企業(yè)價(jià)值評估案例分析課件

企業(yè)價(jià)值評估案例分析李小明李德標(biāo)11/26/20221企業(yè)價(jià)值評估案例分析李小明李德標(biāo)11/26/20221案例二：某咨詢企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目評估11/26/20222案例二：11/26/20222內(nèi)容提要ZX公司的外放股東擬購買中方股東所擁有的ZX的股權(quán)。本項(xiàng)目評估基準(zhǔn)日為2002年11月30日，資產(chǎn)評估的目的是通過對ZX公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估，為股權(quán)交易雙方提供中方股權(quán)價(jià)值的參考依據(jù)。ZX公司是一家經(jīng)營狀況良好的中外合資企業(yè)，其中外雙方股東都有實(shí)力雄厚的企業(yè)集團(tuán)的背景。由于其外放股東出于對整個(gè)亞洲市場業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略考慮，希望能收購中方持有的全部股權(quán)，使ZX公司成為其全資子公司，并調(diào)整ZX公司未來的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。評估人員結(jié)合被評估企業(yè)所處的具體環(huán)境和經(jīng)濟(jì)背景，在特定的評估目的下，結(jié)合各種評估方法的特點(diǎn)和優(yōu)勢，選擇收益法進(jìn)行評估11/26/20223內(nèi)容提要ZX一、基本情況說明公司性質(zhì)、業(yè)務(wù)范圍、近年來所經(jīng)營產(chǎn)品（或服務(wù)）的業(yè)務(wù)量及業(yè)務(wù)收入、資產(chǎn)、負(fù)債及財(cái)務(wù)狀況等等。

ZX公司是一家從事咨詢業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，其業(yè)務(wù)以市場調(diào)查和投資咨詢?yōu)橹?，另外也從事?jīng)營咨詢和基金管理等業(yè)務(wù)。

11/26/20224一、基本情況說明公司性質(zhì)、業(yè)務(wù)范圍、近年來所二、評估方法選擇（一）選擇評估方法的理由（二）本項(xiàng)目滿足所選方法的條件（三）基本公式全部股東權(quán)益=凈現(xiàn)金流現(xiàn)值+超常持有的資產(chǎn)價(jià)值凈現(xiàn)金流現(xiàn)值采用分段法。方法中的特點(diǎn)：ZX沒有財(cái)務(wù)杠桿、假設(shè)現(xiàn)金流是平均流入、至評估基準(zhǔn)日ZX公司已成立9年、存在溢余資產(chǎn)。11/26/20225二、評估方法選擇（一）選擇評估方法的理由11/2三、評估的技術(shù)說明

（一）咨詢行業(yè)分析1、國內(nèi)咨詢行業(yè)基本情況2、影響咨詢行業(yè)發(fā)展的因素（1）社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展（2）全球化和國際資本的流動(dòng)（3）市場的發(fā)育情況和客戶的認(rèn)知程度（4）行業(yè)環(huán)境（5）人力資源（6）企業(yè)的管理水平和專業(yè)化水平11/26/20226三、評估的技術(shù)說明（一）咨詢行業(yè)分析11/23、我國咨詢行業(yè)市場分析（1）當(dāng)前咨詢市場宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析（2）當(dāng)前我國咨詢市場供需形勢及特點(diǎn)（3）A國企業(yè)對華投資情況分析（？）11/26/202273、我國咨詢行業(yè)市場分析（二）待估企業(yè)分析

1、企業(yè)的發(fā)展經(jīng)營計(jì)劃和措施2、企業(yè)的經(jīng)營優(yōu)勢（1）品牌優(yōu)勢（2）服務(wù)質(zhì)量優(yōu)勢（3）其他優(yōu)勢3、企業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)（1）同行競爭的影響（2）服務(wù)價(jià)格的影響（3）業(yè)務(wù)市場來源單一的風(fēng)險(xiǎn)11/26/20228（二）待估企業(yè)分析（三）企業(yè)未來現(xiàn)金流預(yù)測

