2023年度機械行業(yè)看好技術(shù)進步和自主可控背景下機械行業(yè)的優(yōu)秀成長公司

表：機械行業(yè)細分領(lǐng)域投資評級與核心觀點2行業(yè)細分領(lǐng)域評級核心觀點超預期關(guān)鍵點低于預期的點專用設備光伏設備增持降本增效背景下，設備盈利中樞上行，設備環(huán)節(jié)將會強者恒強新技術(shù)進展超預期上游原材料價格下跌低于預期鋰電設備增持電動車滲透率加速&儲能電池發(fā)展趨勢啟動，設備環(huán)節(jié)龍頭話語權(quán)加大電池擴產(chǎn)加速，導致設備擴產(chǎn)冗余競爭格局惡化，單GWh設備投資額下滑風電設備增持2023年裝機大年可期，零部件環(huán)節(jié)深度受益裝機超預期、原材料價格下降裝機延后、行業(yè)競爭激勵半導體設備增持終端需求旺盛&設備國產(chǎn)化倒逼，加速國產(chǎn)半導體設備商技術(shù)進步國產(chǎn)設備商滲透率提高、招標啟動擴產(chǎn)節(jié)奏放緩、美國制裁半導體設備零部件增持受益行業(yè)景氣及零部件國產(chǎn)化加速，產(chǎn)能釋放迎黃金增長期半導體政策力度加大，國產(chǎn)替代進程加速海外訂單下滑拖累業(yè)績通用自動化機器人整機增持機器替人大趨勢下，國產(chǎn)設備商進口替代+份額提升可期新場景新應用滲透加速企業(yè)利潤率改善不及預期機器人零部件增持供需缺口加速進口替代，零部件企業(yè)業(yè)績有望超預期國產(chǎn)份額快速提升競爭格局惡化激光增持滲透率提升+應用領(lǐng)域拓展，激光行業(yè)具備持續(xù)成長性行業(yè)景氣復蘇價格戰(zhàn)加劇機床增持更新需求有望平滑景氣波動，看好機床企業(yè)規(guī)模擴張更新需求超預期行業(yè)集中度提升緩慢刀具鉆頭硬質(zhì)合金工具增持耗材屬性下行業(yè)周期波動小，國產(chǎn)刀具份額提升將增厚業(yè)績份額提升超預期行業(yè)競爭加劇、價格戰(zhàn)風險工程機械整機中性景氣中后期，關(guān)注基建+出口結(jié)構(gòu)性機會基建地產(chǎn)政策力度超預期，出口超預期國內(nèi)市場大幅下滑；原材料價格上漲零部件增持競爭格局優(yōu)異，專用向通用零部件轉(zhuǎn)型通用零部件、滾珠絲桿等新業(yè)務拓展超預期新業(yè)務拓展緩慢儀器儀表電子測量儀器增持高景氣下游疊加國產(chǎn)替代加速，國內(nèi)品牌成長空間廣闊政策支持力度加大，新品成為爆款型號新品市場反饋不佳服務相關(guān)檢測服務增持第三方檢測穿越牛熊，優(yōu)選內(nèi)資龍頭消費、醫(yī)療等多下游復蘇；土壤普檢中標實驗室增多公信力下滑風險設備租賃服務中性裝配式建筑滲透率仍處低位，頭部企業(yè)市占率提升空間較大裝配式建筑發(fā)展超預期、地產(chǎn)復蘇租金價格下降、利用率承壓消費相關(guān)服務機器人中性人口老齡化+技術(shù)拐點漸進，高端自主品牌發(fā)力機器替人性價比大幅提升消費需求復蘇緩慢電動兩輪車中性新國標下市場格局優(yōu)化，智能化大勢所趨智能化滲透率超預期、消費復蘇行業(yè)競爭加劇口腔醫(yī)療中性CBCT民用診所市場需求廣闊，口腔數(shù)字化為行業(yè)大趨勢口腔診所數(shù)量擴增超預期口腔診所開店放緩看好技術(shù)進步、自主可控背景下優(yōu)質(zhì)成長的機械設備公司表：機械行業(yè)細分領(lǐng)域重點公司3行業(yè)細分領(lǐng)域周期景氣全球化智能化低碳化國產(chǎn)化重點公司專用設備光伏設備中期高中高高晶盛機電、邁為股份、奧特維、高測股份、金博股份、捷佳偉創(chuàng)、微導納米（即將上市）鋰電設備早中期高中中高先導智能、杭可科技、利元亨、東威科技、道森股份、海目星、先惠技術(shù)、聯(lián)贏激光風電設備早期中低高新強聯(lián)、恒潤股份、中際聯(lián)合半導體設備早期低低中微公司、北方華創(chuàng)、拓荊科技、芯源微、至純科技、正帆科技、盛美上海、華峰測控、華海清科、長川科技、精測電子、萬業(yè)企業(yè)、微導納米泛半導體設備零部件初期低中中低富創(chuàng)精密、新萊應材、漢鐘精機、某金屬結(jié)構(gòu)件龍頭、某制芯設備龍頭通用自動化機器人初期低中中綠的諧波、國茂股份、埃斯頓、拓斯達、中控技術(shù)、匯川技術(shù)機床初期低低高海天精工、紐威數(shù)控、創(chuàng)世紀、科德數(shù)控、國盛智科刀具鉆頭硬質(zhì)合金工具初期低低中華銳精密、歐科億、新銳股份激光中期低低高柏楚電子、聯(lián)贏激光、銳科激光、驕成超聲、大族激光、德龍激光工程機械整機中后期中低低高三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械、浙江鼎力、杭叉集團、安徽合力零部件中期中低低高恒立液壓、艾迪精密儀器儀表電子測量儀器中期低高高低普源精電、鼎陽科技、坤恒順維、優(yōu)利德服務類檢測服務中期低中中高華測檢測、廣電計量、蘇試試驗、譜尼測試租賃服務中期低低高建設機械、遠東宏信消費類服務機器人中期低中高高科沃斯、石頭科技電動兩輪車中后期低低低高九號公司口腔醫(yī)療中期低低美亞光電關(guān)注制造業(yè)復蘇下的全球化、國產(chǎn)化、智能化、低碳化機遇2023年度機械行業(yè)投資策略4光伏設備：技術(shù)迭代拉長設備行業(yè)景氣周期，龍頭廠商持續(xù)受益。（1）硅片先進產(chǎn)能并沒有過剩。各環(huán)節(jié)爭相擴硅片的重要原因是為提高產(chǎn)業(yè)鏈的綜合話語權(quán)，我們預計未來行業(yè)分化會加劇，落后產(chǎn)能將退場。且目前18x/210大尺寸先進產(chǎn)能仍較為稀缺，長期來看N型電池片的高轉(zhuǎn)換效率需要新一代單晶爐，2024年后有望迎來新一輪替換。（2）

