貨幣銀行學(xué)第四章課件

第四章利率本章講授了利率的概念及其種類，講授了利率的決定和影響因素問題，從到期收益率這一新的視角研究和講授了利率的計(jì)量問題，介紹了利率期限結(jié)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)問題。第四章利率4.1概述4.2利率決定4.3利率計(jì)量4.4利率結(jié)構(gòu)4.1利息與利率概述4.1.1利息及其本質(zhì)4.1.2利率的界定4.1.3利率種類4.1.4利率體系4.1.2利率的界定

利息率簡(jiǎn)稱利率，是指一定時(shí)期內(nèi)利息額和本金額的比率。兩種計(jì)息方式：?jiǎn)卫?SimpleInterest)和復(fù)利(CompoundInterest)兩種計(jì)息方法何者更能有效地體現(xiàn)資金的時(shí)間價(jià)值？復(fù)利更能有效地體現(xiàn)資金的時(shí)間價(jià)值。存款之所以采用單利方式：?jiǎn)卫嬖诘钠谙薏顒e可以在一定程度上體現(xiàn)復(fù)利原則；對(duì)資金時(shí)間價(jià)值的不重視。4.1.3利率種類1.存款利率與貸款利率2.官定利率、市場(chǎng)利率、公定利率3.名義利率與實(shí)際利率4.浮動(dòng)利率與固定利率5.一般利率、差別利率、優(yōu)惠利率1.存款利率與貸款利率存款利率(DepositInterestRate)是指客戶在銀行或其他金融機(jī)構(gòu)存款時(shí)所取得的利息與存款額的比率。貸款利率(LendingRate)是指銀行和其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款時(shí)所收取的利息與借貸本金的比率。比較：貸款利率高于存款利率復(fù)習(xí)思考題：貸款利率為什么必然高于存款利率？（學(xué)習(xí)完本課程后應(yīng)該進(jìn)一步思考的問題，嘗試不斷補(bǔ)充答案）2.官定利率、市場(chǎng)利率、公定利率按利率是否按市場(chǎng)規(guī)律自由變動(dòng)市場(chǎng)利率是指在借貸貨幣市場(chǎng)上由借貸雙方通過競(jìng)爭(zhēng)而形成的利息率，包括借貸雙方直接融通資金時(shí)商定的利率和在金融市場(chǎng)上買賣各種有價(jià)證券時(shí)的利率。借貸資金供求狀況變化的指示器。官定利率是指一國(guó)政府通過中央銀行確定的各種利息率。公定利率是指由非政府部門的金融民間組織如銀行公會(huì)等確定的利率。如：300萬美元及其等值外幣以下存款比較：法定利率：官方人為決定，更多地體現(xiàn)政策意圖，不能較好地反映資金供求市場(chǎng)利率：利率由市場(chǎng)資金供求決定，較為合理官定利率一般低于市場(chǎng)利率：保證政府對(duì)資金配置的壟斷與控制，低成本地為政府經(jīng)濟(jì)建設(shè)提供資金支持，將資金低成本地配置到政府偏好的企業(yè)（如國(guó)有企業(yè)）3.名義利率與實(shí)際利率名義利率是以名義貨幣表示的利息率；實(shí)際利率是名義利率剔除通貨膨脹因素后的真實(shí)利率。實(shí)際利率=名義利率-物價(jià)變動(dòng)率費(fèi)雪效應(yīng)（FisherEffect）：預(yù)期通貨膨脹將會(huì)推高利率水平。名義利率=實(shí)際利率+物價(jià)變動(dòng)率實(shí)際利率=（1+名義利率）/（1+物價(jià)變動(dòng)率）-1實(shí)際利率=（1+名義利率）/（1+預(yù)期物價(jià)變動(dòng)率）-1公式的區(qū)別：以何時(shí)的物價(jià)水平作為判斷的標(biāo)準(zhǔn)物價(jià)變動(dòng)率也可改為通貨膨脹率，但二者是有區(qū)別的。在物價(jià)水平為正的情況下，債權(quán)人在獲得利率報(bào)酬的同時(shí)，還遭受到物價(jià)水平上升對(duì)其收益的侵蝕，如果物價(jià)水平高于利率水平，則債權(quán)人不僅未得到報(bào)酬，反而遭受到損失，在物價(jià)水平為負(fù)的情況下，則相反；同樣，債務(wù)人的籌資成本不僅受名義利率的制約，而且還受物價(jià)水平變動(dòng)的影響，在物價(jià)水平為正的情況下，債務(wù)人的利息成本由于物價(jià)水平的上升而得到減免，因?yàn)槠溆糜谇鍍攤鶆?wù)的貨幣的購買力下降，一個(gè)明顯的例證是，1980年所借的一筆債務(wù)（以100萬為例），在2000年償還，將變得極為便宜，你甚至愿意償還其5倍的數(shù)額，其原因即在于物價(jià)水平的上升以及由此導(dǎo)致的貨幣購買力的下降，還有就是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所帶來的個(gè)人收入能力的提高和承債能力的增強(qiáng)。