1、現(xiàn)金流預(yù)測基礎(chǔ)2、未來現(xiàn)金流預(yù)測的基本前提（1）未來主要精力在咨詢業(yè)務(wù)、調(diào)查業(yè)務(wù)、經(jīng)營咨詢，現(xiàn)有的基金業(yè)務(wù)結(jié)束后將不再開發(fā)新的基金項(xiàng)目。（2）ZX公司未來的市場渠道和客戶類別不發(fā)生重大的變化。（3）ZX公司對原有的人員結(jié)構(gòu)和收入分配按公司章程規(guī)定和市場化運(yùn)行進(jìn)行合理調(diào)整。（4）本次評估測算各項(xiàng)參數(shù)取值均未考慮通貨膨脹因素。（5）國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及關(guān)于咨詢行業(yè)的基本政策無重大變化。（6）國家現(xiàn)行的銀行利率、匯率、稅收政策等無重大變化。11/26/20229（三）企業(yè)未來現(xiàn)金流預(yù)測1、

3、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測ZX公司近年的營業(yè)收入情況

項(xiàng)目1999200020012002咨詢業(yè)務(wù)383.47653.231416.831419.07調(diào)查業(yè)務(wù)327.46362.42458.74557.76經(jīng)營咨詢業(yè)務(wù)116.79229.52357.94383.74其他咨詢業(yè)務(wù)318.58535.05209.22766.52其中：基金業(yè)務(wù)266.01497.24200.20725.08合計(jì)1146.301780.222442.733127.09增長率55%37%28%扣除基金業(yè)務(wù)增長率46%75%7%11/26/2022103、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測對歷史數(shù)據(jù)的解析●ZX公司近年的收入增長較快●各類業(yè)務(wù)均有所發(fā)展●管理層決策萎縮基金業(yè)務(wù)預(yù)測方法：趨勢外推法11/26/202211對歷史數(shù)據(jù)的解析●ZX公司近年的收入增長較快預(yù)測過程及結(jié)論

預(yù)測的基數(shù)：扣除基金收入的2002年的收入。增長率：參考比較穩(wěn)定的2002年扣除基金收入后的增長比例7%，結(jié)合2002年大項(xiàng)目較多，對上述增長率修正—2%，即5%?？紤]2003年剩余基金回收傭金計(jì)38萬元。

ZX公司未來5年的營業(yè)收入年份20032004200520062007金額（萬元）2560.022648.222780.632919.663065.6411/26/202212預(yù)測過程及結(jié)論預(yù)測的基數(shù)：扣除基金收入的204、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)成本預(yù)測ZX公司近年的營業(yè)成本情況以銷售收入為基數(shù)并以距離評估基準(zhǔn)日最近的2002年?duì)I業(yè)成本占當(dāng)年收入的比例32%為計(jì)取各年的營業(yè)成本的比例（扣除2003年銷售收入中的38萬元）。則營業(yè)成本預(yù)測為：項(xiàng)目1999200020012002營業(yè)成本337.54415.96827.63987.79占當(dāng)年銷售收入比例29233432年份20032004200520062007營業(yè)成本807.05847.43889.80934.29981.0111/26/2022134、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)成本預(yù)測5、企業(yè)未來5年管理費(fèi)用預(yù)測

ZX公司近年的管理費(fèi)用情況

管理費(fèi)用核算內(nèi)容主要是人員工資、固定資產(chǎn)折舊、辦公場所租賃費(fèi)、辦公費(fèi)、業(yè)務(wù)招待費(fèi)等，其中主要的變動(dòng)項(xiàng)目是人員工資、辦公費(fèi)及其他雜費(fèi)；固定費(fèi)用主要是租賃費(fèi)、折舊費(fèi)、修理費(fèi)等。項(xiàng)目1999200020012002管理費(fèi)用718.64802.86921.841018.0其中：固定費(fèi)用235.03274.84186.28202.59變動(dòng)費(fèi)用483.61528.02735.56815.41變動(dòng)費(fèi)用占收入的比例42%30%30%26%11/26/2022145、企業(yè)未來5年管理費(fèi)用預(yù)測管理費(fèi)用預(yù)測過程

固定費(fèi)用：取1999—2001年平均水平225萬元

管理費(fèi)用與營業(yè)收入線性相關(guān)的：營業(yè)收入的9.73%

雙方股東派駐人員按規(guī)定核算變動(dòng)費(fèi)用與營業(yè)收入無線性關(guān)系的人員工資其余人員除支持性人員維持現(xiàn)有水平外，工資增長比率同營業(yè)收入增長比率

