XXXX年中期宏觀經(jīng)濟報告

中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型年的“苦與樂”

--2010年中期宏觀經(jīng)濟報告

研究發(fā)展部2010年7月6日整體判斷經(jīng)濟“苦與樂”外生性增長帶來的“樂”基本結(jié)束，刺激政策逐步退出，經(jīng)濟下半年尋求轉(zhuǎn)型。二次探底（苦）在出口下降、樓市嚴(yán)控、流動性緊縮、投資和企業(yè)利潤同步下滑的共同作用下出現(xiàn)的概率大增；在當(dāng)前假通脹的迷惑下，年底前進入通貨緊縮狀態(tài)。理論上講，經(jīng)濟目前還是保持上升態(tài)勢，只是動能大幅降低，長期看已經(jīng)步入“隱性”衰退期（苦）。但政府為了防范經(jīng)濟快速下滑，必然加速城鎮(zhèn)化和推行制度改革（樂）。主要內(nèi)容外生性增長的“樂”基本結(jié)束，經(jīng)濟面臨二次探底的“苦”，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型是唯一出路經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型過程中挖掘“樂”–城鎮(zhèn)化加速推行制度改革的必要性1.1投資拉動增長的“樂”已經(jīng)結(jié)束2008-042009-012009-022009-032009-062010-012010-022010-032010-06中央和地方總量中央貨幣投放總量地方貨幣投放總量二次刺激斷無面臨二次探底資料來源：國家統(tǒng)計局中國人民銀行51.2出口短期改善，下半年不容樂觀

在經(jīng)歷3月份的貿(mào)易逆差后，4月和5月的貿(mào)易順差幅度大幅增長，出口增長區(qū)域主要集中在東盟地區(qū)，美國和歐盟占比都在大幅下降，6月份的貿(mào)易順差增幅仍維持30%，但到下半年美國和歐盟都將面臨二次去庫存，東盟經(jīng)濟對中國勞動密集型產(chǎn)品的需求受人民幣升值預(yù)期也將回落。歐盟經(jīng)濟動蕩加劇，美國和日本經(jīng)濟衰退跡象明顯，而且各主要經(jīng)濟體都在加速削減財政赤字，防范國家信用風(fēng)險，犧牲中短期的經(jīng)濟增長。部分國家預(yù)算赤字大幅度增加資料來源：Bloomberg人民幣對美元的升值幅度資料來源：WIND1.3下半年出口面臨下滑風(fēng)險資料來源：Bloomberg東海證券研究所

6月份PMI指數(shù)為52.1%，比上月回落1.8個百分點，同時，匯豐PMI指數(shù)亦從上月的52.7%下降至50.4%，創(chuàng)12個月以來最低水平。6月份新出口訂單指數(shù)為51.7%，比上月回落2.1個百分點。盡管該指數(shù)依然保持在較高水平，但掉頭向下的趨勢已經(jīng)愈發(fā)明顯，出口回升的過程面臨較大的不確定性。新出口訂單指數(shù)與出口同比增速存在明顯的時滯效應(yīng)，三季度末到四季度期間，出口將面臨較大的下行壓力。7資料來源：Bloomberg，2010Q3－2011Q2均為樂觀預(yù)測值

主要經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇步伐放緩，09年的經(jīng)濟反轉(zhuǎn)也是世界范圍內(nèi)刺激政策主導(dǎo)的大量貨幣投放和政府舉債所導(dǎo)致的，也是不可持久的。出口中國的主要貿(mào)易體的有效需求也可想而知。1.4

外部經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢8資料來源：人民銀行上海分行三季度假通脹會令政府繼續(xù)貫徹緊縮政策，四季度經(jīng)濟進入下滑狀態(tài)，下半年貨幣投放量可能達不到年初制定的目標(biāo)。樂觀估計在下半年有保障性住房和城鎮(zhèn)化加速的帶動下，投資不會快速下滑，但是下降趨勢在宏觀緊縮政策的主導(dǎo)下或?qū)⒋_立。1.5下半年流動性總體偏緊，信貸前緊后可能松資料來源：人民銀行上海分行季度信貸投放規(guī)模和占比按照年初貨幣季度投放比例3：3：2：2測算下最樂觀的情況信貸增長率變化保障性住房和區(qū)域振興實施9資料來源：國家統(tǒng)計局和訊網(wǎng)

