中債收益率曲線和中債估值的編制與應用

中債價格指標產(chǎn)品的編制和應用

內容提要中債價格指標產(chǎn)品概要介紹中債收益率曲線和估值的原理與應用中債指數(shù)和VaR的編制和應用中債價格指標產(chǎn)品的發(fā)布平臺與查詢方法中債價格指標產(chǎn)品的研究報告和交流機制2

第一部分：

中債價格指標產(chǎn)品概要介紹

中債價格指標產(chǎn)品的發(fā)展歷程推出國內第一條中國國債收益率曲線曲線、估值和指數(shù)系統(tǒng)性發(fā)布使用Hermite模型構建曲線1999年中債單券VaR發(fā)布2002年2006年2011年2010年曲線估值進入有償使用階段42012年中債組合VaR發(fā)布中債新綜合指數(shù)發(fā)布增加了估值品種細化了金融債收益率曲線曲線、估值、指數(shù)和VaR不斷完善中債價格指標產(chǎn)品體系的構成5中債收益率曲線中債估值中債指數(shù)一級發(fā)行二級交易風險控制記賬參考資產(chǎn)定價監(jiān)管支持業(yè)績評估衍生品標的中債VaR風險管控投資決策中債價格指標產(chǎn)品的編制流程6Text第二步：編制收益率曲線第三步：計算估值第一步：事前分析第四步：計算指數(shù)監(jiān)控崗、監(jiān)管部門、市場成員宏觀環(huán)境、市場基本面、價格點發(fā)行人行業(yè)、財務狀況等確定關鍵期限、插值形成曲線第五步：計算VaR現(xiàn)金流貼現(xiàn)、以曲線為基礎第六步：事后檢驗以市場價格和估值為基礎以中債收益率曲線和估值為基礎事前分析重點范圍宏觀分析國內國際重大宏觀經(jīng)濟、金融市場及行業(yè)政策等消息債券市場供需面及投資者預期貨幣市場利率(SHIBOR、REPO)波動情況及資金面其他市場分析：股市、匯市及期貨市場等價格點分析發(fā)行利率、交易商協(xié)會指導利率、個券分銷情況分析雙邊報價、成交價、結算價分析貨幣經(jīng)紀公司價格分析重點在收益率變動情況和異常價格的判斷和剔除形成當日維護基本思路以及維護理由，并每日進行記錄7價格點比較8市場價格類型優(yōu)點缺點銀行間結算價格債券品種、期限的豐富程度優(yōu)于其它數(shù)據(jù)源代持、對敲等異常交易情況較多，需要進行剔除銀行間雙邊報價及時性、準確性相對較高報價品種少、不連續(xù)且雙邊報價價差過大交易所價格價格相對持續(xù)市場小且品種不齊全，只有少量的國債、企業(yè)債和公司債在交易所交易，價格易被操縱。柜臺報價報價連續(xù)只限于國債，且價格的敏感度差貨幣經(jīng)紀價格價格相對真實品種不齊全，交易量少，且價格只對成員開放成員估值債券的品種和期限相對豐富真實性較差信用債分析角度信用債分析報告企業(yè)資料分析行業(yè)分析地域分析評級機構觀點外部研究報告財務數(shù)據(jù)分析市場成交情況橫向&縱向對比分析一級&二級市場價格企業(yè)背景、政府支持力度行業(yè)狀況區(qū)域經(jīng)濟水平

第二部分：

中債收益率曲線和估值的原理與應用

基本概念和指標體系估值基本原理和方法基本應用基本概念收益率曲線是反映一組貨幣和信用風險均相同，但期限不同的債券收益率值的連線債券估值是評定估算債券類資產(chǎn)價值的過程，是解決債券交易價格不連續(xù)、不完整特點的國際通行手段11指標體系中債收益率曲線

到期收益率曲線、即期收益率曲線、遠期收益率曲線中債估值(28個指標)

全價、應計利息、凈價、收益率、點差收益率、修正久期、凸性、基點價值、利率久期、利率凸性、利差久期、利差凸性、絕對流動性系數(shù)、相對流動性系數(shù)