11/26/202215管理費(fèi)用預(yù)測過程11/26/202ZX公司未來5年工資費(fèi)用單位：萬元ZX公司未來5年管理費(fèi)用單位：萬元年份20032004200520062007工資費(fèi)用535.86966.691010.221055.941103.93年份20032004200520062007管理費(fèi)用1001.981449.361505.691564.821626.9211/26/202216ZX公司未來5年工資費(fèi)用6、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)稅金及附加的預(yù)測（1）營業(yè)稅金及附加：營業(yè)稅金稅率按5%，合資公司附加按規(guī)定ZX免交，則（2）所得稅率：33%年份20032004200520062007稅額128.0132.41139.03145.98153.2811/26/2022176、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)稅金及附加的預(yù)測（1）營7、企業(yè)未來凈利潤的預(yù)測單位：萬元項(xiàng)目2002.1220032004200520062007以后年度一、營業(yè)收入220.792560.022648.222780.632919.663065.643065.64減：營業(yè)稅金11.04128.0132.41139.03145.98153.28153.28營業(yè)成本439.80819.21847.43889.80934.29981.0981.0二、營業(yè)毛利-230.051612.821668.381751.801839.391931.361931.36減：管理費(fèi)用86.071001.981449.361505.691564.821626.921626.92財(cái)務(wù)費(fèi)用-4.87三、營業(yè)利潤-311.24610.83219.01246.11247.56304.44304.44加營業(yè)外收入0.14四：利潤總額-311.10610.83219.01246.11247.56304.44304.44減：所得稅-102.66201.5772.2781.2290.61100.46100.46五：凈利潤-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.9711/26/2022187、企業(yè)未來凈利潤的預(yù)測8、資本性支出預(yù)測根據(jù)ZX公司近幾年來每年對辦公及運(yùn)輸設(shè)備的更新投資情況，取其加權(quán)平均值作為資本性支出的預(yù)測數(shù)。根據(jù)這個(gè)思路，可以計(jì)算得出ZX公司每年的資本性支出為24.08萬元。11/26/2022198、資本性支出預(yù)測根據(jù)9、營運(yùn)資金增加額預(yù)測（1）營運(yùn)資金增加額的計(jì)算公式

營運(yùn)資金增加額=現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額+非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額=非現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)增加額－流動(dòng)負(fù)債增加額

（2）現(xiàn)金營運(yùn)資金的確定

綜合ZX公司全年的現(xiàn)金支出水平，該公司合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金為2個(gè)月的平均付現(xiàn)成本，因此本次評估按2個(gè)月的付現(xiàn)成本作為該公司合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金。舉例：2002年月平均付現(xiàn)成本=（營業(yè)成本+管理費(fèi)用-不需付現(xiàn)的折舊和攤銷費(fèi)用）=（987.78+1020.66-26.77）/12=165.14，則ZX公司基準(zhǔn)日合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金取330.28萬元。單位：萬元項(xiàng)目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現(xiàn)金營運(yùn)資金330.28296.96376.26392.67409.95428.08增加額-33.3279.2716.4517.2718.1311/26/2022209、營運(yùn)資金增加額預(yù)測（1）營運(yùn)資金（3）非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額預(yù)測預(yù)測的前提和假設(shè)：●ZX公司當(dāng)月的營業(yè)稅金在下一個(gè)月繳納、企業(yè)每年最后一季度的應(yīng)納企業(yè)所得稅在下一個(gè)年度繳納；●ZX公司基準(zhǔn)日賬面的應(yīng)付職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金作為一項(xiàng)職工福利在2003年支付；●ZX公司對客戶的其他應(yīng)付款171417.24元人民幣作為一項(xiàng)代收款項(xiàng)在2003年支付。項(xiàng)目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07流動(dòng)資產(chǎn)變動(dòng)000000預(yù)收賬款0-45.880000其他應(yīng)付款0-17.140000應(yīng)交稅金288.60-156.13-31.962.792.933.07福利獎(jiǎng)勵(lì)基金-32.4000000流動(dòng)負(fù)債變動(dòng)256.20-219.15-31.962.792.933.07非現(xiàn)金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.0711/26/202221（3）非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額預(yù)測預(yù)測的前提和假設(shè)：（4）營運(yùn)資金增加額預(yù)測項(xiàng)目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現(xiàn)金增加額-33.3279.2716.4517.2718.13非現(xiàn)金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.07營運(yùn)資金增加額-256.20185.83111.2313.6614.3415.0611/26/202222（4）營運(yùn)資金增加額預(yù)測項(xiàng)目12/31/0212/31/0310、折舊及攤銷預(yù)測目前的固定資產(chǎn)規(guī)模能夠滿足公司業(yè)務(wù)需求，因此，折舊的預(yù)測按評估基準(zhǔn)日ZX公司固定資產(chǎn)原值和執(zhí)行的年折舊率測算。年折舊額=固定資產(chǎn)原值×年折舊率=219.10×18%=39.44萬元11、職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金預(yù)測