鼓勵民間投資政策的落實。5月13日，《國務(wù)院關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》發(fā)布，鼓勵民間資本投資基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施、市政公用事業(yè)、社會事業(yè)、保障性住房、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域，這些政策理論上促進民間投資的增長。國有資本（基建和地產(chǎn)）下滑明顯，民間資本的補充作用還有待時間檢驗，畢竟新興行業(yè)對技術(shù)、管理和經(jīng)驗背景要求還是非常高的，不是短期內(nèi)就能規(guī)?；瘜崿F(xiàn)的。1.6下半年投資政策有保障，量上無保障國有投資增速放慢的同時，民間投資增速明顯加快10資料來源：Wind資訊，申萬研究，2010年為預(yù)測數(shù)?；趯Ψ康禺a(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、一般制造業(yè)和其他行業(yè)投資預(yù)測，預(yù)計全年固定資產(chǎn)投資增長25％，2-4季度固定資產(chǎn)投資增長25.4%、24.8%、22.8%1.7預(yù)計全年投資增長25％，下降趨勢固定資產(chǎn)投資規(guī)模和增長率及其預(yù)測1.8CPI前高后低6月份存在通通脹隱患，，依據(jù)慣性性理論和糧糧食、豬肉肉價格的季季節(jié)性反彈彈，CPI三季度處于于頂峰，預(yù)預(yù)計達到3.3%–3.5%，但四季度度企業(yè)去庫庫存，利潤潤下滑，調(diào)調(diào)控政策繼繼續(xù)趨緊，，房價下跌跌，信貸投投放掉頭時時機已晚，，企業(yè)利潤潤領(lǐng)先于投投資三個月月左右下滑滑，需求下下降，CPI回落到3%以內(nèi)，經(jīng)濟濟面臨由通通脹向通縮縮演變的風(fēng)風(fēng)險。資料來源:Wind資訊國家家統(tǒng)計局2010年6月份后為預(yù)預(yù)測值1.9企業(yè)盈利處處于下滑趨趨勢二季度工業(yè)業(yè)企業(yè)盈利利拐頭向下下，一季度度是全年盈盈利高點的的判斷初步步得到證實實。3-5月工業(yè)企業(yè)業(yè)利潤增速速、收入增增速、毛利利率、ROE環(huán)比均有所所下滑；其其中工業(yè)企企業(yè)毛利率率與1-2月相比下滑滑0.7個百分點至至15.1%,這是自08年低見底回回升以來的的首次下滑滑。二季度工業(yè)業(yè)企業(yè)盈利利絕對水平平和經(jīng)營形形勢仍處于于歷史高位位。盡管前前5月各項盈盈利指標(biāo)標(biāo)出現(xiàn)明明顯環(huán)比比回落，，但毛利利率仍處處于08年同期以以來的季季度次高高水平;可比ROE處于04年以來的的同期最最高位；；產(chǎn)成品品庫存周周轉(zhuǎn)天數(shù)數(shù)繼續(xù)創(chuàng)創(chuàng)歷史新新低。三、四季季度工業(yè)業(yè)企業(yè)經(jīng)經(jīng)營形勢勢可能繼繼續(xù)下滑滑，從而而確認(rèn)一一季度盈盈利高點點。首先先，三、、四季度度總需求求環(huán)比將將有所回回落；其其次，下下游重要要先導(dǎo)行行業(yè)如汽汽車、空空調(diào)、電電子元器器件、化化工等行行業(yè)收入入增速回回落明顯顯；再次次，二季季度僅有有的鋼鐵鐵、采掘掘等少數(shù)數(shù)毛利率率上升的的行業(yè)三三季度毛毛利率下下滑的可可能性很很大。資料來源源：WIND資訊13資料來源源：國家家統(tǒng)計局局海關(guān)關(guān)總署2010年各項指指標(biāo)均為為預(yù)測值值考慮企業(yè)業(yè)盈利下下滑和需需求下降降趨勢，，CPI預(yù)計在7或8月到達全全年高點點，加息息可能會會在三季季度出現(xiàn)現(xiàn)一次，，當(dāng)然如如果預(yù)期期經(jīng)濟下下滑非常?？?，不不加息也也是情理理之中。。GDP全年預(yù)計計增長8.8％，基本本完成政政府容忍忍底線8%。如果投投資力度度能夠加加大，有有向10%以上沖擊擊的可能能。從統(tǒng)統(tǒng)計局對對GDP全年預(yù)測測說明，，出口是是負(fù)貢獻獻，投資資同比下下降，消消費在政政府引導(dǎo)導(dǎo)和政策策扶持下下同比略略有上升升。全年經(jīng)濟濟預(yù)測三大需求求對經(jīng)濟濟增長的的貢獻率率主要經(jīng)濟濟指標(biāo)及及預(yù)測資料來源源：國家家統(tǒng)計局局資料來源源：國家家統(tǒng)計局局2010年為預(yù)測測值

