有色金屬行業(yè)之洛陽鉬業(yè)研究：綜合性資源龍頭開啟新擴產(chǎn)周期

有色金屬行業(yè)之洛陽鉬業(yè)研究：綜合性資源龍頭開啟新擴產(chǎn)周期一、冉冉升起的綜合礦業(yè)資源新星公司總部位于中國鉬都洛陽欒川縣，欒川鉬儲量220萬噸，其儲量為亞洲第一，世界第三。公司以鎢鉬起家，2012年后通過海內(nèi)外收并購，逐漸擁有銅、鈷、磷、鎳、鈮等多種金屬上游礦石資源，目前為全球知名的綜合性礦業(yè)資源公司。公司是全球最大的白鎢生產(chǎn)商之一和第二大的鈷、鈮生產(chǎn)商，亦是全球七大鉬生產(chǎn)商和領(lǐng)先的銅生產(chǎn)商，磷肥產(chǎn)量位居巴西第二位，同時公司基本金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)位居全球前三。公司擁有礦石開采生產(chǎn)和金屬貿(mào)易共計五大業(yè)務(wù)板塊。其中，公司礦石開采業(yè)務(wù)分四大板塊，分別為：剛果銅鈷業(yè)務(wù)板塊、中國鎢鉬業(yè)務(wù)板塊、巴西鈮磷業(yè)務(wù)板塊、澳洲銅金業(yè)務(wù)板塊。此外，公司2019年控股世界第三大有色金屬貿(mào)易商IXM后，擁有獨立的IXM金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)板塊。2012年A股上市，鎢鉬業(yè)務(wù)為其核心業(yè)務(wù)，占當(dāng)年營收的65%；2013年，公司開展澳洲銅金板塊，以56億元收購澳洲新南威爾士州北帕克斯銅金礦。2015年，公司陸續(xù)收購英美資源集團出售的磷和鈮業(yè)務(wù)，2016年收購?fù)瓿珊蠊境蔀槿虻诙筲壣a(chǎn)商、巴西第二大磷生產(chǎn)商。2016年，公司從國際大型礦業(yè)公司FCX手中，以26.5億美元收購其位于剛果金的TFM銅鈷礦。2019年，公司通過香港子公司，以5億元美元從瑞士公司NSRC手中購買全球頂級礦產(chǎn)貿(mào)易公司IXM。公司業(yè)務(wù)分為礦山采掘業(yè)務(wù)與礦業(yè)貿(mào)易業(yè)務(wù)20年貿(mào)易板塊貢獻整體營收83%。公司兼具礦山采掘與礦業(yè)貿(mào)易業(yè)務(wù)，礦山采掘業(yè)務(wù)包含銅鈷、鎢鉬、銅金、鈮磷四大板塊。2020年礦山采掘業(yè)務(wù)營收184.76億元，同比減少4.1%，占總營收16%；礦業(yè)貿(mào)易業(yè)務(wù)營收940.7億元，同比增加91.3%，占總營收83%。礦山采掘業(yè)務(wù)中，剛果銅鈷板塊營收占比較高，為45%。礦山采掘業(yè)務(wù)由剛果銅鈷板塊、中國鎢鉬板塊、巴西鈮磷板塊和澳洲銅金板塊組成，四項業(yè)務(wù)20年營收占比分別為45%、19%、28%、8%。一定程度上，銅鈷板塊收入決定公司業(yè)績彈性。過去五年公司營收維持高增速，16年營收僅為69億元，20年增長至1129億元，五年年化復(fù)合增速為200%；期間凈利潤同樣維持高增，從16年9.98億元提升至20年23.29億元，五年年化復(fù)合增速為118%。公司營收凈利雙增得益于主營業(yè)務(wù)進行了大幅轉(zhuǎn)變，由單一的鎢鉬板塊發(fā)展至銅鈷、鎢鉬、鈮磷、銅金及貿(mào)易五大板塊，上游資源產(chǎn)品種類豐富，產(chǎn)品毛利提升顯著，且成本降低。公司毛利率穩(wěn)定，毛利率與金屬價格相關(guān)明顯。