT芯片、快恢復(fù)二極管等功率芯片用先進(jìn)的封裝技術(shù)封裝在一個(gè)絕緣外殼內(nèi)的過程。本階段公司根據(jù)不同產(chǎn)品需要采購相應(yīng)的芯片、DBC、散熱基板等原材料,通過芯片貼片、回流焊接、鋁線鍵合、測試等生產(chǎn)環(huán)節(jié),最終生產(chǎn)出符合公司標(biāo)準(zhǔn)的IGBT模塊。公司外協(xié)加工主要存在于IGBT模塊材料準(zhǔn)備階段,除了自制IGBT芯片及快恢復(fù)二極管芯片通過芯片代工廠進(jìn)行外協(xié)制造之外,一些非核心部件的加工環(huán)節(jié)如功率端子電鍍等交由外協(xié)廠商進(jìn)行加工生產(chǎn)。圖3:公司產(chǎn)品生產(chǎn)過程信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容7證券研究報(bào)告公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,公司的實(shí)際控制人是沈華、胡畏夫婦。香港斯達(dá)持有斯達(dá)半導(dǎo)41.77%股份,其中沈華持有香港斯達(dá)70%股份,胡畏持有香港斯達(dá)30%股份。截至2022年6月公司共有四個(gè)全資子公司,兩個(gè)控股子公司。子公司上海道之成立于2013年,專注新能源汽車IGBT模塊的研發(fā)和生產(chǎn)。子公司斯達(dá)歐洲成立于2014年,主要承擔(dān)公司在歐洲市場的業(yè)務(wù)拓展,致力于功率器件先進(jìn)技術(shù)研發(fā)。1H22,子公司斯達(dá)歐洲實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3,790.59萬元,同比增長97.62%。圖4:公司股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至1H22)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司核心技術(shù)人員均有豐富的半導(dǎo)體從業(yè)經(jīng)歷。公司在全球擁有1000多位員工,主要技術(shù)骨干主要來自麻省理工學(xué)院、斯坦福大學(xué)等國際知名高校的博士或碩士,在IGBT芯片和模塊領(lǐng)域有著10-25年的研發(fā)和生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)。此外,公司十分重視技術(shù)人員培養(yǎng),與浙江大學(xué)、中科院電工所等高校和科研機(jī)構(gòu)建立了緊密的產(chǎn)學(xué)研合作聯(lián)盟。圖5:公司主要高級管理人員情況姓名姓名公司任職簡介沈華胡畏湯藝?yán)钤瞥髦菊苟麻L、總經(jīng)理董事、副總經(jīng)理副總經(jīng)理副總經(jīng)理副總經(jīng)理高級工程師,于1995年獲得美國麻省理工學(xué)院材料學(xué)博士學(xué)位。1995年7月-1999年7月任西門子半導(dǎo)體部門(英飛凌前身,1999年成為英飛凌公司)高級研發(fā)工程師,1999年8月-2006年2月任XILINX公司高級項(xiàng)目經(jīng)理,公司設(shè)立以來一直擔(dān)任公司董事長和總經(jīng)理。目前兼任香港斯達(dá)董事、斯達(dá)控股董事和斯達(dá)歐洲董事長。于1994年獲美國斯坦福大學(xué)工程經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)碩士學(xué)位。1987-1990年任北京市計(jì)算中心助理研究員,1991-1995年任美國漢密爾頓證券商業(yè)分析師,1995年至2001年任美國ProvidianFinancial公司市場總監(jiān)、執(zhí)行高級副總裁助理、公司戰(zhàn)略策劃部經(jīng)理。2003年博士畢業(yè)于美國仁斯利爾理工學(xué)院電子工程系,2003年7月-2015年3月在美國國際整流器公司(InternationalRectifier)工作,歷任集成半導(dǎo)體器件高級工程師、主管工程師、高級主管工程師、IGBT器件設(shè)計(jì)經(jīng)理、IGBT器件設(shè)計(jì)高級經(jīng)理。1987年-2000年任中國工商銀行嘉興市分行工會(huì)行政干事,2000年-2005年任嘉興新秀箱包制造有限公司行政主管、總經(jīng)理助理、分廠廠長,2005年-2009年任嘉興凱隆塑膠制造有限公司常務(wù)副總經(jīng)理。清華大學(xué)電機(jī)工程研究所碩士;1997年6月-1999年9月在飛瑞股份有限公司工作,歷任研發(fā)部高級工程師、產(chǎn)品研發(fā)小組專案負(fù)責(zé)人;1999年9月-2002年11月在昀瑞公司工作,歷任研發(fā)課課長、研發(fā)部經(jīng)理;2002年11月-2009年2月在乾坤科技股份有限公司工作,歷任研發(fā)處經(jīng)理、電源應(yīng)用部資深經(jīng)理。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容8證券研究報(bào)告許浩平副總經(jīng)理南京大學(xué)本科;1985-1990年任無錫無線電元件二廠設(shè)計(jì)員,1990-1996年任江南電子器件有限公司技術(shù)部經(jīng)理,1996-1998年任無錫彩登電子有限公司業(yè)務(wù)部經(jīng)理,1998年-2000年任臺灣華新科技股份有限公司上海辦業(yè)務(wù)部資深經(jīng)理,2000-2001年任華新科技(蘇州)張哲副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書、財(cái)務(wù)總監(jiān)有限公司業(yè)務(wù)部資深經(jīng)理,2001-2009年華騰電子科技(蘇州)有限公司業(yè)務(wù)部資深經(jīng)理。