光伏行業(yè)產業(yè)鏈深度研究

光伏行業(yè)產業(yè)鏈深度研究輔材：光伏行業(yè)景氣，帶動輔材需求光伏步入平價時代。過去光伏行業(yè)發(fā)展缺乏內生增長動力，主要原因是光伏發(fā)電度電成本顯著高于其他能源，因此光伏終端裝機需求依賴于補貼政策，當補貼退坡速度大于產業(yè)鏈成本下降速度時，例如2018年中國“531”時，需求量就會快速下降。伴隨光伏產業(yè)鏈整體降本增效，光伏發(fā)電投資成本逐步下降、經濟性逐步提升。2021年，根據CPIA數據，中國地面光伏電站初始投資成本約4.15元/W，其中組件成本約占46%，中國工商業(yè)分布式光伏系統(tǒng)初始投資成本為3.74元/W，其中組件成本約占50%。未來隨著硅料新增產能逐步落地，供不應求狀況改善，上游原材料帶來的成本壓力有望逐步緩解，以及硅片大尺寸化、N型電池提高轉化效率等新的技術趨勢帶來的降本效果，未來組件環(huán)節(jié)的成本還有一定下降空間。針對中國光伏電站的平準發(fā)電成本（LCOE），根據CPIA測算，2021年，全投資模型下地面光伏電站在1800/1500/1200小時等效利用小時數的LCOE分別為0.21、0.25、0.31元/千瓦時，分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)的LCOE分別為0.19、0.22、0.28元/千瓦時，與全國各地區(qū)0.28-0.45元/千瓦時的燃煤發(fā)電上網電價相比，光伏發(fā)電已充分具備經濟性。我們預計未來光伏發(fā)電LCOE有望隨著初始投資、運維等環(huán)節(jié)的優(yōu)化而進一步下降。中國光伏發(fā)電量占比還較低，占比正在快速提升。目前，中國發(fā)電的主要形式包括火力、水力、核能、風力和光伏，其中火力發(fā)電占主導地位。根據國家統(tǒng)計局數據，2021年12月，中國總發(fā)電量約7234億千瓦時，其中火力發(fā)電占75%，同比下降3pct，光伏發(fā)電占2.0%，同比上升0.6pct。國內分布式光伏受益于多重利好，未來發(fā)展空間廣闊。與集中式光伏項目相比，分布式光伏具有收益率高、可開發(fā)資源多、就地消納等優(yōu)勢。2021年國內分布式新增光伏裝機達29.28GW，同增88.7%，占全部新增的比例達53%，創(chuàng)歷史新高。其發(fā)展的驅動力包括：1)

“整縣推進”政策：2021年6月，國家能源局綜合司發(fā)布“整縣推進”政策，鼓勵各地區(qū)以整縣為單位開發(fā)屋頂分布式光伏系統(tǒng)，并在接入電網時“應接盡接”、設計方案時“宜建盡建”，從而吸引大量央國企作為投資方參與其中。2)地方補貼：在國補退坡后，各地方政府根據當地光照、電價等因素，仍然對分布式光伏發(fā)放補貼。例如，2021年12月，浙江省柯橋區(qū)發(fā)布關于柯橋區(qū)整區(qū)屋頂分布式光伏開發(fā)試點實施方案的公示，在2021年1月1日到2025年12月31日期間，針對符合要求的分布式光伏，根據實際發(fā)電量按每千瓦時0.25元對項目業(yè)主進行補助，有效增益項目盈利。3)工商業(yè)企業(yè)穩(wěn)定用電需求：2022年1月，國家發(fā)改委印發(fā)促進綠色消費實施方案，指出要加強高耗能企業(yè)使用綠色電力的剛性約束，各地可根據實際情況制定高耗能企業(yè)電力消費中綠色電力最低占比。