風(fēng)險投資最佳退出路徑

1、風(fēng)險投資資最佳退退出路徑徑環(huán)球經(jīng)濟濟觀察與與思考 220088-099-188 088:511 閱讀334 評論論0 字號號： 大大大 中中 小小小 郭敏敏 來源：投資資與合作作雜志志 在風(fēng)險險投資退退出中，主要涉涉及到三三方利益益?風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)、風(fēng)險險資本和和新進(jìn)入入的第三三方投資資者，而而退出方方式主要要有五種種類型。IPPO退出出方式。通過將將企業(yè)的的股份首首次向社社會公眾眾公開發(fā)發(fā)行退出出。這種種情況下下，風(fēng)險險資本一一般會持持有風(fēng)險險企業(yè)的的股份直直到公開開發(fā)行，實現(xiàn)利利潤鎖定定，并且且再將其其投資所所獲得的的利潤分分配給風(fēng)風(fēng)險資本本的投資資者。并購?fù)顺龀龇绞?。在并購購?fù)顺龇椒绞较拢?/p>

2、風(fēng)險資資本所持持風(fēng)險企企業(yè)的股股份將隨隨企業(yè)的的股份整整體出售售給第三三方投資資者。這這里的第第三方投投資者通通常為戰(zhàn)戰(zhàn)略并購購者，它它與企業(yè)業(yè)的生產(chǎn)產(chǎn)活動在在同一個個或者相相似領(lǐng)域域，例如如一個和和風(fēng)險企企業(yè)有著著相同和和相似業(yè)業(yè)務(wù)的企企業(yè)，或或競爭對對手、供供應(yīng)商或或銷售商商等，期期望通過過并購方方式將風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)的產(chǎn)品品和技術(shù)術(shù)納入自自己的產(chǎn)產(chǎn)品鏈中中，實現(xiàn)現(xiàn)自身產(chǎn)產(chǎn)品的快快速升級級或規(guī)模模的快速速擴張。轉(zhuǎn)售售退出方方式。這這種退出出方式是是指風(fēng)險險資本單單獨將其其所持有有的風(fēng)險險企業(yè)股股份出售售給第三三方投資資者，這這里的第第三方投投資者通通常為戰(zhàn)戰(zhàn)略投資資者或其其他風(fēng)險險資本。轉(zhuǎn)售方

3、方式不同同于并購購?fù)顺龇椒绞?，在在轉(zhuǎn)售方方式下，只有風(fēng)風(fēng)險資本本會將其其所持有有的企業(yè)業(yè)股份出出售給第第三方，其他企企業(yè)股東東保持不不變。第第三方投投資者購購買股份份的目的的通常是是為了能能夠獲得得該企業(yè)業(yè)的技術(shù)術(shù)，或者者為了將將來能夠夠?qū)ζ髽I(yè)業(yè)進(jìn)行進(jìn)進(jìn)一步的的收購重重組。回購購?fù)顺龇椒绞?。回回購?fù)顺龀龇绞绞鞘侵革L(fēng)險險資本將將其所持持有的風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)股份回回售給風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)，企業(yè)業(yè)的管理理人員利利用借貸貸資本或或者股權(quán)權(quán)或者其其他產(chǎn)權(quán)權(quán)收購該該部分股股份的退退出方式式。清算算。當(dāng)風(fēng)風(fēng)險投資資企業(yè)認(rèn)認(rèn)為風(fēng)險險企業(yè)失失去了發(fā)發(fā)展前景景，或者者成長太太慢、資資金回收收期較長長，達(dá)不不到預(yù)期期投資目目

4、的，就就會選擇擇從項目目中撤出出，尋找找新的投投資項目目。當(dāng)企企業(yè)在風(fēng)風(fēng)險資本本退出后后難以吸吸引到新新的投資資者時，企業(yè)就就不可避避免要選選擇破產(chǎn)產(chǎn)清算。清算也也意味著著風(fēng)險投投資的投投資失敗敗。風(fēng)險險資本退退出是其其投資環(huán)環(huán)節(jié)中及及其重要要的一環(huán)環(huán)，順利利地退出出能夠使使得投資資收益得得以順利利地實現(xiàn)現(xiàn)，并使使得風(fēng)險險投資進(jìn)進(jìn)入順暢暢的周期期循環(huán)。在風(fēng)險險資本退退出方式式選擇中中，風(fēng)險險投資家家必須根根據(jù)退出出實現(xiàn)利利潤的高高低、退退出前后后的激勵勵機制方方式和監(jiān)監(jiān)督成本本大小來來決定最最優(yōu)的退退出方式式，但退退出實現(xiàn)現(xiàn)利潤的的大小始始終是風(fēng)風(fēng)險投資資家考慮慮的最重重要目標(biāo)標(biāo)。掀起起“部分

5、退退出”的蓋頭頭風(fēng)險險資本有有五種退退出方式式，全部部退出或或部分退退出的選選擇，以以及不同同的部分分退出方方式的選選擇，都都將影響響最終的的收益效效果。在風(fēng)風(fēng)險投資資發(fā)展潮潮起潮落落的過程程中，退退出機制制一直是是投資機機構(gòu)、高高科技企企業(yè)、政政府、學(xué)學(xué)者關(guān)注注和爭論論的焦點點。退出出是風(fēng)險險投資最最重要的的一個環(huán)環(huán)節(jié)，不不能成功功退出的的風(fēng)險投投資項目目無法給給投資人人帶來有有效的回回報，創(chuàng)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊隊和管理理層也無無法獲得得相應(yīng)的的收益，風(fēng)險投投資資金金也不能能有效地地循環(huán)。部分退退出是風(fēng)風(fēng)險投資資退出方方式的一一種，加加拿大阿阿爾伯特特大學(xué)DDougglassJ. Cummminng教授

6、授和多倫倫多證券券交易所所資本市市場部JJefffreyy G.MaccInttoshh教授的的風(fēng)險險資本的的全部和和部分退退出的跨跨國比較較（AA Crrosss-Coounttry Commparrisoon oof FFulllandd Paartiial Vennturre CCapiitall Exxitss）對美美國和加加拿大的的風(fēng)險投投資的部部分退出出進(jìn)行了了比較描描述。風(fēng)險險資本在在退出其其投資項項目時，可以全全部退出出，也可可以是部部分退出出，仍然然保留一一部分股股份。在IIPO退退出方式式下，風(fēng)風(fēng)險資本本很少會會在IPPO時全全部出售售手中的的風(fēng)險企企業(yè)股份份。通常常情況下

