高校電子課件：金融工程學(xué)（第三版）

1、第1章 資產(chǎn)定價(jià)基礎(chǔ)知識(shí)、基礎(chǔ)金融工具1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律 1.2利息的計(jì)算方法 1.3資金的時(shí)間價(jià)值 1.4現(xiàn)貨市場 1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律1.1.1無套利均衡原理1）套利套利是指同時(shí)持有不同資產(chǎn)頭寸，以確保無風(fēng)險(xiǎn)利潤高于國債的無風(fēng)險(xiǎn)收益。2）無套利均衡原理概述（1）無套利均衡原理的定義（2）無套利均衡原理的理論意義和應(yīng)用價(jià)值（3）無套利定價(jià)原理1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律（1）無套利均衡原理的定義無套利均衡原理是指兩種自由交易的可完全替代產(chǎn)品在沒有摩擦的情況下，必須按同樣的價(jià)格賣出，兩種可完全替代的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合之間無套利機(jī)會(huì)。1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律（2）無套利

2、均衡原理的理論意義和應(yīng)用價(jià)值第一，推動(dòng)包括期權(quán)市場在內(nèi)的衍生證券市場的迅猛發(fā)展；第二，評(píng)價(jià)經(jīng)營決策；第三，估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)；第四，工資談判和分析幣值波動(dòng)。1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律（3）無套利定價(jià)原理無套利定價(jià)原理是指將金融資產(chǎn)的頭寸與市場中其他金融資產(chǎn)的頭寸組合起來，構(gòu)筑起一個(gè)在市場均衡時(shí)不能產(chǎn)生不承受風(fēng)險(xiǎn)的利潤的組合頭寸，由此測算出該項(xiàng)頭寸在市場均衡時(shí)的價(jià)值即均衡價(jià)格。1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律1.1.2一價(jià)定律1）一價(jià)定律概述一價(jià)定律認(rèn)為，在競爭性的市場上，如果兩個(gè)資產(chǎn)是等值的，它們的市場價(jià)格應(yīng)傾向于一致，否則就會(huì)產(chǎn)生套利，套利的結(jié)果會(huì)導(dǎo)致等值資產(chǎn)價(jià)格一致。一價(jià)定律被認(rèn)為是金融市場上

3、的基準(zhǔn)點(diǎn)或收支平衡點(diǎn)，是衡量一項(xiàng)金融資產(chǎn)是被公正地估價(jià)，還是被高估或低估的判斷基準(zhǔn)。1.1無套利均衡原理和一價(jià)定律2）一價(jià)定律與金融工程產(chǎn)品定價(jià)金融工程產(chǎn)品的定價(jià)，要大量使用無套利均衡原理或一價(jià)定律。無套利均衡原理或一價(jià)定律是遠(yuǎn)期、期貨及期權(quán)定價(jià)的基礎(chǔ)。遠(yuǎn)期合約價(jià)格是由現(xiàn)貨價(jià)格、無風(fēng)險(xiǎn)利率以及到期期限共同決定的，四個(gè)變量之間存在密切的聯(lián)系。一旦某一個(gè)變量出現(xiàn)偏離，套利機(jī)會(huì)就會(huì)隨之產(chǎn)生，而套利行為本身又會(huì)消除套利機(jī)會(huì)，使得四個(gè)變量之間的關(guān)系繼續(xù)維持。1.2利息的計(jì)算方法1.2.1單利法單利（simple interest）法是指在計(jì)算借貸資金的到期利息時(shí)只考慮借貸的本金金額，而不考慮期間利息因素

4、的方法。1.2利息的計(jì)算方法單利利息的計(jì)算公式為：I=P0rn（1-1）用單利計(jì)算利息時(shí)，到期本利和的計(jì)算公式為：S=P0（1+rn）（1-2）式（1-1）和（1-2）中，I為到期后的利息額；P0為本金額；r為年利率；n為年期數(shù)；S為到期本利和。需要注意的是，計(jì)算利息時(shí)采用的n是以年為單位的，若已知的是天數(shù)，則應(yīng)該轉(zhuǎn)化成相應(yīng)的年數(shù)，即n=實(shí)際天數(shù)365。1.2利息的計(jì)算方法1.2.2復(fù)利法復(fù)利（compound interest）法是單利法的對(duì)稱，是指將按本金計(jì)算出的利息額再計(jì)入本金，重新計(jì)算利息的方法。1.2利息的計(jì)算方法復(fù)利利息的計(jì)算公式為：I=P0（1+r）n-1（1-3）用復(fù)利計(jì)算利息