中債收益率曲線族系13商業(yè)銀行次級/普通債曲線(AAA…BBB+)14123n0固息債估值基本原理PV:債券全價；y:估值收益率；C：按票面利率確定的現(xiàn)金流；f：債券每年的利息支付頻率；n：剩余的付息次數(shù)；D:估值日距最近一次付息日的天數(shù)（算頭不算尾）；w=D/當前付息周期的實際天數(shù)；M：債券面值。15

中債浮動利率債券的估值方法浮息債估值基本原理含權債估值方法

選擇權債券為什么有兩個估值？哪個為準？

含權債券存在行權與不行權兩種可能，為此，我們對固定利率含權債券同時提供兩個估值價，即行權價與不行權價。在“可信度”中有“推薦”標示的價格是我們更傾向的估值價。

選擇權債券為什么有兩個估值？哪個為準？

固定利率含權債“推薦”價格的判斷方法判斷該債券對應的遠期利率與如果該券不行使其“選擇權行使日”后的票面利率的關系

設某支債券自估值日至其發(fā)行公告中的到期日為L1+L2年，L1為估值日至“選擇權行使日”的年數(shù)，L2為自“選擇權行使日”至其發(fā)行公告中的到期日的年數(shù)；如果該債券繼續(xù)存續(xù)的票面利率C。比較遠期的到期收益率（f(L1,L2))與C的關系⑴投資人選擇權債券的待償期：如果(f(L1,L2))<C，則待償期為L1+L2年；如果（f(L1,L2))≥C，則待償期為L1;⑵發(fā)行人選擇權債券的待償期：如果（f(L1,L2))<C，則待償期為L1；如果（f(L1,L2))≥C，則待償期為L1+L2年含權債估值方法

選擇權債券為什么有兩個估值？哪個為準？案例：088017（投資人選擇權，5+5）含權債估值方法19案例：088017（投資人選擇權，5+5）2008年11月10日08中冶債4.7年后5年的遠期的到期收益率4.7388%，低于不行權后的票面利率6.6%。因此，判斷投資人將不行使投資人回售權，該券推薦看長的價格。含權債估值方法中債曲線及估值的應用–財政部采用中債銀行間固定利率國債收益率曲線作為發(fā)行招標的定價基準《國債管理工作報告》持續(xù)引用中債收益率曲線和中債指數(shù)《國債收益曲線課題報告》《金融工具（債券）公允價值課題報告》20中債曲線及估值的應用–銀監(jiān)會采用中債收益率曲線作為銀行市場風險管理以及監(jiān)管部門進行風險監(jiān)管的計量比較基準21中債曲線及估值的應用–證監(jiān)會證券基金持有的在銀行間債券市場流通的債券，其凈值計算直接采用中債估值采用中債價格指標產(chǎn)品對基金公司交易行為進行全方位監(jiān)測22中債價格產(chǎn)品的應用–保監(jiān)會采用中債銀行間固定利率國債即期收益率曲線的3年移動平均線作為保險業(yè)保險準備金計量參考基準采用中債價格指標產(chǎn)品對保險公司交易行為進行全方位監(jiān)測23基本應用情況世界銀行：月度分析報告開始采用中債收益率曲線衡量中國債券市場利率水平亞洲開發(fā)銀行

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中債收益率曲線與信用利差

信用點差接近或創(chuàng)歷史新高，已超越次貸危機信用恐慌時期信用債由于貸款受限供給充裕，市場資金緊張，信用恐慌情緒抬頭，商業(yè)銀行等資本充足率限制導致需求不足中債收益率曲線與央票發(fā)行利率26

中債收益率曲線與美國國債基準利率

中債銀行間國債曲線10年期收益率與美國基準國債10年期收益率走勢及利差（來源：Bloomberg）中國國債收益率與各國國債收益率中國與歐洲的德國和英國2007年以來相關度較高28注：葡萄牙10年期國債收益率曲線為黃色走勢線；意大利為綠色走勢線；希臘為粉色走勢線；西班牙為白色走勢線；英國為藍色走勢線；德國為紅色走勢線；中國為橙色走勢線。(Bloomberg)中債收益率曲線與國際經(jīng)濟指標29

第三部分：

中債指數(shù)和VaR的編制和應用

31中債指數(shù)體系介紹

中債指數(shù)的編制與應用

32中債指數(shù)旨在反映債券市場上全部或某類債券的整體價格及其他相關指標情況；分為中債總指數(shù)族、中債成份指數(shù)族、中債持倉指數(shù)族、中債定制指數(shù)族四大類；每日18點30分左右發(fā)布總指數(shù)及成份指數(shù)共27個，每個指數(shù)又按7個待償期分段計算子指數(shù)；中債指數(shù)的編制與應用