張哲先生,董事會(huì)秘書,財(cái)務(wù)總監(jiān),副總經(jīng)理,南開大學(xué)工商管理碩士學(xué)位。信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司保持高速增長,新能源業(yè)務(wù)占比逐年提升公司近5年業(yè)績保持高速增長,扣非歸母凈利潤復(fù)合增速為65.5%。2017-2021年公司營業(yè)收入由4.4億元增長至17.07億元,年均復(fù)合增速達(dá)40.4%;扣非歸母凈利潤由0.5億元增長至3.78億元,年均復(fù)合增長率65.5%。圖6:公司2017-2022營業(yè)收入及增速(億元,%)Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理圖7:公司2017-2021年扣非歸母凈利潤及增速(億元,%)Wind研究所整理公司主營業(yè)務(wù)為IGBT模塊,新能源行業(yè)占比逐年提高。公司收入主要來自IGBT-21年由15%上升至34%。1H22工控占比進(jìn)一步降至49%,新能源占比提升至47%,變頻白色家電占比為4%。圖8:公司收入構(gòu)成(按產(chǎn)品分)Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理圖9:公司收入構(gòu)成(按下游應(yīng)用分)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容9證券研究報(bào)告公司毛利率及凈利率加速提升,研發(fā)投入不斷增加。隨著新能源汽車及發(fā)電IGBT產(chǎn)品向高附加值的方向滲透,2017年以來公司毛利率保持穩(wěn)定上升,從17年的30.60%提升至1-3Q22的41.1%。此外,公司持續(xù)加大研發(fā)投入,近5年研發(fā)費(fèi)用持續(xù)增加,22年前三季度公司研發(fā)費(fèi)用達(dá)1.3億元。圖10:公司17-22年毛利率和凈利率情況Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理圖11:2015-2021年公司研發(fā)費(fèi)用Wind研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容10證券研究報(bào)告工控與新能源應(yīng)用驅(qū)動(dòng)IGBT加速發(fā)展IGBT是電能轉(zhuǎn)換的核心器件IGBT主要用于調(diào)節(jié)電路中的電壓、電流、頻率、相位等,是電能轉(zhuǎn)換的核心器件。第三代背面多注入了一個(gè)摻雜濃度略高于N-襯底的N緩沖層,可迅速降低電場強(qiáng)度,使整體電場呈梯形且漂移區(qū)厚度減小,降低了關(guān)斷時(shí)的拖尾電流及損耗即低導(dǎo)通壓降。IGBT4通過薄晶圓及優(yōu)化背面結(jié)構(gòu),進(jìn)一步降低了開關(guān)損耗,器件輸出電流能力提升。IGBT7里的溝槽有多種形式,綜合各種溝槽形式的優(yōu)點(diǎn),性能顯著提升。證券經(jīng)濟(jì)研究所整理預(yù)計(jì)在工控與新能源應(yīng)用的驅(qū)動(dòng)下,22-25年全球IGBT市場有望由687.3億元增3:2021-2025年全球IGBT市場規(guī)模(億元)IA2021-2025年中國IGBT市場規(guī)模(億元)OmdiaCPIA信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理測算請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容11證券研究報(bào)告工業(yè)控制是IGBT的重要應(yīng)用市場IGBT模塊是工業(yè)電機(jī)及其控制系統(tǒng)核心元器件之一,可實(shí)現(xiàn)整流及逆變等功能。根據(jù)英飛凌數(shù)據(jù),預(yù)計(jì)到2040年工業(yè)電機(jī)系統(tǒng)中電機(jī)耗電量將占60%。全球工業(yè)驅(qū)動(dòng)市場高壓電機(jī)變頻器(>1kV)占9%;中低電壓驅(qū)動(dòng)(<1kV)占91%,其中約三分之二為通用型占60%,包括風(fēng)機(jī)、泵類和空氣壓縮機(jī)及升降、起重電機(jī)和船舶驅(qū)動(dòng)等領(lǐng)域;約三分之一為伺服驅(qū)動(dòng),包括協(xié)作機(jī)器人、物流機(jī)器人等。以協(xié)作機(jī)器人為例,其單機(jī)半導(dǎo)體價(jià)值量達(dá)350歐元,其中功率器件約200歐元。圖15:全球工業(yè)驅(qū)動(dòng)市場情況與應(yīng)用國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2025年全球工控IGBT市場規(guī)模將達(dá)到253.3億元。在逆變焊機(jī)、變頻器及伺服電機(jī)等需求拉動(dòng)下,Omdia預(yù)計(jì)全球工業(yè)IGBT市場將從2021年170.8億元增至加至92.2億元,復(fù)合增速8.2%,整體需求穩(wěn)步增加。