5、時(shí)，到期本利和的計(jì)算公式為：S=P0（1+r）n（1-4）式（1-3）和（1-4）中，I為到期后的利息額；P0為本金額；r為年利率；n為年期數(shù)；S為到期本利和。1.2利息的計(jì)算方法1.2.3連續(xù)復(fù)利法連續(xù)復(fù)利（continuous compounding）又稱無窮復(fù)利，連續(xù)復(fù)利法是指在付息頻率趨于無窮的情況下的利息計(jì)算方法。1.2利息的計(jì)算方法假設(shè)數(shù)額P0以利率r投資了n年。如果每年計(jì)1次復(fù)利，則上述投資的本利和的計(jì)算公式為：S=P0(1+r)n（1-5）如果每年計(jì)m次復(fù)利，則本利和的計(jì)算公式為： （1-6）1.2利息的計(jì)算方法式（1-6）中，當(dāng)m趨于無窮大時(shí)，就稱為連續(xù)復(fù)利，即其中，e是自然

6、常數(shù)，其值為2.71828此時(shí)本利和的計(jì)算公式為：連續(xù)復(fù)利利息的計(jì)算公式為：（1-7）（1-8）（1-9）1.3資金的時(shí)間價(jià)值1.3.1終值終值又稱將來值（future value，F(xiàn)V），是指在給定的利率水平下，現(xiàn)在的一筆收款或付款在將來某個(gè)時(shí)刻的價(jià)值。因此，將來值不僅包括本金，而且還包括利息。上文所述利息的計(jì)算方法中，到期日的本利和即為終值。如果已知現(xiàn)在時(shí)刻一項(xiàng)投資的本金額為P0，投資的年期為n，年利率為r，根據(jù)不同的利息計(jì)算方法，可以得到不同的終值計(jì)算公式。1.3資金的時(shí)間價(jià)值1）單利情況下在單利情況下，終值的計(jì)算公式為：FV=P0+I=P0（1+rn）（1-10）式（1-10）中，F(xiàn)V

7、為n年后初始本金為P0的資金的終值；其他同上。1.3資金的時(shí)間價(jià)值2）復(fù)利情況下在復(fù)利情況下，終值的計(jì)算公式為：式（1-11）中，m為年復(fù)利次數(shù)，一般來說，一年復(fù)利次數(shù)為1次，此時(shí)終值的計(jì)算公式為：（1-11）（1-12）1.3資金的時(shí)間價(jià)值通常，在一般的金融學(xué)計(jì)算及財(cái)務(wù)管理學(xué)計(jì)算中，終值都采用這種方法。在借貸期間利率保持不變的情況下，為了使終值的計(jì)算簡單化，許多公司金融或財(cái)務(wù)管理方面的書籍的附錄中，都印有現(xiàn)成的復(fù)利終值系數(shù)（future value interest factor，F(xiàn)VIF）表，它將終值的計(jì)算簡化成：式（1-13）中，F(xiàn)VIF（r，n）的計(jì)算公式為：（1-13）（1-14）1

8、.3資金的時(shí)間價(jià)值3）連續(xù)復(fù)利情況下在連續(xù)復(fù)利情況下，終值的計(jì)算公式為：（1-15）1.3資金的時(shí)間價(jià)值1.3.2現(xiàn)值現(xiàn)值（present value，PV）是在給定的利率水平下，未來一筆收款或付款折現(xiàn)到現(xiàn)在時(shí)刻的價(jià)值?，F(xiàn)值是終值的逆過程。這種把將來時(shí)刻的價(jià)值用一定的利率折算為現(xiàn)值的過程稱為折現(xiàn)或貼現(xiàn)（discount），折現(xiàn)時(shí)采用的利率一般稱為折現(xiàn)率或貼現(xiàn)率（discount rate）。假設(shè)一筆n年后的現(xiàn)金流FV，其折現(xiàn)率為i，根據(jù)三種不同的利息計(jì)算方法，可以得到不同的現(xiàn)值計(jì)算公式。1.3資金的時(shí)間價(jià)值1）單利情況下在單利情況下，現(xiàn)值的計(jì)算公式為：式（1-16）中，PV為n年后的價(jià)值為FV

9、的資金的現(xiàn)值；i為折現(xiàn)率；其他同上。貼現(xiàn)債券的價(jià)格計(jì)算由于期限短于一年，一般采取這種方式計(jì)算發(fā)行價(jià)。（1-16）1.3資金的時(shí)間價(jià)值2）復(fù)利情況下在復(fù)利情況下，現(xiàn)值的計(jì)算公式為：式（1-17）中，m為年復(fù)利次數(shù)，一般地，一年復(fù)利次數(shù)為1次，此時(shí)現(xiàn)值的計(jì)算公式為：（1-17）（1-18）1.3資金的時(shí)間價(jià)值同樣，在假定各貼現(xiàn)期內(nèi)貼現(xiàn)率保持不變的情況下，為了使貼現(xiàn)值的計(jì)算簡單化，也可使用復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)（present value interest factor，PVIF）表，將現(xiàn)值的計(jì)算簡化成：PV0=FVnPVIF（i，n）（1-19）式（1-19）中，PVIF（i，n）的計(jì)算公式為：（1-20）