33總指數(shù)族總指數(shù)族綜合類指數(shù)系列中債綜合指數(shù)中債總指數(shù)中債銀行間總指數(shù)分類指數(shù)系列國債總指數(shù)、固定利率債券指數(shù)……中債指數(shù)的編制與應用

34成份指數(shù)為進一步反映債券市場中不同特點（如流動性、市值等）的債券組合的價格和回報表現(xiàn)，中央結算公司編制了成份指數(shù)族。該指數(shù)族的每只指數(shù)的樣本券只數(shù)是固定的，可作為跟蹤指數(shù)，為指數(shù)基金提供盯市基準。成份指數(shù)族中債央票50指數(shù)中債短融50指數(shù)中債指數(shù)的編制與應用

35持倉指數(shù)以托管賬戶為單位，機構成員自有托管量下剔除了美元債和資產(chǎn)支持證券后的所有債券，以中債估值和市場價格為價格源，每日自動計算生成的指數(shù)。該指數(shù)僅供成員自己使用，不對外披露。真實持倉指數(shù)基準指數(shù)（可選）中債指數(shù)的編制與應用

36定制指數(shù)定制目的：模擬一個投資帳戶組合，定制一個與自己投資風格完全一致的指數(shù)，更易于跟蹤定制內容：中債指數(shù)系列可為用戶提供各種定制指數(shù)服務按久期特征定制指數(shù)按市值大小定制指數(shù)定制債券市場最活躍的債券指數(shù)其它風格指數(shù)定制流程：成員提出定制需求中債公司受理后代為構建定制指數(shù)可根據(jù)成員要求公開發(fā)布或僅供成員自行查看中債指數(shù)的編制與應用

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中債指數(shù)指標系列介紹

指標總值1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10年以上財富指數(shù)全價指數(shù)凈價指數(shù)市值法修正久期現(xiàn)金流法修正久期市值法凸性現(xiàn)金流法凸性平均基點價值平均到期收益率%平均市值法到期收益率%平均待償期(年)平均派息率%指數(shù)總市值(億元)財富指數(shù)漲跌幅%全價指數(shù)漲跌幅%凈價指數(shù)漲跌幅%現(xiàn)券結算量（億元）共17項指標，反映了投資組合回報水平、價格變化和風險指標按樣本券待償期不同分為總值和6個區(qū)間段，每個區(qū)間段中再分別計算指標中債指數(shù)的編制與應用

38中債指數(shù)指標系列介紹

取價原則價格源處理原則合理的雙邊報價根據(jù)中債估值進行篩選，好的雙邊報價(包括商業(yè)銀行柜臺市場雙邊報價)取最優(yōu)買價最優(yōu)賣價的中間價合理的結算價根據(jù)中債估值進行篩選，在銀行間債券市場流通的，取當日加權平均結算價;在交易所市場流通的，取日終收盤結算價；無雙邊報價、無交易結算發(fā)生的、或結算價異常的直接采用中債估值價格跨市場債券價格處理分別取各自的結算價和各個市場的流通托管量中債指數(shù)的編制與應用

39中債指數(shù)提供的組合指標應用根據(jù)指數(shù)中的組合久期值、凸性值、平均到期收益率值、指數(shù)總市值四個指標來分析利率變化對債券的影響其中，為債券資產(chǎn)組合的久期，為債券資產(chǎn)組合的凸性，為收益率變化中債指數(shù)的編制與應用

40例：金融債總指數(shù)相關指標2010-11-1總市值（億元）久期凸性平均到期收益率基點價值平均待償期（年）37087.89715.220351.08773.53390.05186.3164

在平均到期收益率上漲1個基點（0.01%）的情況下，金融債指數(shù)總市值變化為：37087.86*(-5.2203*0.01%+1/2*51.0877*0.01%^2)=-19.3515(億元)