7、下，全部部退出時時風(fēng)險資資本會在在IPOO的一年年內(nèi)出售售持有的的全部風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)股份；部分退退出時風(fēng)風(fēng)險資本本在IPPO的一一年之內(nèi)內(nèi)只出售售其所持持有的部部分風(fēng)險險企業(yè)股股份。并購購?fù)顺龇椒绞捷^為為獨特。并購?fù)送顺龇绞绞蕉x為為整個企企業(yè)被出出售給第第三方投投資者。因此從從這個意意義上說說，似乎乎不存在在并購?fù)送顺龇绞绞较碌牟坎糠滞顺龀鲂问健Ｈ欢?，在某些些情況下下，并購購?fù)顺鋈匀钥梢暈闉椴糠滞送顺觥Ｔ诓⒉①復(fù)顺龀龇绞较孪?，并購購者通常常用換股股的方式式進(jìn)行并并購，主主要有四四種方式式：第一一種，被被股票有有較高流流動性的的公眾企企業(yè)并購購。此時時風(fēng)險資資本得到到的股份份相當(dāng)于于現(xiàn)金，因為這

8、這些股份份的流動動性高，可以在在公開市市場上自自由地出出售，兌兌換為現(xiàn)現(xiàn)金。這這類的退退出可以以歸為風(fēng)風(fēng)險資本本的全部部退出。第二種種，被股股票有較較低流動動性的公公眾企業(yè)業(yè)并購。股份也也可以通通過在公公開市場場出售轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)現(xiàn)金，但但是受限限于并購購者企業(yè)業(yè)股份的的流動性性，股份份可能只只能在一一段時期期內(nèi)轉(zhuǎn)變變成現(xiàn)金金，甚至至不能轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)現(xiàn)金。因因此，風(fēng)風(fēng)險資本本相當(dāng)于于同時投投資了原原先投資資的企業(yè)業(yè)和并購購者的企企業(yè)，這這類退出出可以視視為部分分退出。第三種種，被私私人企業(yè)業(yè)并購。由于私私人企業(yè)業(yè)的股份份缺乏流流動性，沒有一一個既定定的市場場可以出出售，而而且私人人企業(yè)一一般會對對股

9、份出出售進(jìn)行行制度上上的限制制，風(fēng)險險資本較較難將這這部分股股份轉(zhuǎn)化化為現(xiàn)金金，因而而這種類類型的退退出可以以視為部部分退出出。第四四種，被被其他企企業(yè)的投投資企業(yè)業(yè)并購。投資企企業(yè)進(jìn)行行并購活活動，但但這樣的的交易既既可能是是全部退退出，也也可以是是部分退退出，這這依賴于于股份的的流動性性。在轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)售退出出方式下下，全部部退出即即是指風(fēng)風(fēng)險資本本將持有有的所投投創(chuàng)投企企業(yè)股份份全部轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)售給第第三方投投資者，部分退退出就是是只轉(zhuǎn)售售其中的的一部分分。在回回購?fù)顺龀龇绞较孪?，全部部退出時時風(fēng)險資資本將持持有的風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)股份全全部賣給給風(fēng)險企企業(yè)，部部分退出出則只賣賣出其中中的一部部分。在在清算情

10、情況下，大多意意味著風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)倒閉。根據(jù)加加拿大風(fēng)風(fēng)險資本本協(xié)會的的定義，部分清清算為風(fēng)風(fēng)險投資資是“即將死死亡”的投資資，一個個還未破破產(chǎn)的風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)缺乏利利潤增長長的潛力力，不能能再吸引引風(fēng)險資資本對其其繼續(xù)投投入資金金和精力力。部分分退出是是有很多多原因的的。風(fēng)險險投資者者一般是是價值附附加型的的投資者者，他們們投資項項目時所所帶來的的不僅僅僅是資本本，還有有有助于于企業(yè)發(fā)發(fā)展的經(jīng)經(jīng)驗和技技術(shù)等。在風(fēng)險險投資基基金的贖贖回日臨臨近、企企業(yè)的價價值被高高估等情情形下，風(fēng)險資資本會有有較強的的動機退退出投資資，風(fēng)險險投資基基金需要要將其投投資項目目轉(zhuǎn)變?yōu)闉榱鲃有孕愿叩牡男问健Ｒ虼?，即?/p>

11、所所投資的的項目仍仍然具有有一定的的升值空空間，它它也必須須選擇退退出，至至少是部部分退出出。風(fēng)險險資本部部分退出出時會賣賣出其持持有的一一部分企企業(yè)股票票，而不不是全部部。這會會減少風(fēng)風(fēng)險資本本未來的的潛在投投資收益益，但也也同時會會削弱風(fēng)風(fēng)險資本本對風(fēng)險險企業(yè)的的控制力力。但這這并不會會大幅度度降低風(fēng)風(fēng)險資本本的投資資成本，因為這這個成本本大多屬屬于沉淀淀成本，已經(jīng)較較為固定定。隨著著風(fēng)險資資本部分分退出其其投資項項目，投投資規(guī)模模會減小小，投資資的未來來經(jīng)濟收收益也會會減少。因而，部分退退出不會會出現(xiàn)在在絕大部部分的情情況中。風(fēng)險險資本退退出的種種類較多多，情況況較為復(fù)復(fù)雜，樣樣本統(tǒng)計計

12、較為困困難，加加之進(jìn)行行計量統(tǒng)統(tǒng)計需要要一定的的樣本數(shù)數(shù)量，一一般會花花費較長長時間，利用DDougglassJ. Cummminng教授授和Jeeffrrey G.MMacIIntoosh教教授文章章中較早早的統(tǒng)計計數(shù)據(jù)亦亦可說明明部分退退出不會會出現(xiàn)在在大多數(shù)數(shù)情況中中的現(xiàn)象象。部分分退出的的原因是是多樣的的。在大大多數(shù)的的部分退退出情況況中，部部分退出出的目的的是為了了減輕退退出時作作為出售售方的風(fēng)風(fēng)險資本本和購買買方之間間存在的的信息不不對稱現(xiàn)現(xiàn)象。部部分退出出情況下下，風(fēng)險險資本會會保留部部分股份份。由于于維持對對高質(zhì)量量風(fēng)險企企業(yè)的投投資比維維持對低低質(zhì)量風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)的投資資有更低

13、低的成本本，同時時高質(zhì)量量的企業(yè)業(yè)有更高高的增值值空間，因而部部分退出出是表示示風(fēng)險企企業(yè)質(zhì)量量較高的的一個積積極的信信號。所所以風(fēng)險險資本通通常會傾傾向于選選擇部分分退出方方式。風(fēng)險險資本一一般不會會讓風(fēng)險險企業(yè)自自我發(fā)展展，它會會引入其其他對企企業(yè)發(fā)展展有積極極作用的的戰(zhàn)略投投資者來來幫助企企業(yè)管理理和進(jìn)行行戰(zhàn)略決決策。但但這會使使得風(fēng)險險資本需需要出讓讓一部分分股份，形成風(fēng)風(fēng)險資本本部分退退出的情情況。對于于資歷尚尚淺的風(fēng)風(fēng)險投資資企業(yè)而而言，最最重要是是在建立立良好投投資記錄錄的同時時保留住住最有價價值的投投資項目目。但是是，建立立能夠得得到認(rèn)可可的良好好投資記記錄需要要風(fēng)險資資本退出