自建分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)作為綠色電力的來源之一，成為工商業(yè)企業(yè)保障用電需求的可選方案。光伏裝機快速增長，拉動輔材需求。目前，全球多個國家已相繼提出“碳中和”目標，加快發(fā)展清潔能源成為減少碳排放的重要途徑之一。在光伏發(fā)電技術逐步成熟、投資成本逐步下降的背景下，它在各類可再生能源中的競爭力相對提升。根據CPIA數據，2011-2021年，全球光伏新增裝機從30GW上升至170GW，CAGR達19%，其中2021年同比增長31%，增速提升顯著。在中國，2021年新增光伏裝機54.88GW，同增13.9%，在原材料價格上漲的背景下展現出較強的增長動力。光伏下游裝機需求旺盛，我們預計2025年全球新增光伏裝機有望達到400GW，2021-2025年CAGR約24%，維持光伏輔材產業(yè)鏈高景氣度。膠膜：封裝材料核心要素光伏膠膜是用于組件封裝環(huán)節(jié)的關鍵材料之一，是影響組件質量、壽命的關鍵因素。膠膜是光伏組件內的封裝材料，覆蓋在電池片的上下兩面，在真空層壓技術的作用下，與上層玻璃、下層背板或玻璃粘合為一體，起到保護以及避免腐蝕的作用。膠膜在組件成本中約占7%，但是對組件質量影響關鍵：由于光伏組件封裝具有不可逆性，加之組件的壽命通常要求在25年以上，一旦光伏膠膜發(fā)生損毀，電池易失效報廢。因此，封裝膠膜產品需要具有高水汽阻隔率、高可見光透過率、高體積電阻率、耐候性能和抗PID性能等特性。EVA膠膜是當前主流，POE/EPE膠膜有望憑借優(yōu)異性能提升市占率。由于性價比更高，目前單玻組件多采用EVA膠膜。但是，隨著雙玻組件滲透率快速提升，POE膠膜更優(yōu)秀的抗水解性能可以解決其“邊緣水氣滲透”的問題，由此帶動POE膠膜需求，未來發(fā)展方向在于解決助劑析出、性能不穩(wěn)定、生產效率低、層壓良率低、成本高等問題。根據CPIA數據，2021年透明EVA膠膜占市場主導地位，市占率約51.6%，同比2020年下降4.7pct；

POE和EPE膠膜市占率分別為7.5%和15.5%。隨著原材料成本下降以及新型電池片技術落地，預計未來EVA膠膜的市占率或將進一步下降，性能更加優(yōu)異的POE以及EPE膠膜的市場占比有望提升，2030年分別達到8.1%和28.6%。膠膜需求與下游裝機正相關，預計2021-2025年需求量CAGR達21%。按照1.1的容配比、0.1億平/GW的轉換比例，我們預計2025年全球光伏封裝膠膜需求約44億平，預計2021-2025年膠膜需求量CAGR達21%。假設膠膜占組件成本的7%，對應2025年市場規(guī)模約460億元。膠膜行業(yè)“一超多強”，二線企業(yè)相繼上市募資。2020年全球膠膜總出貨約17.2億平，其中，福斯特銷售8.7億平，市占率約50%，龍頭地位突出，其次為斯威克15%、海優(yōu)新材

10%、賽伍技術

4%。由于膠膜下游主要為大型組件客戶、銷售回款周期長，而膠膜上游主要為大宗化工原料廠商、采購付款賬期較短，導致膠膜企業(yè)普遍具有營運資金占用大的特點，2021年福斯特、賽伍技術的凈營業(yè)周期分別達111/134天，因此膠膜企業(yè)業(yè)務擴張要求相應的資金支持。2020-2021年，賽伍技術和海優(yōu)新材相繼IPO上市，有助于兩家公司擴充產能以及進一步拓展業(yè)務。賽伍技術膠膜售價最高，福斯特盈利能力最強。2020年，膠膜業(yè)務分別占福斯特、海優(yōu)新材、賽伍技術、斯威克總收入的90%/99%/33%/96%。