圖16:2021-2025全球工業(yè)IGBT市場(億美元)及增速Omdia濟(jì)研究所整理圖17:2021-2025中國工業(yè)IGBT市場(億美元)及增速Omdia濟(jì)研究所整理公司目前已經(jīng)成為國內(nèi)多家頭部變頻器企業(yè)IGBT模塊的主要供應(yīng)商,1H22工控營收同比增長12.98%。公司IPM模塊(智能功率模塊)在國內(nèi)工業(yè)變頻器、伺服控制器等行業(yè)廣泛應(yīng)用,2016-2021年工控領(lǐng)域整體營收由2.5億元增長至10.6億元,五年來營收增長4倍。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容12證券研究報(bào)告圖18:公司低壓變頻器解決方案示例信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖19:2016-2021年公司工控領(lǐng)域營收(億元)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理新能源汽車加速滲透,IGBT量價(jià)齊升汽車電動(dòng)化拉動(dòng)功率器件用量倍增,IGBT是主要的增量功率器件。汽車電動(dòng)化后,傳統(tǒng)燃油被電能取代作為主要能量源。作為電能轉(zhuǎn)換的載體,IGBT廣泛應(yīng)用于汽車的電動(dòng)部分以完成電流形式(直流-交流)和電壓的轉(zhuǎn)換,是新能源汽車電機(jī)控制器、車載空調(diào)、充電樁等設(shè)備的核心元器件。以主驅(qū)電控為例,IGBT與其他功率器件約占成本的近41%。圖20:IGBT在汽車中的應(yīng)用Yole體,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容13證券研究報(bào)告汽車電動(dòng)化加速,預(yù)計(jì)2021-2025年全球新能源汽車銷量復(fù)合增速將達(dá)40%。結(jié)合中汽協(xié)與乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù),我們預(yù)計(jì)2021-2025年全球新能源汽車銷量將由650萬輛增長至2516萬輛,對應(yīng)復(fù)合增速為40%。2021-2025年中國新能源汽車銷量將由313萬輛增長至1333萬輛,對應(yīng)復(fù)合增速為44%,其中21-22年為新能源汽車滲透高峰期,23-25年隨新能源汽車滲透了提升增速將逐步回落至30%左右。圖21:2021-2025年全球新能源汽車銷量(萬輛)圖22:2021-2025年中國新能源汽車銷量(萬輛)資料來源:乘聯(lián)會(huì),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源:乘聯(lián)會(huì),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理在汽車電動(dòng)化催化下,2025年全球新能源汽車IGBT市場空間將增至333億元以IGBT至333億元,管市場將從9.2億元增至38億元,模塊市場將從39億元增至149億元。圖23:21-25年全球新能源汽車IGBT市場規(guī)模(億元)資料來源:中汽協(xié),乘聯(lián)會(huì),英飛凌,Omdia,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所圖24:21-25年中國新能源汽車IGBT市場規(guī)模(億元)會(huì),英飛凌,Omdia,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司新能源汽車IGBT產(chǎn)品主要應(yīng)用于主電機(jī)控制器、車用空調(diào)、充電樁及電子助力轉(zhuǎn)向等部分。截止1H22,公司主電機(jī)控制器IGBT模塊合計(jì)配套超過50萬輛新能源汽車,其中A級及以上車型超過20萬輛。同時(shí)公司在用于車用空調(diào)、充電樁及電子助力轉(zhuǎn)向等部分新能源汽車半導(dǎo)體器件份額進(jìn)一步提高。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容14證券研究報(bào)告圖25:公司新能源汽車解決方案示意圖信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖26:電機(jī)控制器結(jié)構(gòu)圖信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理新能源發(fā)電引發(fā)能源結(jié)構(gòu)變革,IGBT打開增量市場新能源發(fā)電帶來電網(wǎng)架構(gòu)變革,光伏、風(fēng)電及電化學(xué)儲能(光風(fēng)儲)打開功率器件應(yīng)用增量。隨著光伏、風(fēng)電及儲能等新型直流裝備將接入配電網(wǎng),配電網(wǎng)的整體架構(gòu)隨之發(fā)生變化。直流設(shè)備接入交流電網(wǎng)再以直流或交流的形式分配于儲能設(shè)備中,每次電能變換均需用到功率器件。根據(jù)英飛凌數(shù)據(jù),光伏、風(fēng)電與儲能的逆變器等配電裝置單位MW的功率器件價(jià)值量分別在2000-3500、2000-5000、2500-3500歐元左右,其中,IGBT單管及模塊用量大幅增加。