14、出這項投投資。通通過部分分退出的的形式，風(fēng)險資資本既可可以保留留住有價價值的投投資項目目，同時時還可以以建立投投資記錄錄。從這這點上看看，部分分退出是是一種折折中的方方式，可可以使得得風(fēng)險資資本建立立足夠的的投資記記錄來幫幫助他們們在未來來募集投投資資金金，并同同時保留留住那些些具有較較大升值值潛力的的投資項項目。還有有一些較較少出現(xiàn)現(xiàn)的情況況，例如如在一些些風(fēng)險投投資基金金里，在在基金贖贖回日臨臨近的時時候，投投資者對對投資項項目的偏偏好會出出現(xiàn)分歧歧，有的的投資者者仍然看看好并愿愿意持有有風(fēng)險資資本所投投資企業(yè)業(yè)的股份份，這部部分人稱稱為“保留者者”，另外外那些想想要出售售股份、贖回投投資

15、的人人稱為“贖回者者”。由于于“保留者者”和“贖回者者”的同時時存在，這使得得風(fēng)險資資本更傾傾向于選選擇部分分退出。風(fēng)險險資本在在五種不不同退出出方式中中選擇不不同的部部分退出出方式。第一，IPOO退出方方式中部部分退出出的選擇擇。IPPO退出出方式會會產(chǎn)生很很大程度度的信息息不對稱稱。在公公開上市市發(fā)行股股票時，公眾投投資者一一般是最最不了解解真實情情況的，常常處處于信息息的弱勢勢地位，根據(jù)加加拿大風(fēng)風(fēng)險資本本協(xié)會和和VennturreEcconoomiccs的資資料統(tǒng)計計，566.5%的風(fēng)險險企業(yè)都都是高新新技術(shù)企企業(yè)，也也正因為為如此，投資者者缺乏對對專業(yè)技技術(shù)的認(rèn)認(rèn)識，無無法深刻刻了解

16、行行業(yè)和企企業(yè)的本本身發(fā)展展?fàn)顩r。通常投投資者還還會遭遇遇“免費搭搭車”的問題題，投資資者對企企業(yè)的監(jiān)監(jiān)督能力力較弱，面臨著著較高的的道德風(fēng)風(fēng)險，他他們寄希希望其他他投資者者對企業(yè)業(yè)進(jìn)行準(zhǔn)準(zhǔn)確的價價值判斷斷，并希希望其他他投資者者對企業(yè)業(yè)上市后后的經(jīng)營營活動進(jìn)進(jìn)行監(jiān)督督。投資資銀行利利用其的的專業(yè)知知識對股股票定價價，缺乏乏技術(shù)及及經(jīng)驗和和“免費搭搭車”的問題題將得到到減緩，從而使使得公眾眾投資者者得到一一定程度度的保護(hù)護(hù)。通過過投資銀銀行進(jìn)行行股票發(fā)發(fā)行，股股票在公公開市場場流通是是對企業(yè)業(yè)質(zhì)量較較高表示示的一種種積極信信號。越越是有名名的投資資銀行所所承銷的的股票，意味著著該股票票的質(zhì)量量

17、越高。但是，投資銀銀行利用用自己的的專業(yè)知知識來決決定是否否承銷某某企業(yè)的的股票，他們對對風(fēng)險企企業(yè)的認(rèn)認(rèn)識水平平無法達(dá)達(dá)到戰(zhàn)略略投資者者和企業(yè)業(yè)內(nèi)部人人員的程程度。因因此，即即使有專專業(yè)的投投資銀行行參與IIPO，信息不不對稱的的程度也也相對較較大。所所以在風(fēng)風(fēng)險資本本利用IIPO退退出方式式時，更更多地利利用部分分退出方方式可以以盡量減減輕信息息不對稱稱現(xiàn)象。根據(jù)北北美地區(qū)區(qū)風(fēng)險資資本所投投資項目目的退出出方式統(tǒng)統(tǒng)計，在在IPOO退出方方式中，部分退退出占到到了422.422%，是是各種退退出渠道道中選擇擇部分退退出方式式比例最最高的。第二二，并購購?fù)顺龇椒绞街胁坎糠滞顺龀龅倪x擇擇。在并并

18、購?fù)顺龀龇绞街兄校髽I(yè)業(yè)將被整整體出售售給第三三方的戰(zhàn)戰(zhàn)略并購購者。通通常大多多數(shù)并購購者都是是技術(shù)型型的企業(yè)業(yè)，這類類企業(yè)大大多沒有有充足的的現(xiàn)金，無法利利用現(xiàn)金金并購，常用的的方式是是用換股股并購。由于技技術(shù)通常常難以進(jìn)進(jìn)行估值值，對高高新技術(shù)術(shù)投資的的風(fēng)險一一般要高高于對非非技術(shù)型型企業(yè)的的投資。因而，風(fēng)險資資本在所所投資的的技術(shù)型型企業(yè)里里持有股股份將會會伴隨一一定的估估值風(fēng)險險。利用用股份作作為支付付手段，是并購購雙方解解決這種種風(fēng)險的的一種方方法。一個個高速成成長的企企業(yè)有不不確定的的未來收收益，這這類企業(yè)業(yè)通常會會被給予予一個較較高的溢溢價。面面對高溢溢價的企企業(yè)，風(fēng)風(fēng)險資本本將

19、會更更多選擇擇部分退退出，這這既是表表示企業(yè)業(yè)質(zhì)量較較高的一一個積極極信號，也可以以使得風(fēng)風(fēng)險資本本能夠享享受到高高溢價帶帶來的高高回報。隨著投投資期的的延長，企業(yè)逐逐漸成熟熟，信息息不對稱稱的程度度和估值值風(fēng)險也也將降低低，風(fēng)險險資本利利用部分分退出方方式的可可能性就就越來越越低。第三三，轉(zhuǎn)售售退出方方式中部部分退出出的選擇擇。在風(fēng)風(fēng)險資本本臨近贖贖回日時時，或者者在投資資預(yù)期變變差時，風(fēng)險資資本可能能將股份份轉(zhuǎn)售給給其他的的風(fēng)險資資本。當(dāng)當(dāng)然，風(fēng)風(fēng)險資本本可能會會盡量避避免這樣樣的情況況發(fā)生，但是在在風(fēng)險企企業(yè)既不不可能實實現(xiàn)IPPO，也也不可能能引入戰(zhàn)戰(zhàn)略投資資者時，轉(zhuǎn)售方方式可能能是最

20、好好的退出出方式。當(dāng)風(fēng)險險資本認(rèn)認(rèn)為企業(yè)業(yè)有一個個不錯的的發(fā)展前前景，而而現(xiàn)有管管理層和和管理團(tuán)團(tuán)隊缺乏乏領(lǐng)導(dǎo)企企業(yè)進(jìn)一一步發(fā)展展的能力力時，風(fēng)風(fēng)險資本本不會選選擇其他他的退出出方式，而會更更愿意選選擇部分分轉(zhuǎn)售的的方式。這種種方式可可能使企企業(yè)的價價值增值值，因為為一方面面，新的的戰(zhàn)略合合作者的的引入可可能會減減少風(fēng)險險投資家家的潛在在收益，但它也也將降低低原有投投資者的的監(jiān)督和和管理成成本，而而且新的的戰(zhàn)略合合作者的的經(jīng)驗和和技能將將有助于于企業(yè)潛潛在價值值的大幅幅提高，從而補補償了風(fēng)風(fēng)險投資資家出售售股權(quán)的的損失。另一方方面，風(fēng)風(fēng)險投資資家采用用部分出出售其股股權(quán)，也也向潛在在的戰(zhàn)略略合