假設(shè)你以住房抵押貸款的形式購買了一套住房，年利率為5%，現(xiàn)在物價(jià)水平(PriceLevel)為6%，則你通過住房增值所獲得好處將高于你償還債務(wù)的成本，因此，你貸款購買住房的財(cái)務(wù)成本下降，甚至你會(huì)決定再購買一套住房。（中國(guó)房地產(chǎn)投資的套利機(jī)制，房地產(chǎn)價(jià)格上漲的自我增強(qiáng)機(jī)制）從債務(wù)負(fù)擔(dān)的角度：物價(jià)水平的波動(dòng)帶來貨幣購買力的變化，企業(yè)融資的債務(wù)負(fù)擔(dān)隨之也發(fā)生變化。在通貨膨脹的情況下，不僅企業(yè)用于償還債務(wù)的貨幣的購買力下降，而且在經(jīng)濟(jì)繁榮階段，企業(yè)獲得收入的能力也增強(qiáng)，償債能力增強(qiáng)。在通貨緊縮的情況下，不僅企業(yè)償還債務(wù)的貨幣的購買力提高，而且企業(yè)的收入獲得能力因而承債能力也下降。4.浮動(dòng)利率與固定利率固定利率是指利息率在借貸期內(nèi)不隨借貸資金的供求狀況而波動(dòng)的利率。浮動(dòng)利率又稱可變利率，是指雖市場(chǎng)利率的變化而定期調(diào)整的利息率。二者的比較：固定利率：收益與成本固定，融資中的不確定性減弱，促進(jìn)融資；利率不能隨經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與資金供求的變動(dòng)而適時(shí)的調(diào)整，有可能成為不合理的利率。浮動(dòng)利率：利率能適應(yīng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化和資金供求的變動(dòng)而適時(shí)地調(diào)整；利率波動(dòng)帶來融資中不確定性提高。4.1.4利率體系1.中央銀行再貸款利率、再貼現(xiàn)利率中心地位，核心和指導(dǎo)作用2.金融市場(chǎng)利率：拆借利率與國(guó)債利率拆借利率：彌補(bǔ)臨時(shí)頭寸不足國(guó)債利率：長(zhǎng)期金融市場(chǎng)中的基礎(chǔ)利率3.商業(yè)銀行存、貸款利率4.2利率決定4.2.1利率決定理論4.2.2決定與影響利率的主要因素4.2.1利率決定理論1.馬克思利率理論2.古典學(xué)派的真實(shí)利率利潤(rùn)3.流動(dòng)性偏好利率理論4.可貸資金利率理論1.平均利潤(rùn)率利息來源于利潤(rùn)，是利潤(rùn)的一部分。利率受制于利潤(rùn)率。利潤(rùn)率有平均化的趨勢(shì)。利率受制于平均利潤(rùn)率。2.銀行成本借貸資金的成本、經(jīng)營(yíng)的所有費(fèi)用商業(yè)銀行是以利潤(rùn)最大化為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的企業(yè)。商業(yè)銀行貸款利率的確定：借入資金的成本（存款利率）、業(yè)務(wù)費(fèi)用（資產(chǎn)、工資）、合理利潤(rùn)

3.通貨膨脹預(yù)期費(fèi)雪效應(yīng)利率必須高于物價(jià)水平，即必須保持一個(gè)正的實(shí)際利率。原因：要保證資金融通行為的正常進(jìn)行必須保證一個(gè)正的實(shí)際利率，即債權(quán)人通過借出資金所得到的報(bào)酬不能被物價(jià)水平的上升完全侵蝕掉。

4.中央銀行政策中央銀行試圖引導(dǎo)利率上升，應(yīng)該在公開市場(chǎng)買入還是賣出國(guó)債

補(bǔ)充：有價(jià)證券的理論價(jià)格公式：P=i/r有價(jià)證券（Securities）和存款(Deposit)之間的相機(jī)抉擇目前市場(chǎng)利率為10%，100元存款一年的收益為10元。假定某一有價(jià)證券在利率為10%的情況下每年可以為持有者帶來20元的收益，則該有價(jià)證券的價(jià)格為200元。假設(shè)分別為150元和250元5.商業(yè)周期利率的順周期特征6.借貸資金供求狀況作為一種特殊的商品，資金的價(jià)格——利率決定于資金的供給與需求。供大于求：利率下降供不應(yīng)求：利率上升7.政府預(yù)算赤字正相關(guān)：擠出效應(yīng)

8.國(guó)際利率水平（1）國(guó)際信貸渠道（2）國(guó)際貿(mào)易渠道一國(guó)在確定本國(guó)利率水平時(shí)必須參考國(guó)際尤其是主要發(fā)達(dá)國(guó)家的利率水平。原因：國(guó)際間的利率差異會(huì)帶來資本從低利率的地方流向高利率的地方，從而緩解或抵消一國(guó)貨幣政策的效果，如一國(guó)為治理通貨膨脹而采取提高利率的政策，使得本國(guó)利率高于國(guó)際利率水平，會(huì)帶來資金大量進(jìn)入該國(guó)，使得該國(guó)的貨幣供應(yīng)并未縮小，反而有可能擴(kuò)大，與一國(guó)貨幣政策的目標(biāo)相悖。2007年第一期憑證式國(guó)債發(fā)行公告2007年第一期憑證式國(guó)債發(fā)行期為2007年3月1日至2007年3月31日。各承銷機(jī)構(gòu)在規(guī)定的額度內(nèi)發(fā)售2007年第一期憑證式國(guó)債。2007年第一期憑證式國(guó)債從購買之日開始計(jì)息，到期一次還本付息，不計(jì)復(fù)利，逾期兌付不加計(jì)利息。

2007年第一期憑證式國(guó)債分三年期、五年期兩種。其中3年期票面年利率3.39％；5年期票面年利率3.81％。(以1萬元人民幣為例，投資者持有到期后分別比同檔次儲(chǔ)蓄存款多收入131.4元和149.4元。)財(cái)政部上調(diào)2007年憑證式（一期）國(guó)債票面利率