圖27:新能源發(fā)電帶來的電網(wǎng)變革研究所整理圖28:新能源發(fā)電功率半導(dǎo)體單位價(jià)值量與每年發(fā)電量證券經(jīng)濟(jì)研究所整理預(yù)計(jì)2021-2025年全球光風(fēng)儲新增裝機(jī)量有望從約283GW提升至967GW以上。根CPIACNESATrendforceGW增長至550GW,風(fēng)電新增裝機(jī)量93.6GW增長至163GW,電化學(xué)儲能新增裝機(jī)量將從55GW增加至254GW左右。21-25年中國光風(fēng)儲裝機(jī)量新增裝機(jī)量從111GW增長至379GW;其中,光伏新增裝機(jī)數(shù)量從55GW增長至255GW,風(fēng)電新增裝機(jī)量47GW增長至75GW,電化學(xué)儲能新增裝機(jī)量將從9.5GW增加至49GW左右。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容15證券研究報(bào)告圖29:2020-2025全球光風(fēng)儲新增裝機(jī)預(yù)測(GW)forceCPIA圖30:2020-2025中國光風(fēng)儲新增裝機(jī)預(yù)測(GW)CNESATrendforceCPIA券經(jīng)濟(jì)研究所整理IGBT作為新能源發(fā)電逆變器的核心器件,預(yù)計(jì)25年全球光風(fēng)儲用IGBT市場有望規(guī)模將由49億元增長至169億元,風(fēng)儲用IGBT市場規(guī)模將由26億元增長至81億元。21-25年我國光風(fēng)儲用IGBT市場將由29億元增長至103億元,其中光伏用IGBT市場規(guī)模將由17.44億元增長至78.6億元,風(fēng)儲用IGBT市場規(guī)模將由圖31:2021-2025年全球IGBT(光伏/風(fēng)儲)市場空間Omdia,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所測算整理圖32:2021-2025年中國IGBT(光伏/風(fēng)儲)市場空間Omdia信證券經(jīng)濟(jì)研究所測算整理公司光伏儲能行業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)展順利。截止1H22,公司自主芯片的650V/1200V單管IGBT和模塊已為戶用型、工商業(yè)、地面電站提供從單管到模塊全部解決方案,并成為戶用和工商業(yè)并網(wǎng)逆變器及儲能變流器的主要供應(yīng)商。此外,光伏1200VIGBT模塊在1500V系統(tǒng)地面電光伏電站和儲能系統(tǒng)中已開始批量應(yīng)用。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容16證券研究報(bào)告存量替代與增量滲透,鑄就核心競爭力公司全球市占率逐步提升,新能源IGBT應(yīng)用國內(nèi)領(lǐng)先公司IGBT模塊全球市占率逐年提升,21年IGBT模塊全球市占率達(dá)3.0%,位列全球第六、國內(nèi)第一。公司從2007年成功完成IGBT模塊關(guān)鍵技術(shù)工藝的開發(fā)至技術(shù)的新一代車規(guī)級650V/750VIGBT芯片通過客戶驗(yàn)證,已開始批量供貨。隨著公司不斷開拓,IGBT模塊全球市占率由17年的1.9%(位列第十)逐步提升至21年的3.0%(位列第六)。圖33:公司技術(shù)發(fā)展歷程與IGBT模塊全球市占率信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司深耕IGBT技術(shù)多年,在新能源汽車、光風(fēng)儲領(lǐng)域掌握了多項(xiàng)核心技術(shù)。在新能源汽車領(lǐng)域,公司基于第六代TrenchFieldStop技術(shù)的650V/750V車規(guī)級IGBT模塊已獲雙電控混動(dòng)以及純電動(dòng)車型的主電機(jī)控制器平臺項(xiàng)目定點(diǎn),1200V車規(guī)級IGBT模塊已獲800V系統(tǒng)純電動(dòng)車型的主電機(jī)控制器項(xiàng)目定點(diǎn),基于第七在光儲領(lǐng)域,650V/1200V單管IGBT和模塊解決方案已覆蓋戶用和工商業(yè)并網(wǎng)逆變器和儲能變流器,光伏用1200VIGBT模塊在1500V系統(tǒng)地面電光伏電站和儲能系統(tǒng)中亦開始批量應(yīng)用。表1:公司主要核心技術(shù)進(jìn)展(截至1H22)代代表性技術(shù)公司產(chǎn)品IGBT芯片及快恢復(fù)二極管芯片第七代微溝槽TrenchFieldStop技術(shù)、3300V高壓芯片等大功率模塊大功率模塊大功率半導(dǎo)體器件的串并聯(lián)技術(shù)及動(dòng)靜態(tài)均流均壓技術(shù),基板預(yù)彎補(bǔ)償技術(shù),多DBC并聯(lián)技術(shù)小功率模塊真空氫氣無氣孔焊接技術(shù),溫度場分布仿真技術(shù),無基板技術(shù),接插件技術(shù),芯片表面鍵合技術(shù)工業(yè)級模塊工業(yè)級模塊IGBT模塊的電磁場分布仿真及結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)技術(shù),金屬端子外殼插接和注塑技術(shù)汽車級模塊碳化硅模塊超聲波焊接端子技術(shù),金屬端子注塑技術(shù),基板集成散熱器技術(shù)銀漿燒結(jié)技術(shù)、銅線鍵合技術(shù)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容17證券研究報(bào)告作為國產(chǎn)替代領(lǐng)先者,公司IGBT模塊加速滲透,17-21年新能源領(lǐng)域營收年復(fù)合增速達(dá)71.6%。