19年毛利率驟降原因為公司收購IXM金屬貿(mào)易公司，公司并表后新增貿(mào)易板塊，貿(mào)易板塊營收占比貢獻大但整體毛利率低，19年貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利率僅為4.47%，拉低綜合毛利率。并表后，該業(yè)務(wù)毛利率從19年4.47%至21年二季度提升至9.23%，增加4.76個pts。礦山采掘業(yè)務(wù)毛利率與金屬價格相關(guān)性較強，2020年毛利率為26.5%，同比19年提升3個pts。二、全球銅價高位+剛果10k項目放量在即，公司業(yè)績彈性逐步顯現(xiàn)2.1銅價短期高位震蕩，受益需求拉升中長期銅價中樞上移供需兩旺，國際銅價已至高位。根據(jù)ICSG于21年中統(tǒng)計，21年1-7月世界銅礦產(chǎn)量同比提升4.9%，消費量同比增加3.3%，供給端和需求端均較強。20年初，國際銅價底部回升，從20年初5200美元/噸漲至近期9800美元/噸，漲幅超80%。造成本輪價格飆升的主要原因為供需關(guān)系緊張及美聯(lián)儲持續(xù)降息。銅具備一定金融屬性，與美元指數(shù)呈負相關(guān)關(guān)系。銅的價格與美元價值息息相關(guān)，以過往經(jīng)驗看，銅價與美元指數(shù)呈負相關(guān)趨勢。美聯(lián)儲在疫情期間持續(xù)多次降息，造成美元貶值，對美元定價的大宗商品價格有一定推升作用。供給端：銅礦供給端新增旺盛，預(yù)計22年新增產(chǎn)能68萬噸。由于疫情影響，原本定于20年及21年投產(chǎn)的銅礦項目均受到不同程度的延后，主要新增產(chǎn)能聚集與22-23年開始釋放。根據(jù)統(tǒng)計全球主要礦業(yè)公司新增產(chǎn)能，預(yù)計22年全球主要銅礦新增產(chǎn)能68.5萬噸左右，23年新增產(chǎn)能可達99萬噸左右。庫存：全球主要市場銅庫存出現(xiàn)下降情況。根據(jù)國際銅研究組織（ICSG），截至21年10月底，全球三大交易所（LME，SHFE以及COMEX）的銅庫存合計為232,682噸，環(huán)比9月減少25.7%，比2020年12月底減少7%。其中LME的庫存比2020年12月底提高了24%，上海期貨交易所的銅庫存減少34%，COMEX的銅庫存減少26%。傳統(tǒng)需求趨穩(wěn)，“十四五”期間新興需求維持強勢我國銅下游消費中，電力消費占比達49%，占我國下游消費的最大比重。家電占比約17%，交通運輸占比9%，電子消費占7%，建筑占比為8%。預(yù)計我國電力行業(yè)消費穩(wěn)中有升。“十四五”期間，特高壓電網(wǎng)建設(shè)作為新基建中重要部分，預(yù)計電力投資維持平穩(wěn)增長。我國電力投資總額自17年后穩(wěn)步增長，19年和20年增速分別為11.%和9.6%，均為近年來較高水平，預(yù)計銅主力消費端明年需求平穩(wěn)增長可能性較大。傳統(tǒng)需求穩(wěn)中向好，基建、家電需求有望回暖。12月結(jié)束的中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)明年“穩(wěn)增長”。具體措施中的“保證財政支出強度”和

