白酒行業(yè)徽酒市場研究報告次高端升級擴容-徽酒品牌砥礪前行

白酒行業(yè)徽酒市場研究報告次高端升級擴容_徽酒品牌砥礪前行（報告出品方：光大證券）1、安徽為白酒產(chǎn)銷大省，經(jīng)濟基本面強勁1.1、傳統(tǒng)白酒產(chǎn)銷大省，酒廠林立安徽為傳統(tǒng)白酒產(chǎn)銷大省，映射中國白酒產(chǎn)業(yè)發(fā)展不可或缺的重要版圖。2020年安徽規(guī)模以上酒企白酒產(chǎn)量28.21萬千升，占全國產(chǎn)量約4%，排名第五，從人均消費量角度來看，2021年安徽人均每月消費量為5.6兩，僅次于四川、云南。截至2019年末，安徽規(guī)模以上工業(yè)白酒企業(yè)101家，居全國位次由2015年的第5位升至第3位，甚至一個縣就有一個地產(chǎn)品牌，本地酒廠競爭激烈，孕育出4家上市公司，與四川省并列第一。1.2、基本面強勁，成為驅(qū)動徽酒成長的重要支撐安徽省主要經(jīng)濟指標增速全國領(lǐng)先，宏觀經(jīng)濟形勢持續(xù)轉(zhuǎn)好。2021年，安徽省GDP增速8.3%，位列全國第8；固定資產(chǎn)投資比上年增長9.4%，比全國高4.5pct，居全國第10位、長三角第2位；人民幣存款余額增速10.6%，位列全國第3；城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速位列全國第6。2021年，第二產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定運行，增加值占GDP比重較上年提升1個百分點；工業(yè)穩(wěn)定恢復，全年全省規(guī)模以上工業(yè)增加值兩年平均增長7.4%，比全國高1.3pct，總體看已恢復到疫情前水平。消費穩(wěn)步復蘇，消費結(jié)構(gòu)持續(xù)升級。2021年安徽社消增速17.1%，連續(xù)4年全國第5。住宿和餐飲業(yè)GDP同比增長14%，絕對值已超過2019年水平；作為消費升級標的的通訊器材類、金銀珠寶類和家用電器類等商品消費保持較快增長勢頭，從側(cè)面驗證安徽白酒消費升級潛力。常住人口城鎮(zhèn)化進程穩(wěn)步推進。（1）2021年末，安徽城鎮(zhèn)常住人口3631萬人，比2020年末增加71萬人；常住人口城鎮(zhèn)化率為59.39%，增速居中部地區(qū)第2位，長三角第1位；（2）2021年，中部六省除湖北和安徽以外，常住人口均呈現(xiàn)負增長。從貸款余額增速上看，安徽經(jīng)濟運行良好。2021年安徽省貸款增速12.9%，位列全國第10，從月度數(shù)據(jù)來看，2020年3月至2021年2月安徽省各項貸款余額增速維持在15%以上，2021年3月起增速有所回落，當年12月觸底回升，截至2022年2月，安徽各項貸款余額同比增長13.25%，高于全國平均水平1.88pct，增速居全國第4位。整體上看，安徽省經(jīng)濟運行情況良好，2022年以來信貸表現(xiàn)優(yōu)于全國大部分省份。2、中高端價格帶成熟，次高端持續(xù)突破2.1、價格推升，勢不可擋市場容量穩(wěn)步擴容，消費升級趨勢顯著。從過去20年的規(guī)律來看，安徽白酒消費基本保持四年一升級的規(guī)律，主流消費價格帶從2000年的40元提升至2022年的300元。2018年-2021年，安徽白酒市場穩(wěn)步擴容，流通規(guī)模從255億元增長至約350億元，三年CAGR為11.1%。從結(jié)構(gòu)來看，2021年100元以下/100-300元/300-800元/800元以上市場規(guī)模為120/140/50/40億元，其中100-200元在古8、口子10年、洞9等品牌拉動下逐步往200-300元過渡，300元以上價格帶在以古20為首的產(chǎn)品帶動下快速增長，動能充足。從渠道調(diào)研的反饋來看，2020年下半年開始，安徽聚餐用酒呈現(xiàn)出從200元向300元價格帶升級的態(tài)勢，2021年開始，300元價格帶已經(jīng)大面積進入大眾消費視野。