第12章-財務(wù)管理學(xué)第8版

會計學(xué)1第12章-財務(wù)管理學(xué)(第8版12.1公司并購第1頁/共41頁

12.1.1并購的概念一般來說，并購的概念有廣義和狹義之分。狹義的并購是指我國《公司法》所規(guī)定的公司合并，包括吸收合并(merger)和新設(shè)合并(consolidation)。狹義的并購使并購活動的雙方或一方消失，實現(xiàn)資本集中，并形成一個新的經(jīng)濟實體。廣義的并購除了包括狹義的并購?fù)?，還包括收購(acquisition)或接管(takeover)，是為了對目標公司進行控制或者施加重大影響而收購部分股權(quán)或資產(chǎn)的活動，這種收購不以取得目標公司的全部股權(quán)或資產(chǎn)為目的，主要是通過收購實現(xiàn)對目標公司的控制或重大影響。01030204吸收合并新設(shè)合并收購接管第2頁/共41頁

12.1.2并購的類型1234按照并購雙方所處的行業(yè)：橫向并購、縱向并購、混合并購按照并購的出資方式：出資購買資產(chǎn)式并購、出資購買股票式并購、以股票換取資產(chǎn)式并購和以股票換取股票式并購按照并購程序：善意并購和非善意并購按照并購是否利用杠桿：杠桿并購和非杠桿并購第3頁/共41頁

12.1.3公司并購的程序12453并購雙方提出并購意向簽訂并購協(xié)議股東大會通過并購決議通告?zhèn)鶛?quán)人辦理合并登記手續(xù)第4頁/共41頁

12.1.4公司并購的動因公司為什么要進行并購，這在理論上有不同的解釋，從而形成了不同的并購理論。通常的觀點認為并購可以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。假設(shè)A公司并購了B公司，A公司的價值是VA，B公司的價值是VB，那么，合并后的公司AB的價值VAB與A,B兩家公司價值之和的差額就是并購產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，即協(xié)同效應(yīng)=VAB-(VA+VB)。01收入增加02成本下降2413規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)縱向整合的經(jīng)濟效應(yīng)資源互補性消除低效率第5頁/共41頁

12.1.5公司并購的價值評估公司并購的價值評估是指對目標公司的價值進行評估。成本法市場比較法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法換股并購估價法1324第6頁/共41頁1.成本法成本法也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法，是指以目標公司的資產(chǎn)價值為基礎(chǔ)對目標公司價值進行評估的方法。123賬面價值法清算價值法市場價值法第7頁/共41頁2.市場比較法市場比較法也稱相對價值法，是以資本市場上與目標公司的經(jīng)營業(yè)績和風(fēng)險水平相當(dāng)?shù)墓镜钠骄袌鰞r值作為參照標準，以此來估算目標公司價值的一種價值評估方法。

123市盈率法市銷率法市凈率法第8頁/共41頁3.現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是資產(chǎn)價值評估的一種重要方法，其基本原理是：資產(chǎn)價值等于以投資者要求的必要投資報酬率為折現(xiàn)率，對該項資產(chǎn)預(yù)期未來的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)所計算出的現(xiàn)值之和。

第9頁/共41頁(1)公司自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。公司自由現(xiàn)金流量(freecashflowforthefirm,FCFF)是以目標公司為主體計算出的現(xiàn)金流量，它是公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量扣除資本性支出和凈營運資本增加額后剩余的凈現(xiàn)金流量。公司自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤-所得稅費用+折舊-資本性支出-凈營運資本增加額在采用公司自由現(xiàn)金流量評估公司價值時，目標公司價值等于以公司的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率對公司自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)的現(xiàn)值。第10頁/共41頁01零增長模型

02固定增長模型

03兩階段增長模型

第11頁/共41頁(2)股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。股權(quán)自由現(xiàn)金流量(freecashflowtotheequityholders,FCFE)是公司普通股股東所能獲得的現(xiàn)金流量。股權(quán)自由現(xiàn)金流量與公司自由現(xiàn)金流量的差異在于其計算涉及稅后利息費用和負債凈增加額，它是公司自由現(xiàn)金流量扣除稅后利息費用，再加上負債凈增加額后的凈現(xiàn)金流量，如果存在優(yōu)先股，還需扣除優(yōu)先股股利。FCFE=FCFF-利息費用×(1-所得稅稅率)+負債凈增加額=息稅前利潤-所得稅費用+折舊-資本性支出-凈營運資本增加額

-利息費用×(1-所得稅稅率)+負債凈增加額=凈利潤+折舊-資本性支出-凈營運資本增加額+新增債務(wù)-債務(wù)本金償還額在采用股權(quán)自由現(xiàn)金流量評估公司價值時，目標公司價值等于以公司的股權(quán)資本成本率作為折現(xiàn)率對股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)的現(xiàn)值。第12頁/共41頁4.換股并購估價法如果并購雙方都是股份公司，則可以采用換股并購即股票換股票方式實現(xiàn)并購，并購公司用本公司股票交換目標公司股東的股票，從而實現(xiàn)對目標公司的收購。采用換股并購時，對目標公司的價值評估主要體現(xiàn)在換股比例的大小上。換股比例是指1股目標公司的股票交換并購公司股票的股數(shù)。