10、1.3資金的時(shí)間價(jià)值1.3.3年金指在一個(gè)特定的時(shí)期里，每隔一段相等的時(shí)間就有一筆相等金額的收入或支出。年金在經(jīng)濟(jì)生活實(shí)踐中的運(yùn)用極為廣泛，如采用直線法的折舊、租金、工資、分期付款等。年金在利息的計(jì)算方法上一般都采用復(fù)利法。1.3資金的時(shí)間價(jià)值1）年金的終值年金的終值是指一系列金額相等的定期收入或支出的終值之和。假定在整個(gè)年金收付期間利率保持不變，而且每年計(jì)息1次，則普通年金的終值的計(jì)算公式為：式（1-21）中，F(xiàn)VA為年金的終值；R為每年的收入或支出額；其他同上文。（1-21）1.3資金的時(shí)間價(jià)值同理，如果在整個(gè)年金收付期間利率保持不變，普通年金終值的計(jì)算也可直接通過查閱普通年金現(xiàn)值系數(shù)（F

11、VIFA）表來進(jìn)行，其計(jì)算公式為：FVA=RFVIFA（r，n）（1-22）式（1-22）中，F(xiàn)VIFA（r，n）的計(jì)算公式為：（1-23）1.3資金的時(shí)間價(jià)值2）年金的現(xiàn)值（1）普通年金的現(xiàn)值。年金的現(xiàn)值是年金終值的逆運(yùn)算，普通年金的現(xiàn)值是一系列金額相等的定期收入或支出的現(xiàn)值之和。假定在整個(gè)年金收付期間貼現(xiàn)率保持不變，而且每年計(jì)息1次，則普通年金的現(xiàn)值的計(jì)算公式為：（1-24）1.3資金的時(shí)間價(jià)值如果在整個(gè)年金收付期間貼現(xiàn)率保持不變，普通年金現(xiàn)值的計(jì)算也可直接通過查閱普通年金現(xiàn)值系數(shù)（PVIFA）表來進(jìn)行，其計(jì)算公式為：PVA=RPVIFA（i，n）（1-25）式（1-25）中，PVIFA（

12、i，n）的計(jì)算公式為：（2）永續(xù)年金的現(xiàn)值。如果年金的到期時(shí)間為無窮，就是永續(xù)年金（perpetuity），永續(xù)年金的現(xiàn)值的計(jì)算公式為：（1-24）（1-27）1.4現(xiàn)貨市場金融市場中的現(xiàn)貨市場一般有如下四類：貨幣市場債券市場股票市場外匯市場等1.4現(xiàn)貨市場1）同業(yè)拆借市場同業(yè)拆借市場是指具有準(zhǔn)入資格的金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行臨時(shí)性資金融通的市場。換句話說，同業(yè)拆借市場是金融機(jī)構(gòu)之間的資金調(diào)劑市場。2）票據(jù)市場票據(jù)市場也是貨幣市場的重要組成部分，是以各種票據(jù)為媒體進(jìn)行資金融通的市場。按照票據(jù)種類的不同，票據(jù)市場可劃分為商業(yè)票據(jù)市場、銀行承兌匯票市場和大額可轉(zhuǎn)讓定期存單市場。1.4現(xiàn)貨市場1.4.2債券

13、市場債券市場是指交易中長期債券等融資工具的金融市場。1）債券市場的分類根據(jù)不同的分類標(biāo)準(zhǔn)，債券市場可以分為不同的類別。2）債券的交易方式（1）現(xiàn)貨交易（2）期貨交易（3）回購協(xié)議交易1.4現(xiàn)貨市場1.4.3股票市場簡單地說，股票是一種股份憑證，由股份有限公司在籌集資本時(shí)向出資人發(fā)行。股票持有者不能要求公司返還其所出的資金，但可以通過買賣的方式轉(zhuǎn)讓以收回投資。股東是公司的所有者，以其出資額為限對(duì)公司負(fù)有有限責(zé)任。股票具有以下幾個(gè)特征：（1）不可償還性。（2）流通性。（3）參與性。（4）收益性。（5）價(jià)格的波動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)性。1.4現(xiàn)貨市場1.4.4外匯市場外匯市場（foreign exchange