根據(jù)財(cái)政部2007年第4號(hào)公告及憑證式國(guó)債發(fā)行的相關(guān)規(guī)定，2007年3月18日后（含當(dāng)日）購買的本期國(guó)債，其持有到期票面利率3年期上調(diào)至3.66%，5年期上調(diào)至4.08%。2007年3月18日前（不含當(dāng)日）購買的本期國(guó)債，其持有到期票面利率仍按原規(guī)定執(zhí)行，即3年期3.39%，5年期3.81%。2007年3月18日后（含當(dāng)日）購買的本期國(guó)債，其提前兌取分檔年利率按以下規(guī)定執(zhí)行：3年期和5年期憑證式國(guó)債持有時(shí)間不滿半年不計(jì)息，滿半年不滿2年按0.72%計(jì)息，滿2年不滿3年按2.43%計(jì)息；5年期憑證式國(guó)債持有時(shí)間滿3年不滿4年按3.69%計(jì)息，滿4年不滿5年按3.96%計(jì)息。國(guó)債利率的調(diào)整2007年3月17日，中國(guó)人民銀行決定上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，金融機(jī)構(gòu)一年期存、貸款基準(zhǔn)利率均上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，分別由現(xiàn)行的2.52%提高到2.79%、6.12%提高到6.39%；其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)調(diào)整。原因：維持利率格局的均衡。資本的邊際收益：綜合考慮期限、風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性等因素，資本用于任何用途的邊際收益應(yīng)該相等，此時(shí)實(shí)現(xiàn)帕累托最優(yōu)。假設(shè)當(dāng)前均衡的利率格局為：存款利率5%，國(guó)債利率4%，企業(yè)債券利率7%。（相同期限，如3年期）國(guó)債利率的調(diào)整中央銀行宣布上調(diào)存款利率：如從5%上調(diào)到6%如果利率均衡格局被打破，則會(huì)出現(xiàn)資本從低利轉(zhuǎn)向高利的套利行為，最終使利率格局恢復(fù)均衡。此即帕累托改進(jìn)過程。推論1：決定資金流向的是資金的相對(duì)收益水平，而不是絕對(duì)收益水平。推論2：各種類型的利率之間存在一個(gè)有機(jī)的利率體系，維持利率均衡格局。推論3：利率市場(chǎng)化的前提是基準(zhǔn)利率的培育與有機(jī)利率體系的構(gòu)建。財(cái)政部上調(diào)2007年憑證式（一期）國(guó)債票面利率

這是否意味著，如果按照3月18日前的時(shí)間算，那些早早搶購了該期國(guó)債的投資者將吃了個(gè)虧?！稗D(zhuǎn)存”后賺得更多如果是1萬元投資購買本期國(guó)債，3月1日購買的話，3年期到期收益為1017元，5年期到期收益為1905元。但3月18日以后購買的話，3年期和5年期的到期收益分別為1098元和2040元。分別比加息前購買多賺81元和135元。“提前兌取按本金1‰收取手續(xù)費(fèi)，3年期和5年期憑證式國(guó)債持有時(shí)間不滿半年不計(jì)付利息。所以忽略活期利息，扣掉1‰即10元的手續(xù)費(fèi)，1萬元3年期和5年期首期新國(guó)債進(jìn)行轉(zhuǎn)存的到期收益將比不轉(zhuǎn)存分別多71元和125元?！?/p>

開心詞典之利息

2005年8月21日晚播出的開心詞典中有一道關(guān)于利息的題目。假定你在中國(guó)工商銀行有一筆存款，總額為999.92元，銀行應(yīng)按多少錢給你付息？A.999.92元B.1000元C.990D.999答案：D依據(jù)：元以下本金不計(jì)利息。4.3利率的計(jì)量4.3.1現(xiàn)值、終值、貼現(xiàn)與貨幣的時(shí)間價(jià)值4.3.2利率與收益率4.3.1現(xiàn)值、終值、貼現(xiàn)與貨幣的時(shí)間價(jià)值

現(xiàn)值是指未來某一時(shí)間的終值在現(xiàn)在的價(jià)值。1年后的1元錢與現(xiàn)在的1元錢是不同的。一般地，設(shè)投資于某項(xiàng)資產(chǎn)在n年后可一次得到F元的總收入，利率為i，那么把未來的這F元貼現(xiàn)到現(xiàn)在的價(jià)值，就是未來F元的現(xiàn)值，其計(jì)算公式為：簡(jiǎn)單貼現(xiàn)公式：假設(shè)你投資５元錢，隨后的５年每年都能給你帶來１元的收入，你的投資是否劃算？

一項(xiàng)在未來n年中每年都有回報(bào)的投資項(xiàng)目，假定第k年的回報(bào)為Rk元（k=1，2，…，n），利率為i，則這項(xiàng)投資的回報(bào)的現(xiàn)值計(jì)算公式為：上式稱為定期定額貼現(xiàn)公式。

一項(xiàng)投資利率為i元，每年連本帶息收回R元，n年后全部收回，則這項(xiàng)投資的現(xiàn)值為：

一項(xiàng)投資利率為i元，每年利息收回Ｃｋ元，連續(xù)收n年后還有Ｆ元的本金償還，則這項(xiàng)投資的現(xiàn)值為：4.3.2利率與收益率1.到期收益率2.當(dāng)期收益率與貼現(xiàn)收益率3.利率與收益率的聯(lián)系與區(qū)別1.到期收益率

到期收益率是指來自于某種信用工具的收入的現(xiàn)值總和與其今天的價(jià)值相等時(shí)的利率水平。投資者用Ｖ元投資于某種信用工具，ｎ年后可一次得到Ｒ元的總收入，那么使這Ｒ元收入現(xiàn)值ＰＶ等于當(dāng)前投資的價(jià)值Ｖ的利率ｉ由下面的公式?jīng)Q定：

1.在利息分別為10%和20%的情況下，對(duì)你來說明天的1元錢，在那種利率下更值錢？，所以，10%的情況更值錢。2.你剛剛中了500萬的彩票，在以后10年內(nèi)該彩票每年支付50萬，你真的贏得了500萬嗎？沒有3.假定利率為10%，有一種債券明年向你支付1100元，后年1210元，第三年向你支付1331元，試問該債券的現(xiàn)值?

4.假定利率為10%，有一種債券明年向你支付1100元，后年1210元，第三年向你支付1331元，如上述債券以4000元價(jià)格出售，到期收益率是大于還是小于10%？為什么？

債券價(jià)格與利率成反比，所以，小于10%。

5.一張20年期的息票債券，息票利率10%，面值1000元，售價(jià)2000元。請(qǐng)寫出到期收益率計(jì)算公式。

6.一張1年期貼現(xiàn)發(fā)行債券，面值1000元，售價(jià)800元。到期收益率為多少？

i=25%

簡(jiǎn)易貸款的到期收益率簡(jiǎn)易貸款：到期一次還本付息以Ｌ代表貸款額，Ｉ代表利息支付額，ｎ代表貸款期限，ｉ代表到期收益率，則：固定分期償還貸款的到期收益率

對(duì)于任何固定分期支付貸款，如果Ｌ代表貸款額，Ｒ代表每期的支付金額，ｎ代表貸款的期限，ｉ代表到期收益率，則：公式推導(dǎo)：等比數(shù)列的求和公式：q大于1：q小于1：