HJT較PERC和TOPCon有顯著優(yōu)勢，是電池片最終解決方案。HJT優(yōu)勢體現(xiàn)為：短期設備更成熟，中期降本路徑明晰，長期轉(zhuǎn)換效率更高，故新增電池片市場擴產(chǎn)HJT技術(shù)確定性較高。（3）組件環(huán)節(jié)的頻繁技術(shù)迭代帶來存量更新市場空間。隨著單GW組件投資額不斷降低，設備投資回收期縮短，且組件環(huán)節(jié)技術(shù)迭代迅速，降本驅(qū)動下組件設備更新?lián)Q代十分頻繁，導致實際市場空間遠大于新增裝機帶來的空間。重點推薦硅片設備龍頭【晶盛機電】、電池片設備HJT整線龍頭【邁為股份】、切割設備龍頭【高測股份】、組件設備龍頭【奧特維】、熱場龍頭【金博股份】。鋰電設備：持續(xù)受益于國內(nèi)外動力&儲能鋰電擴產(chǎn)，關(guān)注疊片機&復合銅箔等新技術(shù)趨勢。（1）鋰電電芯段的設備技術(shù)仍在持續(xù)迭代：軟包占比持續(xù)提升&長薄型方形電池快速發(fā)展，帶動疊片機需求，疊片機本身也處于技術(shù)迭代期，技術(shù)路線包括Z字疊、熱復合疊片、卷疊等，目前我國Z字疊片的切疊一體機成為發(fā)展趨勢，能夠提升疊片良率&效率。（2）下游傳統(tǒng)銅箔廠商擴產(chǎn)動力&能力充足，帶動銅箔設備需求高增。6微米以下的極薄銅箔盈利性更強，出貨占比持續(xù)提升帶動銅箔廠盈利能力提升，且銅箔設備投資回本周期僅需2年左右，下游鋰電銅箔廠擴產(chǎn)動力&能力充足。（3）復合銅箔滲透率持續(xù)提升，目前主流技術(shù)路線為兩步法，未來有望實現(xiàn)一步法量產(chǎn)?？春煤Ｍ馐袌鐾卣辜铀伲∪毙酝癸@，盈利能力持續(xù)提升國產(chǎn)龍頭設備商。重點推薦【先導智能】【杭可科技】【東威科技】【道森股份】【利元亨】，建議關(guān)注驕成超聲、海目星。半導體設備：制裁情緒逐步消除，自主可控鏈條業(yè)績最確定板塊。看好2023年大陸逆周期擴產(chǎn)帶來的設備需求，以及制裁恐慌情緒逐步消除，設備國產(chǎn)替代加速。短期來看，本土半導體設備企業(yè)在手訂單充足，2022-2023年業(yè)績?nèi)杂袕娭巍Ｖ虚L期來看，看好制裁升級下國產(chǎn)替代進程加速，2024-2025年需求不必過分悲觀。優(yōu)先考慮存儲收入占比較低及超跌品種。設備重點推薦【至純科技】、【長川科技】、【拓荊科技-U】、【華海清科】、【萬業(yè)企業(yè)】、【芯源微】、【北方華創(chuàng)】、【中微公司】、【盛美上?！?、【華峰測控】。建議關(guān)注精測電子、賽騰股份。零部件重點推薦【新萊應材】、【富創(chuàng)精密】。通用自動化：短期景氣度企穩(wěn)回暖，中長期受益產(chǎn)業(yè)升級+進口替代。制造業(yè)景氣回暖，建議關(guān)注兩條主線：（1）短期需求企穩(wěn)回暖。從制造業(yè)庫存周期以及前瞻性信貸指標來判斷，我們預計本輪通用設備的周期拐點有望于23Q1或Q2啟動。重點推薦【國茂股份】、【紐威數(shù)控】、【海天精工】、【國盛智科】、【歐科億】、【華銳精密】，建議關(guān)注伊之密、海天國際、創(chuàng)世紀、拓斯達。（2）中長期受益產(chǎn)業(yè)升級+進口替代。重點推薦【怡合達】、【科德數(shù)控】、【綠的諧波】、【埃斯頓】。2023年度機械行業(yè)投資策略激光行業(yè)：通用激光已處于底部，看好疫情放開背景下需求快速反彈。短期來看，2021Q3以來，激光行業(yè)相繼受到限電限產(chǎn)、各地散發(fā)疫情影響，市場需求持續(xù)低迷，行業(yè)已經(jīng)處于底部。展望2023年，多項制造業(yè)宏觀、中觀數(shù)據(jù)正在積極改善&降幅收窄，看好在疫情逐步放開的背景下，制造業(yè)景氣度復蘇，激光作為成長彈性更強的細分賽道，有望迎來強勢反彈。中長期看，激光行業(yè)作為黃金成長賽道，具備長期成長性，重點推薦【柏楚電子】、【聯(lián)贏激光】、【銳科激光】【大族激光】等細分賽道龍頭企業(yè)。風電設備：2023年裝機有望高增長，零部件需求&成本同時邊際改善，迎盈利拐點。短期來看，隨著第一批風光大基地快速推進，2022年我國風電大規(guī)模招標重啟，將支撐2023年風電裝機量大幅提升，競爭格局更優(yōu)、盈利能力邊際改善的零部件環(huán)節(jié)有望深度受益。重點推薦【新強聯(lián)】、【恒潤股份】、【中際聯(lián)合】，建議關(guān)注五洲新春、長盛軸承、亞星錨鏈。工程機械：看好2023年龍頭業(yè)績企穩(wěn)回升，成本端壓力緩解釋放業(yè)績彈性。我們判斷明年工程機械有望企穩(wěn)回升，其中國內(nèi)市場2022年受疫情及地產(chǎn)拖累，下游開工項目延后，開工率較低，銷量下滑幅度較大，我們判斷明年國內(nèi)市場在開工率修復、低基數(shù)下有望實現(xiàn)正增長。出口方面，今年亞洲、北非、美洲等地區(qū)預計均實現(xiàn)50%以上增長，在海外品牌產(chǎn)品提價背景下，國產(chǎn)品牌產(chǎn)品性價比優(yōu)勢凸顯，明年行業(yè)出口仍有望繼續(xù)保持30%-50%增速。我們預計明年工程機械行業(yè)有望企穩(wěn)回升，全球化進入兌現(xiàn)期，重點推薦【三一重工】【恒立液壓】【中聯(lián)重科】【徐工機械】。第三方檢測：受益消費、醫(yī)藥等多下游回暖，土壤普檢鋪開利好頭部公司。檢測行業(yè)在我國屬于蓬勃發(fā)展的朝陽行業(yè)，深度受益商業(yè)分工細化、安全及品質(zhì)需求提升的大趨勢。2021年國內(nèi)檢測市場營收規(guī)模達到4090億，2015-2021年復合收入增速為15%。短期看，受益疫情管控放松，消費、醫(yī)藥等多下游需求回暖，土壤普檢鋪開利好頭部公司，實驗室產(chǎn)能利用率回升帶動利潤率修復，