對比各家企業(yè)的膠膜業(yè)務，2020年賽伍技術膠膜售價最高，主要原因是它的膠膜產品以POE和EPE類型為主，其價格相較透明EVA和白色EVA膠膜更高，2021年公司拓展了EVA膠膜，因此整體售價與福斯特接近。從盈利能力來看，福斯特膠膜業(yè)務的毛利率水平顯著高于海優(yōu)新材和賽伍技術，主要原因來自福斯特具有龍頭地位帶來的規(guī)模效應、充裕資金帶來的采購折扣、精細化管理帶來的低費用率，2021年福斯特費用率僅4.77%，同比減少1.83pct，且顯著低于可比公司。背板：光伏組件的保護傘光伏背板是一種位于太陽能電池組件背面的光伏封裝材料，主要對光伏電池組件起到耐候絕緣保護作用。由于光伏組件使用壽命達25年以上，而光伏背板位于組件最外層，直接接觸外部環(huán)境，需具備耐高低溫、耐紫外輻照、耐環(huán)境老化和水汽阻隔、電氣絕緣等性能。按材料分類，背板主要分為有機高分子類和無機物類。其中，無機物主要指玻璃，由于雙玻組件市場應用逐步增多，玻璃背板市占率逐步上升。按生產工藝分類，背板主要分為復合型、涂覆型和共擠型。其中，復合型太陽能背板按含氟情況可分為：

1)雙面氟膜背板：由于其優(yōu)越的耐候性能，能經受住嚴寒、高溫、風沙、雨水等惡劣環(huán)境，通常被廣泛應用于高原、沙漠、戈壁等區(qū)域。2)單面氟膜背板：是雙面氟膜復合背板的降本型產品，相對于雙面氟膜復合背板其內層的耐紫外性和散熱性較差，主要適用于屋頂和紫外線溫和的區(qū)域。3)不含氟背板：從材料本身特性上，抗?jié)駸?、干熱、紫外等性能相對較差，主要應用于耐候性要求相對較低的光伏組件上。不同類型的背板因其不同特性適用于不同環(huán)境，雙面氟膜背板、單面氟膜背板、不含氟背板的耐候程度依次遞減，對應價格也依次下降。根據CPIA數據，2021年含氟背板市占率達65.9%，占市場主導地位，玻璃背板占24.4%，考慮到環(huán)保需求，預計未來不含氟背板、玻璃背板、其他背板市場份額將持續(xù)增長。熱場：受益于硅片擴產與大尺寸趨勢熱場系統(tǒng)是晶體生產環(huán)節(jié)的關鍵部件之一。以單晶硅片的生產過程為例，其包括拉晶和切片，而拉晶環(huán)節(jié)需要先在加熱環(huán)境中將硅料熔化，然后經過引晶、縮頸、放肩、等徑生長、收尾等步驟而制成。熱場是該過程中的耗材，組成部分包括坩堝、導流筒、保溫筒、加熱器等，它們的功能分別為：

1)坩堝：承載石英坩堝，保持液面穩(wěn)定，使用壽命約6-8個月。2)導流筒：引導氣流，形成溫度梯度，提高單晶硅生長速率，使用壽命約2年。3)保溫筒：構建熱場空間，隔熱保溫，使用壽命約1.5年。4)加熱器：提供熱源，熔化硅料。逐步替代等靜壓石墨，碳基復合材料在光伏熱場中的市占率逐步提升。中國光伏行業(yè)起步時，其單晶拉制爐、多晶鑄錠爐的熱場系統(tǒng)部件材料主要采用國外進口的高純、高強等靜壓石墨。根據觀研天下數據，2010年，在坩堝、導流筒、保溫筒、加熱器等產品中，等靜壓石墨的市占率均超過90%。由于等靜壓石墨是一種由石墨顆粒壓制成型的脆性材料，而碳基復合材料以碳纖維為增強體，具備較高的韌性、耐腐蝕性和耐摩擦性，因此在光伏生產過程中，碳基復合材料相對前者具備以下優(yōu)勢：1)性價比高：碳基復合材料產品的使用壽命更長，可以有效減少生產過程中更換部件的次，從而提高設備利用率，并減少維護成本。2)單位成本低：由于碳基復合材料可以做得更薄，因此可以利用現有設備生產直徑更大的單晶產品。3)安全性高：碳基復合材料在反復高溫熱震下不易產生裂紋，降低事故風險。