最高換股比例最低換股比例第13頁/共41頁

12.1.6并購的支付方式現(xiàn)金支付方式010203股票支付方式混合證券支付方式第14頁/共41頁12.2公司重組第15頁/共41頁一般而言，公司重組是指公司為了實現(xiàn)其戰(zhàn)略目標，對公司的資源進行重新組合和優(yōu)化配置的活動。公司重組的根本目的是實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標，屬于戰(zhàn)略層面的問題，而不是具體經(jīng)營層面的問題。公司重組有廣義與狹義之分，廣義的公司重組包括擴張重組、收縮重組和破產(chǎn)重組三種類型。狹義的公司重組僅僅包括收縮重組。第16頁/共41頁

12.2.1資產(chǎn)剝離1.資產(chǎn)剝離的概念資產(chǎn)剝離(divesture)是指公司將其擁有的某些子公司、部門或固定資產(chǎn)等出售給其他經(jīng)濟主體，以獲得現(xiàn)金或有價證券的經(jīng)濟活動。由于出售這些部門或資產(chǎn)可以取得現(xiàn)金收入，因此資產(chǎn)剝離并未減小資產(chǎn)的規(guī)模，而只是資產(chǎn)形式的轉(zhuǎn)化，即從實物資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為貨幣資產(chǎn)。第17頁/共41頁2.資產(chǎn)剝離的原因盈利狀況欠佳負協(xié)同效應(yīng)經(jīng)營業(yè)務(wù)不符合公司的發(fā)展規(guī)劃資本市場的因素增加現(xiàn)金流入量123456被動剝離第18頁/共41頁3.資產(chǎn)剝離的財務(wù)估價估計被剝離部門或資產(chǎn)的稅后現(xiàn)金凈流量確定被剝離部門或資產(chǎn)所適用的折現(xiàn)率計算現(xiàn)值計算被剝離部門的價值2413

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12.2.2公司分立1.公司分立的概念公司分立是指一個公司依法分成兩個或兩個以上公司的經(jīng)濟行為，分立成立的公司股份仍由母公司的股東持有。0102新設(shè)分立是指將一個公司分割成兩個或兩個以上的具有法人資格的公司，原公司解散派生分立是指一個公司將原公司的一部分資產(chǎn)和業(yè)務(wù)分離出去另設(shè)一個新的公司，原公司存續(xù)第20頁/共41頁2.公司分立的原因提高公司運營效率財富效應(yīng)避免反壟斷訴訟防范敵意收購第21頁/共41頁3.公司分立的程序提出分立的意見制定分立重組計劃簽訂分立協(xié)議股東大會通過分立重組決議辦理分立登記手續(xù)第22頁/共41頁4.公司分立的財務(wù)可行性分析公司分立是一種經(jīng)濟行為，目的是謀求經(jīng)濟利益最大化，因此，需要對公司分立進行財務(wù)可行性分析，可以采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法計算出分立前后的公司價值并進行比較。只有當(dāng)分立后的各公司價值之和大于分立前的公司價值時，公司分立方案才是可行的。第23頁/共41頁5.公司分立的重大財務(wù)事項010203股東權(quán)益的處理資產(chǎn)的分割和評估債務(wù)的負擔(dān)和償還第24頁/共41頁

12.2.3股權(quán)出售股權(quán)出售是指公司將持有的子公司的股份出售給其他投資者。與資產(chǎn)剝離相比，資產(chǎn)剝離出售的是公司的資產(chǎn)或部門而非股份，而股權(quán)出售則是出售公司所持有的子公司的全部或部分股份。如果僅是出售部分股份，則公司將繼續(xù)留在子公司所處的行業(yè)當(dāng)中。第25頁/共41頁12.3財務(wù)預(yù)警第26頁/共41頁

12.3.1財務(wù)危機的含義企業(yè)經(jīng)營失敗主要可以分為兩種：經(jīng)濟失敗(economicfailure)和財務(wù)失敗(financialfailure)。經(jīng)濟失敗是指企業(yè)發(fā)生經(jīng)營虧損或者盈利低于預(yù)期水平的情況，如投資報酬率低于資本成本率。財務(wù)失敗是指企業(yè)無法償還到期債務(wù)的情況。財務(wù)危機指的不是企業(yè)的經(jīng)濟失敗，而是企業(yè)的財務(wù)失敗。財務(wù)危機也可稱為財務(wù)困境或財務(wù)失敗，是指企業(yè)由于現(xiàn)金流量不足，無力償還到期債務(wù)，而被迫采取非常措施的一種狀態(tài)。企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的主要標志就是現(xiàn)金流量短缺并呈持續(xù)狀態(tài)，無力履行償還到期債務(wù)的義務(wù)，不得不采取在現(xiàn)金流量正常情況下不可能采取的非常措施第27頁/共41頁

