消費電子器件行業(yè)之恒銘達研究報告

消費電子器件行業(yè)之恒銘達研究報告一、厚積薄發(fā)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級（一）專注模切賽道十余載，厚積薄發(fā)蘇州恒銘達電子科技股份有限公司成立于2011年7月，總部位于江蘇省昆山市，擁有全資子公司惠州恒銘達電子科技有限公司。公司是一家專業(yè)為消費電子產(chǎn)品提供高附加值精密功能性器件的科技企業(yè)，產(chǎn)品包括消費電子功能性器件，消費電子防護產(chǎn)品和消費電子保護膜，產(chǎn)品廣泛應用于手機、平板電腦、筆記本電腦、智能穿戴設備等消費電子產(chǎn)品及其組件。2020年收購深圳市華陽通機電有限公司，補足了精密結(jié)構(gòu)件加工能力，業(yè)務范圍從消費電子向通信、醫(yī)療、新能源擴張。1、深耕模切件，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級公司經(jīng)過近10年發(fā)展，已經(jīng)成為國內(nèi)頗具實力的消費電子器件公司，公司發(fā)展大致分為三個階段：第一階段（2011年---2015年）。2011年，恒銘達有限公司成立。這個階段公司的經(jīng)營戰(zhàn)略以自主開發(fā)為主，主要客戶為泰科、莫什、富士康、立訊精密等。公司主要供應消費電子功能性器件及消費電子防護產(chǎn)品。此時，公司的產(chǎn)品盈利能力稍弱、技術(shù)要求相對低。第二階段（2015年---2017年）。受產(chǎn)能制約影響，公司開始把產(chǎn)能轉(zhuǎn)向能力盈利更強的終端品牌商指定產(chǎn)品，產(chǎn)品優(yōu)先滿足包括富士康、廣達、和碩在內(nèi)的戰(zhàn)略中高端客戶。此時的業(yè)務模式變?yōu)樽灾鏖_發(fā)和終端品牌指定交易兩類。第三階段（2017年---至今）。公司產(chǎn)能開始擴張，對核心客戶（富士康、和碩、廣達、立訊精密）的銷售收入開始增長，并且從2017年下半年開始開拓安費諾等重點客戶。2018年公司位列蘋果全球前200核心供應商名單，同時開始布局5G新一代通訊領域，積極拓展消費電子領域其他市場，成為谷歌、亞馬遜、微軟等國際知名客戶的供應商。經(jīng)過前面兩階段的發(fā)展，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、業(yè)務模式在第三階段有了質(zhì)的提升：

產(chǎn)品：從防護產(chǎn)品為主過渡到防護產(chǎn)品、精密功能器件、精密結(jié)構(gòu)件并舉。防護類產(chǎn)品包括消費電子防護產(chǎn)品和消費電子外盒保護膜。消費電子防護產(chǎn)品主要應用于消費電子產(chǎn)品或組件表面，對消費電子產(chǎn)品或組件外觀及生產(chǎn)制程進行防護，實現(xiàn)防護、防刮、防塵等功能，主要產(chǎn)品為裸機保護膜、制程保護膜。精密功能器件主要應用于消費電子產(chǎn)品內(nèi)部，實現(xiàn)粘貼、固定、屏蔽、絕緣、緩沖、散熱、防塵等功能，是消費電子產(chǎn)品的重要組成部分。業(yè)務模式：終端品牌直接指定交易成為主流。終端品牌直接指定交易業(yè)務占比從2015年的1.6%快速提升到2018H1的57%。2、股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，優(yōu)秀管理層掌控公司發(fā)展截止2021年9月30日，公司前十大股東持股占比61.13%，其中荊世平、荊京平、夏琛均是荊氏家族成員，荊氏家族是公司實際控制人，合計持股比例為49.66%。