利潤增速有望上行。中長期看，行業(yè)“內(nèi)生+并購”雙輪驅(qū)動成長邏輯下，龍頭集中度持續(xù)提升，內(nèi)資龍頭相對海外巨頭在本土化服務、人才激勵、產(chǎn)業(yè)機會等方面具有優(yōu)勢，增速高于外資龍頭。推薦內(nèi)資第三方檢測龍頭【華測檢測】【蘇試試驗】【譜尼測試】【廣電計量】。電子測量儀器：高景氣下游疊加國產(chǎn)替代加速，國內(nèi)品牌成長空間廣闊。電子測量儀器是科技產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展基石，廣泛應用于通訊、新能源及半導體等領(lǐng)域研發(fā)測試環(huán)節(jié)，政策頻出支持進口替代。2022年全球電子測量儀器市場規(guī)模1043億元，國內(nèi)市場規(guī)模380億元，國產(chǎn)龍頭市占率僅個位數(shù)，進口替代空間廣闊。重點推薦核心芯片自主可控的數(shù)字示波器龍頭【普源精電】，建議關(guān)注鼎陽科技、坤恒順維。風險提示：宏觀周期性波動風險；基建投資低于預期；新能源車的銷量低于預期；半導體設備國產(chǎn)化進展不及預期；光伏行業(yè)技術(shù)更迭及下游擴產(chǎn)不及預期；檢測公司并購不及預期。5機械行業(yè)估值處于歷史中位數(shù)水平14012010080604020圖：機械行業(yè)估值處于近十年中位數(shù)水平（2012/12/17-2022/12/15）16002012-12-17 2014-06-26 2015-12-22數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所2017-06-232018-12-182020-06-222021-12-21機械行業(yè)市盈率TTM（882212.WI）中位數(shù)6重點公司的估值與盈利預測8續(xù)表：2022-2024年重點公司估值表（截至2022年12月16日）細分領(lǐng)域證券代碼公司名稱2022/12/16歸母凈利潤（億元）PEROE市值2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E2021通用自動化301029怡合達3234.05.78.311.28156392922002747埃斯頓1891.21.93.24.715410159406688017綠的諧波1861.91.93.44.49896554211300083創(chuàng)世紀1445.06.19.312.12924161219603915國茂股份1304.64.16.38.12832211617688305科德數(shù)控870.70.81.31.9120111674711688308歐科億812.22.63.84.73631211716688697紐威數(shù)控721.72.73.54.44326201619688059華銳精密631.61.52.64.03941241625688558國盛智科502.02.03.13.82525161315688257新銳股份361.41.52.02.72624181411激光688188柏楚電子3305.55.37.610.16062433320300747銳科激光1404.71.55.27.13091272017688518聯(lián)贏激光870.93.46.59.495261396工程機械600031三一重工1,419120.352.569.084.91227211720601100恒立液壓82426.923.427.131.53135302633000425徐工機械63156.144.950.058.61114131116000157中聯(lián)重科50262.727.940.643.3818121212603338浙江鼎力2518.811.613.816.62822181518油服裝備002353杰瑞股份30915.921.727.234.8191411913檢測服務300012華測檢測3757.59.411.414.25040332718300416蘇試試驗1101.92.73.64.75841302314300887譜尼測試962.23.14.05.34431241811002967廣電計量1031.82.53.75.1564128207儀器儀表688337普源精電-U107-0.040.81.72.6-1296241-688112鼎陽科技930.81.41.92.711467483410300354東華測試480.81.42.23.06033221617688283坤恒順維460.50.81.11.69058402833688628優(yōu)利德341.11.41.92.43125181416機器視覺688686奧普特1653.04.15.77.55541292213數(shù)據(jù)來源：Wind，東吳證券研究所注：漢鐘精機、鼎陽科技、坤恒順維、優(yōu)利德、某結(jié)構(gòu)件公司、某制芯裝備公司為Wind一致預測，其余均為東吳預測目錄一

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闊光伏設備高端裝備行業(yè)的王者風范，技術(shù)迭代拉長設備行業(yè)景氣周期101.1.1