附息債券的到期收益率

使來自于一筆附息債券的所有支付的現(xiàn)值總和等于該筆附息債券今天的價(jià)值。附息債券的現(xiàn)值相當(dāng)于所有息票利息支付額的現(xiàn)值總和再加上最終支付的債券面值的現(xiàn)值。對(duì)于任何一筆附息債券，如果Ｐｂ代表債券的價(jià)格，Ｃ代表每期支付的息票利息，Ｆ代表債券的面值，ｎ代表債券的期限，ｉ代表附息債券的到期收益率，則：當(dāng)附息債券的購買價(jià)格與面值相等時(shí)，到期收益率等于息票率。當(dāng)附息債券的價(jià)格低于面值時(shí)，到期收益率大于息票率；當(dāng)附息債券的價(jià)格高于面值時(shí)，到期收益率低于息票率。附息債券的價(jià)格與到期收益率負(fù)相關(guān)。如果債券價(jià)格上升，到期收益率下降；反之，如果債券價(jià)格下降，到期收益率上升。貼現(xiàn)債券的到期收益率

與簡(jiǎn)易貸款相似對(duì)于一年期貼現(xiàn)債券而言，如果Ｆ代表債券面值，Ｐｂ代表債券的購買價(jià)格，則債券的到期收益率為：對(duì)于ｎ年期的貼現(xiàn)債券，則是：但：貼現(xiàn)債券一般都是短期的，即一年和一年以內(nèi)的；長(zhǎng)期債券則是附息債券。

公式推導(dǎo)：如果期中購買，如發(fā)行６個(gè)月后購買，則：2.當(dāng)期收益率與貼現(xiàn)收益率當(dāng)期收益率：債券的當(dāng)期利息與當(dāng)期價(jià)格之比在缺乏計(jì)算器和計(jì)算機(jī)的時(shí)代，到期收益率計(jì)算器來比較麻煩，因此，歷史上就產(chǎn)生了當(dāng)期收益率與貼現(xiàn)收益率的計(jì)算問題，作為到期收益率的替代。當(dāng)期收益率對(duì)于退休人員更為重要：依靠已購買的附息債券的收益作為生活來源推導(dǎo)過程為：由于：將Ｃ帶入，則：

由上式可知，當(dāng)期收益率與到期收益率之間的關(guān)系：1.當(dāng)債券價(jià)格P等于債券面值F時(shí)，當(dāng)期收益率等于到期收益率。2.當(dāng)債券價(jià)格P趨近于債券面值F時(shí)，當(dāng)期收益率趨近于到期收益率。3.債券期限越長(zhǎng)，當(dāng)期收益率越接近于到期收益率。4.當(dāng)期收益率與到期收益率之間正相關(guān)。貼現(xiàn)收益率：美國(guó)財(cái)政部的歷史規(guī)定，美國(guó)的財(cái)政年度為360天，因此其國(guó)債的報(bào)價(jià)方法規(guī)定為：到期收益率大于貼現(xiàn)收益率：分母（債券價(jià)格與債券面值）、按每年３６０天計(jì)算

一年期債券的貼現(xiàn)收益率與到期收益率之間的關(guān)系為：3.利率與收益率的聯(lián)系與區(qū)別到期收益率是債券的內(nèi)部報(bào)酬率，即由債券本身內(nèi)在確定的收益率，不受市場(chǎng)價(jià)格因素的影響。到期收益率及其替代指標(biāo)（當(dāng)期收益率和貼現(xiàn)收益率）都沒有考慮資本利得，即債券價(jià)格變動(dòng)對(duì)收益的影響，而債券的價(jià)格恰恰是經(jīng)常變動(dòng)的。持期收益率：充分考慮市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的影響上式可能的缺陷：沒有考慮折現(xiàn)問題如果考慮折現(xiàn)問題：投資選擇的依據(jù)：到期收益率持有到期：到期收益率中途賣出：持期收益率到期收益率是利率水平的有效衡量指標(biāo)到期收益率是指來自于某種信用工具的收入的現(xiàn)值總和與其今天的價(jià)值相等時(shí)的利率水平。到期收益率是信用工具（如債權(quán)）的內(nèi)部報(bào)酬率，它考慮了時(shí)間價(jià)值，反映了市場(chǎng)合理的報(bào)酬率，購買信用工具（債券）的資金的機(jī)會(huì)成本是利息，微觀主體在購買信用工具（債券）是會(huì)進(jìn)行成本收益分析：當(dāng)預(yù)期市場(chǎng)上利率水平上漲時(shí)即機(jī)會(huì)成本增加，必然會(huì)引起信用工具（債券）需求的減少，價(jià)格的下降，進(jìn)而引起到期收益率的上升；反之，當(dāng)預(yù)期市場(chǎng)上利率水平下降時(shí)即機(jī)會(huì)成本降低，必然會(huì)引起信用工具（債券）需求的增加，價(jià)格的上漲，進(jìn)而引起到期收益率的下降。到期收益率是衡量利率水平的有效指標(biāo)上述內(nèi)容可以表示為：市場(chǎng)利率上升或預(yù)期市場(chǎng)利率上升：債券需求減少，債券價(jià)格下跌，到期收益率上升市場(chǎng)利率下降或預(yù)期市場(chǎng)利率下跌：債券需求增加，債券價(jià)格上漲，到期收益率下降因此信用工具的到期收益率與利率同方向變化，到期收益率可以作為衡量市場(chǎng)型金融工具的利率水平的有效指標(biāo)。例題1.某種債券面值100元，期限10年，年利率8%，債券到期一次性還本付息。假定該債券持有人在持有8年后將其出售，此時(shí)市場(chǎng)利率水平為10%，債券的價(jià)格應(yīng)為多少？債券的價(jià)格為148.76元

(100+100×8%×10)÷(1+10%)2=148.762.假定上題中的其它條件不變，只是付息方式為每年支付一次利息，那么債券的價(jià)格應(yīng)為多少？債券的價(jià)格為96.53元。8÷(1+10%)+108÷(1+10%)2=7.27+89.26=96.53

