價(jià)值創(chuàng)造與價(jià)值管理

價(jià)值創(chuàng)造評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)價(jià)值創(chuàng)造的驅(qū)動(dòng)因素價(jià)值創(chuàng)造與財(cái)務(wù)支持功能第十一章價(jià)值創(chuàng)造與價(jià)值管理價(jià)值導(dǎo)向管理體系學(xué)習(xí)目的掌握經(jīng)濟(jì)增加值的經(jīng)濟(jì)意義和基本模型；了解從會(huì)計(jì)利潤(rùn)到經(jīng)濟(jì)增加值的主要調(diào)整項(xiàng)目與方法；熟悉經(jīng)濟(jì)增加值與凈現(xiàn)值、市場(chǎng)增加值的關(guān)系；掌握公司價(jià)值創(chuàng)造的動(dòng)因及財(cái)務(wù)戰(zhàn)略矩陣的基本內(nèi)容；熟悉價(jià)值創(chuàng)造、價(jià)值評(píng)價(jià)與價(jià)值分享體系的基本內(nèi)容。第一節(jié)價(jià)值創(chuàng)造評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)濟(jì)增加值一經(jīng)濟(jì)增加值與凈現(xiàn)值二市場(chǎng)增加值三一、經(jīng)濟(jì)增加值

經(jīng)濟(jì)增加值（economicvalueadded，EVA）是一種剩余價(jià)值指標(biāo)，在數(shù)量上等于稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)超過資本成本的價(jià)值。其計(jì)算公式為：式中，NOPAT（netoperatingprofitaftertaxes）為稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)；Adjop為NOPAT調(diào)整數(shù)；WACC為公司加權(quán)平均資本成本；IC為投入資本總額；Adjic為投入資本調(diào)整數(shù)。假設(shè)不考慮各種調(diào)整因素，經(jīng)濟(jì)增加值可表述為：式中，ROIC為投入資本收益率，IC等于投入資本平均余額，NOPAT可根據(jù)EBIT直接計(jì)算，即：

NOPAT＝凈利潤(rùn)+利息費(fèi)用×（1－所得稅稅率）

＝息稅前利潤(rùn)×（1－所得稅稅率）收益率差（returnspread），正的收益率差創(chuàng)造價(jià)值，負(fù)的收益率差損害價(jià)值創(chuàng)造價(jià)值的途徑：

在其他因素保持不變的情況下，提高投入資本收益率、降低資本成本、增加資本投入（假設(shè)新投資的ROIC大于WACC）或減少資本投入（如果被剝離資產(chǎn)的投資收益率小于資本成本）時(shí)，就會(huì)增加EVA，為股東創(chuàng)造價(jià)值。EVA與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的主要區(qū)別：

★會(huì)計(jì)利潤(rùn)只考慮了以利息形式反映的債務(wù)資本成本，忽略了股權(quán)資本成本。

★EVA是扣除全部資本成本后的收益，反映了使用全部資本的機(jī)會(huì)成本。在計(jì)算EVA時(shí),需要對(duì)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和投入資本進(jìn)行一定的調(diào)整。調(diào)整的目的：消除會(huì)計(jì)穩(wěn)健原則的影響，如對(duì)研發(fā)費(fèi)、商譽(yù)等的調(diào)整，使調(diào)整后的數(shù)據(jù)能夠反映公司的真實(shí)業(yè)績(jī)；消除或減少管理當(dāng)局進(jìn)行盈余管理的機(jī)會(huì)，如對(duì)各種準(zhǔn)備金（如壞賬準(zhǔn)備）的調(diào)整；使業(yè)績(jī)計(jì)量免受過去會(huì)計(jì)計(jì)量誤差的影響，如將研發(fā)費(fèi)和商譽(yù)資本化而不是在費(fèi)用發(fā)生當(dāng)期沖減利潤(rùn)，消除了經(jīng)營(yíng)者對(duì)這類投資的顧慮。表11—1EVA主要調(diào)整項(xiàng)目調(diào)整項(xiàng)目調(diào)整方法調(diào)整原因和目的研究開發(fā)費(fèi)資本化并攤銷研發(fā)費(fèi)也占用資本，不予資本化會(huì)低估公司資本商譽(yù)不攤銷，并恢復(fù)已有的攤銷額商譽(yù)是公司永久性資產(chǎn)，能為公司帶來收益遞延稅項(xiàng)加回（扣除）到經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)中使支出額與該年度實(shí)際納稅相接近存貨先進(jìn)先出法后進(jìn)先出法將低估占用的資本各種準(zhǔn)備金變化額計(jì)入利潤(rùn),余額計(jì)入資產(chǎn)防止計(jì)提“秘密儲(chǔ)備”經(jīng)營(yíng)性租賃租賃付款額的現(xiàn)值計(jì)入資本含有利息，視同債務(wù)通貨膨脹按物價(jià)水平調(diào)整剔除通貨膨脹因素稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)調(diào)整：調(diào)整后的NOPAT=稅后凈利潤(rùn)+稅后利息費(fèi)用+少數(shù)股東損益