14、market）是進(jìn)行外匯買賣的交易場所，它是金融市場的重要組成部分。在主要國際金融中心，都有外匯市場的存在，最大的外匯市場在倫敦、紐約和東京。1.4現(xiàn)貨市場國際上幾個(gè)重要的外匯市場介紹如下：1）倫敦外匯市場2）紐約外匯市場3）東京外匯市場The end第2章 遠(yuǎn)期合約、遠(yuǎn)期利率和FRA 2.1遠(yuǎn)期合約 2.2遠(yuǎn)期利率 2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議2.1遠(yuǎn)期合約即期合約是就某種資產(chǎn)在今天進(jìn)行買/賣的協(xié)定，意味著在今天“一手交錢，一手交貨”。相反的，遠(yuǎn)期（forward）合約與期貨（futures）合約是在未來某特定日期就某資產(chǎn)進(jìn)行交易的協(xié)定，所交易資產(chǎn)的價(jià)格在今天已經(jīng)決定，但現(xiàn)金與資產(chǎn)的交換則發(fā)生在未來。

15、遠(yuǎn)期合約（forward contract）是組成衍生金融工具的四種主要工具之一，也是金融工程的基礎(chǔ)模塊。2.1遠(yuǎn)期合約2.1.1遠(yuǎn)期合約概述1）遠(yuǎn)期價(jià)格的定義顧名思義，遠(yuǎn)期是指即期之后的未來的某個(gè)時(shí)間。遠(yuǎn)期價(jià)格是金融市場現(xiàn)在確定所要交易的某種金融產(chǎn)品的價(jià)格，但交易要在未來才履行。2）遠(yuǎn)期合約的定義遠(yuǎn)期合約是根據(jù)合約價(jià)格在未來某個(gè)確定的日期買/賣某證券的協(xié)定。3）遠(yuǎn)期合約的產(chǎn)生遠(yuǎn)期合約很早就已產(chǎn)生，但人們一般把1848年芝加哥期貨交易所（CBOT）的成立作為研究現(xiàn)代遠(yuǎn)期市場的開端。2.1遠(yuǎn)期合約遠(yuǎn)期合約的要素（1）多頭和空頭（2）交割價(jià)格（delivery price）（3）到期日2.1遠(yuǎn)期合

16、約5）遠(yuǎn)期合約的一般損益分析決定遠(yuǎn)期合約價(jià)格的關(guān)鍵變量是標(biāo)的資產(chǎn)的市場價(jià)格。遠(yuǎn)期合約簽署時(shí)的價(jià)值為零，隨后它可能具有正的或負(fù)的價(jià)值，這取決于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)。假定S為標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格，S0為標(biāo)的資產(chǎn)初始價(jià)格，ST為合約到期時(shí)資產(chǎn)的即期價(jià)格，K為交割價(jià)格，理論上，交割價(jià)格的計(jì)算公式為：（2-1）2.1遠(yuǎn)期合約2.1.2遠(yuǎn)期合約價(jià)格的確定1）遠(yuǎn)期合約存續(xù)期間不支付收益的資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格2）遠(yuǎn)期合約存續(xù)期間支付已知數(shù)額收益的資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格3）遠(yuǎn)期合約存續(xù)期間按已知收益率支付收益的資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格（2-2）（2-3）（2-4）金融遠(yuǎn)期合約1）金融遠(yuǎn)期合約的定義金融遠(yuǎn)期合約是指雙方約定在未來的某一確定時(shí)間，按

17、確定的價(jià)格買賣一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的合約。使得遠(yuǎn)期合約價(jià)值為零的交割價(jià)格稱為遠(yuǎn)期價(jià)格（forward price）。遠(yuǎn)期價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)值是有區(qū)別的。金融遠(yuǎn)期合約優(yōu)點(diǎn)：具有較大的靈活性是金融遠(yuǎn)期合約的主要優(yōu)點(diǎn)。缺點(diǎn)：首先，金融遠(yuǎn)期合約沒有固定的、集中的交易場所，不利于信息的交流和傳遞，不利于形成統(tǒng)一的市場價(jià)格，市場效率較低。其次，由于每份金融遠(yuǎn)期合約千差萬別，這就給其流通造成了較大的不便，因此金融遠(yuǎn)期合約的流動(dòng)性較差。最后，遠(yuǎn)期合約的履行沒有保證，當(dāng)價(jià)格變動(dòng)對(duì)一方有利時(shí)，另一方有可能無力或無誠意履行合約，因此遠(yuǎn)期合約的違約風(fēng)險(xiǎn)較高。金融遠(yuǎn)期合約品種遠(yuǎn)期利率協(xié)議FRA遠(yuǎn)期外匯協(xié)議FXA，綜合的遠(yuǎn)期