次高端龍頭劍南春近年在安徽市場的銷售規(guī)模從2018年4億增加至2021年的8億，則進一步驗證了安徽市場白酒消費升級提速的趨勢。分地市來看，安徽白酒市場規(guī)模與城鎮(zhèn)人均可支配收入存在錯配，次高端白酒升級存在市場空間。從城鎮(zhèn)人口可支配收入上看，皖南地區(qū)高于皖中與皖北，但皖南白酒市場規(guī)模反而排名靠后，尤其是馬鞍山居民可支配收入省內(nèi)排名第一，但白酒市場規(guī)模卻排名倒數(shù)，我們認為有幾方面原因：（1）從文化習俗上，皖北親戚間送禮的氛圍更為濃厚；（2）皖中在合肥市場的輻射帶領(lǐng)下做大了市場體量。因此，對于安徽白酒市場，人均收入靠前的皖南仍然存在較大的次高端升級空間。皖南皖中價格帶領(lǐng)先，古井、口子窖優(yōu)勢明顯。盡管皖南白酒市場規(guī)模相對較小，但是基于較強的經(jīng)濟基礎(chǔ)，與合肥主導的皖中地區(qū)一起，在次高端價格帶方面領(lǐng)先于皖北。在合肥市場，300元以上價格帶產(chǎn)品的消費趨勢在逐步顯現(xiàn)，古井在皖中地區(qū)占主導地位。皖南市場經(jīng)濟較皖北更為活躍，處于向120-200元價格帶轉(zhuǎn)移的尾聲，其中古井和口子各占半壁江山。而皖北處于80-150元價格帶，市場格局較為分散，但皖北是多數(shù)徽酒品牌的發(fā)源地，因而存在各品牌的根據(jù)地市場，如亳州之于古井，淮北之于口子窖，二者在自身所屬的根據(jù)地市場有絕對優(yōu)勢地位。2.2、高端（600+元）：價位格局穩(wěn)定，古井戰(zhàn)略性布局千元以上產(chǎn)品高度集中于茅臺，其余全國性名酒略有表現(xiàn)。根據(jù)酒食匯數(shù)據(jù)，2021年安徽白酒市場規(guī)模在350億元左右，其中千元以上價格帶市場33億元，占比9%左右，茅臺/五糧液占主導地位，2020年茅臺/五糧液在安徽銷售規(guī)模接近20/15億元。五糧液、茅臺于2015年左右布局安徽市場，多年的經(jīng)營布局已實現(xiàn)可觀的體量。2019年后，習酒、國臺、金沙等品牌相繼布局安徽，大多取得了良好的市場業(yè)績?！皷|不入皖”及“農(nóng)村包圍城市”的徽酒格局正在隨著時代發(fā)展逐步變化，高端酒市場正逐步打開。以古26為主的徽酒高端品牌話語權(quán)雖不算強，但發(fā)展趨勢逐步向好。如古26、口子30年等徽酒產(chǎn)品早在2010年前后便已發(fā)布，盡管相對全國性高端品牌，其話語權(quán)仍顯弱勢，但作為孕育超10年的品牌，具備一定的品牌勢能。古26采用平臺型公司運作，在合肥地區(qū)增長可觀，有望成為古井貢酒高端化產(chǎn)品布局的重要抓手。2020年12月，古井貢酒進一步發(fā)布了年份原漿三十年，豐富高端價格帶布局。2.3、次高端（300-600元）：省級龍頭最為受益，迎駕提速追趕安徽次高端價格布局較為完善，古20主導高價位段增長。2021年，徽酒300-600元價格帶市場規(guī)模約為55億元，占比16%。在次高端市場，300-400元價位帶占比更大，競爭烈度也相對較大。主要品牌包括劍南春、古16、天之藍、口子10年等強勢產(chǎn)品，400-500元價格區(qū)間各品牌有一定布局，而500+以上價位帶的增長主要被古20主導。徽酒次高端價位段競爭充滿機遇，競爭也同樣激烈，各品牌均已發(fā)布針對性單品，并積極推動渠道改革，有望在本輪價格帶升級中充分受益。從古井次高端產(chǎn)品升級角度上看，價格帶升級遵循2-3年左右的周期，古井較好地把握了500-600元價格帶。自2007年古井管理層改制之后，公司持續(xù)領(lǐng)導徽酒價格帶升級的節(jié)奏，從最開始的獻禮版到2019年古20嶄露頭角，古井基本2-3年左右提升一次產(chǎn)品價格帶。2020年下半年，徽酒300元價格帶逐步起勢，古井一方面憑借古8這一核心產(chǎn)品卡位，另一方面通過古16和古20繼續(xù)拓展更高端價格帶，其中，古16用于承接古8的消費升級，古20則開辟了500-600元價格帶，尤其是古20僅在發(fā)布后一年便快速獲得消費者青睞，成為安徽市場這一價格區(qū)間的領(lǐng)導品牌。