21、作者者發(fā)出一一個信息息，即風(fēng)風(fēng)險投資資家對目目前管理理關(guān)系下下的企業(yè)業(yè)未來和和企業(yè)技技術(shù)的發(fā)發(fā)展?jié)摿ακ欠窬呔邆涔_開上市的的標(biāo)準(zhǔn)缺缺乏足夠夠的信心心。這將將給潛在在的戰(zhàn)略略合作者者提供一一個“以小博博大”的機會會，即先先支付少少量的費費用，既既降低投投資風(fēng)險險，又可可利用自自己的專專業(yè)技能能幫助企企業(yè)發(fā)展展，當(dāng)企企業(yè)發(fā)展展一旦成成熟，則則可以收收購整個個企業(yè)或或公開上上市。然然而，如如果企業(yè)業(yè)并沒有有價值提提升的潛潛力，這這種類型型的退出出方式就就會受阻阻，不會會有新的的投資者者會購買買風(fēng)險資資本手中中的股份份。一般般說來，對于轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)售的退退出方式式而言，部分退退出要優(yōu)優(yōu)于全部部退出。一般是是

22、企業(yè)在在遭遇投投資難以以為繼時時，才會會選擇全全部退出出。根據(jù)據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)統(tǒng)計，轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)售退出出方式中中的部分分退出現(xiàn)現(xiàn)象只比比IPOO退出方方式中選選擇部分分退出的的比例略略低，為為38.1%，而高于于其他三三種退出出方式中中的部分分退出選選擇的可可能性。第四四，回購購?fù)顺龇椒绞街胁坎糠滞顺龀龅倪x擇擇。在回回購?fù)顺龀龇绞较孪?，風(fēng)險險企業(yè)購購買風(fēng)險險資本所所擁有的的股份。一般在在風(fēng)險企企業(yè)業(yè)績績不佳已已“名存實實亡”時，或或者風(fēng)險險資本與與風(fēng)險企企業(yè)關(guān)系系破裂時時，常采采用這種種方式。在回購購?fù)顺鲋兄?，風(fēng)險險資本可可能更傾傾向于完完全退出出。因為為在這種種退出方方式下，交易是是在局內(nèi)內(nèi)人之間間發(fā)生的的

23、，已經(jīng)經(jīng)不存在在信息不不對稱的的問題，企業(yè)也也不可能能溢價收收購風(fēng)險險資本手手中的股股份，風(fēng)風(fēng)險資本本不再需需要部分分退出的的方式。盡管如如此，對對于一個個運作不不佳的風(fēng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)來說，可能沒沒有充足足的現(xiàn)金金來收購購風(fēng)險資資本手中中的股份份，而是是通過簽簽發(fā)票據(jù)據(jù)等形式式來收購購。由于于采用信信用支付付方式，造成了了回購中中也存在在著風(fēng)險險資本部部分退出出的現(xiàn)象象。第五五，清算算時部分分退出的的選擇。當(dāng)風(fēng)險險資本認(rèn)認(rèn)為最初初的投資資將不可可能收回回時，投投資將會會被清算算退出。投資項項目進(jìn)行行清算意意味著企企業(yè)質(zhì)量量較差，因而清清算情況況發(fā)生時時多為全全部清算算。部分分清算情情況下，風(fēng)險資資

24、本認(rèn)為為投資仍仍然還有有價值，但是缺缺乏足夠夠的價值值提升空空間，從從而缺乏乏繼續(xù)投投資的動動力。這這種情況況下，風(fēng)風(fēng)險資本本將不會會再投入入過多的的資金和和精力到到現(xiàn)有的的投資中中，該投投資成為為了“即將死死亡”的投資資。由于于較長時時期的投投資通常常有較高高的利潤潤預(yù)期，投資的的期限越越長，越越不容易易發(fā)生清清算。風(fēng)風(fēng)險資本本一般在在一定時時期就會會對投資資進(jìn)行階階段性估估值。最最差的投投資會被被篩選出出來，它它可能會會在短期期內(nèi)被保保留，但但不會再再被繼續(xù)續(xù)投資，最終很很有可能能會被清清算。風(fēng)險險投資最最佳退出出路徑風(fēng)險險投資退退出是投投資人、創(chuàng)業(yè)家家以及退退出時購購買方的的三方博博弈，

25、目目的只有有一個，那就是是財富最最大化。風(fēng)險險投資退退出時涉涉及到三三方?風(fēng)險投投資人、創(chuàng)投企企業(yè)家和和退出時時購買人人。一方方面風(fēng)險險投資人人作為出出資人，要在恰恰當(dāng)?shù)臅r時機退出出，將資資金收回回才能進(jìn)進(jìn)入下一一個風(fēng)險險投資周周期。收收購企業(yè)業(yè)的購買買人要權(quán)權(quán)衡收購購時的成成本，還還有該企企業(yè)未來來所能創(chuàng)創(chuàng)造的價價值，以以及要支支付給企企業(yè)家的的工資、獎金。如果成成本過高高，購買買人必然然要避而而遠(yuǎn)之，但現(xiàn)實實中由于于信息不不對稱等等原因很很難對一一個風(fēng)險險投資企企業(yè)價值值作恰當(dāng)當(dāng)?shù)脑u估估，這就就需要購購買人的的經(jīng)驗和和判斷能能力。企企業(yè)家也也在風(fēng)險險資本退退出過程程中扮演演了重要要的角色色

26、，從利利己的角角度，企企業(yè)家希希望自己己能夠控控制公司司，這就就是我們們經(jīng)常說說的管理理層收購購，即MMBO。同時企企業(yè)家希希望自己己的收入入能夠提提高，并并有更多多的空閑閑時間，所以他他們在退退出時會會和那些些投資人人或購買買人談判判，為自自己爭取取更多的的利益，這也是是理性人人的表現(xiàn)現(xiàn)。法蘭蘭克福大大學(xué)金融融研究中中心CaarsttenBBiennz教授授在20004年年歐洲經(jīng)經(jīng)濟協(xié)會會年會中中的會議議論文風(fēng)險資資本退出出優(yōu)序的的決定因因素（A ppeckkingg orrderr offvennturre ccapiitall exxitss ?Whaat ddeteermiiness