4)易于成型：大型石墨材料成型困難，而先進碳基復合材料可以實現近凈成形，因此它更適合大直徑單晶爐熱場系統(tǒng)產品。隨著光伏行業(yè)降本進程推進，碳基復合材料應用愈發(fā)廣泛。2020年，碳基復合材料在坩堝市場的占有率已提升至95%以上，在其余部件中也有顯著增長。行業(yè)內主要企業(yè)包括西格里集團、東洋炭素、金博股份、方大炭素和西安超碼。其中，西格里集團和東洋炭素擁有高純度特種石墨制備關鍵技術，而金博股份和西安超碼具備碳基復合材料的關鍵技術。大尺寸硅片滲透率提升，帶動熱場產品升級。由于大尺寸在光伏各環(huán)節(jié)成本優(yōu)勢顯著，因此硅片大型化已成為主流趨勢。根據PVInfoLink的報告，2021年182mm及以上硅片市占率約42%，到2025年有望提升至98%，其中210mm及以上的尺寸將進一步成為市場主導。為得到大尺寸硅片需制備大直徑的硅棒，要求熱場設備部件的直徑和承載硅料量相應提升，以及強度更高的先進碳基復合材料，因此碳基復合材料制作的熱場占比也將相應提升。伴隨硅片擴產周期和替換需求增長，預計2025年中國碳碳熱場需求達10207噸。根據數據，2020年，中國碳碳熱場的新增需求、改造需求、替換需求分別為551噸、163噸、1154噸。分類來看，新增需求來自硅片企業(yè)擴產，改造和替換需求來自存量設備，受益于光伏下游裝機需求旺盛，預計2025年中國碳碳熱場總需求達10207噸，2021-2025年CAGR約28%。半導體單晶硅制備環(huán)節(jié)工作原理相似、純度要求更高，熱場產品國產替代進程較慢。光伏與半導體在硅單晶制造工藝上同根同源，兩者所使用的設備、工藝、熱場系統(tǒng)均相似。但是在產品品質上，光伏制造企業(yè)要求單晶硅純度達到“7個9”，而半導體制造企業(yè)則要求

“9個9”，并且對熱場材料灰分要求更高。這一特點導致半導體領域熱場產品的附加值更高、認證門檻也更高，新進入者需要經歷更長的下游驗證周期。根據金博股份招股說明書，光伏單晶拉制和多晶鑄造領域熱場產品的國產化率普遍達到中高水平；而半導體領域國產化水平相對更低，其中芯片級高純單晶熱場的客戶主要集中在國外，因此認證門檻最高、國產替代進展最慢。重點公司分析金博股份：熱場用碳基復合材料龍頭金博股份是國內領先的晶硅制造熱場用先進碳基復合材料及產品制造商。湖南金博碳素股份有限公司成立于2005年，主要從事先進碳基復合材料及產品的研發(fā)、生產和銷售，主要應用于光伏領域的晶硅制造熱場系統(tǒng)，公司產品主要包括多種規(guī)格的坩堝、導流筒、保溫筒等。公司主要客戶包括隆基股份、中環(huán)股份、晶科能源、晶澳科技等光伏行業(yè)優(yōu)質企業(yè)。公司的核心技術在于降低先進碳基復合材料的制備成本，并在研發(fā)能力上具備市場領先地位。2019年，公司成為先進碳基復合材料制造行業(yè)中唯一一家入選工信部第一批專精特新

“小巨人”名單的企業(yè)。高管具有技術背景。根據2021年報披露，公司實際控制人為董事長廖寄喬，直接持有公司13.25%的股權，益陽榮晟為其一致行動人，合計持股18.82%。廖寄喬為公司首席科學家，具備中南大學材料學博士研究生學歷，是“十二五”國家科技重點專項（高性能纖維及復合材料專項）專家組專家，獲得湖南省科學技術進步獎一等獎等榮譽。另外，公司總經理兼董事王冰泉也是公司核心技術人員。熱場業(yè)務收入高增。2017-2021年，公司96%以上的收入來自熱場系統(tǒng)系列產品，具體包括單晶拉制爐熱場系統(tǒng)產品、多晶鑄錠爐熱場系統(tǒng)產品和真空熱處理領域產品。