3.一張面額為1000元，期限為5年，年利率10%，到期一次性支付本金和利息的債券，目前這張債券還有兩年到期，銀行一年期存款利率為8%，那么現(xiàn)在這張債券的價(jià)格應(yīng)該是多少？現(xiàn)在這張債券的價(jià)格應(yīng)為1286元。(1000+1000×10%×5)÷(1+8%)2=1286

4.一張面值為1000元，息票率為10%，期限為2年的債券，每年付一次利息，若發(fā)行時(shí)市場(chǎng)利率上升至12%，則該債券的定價(jià)應(yīng)該是多少？100÷(1+12%)+1100÷(1+12%)2=89.29+876.91=966.205.2002年記賬式十四期國(guó)債于2002年10月24日發(fā)行，面值100元，票面利率為2.65%，期限5年，每年付息一次?？紤]到對(duì)未來市場(chǎng)利率上升的預(yù)期，投資者要求的到期收益率為4%，試計(jì)算該債券在2004年10月25日（星期一）的內(nèi)在價(jià)值。如果其2004年10月25日的收盤價(jià)為96.45元，該債券是否值得投資？為什么？100×2.65%÷（1+4%）+100×2.65%÷（1+4%）2+100×2.65%÷（1+4%）3+100÷（1+4%）3=96.25該債券不值得投資，因?yàn)槠涫袌?chǎng)價(jià)格高于其合理的內(nèi)在價(jià)值。

6.代碼為000896的7年期國(guó)債于1996年11月1日發(fā)行，面值為100元，票面利率為8.56%，每年付息一次。該國(guó)債的價(jià)格因利率不斷下調(diào)而上升，至2001年11月1日除權(quán)前一個(gè)交易日其收盤價(jià)為120.70元。如果投資者以120.70元的價(jià)格買入該債券，試計(jì)算其到期收益率。已知此時(shí)的一年期銀行儲(chǔ)蓄存款利率為2.25%，試計(jì)算其內(nèi)在價(jià)值，并判斷該債券是否值得投資，說明理由。

（3%，119.20）（2%，121.29）（i，120.70）iP該債券值得投資，因?yàn)槠鋬?nèi)在價(jià)值高于市場(chǎng)價(jià)值。

7.我國(guó)政府發(fā)行三年期政府債券，票面金額為1000元，票面利率為5%，到期一次還本付息。如果市場(chǎng)利率下降到3%，該債券的市場(chǎng)價(jià)格為多少？如果該債券每年支付一次利息，其市場(chǎng)價(jià)格應(yīng)該為多少？到期一次還本付息：債券的價(jià)格為1052.44元。

(1000+1000×5%×3)÷(1+3%)3=1052.44每年付息一次：債券的價(jià)格為1056.59元。50÷(1+3%)+50÷(1+3%)2+1050÷(1+3%)3

=48.54+47.13+960.92=1056.598.某公司發(fā)行之貼現(xiàn)債券面額為1000美元，期限為91天，若貼現(xiàn)率為6%，該債券的發(fā)行價(jià)格應(yīng)該為多少（一年按360天計(jì)算）？

9.代碼為000696的10年期國(guó)債于1996年6月14日發(fā)行，面值為100元，票面利率為11.83%，每年付息一次。由于利率下調(diào)該國(guó)債的市場(chǎng)價(jià)格隨之上升，至1998年6月14日除權(quán)前一個(gè)交易日其收盤價(jià)為148.60元。如果債券持有人以148.60元的價(jià)格將其在兩年前以面值買入的債券賣出，試計(jì)算其持有期年收益率。已知，此時(shí)一年期商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄存款利率為4.77%，試計(jì)算其內(nèi)在價(jià)值，并判斷該債券是否值得投資，說明理由。設(shè)r為持有期收益率，因?yàn)樵搨诔叭涨百u出，那么，債券持有人不能獲得持有期間第二年的利息，債券持有人第二年的現(xiàn)金流入僅為148.60。

4.4利率結(jié)構(gòu)4.4.1利率期限結(jié)構(gòu)4.4.2利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)4.4.1利率期限結(jié)構(gòu)

利率期限結(jié)構(gòu)是指不同期限的利率之間的關(guān)系。利率期限結(jié)構(gòu)理論要研究的是長(zhǎng)短期利率存在差異的原因。僅指期限不同。

收益曲線的四種情況：正收益曲線、反收益曲線、平收益曲線和拱收益曲線。利率的期限結(jié)構(gòu)包括三種理論，一是純市場(chǎng)預(yù)期理論，二是流動(dòng)性偏好理論，三是市場(chǎng)分割理論。這三者相互聯(lián)系，各有側(cè)重，分別從不同的角度對(duì)期限不同的利率之間的關(guān)系作出解釋。另外，還有期限偏好理論，是上述三者的結(jié)合。

利率期限結(jié)構(gòu)試圖解釋的三個(gè)現(xiàn)實(shí)：1.向上傾斜為主的收益曲線：收益率曲線在多數(shù)時(shí)間里是向上傾斜的，而且一般來看，長(zhǎng)期收益率明顯高于短期收益率。2.發(fā)生移動(dòng)而非轉(zhuǎn)動(dòng)的收益曲線：收益率曲線同上是上升或下降而不是轉(zhuǎn)動(dòng)。經(jīng)常同方向變動(dòng)，很少反方向變動(dòng)3.收益曲線呈現(xiàn)出有規(guī)律的周期形式：在短期和長(zhǎng)期利率表現(xiàn)出一定的周期形式時(shí)，在整個(gè)商業(yè)周期中短期收益率的波動(dòng)幅度超過了長(zhǎng)期收益率的波動(dòng)幅度。純市場(chǎng)預(yù)期理論純市場(chǎng)預(yù)期理論是由?？怂购捅R茨提出市場(chǎng)預(yù)期影響期限結(jié)構(gòu)形狀的基礎(chǔ)上發(fā)展而成的。根據(jù)市場(chǎng)預(yù)期理論，利率的期限結(jié)構(gòu)完全取決于對(duì)未來利率的市場(chǎng)預(yù)期。這種理論的出發(fā)點(diǎn)，是債券購買人在不同的債券之間沒有偏好，因而期限不同的債券具有完全的替代性：投資于一個(gè)30年期的債券的收益率=投資于30個(gè)連續(xù)的一年期債券的收益率，從而：得到：長(zhǎng)期利率是未來短期利率的幾何平均值。舉例：假設(shè)R1=6%，E（r2）=7%，E（r3）=7.5%，E（r4）=8.5%，求R2、R3、R4。