古井借助省內(nèi)次高端升級東風，推進古20/16產(chǎn)品的全國化布局。合肥作為安徽的白酒高地市場，是觀測安徽次高端擴容與次高端競爭格局的典型樣本。根據(jù)渠道調(diào)研反饋，2021年合肥市場古井/口子/迎駕銷售規(guī)模預計為30/8/6億。其中，古16與古20占合肥市年份原漿收入比重已突破15%，呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。高地市場的成功不僅帶動了兩大單品的放量，同時也強化了古井在次高端發(fā)力的決心。據(jù)渠道調(diào)研反饋，2021年安徽市場古16/古20的銷售規(guī)模達到10/20億。2022年，古16/古20兩大產(chǎn)品規(guī)劃的收入增速目標達+50%。古16以上產(chǎn)品擁有更豐厚的渠道利潤，是激勵經(jīng)銷商推廣的一個重要原因。目前古5/8品牌已較為成熟，渠道利潤相對較薄，古16以上的產(chǎn)品的渠道利潤較高，作為核心的古20可獲得30-50元的渠道利潤（不考慮政策費用支持），有效激經(jīng)銷商的推廣意愿。古16/古20市場規(guī)模的高速增長除了次高端擴容這一客觀因素，廠商的主觀因素也不容忽視：從更長的維度上看，我們認為古16/古20所引領(lǐng)的次高端價格帶升級是古井2008年以來產(chǎn)品更迭的延續(xù)：得益于年份原漿系列品牌的打造、營銷費用的積極投放、“三通”工程的渠道精耕。2017年之后古井在安徽市場的定價權(quán)已明顯提升，在此基礎(chǔ)上，借助次高端白酒升級的浪潮，古16/古20能夠迅速開啟放量態(tài)勢。相比年份原漿其他系列產(chǎn)品，古20推出僅1年便得到消費者的青睞實屬難得，推出后2年（2020年）便成為安徽高端商務(wù)的首選，這與古井長久以來在品牌、渠道的打造上密不可分。從較短的維度上看，在推動以古20為代表的高價格帶產(chǎn)品轉(zhuǎn)型過程中，古井從資源匹配、渠道變革、營銷模式、量價管控四個方面較以往實現(xiàn)創(chuàng)新：1）公司強調(diào)團購先行：擁有團購資源是新老經(jīng)銷商代理古20的硬性條件，同時古井一改團購資源圍繞古8/古16的策略，將古8劃歸為流通渠道，團購資源全部切換給古20；2）組建煙酒店聯(lián)盟體：公司在安徽省內(nèi)推廣古16和古20時，采取了聯(lián)盟體模式，相較傳統(tǒng)的“1+1”模式，更加強化廠商協(xié)同和渠道推理。同時成立“古井貢享薈”，挖掘核心煙酒店背后的潛力消費者；3）營銷聚焦，對古20實現(xiàn)“一個聲音，一個畫面”的品牌支持：從2018年起，古井在全國的線上、線下品牌傳播的畫面全部換成了古20，在徽酒渠道流量逐步碎片化、消費者品牌意識提升的背景下，古井對品牌打造的積極性較高。4）量價管控：古井摒棄了以往大促大銷的模式，在古20上市之初便采用“控量保價”的政策經(jīng)銷商和客戶全年實施配額制，并按季度和月度對配額進行分解，對經(jīng)銷商和終端不催款、不壓貨。據(jù)中華網(wǎng)酒業(yè)頻道，2021年3月公司對38、42古20經(jīng)銷價上調(diào)40元/瓶，零售價上調(diào)為799元/瓶；52古20經(jīng)銷價上調(diào)60元/瓶，零售價上調(diào)為899元/瓶。2021年11月，古20實施停貨處理，體現(xiàn)了品牌維持的系統(tǒng)性規(guī)劃。所謂“攘外必先安內(nèi)”，強勢的基地市場以及布局次高端價格帶所帶來的品牌拉力，往往是區(qū)域型白酒邁向全國的必要條件。古20借助次高端擴容的紅利在省內(nèi)市場獲得成功（2018年突破河北，2019年突破江蘇），進一步打開了古井發(fā)展的天花板。