在公司發(fā)展過程中，起到?jīng)Q定作用，股權(quán)高度集中。（二）寒冬已過，迎業(yè)績拐點外延并購、新產(chǎn)能釋放加速業(yè)績成長。2015~2020年公司營收穩(wěn)健增長，2015-2020年公司營收由3.06億元增長至6.44億元，CAGR為16.0%；2020年9月華陽通并表，2021年上半年釋放出二期廠區(qū)8,000平方米的新產(chǎn)能，并在下半年全部投入使用，外延并購、新產(chǎn)能釋放影響下2021年以來公司連續(xù)3個季度營收增速保持在40%以上。匯率波動&擴張前期業(yè)績承壓。2020Q2以來歸母凈利潤下滑，2020年全年歸母凈利潤下滑36.7%，為1.05億元，分析原因一方面匯率波動侵蝕公司短期利潤（2020年公司境外營收占比56%），美元兌人民幣匯率從2020年5月份的7.1快速下行至2021年2月的6.4而后企穩(wěn)。另一方面公司在擴張前期業(yè)績受到階段性影響：（1）公司采取積極擴大技術(shù)優(yōu)勢、著力布局新品的擴張戰(zhàn)略，為保證2021年下半年生產(chǎn)旺季需求，公司積極儲備、培訓各崗位人員，加大研發(fā)和管理投入，薪酬總額同比有一定幅度的增長，對公司凈利潤造成影響，截止2020年底公司員工1394人，同比增加97.6%，大幅前置于營收，2020年人均營收47萬，較2019年的85萬下降44.7%，公司研發(fā)費用率從2019年的5.2%增長到2020年的5.9%，2021年前三季度研發(fā)費用率進一步提高至6.1%（2）公司固定資產(chǎn)由2019年的1.28億元提升至2021Q3的1.93億元，固定資產(chǎn)折舊增加（3）可滿足未來盈利需求的多項新型產(chǎn)品尚處于量產(chǎn)初期，結(jié)合成熟產(chǎn)品季節(jié)性降價的原因，產(chǎn)品毛利率水平受到一定影響。毛、凈利率觸底反彈，21Q4同比高增業(yè)績拐點再次確認。公司毛利率、扣非歸母凈利率自2021Q2觸底以來有所回升，毛利率從2021Q2的27.2%環(huán)比提高至2021Q3的29.6%，扣非歸母凈利率從2021Q2的5.0%環(huán)比提高至2021Q3的6.2%。2022年1月19日公司發(fā)布2021年Q4業(yè)績預告，Q4實現(xiàn)盈利4670.64萬元~5370.64萬元，同比增長97.83%-127.48%，業(yè)績拐點再次確認。隨著匯率企穩(wěn)、公司新品量產(chǎn)爬坡、稼動率提升，公司盈利能力有望進一步提高。研發(fā)費用率穩(wěn)中有升，匯兌損益致財務費用率上升，股份支付、職工薪酬致管理費用率上升。公司不斷堅持研發(fā)投入，研發(fā)費用率從2017年的4%上升至2020年的5.9%。公司境外業(yè)務約占營收一半，美元兌人民幣匯率2020H2大幅走弱，從2020年5月高點的7.1快速回落到2021年2月的6.46（跌幅近9%），匯兌損益造成公司財務費用率由2019年的-0.9%提高到2020年的1.7%。2020年由于股份支付、職工薪酬增加、收購產(chǎn)生的其他費用影響，管理費用率由2019年的6.4%提升至2020年的9.7%(剔除股份支付影響管理費用率約6.8%)。2021年9月公司公告取消2020年股權(quán)激勵計劃，一次性確認股權(quán)激勵費用9007萬元（剔除該費用管理費用率約7.2%），隨著股權(quán)支付影響消除、公司稼動率提升，公司管理費用率將回歸到正常水平。公司下游應用廣泛，手機類產(chǎn)品為基石。公司模切產(chǎn)品廣泛應用于手機、平板、手表等可穿戴。