光伏設備：需求筑基，技術(shù)為翼111、關(guān)鍵假設、驅(qū)動因素及主要預測關(guān)鍵假設：1）光伏產(chǎn)業(yè)鏈共同推動降本，平價時代來臨。2）硅片、電池片、組件環(huán)節(jié)新技術(shù)導入順利。驅(qū)動因素：光伏平價時代來臨，我們預計未來三年全球裝機量CAGR約34%。硅片環(huán)節(jié)：18x/210大硅片拉長硅片擴產(chǎn)景氣周期；垂直一體化趨勢下各環(huán)節(jié)龍頭相繼啟動硅片擴產(chǎn)。電池片環(huán)節(jié)：HJT降本路線提效路徑明朗，我們預計HJT設備訂單即將進入放量階段。組件環(huán)節(jié)：大尺寸、組件半片、多分片、多主柵、無主柵、疊瓦等技術(shù)迭代帶來存量更新市場。主要預測：未來硅片持續(xù)擴產(chǎn)，我們預計2022-2023年年均新增硅片設備需求超400億元。我們預計2021年全行業(yè)約有15GW左右的HJT項目擴產(chǎn)落地，

2022年有20-30GW左右的HJT項目擴產(chǎn)落地，2023年開始全面加速。類比于過去三年單晶對多晶的替代，HJT將完成對PERC的全面替代，我們預計到2025年新增HJT設備需求超800億。預計隨著HJT市場大幅上行，無主柵將成為組件環(huán)節(jié)主流技術(shù)，我們預計到2025年新增+存量更新串焊機需求超100億元。2、我們與市場不同的觀點硅片先進產(chǎn)能并沒有過剩。各環(huán)節(jié)爭相擴硅片的重要原因是為提高產(chǎn)業(yè)鏈的綜合話語權(quán)，我們預計未來行業(yè)分化會加劇，落后產(chǎn)能將退場。且目前18x/210大尺寸先進產(chǎn)能仍較為稀缺，長期來看N型電池片的高轉(zhuǎn)換效率需要新一代單晶爐，2024年后有望迎來新一輪替換。HJT較PERC和TOPCon有顯著優(yōu)勢，是電池片最終解決方案。HJT優(yōu)勢體現(xiàn)為：短期設備更成熟，中期降本路徑明晰，長期轉(zhuǎn)換效率更高，故新增電池片市場擴產(chǎn)HJT技術(shù)確定性較高。組件環(huán)節(jié)的頻繁技術(shù)迭代帶來存量更新市場空間。隨著單GW組件投資額不斷降低，設備投資回收期縮短，且組件環(huán)節(jié)技術(shù)迭代迅速，降本驅(qū)動下組件設備更新?lián)Q代十分頻繁，導致實際市場空間遠大于新增裝機帶來的空間。3、股價催化劑：大硅片滲透率迅速提升；HJT量產(chǎn)數(shù)據(jù)超預期；無主柵技術(shù)實現(xiàn)商業(yè)化應用。4、風險提示：HJT產(chǎn)業(yè)化進程不及預期風險、光伏行業(yè)裝機量不及預期。1.1.2 光伏設備：研究關(guān)鍵指標——行業(yè)、公司、技術(shù)進步圖：光伏設備研究關(guān)鍵指標行業(yè) 公司 技術(shù)?

長期需求：產(chǎn)業(yè)鏈市場空間及增速主要由終端光伏電站裝機需求決定，光伏裝機需求主要受政策及裝機成本影響。政策：隨平價上網(wǎng)漸進，補貼政策影響逐步消退，減排目標成為長期驅(qū)動力。裝機成本：裝機成本是影響電站IRR的核心，要求整個產(chǎn)業(yè)鏈共同降本。短期需求：取決于產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)擴產(chǎn)，需關(guān)注擴產(chǎn)項目產(chǎn)能、技術(shù)路線。替換需求：第一，技術(shù)迭代下存量市場設備更新；第二，設備耗材更新頻率高（如熱場部件）。?

供給：供需決定價格，從而影響盈利能力和擴產(chǎn)。關(guān)注各環(huán)節(jié)出貨量及庫存。關(guān)鍵指標：光伏裝機規(guī)劃、度電成本、組件價格及出貨量、各環(huán)節(jié)庫存水平、各環(huán)節(jié)擴產(chǎn)項目。?

公司市場空間：關(guān)注公司設備覆蓋環(huán)節(jié)及價值量（單GW設備投資額）。?

公司競爭力：下游客戶產(chǎn)線招標信息，公司中標占比。?

業(yè)績前瞻：付款節(jié)奏一般為3331，關(guān)注在手訂單、新接訂單、合同負債、稼動率。?

新產(chǎn)品跟蹤：新品客戶驗證情況、量產(chǎn)數(shù)據(jù)、新品研發(fā)階段等。關(guān)鍵指標：公司設備單GW價值量、中標情況、在手/新接訂單、合同負債、量產(chǎn)數(shù)據(jù)、新品研發(fā)進展。新技術(shù)導入→成本降低引爆市場→滲透率迅速提升實現(xiàn)技術(shù)迭代12?

各環(huán)節(jié)技術(shù)指標：硅片：厚度、尺寸、純凈度、p型/n型等。電池片：轉(zhuǎn)換效率、良率、生產(chǎn)節(jié)拍等。組件：轉(zhuǎn)換效率、功率、衰減率、生產(chǎn)節(jié)拍等。?

技術(shù)降本路線：硅片：大尺寸硅片。電池片：Topcon、HJT等。組件：半片、多主柵、疊瓦、無主柵等。?