+本年商譽(yù)攤銷

+遞延稅項(xiàng)貸方余額的增加

+各種準(zhǔn)備金余額的增加

+本年發(fā)生的研發(fā)費(fèi)－本年研發(fā)費(fèi)攤銷額

+租賃經(jīng)營(yíng)中隱含的稅后利息費(fèi)用投入資本本總額是是指投資資者投入入公司資資本的賬賬面價(jià)值值，包括括債務(wù)資資本和股股權(quán)資本本。投入資本本總額為為公司全全部資產(chǎn)產(chǎn)減去商商業(yè)信用用后的凈凈值。投入資本本總額調(diào)調(diào)整：調(diào)整后的的IC=普通股權(quán)權(quán)益+少數(shù)股東東權(quán)益+遞延稅項(xiàng)項(xiàng)貸方余余額（借借方余額額為負(fù)值值）+累計(jì)商譽(yù)譽(yù)攤銷+當(dāng)年資本本化的研研發(fā)費(fèi)+經(jīng)營(yíng)性租租賃+各種準(zhǔn)備備金貸方方余額+短期借款款+長(zhǎng)期借款款+長(zhǎng)期借款款中短期期內(nèi)到期期的部分分[例]假設(shè)采用用兩階段段法計(jì)算算FSAP公司的EVA，計(jì)算增增長(zhǎng)期EVA現(xiàn)值，見見表11—2。表11-2高增長(zhǎng)期期EVA現(xiàn)值項(xiàng)目第1年第2年第3年第4年第5年第6年調(diào)整后的稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)：稅后凈利潤(rùn)465548955313567060666281加：稅后利息費(fèi)用858089999896

遞延稅項(xiàng)貸方余額增加-253683569044調(diào)整后稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)471450105485582562536421調(diào)整后的投入資本總額：普通股權(quán)益143871474715312159091691917438

加：遞延稅項(xiàng)貸方余額119112271310136614561500

商譽(yù)526855195896630067346936

研發(fā)費(fèi)用（資本化）457317293270248255加：短期借款298307328341364375

一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款361361631631413413

長(zhǎng)期借款268027602948307332763375調(diào)整后的投入資本總額246422523926718278892941030292其中：負(fù)債333934283907404540534163

股東權(quán)益213032181122811238442535726129負(fù)債/投入資本總額13.55%13.58%14.62%14.50%13.78%13.74%股東權(quán)益/投入資本總額86.45%86.42%85.38%85.50%86.22%86.26%股權(quán)資本成本10.25%10.25%10.25%10.25%10.25%9.00%稅后債務(wù)成本4.50%4.50%4.50%4.50%4.50%4.50%加權(quán)平均資本成本9.47%9.47%9.41%9.42%9.46%8.38%累計(jì)折現(xiàn)因子9.47%19.84%31.11%43.46%57.03%70.19%經(jīng)濟(jì)附加值238126212971319934723882前五年經(jīng)濟(jì)附加值現(xiàn)值21752187226622302211二、經(jīng)濟(jì)濟(jì)增加值值與凈現(xiàn)現(xiàn)值★項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)現(xiàn)值是衡衡量投資資項(xiàng)目對(duì)對(duì)公司增增量?jī)r(jià)值值的貢獻(xiàn)獻(xiàn)大小。。投資于于凈現(xiàn)值值為正的的項(xiàng)目將將會(huì)增加加公司價(jià)價(jià)值；反反之，則則會(huì)損害害公司價(jià)價(jià)值?！锝?jīng)濟(jì)增加加值是對(duì)對(duì)于凈現(xiàn)現(xiàn)值法則則的簡(jiǎn)單單拓展。?；蛘哒f說，項(xiàng)目目?jī)衄F(xiàn)值值是它在在壽命周周期內(nèi)所所追加的的經(jīng)濟(jì)增增加值的的現(xiàn)值，，即：假設(shè)公司有有一投資項(xiàng)項(xiàng)目，初始始投資額為為100萬元，項(xiàng)目目周期為4年，按直線線法計(jì)提折折舊，資本本成本為10%,每年稅后凈凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)潤(rùn)（NOPAT）見表13-3第二欄，采采用折現(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流量法法（DCF）計(jì)算的項(xiàng)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值值和采用折折現(xiàn)EVA法計(jì)算的各各投資年度度EVA現(xiàn)值之均為為74.34萬元。由于于投資年度度的EVA的現(xiàn)值等于于投資項(xiàng)目目的NPV，因此，投投資項(xiàng)目EVA現(xiàn)值也可以以作為投資資決策的一一種評(píng)價(jià)指指標(biāo)。表13-3投資項(xiàng)目NCF與EVA的現(xiàn)值單位：萬元元年份NOPAT折舊NCF資本成本費(fèi)用投資余額EVA0－100.00100