18、外匯協(xié)議SAFE遠(yuǎn)期股票合約2.2遠(yuǎn)期利率1）遠(yuǎn)期利率的定義遠(yuǎn)期利率（forward interest rate）是指現(xiàn)在時(shí)刻確定的將來一定期限的利率。遠(yuǎn)期利率是由一系列即期利率決定的，我們可以用遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期交易來理解和計(jì)算遠(yuǎn)期利率。2.2遠(yuǎn)期利率2）遠(yuǎn)期利率的產(chǎn)生在20世紀(jì)70年代和80年代初期，利率變動(dòng)非常劇烈，公司財(cái)務(wù)主管開始向銀行尋求某種能使他們避免利率變動(dòng)所造成的借款成本提高的風(fēng)險(xiǎn)的金融工具。銀行對(duì)這種需要提出了一種解決方法，其形式就是“遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期貸款”。之所以這樣稱呼，是因?yàn)橘J款的支取和償還日期均在將來某一時(shí)間，其中貸款所采用的利率即為遠(yuǎn)期利率。值得一提的是，遠(yuǎn)期利率仍采用無套利均衡

19、原理來確定合理的利率水平。2.2遠(yuǎn)期利率2.2.2遠(yuǎn)期利率的定價(jià)對(duì)遠(yuǎn)期利率的定價(jià)是從遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期交易開始，遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期交易有兩種形式。1）借入長期、貸出短期的綜合遠(yuǎn)期交易2）借入短期、貸出長期的綜合遠(yuǎn)期交易3）遠(yuǎn)期利率公式2.2遠(yuǎn)期利率2.2遠(yuǎn)期利率2.2.3遠(yuǎn)期利率的套利利用上述公式可以計(jì)算出理論上的遠(yuǎn)期利率，如果實(shí)際給出的遠(yuǎn)期利率與之不相符，則會(huì)形成套利機(jī)會(huì)。2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議2.3.1遠(yuǎn)期利率協(xié)議概述1）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的概念遠(yuǎn)期利率協(xié)議（forward rate agreement，F(xiàn)RA）是買賣雙方同意從未來某一商定的時(shí)期開始在某一特定時(shí)期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名義本

20、金的協(xié)議。2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議2）重要術(shù)語合同金額名義借貸款本金數(shù)額；合同貨幣合約金額的標(biāo)價(jià)貨幣；交易日遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易的執(zhí)行日；結(jié)算日名義貸款或存款開始日；確定日參考利率確定日；到期日名義貸款或存款到期日；合同期結(jié)算日至到期日的天數(shù)；合同利率在FRA中協(xié)商確定的利率，也叫協(xié)議利率；參照利率確定日用來計(jì)算結(jié)算金額的市場基準(zhǔn)利率，也叫實(shí)際利率；結(jié)算金在結(jié)算日根據(jù)合同利率與參照利率的差額計(jì)算出來的，由一方支付給另一方的金額。2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議3）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的期限遠(yuǎn)期利率協(xié)議的期限通常為3個(gè)月期和6個(gè)月期。近年來，市場上也可見1個(gè)月期及1年期的遠(yuǎn)期利率協(xié)議。以美元為例，3個(gè)月期的遠(yuǎn)期利率協(xié)議，如36

21、、69、14、25、47、58、710、811、912；6個(gè)月期遠(yuǎn)期利率協(xié)議，如17、28、39、410、511、612等。此外，市場還可見非整數(shù)月份的遠(yuǎn)期利率合約，以適應(yīng)不同客戶的利率風(fēng)險(xiǎn)保值需求。2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議4）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的避險(xiǎn)功能最重要的功能在于通過固定將來實(shí)際交付的利率而避免利率變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。5）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的特點(diǎn)衍生性歸屬表外業(yè)務(wù)FRA中的協(xié)定利率是固定利率，其在有效市場中的理性預(yù)期值后文有專門計(jì)算。2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議6）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的報(bào)價(jià)表2-1 FRA報(bào)價(jià)表類別報(bào)價(jià)類別報(bào)價(jià)類別報(bào)價(jià)類別報(bào)價(jià)144.00%4.05%174.09%4.16%1104.15%4.20%1134

22、.19%4.26%254.11%4.16%284.17%4.22%2114.21%4.27%2144.25%4.31%364.20%4.25%394.24%4.29%3124.30%4.35%3154.35%4.47%474.26%4.31%4104.31%4.37%4134.29%4.35%4164.34%4.39%584.32%4.40%5114.39%4.46%5144.44%4.49%5174.52%4.59%694.40%4.48%6124.47%4.55%6154.53%4.59%6184.59%4.63%9124.47%4.52%9154.53%4.58%9184.62%4.70

23、%9214.71%4.78%12154.52%4.60%12184.60%4.66%12214.67%4.78%12244.71%4.80%15184.59%4.56%15214.68%4.75%15244.70%4.77%2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議圖2-1遠(yuǎn)期利率協(xié)議時(shí)間圖2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議2.3.2遠(yuǎn)期利率協(xié)議的定價(jià)圖2-2遠(yuǎn)期利率協(xié)議定價(jià)示意圖（2-14）2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議2.3.3FRA交割1）FRA利息差額的計(jì)算公式2）FRA交割金額計(jì)算舉例FRA交割金額的計(jì)算要從買方和賣方兩個(gè)方面來考慮，也就是名義本金的借方和貸方。（2-15）2.3遠(yuǎn)期利率協(xié)議3）基于FRA交割與利率風(fēng)險(xiǎn)防范遠(yuǎn)期利率協(xié)議