古16/20作為銷售公司單獨運作的品類，省內(nèi)已經(jīng)開始起量，且我們推斷在省外也占有不小的比重，目前全國市場中低價格帶產(chǎn)品競爭已非常激烈，擠壓本土品牌的空間已較為困難，參考洋河M6，越是高價位帶產(chǎn)品，越有可能形成全國化大單品，我們認為古20同樣具備“M6”的潛質(zhì)?！疤鞎r地利人和”三者具備，迎駕憑借洞9/洞16產(chǎn)品趁勢而起：天時：省內(nèi)200-400元價格帶競爭激烈，洞6、洞9銷量保持較好，同時，通過洞16對400-500元價格帶實現(xiàn)布局；地利：迎駕大本營六安市霍山縣比鄰合肥，21年洞藏系列在合肥市場動銷4億元左右，其中洞6、洞9占比80%以上；六安、銅陵、淮北等地動銷較可觀；人和：迎駕渠道扁平化管理，采取“1+1”深度分銷模式，效率提升；迎駕廠商銷售一體化模式及順價銷售方式，使經(jīng)銷商毛利高達30%，洞20的渠道利潤遠高于競品。洞藏系列收入增速較快，收入占比從2020年25-30%提升到2021年40%左右，2022年有望突破50%+。口子窖發(fā)布“518”全國戰(zhàn)略單品，有望在該價格帶取得突破。400元左右是商務(wù)主流價格帶，500元以上產(chǎn)品基本依靠團購渠道?？谧咏?18定位為全國戰(zhàn)略大單品，產(chǎn)品上，采用建廠時的百年老窖池發(fā)酵，堅持“窖池老，酒才好”；渠道上，公司重新招商，選擇有實力有渠道的優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商，專門成立了新的經(jīng)銷公司，單獨考核，不走傳統(tǒng)渠道；營銷上，加大廣告投放，冠名《閃耀安徽》第二季，打開市場知名度。2021年底，兼香518銷售已超30萬箱。傳統(tǒng)次高端單品口子10年和20年收入增速保持較高水平，口子20年在公司收入占比從2019年的9%增加到2020年的10%，再到2021年的12%左右。2.4、中高端（100-300元）：價格帶成熟，渠道透明省內(nèi)各區(qū)域進入全面升級狀態(tài)，中高端市場容量占比約30%。2021年安徽100-300元價格帶市場規(guī)模約112億元，占安徽白酒市場規(guī)模約30%，是安徽此輪白酒消費升級的主流承接價格帶，其中以合肥為代表的皖中地區(qū)升級至200-300元區(qū)間、皖南處于從120元向200元轉(zhuǎn)移的區(qū)間，皖北價格帶亦有提升趨勢。由于該價格帶發(fā)展已較為成熟，渠道透明，古井和口子窖渠道利潤相對較低，主要作為流通品，迎駕通過為渠道提供更多的利潤來彌補品牌力劣勢。古5/古8是古井原漿系列基本盤，將承接安徽省內(nèi)兩大價格帶的升級需求。省內(nèi)龍頭企業(yè)憑借多年耕耘所形成的渠道壁壘，基本獨占了本輪100-300元價格在省內(nèi)各區(qū)域漸次升級、放量所帶來的增長，主銷品牌則集中在古5/古8/口子6年。2021年獻禮（幸福）+古5在古井年份原漿系列的銷售收入占比達到40%+。古5/古8作為原漿系列的基本盤，有望承接吸納省內(nèi)兩大價格帶的升級需求。一方面，以古5為代表的120-130元價格帶占據(jù)安徽省白酒市場最大的市場容量，2022年公司規(guī)劃古5繼續(xù)鞏固其在省內(nèi)的優(yōu)勢，保持增長不下滑。另一方面，古8的快速成長則帶動了200元以上價格帶的迅速崛起，2022年公司規(guī)劃古8在省內(nèi)/省外收入增速達到+30%，最大程度享受本輪升級紅利?！氨P中盤”奠定市場基礎(chǔ)，口子系列價格帶升級穩(wěn)步推進。1998年，口子窖5年上市，配合“盤中盤”模式，在對省外重點城市高端政商務(wù)人群進行精耕的基礎(chǔ)上積極向外輻射，取得了階段性的全國化成就。為適應消費升級，應對其他酒企競爭，2000-2016年間公司先后提高了口子窖5年價格、推出了口子窖6年，構(gòu)建起公司中高端的主力產(chǎn)品。2018年以來公司抓住省內(nèi)價格帶升級機遇，產(chǎn)品端推出初夏、仲秋對價格帶飽和式占領(lǐng)，營銷端增加團購型特約型經(jīng)銷商代理高端產(chǎn)品，細化經(jīng)銷商考核，對不合適的經(jīng)銷商“瘦身”。