按規(guī)定的計(jì)提比例計(jì)算。11/26/20222310、折舊及攤銷預(yù)測目前的固定資產(chǎn)規(guī)模能夠（四）折現(xiàn)率的確定1、計(jì)算公式Ke=Rf+（Ru－Rf）×βu+（a1+a2+a3）式中：

Ke—無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Ru－Rf—市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)βu—無杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)a1—國家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)a2—小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)a3—企業(yè)特別風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率11/26/202224（四）折現(xiàn)率的確定1、計(jì)算公式11/26/202224幾個(gè)問題的把握

●口徑一致；為何能夠使用凈現(xiàn)金流量與股權(quán)資本成本對應(yīng)？●無財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)；為何使用無財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)？●評估的途徑是使用了國外的資料，對CAPM模型的變化。11/26/202225幾個(gè)問題的把握2、計(jì)算過程（1）D國咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整①可比公司選擇

通過查閱BLOOMBERG查閱D國上市公司的資料，按業(yè)務(wù)范圍、收入規(guī)模、債務(wù)與收益比選擇了3家可比公司。②無財(cái)務(wù)杠桿βu的確定

βu=βL/[D×（1-T）/E－1]式中：

βL—有杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)D—債務(wù)價(jià)值E—權(quán)益價(jià)值T—稅率

11/26/2022262、計(jì)算過程（1）D國咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其計(jì)算過程（續(xù)）根據(jù)公式分別計(jì)算3家可比公司的βu

以可比公司咨詢業(yè)務(wù)收入占公司總收入的比重為權(quán)重求取加權(quán)平均的βuβu=（0.71×100%/245%+0.83×45%/245%+0.45×100%/245%）=0.63③無風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的確定可比公司稅率2002年度消除財(cái)務(wù)杠桿的βuA43%0.71B35%0.83C30%0.45無風(fēng)險(xiǎn)收益率市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)國家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)被評估公司特定風(fēng)險(xiǎn)小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)D國公司5.04%7.80%0.71%2.50%2.60%11/26/202227計(jì)算過程（續(xù)）根據(jù)公式分別計(jì)算3家可比④風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的計(jì)算Ked=Rf+（Ru－Rf）×βu+（a1+a2+a3）=5.04%+7.8%×0.63+（0.71%+2.60%+2.50%）=15.76%（2）A國咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整同理可得：KeA=12.59%（3）對兩國的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率取平均值為：14%（4）折現(xiàn)率的選?、賹X公司凈資產(chǎn)凈利率的分析以及收益率定性分析②對滬深上市公司風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的分析