24、可以用來防范未來某一時(shí)點(diǎn)開始的一段特定期限（如3個(gè)月、6個(gè)月等）的利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。The end第3章 遠(yuǎn)期外匯合約和SAFE交易3.1遠(yuǎn)期外匯合約 3.2掉期交易3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議3.1遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期外匯合約（forward exchange contracts）是指雙方約定在將來某一時(shí)間按約定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。按照遠(yuǎn)期的開始時(shí)期劃分，遠(yuǎn)期外匯合約又分為直接遠(yuǎn)期外匯合約（outright forward foreign exchange contracts）和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議（synthetic agreement for forward exchange，SAF

25、E）。3.1遠(yuǎn)期外匯合約3.1.1遠(yuǎn)期匯率概述1）遠(yuǎn)期匯率的概念遠(yuǎn)期匯率（forward exchange rate）是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價(jià)格。3.1遠(yuǎn)期外匯合約2）遠(yuǎn)期匯率的升水和貼水遠(yuǎn)期貶值的貨幣對(duì)另一種相對(duì)的貨幣（升值的貨幣）叫作貼水；反之，遠(yuǎn)期升值的貨幣叫作升水，即在直接標(biāo)價(jià)法下，若某種貨幣對(duì)美元的遠(yuǎn)期匯率小于即期匯率，則該貨幣對(duì)美元遠(yuǎn)期升水（指本幣升水）；若某種貨幣對(duì)美元的遠(yuǎn)期匯率大于即期匯率，則該貨幣對(duì)美元遠(yuǎn)期貼水。在間接標(biāo)價(jià)法下，正好相反。3.1遠(yuǎn)期外匯合約3.1.2遠(yuǎn)期外匯交易遠(yuǎn)期外匯交易又稱期匯交易，是指外匯買賣雙方預(yù)先簽訂遠(yuǎn)期外匯買賣合同，規(guī)定買賣的幣種、數(shù)

26、額、匯率及未來交割的時(shí)間，在約定的到期日由買賣雙方按約定匯率辦理交割的一種預(yù)約性外匯交易。外匯市場上的遠(yuǎn)期交易期限一般有1個(gè)月、2個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月或1年。這些期限的交易稱為標(biāo)準(zhǔn)期限交易。除此之外的遠(yuǎn)期交易日期，則稱為不規(guī)則日期。3.1遠(yuǎn)期外匯合約1）遠(yuǎn)期外匯交易的種類（1）固定交割日的遠(yuǎn)期外匯交易（2）不固定交割日的遠(yuǎn)期外匯交易（3）掉期交易3.1遠(yuǎn)期外匯合約2）遠(yuǎn)期外匯交易保證金由于遠(yuǎn)期外匯交易屬于場外交易，買賣雙方需承擔(dān)對(duì)手方信用風(fēng)險(xiǎn)。在非銀行客戶與銀行進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易時(shí)，銀行通常要求客戶交付一定比例的保證金，以防止客戶違約。保證金數(shù)額一般按交易額的一定百分比確定。3.1遠(yuǎn)期外匯合約3

27、）遠(yuǎn)期外匯交易的報(bào)價(jià)（1）直接報(bào)價(jià)法，就是報(bào)出直接遠(yuǎn)期匯率（outright forward rate）。（2）點(diǎn)數(shù)表示法，就是報(bào)出遠(yuǎn)期差價(jià)（forward margin，又稱掉期點(diǎn)數(shù)swap points）。3.1遠(yuǎn)期外匯合約4）遠(yuǎn)期外匯市場許多進(jìn)出口商、跨國公司及金融機(jī)構(gòu)利用遠(yuǎn)期外匯交易來防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，銀行同業(yè)間遠(yuǎn)期交易常用來抵補(bǔ)銀行自身的遠(yuǎn)期交易的受險(xiǎn)頭寸的外匯風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)國際清算銀行報(bào)告，對(duì)全世界范圍內(nèi)的40多個(gè)國家和地區(qū)進(jìn)行的一份調(diào)查報(bào)告顯示，目前全世界遠(yuǎn)期和外匯掉期交易合同名義金額約為20萬億美元左右，占全世界場外金融工具交易額的6%左右。這足以說明遠(yuǎn)期匯率合約在防范匯率風(fēng)險(xiǎn)中的重要性