27、thhe ooptiimall exxit chaanneelfoor vventturee caapittal bacckeddfirrms?）以歐歐洲和美美國被投投資公司司的大量量案例為為分析對對象建立立模型，該模型型能夠解解釋所發(fā)發(fā)生的風(fēng)風(fēng)險資本本退出選選擇，即即IPOO或者是是出售。Bieenz教教授認(rèn)為為，高利利潤率的的公司會會采用上上市作為為退出手手段，而而利潤率率低的企企業(yè)一般般采用出出售的方方式作為為風(fēng)險資資本退出出的手段段。而那那些不盈盈利的公公司一般般就要進(jìn)進(jìn)行清算算了，以以避免更更大的損損失。模模型得出出的結(jié)論論與大量量的風(fēng)險險投資實實際案例例是一致致的。IIPO是是指公

28、開開上市，出售是是指并購購，或者者第三方方收購，可以把把被投資資公司出出售給一一個購買買企業(yè)，也可以以出售給給個人。風(fēng)險險資本家家將資金金投資于于年輕的的企業(yè)中中已經(jīng)成成為公司司初始融融資的方方法，由由于風(fēng)險險投資的的特殊性性，這些些投資有有階段性性的特點點。風(fēng)險險投資家家是一種種特別的的中介機機構(gòu)，他他們提供供資金、建議和和監(jiān)管。一旦公公司達(dá)到到一定的的成熟階階段，風(fēng)風(fēng)險投資資家就會會從專業(yè)業(yè)化中得得到比較較優(yōu)勢?，F(xiàn)實實中存在在幾種退退出渠道道，但迄迄今為止止，最重重要的退退出渠道道是IPPO和出出售。因因為每種種退出方方式，在在收益分分配以及及提供的的激勵方方式上的的不同，所以對對退出方方

29、式的選選擇很重重要。在在出售方方式中，通常整整個公司司出售給給一個投投資者，有時候候也可以以是一個個大的公公司。在在IPOO中，風(fēng)風(fēng)險投資資家不完完全出售售他們的的股份。風(fēng)險投投資行業(yè)業(yè)，通過過經(jīng)驗觀觀察表明明存在一一個退出出渠道的的優(yōu)先順順序。IIPO通通常比出出售方式式產(chǎn)生更更高的收收益，一一些實證證也表明明IPOO公司的的內(nèi)部收收益率比比那些采采用出售售方式的的公司的的內(nèi)部收收益率高高。Biienzz教授展展示了一一些經(jīng)驗驗證據(jù)，即IPPO公司司的內(nèi)部部收益率率高于那那些出售售的公司司。CEEPREES數(shù)據(jù)據(jù)庫的成成果得益益于在歐歐洲和美美國的廣廣泛調(diào)查查，它公公布了大大量觀測測樣本，并

30、且有有相當(dāng)長長的時間間內(nèi)IPPO公司司和出售售公司的的內(nèi)部收收益率，可以參參見文中中“IPOO公司和和出售公公司的內(nèi)內(nèi)部收益益率”表。表中中的數(shù)據(jù)據(jù)來自CCEPRRES，樣本區(qū)區(qū)間為119977到20003年年，樣本本數(shù)為接接受風(fēng)險險投資企企業(yè)的個個數(shù)，一一共5333家企企業(yè)。內(nèi)內(nèi)部收益益率定義義為投資資期的年年平均收收益率，它是指指未來每每年現(xiàn)金金流量的的凈現(xiàn)值值等于零零的折現(xiàn)現(xiàn)率。除除樣本數(shù)數(shù)外，表表中的數(shù)數(shù)字?jǐn)?shù)量量級為百百分之一一，中位位數(shù)是指指將收益益率從小小到大排排列中間間的那個個數(shù)，如如果樣本本數(shù)為偶偶數(shù)就是是中間兩兩個數(shù)的的算術(shù)平平均值，標(biāo)準(zhǔn)差差代表收收益率的的波動性性大小，越大

31、波波動性越越大。對對樣本均均值差異異性的顯顯著性檢檢驗表明明，IPPO和出出售退出出的收益益率差異異是顯著著的。從從表中我我們可以以看出IIPO的的收益率率比出售售這種方方式的收收益率高高，因為為前者的的中位數(shù)數(shù)和均值值都比后后者高，而IPPO的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差比比后者低低，說明明前者收收益率比比后者穩(wěn)穩(wěn)定。另一一個影響響風(fēng)險投投資家退退出選擇擇的因素素是監(jiān)督督成本。風(fēng)險投投資家想想退出他他們的投投資，然然而在他他們退出出后有一一定的道道德風(fēng)險險，企業(yè)業(yè)家有了了更多的的“自由”。較早早進(jìn)入的的風(fēng)險投投資家比比較熟悉悉公司的的情況，比較了了解企業(yè)業(yè)家的能能力，這這樣有利利于監(jiān)督督的執(zhí)行行。當(dāng)風(fēng)風(fēng)險投資資

32、家退出出后，購購買人成成了新的的監(jiān)督者者，監(jiān)督督者的變變更不利利于監(jiān)督督的實施施。那些些留在公公司的企企業(yè)家需需要激勵勵機制，并且被被監(jiān)督，才能更更利于公公司的發(fā)發(fā)展。為了了簡化問問題，作作者假定定在這場場博弈中中一共有有三方，即一位位風(fēng)險投投資家、一位企企業(yè)家、一位購購買人。購買人人可以是是一個個個人，也也可以是是一群分分散的股股東，前前者是在在出售的的情形下下，后者者是在IIPO的的情形下下。為了了使問題題研究方方便，只只有風(fēng)險險投資退退出后企企業(yè)家的的努力程程度是不不確定的的。在進(jìn)進(jìn)一步討討論之前前，作者者說明了了風(fēng)險投投資家的的重要角角色。試試圖抓住住影響風(fēng)風(fēng)險投資資家退出出決策的的最

33、重要要部分。風(fēng)險投投資家要要想退出出就要把把所投資資的企業(yè)業(yè)出售給給購買人人，風(fēng)險險投資家家有權(quán)利利決定何何種退出出方式，企業(yè)家家要聽從從投資人人的安排排，購買買人在買買完企業(yè)業(yè)后就要要給企業(yè)業(yè)家支付付一定的的工資以以激勵他他們。風(fēng)風(fēng)險投資資家和購購買人都都是以自自己的利利益最大大化為基基準(zhǔn)。常常見的原原因是，所有者者渴望分分散他們們的投資資，或者者由于流流動性沖沖擊，影影響所有有者的財財富。因因此，最最優(yōu)退出出決策就就是在分分散所有有權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)與集中中所有權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)之之間進(jìn)行行權(quán)衡。不考考慮其他他因素，給出以以下的時時間結(jié)構(gòu)構(gòu)。：所所有的參參與方都都完全知知道公司司的質(zhì)量量，包括括可能的的收入，