1302555.0010.07520.02302555.007.55022.53302555.005.02525.04302555.002.5027.5NPV

74.34

74.34三、市場(chǎng)增增加值市場(chǎng)增加值值是指一個(gè)公公司的市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值與它它所占用的的資本（投投資額）之之差，即：：MVAt=TVt－TBVt式中:TVt表示t時(shí)點(diǎn)公司市市場(chǎng)價(jià)值，，即債務(wù)與與股權(quán)市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值之和和；TBVt表示示t時(shí)點(diǎn)點(diǎn)公公司司投投入入資資本本的的賬賬面面價(jià)價(jià)值值，，它它是是根根據(jù)據(jù)EVA的概概念念進(jìn)進(jìn)行行調(diào)調(diào)整整的的。。MVA債務(wù)MVA股權(quán)MVA債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值減去賬面價(jià)值的凈額股權(quán)資本的市場(chǎng)價(jià)值減去賬面價(jià)值的凈額當(dāng)公司債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值等于賬面價(jià)值市場(chǎng)增加值就等于股權(quán)資本MVA市場(chǎng)場(chǎng)增增加加值值的的理理解解市場(chǎng)場(chǎng)增增加加值值與與價(jià)價(jià)值值創(chuàng)創(chuàng)造造如果MVA大于零，說明明公司資本的的市場(chǎng)價(jià)值大大于投資者投投資于公司的的資本數(shù)量，，從而為投資資者創(chuàng)造了價(jià)價(jià)值；反之，，則說明公司司損害了投資資者的價(jià)值。。根據(jù)MVA、NPV、EVA之間的關(guān)系，，公司市場(chǎng)價(jià)價(jià)值可寫為：：公司市場(chǎng)價(jià)值值等于投入資資本賬面價(jià)值值加上所有未未來EVA的現(xiàn)值MVA等于未來EVA的現(xiàn)值，EVA越多，公司價(jià)價(jià)值的增值就就越多，為股股東創(chuàng)造的財(cái)財(cái)富就越多MVA和EVA的關(guān)系MVA作為經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)績(jī)的衡量指標(biāo)標(biāo)，反映了股股東投入資本本的增值部分分，直接與股股東財(cái)富的創(chuàng)創(chuàng)造相關(guān)。MVA標(biāo)志著一家公公司合理運(yùn)用用稀缺資源的的能力。EVA的作用在于它它扣除了資本本成本，減去去了投資者期期望的最低投投資收益。因因此，當(dāng)市場(chǎng)場(chǎng)認(rèn)為公司的的EVA為零時(shí)，公司司收支平衡，，投資者只獲獲得了最低回回報(bào)，從而公公司的MVA等于零。此時(shí)時(shí)，公司市值值與資本的賬賬面價(jià)值相等等。EVA是公司價(jià)值實(shí)實(shí)現(xiàn)的內(nèi)在動(dòng)力，MVA是公司價(jià)值的的外在市場(chǎng)表現(xiàn)，NPV是公司價(jià)值實(shí)實(shí)現(xiàn)的微觀決策標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)。第二節(jié)價(jià)值值創(chuàng)造的驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素經(jīng)營(yíng)效率驅(qū)動(dòng)因素二增長(zhǎng)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素三價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素分析四價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素的分析思路一一、價(jià)值驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素的分析析思路根據(jù)財(cái)務(wù)估價(jià)價(jià)理論，公司司價(jià)值創(chuàng)造的的源泉來源于存量資產(chǎn)創(chuàng)造造的價(jià)值和公司未來增長(zhǎng)長(zhǎng)機(jī)會(huì)創(chuàng)造的的價(jià)值。如果資產(chǎn)賬面面價(jià)值與投入入資本相等，，公司市場(chǎng)價(jià)價(jià)值為初始投入資本本與未來EVA現(xiàn)值之和，其中未來EVA的現(xiàn)值來源于于兩個(gè)方面：：存量資產(chǎn)創(chuàng)造造的各期EVA現(xiàn)值和未來增量投資資創(chuàng)造的各期期EVA的現(xiàn)值。取決于公司存存量資源的經(jīng)經(jīng)營(yíng)效率取決于增量資資源的投入與與整合二、經(jīng)營(yíng)效效率驅(qū)動(dòng)因素素反映公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)效率的關(guān)鍵鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)：：凈資產(chǎn)收益率率（ROE）或投入資本本收益率（ROIC）現(xiàn)金流量指標(biāo)標(biāo)（FCFF）或經(jīng)濟(jì)增加加值（EVA）影響這些指標(biāo)標(biāo)的派生因素素。ROE的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因因素：銷售利潤(rùn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率率財(cái)務(wù)務(wù)成成本本比比率率權(quán)益益乘乘數(shù)數(shù)稅收收效效應(yīng)應(yīng)比比率率FCFF的價(jià)價(jià)值值驅(qū)驅(qū)動(dòng)動(dòng)因因素素：：現(xiàn)金金流流量量資本本成成本本增長(zhǎng)長(zhǎng)率率EVA的價(jià)價(jià)值值驅(qū)驅(qū)動(dòng)動(dòng)因因素素：：稅后后凈凈經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)利利潤(rùn)潤(rùn)資本本成成本本三、、增增長(zhǎng)長(zhǎng)價(jià)價(jià)值值驅(qū)驅(qū)動(dòng)動(dòng)因因素素影響響公公司司增增長(zhǎng)長(zhǎng)價(jià)價(jià)值值的的因因素素：：較高高的的增增長(zhǎng)長(zhǎng)率率高增增長(zhǎng)長(zhǎng)率率的的持持續(xù)續(xù)期期或或競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)勢(shì)持持續(xù)續(xù)期期如果果公公司司的的增增長(zhǎng)長(zhǎng)率率是是通通過過增增加加投投資資或或資資本本擴(kuò)擴(kuò)張張（（如如并并購(gòu)購(gòu)與與重重組組））等等實(shí)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)的的，，應(yīng)應(yīng)特特別別注注意意這這種種增增長(zhǎng)長(zhǎng)必必須須是是能能帶帶來來現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量或或收收益益的的增增長(zhǎng)長(zhǎng)，，單單純純的的快快速速增增長(zhǎng)長(zhǎng)不不一一定定會(huì)會(huì)創(chuàng)創(chuàng)造造價(jià)價(jià)值值，，只只有有當(dāng)當(dāng)增增長(zhǎng)長(zhǎng)創(chuàng)創(chuàng)造造的的增增量量?jī)r(jià)價(jià)值值大大于于增增量量成成本本時(shí)時(shí)，，才才會(huì)會(huì)為為公公司司創(chuàng)創(chuàng)造造價(jià)價(jià)值值。。注意[例11-1]假設(shè)ABC公司現(xiàn)存存資產(chǎn)的的投入價(jià)價(jià)值（IC）為10000萬元，預(yù)預(yù)期投入入資本收收益率(ROIC)為15%，資本成成本為12%。為擴(kuò)大大收益、、增加公公司價(jià)值值，公司司預(yù)期在在未來5年每年年年初追加加投資1000萬元，預(yù)預(yù)計(jì)這些些投資的的預(yù)期收收益率為為15%，預(yù)期資資本成本本仍保持持在12%的水平上上。在第第5年之后，，公司將將繼續(xù)投投資1000萬元，且且收益每每年增長(zhǎng)長(zhǎng)5%，新投資資收益率率與資本本成本均均為5%。根據(jù)EVA模型，該該ABC公司價(jià)值值計(jì)算如如表11-4所示。項(xiàng)目現(xiàn)值計(jì)算方法現(xiàn)有資產(chǎn)