戰(zhàn)術(shù)新品初夏珍儲和古8錯價競爭，銷量穩(wěn)步提升，在皖南部分市場增速較高。3、渠道變革持續(xù)演進，徽酒三杰破浪前行3.1、渠道建設(shè)一以貫之，品牌建設(shè)逐漸受重視古井銷售費用投放高，行業(yè)領(lǐng)先。無論從銷售費用的絕對值還是相對值上看，2021年，古井銷售費用投入均處于白酒行業(yè)第二，這與古井采用“三通工程”的渠道深耕模式相關(guān)，口子窖與迎駕貢酒的銷售費用投入處于行業(yè)中后部，但隨著上述公司向次高端轉(zhuǎn)型及對應高價位段產(chǎn)品的推出，費用投放有望提升。古井貢酒渠道促銷費用在總銷售費用中的占比高于競品。從費用投放結(jié)構(gòu)上看，徽酒品牌中盡管古井廣告費用占總體銷售費用比較低，但絕對值遠高于競品，同時公司在促銷費用及職工薪酬上投入較大。為進一步探討徽酒企業(yè)的費用投放特征，我們選取徽酒及推進全國化進程的次高端白酒企業(yè)山西汾酒、洋河股份進行對比分析。（注，下文各類費率為該費用與收入的比值。）促銷費率：古井貢酒大幅高于競品，口子窖逐步提升。廣告費用投放上，徽酒相對較少，但促銷費用方面古井投入較多，長期高于競品，且2019年以來隨著次高端產(chǎn)品放量，促銷費率被逐步攤薄，品牌力逐步體現(xiàn)。口子窖以往實行基于大商制的裸價銷售模式，改革后對終端的促銷投入開始加強。從單個經(jīng)銷商對應的促銷費用上看，古井貢酒/口子窖/山西汾酒/洋河股份分別為32/26/12/4萬元（注：除山西汾酒為2018年數(shù)據(jù)外，其余酒企皆采用2020年數(shù)據(jù)），徽酒在終端的促銷費用支持上投入更大，這與安徽白酒市場激烈的競爭格局密切相關(guān)。銷售人員薪酬費用率：徽酒薪酬投入較高。除口子窖因為大商制模式下人員薪酬費用率相對較低外，古井貢酒和迎駕貢酒的銷售人員費用率高于山西汾酒和洋河股份，古井貢酒的銷售人員人均薪酬同樣處于行業(yè)領(lǐng)先位置，成為渠道精細化的重要推力。而迎駕貢酒尚處在擴張早期，銷售人員人均薪酬相對較低，但其可以通過讓渡更高的渠道利潤，彌補人均薪酬支付上的差距。廣告費率：廣告是拉高品牌力的重要手段，徽酒的品牌投入有待提升。相比洋河股份和山西汾酒，徽酒常年來終端渠道拉鋸激烈，廣告等品牌營銷上相對省外品牌有所滯后，盡管從歷史數(shù)據(jù)上看古井貢酒的廣告費率多介于洋河股份與山西汾酒之間，但絕對值差距仍較大。不過，隨著徽酒向次高端價格帶升級，廣告投入正在逐步加強，尤其是口子窖自2019年“1+N”模式轉(zhuǎn)型之后，廣告費用提升明顯，靜待品牌沉淀。綜上所述，我們認為當前徽酒廣告費用類的品牌投入相對滯后，但優(yōu)勢在于公司對終端渠道及人員的費用投入較競品更為積極，且本土徽酒企業(yè)在安徽市場長期的廝殺競爭中保持了生命力，有望對其省外拓展及渠道競爭提供重要保障。同時在當前次高端升級中，徽酒的品牌思路也均發(fā)生了轉(zhuǎn)變，對品牌塑造和團購渠道的投入更為重視，隨著古20、口子“518”、洞16的逐步起量，我們期待徽酒各品牌的優(yōu)秀表現(xiàn)。3.2、渠道創(chuàng)新是徽酒長期發(fā)展的主旋律徽酒的歷史伴隨著渠道的多次創(chuàng)新，持續(xù)的變革是長久以來不變的旋律。從20世紀80-90年代古井貢酒的“負債經(jīng)營、降度降價”以及口子窖開創(chuàng)的“盤中盤”模式開始，競爭激烈的徽酒市場通過持續(xù)變革創(chuàng)新推動發(fā)展。古井貢酒自2008年推出年份原漿，并于次年推出“三通”工程，開啟渠道精細化改革，2017年進一步采用聯(lián)盟體模式推廣古20，開啟價格帶升級；口子窖2014年在原有的大商制基礎(chǔ)上開放招商，2020年進一步成立團購部門補齊短板，助力518兼香；迎駕貢酒2017年也開始扁平化轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)為小商制經(jīng)營，給予終端充分的利潤空間，也成為近兩年徽酒市場一匹不可忽視的黑馬。