2018~2019年，手機類產(chǎn)品是主要收入來源，占比分別為53%和42.6%；2020年，手機占比有所下降，一方面是公司收購華陽通機柜業(yè)務稀釋模切業(yè)務占比，另一方面公司產(chǎn)能有限新品打樣擠占了部分產(chǎn)能。隨著前期打樣產(chǎn)品獲得客戶的高度認可逐步進入量產(chǎn)環(huán)節(jié)、公司產(chǎn)能不斷釋放，公司手機業(yè)務有望再次成為公司成長極。二、模切市場空間廣闊，收購華陽通進一步打開公司成長空間（一）海闊憑魚躍，模切市場空間廣闊1、5G滲透率進一步提升，蘋果基本盤穩(wěn)固5G滲透率進一步提升，全球智能機出貨量穩(wěn)健增長。根據(jù)Canalys預測，2019年至2023年5G手機滲透率快速提升：2019~2023年滲透率分別為1%、20%、43%、52%、69%。IDC預測2021年智能手機出貨量將同比增長7.4%，達到13.7億部，2022年、2023年將保持3.4%的同比增長。蘋果基本盤穩(wěn)固，市占率重回高位。自2020Q4首款5G機型iPhone12系列發(fā)布以來，iPhone出貨量連續(xù)4個季度高增長，根據(jù)IDC數(shù)據(jù)2021Q3iPhone出貨量5040萬，同比+20.8%。2020Q4蘋果市占率23.4%，為2014年以來最高水平。iPhone13系列同樣表現(xiàn)出色，即使在受制于供應鏈緊張的背景下，蘋果在2021Q4重奪市占率第一位置，根據(jù)Canalys數(shù)據(jù)2021Q4蘋果市占率22%，為2014年以來第二高位置，僅次于2020Q4的23.4%，顯示了強勁需求。2、模切產(chǎn)品應用廣泛，5G時代量價齊升模切產(chǎn)品應用廣泛，精密功能性器件為消費電子重要組成部分。公司模切產(chǎn)品包括消費電子防護產(chǎn)品、消費電子外盒保護膜、消費電子精密功能性器件。其中消費電子精密功能性器件應用于消費電子產(chǎn)品內(nèi)部，是消費電子產(chǎn)品重要組成部分，具有粘貼、固定、屏蔽、絕緣、緩沖、散熱、防塵等功能。智能終端硬件升級帶動高性能精密功能件價值提升。智能終端逐步向輕薄化、便攜化和高性能方向發(fā)展，這對產(chǎn)品內(nèi)部組件的散熱性、可靠性和耐疲勞性提出更高要求。尤其是5G背景下，對智能手機的傳輸速率、頻率、信號強度等都有更高要求，這必將導致智能手機從核心芯片到射頻器件、從機身材質(zhì)到內(nèi)部結(jié)構(gòu)都會有新的升級。伴隨智能終端硬件升級，精密功能器件的精密度和性能也需隨之提升。高性能的精密功能件產(chǎn)品離不開先進的產(chǎn)品設計、成熟的生產(chǎn)工藝水平和優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品原材料，這勢必會拉動精密功能件單品價值量的提升。屏蔽材料5G毫米波提升電磁屏蔽器件性能要求。電磁屏蔽即利用屏蔽材料阻隔或衰減被屏蔽區(qū)域與外界的電磁能量傳播。電磁屏蔽的作用原理是利用屏蔽體對電磁能流的反射、吸收和引導作用，其與屏蔽結(jié)構(gòu)表面和屏蔽體內(nèi)部產(chǎn)生的電荷、電流與極化現(xiàn)象密切相關(guān)。屏蔽按其原理分為電場屏蔽(靜電屏蔽和交變電場屏蔽)、磁場屏蔽(低頻磁場和高頻磁場屏蔽)和電磁場屏蔽(電磁波的屏蔽)。通常所說的電磁屏蔽是指對電場和磁場同時加以屏蔽。手機內(nèi)部芯片、傳感器、發(fā)射器等精密元件對電磁波敏感，電磁屏蔽器件既能阻斷外界電磁波對精密元器件的干擾，同時能防止精密元器件自身輻射的電磁波干擾其他設備。5G技術(shù)使用的是高頻頻段信號，部分甚至位于毫米波頻段，毫米波穿透力差，衰減大，覆蓋能力會大幅度減弱。