即市值縮水占到了總市值的0.0711%。中債指數(shù)的編制與應用

41VaR，ValueatRisk，即風險價值或在險價值，描述了在一定概率水平下（置信度），某一金融資產(chǎn)或證券組合在未來特定一段時間內的最大可能損失。CVaR即條件風險價值，它反映了在損失超過VaR臨界值的條件下，資產(chǎn)組合的期望損失值。它從另一個側面揭示了風險特征，和VaR相互補充，相互印證。中債VaR

VaR和CVaR的含義42采用中債收益率曲線的波動作為利率風險因子采用公允的估值模型歷史模擬法是當前監(jiān)管部門的推薦方法之一，也是業(yè)界的主法作法樣本長度、持有期和置信度參數(shù)設計均滿足巴塞爾委員會和中國銀監(jiān)會要求中債VaR中債VaR的業(yè)務設計43VaR的計算方法銀監(jiān)會建議方法歷史模擬法方差-協(xié)方差法蒙特卡羅模擬法

參數(shù)法準確性耗時性參數(shù)依賴性歷史模擬法否較好少低方差-協(xié)方差法是很差少高蒙特卡羅模擬法是較好較多高中債VaR44中債VaR值產(chǎn)品計算參數(shù)

置信水平：95%、99%持有期（天）：1、5、10天歷史數(shù)據(jù)長度：250個工作日中債單券VaR值計算過程找到在計算日某只債券所對應的曲線收益率以及待償期追溯250個工作日曲線歷史數(shù)據(jù)，并計算兩日收益率變動將收益率變動序列進行排序，尋找分位數(shù)得到收益率的臨界值根據(jù)收益率臨界值計算債券價格臨界值，得到單券VaR和CVaR中債VaR45中債組合VaR值組合VaR是以托管在我公司的各機構成員債券賬戶為單位，以各賬戶中的全部債券為集合進行每日計算。計算方法與單券VaR類似，參數(shù)相同，不久將正式上線。中債VaR46例如，查詢02國債05（020005）在2010年3月3日，持有期為1、5、10天，置信水平為95%、99%下的VaR和CVaR值，結果如下：中債VaR中債單券VaR查詢47VaR作為風險管理指標的優(yōu)越性用確切的頭寸數(shù)值描述風險敞口大小，簡單明了

對前臺可進行限額管理，設置閥值，防止重大損失中債VaR的優(yōu)勢

依托中債曲線和估值，客觀中立，準確度較高中債曲線估值相關指標與中債VaR同時使用，風控口徑一致歷史模擬法，方法選取較為科學持倉組合VaR值，便于組合管理中債VaR第四部分：

中債價格指標產(chǎn)品發(fā)布平臺及查詢方法48中債價格指標產(chǎn)品發(fā)布平臺49概要數(shù)據(jù)和圖形查詢，直觀公開，僅能查看成員個體信息查詢下載，私密性和安全性高數(shù)據(jù)明細全面，適于風控、記賬、精密分析(即將廢止）中債價格指標產(chǎn)品發(fā)布平臺數(shù)據(jù)獲取方便快捷，交費后授權合作信息商開通權限中國債券信息網(wǎng)綜合業(yè)務系統(tǒng)普通數(shù)據(jù)下載通道數(shù)據(jù)信息商深證通安全性高，第一時間專人專線發(fā)送在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線50不同坐標選項，滿足不同數(shù)據(jù)觀察角度在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線x-y坐標曲線對比、市場點、成員估值點、發(fā)行收益率、點差曲線y-z坐標時間段、待償期查詢類型（天、周、月、季）比較類型（移動平均、回購、shibor、央票）x-y坐標多時間點可選6個時間點x-y-z坐標時間段：三維圖形51多維度查詢在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線52查詢單條中債收益率曲線X-Y坐標在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線53比較單條中債收益率曲線與市場點在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線54比較單條中債收益率曲線與專家估值在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線55查詢多條中債收益率曲線在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線56查詢收益率曲線的點差曲線在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線57查詢多時間點收益率曲線在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線58查詢收益率曲線某期限點的歷史走勢在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線59查詢收益率曲線多期限點歷史走勢在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線60查詢收益率曲線點差歷史走勢在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線61查詢收益率曲線與貨幣市場利率在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線62選擇曲線類型查詢中債即期收益率曲線在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線63查詢中債即期收益率曲線在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線64選擇曲線類型選擇遠期期限查詢中債遠期收益率曲線注意：N、K不能同時選擇！在網(wǎng)站查詢中債收益率曲線