R2〉R1：E（r2）=7%為何使用幾何平均而不是算術(shù)平均：復(fù)利原則

所以，純市場(chǎng)預(yù)期理論對(duì)期限不同的利率存在差異的解釋，是人們對(duì)短期利率存在不同預(yù)期。該理論認(rèn)為，短期利率現(xiàn)在的上升將提高人們對(duì)未來短期利率的預(yù)期，而長(zhǎng)期利率等于預(yù)期未來短期利率的幾何平均數(shù)，所以短期利率上升會(huì)提高長(zhǎng)期利率，從而導(dǎo)致短期利率和長(zhǎng)期利率一起移動(dòng)。該理論解釋了不同期限的債券利率在一段時(shí)間內(nèi)為何會(huì)出現(xiàn)同方向波動(dòng)，但解釋不了收益率曲線通常向上傾斜的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)。

流動(dòng)性偏好理論

該理論基本上承認(rèn)純市場(chǎng)預(yù)期理論，但有一個(gè)修正。該理論認(rèn)為，長(zhǎng)期證券比短期證券有更多的風(fēng)險(xiǎn)——價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，其流動(dòng)性較差，必須給予流動(dòng)性報(bào)酬作為補(bǔ)償，從而使長(zhǎng)期證券的利率大于短期證券的利率，差值為流動(dòng)性報(bào)酬。

不同期限的債券具有替代性（但不是完全替代），因此一種債券的預(yù)期報(bào)酬率能夠影響期限不同的另一種債券的預(yù)期報(bào)酬率，同時(shí)投資者在債券的不同期限之間又有所偏好。這樣，投資者不僅存在一個(gè)期限偏好的聚集地，同時(shí)他們也關(guān)心與他們所偏好的期限不同的債券的預(yù)期報(bào)酬率。當(dāng)其他非偏好期限的債券的預(yù)期報(bào)酬率高到一定程度時(shí)，他們也會(huì)愿意購買。該理論可以表述如下：在該理論中，長(zhǎng)期利率大于預(yù)期的短期利率的幾何平均值，差值為流動(dòng)性報(bào)酬TP。流動(dòng)性偏好理論解釋了期限不同的債券的利率為什么在一段時(shí)間內(nèi)會(huì)一起波動(dòng)，短期利率上升導(dǎo)致未來短期利率的幾何平均數(shù)上升，因而長(zhǎng)期利率也隨之上升。同時(shí)該理論也解釋了收益率曲線為什么通常向上傾斜，這是因?yàn)槿藗兤贸钟卸唐趥?，使得風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼為正數(shù)，即使預(yù)期短期利率未來保持不變，長(zhǎng)期利率也高于短期利率。除非預(yù)期短期利率在未來下降得更加厲害，以至于預(yù)期短期利率的平均數(shù)遠(yuǎn)低于即期短期利率；這樣，即使正數(shù)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼，加在這個(gè)平均數(shù)上得到的長(zhǎng)期利率仍然低于即期短期利率。

該理論認(rèn)為，當(dāng)短期利率較低時(shí)，人們一般預(yù)測(cè)它們?cè)谖磥頃?huì)上升到某個(gè)正常水平，因而未來的預(yù)期短期利率平均數(shù)較高，加上正數(shù)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼的附加額，長(zhǎng)期利率將大大高于即期短期利率，所以，收益率曲線出現(xiàn)一個(gè)很陡的向上斜度。當(dāng)短期利率高時(shí)，人們通常預(yù)測(cè)它們會(huì)下降，由于預(yù)計(jì)未來的短期利率平均數(shù)將遠(yuǎn)低于即期短期利率，以至長(zhǎng)期利率盡管有正的流動(dòng)性補(bǔ)貼，仍然低于短期利率，使得收益率曲線向下傾斜（正的流動(dòng)性報(bào)酬不足以彌補(bǔ)預(yù)期短期利率的急速下降）。平行：正的流動(dòng)性報(bào)酬恰好彌補(bǔ)預(yù)期短期利率的下降。這樣，只要觀察收益率曲線的斜度，就能知道市場(chǎng)對(duì)未來短期利率的預(yù)測(cè)。較陡的上升的收益率曲線表示，短期利率預(yù)計(jì)在未來會(huì)上升；不太陡的曲線表示，短期利率預(yù)期在未來不會(huì)大起大落；呈水平狀的曲線表示，未來會(huì)輕微下降；向下傾斜的曲線表示，未來會(huì)急劇下降。流動(dòng)性偏好理論是最廣泛地被接受的利率期限結(jié)構(gòu)理論，因?yàn)樗晟频亟忉屃岁P(guān)于期限結(jié)構(gòu)的重要經(jīng)驗(yàn)事實(shí)。該理論肯定長(zhǎng)期利率等于風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼加上預(yù)計(jì)在長(zhǎng)期債券有效期內(nèi)出現(xiàn)的短期利率的平均數(shù)，從而綜合了市場(chǎng)預(yù)期理論和分割市場(chǎng)理論二者的特色。市場(chǎng)分割理論

期限結(jié)構(gòu)的分割市場(chǎng)理論認(rèn)為，期限不同的債券的市場(chǎng)是完全隔離的，每一種期限的債券的利率是由對(duì)那種期限的債券的供求關(guān)系決定的，而不受其他期限的債券的預(yù)期報(bào)酬率的影響?？ú厣窃摾碚摰某珜?dǎo)者。該理論認(rèn)為期限不同的債券根本沒有替代性，投資者強(qiáng)烈地偏好某種期限的債券而非其他債券，是因?yàn)樗麄儍H僅關(guān)心所偏好的那種期限的債券的預(yù)期報(bào)酬率。按照這種理論，收益率曲線向上傾斜是因?yàn)閷?duì)短期債券的需求相對(duì)高于對(duì)長(zhǎng)期債券的需求，造成短期債券價(jià)格高而利率低。平均而言，人們更愿意持有短期債券而不是長(zhǎng)期債券。