其中，單晶拉制爐熱場系統(tǒng)產品是公司主力，2021年占營業(yè)收入的99.5%，可以進一步細分為坩堝、導流筒、保溫筒、異形件和其他。2017-2021年，公司來自單晶拉制爐熱場系統(tǒng)產品的收入快速增長，CAGR達78.2%。從盈利情況來看，真空熱處理領域產品毛利率水平最高，而單晶拉制熱場系統(tǒng)產品近年來毛利率有所下滑，原因是生產端降本讓利下游。股價經歷調整，2022年初至今下跌約40%。公司于2020年5月在上交所科創(chuàng)板掛牌上市，20Q4光伏硅片企業(yè)擴產帶動熱場需求，公司股價上漲；2021年股價波動與光伏行業(yè)景氣度相關；21年底由于市場風格調整，公司股價隨之下調。光伏行業(yè)有望維持景氣，疊加產品加速滲透光伏產業(yè)鏈成本下降，經濟性驅動裝機需求增長。隨著產業(yè)鏈逐步完善，制造成本不斷下降，光伏發(fā)電已普遍具備經濟性。根據CPIA預測，2021年全球新增光伏裝機達170GW，同增31%；中國新增光伏裝機54.9GW，同增14%。根據預測，2025年中國碳碳熱場總需求達10207噸，2020-2025年CAGR約40%。光伏硅片企業(yè)積極擴產，大尺寸+N型電池推動碳基復合材料加速替代。光伏裝機增長拉動光伏硅片需求，龍頭企業(yè)隆基、中環(huán)、晶科、晶澳紛紛擴產，同時高景太陽能、雙良節(jié)能

等新玩家入場，根據PVInfoLink數據，2021年底全球硅片產能達356.4GW，同增68%，預計2022年底將達到476.5GW，增加熱場耗材的新增、替換及改造需求。在硅片大尺寸化的趨勢下，由于傳統(tǒng)石墨熱場材料存在成型困難的問題，碳基復合材料在性能、成本上的優(yōu)勢更加明顯。另外，由于N型電池對硅片品質要求更高，因此需要純度更高的熱場系統(tǒng)產品，隨著新型電池片產能逐步放量，碳基復合材料有望加速替代石墨材料。公司自制碳纖維預制體，具備成本優(yōu)勢。碳纖維預制體是指碳纖維通過成網、織布、布網復合成型等技術所形成的坯體，屬于定制化材料，對碳/碳復合材料產品的制造成本影響較大。公司基于自身技術積累，掌握自動送料針刺技術，實現碳纖維預制體的連續(xù)化生產，并掌握大尺寸、形狀復雜碳纖維預制體制備技術，有效提升產品性能。相較于同行普遍外購預制體，公司通過向上游延伸，不僅加固了技術壁壘，而且提升了盈利能力。持續(xù)開拓新業(yè)務，半導體、剎車件等領域大有可為。碳基復合材料下游應用廣闊，除了光伏，還包括半導體、氫能、剎車制動等領域：

1）半導體：2019年，公司僅0.85%來自半導體行業(yè)。半導體領域熱場系統(tǒng)產品的生產標準、技術門檻與光伏領域相同，但是前者對純度要求更高，因此產品驗證周期更長、門檻更高。目前，公司開發(fā)的高純涂層制備技術可以滿足半導體領域的技術要求，正在積極開拓客戶，已經應用于有研半導體、神工半導體等國內企業(yè)。2）剎車件：公司持續(xù)研發(fā)碳/陶復合材料（碳纖維增強碳化硅），該材料本身具有高強度、高硬度、比重輕等優(yōu)點，是理想的高溫結構材料和摩擦材料之一，適用于飛機和汽車的剎車系統(tǒng)。公司致力于降低其制造成本，從而拓展其應用領域。2021年，公司已完成一款綜合性能高的碳陶剎車盤產品關鍵技術開發(fā)，并實現小批量生產。3）氫能：在氫能與燃料電池產業(yè)蓬勃發(fā)展的背景下，2021年，公司成立全資子公司金博氫能，主要從事高純氫氣的制備、碳纖維樹脂基儲氫瓶和燃料電池用碳紙的研發(fā)、生產和銷售，在原有業(yè)務的基礎上，對氣相沉積過程中產生的副產品氫氣進行回收利用。