34、以及收收入發(fā)生生的概率率。：風(fēng)風(fēng)險投資資家選擇擇退出渠渠道，出出售或者者IPOO。：新新所有者者的工資資安排。：購購買人監(jiān)監(jiān)督企業(yè)業(yè)家。：企企業(yè)家選選擇他可可能的行行動。：收收益實現(xiàn)現(xiàn)。Biienzz教授主主要討論論的是在在t=55那段時時間，什什么方式式的退出出會使此此時的所所有人收收益最大大，也就就是股東東財富最最大化，是站在在購買人人的角度度上的。Bieenz教教授認(rèn)為為，能使使t=55時購買買人的價價值最大大就是好好的退出出渠道。在出出售中要要把所有有的股權(quán)權(quán)都給購購買人，使得對對企業(yè)家家的激勵勵成本更更昂貴。該模型型指出一一個被投投資公司司內(nèi)部收收益臨界界值，表表明當(dāng)公公司的利利潤率

35、高高于這個個值時會會上市，而那些些表現(xiàn)差差的公司司就會被被出售，這樣才才有利于于股東財財富最大大化。首先先，根據(jù)據(jù)購買人人的利潤潤最大化化等式mmaxpkxk-wk (i)-cc(i)，求解解最優(yōu)解解的企業(yè)業(yè)家工資資水平。為購買買人所持持有的股股份，ppk為企企業(yè)盈利利的概率率，xkk為企業(yè)業(yè)的盈利利水平，也就是是利潤率率，wkk(i)是購買買人給企企業(yè)家的的工資，c (i)為為購買人人的監(jiān)督督成本，i為購購買人的的一種控控制監(jiān)督督行為。此等式式在一定定的約束束條件下下可以求求出最優(yōu)優(yōu)解wkk(i)。由于于IPOO和出售售兩種方方式的約約束條件件不一樣樣，一個個保留了了企業(yè)家家部分股股份，一一

36、個要全全部賣掉掉，解出出的最優(yōu)優(yōu)工資水水平不同同。再把把這個最最優(yōu)工資資反帶入入等式中中就可以以發(fā)現(xiàn)xxk影響響最優(yōu)工工資值，進(jìn)而影影響等式式的最大大值。作作者證明明了當(dāng)公公司的xxk很高高時，采采用IPPO會使使等式值值最大，反之當(dāng)當(dāng)xk比比較低時時出售會會使等式式值最大大。這樣樣就解釋釋了為什什么通過過IPOO退出的的風(fēng)險資資本支持持公司的的收益率率高于那那些出售售方式退退出的公公司，并并且說明明最優(yōu)退退出抉擇擇取決于于被投資資公司的的預(yù)期利利潤率。在各各種常用用的退出出方式中中，公開開上市通通常認(rèn)為為是最理理想的退退出方式式，它不不僅為投投資人和和創(chuàng)業(yè)人人帶來豐豐厚的回回報，而而且為風(fēng)風(fēng)

37、險企業(yè)業(yè)的后續(xù)續(xù)發(fā)展創(chuàng)創(chuàng)造了廣廣闊的空空間，如如果條件件許可大大部分風(fēng)風(fēng)險投資資者都會會選擇上上市退出出。但上上市退出出必須有有完善發(fā)發(fā)達(dá)的資資本市場場作支撐撐，尤其其是要具具備面向向中小高高科技企企業(yè)全面面開放的的二板市市場，如如美國的的納斯達(dá)達(dá)克、英英國的AAIM市市場、歐歐洲的證證券經(jīng)紀(jì)紀(jì)商協(xié)會會自動報報價系統(tǒng)統(tǒng)、香港港的創(chuàng)業(yè)業(yè)板市場場等都是是專為資資產(chǎn)規(guī)模模不大、盈利水水平有限限但發(fā)展展前景很很好的企企業(yè)服務(wù)務(wù)的二板板市場。其中運運作最為為成功的的當(dāng)屬美美國納斯斯達(dá)克市市場，它它為美國國風(fēng)險投投資業(yè)的的發(fā)展起起到了巨巨大的推推動作用用。中國國于20004年年5月在在深圳證證券交易易所開

38、通通了中小小企業(yè)板板，但其其上市標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)和準(zhǔn)準(zhǔn)入條件件與主板板市場一一樣，還還未真正正成為為為中小企企業(yè)服務(wù)務(wù)的二板板市場，因此，很難為為處于高高速成長長期的中中小風(fēng)險險企業(yè)提提供進(jìn)入入證券市市場進(jìn)行行交易的的機會。所以在在中國，風(fēng)險資資本支持持企業(yè)的的資產(chǎn)規(guī)規(guī)模和盈盈利水平平都很難難達(dá)到上上市要求求的情況況下，風(fēng)風(fēng)險投資資選擇公公開上市市退出是是不現(xiàn)實實的，也也是難以以實現(xiàn)的的。在中中國資本本市場不不完善、法制不不健全、中介服服務(wù)水平平和素質(zhì)質(zhì)不高的的情況下下，風(fēng)險險資本支支持企業(yè)業(yè)要積極極尋找適適合自己己的退出出渠道?？梢圆刹捎闷髽I(yè)業(yè)并購方方式，特特別是近近幾年來來，許多多上市公公司對風(fēng)風(fēng)險

39、企業(yè)業(yè)表現(xiàn)出出了較高高的關(guān)注注。與非非上市公公司相比比，上市市公司不不論從其其內(nèi)在需需求、融融資渠道道和資金金能力等等方面來來看，都都更有并并購風(fēng)險險資本支支持企業(yè)業(yè)的動力力和能力力，風(fēng)險險資本支支持企業(yè)業(yè)也更愿愿意被上上市公司司所收購購。上市市公司通通過收購購高科技技風(fēng)險資資本支持持企業(yè)的的股權(quán)，實現(xiàn)了了自身價價值的提提升，股股價也隨隨之上漲漲。而被被收購的的高科技技風(fēng)險資資本支持持企業(yè)的的投資者者，則通通過出售售公司的的股份而而獲得了了較為可可觀的投投資回報報。因此此，上市市公司對對風(fēng)險資資本支持持企業(yè)的的并購是是風(fēng)險投投資退出出的重要要方式。在不能能成功進(jìn)進(jìn)行IPPO上市市的情況況下，采

40、采用買殼殼或者借借殼方式式間接上上市也不不失為一一種理性性選擇。風(fēng)險資資本支持持企業(yè)可可以從已已上市的的公司中中尋找合合適的對對象，將將自己的的資產(chǎn)和和項目注注入殼中中，或者者購買上上市公司司的部分分股權(quán)，對其控控股，以以達(dá)到間間接上市市的目的的?？傊陲L(fēng)風(fēng)險投資資的“投資?退出?再投資資”永恒旋旋律中，風(fēng)險資資本退出出是極其其重要的的環(huán)節(jié)。資本本時代的的連鎖戰(zhàn)戰(zhàn)略如今今在資本本頻頻砸砸向連鎖鎖企業(yè)、連鎖企企業(yè)鎖定定上市的的火熱氛氛圍下，國內(nèi)連連鎖經(jīng)營營的發(fā)展展思路和和游戲規(guī)規(guī)則都出出現(xiàn)了改改變，如如何進(jìn)行行戰(zhàn)略布布局就顯顯得尤為為重要。資本本之風(fēng)乍乍起，吹吹皺了國國內(nèi)連鎖鎖經(jīng)營“一江春春