投入資本10000.00EVA的現(xiàn)值2500.00←10

000×(15%-12%)/0.12第1年投資的EVA現(xiàn)值250.00←1

000×(15%-12%)/0.12第2年投資EVA現(xiàn)值223.21←[1

000×(15%-12%)/0.12]/1.12第3年投資EVA現(xiàn)值199.30←[1

000×(15%-12%)/0.12]/1.122第4年投資EVA現(xiàn)值177.95←[1

000×(15%-12%)/0.12]/1.123第5年投資EVA現(xiàn)值158.88←[1

000×(15%-12%)/0.12]/1.124公司市場(chǎng)價(jià)值（MVA）13509.34表11-4ABC公司市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值計(jì)計(jì)算單單位：：萬元市場(chǎng)價(jià)值值增加值值為3

509.34萬元（13509.34－10000）★只有當(dāng)ROIC大于資本本成本時(shí)時(shí)，才會(huì)會(huì)為公司司創(chuàng)造MVA。★盡管公司司在第5年后將繼繼續(xù)增加加投資，，由于ROIC等于資本本成本，，投資的的邊際收收益等于于零?！镌黾油顿Y資并不意意味著增增加價(jià)值值，只有有ROIC的增長(zhǎng)率率大于資資本成本本的增長(zhǎng)長(zhǎng)率時(shí)才才會(huì)創(chuàng)造造增量?jī)r(jià)價(jià)值。如如果公司司投資的的收益等等于或低低于資本本成本，，增加投投資的結(jié)結(jié)果只能能會(huì)損害害公司價(jià)價(jià)值。四、價(jià)值驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素分析年度0123456789ROIC-WACC8%7%6%5%4%3%2%1%0%經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)16014012010080604020-EVA現(xiàn)值（10%）533←=NPV(10%,160,140,120,100,80,60,40,20)[例11-2]假設(shè)XYZ公司目前投入入資本（IC）為2000萬元，資本成成本為(rw)10%，投入資本收收益率（ROIC）第1年為18%，以后每年遞遞減1%，到第9年時(shí)與資本成成本相同。據(jù)據(jù)此，未來EVA現(xiàn)值與公司價(jià)價(jià)值計(jì)算如表表11-5所示。表11-5經(jīng)濟(jì)增加值現(xiàn)現(xiàn)值與市場(chǎng)價(jià)價(jià)值的基本數(shù)數(shù)據(jù)單單位位：萬元市場(chǎng)價(jià)值：（一）提高現(xiàn)現(xiàn)有資本投資資收益率（ROIC）[例]假設(shè)XYZ公司通過提高高經(jīng)營(yíng)效率，，如提高市場(chǎng)場(chǎng)份額、降低低成本、提高高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率率等，使第1年的ROIC由18%提高到20%，以后每年遞遞減1.25%，第9年的ROIC與資本成本相相同。假設(shè)投投入資本和資資本成本等因因素保持不變變，ROIC變化對(duì)公司價(jià)價(jià)值的影響見見表11-6。年度0123456789ROIC-WACC10.0%8.75%7.50%6.25%5.00%3.75%2.50%1.25%0.0%經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)2001751501251007550250EVA現(xiàn)值(10%)666←=NPV(10%,200,175,150,125,100,75,50,25)表11-6提高高現(xiàn)現(xiàn)有有資資本本收收益益率率對(duì)對(duì)市市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)價(jià)值值的的影影響響單單位位：：萬萬元元提高高ROIC，未未來來EVA的現(xiàn)現(xiàn)值值增增加加了了133萬元元(666-533)，公公司司市市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)價(jià)值值也也隨隨之之由由2533萬元元增增加加到到2666萬元元，，增增加加了了133萬元元（二二））增增加加資資本本投投入入[例]假設(shè)設(shè)XYZ公司司計(jì)計(jì)劃劃增增加加投投資資500萬元元用用于于開開拓拓新新產(chǎn)產(chǎn)品品，，假假設(shè)設(shè)新新產(chǎn)產(chǎn)品品的的市市場(chǎng)場(chǎng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)與與公公司司現(xiàn)現(xiàn)有有產(chǎn)產(chǎn)品品組組合合的的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)相相同同，，即即新新產(chǎn)產(chǎn)品品開開發(fā)發(fā)的的資資本本成成本本與與公公司司資資本本成成本本相相同同。。這這一一投投資資收收益益率率（（ROIC）前4年為15%，后4年為12.5%，第9年以后為為10%，這項(xiàng)新新投資價(jià)價(jià)值如表表11-7所示。年度0123456789ROIC-WACC

5.0%5.0%5.0%5.0%2.5%2.5%2.5%2.5%0.0%經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)

2525252513131313-EVA現(xiàn)值(10%)106←=NPV(10%,25,25,25,25,13,13,13,13)

表11-7新投資項(xiàng)目目?jī)r(jià)值單單位位：萬元結(jié)合表13-5，公司投入入資本總額額為2

500萬元，未來來EVA現(xiàn)值增加至至639萬元（533+106），公司的的市場(chǎng)價(jià)值值變?yōu)?