28、。3.1遠(yuǎn)期外匯合約3.1.3遠(yuǎn)期匯率定價(jià)遠(yuǎn)期匯率的理論價(jià)格可通過利率平價(jià)定理加以確定，其實(shí)際價(jià)格同時(shí)受市場因素，如供求因素、突發(fā)事件等影響，從而使其圍繞理論價(jià)格上下波動(dòng)。利率平價(jià)定理表述短期內(nèi)外匯市場與國際貨幣市場的動(dòng)態(tài)均衡狀態(tài)，并由此確定兩種貨幣利息差與遠(yuǎn)期外匯匯率的關(guān)系。3.1遠(yuǎn)期外匯合約利率平價(jià)定理（interest rate parity）是兩個(gè)國家同種風(fēng)險(xiǎn)和期限的證券所附的利息差應(yīng)等值于相應(yīng)貨幣的遠(yuǎn)期匯率的貼水或升水。利率平價(jià)定理主要假設(shè)為不考慮交易成本及無資產(chǎn)控制。假定：S表示0時(shí)刻每單位外幣的本幣價(jià)格，即直接標(biāo)價(jià)法的即期匯率；F表示遠(yuǎn)期匯率；i表示本國利率；i*表示外國利率。3

29、.1遠(yuǎn)期外匯合約（1）假定0時(shí)刻在本國借款，在外國投資（2）假定在外國借款，在本國投資（3-1）（3-2）（3-3）（3-4）3.1遠(yuǎn)期外匯合約3.1.4遠(yuǎn)期外匯合約與匯率風(fēng)險(xiǎn)防范1）遠(yuǎn)期外匯合約的作用（1）鎖定未來特定期限上的匯率水平。（2）便于進(jìn)行掉期交易。（3）利用外匯掉期交易還可以對(duì)原先所持有的外匯遠(yuǎn)期交易期限加以延長或縮短。（4）便于外匯投機(jī)。3.1遠(yuǎn)期外匯合約2）遠(yuǎn)期外匯市場投機(jī)策略（1）若投機(jī)者預(yù)計(jì)未來外匯即期匯率大于遠(yuǎn)期匯率，則可以買入遠(yuǎn)期外匯。（2）若投機(jī)者預(yù)計(jì)未來外匯即期匯率小于遠(yuǎn)期匯率，則可以賣出遠(yuǎn)期外匯。3.1遠(yuǎn)期外匯合約3）遠(yuǎn)期匯率影響因素從利率平價(jià)定理可以得出，遠(yuǎn)期

30、匯率主要取決于兩種貨幣利率差以及即期匯率大小及遠(yuǎn)期匯率期限。遠(yuǎn)期外匯升水或貼水約等于兩種貨幣利率差。在美元標(biāo)價(jià)法下，若某貨幣利率高于美元利率，則該貨幣對(duì)美元遠(yuǎn)期升水，美元遠(yuǎn)期貼水。若某貨幣利率低于美元利率，則該貨幣對(duì)美元遠(yuǎn)期貼水，美元遠(yuǎn)期升水。3.1遠(yuǎn)期外匯合約3.1.5遠(yuǎn)期匯率應(yīng)用舉例1）計(jì)算遠(yuǎn)期匯率【例3-1】假設(shè)半年期美元利率為5.6%，半年期歐元利率為3.8%，歐元對(duì)美元即期匯價(jià)為EUR/USD：1.2100，那么歐元對(duì)美元半年期遠(yuǎn)期匯率的理論價(jià)是多少?用利率平價(jià)定理計(jì)算：3.1遠(yuǎn)期外匯合約即歐元對(duì)美元半年期遠(yuǎn)期匯率的理論價(jià)是1.2207。3.1遠(yuǎn)期外匯合約2）遠(yuǎn)期匯率套利交易【例3-

31、2】假設(shè)1年期美元利率為5.8%，1年期瑞士法郎利率為2.6%，美元對(duì)瑞士法郎即期匯價(jià)為USD/CHF：1.3100，1年期美元對(duì)瑞士法郎遠(yuǎn)期匯率市場價(jià)為USD/CHF：1.3200，那么投資者應(yīng)該如何套利?首先利用利率平價(jià)定理計(jì)算1年期美元對(duì)瑞士法郎遠(yuǎn)期理論匯價(jià)為1.2704，而美元對(duì)瑞士法郎遠(yuǎn)期匯率市場價(jià)為1.3200，可見此價(jià)格被高估，即美元被高估，瑞士法郎被低估，所以可以在即期市場借入瑞士法郎套利。3.1遠(yuǎn)期外匯合約套匯過程如下：（1）借入10 000瑞士法郎，成本為2.6%，期限1年，1年后借款到期本利和為：10 000（1+2.6%1）=10 260（瑞士法郎）（2）將所借入瑞士法