2007200820092010FGDP（%）11.99.68.78.8FixedAssetInvestmentGrowth（%）25.826.130.525.0SocialRetailGoodsGrowth（%）16.821.615.518.5TotalForeignTradeVolume（%）23.517.8-13.931.7Export（%）25.717.2-16.028.5Import（%）20.818.5-11.235.5BOT（Billion）262.2295.5196.11666.8CPI4.85.9-0.72.6PPI3.16.9-5.45.5IndustrialEnterpriseProfit(%)36.74.97.881YearInterestRate（5）4.12.252.252.251YearLendingRate（%）7.55.35.35.3M2（%）16.717.827.718.0小結(jié)外生性增增長不可可持續(xù)，，刺激政政策將在在下半年年逐步退退出。外外需不樂樂觀，企企業(yè)利潤潤增速下下降，去去庫存現(xiàn)現(xiàn)象明顯顯，樓市市調(diào)控仍仍不松動動，房價價下跌，，投資下下降，預(yù)預(yù)計全年年GDP增幅將在在8.8%，經(jīng)濟有有二次探探底的風(fēng)風(fēng)險。在這種外外憂內(nèi)患患之下，，經(jīng)濟轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型是必必由之路路，而轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型期又又是苦中中尋樂，，只能依依靠制度度改革和和城市化化來遏制制中國經(jīng)經(jīng)濟的長長期衰退退。主要內(nèi)容容外生性增增長的““樂”基基本結(jié)束束，經(jīng)濟濟面臨二二次探底底的“苦苦”，經(jīng)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型型是唯一一出路經(jīng)濟結(jié)構(gòu)構(gòu)轉(zhuǎn)型過過程中挖挖掘“樂樂”–城鎮(zhèn)化加加速推行制度度變革的的必要性性2.3經(jīng)濟轉(zhuǎn)型型是出路路：工業(yè)業(yè)化結(jié)束束，城鎮(zhèn)鎮(zhèn)化加速速

繁榮衰退蕭條復(fù)蘇第一波1782-18021815-18251825-18361838-1845第二波1845-18661866-18731873-18831883-1892第三波1892-19131920-19291929-19371937-1948第四波1948-19661966-19731973-19821982-1993第五波1993-20072007-？