139萬元（2

533+500+106）。這一結(jié)結(jié)果表明，，相對(duì)500萬元的資本本投入，市市場(chǎng)價(jià)值增增加了606萬元。市場(chǎng)價(jià)值增增長(zhǎng)快于資資本的增長(zhǎng)長(zhǎng)就會(huì)為公公司創(chuàng)造價(jià)價(jià)值（三）剝離離不良資產(chǎn)產(chǎn)，降低資資本占用[例]假設(shè)XYZ公司的資產(chǎn)產(chǎn)由A、B兩類構(gòu)成，，A類資產(chǎn)總額額為1500萬元，投資資收益率為為22%，B類資產(chǎn)總額額為500萬元，投資資收益率為為6%，A、B資產(chǎn)平均投投資收益率率為18%。假設(shè)公司司決定以賬賬面價(jià)值出出售B類資產(chǎn)。A類資產(chǎn)收益益率每年遞遞減1.5%，第9年時(shí)與資本本成本相同同。假設(shè)資資本成本保保持不變，，公司剝離離不良資產(chǎn)產(chǎn)后的價(jià)值值如表11-8所示。年度0123456789ROIC-WACC

12.0%10.5%9.0%7.5%6.0%4.5%3.0%1.5%0.0%經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)

18015813511390684523-EVA現(xiàn)值(10%)600←=NPV(10%,180,158,135,113,90,68,45,23)表11-8資產(chǎn)剝離后后市場(chǎng)價(jià)值值單單位：萬元元與表13-5相比較，公公司剝離不不良資產(chǎn)500萬元后，未未來EVA現(xiàn)值為600萬元，市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值降為為2100萬元（1500+600）。與表13-5相比，雖然然市場(chǎng)價(jià)值值減少了433萬元（2533萬元-2100），但資本本減少了500萬元，兩者者相比，相相當(dāng)于創(chuàng)造造了67萬元的價(jià)值值，這與未未來EVA現(xiàn)值增加值值67萬元（600-533）剛好相等等。以比資本投投入增加更更快的速度度增加市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值，或或者以以比比市場(chǎng)價(jià)值值減少更快快的速度減減少資本投投入，增加加股東價(jià)值值（四四））延延長(zhǎng)長(zhǎng)競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)勢(shì)期期[例]上述述各各例例中中均均假假設(shè)設(shè)競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)勢(shì)期期為為8年，，假假設(shè)設(shè)延延長(zhǎng)長(zhǎng)至至10年，每年收益益率仍呈線性性遞減，假設(shè)設(shè)其他因素保保持不變，市市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算算如表11-9所示。年度01234567891011ROIC-WACC

8.0%7.2%6.4%5.6%4.8%4.0%3.2%2.4%1.6%0.8%0.0%經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)