隨國產(chǎn)替代及新能源行業(yè)需求增加,19-21年公司IGBT模塊銷量增速持續(xù)提升,21年銷量增速由19年10.6%提升至67.9%。其中,新能源營收高速增長,由2017的0.36億元增長至21年的5.71億元,五年來營收增長近16倍,年復(fù)合增速大71.6%。4:2017-2021年公司IGBT模塊銷量(萬個(gè))信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖35:2017-1H22公司新能源領(lǐng)域營收及增速(億元,%)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司占據(jù)新能源汽車功率模塊先發(fā)優(yōu)勢,22年1-11月新能源上險(xiǎn)乘用車功率模塊累計(jì)配套量超65.7萬套,在新能源汽車主驅(qū)IGBT模塊領(lǐng)域保持行業(yè)領(lǐng)先,配ANE源上險(xiǎn)乘用車模塊配套量市占率達(dá)13%。在此基礎(chǔ)上,公司650V/750VIGBT模塊新增多個(gè)雙電控混動(dòng)以及純電動(dòng)車型的主電機(jī)控制器平臺定點(diǎn),1200VIGBT模塊新增多個(gè)800V系統(tǒng)純電動(dòng)車型的主電機(jī)控制器項(xiàng)目定點(diǎn),將對24年-30年公司新能源汽車IGBT模塊銷售增長提供持續(xù)動(dòng)力。圖36:斯達(dá)半導(dǎo)新能源上險(xiǎn)乘用車功率模塊配套量(萬套)圖37:22年1-11月我國新能源上險(xiǎn)乘用車功率模塊國產(chǎn)情況請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容18證券研究報(bào)告Fabless與IDM融合互補(bǔ),高壓與碳化硅基器件拓寬發(fā)展空間碳化硅器件技術(shù)鑄就先發(fā)優(yōu)勢,模塊與芯片制造能力同步發(fā)展。自15年研發(fā)推出SiC模塊系列到22年應(yīng)用于乘用車主控制器的車規(guī)級SiCMOSFET模塊批量裝車,公司在碳化硅器件的技術(shù)與客戶積累上始終保持行業(yè)領(lǐng)先。在此基礎(chǔ)上,公SiC線及研發(fā)SiCSiC芯片生產(chǎn)上同步擴(kuò)展。未來,隨著包括800V架構(gòu)在內(nèi)的多個(gè)車規(guī)級SiCMOSFET主驅(qū)模塊項(xiàng)目定點(diǎn)逐步量產(chǎn),23-29年公司SiC模塊銷售有望進(jìn)入加速期。圖38:公司未來布局及產(chǎn)能規(guī)劃國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理Fabless與IDM模式融合互補(bǔ),自建高壓芯片產(chǎn)線完善IGBT產(chǎn)品布局。此前,公司產(chǎn)品主要聚焦1700V及以下的應(yīng)用,隨著國內(nèi)以智能電網(wǎng)、軌道交通及風(fēng)力發(fā)電為代表的3300V及以上功率器件需求逐步增加,公司推出了應(yīng)用于軌道交通和VVIGBT建設(shè)年產(chǎn)30萬片的6英寸高壓功率芯片產(chǎn)線,未來將成為公司的重要增長極。圖39:IGBT在軌道交通的應(yīng)用信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖40:IGBT在智能電網(wǎng)中的應(yīng)用證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容19證券研究報(bào)告碳化硅器件是需求增速最快的功率器件,21-25年全球市場復(fù)合增速達(dá)42%,公司有望隨行業(yè)滲透同步加速發(fā)展。與Si相比,SiC擊穿場強(qiáng)是Si的10倍,熱導(dǎo)與IGBT相比,SiC器件開關(guān)損耗最多可減少74%。因此,在新能源汽車主驅(qū)等應(yīng)用中可實(shí)現(xiàn)電池成本的節(jié)省及電能轉(zhuǎn)換效率的提升。結(jié)合Yole數(shù)據(jù),我們測算SiC復(fù)合增速達(dá)42%。其中,新能源汽車將從6.7億增至34億美元,復(fù)合增速51%,占整個(gè)市場的80%。除汽車外,光伏、風(fēng)電及儲能等新能源市場將從2021年1.54億美元增加至2025年5.14億美元,此外,充電設(shè)施、軌道交通和電機(jī)驅(qū)動(dòng)等領(lǐng)域需求也將快速增加。圖41:碳化硅應(yīng)用優(yōu)勢及市場空間(億美元)OmdiaYole,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理高壓IGBT是智能電網(wǎng)及風(fēng)力發(fā)電的核心器件,國產(chǎn)化需求將為公司打開增長空間。高壓IGBT是應(yīng)用于電網(wǎng)、風(fēng)電的直流換流閥、風(fēng)電變流器等裝置的核心器件,目前以海外品牌為主,國產(chǎn)器件亟需發(fā)展。一方面,新能源并網(wǎng)驅(qū)動(dòng)特高壓、柔直等直流電網(wǎng)技術(shù)加速發(fā)展,高壓功率器件用量倍增,假設(shè)21-25年每年建設(shè)特BT我國電網(wǎng)功率器件市場年均需求約為18億元。