圖：雅各各布.范杜因?qū)κ澜缃?jīng)經(jīng)濟長周周期理論論的劃分分（2004年撰寫））傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)業(yè)景氣度度企業(yè)技術(shù)術(shù)創(chuàng)新熱熱情傳統(tǒng)優(yōu)勢勢發(fā)揮到到極致時時，也就就是必須須轉(zhuǎn)型的的時候。。工業(yè)化化進程促促使傳統(tǒng)統(tǒng)產(chǎn)業(yè)繁繁榮，而而后投機機致富，，造成創(chuàng)創(chuàng)新低潮潮，生產(chǎn)產(chǎn)率下降降，滯脹脹產(chǎn)生，，尋求轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型包括括創(chuàng)造需需求和創(chuàng)創(chuàng)新1617中西部城城鎮(zhèn)化率率總體偏偏低伴隨著勞勞動力成成本上升升和東部部經(jīng)濟飽飽和且趨趨降，大大量產(chǎn)業(yè)業(yè)從東部部沿海轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移到中中西部，，推動中中西部城城鎮(zhèn)化率率的提高高2.4中西部城城鎮(zhèn)化速速度會明明顯加快快四大經(jīng)濟濟區(qū)城鎮(zhèn)鎮(zhèn)化率比比較城鎮(zhèn)化率率排名前前10的的省份資料來源源：國家家統(tǒng)計局局資料來源源：國家家統(tǒng)計局局改革開放放以來我我國城鎮(zhèn)鎮(zhèn)化速度度變化18在繼續(xù)加加快農(nóng)村村居民向向城市轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移同時時，更注注重通過過戶籍制制度改革革、公共共福利制制度改革革來使得得農(nóng)村居居民和城城市居民民享受同同等的福福利2.5城鎮(zhèn)化是是城市居居民和農(nóng)農(nóng)村居民民的平等等化兩種口徑徑的城鎮(zhèn)鎮(zhèn)化率比比較資料來源源：國家家統(tǒng)計局局招商商證券研研發(fā)中心心部分國家家和地區(qū)區(qū)城鎮(zhèn)化化水平比比較資料來源源：中國國城鎮(zhèn)化化和城市市現(xiàn)代化化；國家家統(tǒng)計局局。中國國1為常住地地標(biāo)準(zhǔn)；；中國2為戶籍標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)。招招商證券券研發(fā)中中心19一系列區(qū)區(qū)域振興興政策，，將原來來邊際效效用降低低的沿海海地理優(yōu)優(yōu)勢圈向向內(nèi)地資資源優(yōu)化化和人口口優(yōu)勢的的效用最最大化的的中西部部轉(zhuǎn)移，，模式就就是建立立生產(chǎn)、、消費、、服務(wù)和和居住為為一體的的新功能能城市群群。保障性住住房和新新興產(chǎn)業(yè)業(yè)功能區(qū)區(qū)建設(shè)（（大致建建在城鎮(zhèn)鎮(zhèn)結(jié)合處處）就是是實現(xiàn)時時間和空空間換取取區(qū)域結(jié)結(jié)構(gòu)調(diào)整整和產(chǎn)業(yè)業(yè)調(diào)整2.6更加注重重城市群群經(jīng)濟圈圈建設(shè)9大城市群群城鎮(zhèn)化化率比較較資料來源源：國家家發(fā)改委委產(chǎn)業(yè)集群群與城市市群的互互動機制制資料來源源：申萬萬研究所所20在2010年關(guān)于三三農(nóng)的中中央1號文件中中，再次次強調(diào)積積極穩(wěn)妥妥推進城城鎮(zhèn)化，，提高城城鎮(zhèn)規(guī)劃劃水平和和發(fā)展質(zhì)質(zhì)量更加注重重發(fā)揮城城市對鄉(xiāng)鄉(xiāng)村的輻輻射效應(yīng)應(yīng)對農(nóng)村的的轉(zhuǎn)移支支付力度度進一步步加大：：家電下下鄉(xiāng)、建建材下鄉(xiāng)鄉(xiāng)、汽車車下鄉(xiāng)、、擴大農(nóng)農(nóng)村社會會保險覆覆蓋范圍圍和覆蓋蓋深度2.7更加注重重城鄉(xiāng)一一體化21引進民間間投資：：引進民民間投資資進入基基礎(chǔ)設(shè)施施行業(yè)要素價格格改革：：節(jié)約能能源，同同時提高高相關(guān)行行業(yè)的投投資回報報預(yù)期地方稅制制改革：：提高地地方稅收收比重利用政府府主導(dǎo)項項目來發(fā)發(fā)行地方方政府債債2.9城鎮(zhèn)化的的資金來來源土地出讓讓收入占占比資料來源源：國家家統(tǒng)計局局，申萬萬研究中央和地地方財政政收入占占比資料來源源：國家家統(tǒng)計局局，申萬萬研究小結(jié)由雅各布.范杜因長長經(jīng)濟周周期理論論推理中中國經(jīng)濟濟進入隱隱性衰退退期，工工業(yè)化進進程接近近尾聲，，城鎮(zhèn)化化的加速速是減緩緩經(jīng)濟衰衰退（苦苦）的步步伐的最最實惠的的改革戰(zhàn)戰(zhàn)略（樂樂）。這種巨大大轉(zhuǎn)變主主要是實實現(xiàn)：區(qū)域消費費結(jié)構(gòu)升升級，進進而推動動區(qū)域產(chǎn)產(chǎn)業(yè)升級級，投資資貢獻加加大。