160144128112968064483216-EVA現(xiàn)值(10%)617←=NPV(10%,160,144,128,112,96,80,64,48,32,16)表11-9延長(zhǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)勢(shì)期的市場(chǎng)價(jià)價(jià)值單單位：萬萬元競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的期期限延長(zhǎng)2年，未來EVA現(xiàn)值將增加84萬元（617-533），同樣公司司的市場(chǎng)價(jià)值值也增加了84萬元（2000+617-2533）。要延長(zhǎng)高速增增長(zhǎng)期，公司司必須建立并并提高進(jìn)入壁壁壘和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)，并采取取必要的措施施延長(zhǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)的持續(xù)期期間以提高公公司價(jià)值。（五）降低資資本成本[例]假設(shè)其他因因素不變，，資本成本本降低到8%，則第1年ROIC與rw間的差額為為10%(18%-8%)，以后每年遞遞減1.25%(10%/8)，第9年時(shí)為零。表表11-10列示降低資本本成本后的公公司價(jià)值。年度0123456789ROIC-WACC10.0%8.75%7.50%6.25%5.00%3.75%2.50%1.25%0.0%經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)200175150125100755025-EVA現(xiàn)值(8%)704←=NPV(8%,200,175,150,125,100,75,50,25)表11-10降低資本成本本后的公司價(jià)價(jià)值單單位位：萬元降低資本成本本2%，使未來EVA現(xiàn)值增加了171萬元(704-533)，公司市場(chǎng)價(jià)價(jià)值由2533萬元增加到2704(2000+704)萬元，同樣增增加了171萬元。第三節(jié)價(jià)值創(chuàng)造與財(cái)務(wù)支持功功能投資決策與價(jià)值創(chuàng)造一融資決策與價(jià)值創(chuàng)造二營(yíng)運(yùn)資本管理與價(jià)值創(chuàng)造三財(cái)務(wù)戰(zhàn)略矩陣四一、投資決策與價(jià)價(jià)值創(chuàng)造投資項(xiàng)目決策策的目的旨在在評(píng)價(jià)或選擇擇能夠創(chuàng)造公公司價(jià)值的投投資項(xiàng)目，以以便提高公司司價(jià)值的長(zhǎng)期期增長(zhǎng)潛力。。投資決策實(shí)現(xiàn)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造的的方法：選擇凈現(xiàn)值大大于零的投資資項(xiàng)目通過監(jiān)控和量量化公司股票票價(jià)格與其內(nèi)內(nèi)在價(jià)值的關(guān)關(guān)系，識(shí)別價(jià)價(jià)值創(chuàng)造的新新機(jī)會(huì)二、融資決策策與價(jià)值創(chuàng)造造融資決策實(shí)現(xiàn)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造的的方法：節(jié)稅或降低融融資成本提高公司資本本來源的可靠靠性和靈活性性、降低公司司風(fēng)險(xiǎn)確保公司擁有有足夠的財(cái)務(wù)務(wù)靈活性三、營(yíng)運(yùn)資本本管理與價(jià)值值創(chuàng)造營(yíng)運(yùn)資本管理理實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)創(chuàng)造的方法：：提高資產(chǎn)管理理效率或加速速資本周轉(zhuǎn)，如加速收款、、減少存貨等等。財(cái)務(wù)管理對(duì)公公司價(jià)值創(chuàng)造造的貢獻(xiàn)是投投資決策、融融資決策和營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本管理理的共同結(jié)果果，它最終表表現(xiàn)為提高投投入資本收益益率、降低資資本成本和提提高可持續(xù)增增長(zhǎng)率，如圖圖11-1所示。圖11-1財(cái)務(wù)戰(zhàn)略與價(jià)價(jià)值創(chuàng)造四、財(cái)務(wù)務(wù)戰(zhàn)略矩陣財(cái)務(wù)戰(zhàn)略矩陣陣是通過兩維的的參數(shù)綜合分分析公司價(jià)值值增長(zhǎng)程度的的工具，一是是資本收益率率差幅（ROIC－WACC）；二是銷售售增長(zhǎng)率與可可持續(xù)增長(zhǎng)率率之間的差幅幅（G銷售－SGR）。圖11-2財(cái)務(wù)戰(zhàn)略矩陣陣象限Ⅰ：資本收益率差差幅與增長(zhǎng)率率差幅大于零零。該業(yè)務(wù)單單元的經(jīng)營(yíng)活活動(dòng)創(chuàng)造價(jià)值值，但現(xiàn)金短短缺。財(cái)務(wù)策略：（1）籌措資金，，滿足銷售增增長(zhǎng)的需要；；（2）縮小經(jīng)營(yíng)規(guī)規(guī)模，使公司司的可持續(xù)增增長(zhǎng)率與銷售售增長(zhǎng)率相平平衡。這個(gè)戰(zhàn)略可以以使公司通過過進(jìn)入更加細(xì)細(xì)分的市場(chǎng)，，提高留存業(yè)業(yè)務(wù)的價(jià)值創(chuàng)創(chuàng)造能力。象限Ⅱ：資本收益率差差幅大于零，，但增長(zhǎng)率差差幅小于零。。該業(yè)務(wù)單元元的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)動(dòng)創(chuàng)造價(jià)值，，并產(chǎn)生剩余余現(xiàn)金。財(cái)務(wù)策略：如果存在增長(zhǎng)長(zhǎng)機(jī)會(huì)，可將將多余的現(xiàn)金金投資于現(xiàn)有有業(yè)務(wù)單元，，促進(jìn)現(xiàn)有業(yè)業(yè)務(wù)的擴(kuò)張，，或者通過收收購(gòu)實(shí)現(xiàn)外部部增長(zhǎng)；如果目前尚未未發(fā)現(xiàn)有利的的投資機(jī)會(huì)，，可通過現(xiàn)金金股利或股票票回購(gòu)方式將將多余的現(xiàn)金金返還給股東東。象限Ⅲ：資本收益率差差幅和增長(zhǎng)率率差幅均小于于零。該業(yè)務(wù)務(wù)單元雖然能能夠產(chǎn)生足夠夠的現(xiàn)金流量量維持自身發(fā)發(fā)展，但是業(yè)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)反反而會(huì)降低經(jīng)經(jīng)營(yíng)的價(jià)值，，這是公司處處于衰退期的的前兆。