技術(shù)進展：可參考示范產(chǎn)線量產(chǎn)數(shù)據(jù)。關(guān)鍵指標：轉(zhuǎn)換效率、單GW設備投資額、良率、量產(chǎn)數(shù)據(jù)、技術(shù)路線滲透率。1.1.3 光伏設備：國內(nèi)光伏設備基本實現(xiàn)全面國產(chǎn)化上游：生產(chǎn)多晶硅材料，由原料硅砂（二氧化硅）經(jīng)純化過程冶煉出太陽能發(fā)電級的多晶硅接著將多晶硅材料加工成硅晶片；中游：包括制造太陽能電池和電池組件。電池片環(huán)節(jié)中PERC工藝路線包括清洗制絨、擴散、蝕刻、鍍膜、絲網(wǎng)印刷和燒結(jié)等步驟，而HJT路線僅需清洗制絨、非晶硅膜沉積、TCO膜沉積、絲網(wǎng)印刷四大步驟。把太陽能電池片組裝成一塊太陽能電池板，即為電池組件；下游：系統(tǒng)、零部件行業(yè)，將太陽能電池組件與轉(zhuǎn)換器、連接器等零部件組合，制作成發(fā)電設備。131.1.4

光伏設備：國內(nèi)光伏設備基本實現(xiàn)全面國產(chǎn)化硅料 硅棒/硅錠 硅片電池片 組件光伏系統(tǒng)主要設備上游中游下游市場空間單晶爐,57%切方加工設備,

12%其他輔助設備,2%安裝工程費及其他費用,29%切片機,50%分選機,13%清洗、脫膠等設備,6%安裝工程費及其他費用,31%清洗制絨設備,15%PECVD,50%PVD,20%絲網(wǎng)印刷設備,10%其他自動化設備,

5%串焊機,50%層壓機,25%激光劃片機,

25%競爭格局硅棒/片環(huán)節(jié)：自上而下硅棒/片環(huán)節(jié)：自下而上HJT電池片設備（樂觀假設）組件設備單晶爐晶盛機電,90%連城數(shù)控等切片機HJT整線設備邁為股份,70%其它,30%串焊機奧特維,70%小牛、先導等,30%高測股份,50%連城數(shù)控等,50%-50%0%50%100%150%200400600020182020

2022E2024E新增設備需求（億元）yoy（%）0%50%100%150%10050015020020202022E2024E新增設備需求(億元）yoy50%40%30%20%10%0%20202022E2024E串焊機需求（億元）yoy（%）300%

120250%

100200% 80150% 60100% 4050% 200100080060040020000%20212022E2023E2024E

2025E新增設備需求（億元）yoy（%）14數(shù)據(jù)來源：公司公告，CPIA，東吳證券研究所測算1.1.52021年硅片新玩家大規(guī)模擴產(chǎn)，設備龍頭訂單超200億元152021年行業(yè)擴產(chǎn)邏輯：硅片新玩家開啟大規(guī)模擴產(chǎn)，硅料供不應求而大幅漲價，非硅成本占比低導致小尺寸單晶爐仍在開工，大尺寸替代小尺寸在2021年沒有大規(guī)模完成。2020年正式提出“碳中和”目標后，眾多新進入者選擇了擴產(chǎn)周期相對較短的硅片環(huán)節(jié)。2021年高景、雙良、上機數(shù)控等硅片新玩家開啟大規(guī)模擴產(chǎn)打破以往硅片環(huán)節(jié)隆基、中環(huán)雙寡頭的格局，我們預計2021年全行業(yè)硅片產(chǎn)能擴張超160GW。而硅料環(huán)節(jié)擴產(chǎn)周期長，一般在1-1.5年，2020年下半年硅料廠商開始規(guī)劃擴產(chǎn)，我們預計2022年硅料新產(chǎn)能投產(chǎn)，而2021年硅料和硅片產(chǎn)能以及裝機量需求錯配，導致硅料價格從9萬元/噸漲至30萬元/噸。在硅料價格飆升背景下，硅片環(huán)節(jié)的非硅成本占比很低，因此2021年硅片環(huán)節(jié)的技術(shù)突破較少，硅片企業(yè)的重心是對硅料的資源獲取，故導致166等小尺寸單晶爐仍在開工，根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，2021年166及以下硅片出貨量占比60%左右，182和210的出貨量占比40%。2021年設備商競爭格局——龍一晶盛機電占據(jù)高市場份額：2021年全市場硅片擴產(chǎn)超160GW，非隆基擴產(chǎn)145GW，在非隆基客戶的單晶爐市場中，晶盛技術(shù)優(yōu)勢明顯，市占率約90%。晶盛機電2021全年新簽訂單超200億元（其中光伏設備180億元，對應約130GW，半導體設備20億元）；截至2022Q3末公司未完成晶體生長設備及智能化加工設備合同237.9億元（含稅），其中未完成半導體設備合同24.6億元，我們預計2022Q3新簽訂單42億元，仍處于公司歷史上單季度訂單的高位，2022Q1-Q3新簽訂單約121億元。圖：晶盛機電季度在手訂單&新簽訂單拆分【晶盛機電】季度未完成設備訂單&新簽訂單拆分【東吳機械】2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3季末在手訂單（億元）①302429272527263630395959105115178201222230238季末半導體設備在手訂單（億元）11256654554466711132225季初在手訂單（億元）②19302429272527263630395959105115178201222230季度收入（億元）③5.666.786.466.465.686.118.2911.027.167.5510.1513.259.1213.7617.0419.719.5224.1830.93增值稅（億元）④0.911.081.031.030.740.791.081.430.930.981.321.721.191.792.222.562.543.144.0220182019202020212022Q1-Q3年度新簽訂單（億元）3744662091212018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3季度新簽訂單（億元）⑤=①-②+③+④182126598232183215562583454435421.1.6