據(jù)統(tǒng)計計，城鎮(zhèn)鎮(zhèn)化每提提高1個百分點點，將帶帶動消費費增加千千億，消消費率增增長0.8%；每增加一一個城鎮(zhèn)鎮(zhèn)人口，，需要基基礎(chǔ)設(shè)施施投資6萬元，，城鎮(zhèn)化化率每提提高1個個百分點點，將帶帶動基礎(chǔ)礎(chǔ)設(shè)施投投資8008億億，投資資多增加加4.1個百分分點。企業(yè)盈利利模式轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)變。城鎮(zhèn)的差差異化縮縮小，注注重公平平公正，，保障性性措施將將逐步實實施和改改善。保障性住住房、多多功能工工業(yè)園區(qū)區(qū)和配套套的社會會福利和和公益設(shè)設(shè)施。主要內(nèi)容容外生性增增長的““樂”基基本結(jié)束束，經(jīng)濟濟面臨二二次探底底的“苦苦”，經(jīng)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型型是唯一一出路經(jīng)濟結(jié)構(gòu)構(gòu)轉(zhuǎn)型過過程中挖挖掘“樂樂”–城鎮(zhèn)化進進程推行制度度改革的的必要性性3.1轉(zhuǎn)型期突突出制度度改革的的必要性性轉(zhuǎn)型期的的市場是是痛苦的的，生產(chǎn)產(chǎn)要素成成本上升升，新技技術(shù)、新新材料、、新能源源等一系系列新的的東西都都在探索索和實踐踐中不能能形成有有效規(guī)模模經(jīng)濟，，勞動力力成本伴伴隨著制制度改革革也在大大幅上升升，實體體經(jīng)濟生生存空間間被壓縮縮到極限限；政策糾結(jié)結(jié)，存在在平抑流流動性帶帶來的資資產(chǎn)泡沫沫和保證證經(jīng)濟穩(wěn)穩(wěn)定快速速增長的的深層次次矛盾，，還有治治理通脹脹和防范范通縮的的困境，，改善區(qū)區(qū)域經(jīng)濟濟不平衡衡和城鎮(zhèn)鎮(zhèn)發(fā)展和和收入分分配的不不平衡的的矛盾。。經(jīng)濟增長長結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型意味味著財富富分配向向居民傾傾斜，消消費占GDP比重將會會提高。。過去幾幾年中國國工業(yè)化化不斷深深入，消消費占GDP比重持續(xù)續(xù)下降，，目前已已降至35%低位，遠遠低于國國際大部部分國家家50-70%的水平。。長期以以來，國國內(nèi)居民民收入增增速一直直低于稅稅收以及及企業(yè)利利潤增速速，導(dǎo)致致消費占占比下降降。分配配制度改改革，使使得財富富更有機機會向居居民端傾傾斜，這這會使消消費出現(xiàn)現(xiàn)加速增增長；經(jīng)濟轉(zhuǎn)型型期，政政策抑制制高收入入人群，，支持低低收入人人群。中中國在過過去幾年年中，高高收入階階層受益益于房地地產(chǎn)與其其他投資資泡沫下下的資產(chǎn)產(chǎn)快速膨膨脹，同同時低端端勞動力力供給過過剩，勞勞動力回回報遠低低于資本本回報；經(jīng)濟增長長結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型意味味著財富富分配向向居民傾傾斜，消消費占GDP比重將會會提高。。結(jié)構(gòu)調(diào)整整將成為為尋求長長期增長長的必然然突破口口，城鎮(zhèn)鎮(zhèn)化進程程的速度度和質(zhì)量量決定轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型是否否成功；；財政壓力力加大，，經(jīng)濟確確保增長長，政治治高層換換屆的作作用下，，存在著著制度變革革的必要，，這將從從根本上上改變轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型期的的“苦””。3.2““人口”向向“人才才”制度度的轉(zhuǎn)變變中國經(jīng)濟濟的奇跡跡就是依依賴那些些極端溫溫順聽話話的中國國工人。。從這一一經(jīng)濟動動力中獲獲益的，，不僅有有提供技技術(shù)、品品牌和分分銷渠道道的西方方企業(yè)，，更多的的是中國國的勞動動密集型型制造加加工企業(yè)業(yè)。中國國經(jīng)濟核核心競爭爭力的基基礎(chǔ)之一一的廉價價勞動力力成本在在大幅上上升，同同時也在在侵蝕各各行業(yè)的的利潤。。從現(xiàn)在在開始，，中國經(jīng)濟濟競爭制制度將由由“人口口”向““人才””轉(zhuǎn)變。。3.3政府和企企業(yè)管理理制度的的被動變變革地方政府府和企業(yè)業(yè)的管理理關(guān)系將在產(chǎn)業(yè)業(yè)升級、、促進內(nèi)內(nèi)需和民民生工程程的國家家戰(zhàn)略下下發(fā)生根根本變化化。原來來政府高高度關(guān)注注稅收、、GDP和政治利利益的緣緣故，政政府與企企業(yè)的關(guān)關(guān)系異常常緊密，，甚至不不顧廣大大基層的的根本利利益。但但是現(xiàn)在在市場轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型的政政治力量量迫使政政府和企企業(yè)的固固有關(guān)系系打破，，政府變變成了企企業(yè)的監(jiān)監(jiān)督方，，稅收和和財政都都