綜合確定折現(xiàn)率取14%。11/26/202228④風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的計(jì)算Ked=Rf+（Ru－R（五）評估結(jié)果1、評估價(jià)值的計(jì)算過程（1）企業(yè)預(yù)測期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的確定項(xiàng)目02.1220032004200520062007以后年度凈利潤-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.97加：折舊及攤銷3.2939.4439.4439.4439.4439.4439.44減：資本性支出24.0824.0824.0824.0824.0824.08減：營運(yùn)資金增加額-256.2185.83111.2313.6614.3415.06減：福利及獎(jiǎng)勵(lì)16.4110.233.674.124.605.105.10凈現(xiàn)金流量34.63228.5647.20162.47180.37199.17214.2311/26/202229（五）評估結(jié)果1、評估價(jià)值的計(jì)算過程（2）溢余資產(chǎn)價(jià)值的計(jì)算在評估基準(zhǔn)日ZX公司持有的貨幣資金1963.44萬元，而合理的營運(yùn)資金為2個(gè)月的付現(xiàn)成本即330.28萬元。因此：基準(zhǔn)日溢余資產(chǎn)=基準(zhǔn)日持有的貨幣資金－合理營運(yùn)資金=1963.44－330.28=1633.16萬元（3）全部股東權(quán)益的計(jì)算全部股東權(quán)益=凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值+溢余資產(chǎn)價(jià)值11/26/202230（2）溢余資產(chǎn)價(jià)值的計(jì)算在評估基準(zhǔn)日Z項(xiàng)目02.1220032004200520062007以后年度凈現(xiàn)金流量34.63228.5647.20162.47180.37199.17214.23折現(xiàn)率14141414141414折現(xiàn)期0.501.502.503.504.504.50折現(xiàn)系數(shù)0.93660.82160.72070.63220.55453.961002.12.31現(xiàn)值214.0738.78117.09114.03110.45848.57折現(xiàn)期0.040.080.080.080.080.080.08折現(xiàn)系數(shù)0.99460.98910.98910.98910.98910.98910.989102.11.30現(xiàn)值34.44211.7438.36115.82112.79109.25839.35現(xiàn)值合計(jì)1461.75溢余資產(chǎn)價(jià)值1633.16全部股東權(quán)益3094.9111/26/202231項(xiàng)目02.1220032004200520062007以后年2、評估結(jié)果在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下，基于本次評估目的ZX公司在評估基準(zhǔn)日2002年11月30日的全部股東權(quán)益價(jià)值為3094.91萬元人民幣。11/26/2022322、評估結(jié)果在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下，基于本11企業(yè)價(jià)值評估案例分析李小明李德標(biāo)11/26/202233企業(yè)價(jià)值評估案例分析李小明李德標(biāo)11/26/20221案例二：某咨詢企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目評估11/26/202234案例二：11/26/20222內(nèi)容提要ZX公司的外放股東擬購買中方股東所擁有的ZX的股權(quán)。本項(xiàng)目評估基準(zhǔn)日為2002年11月30日，資產(chǎn)評估的目的是通過對ZX公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估，為股權(quán)交易雙方提供中方股權(quán)價(jià)值的參考依據(jù)。ZX公司是一家經(jīng)營狀況良好的中外合資企業(yè)，其中外雙方股東都有實(shí)力雄厚的企業(yè)集團(tuán)的背景。由于其外放股東出于對整個(gè)亞洲市場業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略考慮，希望能收購中方持有的全部股權(quán)，使ZX公司成為其全資子公司，并調(diào)整ZX公司未來的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。評估人員結(jié)合被評估企業(yè)所處的具體環(huán)境和經(jīng)濟(jì)背景，在特定的評估目的下，結(jié)合各種評估方法的特點(diǎn)和優(yōu)勢，選擇收益法進(jìn)行評估11/26/202235內(nèi)容提要ZX一、基本情況說明公司性質(zhì)、業(yè)務(wù)范圍、近年來所經(jīng)營產(chǎn)品（或服務(wù)）的業(yè)務(wù)量及業(yè)務(wù)收入、資產(chǎn)、負(fù)債及財(cái)務(wù)狀況等等。

ZX公司是一家從事咨詢業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，其業(yè)務(wù)以市場調(diào)查和投資咨詢?yōu)橹?，另外也從事?jīng)營咨詢和基金管理等業(yè)務(wù)。

11/26/202236一、基本情況說明公司性質(zhì)、業(yè)務(wù)范圍、近年來所二、評估方法選擇（一）選擇評估方法的理由（二）本項(xiàng)目滿足所選方法的條件（三）基本公式全部股東權(quán)益=凈現(xiàn)金流現(xiàn)值+超常持有的資產(chǎn)價(jià)值凈現(xiàn)金流現(xiàn)值采用分段法。方法中的特點(diǎn)：ZX沒有財(cái)務(wù)杠桿、假設(shè)現(xiàn)金流是平均流入、至評估基準(zhǔn)日ZX公司已成立9年、存在溢余資產(chǎn)。11/26/202237二、評估方法選擇（一）選擇評估方法的理由11/2三、評估的技術(shù)說明