2022年硅料價格仍處于高位，硅片廠積極擴產(chǎn)16數(shù)據(jù)來源：Solarzoom，東吳證券研究所2022年硅料價格仍處于高位，硅片價格較高、硅片廠盈利性較好，擴產(chǎn)意愿充足，例如2022年以來天合（35GW）、上機（40GW）、高景（50GW）等均公布大規(guī)模擴產(chǎn)規(guī)劃，我們預計2022-2023年均硅片擴產(chǎn)約200GW。圖：據(jù)我們不完全統(tǒng)計，202202023年均硅片擴產(chǎn)約200GW201720182019202020212022E2023E2024E2025E隆基股份15.028.045.085.0105.0150.0173.0196.0196.0中環(huán)股份13.023.030.055.088.0140.0150.0160.0170.0上機數(shù)控1.520.030.050.082.5115.0115.0晶科能源4.06.511.520.032.555.070.085.085.0晶澳科技4.54.58.416.030.040.042.545.045.0高景太陽能20.035.065.0100.0120.0京運通1.03.05.06.515.020.020.031.042.0雙良節(jié)能20.020.050.080.0115.0通威股份0.40.410.017.517.517.517.5阿特斯2.02.010.015.015.015.015.0三一重工15.030.030.030.0協(xié)鑫1.01.02.07.07.07.07.07.07.0錦州陽光1.02.03.75.75.75.75.75.75.7環(huán)太2.05.05.05.05.05.05.0中潤-5.05.05.05.05.05.0宇澤3.03.03.08.028.043.058.0億晶-3.03.03.03.03.03.0賽寶倫2.02.02.02.02.02.02.0豪安2.02.02.02.02.02.02.0東方希望1.01.01.01.01.01.01.0天合光能0.80.80.80.810.820.835.8江蘇晶品0.60.60.60.60.60.60.6浙江矽盛0.50.50.50.50.50.50.5浙江東明0.40.40.40.40.40.40.4清電能源10.030.050.0美科股份1.53.010.015.025.035.045.0合計（GW）39.568.0123.3243.9406.5613.5821.51,035.51,171.5新增合計（GW）28.555.3120.6162.6207.0208.0214.0136.0對應設備需求（億元）57.0110.5241.2325.2414.0416.0428.0272.0備注：標紅部分表示2020-2023年在硅片環(huán)節(jié)有較大規(guī)模擴產(chǎn)的新玩家。1.1.7

2023年硅片擴產(chǎn)增速尚不清晰，建議關(guān)注多個指標30萬元/噸降至20萬元/噸17數(shù)據(jù)來源：Solarzoom，東吳證券研究所硅料價格下跌20萬元/噸降至12萬元/噸12萬元/噸降至8萬元/噸硅片擴產(chǎn)硅料跌價VS硅片擴產(chǎn)曲線我們認為2023年硅片擴產(chǎn)的同比增速尚不清晰，建議關(guān)注以下變化。（1）硅料價格下跌的正反饋：硅料跌價導致下游裝機量需求大幅提升，傳導至硅片端需求旺盛繼續(xù)擴產(chǎn)。（2）硅料價格下跌的負反饋：當前階段，硅片產(chǎn)能不能決定硅片是否過剩，而是硅料的產(chǎn)量決定硅片是否過剩，因此同屬于產(chǎn)業(yè)鏈上游的硅料和硅片價格同漲同跌，2023年若硅料跌價，則硅片廠利潤壓縮，硅片新增擴產(chǎn)意愿可能降低。（3）硅料跌價后驅(qū)動硅片技術(shù)降本，大尺寸替換需求旺盛：硅料產(chǎn)能釋放&硅料跌價后，非硅成本占比提升，硅片廠的成本競爭加劇驅(qū)動技術(shù)降本，則存量1萬多臺小尺寸單晶爐將被完全替換為大尺寸單晶爐。（4）石英坩堝緊缺：美國尤尼明、挪威TQC等高純石英砂擴產(chǎn)較為有限，我們認為2022-2023年石英坩堝供給偏緊，限制下游硅片廠的有效產(chǎn)出，硅片供給偏緊、高盈利性持續(xù)，擴產(chǎn)意愿較強。（5）新老玩家均希望提高市占率：隨著拉晶工藝成熟和自動化，新老玩家通過擴大規(guī)模建立優(yōu)勢，擴產(chǎn)目標為在硅片行業(yè)占據(jù)高市占率。（6）海外擴產(chǎn)：因貿(mào)易政策限制、全球新能源市場需求等，國內(nèi)企業(yè)會在海外建廠，或者原本聚焦電池和組件的海外客戶也會逐步布局硅片。（7）除大尺寸外的新技術(shù)變革：過去的技術(shù)變革為設備單產(chǎn)提高從而降低非硅成本，未來的技術(shù)變革是硅片質(zhì)量優(yōu)化。未來優(yōu)質(zhì)硅料的供應會更加充足，我們判斷未來的發(fā)展趨勢為通過好的裝備，加入更強的控制手段使硅片的質(zhì)量得以提升，未來硅片端對設備的要求會更高。1.1.8

晶盛機電：長晶技術(shù)集大成者，一紙藍圖繪到底18數(shù)據(jù)來源：Solarzoom，東吳證券研究所推薦邏輯1、硅片設備龍頭地位穩(wěn)固：目前國內(nèi)主要的單晶爐供應商包括晶盛機電、連城數(shù)控、奧特維、天龍光電、精功科技、京運通、北方華創(chuàng)。連城數(shù)控是隆基的關(guān)聯(lián)企業(yè)，在單晶爐業(yè)務上和隆基深度合作。在除了隆基以外的單晶爐市場需求上，晶盛機電占據(jù)了90%的份額，是行業(yè)內(nèi)的主力供應商。晶盛機電2021年新簽訂單超200億元（其中光伏設備訂單超180億元），2022年前三季度新簽訂單121億元。2、光伏單晶爐產(chǎn)能持續(xù)滿產(chǎn)，出貨量高彈性：晶盛機電單日出貨量高增，2019年6月晶盛機電單日出貨量為6臺，2021年12月單日長晶爐出貨量達32臺，2022年11月交付能力達到1500臺/月，即單日長晶爐出貨量達50臺。3、布局石英坩堝關(guān)鍵耗材，輔材放量在即：晶盛2017年開始布局石英坩堝，2021年10月成立寧夏鑫晶新材料科技有限公司，為晶盛機電控股孫公司（寧夏鑫晶為浙江美晶全資子公司，浙江美晶為晶盛機電控股子公司，晶盛機電持股比例58%），我們預計2022/2023年石英坩堝分別貢獻歸母凈利潤3.8/9.4億元，核心假設為2022/2023年石英坩堝產(chǎn)能分別為2/3萬只/月，36寸光伏坩堝價格分別為1.5/2萬元/只，滿產(chǎn)滿銷。4、半導體設備種類多，訂單高增：公司形成了生長、切片、拋光、外延四大核心裝備為主的完整產(chǎn)業(yè)鏈布局，截至2022Q3末，公司半導體設備在手訂單25億元，完成2022年30億訂單目標確定性較高；公司定增募資投向12英寸集成電路大硅片設備測試實驗線和半導體材料拋光及減薄設備生產(chǎn)制造項目，自建試驗線將會加速設備的研發(fā)，提高研發(fā)速度和測試效率，加速公司半導體設備的產(chǎn)業(yè)化進程；80臺套拋光及減薄設備項目落地，減薄和拋光環(huán)節(jié)是單晶爐后下一個放量的半導體設備。5、SiC布局正當時，由設備端向材料端延伸：SiC設備端晶盛機電主要布局了長晶爐和外延爐，長晶爐（襯底爐）是襯底生長品質(zhì)把控的關(guān)鍵，know