財(cái)務(wù)策略：（1）將多余的現(xiàn)現(xiàn)金用于該業(yè)業(yè)務(wù)單元的業(yè)業(yè)務(wù)重組，提提高投入資本本收益率；（2）通過擴(kuò)大銷銷售、提高價(jià)價(jià)格、減少費(fèi)費(fèi)用等途徑提提高邊際收益益；（3）通過有效營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本管理理（加速收款款、減少存貨貨）等方法提提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率；（4）通過業(yè)務(wù)重重組降低資本本成本；（5）將該業(yè)務(wù)單單元的業(yè)務(wù)出出售，并將多多余的現(xiàn)金返返還給股東。象限Ⅳ：資本收益率差差幅小于零，，增長(zhǎng)率差幅幅大于零。該該業(yè)務(wù)單元的的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)既既不能創(chuàng)造價(jià)價(jià)值，又不能能支持其自身身的發(fā)展。如果不能徹底底改變這一局局面，就必須須出售該業(yè)務(wù)務(wù)單元的資產(chǎn)產(chǎn)，全面退出出該業(yè)務(wù)。第四節(jié)價(jià)值導(dǎo)向管理體系系價(jià)值創(chuàng)造體系一價(jià)值評(píng)價(jià)體系二價(jià)值分享體系三一、價(jià)值創(chuàng)造造體系根據(jù)核心能力力理論，公司司價(jià)值的持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)來源于于公司的持續(xù)續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，，持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)則來源于于公司所擁有有的戰(zhàn)略資源源。財(cái)務(wù)資源人力資源客戶資源股東價(jià)值員工價(jià)值客戶價(jià)值圖11-3股東價(jià)值、客客戶價(jià)值、員員工價(jià)值動(dòng)因因圖有形資產(chǎn)無形資產(chǎn)信息資源主要要包括信息系系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫庫、圖書館和和網(wǎng)絡(luò)資源等等。組織資源是主主要包括：文化領(lǐng)導(dǎo)力協(xié)調(diào)一致團(tuán)隊(duì)工作及知識(shí)管理公司價(jià)值或股股東價(jià)值的實(shí)實(shí)現(xiàn)是通過為為客戶創(chuàng)造價(jià)價(jià)值完成的，，或者說，通通過為客戶提提供超越競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)對(duì)手的價(jià)值值，從而為公公司或股東創(chuàng)創(chuàng)造價(jià)值。二、價(jià)值評(píng)價(jià)價(jià)體系價(jià)值評(píng)價(jià)體系系是對(duì)資源創(chuàng)造造的價(jià)值或價(jià)價(jià)值創(chuàng)造的因因素進(jìn)行系統(tǒng)統(tǒng)和科學(xué)評(píng)價(jià)價(jià)的一整套標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)、過程和和方法，旨在在度量不同價(jià)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素素對(duì)價(jià)值創(chuàng)造造的貢獻(xiàn)程度度，為經(jīng)營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)考核提供供依據(jù)。從業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的的角度分析，，評(píng)價(jià)指標(biāo)的的設(shè)計(jì)必須反反映公司成功功的關(guān)鍵成功因因素和關(guān)鍵業(yè)績(jī)指指標(biāo)(keyprocessindication,KPI)。設(shè)計(jì)思路應(yīng)應(yīng)遵循SMART原則：S(specific)代表具體，，指業(yè)績(jī)考考核要切中中特定的工工作指標(biāo)；；M(measurable)代表可度量量，指評(píng)價(jià)價(jià)指標(biāo)是數(shù)數(shù)量化或行行為化的，，驗(yàn)證這些些評(píng)價(jià)指標(biāo)標(biāo)的數(shù)據(jù)或或信息是可可以獲得的的；A(attainable)代表可實(shí)現(xiàn)現(xiàn)，指評(píng)價(jià)價(jià)指標(biāo)在付付出努力的的情況下可可以實(shí)現(xiàn)，，避免設(shè)立立過高或過過低的目標(biāo)標(biāo)；R(realistic)代表表現(xiàn)現(xiàn)實(shí)實(shí)性性，，指指評(píng)評(píng)價(jià)價(jià)指指標(biāo)標(biāo)是是實(shí)實(shí)實(shí)實(shí)在在在在的的，，可可以以證證明明和和觀觀察察的的；；T(timebound)代表表時(shí)時(shí)限限，，注注重重完完成成業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)?cè)u(píng)評(píng)價(jià)價(jià)指指標(biāo)標(biāo)的的特特定定期期限限。。為保保證證關(guān)關(guān)鍵鍵業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)指指標(biāo)標(biāo)的的有有效效實(shí)實(shí)施施，，它它應(yīng)應(yīng)具具備備以以下下特特征征：：它能能將將員員工工的的工工作作與與公公司司遠(yuǎn)遠(yuǎn)景景、、戰(zhàn)戰(zhàn)略略與與部部門門工工作作相相連連接接，，能能夠夠?qū)訉訉訉臃址纸饨?，，層層層層支支持持，，使使每每一一員員工工的的個(gè)個(gè)人人業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)與與部部門門業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)、、與與公公司司整整體體效效益益直直接接掛掛鉤鉤；；保證員員工的的業(yè)績(jī)績(jī)與客客戶的的價(jià)值值相連連接，，共同同為實(shí)實(shí)現(xiàn)客客戶的的價(jià)值值服務(wù)務(wù)；員工業(yè)業(yè)績(jī)考考核指指標(biāo)的的設(shè)計(jì)計(jì)是基基于公公司的的發(fā)展展戰(zhàn)略略與流流程，，而非非崗位位的功功能。。公司應(yīng)根據(jù)據(jù)所在行業(yè)業(yè)特點(diǎn)、發(fā)發(fā)展階段、、內(nèi)部狀況況因素來確確定關(guān)鍵業(yè)業(yè)績(jī)指標(biāo)。。