福斯特：膠膜行業(yè)龍頭企業(yè)福斯特是全球光伏封裝材料龍頭企業(yè)，公司持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。公司主要產品為光伏膠膜和光伏背板，光伏膠膜收入占比超90%。2003年，公司前身杭州福斯特熱熔膠膜有限公司成立，成功研發(fā)EVA太陽能電池膠膜，正式進軍光伏行業(yè)。在2009年，公司將光伏背板產品推向市場。隨后2015年，公司根據“立足光伏主業(yè)，大力發(fā)展其他新材料產業(yè)”的戰(zhàn)略目標，決定開展感光干膜、FCCL、鋁塑復合膜、有機硅封裝材料等新材料項目建設。經過長時間的精心研發(fā)與運營，2021年公司光伏膠膜銷量達9.67億平，光伏背板銷量達0.71億平，電子材料銷量達1.06億平。未來，公司膠膜產能持續(xù)釋放，匹配未來光伏新增裝機市場需求，有助于公司獲取更大的市場份額。股權結構集中，公司實控人為林建華。福斯特集團持有上市公司福斯特48.45%的股份，是公司的第一大股東。公司的實質控制人林建華直接持有公司13.78%的股權，并持有福斯特集團75%的股權，合計持有上市公司50.1%的股權。公司的主要子公司包括杭州福斯特光伏材料有限公司、杭州臨安福斯特熱熔網膜有限公司、杭州福斯特電子材料有限公司等。公司近四年營收穩(wěn)定增長。2018-2021年，公司收入規(guī)模從48.10億元增長到128.58億元，毛利率穩(wěn)定在20%左右。2021的營業(yè)收入同比增速達到53.20%，凈利潤的同比增速達到40.42%。公司克服疫情的影響，持續(xù)保持生產并擴張產能。在盈利能力方面，公司進行有效的成本控制，在上游EVA樹脂價格上漲的同時保證了穩(wěn)定的毛利率，2021年公司光伏膠膜的毛利率穩(wěn)定在25.66%；太陽能發(fā)電系統(tǒng)業(yè)務毛利率顯著增長的原因是，當期確認了之前年份的補貼收入。優(yōu)質的客戶資源、優(yōu)秀的產品技術研發(fā)以及產品質量，形成了公司的核心市場競爭優(yōu)勢。股價震蕩明顯，截止4月15日為97.9元。2021年初，由于多晶硅價格上漲，光伏下游裝機承壓，公司股價隨著向下調整；2021年6月，國內頒布“整縣推進”等利好政策，公司股價隨光伏行業(yè)景氣度上行而上升；2021年9月，由于公司膠膜產品的原材料EVA樹脂價格創(chuàng)新高，公司利潤承壓，股價下調；自2021年底開始，由于市場風格切換，光伏板塊個股調整，公司股價幾經震蕩。光伏材料需求向好，膠膜行業(yè)有望高速發(fā)展光伏裝機快速增長，帶動輔材需求。過去，光伏行業(yè)的發(fā)展受到海內外政策擾動，根本原因在于光伏發(fā)電成本較高。目前，隨著產業(yè)鏈降本效果凸顯，光伏發(fā)電經濟性提升，已成為各種能源形式中頗具競爭力的一類。全球各國紛紛出臺光伏發(fā)電相關規(guī)劃及中長期發(fā)展目標，光伏行業(yè)已經逐步踏入黃金時代。另外，電力需求側隨著新能源汽車等消費場景擴張，社會能源需求增加，推動全球光伏裝機容量持續(xù)上升，進而促使對光伏封裝材料需求上升。產能加速擴張，平臺型公司多點開花1）光伏材料：2021年，公司滁州基地光伏膠膜部分產能投產，嘉興基地光伏背板項目完成前期準備工作進入土建階段。截止2021年底，公司膠膜有效年產能約13.5億平，目前在建產能包括滁州5億平膠膜、嘉興2.5億平膠膜+1.1億平背板及海外膠膜生產基地。根據公司2021年報，其預計2022年有望新增膠膜產能3-4億平、背板產能6000萬平，并針對N型電池開發(fā)相應產品，進一步鞏固光伏輔材龍頭地位。2）電子材料：