不同的市場(chǎng)主體、不同的資金特征，形成不同的市場(chǎng)（短期市場(chǎng)和長(zhǎng)期市場(chǎng)）。以商業(yè)銀行、壽險(xiǎn)公司、養(yǎng)老保險(xiǎn)基金為例但是由于該理論認(rèn)為期限不同的債券市場(chǎng)是完全分割的，所以，它不能解釋期限不同的債券的利率傾向于一起變動(dòng)的事實(shí)。他的倡議者認(rèn)為不能預(yù)期短期收益率的上升將傳遞給其它期限。這是它的一個(gè)缺陷。市場(chǎng)分割理論認(rèn)為收益曲線偶爾也會(huì)移動(dòng)。例如，如果某種事件同時(shí)刺激了所有期限債券的需求的增加（整個(gè)收益曲線向下移動(dòng)），收益曲線將發(fā)生移動(dòng)。但是很多時(shí)間里相對(duì)平滑的收益曲線的事實(shí)說明各期限間存在較高程度的替代性，使人們對(duì)分割市場(chǎng)理論的有效性產(chǎn)生懷疑。

市場(chǎng)分割理論雖也認(rèn)識(shí)到投資者有各自負(fù)債性質(zhì)決定的流動(dòng)性偏好，并且認(rèn)為決定收益率曲線形狀的最重要因素在于投資者資產(chǎn)管理的限制(局部限制和自身限制)以及貸款者受到的期限限制。但是，與流動(dòng)性偏好理論所不同的是：該理論假設(shè)沒有貸款者或投資者愿意改變投資期限以換取可能獲得的預(yù)期利率和遠(yuǎn)期利率差額的收益，也就是說，投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡的程度很高的，輕易不會(huì)在市場(chǎng)間轉(zhuǎn)移，市場(chǎng)之間是隔離的。因此，收益率曲線的形狀由每一期限的證券供求關(guān)系所決定，各不同期限的證券供求關(guān)系之間的相互影響很小。

期限偏好理論

這一理論力圖將上述理論統(tǒng)一起來，主要觀點(diǎn)是長(zhǎng)期利率是市場(chǎng)對(duì)未來短期利率的預(yù)期的(幾何)平均加上期限補(bǔ)償。不同期限的債券之間是可以互相替代的，但人們又存在一定的期限偏好，只有當(dāng)其他期限的證券具有較高的預(yù)期收益率時(shí)，才會(huì)轉(zhuǎn)向購買其他期限的證券。期限較長(zhǎng)的證券必須含有期限補(bǔ)償，這一理論能較好地解釋經(jīng)驗(yàn)事實(shí)，短期利率的上升會(huì)導(dǎo)致對(duì)未來短期利率較高的預(yù)期，從而使長(zhǎng)期利率也有升高的趨勢(shì)，反之亦然。所以，不同期限(無風(fēng)險(xiǎn))利率有相同的走勢(shì)，期限補(bǔ)償通常為正，所以市場(chǎng)預(yù)期短期利率上升或者即使保持不變，都會(huì)使收益曲線上翹。如果市場(chǎng)預(yù)期未來的短期利率下降甚至下降得很厲害，即使期限補(bǔ)償為正，收益曲線也會(huì)出現(xiàn)平坦甚至向下傾斜的現(xiàn)象。它贊成市場(chǎng)分割理論中認(rèn)為借款人和投資者都有很強(qiáng)的期限偏好的觀點(diǎn)，但與之不同的是，它沒有那么極端，它認(rèn)為如果不符合機(jī)構(gòu)偏好的期限獲得的預(yù)期額外回報(bào)變大時(shí)，他們將修正原來的偏好的期限。借款人和投資者的期限偏好比流動(dòng)性理論中的強(qiáng)。存在期限偏好，但并未那么強(qiáng)烈：期限偏好介于流動(dòng)性偏好與市場(chǎng)分割理論之間只要提供的期限報(bào)酬足夠大，投資者會(huì)在不同期限的市場(chǎng)之間轉(zhuǎn)移總結(jié)：期限結(jié)構(gòu)理論對(duì)現(xiàn)實(shí)問題的解決

1.向上傾斜為主的收益曲線純預(yù)期理論無法有效解釋，其他理論均能。2.發(fā)生移動(dòng)而非轉(zhuǎn)動(dòng)的收益曲線市場(chǎng)分割理論無法有效解釋，其他理論均能。3.收益曲線呈現(xiàn)出有規(guī)律的周期形式各種理論均能解釋。4.4.2利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)

利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)：期限相同債券的不同利率之間的關(guān)系1.違約風(fēng)險(xiǎn)：風(fēng)險(xiǎn)升水2.流動(dòng)性：流動(dòng)性升水3.所得稅因素：復(fù)習(xí)思考題：試用上述理論解釋我國(guó)國(guó)債利率與存款利率之間的關(guān)系。利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)：國(guó)債利率與存款利率的關(guān)系國(guó)際上一般國(guó)債利率低于存款利率，試分析其原因。在我國(guó)，尤其是在1991-1996年間高利率時(shí)期，國(guó)債利率則一般高于存款利率，試分析其原因。我國(guó)國(guó)債利率高于存款利率：是否合理