how多掌握在設備端+工藝調(diào)試端，外延設備MOCVD已經(jīng)實現(xiàn)了出貨，其中LPE類型的設備價格約為600萬/臺，另一種Nuflare類型的設備約為1000-2000萬/臺；材料端公司于2017年涉足碳化硅襯底，于2021年組建了原料合成-晶體生長-切磨拋加工的中試線，已經(jīng)成功生長出有效厚度25mm-30mm的6英寸導電型碳化硅晶體，2021H2開始向客戶送樣，目前已通過了下游客戶和第三方檢測機構(gòu)的驗證，且已取得客戶A意向性合同，2022年-2025年公司將優(yōu)先向其提供碳化硅襯底合計不低于23萬片。6、盈利預測與投資評級：光伏設備是第一曲線，第二曲線是半導體大硅片設備放量，第三曲線是藍寶石材料和碳化硅材料的完全放量。我們預計公司2022-2024年歸母凈利潤為30.22/40.18/48.19億元，維持“買入”評級。7、風險提示：行業(yè)受政策波動風險，設備企業(yè)外延拓展不及預期。1.2.1 切片環(huán)節(jié)：下游光伏高景氣，帶動切割設備&耗材需求19數(shù)據(jù)來源：CPIA，公司公告，東吳證券研究所我們假設（1）切割設備：建設1GW單晶硅片產(chǎn)能配置1臺單晶截斷機、3臺單晶開方機、5臺磨倒一體機和14臺金剛線切片機。2021年對應單GW切割設備價值量約為0.33億元。（2）金剛線：36線生產(chǎn)1GW

硅片需要60萬千米，單價40元/千米，對應單GW金剛線價值量約2400萬元。圖：切割設備&切割耗材市場空間20182019202020212022E2023E2024E2025E全球新增裝機量合計(GW)①104110130160250350460600單晶硅片滲透率②50%60%75%90%92%98%98%100%單晶新增裝機量(GW)③=①*②526698144230343451600產(chǎn)能利用率④50%45%45%40%40%35%33%單晶硅片產(chǎn)能⑤=③/④13221732057585812881818新增單晶硅片產(chǎn)能⑥=⑤當前減前一年85103255283431530單臺價值量（萬元）150140130131150140130125切片機單晶開方機單晶截斷機磨倒150140130145135130145135120140130120140130120120116114112110單GW需求量（臺）切片機14141414141414單晶開方機3333333單晶截斷機1111111磨倒5555555切割設備單GW需求量(億元）0.330.330.310.310.300.30當年需求空間（億元）184152241652103155711316841752410421629切片機單晶開方機單晶截斷機磨倒切割設備合計需求量(億元）28348088130160yoy21%139%10%48%23%冗余系數(shù)⑥1.31.31.31.31.31.31.31.3單晶硅片出貨量（GW）⑦=③*⑥6886127187299446586780單GW金剛線需求（萬元）當年金剛線需求（億元）yoy24003024004548%24007260%240010749%240014131%240018733%1.2.2

切片代工兌現(xiàn)業(yè)績，遠期保守預計高測代工業(yè)務單GW利潤約1500萬切片代工收入主要來自代工費+硅泥回收+結(jié)余片售出，其中代工費和硅泥回收基本能夠覆蓋切片成本的80-90%，利潤彈性主要來自結(jié)余片的售出。（1）代工費：每片210硅片代工費價格約為0.47元，即4700萬元/GW。（2）硅泥回收：硅泥回收收入約300萬元/GW。（3）硅片結(jié)余：單GW利潤主要取決于結(jié)余比例和硅片價格，①結(jié)余比例：單公斤方棒高測股份比客戶能夠多切8-10%硅片，多切的硅片部分讓利客戶、部分高測自留，目前高測自留比例為6%，未來將與客戶共享切片技術(shù)紅利，我們預計長期穩(wěn)態(tài)自留比例為4%；②硅片價格：目前硅料價格處于高位，2022年7月21日，中環(huán)上調(diào)P型150微米210硅片售價至9.8元/片，未來隨著硅料價格下跌，硅片價格將逐步回落。從硅料及硅片主流產(chǎn)品每W歷史價格來看，我們認為當硅料處于80-100元/kg合理價格區(qū)間時，硅片單W售價不會低于0.5元（210硅片為10W/片），故我們預計長期穩(wěn)態(tài)情況下，210硅片市場價格為5元/片。圖：我們認為當硅料處于80-100元/kg合理價格區(qū)間時，硅片售價不會低于0.5元/W201.2.2