2021年公司感光干膜銷售量達1.0億平，同增34%。由于軟板用干膜、載板干膜等中高端產品逐步放量，產品結構優(yōu)化，單平售價由上年4.16元上升至4.33元。關于在建項目，目前公司江門感光干膜和堿溶性樹脂項目已開展前期準備工作。3）其它新材料：公司鋁塑膜多款產品已形成批量銷售；FCCL已實現穩(wěn)定出貨，處于客戶導入階段，正籌劃新的擴產項目；水處理膜支撐材料已通過部分客戶驗證，形成小量銷售，同時布局反滲透、超濾方向。規(guī)模效應增強成本管控膠膜龍頭成本管控能力強，盈利能力遠超二線企業(yè)。2020年在光伏膠膜領域，福斯特全球市占率約50%，可比公司海優(yōu)新材和賽伍技術分別為10%/4%，位居第三和第四。原材料約占膠膜生產成本的90%，其中，樹脂成本占原材料總成本的90%左右。福斯特基于自身規(guī)模效應，充裕的自有資金，向上游批量采購樹脂時具有顯著成本優(yōu)勢，顯著降低公司生產成本。同時，福斯特具有較強的成本管控能力。2020年三家企業(yè)膠膜單平生產成本分別為6.2/6.8/8.9元，費用率分別為6.6%/8.1%/6.9%，福斯特優(yōu)勢顯著。賽伍技術：光伏封裝材料頭部企業(yè)公司主要從事薄膜形態(tài)功能性高分子材料的研發(fā)、生產和銷售。公司目前已形成光伏和非光伏兩個業(yè)務板塊，前者包括光伏背板、膠膜及維修材料，后者包括新能源汽車材料、半導體材料與消費電子材料。公司產品廣泛應用于光伏、智能手機、聲學產品、高鐵車輛和智能空調等領域。公司積極拓展海外業(yè)務，2018年獲印度PVTech金獎。公司股權結構清晰，創(chuàng)始人技術實力強。公司實際控制人為吳小平和吳平平夫婦。吳小平是公司董事長兼總經理，于2006年與宇野敬一博士建立公司前身MacropolyLab，他在1996-2004年間于日本電工Matex株式會社就職，曾獲2015亞洲光伏創(chuàng)新人物。產品結構調整，21年盈利受限。2021年公司實現營業(yè)收入30.2億元，同比增長38.3%，歸母凈利1.7億元，同比減少12.4%。盈利下降的主要原因在于，公司背板業(yè)務面臨原材料PVDF漲價，因此開發(fā)了不含PVDF的FPf背板等新產品，需要經歷6-12個月的客戶認證周期，背板毛利率為12.4%，同比下降4.7pct；同時，公司EVA/EPE膠膜完成向下游一線組件廠的認證與導入，浦江2.55億平膠膜項目處于爬坡階段，預計2022年中全部達產，2021年膠膜毛利率為13.0%，低于可比公司福斯特的25.7%。分產品來看，2021年背板、膠膜、鋰電池/半導體/3C材料占營收的比分別為47%、38%、10%。股價波動與光伏行業(yè)景氣度相關。公司于2020年4月30日上市，三周內股價沖高至32.1元；2021年初經歷光伏上游原材料多晶硅漲價，產業(yè)鏈開始博弈，下游裝機需求承壓，公司主要產品為光伏輔材背板和膠膜，因此受到負面影響；2021年中，以“整縣推進”為代表的政策推動光伏裝機，光伏板塊個股受益；2022年初，市場風格波動，公司股價受新能源板塊估值調整而下跌；2022年3月底，公司公布2021年報，由于背板、膠膜產品調整，公司盈利受損。展望2022年，隨著背板和膠膜產品銷售步入正軌，公司盈利情況有望改善。新老業(yè)務雙輪驅動，平臺型企業(yè)多點開花光伏裝機需求旺盛，背板龍頭優(yōu)勢持續(xù)，膠膜產能持續(xù)爬坡。