為確保5G網(wǎng)絡良好使用，終端將會大量使用高質(zhì)量的電磁屏蔽器件。目前，廣泛應用的電磁屏蔽器件主要有導電塑料器件、導電硅膠、金屬屏蔽器件、導電布襯墊、吸波器件等。智能手機集成化成度的提高，電磁屏蔽器件朝著高性能、輕量化方向發(fā)展，有的甚至兼顧元器件的散熱功能。電磁屏蔽材料市場持續(xù)增長，預計2020年可達79億美元。根據(jù)BCCResearch發(fā)布的數(shù)據(jù)，2013至2016年，全球屏蔽市場規(guī)模從52億美元增長至近60億美元，預計2020年達到78.79億美元，年復合增長率增長5.6％。散熱材料智能終端信號傳輸及運算能力升級，提升對導熱器件性能要求。散熱就是將發(fā)熱部件產(chǎn)生的熱量發(fā)散到空氣中，其方式包括熱傳導、熱對流和熱輻射三種。目前所有的散熱器都以熱傳導、熱對流方式對芯片進行降溫。根據(jù)熱傳導、熱對流手段的不同，可以將散熱器產(chǎn)品分為主動與被動兩種方式。主動散熱是由與發(fā)熱體無關(guān)的能源參與進行強制散熱，比如風扇、液冷中的水泵、相變制冷中的壓縮機，其特點是效率高，但同時也需要其它能源的輔助。被動散熱就是僅依靠發(fā)熱體或散熱片的自行發(fā)散來進行降溫。目前手機終端、平板電腦等智能終端多采用被動散熱方案，也有部分產(chǎn)品開發(fā)出主動散熱功能。電子產(chǎn)品的性能越來越強大，而集成程度和組裝密度不斷提高，導致其工作功耗和發(fā)熱量的急劇增大，熱量若不能及時導出，將會影響手機性能。手機散熱性能的提升，為導熱材料的發(fā)展提供了機會。手機散熱方案多元化，主要包含石墨片、石墨膜、金屬背板、導熱凝膠、液冷技術(shù)（均熱板）等，未來考慮多種方式結(jié)合或研發(fā)更多可行方向。全球散熱材料市場預計2020年可達11億美元，年復增長率達7.40%。隨著5G時代下游市場的快速發(fā)展，為散熱材料產(chǎn)業(yè)帶來巨大增量需求。根據(jù)BCCResearch數(shù)據(jù)2015年全球散熱材料市場規(guī)模7.6億，預計2020年可達11億美元，年復增長率7.40%。防水材料手機防水性能的升級，提升防水材料需求。目前智能手機防水功能的實現(xiàn)主要采用兩種方式：結(jié)構(gòu)防水與鍍膜防水，其中結(jié)構(gòu)防水是基礎，鍍膜防水則發(fā)展迅速，是智能手機在實現(xiàn)防水功能的同時保持輕薄化的重要途徑。智能手機的防水技術(shù)在不同的部位采用不同的隔離方案，在外觀件在上以硅橡膠（圈、墊）密封、LSR與金屬復合成型和防水粘膠為主；聲學部件防水以防水透氣隔膜/專用塑料/超聲波密封為主；內(nèi)部電路板防水主要采用新型納米涂料層。手機防水性能的提升對精密功能件的設計和制造提出了更高的要求，加大了精密功能件的價值量。智能手機防水性能已提升至IP68。防水性能一直是眾多手機品牌高端機型的賣點之一，自2016年蘋果iphone7和三星GalaxyS7edge將手機防水防塵性能提升到IP68之后，索尼、小米、中興、華為等手機品牌紛紛效仿，推出各自品牌高防水性能手機。其他材料除上述精密功能件外，精密功能件還包括單雙面膠、保護膜、電磁屏蔽器件、導熱器件、防塵網(wǎng)、絕緣片、標識產(chǎn)品、緊固件、功能按鍵等器件，實現(xiàn)通訊設備、計算機、手機、汽車電子等產(chǎn)品各功能模塊或部件之間粘接、保護、防干擾、導熱、防塵、絕緣、標識等功能。3、模切市場競爭格局優(yōu)異，公司國產(chǎn)替代空間廣闊模切為產(chǎn)業(yè)中游。公司上游為保護膜、膠帶、導電屏蔽材料等原材料廠家，下游為模組廠、OEM/ODM廠家。模切行業(yè)技術(shù)要求高，盈利能力優(yōu)異。