（一）咨詢行業(yè)分析1、國內(nèi)咨詢行業(yè)基本情況2、影響咨詢行業(yè)發(fā)展的因素（1）社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展（2）全球化和國際資本的流動(dòng)（3）市場的發(fā)育情況和客戶的認(rèn)知程度（4）行業(yè)環(huán)境（5）人力資源（6）企業(yè)的管理水平和專業(yè)化水平11/26/202238三、評估的技術(shù)說明（一）咨詢行業(yè)分析11/23、我國咨詢行業(yè)市場分析（1）當(dāng)前咨詢市場宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析（2）當(dāng)前我國咨詢市場供需形勢及特點(diǎn)（3）A國企業(yè)對華投資情況分析（？）11/26/2022393、我國咨詢行業(yè)市場分析（二）待估企業(yè)分析

1、企業(yè)的發(fā)展經(jīng)營計(jì)劃和措施2、企業(yè)的經(jīng)營優(yōu)勢（1）品牌優(yōu)勢（2）服務(wù)質(zhì)量優(yōu)勢（3）其他優(yōu)勢3、企業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)（1）同行競爭的影響（2）服務(wù)價(jià)格的影響（3）業(yè)務(wù)市場來源單一的風(fēng)險(xiǎn)11/26/202240（二）待估企業(yè)分析（三）企業(yè)未來現(xiàn)金流預(yù)測

1、現(xiàn)金流預(yù)測基礎(chǔ)2、未來現(xiàn)金流預(yù)測的基本前提（1）未來主要精力在咨詢業(yè)務(wù)、調(diào)查業(yè)務(wù)、經(jīng)營咨詢，現(xiàn)有的基金業(yè)務(wù)結(jié)束后將不再開發(fā)新的基金項(xiàng)目。（2）ZX公司未來的市場渠道和客戶類別不發(fā)生重大的變化。（3）ZX公司對原有的人員結(jié)構(gòu)和收入分配按公司章程規(guī)定和市場化運(yùn)行進(jìn)行合理調(diào)整。（4）本次評估測算各項(xiàng)參數(shù)取值均未考慮通貨膨脹因素。（5）國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及關(guān)于咨詢行業(yè)的基本政策無重大變化。（6）國家現(xiàn)行的銀行利率、匯率、稅收政策等無重大變化。11/26/202241（三）企業(yè)未來現(xiàn)金流預(yù)測1、

3、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測ZX公司近年的營業(yè)收入情況

項(xiàng)目1999200020012002咨詢業(yè)務(wù)383.47653.231416.831419.07調(diào)查業(yè)務(wù)327.46362.42458.74557.76經(jīng)營咨詢業(yè)務(wù)116.79229.52357.94383.74其他咨詢業(yè)務(wù)318.58535.05209.22766.52其中：基金業(yè)務(wù)266.01497.24200.20725.08合計(jì)1146.301780.222442.733127.09增長率55%37%28%扣除基金業(yè)務(wù)增長率46%75%7%11/26/2022423、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測對歷史數(shù)據(jù)的解析●ZX公司近年的收入增長較快●各類業(yè)務(wù)均有所發(fā)展●管理層決策萎縮基金業(yè)務(wù)預(yù)測方法：趨勢外推法11/26/202243對歷史數(shù)據(jù)的解析●ZX公司近年的收入增長較快預(yù)測過程及結(jié)論

預(yù)測的基數(shù)：扣除基金收入的2002年的收入。增長率：參考比較穩(wěn)定的2002年扣除基金收入后的增長比例7%，結(jié)合2002年大項(xiàng)目較多，對上述增長率修正—2%，即5%?？紤]2003年剩余基金回收傭金計(jì)38萬元。