41、水”。原來來，連鎖鎖企業(yè)總總部（盟盟主）和和特許加加盟商的的關(guān)系非非常簡單單，盟主主通過加加盟商的的資金和和運作來來擴張市市場，而而加盟商商通過付付費取得得盟主的的品牌、管理模模式、產(chǎn)產(chǎn)品等授授權(quán)，在在降低經(jīng)經(jīng)營風(fēng)險險的同時時，增大大自主經(jīng)經(jīng)營成功功的概率率。然而而，如今今在資本本頻頻砸砸向連鎖鎖企業(yè)、連鎖企企業(yè)鎖定定上市的的火熱氛氛圍下，國內(nèi)連連鎖經(jīng)營營的發(fā)展展思路和和游戲規(guī)規(guī)則出現(xiàn)現(xiàn)了改變變，那些些連鎖企企業(yè)盟主主拿到外外來直接接投資前前后，一一方面亮亮出了“直營連連鎖為主主”的策略略，另一一方面紛紛紛收購購加盟店店，變加加盟店為為直營店店。在如如今的資資本時代代，國內(nèi)內(nèi)連鎖企企業(yè)在不不同

42、的發(fā)發(fā)展階段段究竟應(yīng)應(yīng)該如何何選擇、實施自自己的連連鎖戰(zhàn)略略？“直營化化轉(zhuǎn)身”現(xiàn)象與前前幾年特特許加盟盟連鎖的的風(fēng)潮有有很大不不同，國國內(nèi)傾向向于直營營連鎖模模式的連連鎖企業(yè)業(yè)越來越越多。連鎖鎖餐飲企企業(yè)小肥肥羊在引引入歐洲洲3i集集團(tuán)和普普凱基金金兩家公公司25500萬萬美元資資金之前前，花了了3年時時間對其其加盟店店進(jìn)行清清理整頓頓，把原原先“以加盟盟為主、重點直直營”的開店店戰(zhàn)略改改為“以直營營為主，規(guī)范加加盟”，收購購了大部部分代理理商和加加盟店的的股權(quán)。小肥羊羊的店面面數(shù)從最最高峰時時的7220多家家銳減到到現(xiàn)在的的3600多家，直營店店、精品品店數(shù)量量大幅提提高，店店面總數(shù)數(shù)減少了

43、了一半但但總營業(yè)業(yè)額基本本持平。蘇寧寧電器220077年122月299日發(fā)布布公告稱稱，蘇寧寧3億元元人民幣幣收編1120家家加盟店店，終結(jié)結(jié)特許加加盟模式式。蘇寧寧此次收收編采用用了“一刀切切”的做法法，即從從20007年110月份份陸續(xù)與與各特許許加盟企企業(yè)進(jìn)行行洽談終終止特許許加盟事事宜，并并于122月底與與全部企企業(yè)簽署署了特許許加盟終終止協(xié)議議書。與與此同時時，蘇寧寧還宣布布今后將將全面停停止特許許加盟模模式，轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)而只開開直營店店。加盟盟店為主主的永和和豆?jié){正正謀劃轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型直營營。目前前，永和和豆?jié){在在內(nèi)地共共擁有2250家家左右門門店，其其中約880為為加盟店店。永和和豆?jié){公公司負(fù)責(zé)

44、責(zé)人表示示，公司司通過融融資，然然后將融融得資金金用于回回購加盟盟店轉(zhuǎn)為為直營店店之用。今后永永和豆?jié){漿將全面面轉(zhuǎn)型，大幅度度提升直直營店比比例，在在上海等等一線城城市將采采用全面面直營方方式運營營。其實實，國內(nèi)內(nèi)進(jìn)行類類似“直營化化轉(zhuǎn)身”的連鎖鎖企業(yè)還還有很多多，究其其原因，連鎖企企業(yè)的“直營化化轉(zhuǎn)身”主要是是基于以以下三種種考慮：一是上上市，直直營化之之后盟主主的合并并財務(wù)報報表可以以更快地地達(dá)到上上市要求求的業(yè)績績門檻，或者有有利于上上市公司司的業(yè)績績和股價價；二是是規(guī)范市市場，增增強總部部的管理理能力，維護(hù)公公司和品品牌的美美譽度；三是縮縮短自己己與競爭爭對手的的差距，增強自自己在激激

45、烈市場場競爭中中的體量量和實力力。當(dāng)然然，有的的連鎖企企業(yè)可以以同時達(dá)達(dá)到以上上兩個或或者三個個目的。資本本的態(tài)度度當(dāng)一一家具備備相當(dāng)規(guī)規(guī)模的連連鎖企業(yè)業(yè)準(zhǔn)備引引入外部部資本（直接投投資）的的時候，直營連連鎖還是是加盟連連鎖，就就成為一一個必須須面對的的戰(zhàn)略問問題了。因為眾眾多直營營連鎖店店的經(jīng)營營業(yè)績可可以合并并在統(tǒng)一一的財務(wù)務(wù)報表中中，影響響著這家家連鎖企企業(yè)的規(guī)規(guī)模和利利潤，進(jìn)進(jìn)而決定定著該連連鎖企業(yè)業(yè)的上市市時間和和上市后后的價格格，從而而影響到到該連鎖鎖企業(yè)以以及投資資機構(gòu)的的收益和和效率。對于于資本來來說，直直營連鎖鎖和加盟盟連鎖兩兩種模式式各有優(yōu)優(yōu)劣：直直營連鎖鎖的優(yōu)點點是盟主主

46、的可控控性強，經(jīng)營業(yè)業(yè)績能完完全體現(xiàn)現(xiàn)在統(tǒng)一一的財務(wù)務(wù)報表中中，缺點點是擴張張慢；加加盟連鎖鎖的優(yōu)點點是企業(yè)業(yè)擴張快快，缺點點是發(fā)展展質(zhì)量的的可控性性相對較較差，對對盟主的的掌控能能力要求求很高，同時加加盟店的的經(jīng)營業(yè)業(yè)績不能能完全體體現(xiàn)在盟盟主統(tǒng)一一的財務(wù)務(wù)報表中中，只能能通過加加盟費等等形式體體現(xiàn)在盟盟主的業(yè)業(yè)績中。顯然，在投資資商眼里里，那些些以直營營為主的的連鎖企企業(yè)更受受歡迎。對近近年來國國內(nèi)700多宗連連鎖企業(yè)業(yè)拿到VVC/PPE資金金、200多個連連鎖企業(yè)業(yè)上市的的案例進(jìn)進(jìn)行分析析后可以以發(fā)現(xiàn)，這些成成功融資資、上市市的連鎖鎖企業(yè)的的直營店店比例一一般都在在20%以上，有的比比例