“擴大內(nèi)需戰(zhàn)略”的表述預(yù)計將對基建和消費有一定刺激作用。財政政策持續(xù)發(fā)力有助于打開基建投資上行空間。我國下半年專項債發(fā)行提速，預(yù)計有望對明年上半年基建需求產(chǎn)生刺激。擴大內(nèi)需方面，國家有望繼續(xù)采用“家電下鄉(xiāng)”等補貼方式挖掘農(nóng)村地區(qū)消費能力，家電板塊受今年成本上升和芯片影響，主要家電產(chǎn)量在10月份已經(jīng)有所反彈，預(yù)計將持續(xù)向好。光伏、風(fēng)電、新能源車拉動銅需求，預(yù)計22年全球銅需求量199萬噸21-23年風(fēng)電裝機用銅需求量170萬噸。風(fēng)電中主要用銅環(huán)節(jié)為發(fā)電器、變壓器、齒輪箱及電纜，根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，風(fēng)能電力裝機耗銅5400噸/GW，測算21-23年耗銅170萬噸。21-23年全球光伏銅需求量332萬噸。太陽能中銅多用于制造集熱器芯板、太陽能電池匯流帶、銅芯等。根據(jù)NavigantResearch數(shù)據(jù)，光伏裝機耗銅量約5500噸/GW，以此預(yù)測21-23年全球耗銅量達332萬噸。21-23年電動車用銅量可達232萬噸。新能源車耗銅量比傳統(tǒng)汽車高，電機內(nèi)部大量使用電阻及銅圈。隨新能源汽車產(chǎn)銷量高增，大幅拉動銅需求。根據(jù)ICSG測算，電動新能源車耗銅量為83kg/輛，傳統(tǒng)汽車為23kg/輛，高出近3倍使用量，由此測算，21-23年電動車用銅量可達232萬噸。2.2擴產(chǎn)深挖礦山資源優(yōu)勢，銅未來三年實現(xiàn)產(chǎn)量翻倍公司除剛果TFM和KFM銅鈷礦，還擁有澳洲NPM銅金礦，三礦20年產(chǎn)量合計20.96萬噸。剛果銅鈷礦是公司重要的礦產(chǎn)資源，20年剛果銅鈷板塊貢獻整個礦山采掘45%的營收，業(yè)績彈性較大。目前，公司在剛果擁有TenkeFungurumeMining

（TFM）礦80%的權(quán)益，礦區(qū)面積為1500平方公里，是全球范圍內(nèi)儲量最大、品位最高的銅鈷礦之一。2020年，公司收購KisanfuMining

（KFM）95%的權(quán)益（后轉(zhuǎn)23.75%權(quán)益予寧德時代），該礦總資源量約3.65億噸礦石，銅平均品位約1.72%，含銅金屬約628萬噸；鈷平均品位約0.85%，含鈷金屬量約310萬噸。21年7月，TFM銅鈷礦10K擴產(chǎn)增效項目開始投產(chǎn)。項目預(yù)計兩個月達產(chǎn)，設(shè)計年處理礦石量330萬噸，日處理量由1.5萬噸提升到2.5萬噸。項目年產(chǎn)陰極銅8.85萬噸，輕氧化鈷7280萬噸。金屬產(chǎn)量增量方面，根據(jù)公司20年報給出的指引，預(yù)計可以帶來2萬噸左右的銅產(chǎn)量增量。21年8月，公告TFM混合礦項目，預(yù)計23年投產(chǎn)后銅鈷產(chǎn)量有望翻倍。公司投資25.1億美元投資TFM混合礦項目，項目可增加銅鈷產(chǎn)量，優(yōu)化生產(chǎn)流程。預(yù)計23年投產(chǎn)，24年達產(chǎn)，達產(chǎn)后項目年礦石處理量達1240萬噸，該項目為TFM銅鈷產(chǎn)量帶來巨大增量，預(yù)計新增銅產(chǎn)量20萬噸/年和鈷產(chǎn)量1.7萬噸/年，屆時公司將擁有銅金屬45萬噸/年和鈷金屬3.8萬噸/年生產(chǎn)能力，較現(xiàn)有產(chǎn)量可實現(xiàn)翻倍。三、新能源金屬迎來上行區(qū)間，鈷鎳需求有望提升3.1需求高增疊加供給端疫情擾動，鈷價高位震蕩價格：我們認為本輪鈷漲價由于供需緊張、海運運力不足導(dǎo)致全球鈷低庫存。中國鈷金屬價20年后漲幅已超30%，目前穩(wěn)定在30萬/噸以上。