通常，公司司KRI的定位框架架主要表現(xiàn)現(xiàn)為八個(gè)方方面：市場(chǎng)場(chǎng)地位、創(chuàng)創(chuàng)新、生產(chǎn)產(chǎn)率、實(shí)物物及金融資資產(chǎn)、利潤(rùn)潤(rùn)、管理人人員的表現(xiàn)現(xiàn)和培養(yǎng)、、工人表現(xiàn)現(xiàn)和態(tài)度、、公共責(zé)任任感?；趦r(jià)值創(chuàng)創(chuàng)造的驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素，價(jià)價(jià)值評(píng)價(jià)指指標(biāo)主要包包括股東價(jià)價(jià)值、客戶戶價(jià)值和員員工價(jià)值評(píng)評(píng)價(jià)指標(biāo)。。三、價(jià)值分分享體系價(jià)值分享主主要是從員員工業(yè)績(jī)?cè)u(píng)評(píng)價(jià)的角度度進(jìn)行的，，價(jià)值分享享體系主要要解決兩個(gè)個(gè)問題：如何回報(bào)價(jià)價(jià)值創(chuàng)造的的驅(qū)動(dòng)因素素，即如何何確定公司司的薪酬戰(zhàn)戰(zhàn)略和薪酬酬政策；以什么樣的的方式和什什么樣的水水平回報(bào)和和激勵(lì)員工工，即薪酬酬模式的選選擇問題。。價(jià)值值分分享享體體系系設(shè)設(shè)計(jì)計(jì)的的目的的旨在在實(shí)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)公公司司價(jià)價(jià)值值或或股股東東價(jià)價(jià)值值最最大大化化的的同同時(shí)時(shí)，，實(shí)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)個(gè)個(gè)人人價(jià)價(jià)值值最最大大化化。。本章章小小結(jié)結(jié)1.EVA與會(huì)會(huì)計(jì)計(jì)利利潤(rùn)潤(rùn)的的主主要要區(qū)區(qū)別別在于于后后者者只只考考慮慮了了以以利利息息形形式式反反映映的的債債務(wù)務(wù)資資本本成成本本，，忽忽略略了了股股權(quán)權(quán)資資本本成成本本。。EVA是扣扣除除全全部部資資本本成成本本后后的的收收益益，，反反映映了了使使用用全全部部資資本本的的機(jī)機(jī)會(huì)會(huì)成成本本。。2.（ROIC－WACC）稱稱作作收益益率率差差，正的的收收益益率率差差創(chuàng)創(chuàng)造造價(jià)價(jià)值值，，負(fù)負(fù)的的收收益益率率差差損損害害價(jià)價(jià)值值。。單單純純的的增增長(zhǎng)長(zhǎng)并并不不一一定定創(chuàng)創(chuàng)造造價(jià)價(jià)值值，，只只有有收收益益率率差差為為正正時(shí)時(shí)，，增增長(zhǎng)長(zhǎng)才才有有意意義義。。因因此此，，管管理理的的目目標(biāo)標(biāo)不不是是預(yù)預(yù)期期的的收收益益率率最最大大，，而而是是預(yù)預(yù)期期的的收收益益率率差差最最大大。。本章小結(jié)3.計(jì)算EVA時(shí)，需要對(duì)經(jīng)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和投投入資本進(jìn)行行一定的調(diào)整整。其目的在在于：（1）消除會(huì)計(jì)穩(wěn)穩(wěn)健原則的影影響，如對(duì)研研發(fā)費(fèi)、商譽(yù)譽(yù)等的調(diào)整，，使調(diào)整后的的數(shù)據(jù)能夠反反映公司的真真實(shí)業(yè)績(jī)；（（2）消除或減少少管理當(dāng)局進(jìn)進(jìn)行盈余管理理的機(jī)會(huì)，如如對(duì)各種準(zhǔn)備備金（如壞賬賬準(zhǔn)備）的調(diào)調(diào)整；（3）使業(yè)績(jī)計(jì)量量免受過去會(huì)會(huì)計(jì)計(jì)量誤差差的影響，如如將研發(fā)費(fèi)和和商譽(yù)資本化化而不是在費(fèi)費(fèi)用發(fā)生當(dāng)期期沖減利潤(rùn)，，消除了經(jīng)營(yíng)營(yíng)者對(duì)這類投投資的顧慮。。本章小結(jié)4.價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素素是影響或推動(dòng)動(dòng)價(jià)值創(chuàng)造的的一個(gè)決策變變量。根據(jù)財(cái)財(cái)務(wù)估價(jià)理論論，公司價(jià)值值創(chuàng)造的源泉泉來源于存量量資產(chǎn)創(chuàng)造的的價(jià)值和公司司未來增長(zhǎng)機(jī)機(jī)會(huì)創(chuàng)造的價(jià)價(jià)值。前者主主要取決于公公司存量資源源的經(jīng)營(yíng)效率率，后者主要要取決于增量量資源的投入入與整合。因因此，可從經(jīng)經(jīng)營(yíng)效率和增增長(zhǎng)價(jià)值兩個(gè)個(gè)方面研究?jī)r(jià)價(jià)值創(chuàng)造的驅(qū)驅(qū)動(dòng)因素。本章小結(jié)6.從MVA和EVA的關(guān)系看，MVA作為經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)績(jī)的衡量指標(biāo)標(biāo)，反映了股股東投入資本本的增值部分分，直接與股股東財(cái)富的創(chuàng)創(chuàng)造相關(guān)。MVA標(biāo)志著一家公公司合理運(yùn)用用稀缺資源的的能力。EVA的作用在于它它扣除了資本本成本，減去去了投資者期期望的最低投投資收益。5.如果以EVA作為關(guān)鍵業(yè)績(jī)績(jī)指標(biāo)，價(jià)值值驅(qū)動(dòng)因素是是稅后凈經(jīng)營(yíng)營(yíng)利潤(rùn)和資本本成本等。在在其他因素保保持不變的情情況下，提高高投入資本收收益率（ROIC）、降低資本本成本（WACC）、增加資本本投入（假設(shè)設(shè)新投資的ROIC大于WACC）或減少資本本投入（假設(shè)設(shè)被剝離資產(chǎn)產(chǎn)的投資收益益率小于資本本成本）時(shí)，，就會(huì)增加EVA，為股東創(chuàng)造造價(jià)值。本章小結(jié)8.財(cái)務(wù)戰(zhàn)略矩陣陣是通過兩維的的參數(shù)綜合分分析公司價(jià)值值增長(zhǎng)程度的的工具，一是是資本收益率率差幅（ROIC－WACC），二是銷售售增長(zhǎng)率與可可持續(xù)增長(zhǎng)率率之間的差幅幅（G銷售－SGR）。7.從本質(zhì)質(zhì)上說說，EVA是公司司價(jià)值值實(shí)現(xiàn)現(xiàn)的內(nèi)在動(dòng)動(dòng)力，MVA是公司司價(jià)值值的外在在市市場(chǎng)場(chǎng)表表現(xiàn)現(xiàn)，NPV是公公司司價(jià)價(jià)值值實(shí)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)的的微觀觀決決策策標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)?？煽梢娨?，，公公