47、甚至至更高。很多投投資人在在考察或或評定連連鎖經(jīng)營營企業(yè)時時，非常常明確地地表示主主要看其其直營店店的比例例有多大大。但實實際上，并非所所有特許許加盟體體系都遭遭資本冷冷落。那那么，資資本青睞睞哪些以以加盟為為主的連連鎖體系系呢？首先先最受青青睞的是是那些以以產(chǎn)品為為紐帶的的加盟連連鎖體系系。已經(jīng)經(jīng)在香港港上市的的百麗鞋鞋業(yè)，就就是以加加盟方式式做大并并獲得了了風(fēng)投關(guān)關(guān)注，最最后成功功上市的的案例。百麗麗的加盟盟店每賣賣一雙鞋鞋就給盟盟主百麗麗貢獻(xiàn)了了一定的的利潤。百麗的的成功充充分體現(xiàn)現(xiàn)了加盟盟的好處處：加盟盟商不僅僅提供了了資金按按總部的的模式開開連鎖店店，同時時投入很很大的精精力參與與管

48、理和和處理當(dāng)當(dāng)?shù)氐娜巳嗣}關(guān)系系，在短短時間內(nèi)內(nèi)增加了了市場份份額，總總部可以以集中精精力開發(fā)發(fā)自身品品牌，保保證產(chǎn)品品品質(zhì)，雙管齊齊下，使使品牌知知名度迅迅速提升升。因此此，摩根根的報告告認(rèn)為“營銷網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)才是是百麗最最值錢的的資產(chǎn)”。國內(nèi)內(nèi)以加盟盟為主的的美容院院品牌唯唯美度的的經(jīng)營模模式，也也與百麗麗有異曲曲同工之之處。唯唯美度獲獲得了約約15000萬美美元風(fēng)險險投資，其在全全國擁有有15000家連連鎖店，雖然大大部分為為加盟店店，但是是加盟主主與加盟盟店之間間的紐帶帶是產(chǎn)品品，并不不是服務(wù)務(wù)。加盟盟商的黏黏著力很很強，因因為加盟盟商一旦旦加盟就就必須向向總部購購買產(chǎn)品品，總部部給加盟盟店提

49、供供品牌和和技術(shù)支支持。由由于加盟盟店的利利潤主要要來自服服務(wù)而不不是產(chǎn)品品，而顧顧客對產(chǎn)產(chǎn)品品牌牌又具有有很強的的忠誠度度，因此此，加盟盟店沒有有必要拋拋開總部部這個進(jìn)進(jìn)貨渠道道，也沒沒有隱瞞瞞財務(wù)的的必要。與以以服務(wù)為為紐帶的的加盟關(guān)關(guān)系不同同，在唯唯美度的的盈利模模式中，總部賺賺的是產(chǎn)產(chǎn)品利潤潤，而連連鎖店賺賺取的是是按總部部的促銷銷方案銷銷售產(chǎn)品品和通過過產(chǎn)品所所產(chǎn)生的的服務(wù)利利潤。大大家各吃吃各的蛋蛋糕，不不存在矛矛盾。除除此之外外，在那那些以產(chǎn)產(chǎn)品為紐紐帶的加加盟連鎖鎖體系中中，風(fēng)險險投資商商看中的的另一個個因素是是顧客群群體和銷銷售網(wǎng)絡(luò)絡(luò)，15500家家店的銷銷售終端端所面對對的

50、是大大量的高高端女性性客戶群群，其網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)隨時時可以成成為總部部的分銷銷渠道。據(jù)了解解，已經(jīng)經(jīng)有國外外塑身內(nèi)內(nèi)衣品牌牌與唯美美度談定定代銷協(xié)協(xié)議。其次次，資本本看好那那些產(chǎn)品品和服務(wù)務(wù)品質(zhì)與與消費者者的生命命和健康康關(guān)系不不大的加加盟連鎖鎖體系。因為一一旦總部部對連鎖鎖體系的的掌控力力度不夠夠，產(chǎn)品品質(zhì)量和和服務(wù)品品質(zhì)有時時無法保保證，容容易危害害消費者者的身體體健康甚甚至生命命安全，從而會會影響到到整個連連鎖體系系的效益益、品牌牌和聲譽譽。同時時，資本本也關(guān)注注那些總總部掌控控力非常常強的加加盟連鎖鎖體系。連鎖鎖企業(yè)的的選擇標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)目前前，國內(nèi)內(nèi)計劃上上市的連連鎖企業(yè)業(yè)在拿到到投資之之后，紛紛紛

51、開始始著手收收購優(yōu)質(zhì)質(zhì)加盟店店，而且且絕大多多數(shù)連鎖鎖企業(yè)總總部都采采取了“51%控股式式直營”的收購購模式。由此，按照相相關(guān)會計計準(zhǔn)則規(guī)規(guī)定，連連鎖企業(yè)業(yè)盟主就就可以合合法地把把那些551%控控股加盟盟店的經(jīng)經(jīng)營業(yè)績績合并入入總公司司的財務(wù)務(wù)報表，連鎖企企業(yè)盟主主的銷售售業(yè)績和和利潤總總額會大大幅提高高。如果果總公司司計劃上上市或者者已經(jīng)上上市，相相比經(jīng)營營利潤，連鎖企企業(yè)盟主主和加盟盟店資本本市場的的收益顯顯然都要要大得多多?！?1%控股式式直營”對連鎖鎖企業(yè)盟盟主的好好處容易易理解，但加盟盟店是否否也樂意意接受這這種模式式呢？根根據(jù)調(diào)查查，相當(dāng)當(dāng)一部分分加盟商商對“51%控股式式直營”的

52、做法法經(jīng)歷了了一個“不了解解擔(dān)心到到了解再再到積極極配合”的過程程。加盟盟商會慢慢慢發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，凡是是采取“51%控股式式直營”的連鎖鎖企業(yè)總總部，其其上市都都提上了了日程，而上市市之后加加盟商除除了能獲獲得高額額的資本本收益之之外，還還能獲得得比被控控股前更更好的發(fā)發(fā)展機會會。但是是在不同同行業(yè)，由于上上市后的的市盈率率存在較較大差異異，加盟盟商也并并不都情情愿被收收購。其實實，連鎖鎖企業(yè)盟盟主合并并加盟店店業(yè)績和和財務(wù)報報表的方方法，不不只是“51%控股式式直營”這一種種模式。根據(jù)中中國合并并會計報報表的合合并范圍圍，除了了母公司司擁有過過半數(shù)以以上（不不包括半半數(shù)）權(quán)權(quán)益性資資本的被被投資企企業(yè)這個個規(guī)定之之外，還還有其他他規(guī)定和和多種具具體情況況。在如如今的資資本時代代，作為為一個正正在擴張張中的連連鎖品牌牌，該采采取哪種種模式來來實施自自己的連連鎖戰(zhàn)略略？如果果是一個個計劃發(fā)發(fā)展的新新生連鎖鎖品牌，究竟應(yīng)應(yīng)該是采采取直營營連鎖模模式還是是加盟連連鎖模式式？選擇擇標(biāo)準(zhǔn)又又有哪些些？通過過國內(nèi)外外連鎖企企業(yè)的發(fā)發(fā)展實踐踐發(fā)現(xiàn)，主要有有以下