另一方面,以海上風(fēng)電為代表的風(fēng)電應(yīng)用加速增長,根據(jù)CIPA及IRENA數(shù)據(jù),全球風(fēng)電年新增裝機(jī)量25年有望增至163GW,中國風(fēng)電年新增裝機(jī)量有望達(dá)75GW。圖42:21-25年中國智能電網(wǎng)功率半導(dǎo)體市場空間(億元)圖43:21-25年全球及中國風(fēng)電新增裝機(jī)量及增速(GW、%)資料來源:CPIA,IRENA,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容20證券研究報(bào)告盈利預(yù)測假設(shè)前提公司主營業(yè)務(wù)按下游應(yīng)用可以分為工控、新能源、白電及其他業(yè)務(wù),我們的盈利預(yù)測基于以下業(yè)務(wù)分析:在工控業(yè)務(wù)方面,22年公司通過客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整提升大客戶占比,增速保持相對穩(wěn)定,23-24年,隨需求復(fù)蘇疊加數(shù)字經(jīng)濟(jì)拉動(dòng),工控業(yè)務(wù)有望保持穩(wěn)定增長,我們預(yù)計(jì)公司22-24年工控業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)收入12.14/13.59/15.22億元。在新能源業(yè)務(wù)方面,1H22公司主驅(qū)IGBT模塊合計(jì)配套超過50萬輛新能源汽車,年分別達(dá)200、300萬輛車且A級車比例逐年增加;碳化硅模塊配套量將在23、24年大幅提升。此外,公司光伏儲能產(chǎn)品進(jìn)展順利,22年公司IGBT單管供應(yīng)較多,23年隨著集中式電站模塊放量光伏模塊收入將倍增,24年隨著組串式高頻模塊的逐步放量及部分高壓模塊應(yīng)用滲透,新能源發(fā)電收入將保持高速增長。綜上,我們預(yù)計(jì)公司新能源業(yè)務(wù)22-24年有望實(shí)現(xiàn)收入14.68/26.70/39.94億元。在白電業(yè)務(wù)方面,考慮公司重點(diǎn)拓展工控及新能源業(yè)務(wù),白電業(yè)務(wù)保持市占率小幅增加,我們預(yù)計(jì)公司白電業(yè)務(wù)22-24年有望實(shí)現(xiàn)收入1.2/2.4/4.8億元。其他業(yè)務(wù)假設(shè)保持平均水平。表2:斯達(dá)半導(dǎo)業(yè)務(wù)拆分202020212022E2023E2024E工控業(yè)務(wù)收入(億元)7.0710.6512.1413.5915.22增速17.83%50.57%14.00%12.00%12.00%比73%63%43.22%31.78%25.35%新能源業(yè)務(wù)收入(億元)215571146826703994增速65.38%165.80%156.89%81.89%49.60%比22%34%52.29%62.44%66.52%白電業(yè)務(wù)收入(億元)0380601.202.404.80增速25.33%59.72%100.00%100.00%100.00%比4%4%4%6%8%其他收入(億元)0.000.110.060.070.08合計(jì)總營收(億元)9.6317.0728.0842.7660.05增速2362%7612%65%52%40%毛利率31.56%36.73%41.11%41.88%42.46%證券經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測綜上所述,預(yù)計(jì)22-24年公司營收將增長65%/52%/40%至28.08/42.76/60.05億元,對應(yīng)毛利率41.11%/41.88%/42.46%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容21證券研究報(bào)告未來3年業(yè)績預(yù)測202020212022E2023E2024E營業(yè)收入9631707280842766005營業(yè)成本6591080165324853455銷售費(fèi)用24395881管理費(fèi)用2552761459研發(fā)費(fèi)用771077269376財(cái)務(wù)費(fèi)用營業(yè)利潤20545192313951962利潤總額20945492513991965歸屬于母公司凈利潤8139881212271724EPS1.132.344.767.1910.11ROE15.6%8.0%14.3%18.2%21.0%Wind券經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測按上述分析,我們預(yù)計(jì)公司22-24年收入分別為28.08/42.76/60.05億元,歸母凈利潤8.12/12.27/17.24億元,每股收益分別為4.76/7.19/10.11元。