12.3.2財務(wù)危機產(chǎn)生的原因企業(yè)管理結(jié)構(gòu)存在缺陷會計信息系統(tǒng)存在缺陷面對經(jīng)營環(huán)境的變化,企業(yè)不能及時采取恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對措施制約企業(yè)對環(huán)境變化作出反應(yīng)的因素過度經(jīng)營盲目開發(fā)大項目高財務(wù)杠桿常見的經(jīng)營風(fēng)險第28頁/共41頁

12.3.3財務(wù)危機的征兆1.財務(wù)指標的征兆現(xiàn)金流量存貨異常變動銷售量的非預(yù)期下降利潤嚴重下滑平均收賬期延長償債能力指標惡化第29頁/共41頁2.經(jīng)營狀況的征兆盲目擴大企業(yè)規(guī)模企業(yè)信譽不斷降低關(guān)聯(lián)企業(yè)趨于倒閉產(chǎn)品市場競爭力不斷減弱無法按時編制和報送財務(wù)報表0102030405第30頁/共41頁

12.3.4財務(wù)危機的預(yù)警財務(wù)危機預(yù)警也稱財務(wù)預(yù)警，是指根據(jù)企業(yè)經(jīng)營狀況和財務(wù)指標等因素的變化，對企業(yè)經(jīng)營活動中存在的財務(wù)風(fēng)險進行監(jiān)測、診斷和報警的方法。1.定性分析法定性分析法是通過對企業(yè)的經(jīng)濟環(huán)境、經(jīng)營狀況和財務(wù)狀況的判斷與分析，預(yù)測企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。第31頁/共41頁2.單變量預(yù)警模型單變量預(yù)警模型是指運用單一變數(shù)、個別財務(wù)比率來進行財務(wù)預(yù)警。單變量預(yù)警模型屬于定量分析法，最早建立單變量預(yù)警模型進行財務(wù)危機預(yù)測研究的是菲茨·帕特里克(FitzPatrick)。3.多變量預(yù)警模型多變量預(yù)警模型也屬于定量分析法，其中最早、使用最廣泛的是多元線性函數(shù)模型Z計分模型Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.999X5第32頁/共41頁12.4企業(yè)重組與清算第33頁/共41頁

12.4.1企業(yè)破產(chǎn)的概念與程序1.企業(yè)破產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)是市場經(jīng)濟條件下的一種客觀經(jīng)濟現(xiàn)象，它是指企業(yè)在市場競爭中，由于各種原因不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，通過重整、和解或者清算等法律程序，使債權(quán)債務(wù)關(guān)系依據(jù)重整計劃或者和解協(xié)議得以調(diào)整，或者通過變賣債務(wù)人財產(chǎn)，使債權(quán)人公平受償。第34頁/共41頁2.破產(chǎn)程序重整程序是指對陷入財務(wù)危機但仍有轉(zhuǎn)機和重建價值的企業(yè)，根據(jù)一定程序進行重新整頓，使企業(yè)得以維持和復(fù)興，并按約定的方式清償債務(wù)的法律程序。和解程序是指在債務(wù)人無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況下，由債務(wù)人提出債務(wù)和解協(xié)議并向法院提出和解申請，經(jīng)債權(quán)人會議通過和法院認可后，按照和解協(xié)議規(guī)定的條件清償債務(wù)的法律程序。破產(chǎn)清算程序是指在債務(wù)人無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況下，由債務(wù)人或債權(quán)人向法院申請對債務(wù)人進行財產(chǎn)清算，并公平償還債權(quán)人的法律程序。第35頁/共41頁

12.4.2企業(yè)重整1324重整申請重整計劃的制定和批準重整計劃的執(zhí)行重整程序的終止第36頁/共41頁

12.4.3債務(wù)和解債務(wù)和解也稱債務(wù)重組，是指在債務(wù)人發(fā)生財務(wù)危機的情況下，債權(quán)人按照其與債務(wù)人達成的協(xié)議或法院的裁定作出讓步，使債務(wù)人減輕債務(wù)負擔(dān)，渡過難關(guān)，從而解決債務(wù)人債務(wù)問題的行為。1.債務(wù)和解的方式以資產(chǎn)清償債務(wù)債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)修改債務(wù)條件第37頁/共41頁2.債務(wù)和解的程序123提出申請簽訂債務(wù)和解協(xié)議債務(wù)和解程序的終止第38頁/共41頁

12.4.4企業(yè)清算1.企業(yè)清算的概念企業(yè)清算是企業(yè)在終止過程中，為終結(jié)現(xiàn)存的各種經(jīng)濟