流動(dòng)性過剩與保持貨幣政策獨(dú)立性

1、流動(dòng)性過剩與保持貨幣政策獨(dú)立性摘要：近年來，隨著人民幣升值預(yù)期的逐漸形成，如何應(yīng)對人民幣升值壓力已成為我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定開展的核心問題。為了維持匯率穩(wěn)定，防止人民幣升值過快給國民經(jīng)濟(jì)帶來宏大沖擊，中央銀行被迫大量買入外匯，投放根底貨幣，這使中央銀行的貨幣政策喪失了獨(dú)立性，導(dǎo)致銀行體系流動(dòng)性泛濫。過多的流動(dòng)性給物價(jià)上漲和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定造成了壓力。中央銀行應(yīng)繼續(xù)完善人民幣匯率形成機(jī)制，進(jìn)一步增強(qiáng)人民幣匯率彈性，保持貨幣政策的獨(dú)立性。關(guān)鍵詞：貨幣政策;貨幣政策獨(dú)立性;流動(dòng)性過剩一、中央銀行施行貨幣政策時(shí)面臨的問題(一)流動(dòng)性泛濫現(xiàn)象嚴(yán)重2022年，中央銀行曾采取綜合措施大力回收銀行體系流動(dòng)性，除加大公開市場操作

2、力度外，三次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率共1.5個(gè)百分點(diǎn)，兩次加息目前金融機(jī)構(gòu)一年期存款利率為2.52%。2022年年初，中國人民銀行從1月15日起，再次上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，這也是為了收縮因外匯儲(chǔ)藏增長過快所導(dǎo)致的流動(dòng)性過剩。根據(jù)貨幣當(dāng)局1月份公布的資料，在2022年12月，銀行間市場同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為2.25%，比前一個(gè)月低0.8個(gè)百分點(diǎn)；質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率為2.01%，較上月下降1.04個(gè)百分點(diǎn)；同期金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率卻高達(dá)4.78%，比前月高出2個(gè)百分點(diǎn)；根據(jù)已公布的貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)報(bào)告，去年的貨幣供應(yīng)增長也較為迅速見表1對貨幣供應(yīng)量增長情況的

3、統(tǒng)計(jì)。這說明，流動(dòng)性泛濫已經(jīng)成為覆蓋在我國經(jīng)濟(jì)金融市場上空揮之不去的陰霾，將成為威脅國家金融平安的首要隱患。(二)貨幣政策獨(dú)立性與匯率穩(wěn)定之間存在沖突多年以來，中央銀行一直把保持人民幣匯率穩(wěn)定作為調(diào)控政策的首要目的之一。為了保持人民幣匯率穩(wěn)定，中央銀行試圖使人民幣與美元保持一定的利差，這樣不但可以減邪熱錢的套利空間，還可以鼓勵(lì)國內(nèi)資金對外投資，減輕本幣升值壓力。但是，為了維持匯率穩(wěn)定，中央銀行就必須從外匯市場上大量購入外匯，這樣就形成了數(shù)額宏大的外匯占款，外匯占款急劇增加也就帶來根底貨幣過度投放，投放過多的根底貨幣又給穩(wěn)定物價(jià)帶來壓力。2022年年末，我國2余額34.6萬億元，同比增長16.9

4、%；1余額12.6萬億元，同比增長17.5%。2的急劇增長進(jìn)一步加劇了資金過剩的場面，為了緊縮流動(dòng)性，中央銀行發(fā)行了央行票據(jù)來回收部分過剩資金。2022年，央行一直加大資金回籠力度，而與央行增強(qiáng)的回籠力度不相對應(yīng)，央行票據(jù)的收益率卻持續(xù)走低，這就反映出市場處于資金供大于求的不平衡狀態(tài)，過多資金使能源、房產(chǎn)價(jià)格居高不下，國際游資頻繁出入國境，增加了金融市場的不穩(wěn)定因素。這種流動(dòng)性泛濫引發(fā)的惡性循環(huán)使中央銀行的貨幣政策無法自主施行。在整個(gè)鏈條中，央行的投放不是以經(jīng)濟(jì)開展為根底增加貨幣供應(yīng)，而是為維持匯率穩(wěn)定的被動(dòng)行為，這就使得中央銀行的貨幣政策喪失了獨(dú)立性。二、影響貨幣政策獨(dú)立性的原因(一)大量的