3.2.1、古井貢酒：“三通”模式締造徽酒第一品牌，聯(lián)盟體發(fā)力高價格帶“三通”工程是公司發(fā)展的轉(zhuǎn)折點，推動渠道精細化及價格帶升級。2007年古井管理層換新，改革大刀闊斧；2008年推出年份原漿，精簡SKU，聚焦白酒，一掃頹勢，開啟徽酒向100-200元價格帶升級的浪潮，同時進行人員精簡，重新招募適合更高價格帶的經(jīng)銷商，公司員工數(shù)從2007年的6483人下降到2008年的3790人；2009年公司大力推動落實“三通”工程（路路通、店店通、人人通），小區(qū)域、高占有、滾動發(fā)展，聚焦終端煙酒店，與酒店買斷式進行差異化競爭，并依托團購啟動市場，從而實現(xiàn)深度分銷。在渠道投入方面，公司加大前置費用投放力度，通過向煙酒店等核心終端提供較高的陳列費和進場費支持，迅速獲取大批煙酒店資源，年份原漿系列產(chǎn)品的鋪市率和曝光率短時間內(nèi)快速提高，掌握了發(fā)展先機。2011年古井貢酒收入超過口子窖，成為徽酒第一品牌。古井銷售人員數(shù)量行業(yè)領(lǐng)先，渠道推力高于競品。截至2021年，“三通”模式下古井貢酒的銷售人員數(shù)僅次于洋河股份，銷售費用率僅次于老白干酒，公司對終端的覆蓋范圍及維護能力高于其余徽酒品牌。從經(jīng)銷商的維度上看，次高端白酒企業(yè)中古井貢酒的經(jīng)銷商數(shù)量僅次于洋河股份，同時單個經(jīng)銷商對應的業(yè)務(wù)員的數(shù)量也較為靠前，或表明在“1+1”模式下，經(jīng)銷商能夠獲得公司業(yè)務(wù)團隊更多的支持。除了“三通”模式的渠道精耕，古井貢酒通過聯(lián)盟體模式推動次高端價格帶升級。不同于過往的“1+1”模式，公司在安徽省內(nèi)推廣古16和古20時，采取了聯(lián)盟體模式，將具備一定資源的核心煙酒店納入聯(lián)盟體，終端可賺取差價和分紅，但獲得分紅以及下一年度的配額的前提是按照公司的價格銷售。這種模式有助于在開發(fā)核心KOL資源的同時保持價格的穩(wěn)定性，并提供更為可觀的利潤空間，平臺公司的經(jīng)銷商利潤率為11%-12%，高于古井整體8%-10%的渠道利潤率。依據(jù)古井貢酒在省內(nèi)的優(yōu)勢，我們認為古16以上的產(chǎn)品有望持續(xù)成為徽酒次高端升級的排頭兵。次高端成為古井全國化契機，有望依靠古20打開省外市場。依托年份原漿的成功，2015年古井啟動河南市場，北上深等戰(zhàn)略節(jié)點市場也快速推進，并于2016年收購黃鶴樓布局湖北市場，2018/19年相繼突破湖北、江蘇市場。當前古井省外拓展已初見成效，據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃，短期內(nèi)將達成省內(nèi)外收入6:4的目標，預計2025年實現(xiàn)200億目標后，省內(nèi)外占比五五開。古20所代表的500-600元價格帶產(chǎn)品則是較好的突破口，該價格帶所面對的競爭環(huán)境較為友好，且在安徽市場激烈的精細化渠道競爭下，古井所磨礪出的執(zhí)行力及渠道管理能力也成為省外拓展的重要保障，有望助力其從地產(chǎn)酒向全國化品牌轉(zhuǎn)變，實現(xiàn)彎道超車。環(huán)安徽市場勢頭良好，渠道模式靈活。依托基地市場，古井首先向環(huán)安徽市場拓展，其中河南、江蘇、湖北市場銷售規(guī)?；蛞堰_到10億體量，且正在從中低端向次高端切換，從財報口徑上看，2018年古20發(fā)布之后，非核心區(qū)域的華北、華南市場增速超過具備優(yōu)勢的華中地區(qū)，古井的次高端外溢初見成效。當前省內(nèi)營銷投入已逐步步入收獲期，公司未來有望持續(xù)提升對省外渠道的費用支持，為全國化提供更多保障。古井省外總體上以大商主導為主，但根據(jù)不同地市也靈活調(diào)整，在經(jīng)銷商弱勢地區(qū)則通過廠商主導、經(jīng)銷商配合的模式推廣。