ZX公司未來5年的營業(yè)收入年份20032004200520062007金額（萬元）2560.022648.222780.632919.663065.6411/26/202244預(yù)測過程及結(jié)論預(yù)測的基數(shù)：扣除基金收入的204、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)成本預(yù)測ZX公司近年的營業(yè)成本情況以銷售收入為基數(shù)并以距離評估基準(zhǔn)日最近的2002年?duì)I業(yè)成本占當(dāng)年收入的比例32%為計(jì)取各年的營業(yè)成本的比例（扣除2003年銷售收入中的38萬元）。則營業(yè)成本預(yù)測為：項(xiàng)目1999200020012002營業(yè)成本337.54415.96827.63987.79占當(dāng)年銷售收入比例29233432年份20032004200520062007營業(yè)成本807.05847.43889.80934.29981.0111/26/2022454、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)成本預(yù)測5、企業(yè)未來5年管理費(fèi)用預(yù)測

ZX公司近年的管理費(fèi)用情況

管理費(fèi)用核算內(nèi)容主要是人員工資、固定資產(chǎn)折舊、辦公場所租賃費(fèi)、辦公費(fèi)、業(yè)務(wù)招待費(fèi)等，其中主要的變動(dòng)項(xiàng)目是人員工資、辦公費(fèi)及其他雜費(fèi)；固定費(fèi)用主要是租賃費(fèi)、折舊費(fèi)、修理費(fèi)等。項(xiàng)目1999200020012002管理費(fèi)用718.64802.86921.841018.0其中：固定費(fèi)用235.03274.84186.28202.59變動(dòng)費(fèi)用483.61528.02735.56815.41變動(dòng)費(fèi)用占收入的比例42%30%30%26%11/26/2022465、企業(yè)未來5年管理費(fèi)用預(yù)測管理費(fèi)用預(yù)測過程

固定費(fèi)用：取1999—2001年平均水平225萬元

管理費(fèi)用與營業(yè)收入線性相關(guān)的：營業(yè)收入的9.73%

雙方股東派駐人員按規(guī)定核算變動(dòng)費(fèi)用與營業(yè)收入無線性關(guān)系的人員工資其余人員除支持性人員維持現(xiàn)有水平外，工資增長比率同營業(yè)收入增長比率

11/26/202247管理費(fèi)用預(yù)測過程11/26/202ZX公司未來5年工資費(fèi)用單位：萬元ZX公司未來5年管理費(fèi)用單位：萬元年份20032004200520062007工資費(fèi)用535.86966.691010.221055.941103.93年份20032004200520062007管理費(fèi)用1001.981449.361505.691564.821626.9211/26/202248ZX公司未來5年工資費(fèi)用6、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)稅金及附加的預(yù)測（1）營業(yè)稅金及附加：營業(yè)稅金稅率按5%，合資公司附加按規(guī)定ZX免交，則（2）所得稅率：33%年份20032004200520062007稅額128.0132.41139.03145.98153.2811/26/2022496、企業(yè)未來5年?duì)I業(yè)稅金及附加的預(yù)測（1）營7、企業(yè)未來凈利潤的預(yù)測單位：萬元項(xiàng)目2002.1220032004200520062007以后年度一、營業(yè)收入220.792560.022648.222780.632919.663065.643065.64減：營業(yè)稅金11.04128.0132.41139.03145.98153.28153.28營業(yè)成本439.80819.21847.43889.80934.29981.0981.0二、營業(yè)毛利-230.051612.821668.381751.801839.391931.361931.36減：管理費(fèi)用86.071001.981449.361505.691564.821626.921626.92財(cái)務(wù)費(fèi)用-4.87三、營業(yè)利潤-311.24610.83219.01246.11247.56304.44304.44加營業(yè)外收入0.14四：利潤總額-311.10610.83219.01246.11247.56304.44304.44減：所得稅-102.66201.5772.2781.2290.61100.46100.46五：凈利潤-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.9711/26/2022507、企業(yè)未來凈利潤的預(yù)測8、資本性支出預(yù)測根據(jù)ZX公司近幾年來每年對辦公及運(yùn)輸設(shè)備的更新投資情況，取其加權(quán)平均值作為資本性支出的預(yù)測數(shù)。根據(jù)這個(gè)思路，可以計(jì)算得出ZX公司每年的資本性支出為24.08萬元。11/26/2022518、資本性支出預(yù)測根據(jù)9、營運(yùn)資金增加額預(yù)測（1）營運(yùn)資金增加額的計(jì)算公式