5、外匯占款影響貨幣政策獨(dú)立性截至2022年12月末，我國外匯儲(chǔ)藏余額已到達(dá)10663億美元，全年外匯儲(chǔ)藏增加2473億美元，同比增長30.22%。外匯儲(chǔ)藏增長主要來自貿(mào)易順差和外商直接投資，兩項(xiàng)合計(jì)給外匯儲(chǔ)藏增量奉獻(xiàn)了2469.38億美元，占去年外匯儲(chǔ)藏增量的9.85%。在我國現(xiàn)行匯率制度下，外匯儲(chǔ)藏內(nèi)生于國際收支，外匯儲(chǔ)藏變化進(jìn)而引起外匯占款的變化是貨幣政策和匯率政策的一個(gè)重要結(jié)合點(diǎn)。外匯占款的增減已成為影響根底貨幣投放和收縮的重要渠道，從2000年開始，中央銀行為維持人民幣匯率穩(wěn)定，就開始大規(guī)模購進(jìn)外匯，干預(yù)外匯市場，購進(jìn)外匯就需要相應(yīng)地投放本幣，這樣的被動(dòng)性投放使得外匯占款數(shù)額逐年攀升。我

6、國的國際收支長期雙順差，使得外匯占款成為根底貨幣的主要來源，由結(jié)匯量劇增而引發(fā)的巨額貨幣投放，成為商業(yè)銀行流動(dòng)性資金來源的重要渠道。按照現(xiàn)行利率體系，中央銀行再貼現(xiàn)、再貸款利率較低，中央銀行對國內(nèi)信貸總量的調(diào)控作用本已被削弱，當(dāng)國內(nèi)信貸形式的貨幣投放被外匯占款形式的貨幣投放大量擠占時(shí)，央行貨幣政策的調(diào)控作用就更加微弱。實(shí)際上，央行的對沖操作從2022年就開始了，外匯占款導(dǎo)致貨幣過度投放，再以發(fā)行央行票據(jù)的方式收回來，而公開市場沖銷才能無法消化日益增多的外匯占款并造成貨幣供應(yīng)量高速增長，這種對沖操作的效力很差，中央銀行貨幣政策的效力和獨(dú)立性被嚴(yán)重削弱。(二)流動(dòng)性過剩影響貨幣政策的獨(dú)立性央行回收

7、過多流動(dòng)性的方法主要有進(jìn)步法定存款準(zhǔn)備率、公開市場操作等。首先，筆者認(rèn)為，進(jìn)步法定存款準(zhǔn)備率并沒有實(shí)際作用。這是因?yàn)殡S著外匯占款的不斷增加，央行向流通領(lǐng)域投放了大量根底貨幣。然而，這些貨幣資金的很大一部分并沒有進(jìn)入多倍存款貨幣的創(chuàng)造過程，而是以超額準(zhǔn)備金的形式流回了央行。2022年以來，銀行體系的超額儲(chǔ)藏率長期保持較高程度，2022年平均程度到達(dá)3.8%，2022年底，金融機(jī)構(gòu)超額儲(chǔ)藏率超過了4%，在這種高超額儲(chǔ)藏的情況下，即使進(jìn)步法定存款準(zhǔn)備金率，也是象征意義大于本質(zhì)意義：因?yàn)榱鲃?dòng)性較好的銀行只須進(jìn)展微幅的資產(chǎn)匹配調(diào)整減少1個(gè)百分點(diǎn)的超額存款準(zhǔn)備金率，增加1百分點(diǎn)的法定存款準(zhǔn)備金率就可以了。

8、從理論上講，即使法定存款準(zhǔn)備金率一次上調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)可以收縮3000億元的流動(dòng)性，但是每月央行仍有到期票據(jù)釋放資金，因此央行的緊縮貨幣政策力度非常有限。外表上，央行根本貨幣余額增長較快，但實(shí)際上，超額準(zhǔn)備金的增加使超額準(zhǔn)備率上升，降低了貨幣乘數(shù)。中央銀行在施行緊縮性政策時(shí)，先回收的是商業(yè)銀行的超額儲(chǔ)藏，而并沒有抑制貸款或投資的增長。信譽(yù)擴(kuò)張照舊，貨幣乘數(shù)增加，抵消了央行回收流動(dòng)性的努力，中央銀行貨幣政策也就失去了效用。其次，公開市場業(yè)務(wù)主要是發(fā)行央行票據(jù)，而央行票據(jù)的市場本錢是完全由央行負(fù)擔(dān)的。從2022年第二季度開始，央行票據(jù)就作為對沖手段被中央銀行一用再用。2022年到2022年末，央行票據(jù)

9、余額分別為3377億、9742億和20662億元。到2022年第二季度，央行票據(jù)余額上升為2.91萬億元，到2022年年底又升至2.97萬億元。如今，央行的貨幣回籠仍在進(jìn)展。在已經(jīng)過去的四年間，票據(jù)余額每年翻番，而票據(jù)的年利率大約在2.5%2.8%，再假定票據(jù)的平均持有期為1年，那么從2022年末到2022年末，央行支付的年利息到達(dá)68億、243億和516億元，目前中央銀行為央行票據(jù)負(fù)擔(dān)的年利息大概已經(jīng)接近1000億元。因此，假設(shè)中央銀行還是以被動(dòng)發(fā)行大量央行票據(jù)的方法來解決流動(dòng)性問題，不但本錢宏大，貨幣政策的獨(dú)立性也受到嚴(yán)重影響。三、緩解流動(dòng)性過剩問題的建議(一)進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制