盈利預(yù)測情景分析對盈利預(yù)測進(jìn)行情景分析,以前述假設(shè)為中性預(yù)測,樂觀預(yù)測將營收增速和毛利率、股利分配率分別提高3pct;悲觀預(yù)測將營收增速和毛利率、股利分配率分別表4:情景分析(樂觀、中性、悲觀)202020212022E2023E2024E樂觀預(yù)測9631,7072,8414,3716,191營業(yè)收入(百萬元)+/-%)23.6%77.2%66.4%53.9%41.6%凈利潤(百萬元)8139887713391898+/-%)33.6%120.5%120.0%52.8%41.7%薄EPS1.132.345.147.8511.13中性預(yù)測營業(yè)收入(百萬元)9631,7072,8084,2766,005+/-%)236%772%645%523%404%凈利潤(百萬元)8139881212271724+/-%)336%1205%1037%512%405%攤薄EPS(元)悲觀的預(yù)測1.139632.344.767.1910.111,7072,7744,1825,822營業(yè)收入(百萬元)+/-%)23.6%77.2%62.6%50.7%39.2%凈利潤(百萬元)8139874811201559+/-%)33.6%120.5%87.9%49.6%39.2%薄EPS1.132.344.396.569.14總股本(百萬股)2060717171研究所預(yù)測請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容22證券研究報(bào)告估值與投資建議根據(jù)公司主營業(yè)務(wù)為IGBT功率器件,我們選取與該業(yè)務(wù)相近的公司做相對估值分析??紤]半導(dǎo)體IDM與設(shè)計(jì)公司折舊、費(fèi)用等差異大,因此選取東微半導(dǎo)、宏微科技等以IGBT、MOSFET等功率器件為主營業(yè)務(wù)的設(shè)計(jì)公司作為參考:東微半導(dǎo)是一家以高性能功率器件產(chǎn)品為主的技術(shù)驅(qū)動(dòng)型半導(dǎo)體企業(yè),產(chǎn)品專注于工業(yè)及汽車相關(guān)等中大功率應(yīng)用領(lǐng)域。公司的高壓超結(jié)MOS、IGBT(TGBT)等器件已批量進(jìn)入光伏逆變、儲能、直流充電樁、車載充電機(jī)與電機(jī)驅(qū)動(dòng)等應(yīng)用領(lǐng)域的頭部客戶。宏微科技是從事IGBT、FRED為主的功率半導(dǎo)體芯片、單管、模塊和電源模組的設(shè)MOSFET、整流二極管及晶閘管等模塊產(chǎn)品400余種,主要應(yīng)用于光伏、工業(yè)電源及新能源汽車等領(lǐng)域。公司在IGBT及FRD領(lǐng)域積累多年,F(xiàn)RED涉及的軟恢復(fù)結(jié)構(gòu)和非均勻少子壽命控制技術(shù)等技術(shù)為國內(nèi)領(lǐng)先。通過對比可比公司18-22年上半年?duì)I收情況,公司2018-1H22營收體量明顯高于可比公司。公司產(chǎn)品下游應(yīng)用領(lǐng)域以新能源與工控IGBT模塊為主,新能源業(yè)務(wù)占比逐季提升,受消費(fèi)疲軟影響較少。此外,公司光伏產(chǎn)品向附加值較高的光伏模塊升級,汽車IGBT模塊A級車及以上占比提升,疊加光伏儲能與新能源汽車需求高景氣,1H22公司在體量大于可比公司的情況下仍實(shí)現(xiàn)營收增速高于可比公司,圖44:可比公司2018-2021H1營收情況(億元)Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理圖45:可比公司2018-2021H1營收同比增速(%)Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容23表5:同類公司估值比較證券研究報(bào)告我們看好公司在新能源汽車與光伏IGBT模塊、車用SiC模塊的先發(fā)優(yōu)勢以及客戶拓展能力,預(yù)計(jì)22-24年公司有望實(shí)現(xiàn)營收28.08/42.76/60.05億元,歸母凈利均PE估值水平,對應(yīng)目標(biāo)價(jià)388.0-427.7元,23年P(guān)E倍數(shù)為54-59,相對于公司目前股價(jià)有23%-35%溢價(jià)空間,維持“買入”評級。公司公司昨收盤總市值EPSPE代碼名稱(元)(億元)2022E2023E2024E2022E2023E2024E603290.SH斯達(dá)半導(dǎo)315.75539.254.767.1910.1166.3743.8931.24器件688711.SH688261.SH平均值宏微科技東微半導(dǎo)94.50234.80130.31158.200.784.141.285.902.137.96121.3656.7589.0573.5739.7956.6844.2729.5036.88WIND券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容24證券研究報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)提示估值的風(fēng)險(xiǎn)我們采取了相對估值方法,根據(jù)公司主營業(yè)務(wù)主要為IGBT,分別選取與公司相近的可比公司2023年平均PE做為相對估值的參考,最終給予公司23年62-68倍PE估值,可能未充分考慮市場及該行業(yè)整體估值偏高的風(fēng)險(xiǎn)。盈利預(yù)測的風(fēng)險(xiǎn)令我們預(yù)計(jì)公司3年收入增長65%/52%/40%,可能存在對公司產(chǎn)品銷量及價(jià)格預(yù)計(jì)偏樂觀、進(jìn)而高估未來3年業(yè)績的風(fēng)險(xiǎn)。令我們預(yù)計(jì)公司光伏、風(fēng)電及新能源汽車業(yè)務(wù)將大幅增長,若實(shí)際增長不及預(yù)期,存在未來3年業(yè)績預(yù)期高估的風(fēng)險(xiǎn)。