公司目前產(chǎn)品主要涵蓋消費電子功能性器件、防護產(chǎn)品、外盒保護膜等，影響著消費電子產(chǎn)品的內(nèi)部和外觀功能性構(gòu)造設計，是消費電子生產(chǎn)中的重要一環(huán)。消費電子產(chǎn)品目前向著智能化、輕薄化、便攜化、多功能化、集成化、高性能方向發(fā)展，對精密功能性器件及防護產(chǎn)品的微型化、集成化、高精密度、高可靠性提出了更高要求，技術(shù)加工難度增加，對供應商的技術(shù)和工藝水平考驗更高。高要求之下行業(yè)盈利水平優(yōu)異：行業(yè)內(nèi)典型公司歷年毛利率水平中樞近30%，行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)公司如恒銘達歷年毛利率高于30%。公司技術(shù)儲備深厚，國產(chǎn)替代空間廣闊。行業(yè)內(nèi)主要公司有以邁銳、寶依德為代表的外資公司和以領益智造、恒銘達為首的內(nèi)資公司。根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研顯示，外資企業(yè)仍占據(jù)高端產(chǎn)品較大份額，行業(yè)國產(chǎn)替代空間廣闊。蘋果對供應商的挑選極其嚴格，技術(shù)資質(zhì)一般的公司難以介入其供應鏈，恒銘達入選蘋果2018年全球200家核心供應商，是對公司研發(fā)和技術(shù)能力的高度認可，公司也是蘋果重點扶持的國內(nèi)供應商。公司已擁有多項發(fā)明專利、實用新型專利及計算機軟件著作權(quán)，對產(chǎn)品的關(guān)鍵技術(shù)形成了自主知識產(chǎn)權(quán)，使得公司產(chǎn)品的技術(shù)優(yōu)勢得到了保護，在競爭中占據(jù)先機。在技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢、成本控制優(yōu)勢、快速響應優(yōu)勢下以恒銘達、領益智造為首的國內(nèi)廠家發(fā)展前景廣闊。（二）補足金屬件設計加工能力，進一步打開公司成長空間補足金屬件設計加工，縱向拓展組裝能力。2020年7月30日公司發(fā)布對外投資公告，公司擬通過參與公開掛牌競購和協(xié)議方式受讓深圳市華陽通機電有限公司不少于51.00%的股權(quán)，2020年9月華陽通并表。華陽通主營業(yè)務為精密結(jié)構(gòu)件的設計、研發(fā)、生產(chǎn)與銷售；經(jīng)營范圍包括：網(wǎng)絡機柜、通信機箱、機柜加工制造，精密機械加工生產(chǎn)。通過本次投資，進行垂直整合，縱向拓展組裝能力。公司能夠豐富既有產(chǎn)品線、經(jīng)營領域，并有望通過協(xié)同效應增加企業(yè)的市場占有率，提高綜合管理品質(zhì)，滿足公司可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略需求。協(xié)同能力增強，成長空間進一步打開。除消費電子以外，公司主營的功能性器件以及精密結(jié)構(gòu)件可以廣泛運用于汽車、5G通訊、智能家居等領域的硬件產(chǎn)品上，發(fā)揮屏蔽、導電、絕緣、固定、散熱、防護等功能。公司在新能源汽車領域也積極做出相應布局，補足金屬件加工能力有利于與功能性器件、精密結(jié)構(gòu)件形成協(xié)同作用，進一步打開公司成長空間。（三）產(chǎn)能加速釋放進入發(fā)展快車道連續(xù)募資加碼開啟擴產(chǎn)周期。公司2019年IPO募投5.4億元，公告建設內(nèi)容有擴建廠房18,920平方米、實驗及檢測用房5,000平方米，對部