違約風(fēng)險(xiǎn)（信用等級(jí)）流動(dòng)性分析國(guó)債利率所得免交利息所得稅我國(guó)國(guó)債發(fā)行情況、余額、利率楊文奇，論我國(guó)國(guó)債發(fā)行利率對(duì)央行利率調(diào)整的預(yù)測(cè)作用，金融研究2004年第3期，P37-48例題根據(jù)利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)理論，相同期限的銀行儲(chǔ)蓄存款、國(guó)債和企業(yè)債券按照利率從低到高順序依次排列為（）。A.銀行儲(chǔ)蓄存款、國(guó)債、企業(yè)債券B.國(guó)債、銀行儲(chǔ)蓄存款、企業(yè)債券C.企業(yè)債券、國(guó)債、銀行儲(chǔ)蓄存款D.企業(yè)債券、銀行儲(chǔ)蓄存款、國(guó)債BoyorDog答案：B案例分析2006年6月1日開始，財(cái)政部開始發(fā)行2006年憑證式（三期）國(guó)債，共400億元，其中三年期為280億元，五年期為120億元，年利率分別為3.14%和3.49%。2004年10月29日調(diào)整后的同期限的金融機(jī)構(gòu)存款年利率分別為3.24%和3.60%。你認(rèn)為國(guó)債票面利率與同期儲(chǔ)蓄存款利率之間的關(guān)系是否合理，試運(yùn)用利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)理論對(duì)之進(jìn)行分析。利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)：（違約）風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性、所得稅扣除利息所得稅后，國(guó)債利率高于存款利率違約風(fēng)險(xiǎn)：國(guó)債低于存款，但我國(guó)商業(yè)銀行信用也類似國(guó)家信用（國(guó)家信譽(yù)擔(dān)保），二者差別不大。流動(dòng)性：憑證式國(guó)債采取柜臺(tái)交易，相對(duì)較低

“以國(guó)家信用擔(dān)保的國(guó)債收益率應(yīng)該低于銀行同期存款收益率”這一經(jīng)濟(jì)學(xué)定律首次在中國(guó)債券市場(chǎng)實(shí)踐。在2005年3月14日進(jìn)行的2005年第二期記賬式國(guó)債招標(biāo)中，期限為1年的短期國(guó)債最終中標(biāo)利率鎖定在2.122%，低于同期限的商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄存款利率。目前，商業(yè)銀行一年期定期儲(chǔ)蓄存款利率為2.25％，個(gè)人投資者在扣除20％利息稅后實(shí)際利率1.80％，而本期記賬式國(guó)債的招標(biāo)價(jià)格為97.93元，即實(shí)際利率在2.12％左右，且到期免收投資者的利息稅，因此本期國(guó)債的投資收益高于銀行一年期定期存款利息收益。雖然本期國(guó)債利率水平不是很高，但由于是以低于票面金額的價(jià)格貼現(xiàn)發(fā)行，上市后一般仍有升值的空間，投資者不僅可以賺取利息，還可以賺取一定的買賣差價(jià)。

補(bǔ)充：利率與儲(chǔ)蓄

主要矛盾與次要矛盾：生產(chǎn)力與生產(chǎn)關(guān)系收入是決定儲(chǔ)蓄的基礎(chǔ)，在此基礎(chǔ)上才由邊際儲(chǔ)蓄傾向決定儲(chǔ)蓄，利率只是影響邊際儲(chǔ)蓄傾向的因素之一。思考1：從1996年5月1日到2002年2月21日，中央銀行連續(xù)8次調(diào)低利率，從10.98%下調(diào)到目前的1.98%，利率有了極大幅度的降低，但居民儲(chǔ)蓄仍然保持持續(xù)的增長(zhǎng)，試分析在現(xiàn)實(shí)背景下，居民為什么仍然選擇儲(chǔ)蓄，而不是消費(fèi)和投資。（如何理解在我國(guó)持續(xù)降息的背景下，居民仍然將儲(chǔ)蓄作為一種理性的選擇？）

我國(guó)居民儲(chǔ)蓄變動(dòng)分析

儲(chǔ)蓄的分類：預(yù)防性儲(chǔ)蓄與投資性儲(chǔ)蓄我國(guó)儲(chǔ)蓄性質(zhì)的判斷：以預(yù)防性儲(chǔ)蓄為主，而非投資性儲(chǔ)蓄，受利率影響較小我國(guó)居民儲(chǔ)蓄的動(dòng)機(jī)分析：買房：33%；子女上學(xué)：28.5%；養(yǎng)老23.01%；醫(yī)療12.8%。社會(huì)保障制度與福利制度改革適意儲(chǔ)蓄缺口的出現(xiàn)及其彌補(bǔ)居民收入預(yù)期的不確定性與支出預(yù)期的不確定性投資渠道的缺乏（工具多寡，風(fēng)險(xiǎn)大小，知識(shí)、時(shí)間、能力）名義利率抑或?qū)嶋H利率：買方市場(chǎng)、物價(jià)下降：推遲購買導(dǎo)致居民消費(fèi)愿望走低的因素：一是居民對(duì)未來某些開支的不確定性感到擔(dān)心。問卷反映在居民的儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)中，教育費(fèi)一直獨(dú)占鰲頭，其次是養(yǎng)老、購房和預(yù)防意外，這四項(xiàng)占比本季達(dá)56.5%。居民考慮到未來生活需要，只好進(jìn)一步控制當(dāng)前消費(fèi)，增加儲(chǔ)蓄。中國(guó)居民儲(chǔ)蓄的拐點(diǎn)或適意儲(chǔ)蓄的臨界點(diǎn)：人口結(jié)構(gòu)：人口紅利斯蒂格里茨：中國(guó)在向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過程中，社會(huì)保障體系被弱化了，有時(shí)弱化得比市場(chǎng)保障體系建立的速度還要快。在西方，有人擔(dān)心過分強(qiáng)大而設(shè)計(jì)不合理的公共保障體系導(dǎo)致了儲(chǔ)蓄的減少和激勵(lì)的減弱。居民儲(chǔ)蓄：魔鬼還是天使居民儲(chǔ)蓄持續(xù)、巨額增長(zhǎng)，消費(fèi)不振資金過度集中于以商業(yè)銀行為主體的金融機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)對(duì)資金融通中風(fēng)險(xiǎn)的過度承擔(dān)商業(yè)銀行流動(dòng)性過剩，存差巨大，大量資金未能有效進(jìn)入實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，而是在金融體系內(nèi)空轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的資金支持關(guān)鍵在于金融體系的效率：改革以商業(yè)銀行為主體的金融機(jī)構(gòu)，發(fā)展金融市場(chǎng)，尤其是債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)儲(chǔ)