營運(yùn)資金增加額=現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額+非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額=非現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)增加額－流動(dòng)負(fù)債增加額

（2）現(xiàn)金營運(yùn)資金的確定

綜合ZX公司全年的現(xiàn)金支出水平，該公司合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金為2個(gè)月的平均付現(xiàn)成本，因此本次評估按2個(gè)月的付現(xiàn)成本作為該公司合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金。舉例：2002年月平均付現(xiàn)成本=（營業(yè)成本+管理費(fèi)用-不需付現(xiàn)的折舊和攤銷費(fèi)用）=（987.78+1020.66-26.77）/12=165.14，則ZX公司基準(zhǔn)日合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金取330.28萬元。單位：萬元項(xiàng)目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現(xiàn)金營運(yùn)資金330.28296.96376.26392.67409.95428.08增加額-33.3279.2716.4517.2718.1311/26/2022529、營運(yùn)資金增加額預(yù)測（1）營運(yùn)資金（3）非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額預(yù)測預(yù)測的前提和假設(shè)：●ZX公司當(dāng)月的營業(yè)稅金在下一個(gè)月繳納、企業(yè)每年最后一季度的應(yīng)納企業(yè)所得稅在下一個(gè)年度繳納；●ZX公司基準(zhǔn)日賬面的應(yīng)付職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金作為一項(xiàng)職工福利在2003年支付；●ZX公司對客戶的其他應(yīng)付款171417.24元人民幣作為一項(xiàng)代收款項(xiàng)在2003年支付。項(xiàng)目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07流動(dòng)資產(chǎn)變動(dòng)000000預(yù)收賬款0-45.880000其他應(yīng)付款0-17.140000應(yīng)交稅金288.60-156.13-31.962.792.933.07福利獎(jiǎng)勵(lì)基金-32.4000000流動(dòng)負(fù)債變動(dòng)256.20-219.15-31.962.792.933.07非現(xiàn)金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.0711/26/202253（3）非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額預(yù)測預(yù)測的前提和假設(shè)：（4）營運(yùn)資金增加額預(yù)測項(xiàng)目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07現(xiàn)金增加額-33.3279.2716.4517.2718.13非現(xiàn)金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.07營運(yùn)資金增加額-256.20185.83111.2313.6614.3415.0611/26/202254（4）營運(yùn)資金增加額預(yù)測項(xiàng)目12/31/0212/31/0310、折舊及攤銷預(yù)測目前的固定資產(chǎn)規(guī)模能夠滿足公司業(yè)務(wù)需求，因此，折舊的預(yù)測按評估基準(zhǔn)日ZX公司固定資產(chǎn)原值和執(zhí)行的年折舊率測算。年折舊額=固定資產(chǎn)原值×年折舊率=219.10×18%=39.44萬元11、職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金預(yù)測

按規(guī)定的計(jì)提比例計(jì)算。11/26/20225510、折舊及攤銷預(yù)測目前的固定資產(chǎn)規(guī)模能夠（四）折現(xiàn)率的確定1、計(jì)算公式Ke=Rf+（Ru－Rf）×βu+（a1+a2+a3）式中：

Ke—無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Ru－Rf—市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)βu—無杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)a1—國家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)a2—小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)a3—企業(yè)特別風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率11/26/202256（四）折現(xiàn)率的確定1、計(jì)算公式11/26/202224幾個(gè)問題的把握

●口徑一致；為何能夠使用凈現(xiàn)金流量與股權(quán)資本成本對應(yīng)？●無財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)；為何使用無財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)？●評估的途徑是使用了國外的資料，對CAPM模型的變化。11/26/202257幾個(gè)問題的把握2、計(jì)算過程（1）D國咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整①可比公司選擇

通過查閱BLOOMBERG查閱D國上市公司的資料，按業(yè)務(wù)范圍、收入規(guī)模、債務(wù)與收益比選擇了3家可比公司。②無財(cái)務(wù)杠桿βu的確定

βu=βL/[D×（1-T）/E－1]式中：

βL—有杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)D—債務(wù)價(jià)值E—權(quán)益價(jià)值T—稅率