我們認為古井貢酒或成為這輪次高端價格帶升級的受益酒企：1）以古20為主的高價格帶產(chǎn)品已初步展現(xiàn)品牌力；2）高費率投入的營銷策略在全國化的次高端頭部企業(yè)中較為突出；3）有望將積攢的渠道運營能力，通過“三通”工程向省外不斷輻射。3.2.2、口子窖：“1+N”模式團購轉(zhuǎn)型，渠道執(zhí)行力增強“1+N”模式精細化改革，渠道再賦能。2019年是公司渠道改革的重要時期，口子窖確定了“1+N”大商制的模式，在單個區(qū)域1個大商的基礎(chǔ)上增加N個團購型（例如名煙名酒店）或特約型經(jīng)銷商。廠商在渠道的話語權(quán)逐步加強，并有多項核心改革措施：1)2018年開始信息化系統(tǒng)導入，規(guī)范經(jīng)銷商操作，減少竄貨亂價現(xiàn)象；2)不同于以往的總量考核，2019年公司開始對具體品項進行考核，增加對高端化品牌占比的考核要求，且強化對經(jīng)銷商的優(yōu)勝劣汰考核，對不作為、不規(guī)范的經(jīng)銷商進行清理；3)廠商調(diào)整費用分配，加大終端營銷，重啟央視品牌投放計劃，2019年為配合初夏/仲秋在全省高鐵投放廣告。口子窖的渠道改革相對省內(nèi)競爭對手較慢，但已初見成效，根據(jù)渠道反饋，自2019年下半年起人員積極性有了明顯提升，渠道執(zhí)行力有所改善。增加團購型經(jīng)銷商，助力高檔產(chǎn)品開拓宴席市場?？谧咏言谠缒甑陌l(fā)展中忽視團購市場的培育，成為價格帶升級的一個重要制約。2019年的“1+N”模式已經(jīng)開始逐步吸收團購商資源，2020年公司成立團購部門，團購渠道建設(shè)進一步體系化，并為推廣“兼香518”準備，公司對口子窖10年和口子窖20年也要求設(shè)立單獨的團購部門，并派1-2個銷售人員配合經(jīng)銷商，對銷售人員實現(xiàn)的高檔酒銷售給予額外獎勵。從數(shù)據(jù)上看，2019年起公司經(jīng)銷商數(shù)量增長明顯，推測增量主要為團購經(jīng)銷商，盡管單個經(jīng)銷商創(chuàng)收有所攤薄，但如轉(zhuǎn)型方向正確，公司向團購模式的探索也終將得到收獲。為配合團購轉(zhuǎn)型，品牌營銷力度逐步加大。團購模式需要通過廣告投入、圈層營銷等逐步突破，而口子窖自2019年轉(zhuǎn)型之后，在加大廣告費用投入的帶動下，銷售費用率逐步提升，以配合團購業(yè)務(wù)的推廣。隨著口子窖渠道及營銷方式逐步轉(zhuǎn)型，對終端的控制力逐步加強，公司有望再度實現(xiàn)突破。3.2.3、迎駕貢酒：渠道扁平精耕細作，合肥市場取得突破扁平化策略實施，促進渠道精耕細作。2016年，公司變革和完善了分銷模式，與六安、合肥等地經(jīng)銷商、分銷商合資成立公司，達到整合渠道資源、穩(wěn)定價格體系、夯實終端市場基礎(chǔ)等目的，逐步從傳統(tǒng)的大商制轉(zhuǎn)為小商制，并采取“1+1+N”深度分銷模式，每一個洞藏客戶配備一個辦事經(jīng)理和一個業(yè)務(wù)人員。2017年公司大力推進組織、渠道、網(wǎng)點三大扁平化策略：1）成立四大銷售公司分管不同系列產(chǎn)品；2）通過縮減渠道層級、增加業(yè)務(wù)單元和銷售人員助力終端實現(xiàn)“小區(qū)域、高占有”；3）持續(xù)推進數(shù)字化營銷建設(shè)和工程、完善二維碼物流追溯體系建設(shè)，強化對終端網(wǎng)點的管控。公司扁平化改革效果顯著，終端動銷積極。相比競品，迎駕貢酒在煙酒店渠道的收入占比較高，但2019年公司開始重視宴席市場，在次高端升級及渠道扁平化改革下逐步滲透宴席、團購等市場，渠道補貼積極，相較競品動銷更快。以合肥市場為例，2018年以前，合肥市場由百川經(jīng)銷，由于百川高端渠道較弱，與公司發(fā)展中高端白酒的戰(zhàn)略相違背，公司于2018年收回百川的經(jīng)營權(quán)，將合肥市場拆分給6個經(jīng)銷商和部分特渠經(jīng)銷商，實現(xiàn)“6+4”客情拜訪模式。據(jù)此，公司2018年在合肥市場共創(chuàng)收1億。