切片代工兌現(xiàn)業(yè)績，遠期保守預計高測代工業(yè)務單GW利潤約1500萬硅片價格處于高位情況下，我們認為若不考慮成本前置的影響，單GW凈利潤超4000萬元：2022Q1，210硅片價格平均約為9元/片，高測硅片結(jié)余比例約為6%，根據(jù)下表利潤彈性測算，單GW利潤超4000萬元。但2022Q1切片代工產(chǎn)能爬坡，存在成本前置影響，使得報表端單GW利潤僅2200萬元：2022Q1公司切片代工業(yè)務單GW的收入為1.1億元，利潤為2200萬元（穩(wěn)態(tài)狀態(tài)下單GW成本約5800萬元，但2022Q1成本超8000萬元），主要是由于切片代工產(chǎn)能仍處于爬坡階段，設備折舊、人工成本較高帶來成本前置，與收入存在錯配。未來隨著硅片價格降低&高測持續(xù)讓利客戶主動降低結(jié)余硅片比例，我們保守預計遠期穩(wěn)態(tài)情況下（無成本前置影響）單GW利潤約1500萬元，已規(guī)劃的52GW切片代工產(chǎn)能將釋放較大業(yè)績彈性。圖：我們認為210硅片價格5-6元/片、結(jié)余比例4%時，保守預計高測代工業(yè)務單GW利潤約1500萬元21數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所測算1.2.3

高測股份：切割設備+耗材雙輪驅(qū)動夯實基本盤，切片代工打造新增長曲線數(shù)據(jù)來源：Solarzoom，東吳證券研究所推薦邏輯1、切割設備：公司針對大尺寸硅片切割推出了可調(diào)軸距的切片設備，兼具多種尺寸切割；針對未來可能的半片工藝，公司也進一步升級硅片切割方案，通過更小的軸距變換，滿足半棒半片切割要求，為客戶帶來更廣闊的工藝應用空間，解決細線（~40μm）、半片尺寸切割的碎片、TTV問題。2、金剛線持續(xù)擴產(chǎn)，毛利率顯著提升:（1）產(chǎn)能：公司2022Q1完成金剛線技改，我們預計2022全年出貨量約3000萬公里，此外公司在山西規(guī)劃1.2億公里擴產(chǎn)計劃，第一期規(guī)劃4000萬公里，將于2023年下半年達產(chǎn)，2023年底公司金剛線產(chǎn)品產(chǎn)能可達6500萬公里。（2）價格：2022年1-9月高測金剛線營收5.7億元，同比+148%，銷售量1574萬千米，同比+174%，從金剛線單價來看，2019-2022年1-9月平均銷售單價（不含稅）分別為60.5/48.3/39.2/36.1元/千米，主要受光伏行業(yè)降本增效需求。（3）毛利率：在上游原材料價格上漲&金剛線售價有所下降的情況下，金剛線毛利率水平仍實現(xiàn)持續(xù)提升，2022年1-9月毛利率為43.4%，相較于2021年上升6.9pct，主要系高測金剛線生產(chǎn)成本持續(xù)降低，一方面金剛線生產(chǎn)線由青島搬遷至能源成本更低的長治，規(guī)模效應凸顯；另一方面2022年一季度完成單機6線技改為單機12線并于2022年釋放全部產(chǎn)能。3、進軍切片代工釋放業(yè)績彈性，專業(yè)化分工提高產(chǎn)業(yè)鏈效率：切片代工收入主要來自代工費+硅泥回收+結(jié)余片售出，其中代工費和硅泥回收能夠覆蓋成本的80-90%，利潤主要來自結(jié)余片的售出。如果不考慮成本前置情況，當前硅片價格處在高位的狀態(tài)下單GW利潤超4000萬元；未來隨著硅片價格降低&高測持續(xù)讓利客戶主動降低結(jié)余硅片比例，我們保守預計穩(wěn)態(tài)情況下（無成本前置影響）單GW利潤約1500萬元，已規(guī)劃的52GW切片代工產(chǎn)能將釋放較大業(yè)績彈性。4、硅片薄片化+細線化全方位利好高測業(yè)務，切片環(huán)節(jié)技術(shù)賦能逐步提高。我們估計【供給端】石英坩堝緊缺+【需求端】可適配薄片的N型電池加速滲透推動薄片化進展加速，利好高測設備+金剛線+代工業(yè)務。（1）設備：我們預計薄片化到120um或者細線化到30um都會導致切片機的更新替換；

（2）金剛線：高測有設備+工藝+耗材的研發(fā)閉環(huán)，細線化或鎢絲新技術(shù)研發(fā)效率更高；

（3）切片代工：薄片化持續(xù)加速會導致切片難度和技術(shù)壁壘越來越高，龍頭廠商切片領(lǐng)先優(yōu)勢持續(xù)保持。目前公司切片代工業(yè)務需求旺盛，我們不排除公司繼續(xù)上調(diào)產(chǎn)能規(guī)劃的可能性，同時董事長全額拿定增彰顯充足信心。5、盈利預測與投資評級：下游光伏行業(yè)高景氣度，公司作為切片設備&耗材龍頭持續(xù)受益，切片代工業(yè)務帶來新成長曲線，我們維持公司2022-2024年的歸母凈利潤為6.3/9.0/12.9億元，維持“買入”評級。6、風險提示：下游擴產(chǎn)不及預期，新業(yè)務拓展不及預期。221.3.1 預計2022年底HJT電池片的單W生產(chǎn)成本與PERC打平最核心是——HJT和PERC的漿料價差從2021年的0.11元縮小至2022年的0.01元(多主柵&銀漿國產(chǎn)化)；硅片價差從2021年的0.04元，縮小至2022年的-0.11元（薄片+NP價差縮?。?。設備折舊和靶材都不是關(guān)鍵，都是只有幾分錢的降本。數(shù)據(jù)來源：

Solarzoom，東吳證券研究所測算2021:PERC2021:TOPCon2021:HJT2022(E):PERC2022(E):TOPCon2022(E):HJT關(guān)鍵技術(shù)信息電池片效率23.4%24.0%24.3%23.5%24.8%25.00%良品率98.9%98.7%98.5%98.9%98.0%98.00%M6每片w數(shù)6.42W/片6.58W/片6.66W/片6.44W/片6.80W/片6.85W/片電池片厚度170um170um150um155um130um120um（或以下）電池片連