伴隨著新能源汽車、電氣化等新趨勢，社會能源消費結構逐步改變，推動電力行業(yè)降碳、降本。在各類可再生能源中，光伏發(fā)電經濟性凸顯，根據PVInfoLink預測，2025年光伏組件需求有望達352GW，2021-2025年CAGR約19%，公司的輔材產品將受益于光伏行業(yè)景氣：1）在光伏背板領域，公司2021年出貨1.33億平，自2014年以來保持全球出貨第一的龍頭地位，主力產品KPf背板采用公司獨有的高速和兩面同時涂布的“一步法”制造，具備成本優(yōu)勢。為了滿足雙面組件對背板提出的新需求，公司推出既耐高溫、又具有與減反玻璃同等硬度的“鱷魚皮”FPf透明背板，于20Q4上市推廣、21年實現量產；2）在光伏膠膜領域，公司2021年出貨0.93億平，全球市占率約4.6%，排名第四。目前公司吳江1億平產能已達產，浦江2.55億平產能處于爬坡階段，預計2022年中全部達產。2022年4月，賽伍技術聯(lián)合邁為股份研發(fā)針對異質結電池的轉光膠膜，相較高透膜有效提升組件效率1%+。開拓新能源汽車、半導體、消費電子材料新業(yè)務，開辟第二成長曲線。2021年公司在新能源汽車、半導體、OLED領域實現8項新產品產業(yè)化，實現相關收入3.0億，同比增長199%，毛利率約30.7%。目前，公司所涉及新能源汽車相關材料包括電芯結構材料、Pack電氣系統(tǒng)材料、電子信號和電力傳輸材料、整車車體材料。根據公司測算，截止21年底，公司在售/在研新能源汽車相關產品的總價值量約2000元/臺車，對應22/25年市場規(guī)模分別為49.6/108.5億元，CAGR約29.8%。另外，公司持續(xù)開拓新技術，目前在研、在測新產品20+項，隨著客戶導入與新產品落地，未來相關業(yè)務有望保持高速增長。海優(yōu)新材：膠膜市場頭部企業(yè)，持續(xù)技術升級海優(yōu)新材是中國光伏膠膜行業(yè)領先企業(yè)之一。公司主營業(yè)務為光伏組件封裝膠膜等高分子薄膜材料，主要產品包括透明EVA膠膜、白色增效EVA膠膜、POE膠膜及其他高分子膠膜等。公司成立之初主營光纖光纜用封裝材料，2008年公司開始研發(fā)光伏膠膜產品；2010年，第一條EVA膠膜生產線正式投產；2013年，公司推出并量產抗PID型EVA膠膜；2014年，公司成功研發(fā)白色EVA增效膠膜；2017年，公司開始生產雙玻組件用膠膜，同時開展建筑玻璃、汽車、電子設備等其他領域膠膜應用研發(fā)項目；2019年推出多層共擠POE膠膜；公司于2021年1月在上交所科創(chuàng)板上市，持續(xù)釋放優(yōu)質產能，有望未來搶占更大的市場份額。公司股權清晰穩(wěn)定，大力培養(yǎng)核心人才。公司實際控制人為李民、李曉昱夫妻，合計直接持有公司股權比例為34.23%，并通過海優(yōu)威投資、海優(yōu)威新投資間接控制公司3.8%的股份，合計控制公司38.03%股份。公司核心團隊中李民先生、齊明先生、黃書斌先生均畢業(yè)于上海交通大學應用化學系高分子材料專業(yè)，全楊先生畢業(yè)于北京工商大學精細化工專業(yè)，擁有豐富的從業(yè)經驗。其中齊明先生持有公司4.48%的股份，全楊先生持股3.94%。公司積極設立員工持股計劃，希望吸引并激勵核心技術人才，調動員工的積極性和創(chuàng)造性。公司近年營收穩(wěn)定增長。公司約99%的收入來自光伏膠膜。隨著全球年新增光伏裝機量持續(xù)增長，光伏輔材需求相應上升，