盡管2021年下半年起，市場競爭壓力逐步加大，但公司仍于2021年在合肥市場創(chuàng)下5億+的營收，相較于2018年翻5倍多。改革后經(jīng)銷商加速拓展，省內(nèi)外同步推進。迎駕貢酒在省外市場尤其是江蘇有一定市場基礎(chǔ)，2012年其在江蘇市場的收入便已占到營收的22%左右，2020年省外收入占比38%。公司經(jīng)銷商數(shù)量也在2017年之后加速拓展，一方面，省內(nèi)公司與古井渠道深耕策略相似，但迎駕有望抓住古井重心向省外傾斜的機會，擴張部分省內(nèi)市場；另一方面，迎駕有望借助次高端升級，進一步強化省外強勢市場。4、重點企業(yè)分析4.1、古井貢酒：千年酒香猶存，幾經(jīng)風雨成就徽酒龍頭全國化+次高端雙輪驅(qū)動，千年名酒砥礪前行。公司于1996年上市，最早可追溯至公元196年曹操向漢獻帝進獻“九醞春酒”。公司是中國老八大名酒企業(yè)，也是中國第一家同時發(fā)行A股和B股的白酒類上市公司，坐落在歷史名人曹操與華佗故里、世界十大烈酒產(chǎn)區(qū)之一的安徽省亳州市。公司主要產(chǎn)品系列包括年份原漿、古井貢酒和黃鶴樓，目前聚焦于“全國化、次高端”戰(zhàn)略，2021年實現(xiàn)營收132.70億元，歸母凈利潤22.98億元。幾經(jīng)浮沉砥礪前行，創(chuàng)百億大關(guān)繼往開來。雖然古井貢酒經(jīng)歷過一段時間的衰退期，但2007年新上任的管理層采取的各類改革措施成功挽救了古井貢酒的發(fā)展，進而于2019實現(xiàn)百億營收目標，開啟了后百億時代。后百億時代公司將主要依靠“次高端定位+全國化戰(zhàn)略”實現(xiàn)雙輪驅(qū)動，其主要抓手為次高端大單品以及省外渠道拓張。作為本輪徽酒價格帶由200元向300元過渡的最受益標的，古井次高端系列增長尤為顯著，估計1H22古16以上產(chǎn)品銷售額保持50%以上增長。分區(qū)域收入看，22年江蘇有望實現(xiàn)15+億，河北7+億，山東、上海、浙江均有望達到5億量級，全國化進程有望持續(xù)推進。在“三通”工程保障下，省內(nèi)外渠道穩(wěn)步推進。1）省內(nèi)：從渠道反饋上，以合肥市場為例，2021年古16以上產(chǎn)品在宴席場景使用場次1200多場（2020年為500多場），合肥960家大廳包廂宴席店，古井已簽約900家，作為標桿的合肥市場建設(shè)成果較好，有望繼續(xù)向全省輻射；2）省外：消費升級是助力省外拓展的一大契機，估計古20省外銷售接近半成，依托“三通”工程的小區(qū)域、高占有模式，古井在江蘇、河南等市場表現(xiàn)明顯，安徽市場高強度競爭下的渠道精耕能力有望持續(xù)在省外收獲成果。1H22年回款進度良好，下半年增長動能有望延續(xù)。估計1H22古井回款占全年目標比例74%，至8月中旬回款比例達到80%左右，下半年回款壓力較小。一方面，本輪增長或得益于安徽經(jīng)濟基本面尚可、人口提前返鄉(xiāng)等因素，另一方面，我們認為徽酒消費升級或進入明顯的增長階段，商務(wù)用酒、各類拜訪已修復到2019年的水平，古16、古20也增長顯著，古井業(yè)績確定性相對較高。4.2、迎駕貢酒：業(yè)績穩(wěn)健增長，洞藏系列助力產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級生態(tài)洞藏持續(xù)放量，支撐業(yè)績穩(wěn)健增長。公司前身為1955年成立的佛子嶺酒廠，2011年集團完成一系列重組，整體變更設(shè)立股份公司，迎駕集團成為第一大股東。2015年于深交所上市，成為全國第16家、安徽省第3家白酒上市企業(yè)。公司聚焦資源培育的生態(tài)洞藏系列自2015年推出以來持續(xù)高增長，由此帶動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，利潤彈性持續(xù)釋放。2020年起，公司聚焦于生態(tài)洞藏系列，推出大師版新品，開拓徽酒超高端價格帶。產(chǎn)品不斷升級，矩陣布局完善。202