供給：主產(chǎn)地剛果受疫情持續(xù)擾動，20年產(chǎn)量同比19年下降5%。未來疫情不確定性較高，催化供給緊張情緒。需求：電池領(lǐng)域鈷維持高需求，CAGR=14%。5G帶動電子消費增長，全球及中國新能源車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)持續(xù)高增，下游確定性邏輯再次增強。海運：南美剛果鈷礦石主要通過海運轉(zhuǎn)南非運至中國，疫情后海上運力恢復(fù)緩慢，高運費一定程度增加了運輸成本，導(dǎo)致運輸受到限制。庫存：由于海運不暢，疊加鈷產(chǎn)量提升受限，整體鈷金屬仍處于去庫存階段，LME鈷庫存已處于低位。需求端：根據(jù)CRU預(yù)測，電池領(lǐng)域用鈷CAGR至2025年前可達25%。鈷的下游需求主要為電池領(lǐng)域，占比達53%，同時也是近年增速最高的部分。電池消費中，消費電子用電池約占74%，主要為四氧化三鈷；動力電池占26%，主要用硫酸鈷。下游消費電子主要包括手機、電腦、平板等；

動力電池則主要為新能源車用電池。隨5G滲透率提高，對消費電子需求必然隨之增加，提振鈷需求。全球智能手機在16-17年達到頂峰后增速持續(xù)低迷。預(yù)計未來3-5年，滲透率提升將加速，消費電子基本面出現(xiàn)兩大轉(zhuǎn)折，未來長期向好，利好鈷需求。遠程辦公增加對智能設(shè)備依賴度。長時間疫情居家辦公帶動智能設(shè)備出貨，尤其是平板電腦。疫情后，人們的消費習(xí)慣逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)檫h程辦公，增加對智能設(shè)備的依賴程度，長期有利電子消費出貨量增加。預(yù)計芯片短缺有望緩解。20年，電子設(shè)備遭受芯片短缺影響供給受限，預(yù)計芯片短缺情況22年中有所好轉(zhuǎn)。未來長期智能手機和平板出貨率有望提升帶動鈷需求量提高。剛果政府于19年成立EGC，即國有鈷業(yè)公司，未來有望整合剛果私有礦、民采礦，再次提升鈷礦在剛果的集中度。電池?zé)o鈷化短期難以實現(xiàn)。部分頭部制造企業(yè)致力進行電池?zé)o鈷化，使用鎳代替鈷，以求降低成本，但目前技術(shù)尚不成熟，松下、LG化學(xué)等電池巨頭仍無法實現(xiàn)量產(chǎn)無鈷電池。供給端：鈷資源高度集中于剛果。世界鈷產(chǎn)量70%集中于剛果，20年剛果生產(chǎn)鈷9.5萬噸，當(dāng)年全球產(chǎn)量14萬噸。由于南美地區(qū)疫情控制較差，未來疫情對供給端擾動可能加劇。資源集中度持續(xù)提升，全球萬噸級別以上大礦山僅3座三大礦山占比達全球總產(chǎn)量35%。20年嘉能可、公司、歐亞資源三公司產(chǎn)量分別為2.74、1.54、1.55萬噸，占20年全球產(chǎn)量35%。剛果政府于19年成立EGC，即國有鈷業(yè)公司，未來有望整合剛果私有礦、民采礦，再次提升鈷礦在剛果的集中度。3.2擁有兩大優(yōu)質(zhì)鈷礦山，能源金屬將成新業(yè)績增長點鈷：公司資源量為全球資源量第一，鈷礦產(chǎn)能未來可達3.8萬噸/年。公司持有tenke和kisanfu兩礦山合計鈷資源量達559萬噸，根據(jù)嘉能可