10、，增強(qiáng)人民幣匯率彈性當(dāng)前這種格局符合“蒙代爾三角的描繪：一個(gè)國家在資本自由流動(dòng)、匯率穩(wěn)定和保持貨幣政策獨(dú)立性之間只能三取其二。中國必須保持獨(dú)立的貨幣政策，這點(diǎn)毫無疑問。同時(shí)，中國已經(jīng)選擇了逐步實(shí)現(xiàn)資本工程自由化的道路。此時(shí)，央行只有放棄以往的維持人民幣匯率穩(wěn)定的目的，進(jìn)一步增強(qiáng)人民幣匯率彈性，改善被動(dòng)投放根底貨幣的現(xiàn)狀。匯率彈性的增強(qiáng)，主要是擴(kuò)大人民幣日均波幅區(qū)間，把人民幣兌美元等主要國際貨幣日均波幅不斷放寬，如從人民幣兌美元的日均0.3%放寬到1.0%。這樣，中央銀行才能在市場上降低干預(yù)頻率，運(yùn)用其他的經(jīng)濟(jì)手段調(diào)整匯率程度。增強(qiáng)匯率彈性，限定貨幣當(dāng)局購置并持有的外匯儲(chǔ)藏規(guī)模，可以有效地隔斷外

11、匯占款過快增長對我國貨幣供應(yīng)的單方向壓力并據(jù)以減少流動(dòng)性，也可以保證貨幣當(dāng)局貨幣政策的獨(dú)立性。(二)擴(kuò)大直接融資規(guī)模和比重1.擴(kuò)大qdii額度。據(jù)外匯局披露的數(shù)據(jù)顯示，近來外匯局先后批出的qdii額度已過百億美元。關(guān)于外匯局審批qdii額度保持較快速度，作者認(rèn)為原因有二：一是隨著貨幣市場流動(dòng)性泛濫，商業(yè)銀行投資貨幣市場工具收益率過低，為進(jìn)步資產(chǎn)收益率，商業(yè)銀行都積極申請qdii額度；二是為了改善收支失衡的現(xiàn)狀，緩解流動(dòng)性過剩帶來的國內(nèi)市場貸款“順周期行業(yè)投向集中等問題，也應(yīng)該擴(kuò)大qdii額度，加快外匯資金流出。2.鼓勵(lì)企業(yè)對外投資，設(shè)立專業(yè)化外匯投資機(jī)構(gòu)。一方面，政府要加大對國內(nèi)企業(yè)的扶持力度

12、，幫助其理解別國的政策法規(guī)，鼓勵(lì)有經(jīng)營優(yōu)勢的企業(yè)對外投資與并購；另一方面，根據(jù)國家對外開放的需要，我們還可再設(shè)立假設(shè)干與匯金公司類似的專業(yè)化外匯投資機(jī)構(gòu)，創(chuàng)立國家外匯投資公司。在經(jīng)濟(jì)全球化的大趨勢下，設(shè)立專業(yè)性政府投資機(jī)構(gòu)來管理部分外匯資產(chǎn)，積極探究外匯儲(chǔ)藏使用渠道和方式，就可以參與國際金融市場并學(xué)習(xí)先進(jìn)金融知識，提升國家金融競爭才能。(三)放松外匯管理迄今為止，我國仍然實(shí)行比較嚴(yán)格的外匯管理。銀行結(jié)售匯的強(qiáng)迫性與銀行間外匯市場的封閉性是導(dǎo)致人民幣匯率形成機(jī)制缺失的重要原因。在現(xiàn)行強(qiáng)迫結(jié)售匯政策下，根底貨幣不得不大幅度被動(dòng)增加，根底貨幣的劇增造成市場上流動(dòng)性過剩。歸根結(jié)底，我國外匯管理中過多的限制條件使人民幣匯率沒有成為真正意義上的市場匯率，央行的貨幣政策也難以獨(dú)立。因此，應(yīng)將目前國內(nèi)企業(yè)的強(qiáng)迫結(jié)售匯制逐漸過渡到意愿結(jié)匯制，使整個(gè)外匯供求有效地出清價(jià)格，同時(shí)也使價(jià)格能靈敏地引導(dǎo)和調(diào)節(jié)供求。實(shí)行經(jīng)常工程可兌換后，我們應(yīng)實(shí)現(xiàn)經(jīng)常工程的意愿售匯，資本工程意愿結(jié)匯那么可以根據(jù)資本工程開放的進(jìn)程逐步改進(jìn)。參考文