令公司盈利受IGBT器件的價(jià)格影響較大,我們預(yù)計(jì)23年IGBT器件業(yè)務(wù)毛利率上升至41.88%,若由于形勢變化,功率器件的實(shí)際價(jià)格大大低于我們的預(yù)期,從而存在高估未來3年業(yè)績的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn):IGBT歸屬于半導(dǎo)體行業(yè)。半導(dǎo)體行業(yè)滲透于國民經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域,行業(yè)整體波動(dòng)性與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢具有一定的關(guān)聯(lián)性。公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于工業(yè)控制及電源、新能源、變頻白色家電等行業(yè),如果宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大或長期處于低谷,上述行業(yè)的整體盈利能力會(huì)受到不同程度的影響,從而對公司的銷售和利潤帶來負(fù)面影響。新能源汽車市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn):新能源汽車市場作為一個(gè)新興的市場,可能存在較大市場波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。公司在此領(lǐng)域投入了大量研發(fā)經(jīng)費(fèi),未來包括募集資金投資項(xiàng)目在內(nèi),仍將繼續(xù)加大該領(lǐng)域投入,雖然公司新能源汽車模塊銷售數(shù)量持續(xù)保持高速增長,但未來如果產(chǎn)業(yè)政策變化、汽車供應(yīng)鏈器件配套、相關(guān)設(shè)施建設(shè)和推廣速度以及客戶認(rèn)可度等因素影響,導(dǎo)致新能源汽車市場需求出現(xiàn)較大波動(dòng),將會(huì)對公司的盈利能力造成不利影響。匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn):公司在海外的采購與銷售業(yè)務(wù),通常以歐元、瑞士法郎、美元等外幣定價(jià)并結(jié)算,外匯市場匯率的波動(dòng)會(huì)影響公司所持貨幣資金的價(jià)值,從而影響公司的資產(chǎn)價(jià)值。近年來國家根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢和國際收支狀況,不斷推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革,增強(qiáng)了人民幣匯率的彈性,但如果未來匯率出現(xiàn)大幅波動(dòng)或者我國匯率政策發(fā)生重大變化,有可能會(huì)對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生一定的不利影響請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容25短期借款及交易性金融資產(chǎn)減值及公允價(jià)值變證券研究報(bào)告短期借款及交易性金融資產(chǎn)減值及公允價(jià)值變財(cái)務(wù)預(yù)測與估值資產(chǎn)負(fù)債表(百萬元)202020212022E2023E2024E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物802971258323482531應(yīng)收款項(xiàng)2513415608531198存貨凈額2553965968831225其他流動(dòng)資產(chǎn)4751049124214991802流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)10614757498055846756固定資產(chǎn)312586124919132502無形資產(chǎn)及其他2691888480其他長期資產(chǎn)2588888888長期股權(quán)投資0000014255522640576699427負(fù)債0129應(yīng)付款項(xiàng)119197296439609其他流動(dòng)負(fù)債51106159237328流動(dòng)負(fù)債合計(jì)170304484686951長期借款及應(yīng)付債券4103103103103其他長期負(fù)債94118124131144長期負(fù)債合計(jì)98221227235247負(fù)債合計(jì)2685257129211198少數(shù)股東權(quán)益259股東權(quán)益11594997569267438220負(fù)債和股東權(quán)益總計(jì)14255522640576699427關(guān)鍵財(cái)務(wù)與估值指標(biāo)202020212022E2023E2024E每股收益1.132.344.767.1910.11每股紅利0.260.340.681.031.45每股凈資產(chǎn)7.2429.2933.3739.5348.18ROIC27%18%23%35%42%ROE16%8%14%18%21%毛利率32%37%41%42%42%EBITMargin19%25%30%31%32%EB
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