20年的報告，其持有katanga和mutanda兩礦資源量為471萬噸。公司資源量已達世界第一。目前鈷產(chǎn)量為1.7萬噸/年。公司目前擁有TFM的tenke礦山，鈷年產(chǎn)量經(jīng)過10K項目達產(chǎn)后有望達到1.7萬噸/年。23年后，KFM礦達產(chǎn)公司鈷設(shè)計產(chǎn)能較目前大幅提升。20年，公司KFM收購的Kisanfu礦山為世界頂級鈷礦資源。Kisanfu擁有鈷金屬資源量310萬噸，鈷平均品位0.85%，鈷資源量超過已知的三大礦山，公司持有的tenke礦山金屬量僅為249萬噸，嘉能可的mutanda鈷礦金屬資源量僅為255萬噸。KFM項目深度綁定下游客戶寧德時代通過與電池龍頭寧德時代合作，未來有望獲得更多新能源產(chǎn)業(yè)資源。21年4月，公司與寧德時代子公司寧波邦普時代簽訂《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，以總對價1.375以美元獲得KFM控股25%的股權(quán)。交易完成后，公司與邦普時代在KFM控股的持股比例分別為75%和25%，KFM控股持有Kisanfu銅鈷礦項目95%的權(quán)益。雙方將根據(jù)持股比例共同承擔(dān)項目資本支出，并按股比包銷Kisanfu項目未來銅鈷產(chǎn)品，在同等條件下優(yōu)先采用洛鉬控股及其附屬公司的物流和銷售服務(wù)。鎳：印尼6萬噸鎳鈷濕法項目投產(chǎn)，公司營收再增強項目開始投料試生產(chǎn)，并成功產(chǎn)出第一批合格品。2019年，公司通過收購間接持有華越鎳鈷30%股權(quán)，與華友和青山合作投資印尼Morowali工業(yè)園區(qū)建設(shè)紅土鎳礦濕法冶煉項目。該項目規(guī)劃投資12.8億美元，生產(chǎn)規(guī)模為年產(chǎn)6萬噸鎳金屬量的混合氫氧化鎳鈷(MHP)，7800噸鈷金屬。預(yù)計項目22年底達產(chǎn)，鎳作為重要的新能源金屬，公司后續(xù)仍可能有擴產(chǎn)計劃。四、小金屬業(yè)務(wù)：鎢鉬平穩(wěn)發(fā)展，盈利貢獻穩(wěn)定。4.1鎢鉬：耐高溫戰(zhàn)略性金屬資源，隨制造業(yè)回暖價格提升鎢精礦價格穩(wěn)步回升2020年受鎢行業(yè)供給過剩等因素影響，鎢價總體呈弱勢運行。根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)，2020年國內(nèi)黑鎢精礦（65%WO3）均價為8.48萬元/噸，同比下降4.8%。2021年上半年在春節(jié)假期、兩會召開、環(huán)保監(jiān)督及大宗金屬價格飆升的背景下，鎢市場整體呈現(xiàn)震蕩上行的市場走勢，上半年國內(nèi)黑鎢精礦均價為9.47萬元/噸，同比上漲11.76%。制造業(yè)回暖，刀具需求增長帶動鎢需求端。在國家“十四五”規(guī)劃的開局之年，在國家大力推進高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)升級的背景下，2021下半年國內(nèi)鎢市場需求有望再攀新高，供給相對趨緊，需求增長相對樂觀，預(yù)計下半年鎢精礦價格有望高位震蕩運行。鎢：國內(nèi)供給為主，實行指標(biāo)分配鎢是國民經(jīng)濟和現(xiàn)代國防領(lǐng)域不可替代和不可再生的戰(zhàn)略性金屬資源，具有高熔點、高比重、高硬度的物理特性，廣泛應(yīng)用于通用機械行業(yè)、汽車行業(yè)、模具行業(yè)、能源及重工行業(yè)、航空航天行業(yè)、電子行業(yè)、電氣行業(yè)、船舶行業(yè)、化學(xué)工業(yè)等重要領(lǐng)域。20年全球鎢產(chǎn)量達8.4萬噸，我國鎢產(chǎn)量6.9萬噸，占比高達82%。全球鎢礦資源分布不均，根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，2020年全球探明的鎢儲量為340萬噸，主要集中在中國、俄羅斯、越南、加拿大、哈薩克斯坦和美國等國，其中我國鎢資源儲量達190萬噸，全球占比56%。供給端：2021年第一批鎢礦開采指標(biāo)同比上漲20%。根據(jù)自然資源部和工信部公布的數(shù)據(jù)，2021年全國第一批鎢精礦（65%WO3）開采總量控制指標(biāo)63000噸，同比增長20%，其中主采指標(biāo)46890噸，綜合利用指標(biāo)16110噸。據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2020年國內(nèi)生產(chǎn)鎢精礦（65%WO3）13.86萬噸，同比減少4.7%，2021上半年國內(nèi)生產(chǎn)鎢精礦（65%WO3）66666噸，同比增長0.25%。需求端：硬質(zhì)合金為鎢最大下游需求，隨刀具需求增長。根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)，2020年中國鎢消費合計為5.72萬噸，同比增長1.31%，近三年鎢下游需求保持穩(wěn)定。2021上半年制造業(yè)回暖，鎢下游需求穩(wěn)定增加，中國鎢消費合計為3.11萬噸，同比增長16%，其中硬質(zhì)合金消費占比57%。鉬：供給高度集中，鋼鐵行業(yè)為主要應(yīng)用場景鉬是一種稀有的銀白色金屬，質(zhì)硬堅韌、熔點高且熱傳導(dǎo)率高，具有順磁性、膨脹系數(shù)小且化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定。鉬廣泛用于鋼鐵工業(yè)、有色金屬工業(yè)、核工業(yè)、航空航天工業(yè)、化學(xué)化工、電子工業(yè)等領(lǐng)域。中國鉬金屬豐富，CR3達到80%。根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，2020年全球探明的鉬儲量為1800萬噸，中國占比約46%，是全球鉬資源最豐富的國家，CR3集中度達到80%左右。2020年全球鉬產(chǎn)量30萬噸，中國、智利和美國為全球前三大鉬金屬主產(chǎn)國，中國鉬產(chǎn)量12萬噸，占比40%。國內(nèi)鉬消費量10.64萬噸，占全球43%，比例逐年上升。鉬下游需求80%集中在鋼鐵行業(yè)，主要應(yīng)用領(lǐng)域為合金鋼、不銹鋼、工具鋼/高速鋼以及鑄鐵/軋輥。鉬作為鋼鐵中必不可少的添加劑，能有效提升鋼材強度，并改善其耐磨與耐腐蝕性。受益疫情后制造業(yè)復(fù)蘇，全球鉬需求觸底反彈。20年鉬需求鉬消費量受疫情影響大幅下降達5.5%。公司與鋼鐵行業(yè)相關(guān)性高，鋼鐵行業(yè)需求高增預(yù)計對鉬金屬需求有較大拉升。4.2全國鎢鉬傳統(tǒng)業(yè)務(wù)龍頭，資源渠道兼顧公司為全球最大白鎢生產(chǎn)商之一，全球前七大鉬生產(chǎn)商，主要鎢鉬產(chǎn)品為鉬鐵、APT等，主要銷售市場為中國境內(nèi)。鎢鉬礦：公司擁有國內(nèi)優(yōu)質(zhì)資源欒川三道莊鉬鎢礦：總資源量為412.18萬噸，總儲量為202.53萬噸，其中鎢的平均品位為0.126%，鉬為0.106%。鉬產(chǎn)量18.29萬噸/年，資源剩余可開采年限為11年。目前公司正在按相關(guān)規(guī)定辦理采礦證延續(xù)工作。欒川上房溝鉬礦：鉬資源量為459.01萬噸，儲量為37.88萬噸，平均品位0.185%，年產(chǎn)量1.91萬噸。資源剩余可開采年限為20年。新疆哈密東戈壁鉬礦（未開采）：鉬金屬資源量50.8萬噸，礦床規(guī)模達特大型。礦區(qū)面積為7.6503平方公里。該礦勘探范圍內(nèi)資源儲量礦石量441百萬噸，鉬金屬量50.80萬噸，平均品位0.115%。資源剩余可開采年限38年。新疆鉬礦于2020年內(nèi)未進行任何勘探、發(fā)展及采礦工作。公司產(chǎn)銷穩(wěn)定，毛利率穩(wěn)定。公司作為國內(nèi)鎢鉬行業(yè)傳統(tǒng)龍頭，鎢鉬業(yè)務(wù)較為穩(wěn)定。產(chǎn)量上，公司過去五年鎢鉬產(chǎn)量維持穩(wěn)定，鉬產(chǎn)量穩(wěn)定在13000-16000噸之間，鎢產(chǎn)量穩(wěn)定8600-12000噸之間。期間毛利水平主要隨市場價格變動，預(yù)計21年鎢鉬下游需求均向好，帶動漲價提升公司業(yè)績。五、金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)，打開公司穩(wěn)定成長屬性IXM公司是全球第三大基本金屬貿(mào)易商。IXM成立于2005年11月，總部位于瑞士日內(nèi)瓦，主要從事各種基本金屬和貴金屬原料以及精煉金屬的采購、合成、混合、加工、運輸和貿(mào)易等業(yè)務(wù)，產(chǎn)品主要銷往亞洲和歐洲。IXM是全球頂級礦產(chǎn)貿(mào)易商之一，僅次于嘉能可和托克。公司于2019年7月完成對IXM的收購，實現(xiàn)供應(yīng)鏈向下游的延伸。IXM貿(mào)易板塊目前負責(zé)南美銅鈷、巴西鈮磷及部分澳洲銅金板塊的礦產(chǎn)銷售，依托公司供應(yīng)鏈及物流優(yōu)勢，提高銷售效率、降低綜合成本。20年完成礦物金屬銷售274萬噸，精煉金屬實物銷售量260萬噸。貿(mào)易業(yè)務(wù)持續(xù)增長，營收貢獻穩(wěn)定。金屬銷售量自19年持續(xù)提升，預(yù)計21年銷量同比20年增幅可達30%以上。公司業(yè)績受金屬價格波動影響減小，成長屬性增強。對比世界金屬貿(mào)易龍頭托克、嘉能可的貿(mào)易模式，公司有望在以下幾點得到長足優(yōu)勢：降本增利。利用全球化物流倉儲體系，公司的運營效率提升，整體銷售成本有所降低，20年銷售費用同比19年大幅下降18%。凈利潤方面，金屬貿(mào)易20年貢獻凈利潤7.72億元，占凈利潤33.71%，同比19年增長283%，為凈利貢獻最大板塊。直接獲得大量渠道商、礦物生產(chǎn)商、冶煉廠的資源。這點從銷售量的提升亦可反映出來，公司金屬銷售量20年同比19年增長114%，礦物金屬的庫存亦有所下降。期現(xiàn)交易，控制風(fēng)險及波動。公司業(yè)績受金屬價格波動影響較大，利用現(xiàn)貨期貨對沖交易的模式，降低行業(yè)周期性和價格波動帶來的風(fēng)險，給企業(yè)創(chuàng)造穩(wěn)定持續(xù)的盈利。六、盈利預(yù)測銅鈷業(yè)務(wù)預(yù)計21-23年營收為161.25/190.84/228.65億元，毛利率均為25%。主要假設(shè)：量價：公司10K拓產(chǎn)項目于年中投產(chǎn)，根據(jù)21年計劃指引和三季度銷量推算，預(yù)計21年公司銅鈷銷量均同比增長，銅銷量21-23年19.45/22.02/23.56萬噸，鈷銷量21-23年1.45/1.7/1.9萬噸。價格以全球最新銅價9500美元/噸，折人民幣約6.08萬元/噸。毛