32、郎在即期外匯市場上兌換成美元，數(shù)量為：10 0001.3100=7 633.59（美元）（3）將7 633.59美元進(jìn)行投資，期限1年，到期后收益和為：7 633.59（1+5.8%1）=8 076.34（美元）（4）在遠(yuǎn)期外匯市場上賣出美元，1年后可收回的瑞士法郎為：8 076.341.3200=1 0660.77（瑞士法郎）（5）上述套利結(jié)果為：獲利=10 660.77-10 260=400.77（瑞士法郎）3.2掉期交易一日掉期指兩筆數(shù)額相同，交割日相差1天，方向相反的外匯交易的掉期。即期對(duì)遠(yuǎn)期掉期是指買賣即期外匯的同時(shí)買賣同一筆遠(yuǎn)期外匯。在這種掉期中，較常見的期匯交割期限安排為1周、1

33、個(gè)月、2個(gè)月、3個(gè)月和6個(gè)月。它主要用于避免外匯資產(chǎn)到期時(shí)外幣即期匯率有所下降或外幣負(fù)債到期時(shí)外匯即期匯率有所上升可能給人們帶來的損失。遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期是指買進(jìn)或賣出交割期限較短的遠(yuǎn)期外匯的同時(shí)賣出或買進(jìn)同等數(shù)量的交割期限較長的同種遠(yuǎn)期外匯。它既可以用于避免匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，又可用于某一段時(shí)間的投機(jī)。3.2掉期交易3.2.1即期對(duì)即期掉期交易1）即期對(duì)即期掉期交易的種類這類交易有三種：Today/Tomorrow；Tomorrow/Spot；Spot/Nest。2）即期對(duì)即期掉期交易的作用調(diào)節(jié)外匯頭寸；通過大宗批發(fā)交易，賺取買賣差價(jià)、爭奪客戶；特殊資金需要。3.2掉期交易3.2.2即期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交

34、易1）套利交易舉例：已知 GBP/USD即期匯率為2.1050-2.1060。（市場）3個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為2.1015，英鎊利率為6.5%；美元利率為4%。 理論上的3個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為 2.0923（2.1055- 2.10552.5%3/12）。3.2掉期交易2）套利策略可以看出，3個(gè)月GBP/USD價(jià)格偏高，所以可以做如下交易：賣出英鎊遠(yuǎn)期（買進(jìn)美元遠(yuǎn)期）；買進(jìn)英鎊即期（賣出美元即期）。3.2掉期交易3.2.3遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易（forwardforward swap）是掉期交易的主要種類。1）遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易保值2）遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期投機(jī)交易3.2掉期交易【例3-3】9月1日英國某

35、公司預(yù)計(jì)2個(gè)月后有一筆資金到位，計(jì)劃到美國投資4個(gè)月，擔(dān)心2個(gè)月后美元升值，同時(shí)亦擔(dān)心6個(gè)月后英鎊升值，做遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易保值。（1）保值策略買進(jìn)2個(gè)月遠(yuǎn)期美元（賣出2個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊）；賣出6個(gè)月遠(yuǎn)期美元（買進(jìn)6個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊）。3.2掉期交易（2）交易特點(diǎn)全額的現(xiàn)金流出與流入，屬于表內(nèi)業(yè)務(wù)；僅適合有投資和貿(mào)易背景的資金套期保值，且套期保值占用資金，沒有財(cái)務(wù)杠桿作用；因沒有財(cái)務(wù)杠桿作用，不適合做投機(jī)交易。3.2掉期交易【例3-4】GBP/USD即期匯率為2.1055，英鎊利率為6.5%；美元利率為10%。2個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊=2.1055+2.10553.5%2/12=2.11786個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊=2.

36、1055+2.10553.5%6/12=2.1423投資者預(yù)測2個(gè)月內(nèi)英鎊降息1.5%，美元利率不變，利差擴(kuò)大為5%，做遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期投機(jī)交易。3.2掉期交易投機(jī)策略：因利差擴(kuò)大，英鎊升水增加，賣短買長。投機(jī)交易：賣出2個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊（2.1178）；買進(jìn)6個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊（2.1423）。投機(jī)本金：1 000萬英鎊。對(duì)于這一投機(jī)結(jié)果，有如下幾種可能：（1）第一種情況，假設(shè)1個(gè)月后英鎊降息1.5%，假設(shè)即期匯率不變（2.1055）。3.2掉期交易平倉交易：買進(jìn)1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊；賣出5個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊。1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=2.1055+2.10555%1/12=2.11435個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=2.1055+2.

37、10555%5/12=2.1494投機(jī)結(jié)果：2.1178-2.1143=0.0035（高賣低買盈利）2.1494-2.1423=0.0071（高賣低買盈利）3.2掉期交易（2）第二種情況，假設(shè)1個(gè)月后利差5%，即期匯率下降為1.9000，仍做上述平倉交易，即：買進(jìn)1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊；賣出5個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊。1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=1.9+1.95%1/12=1.9+0.0079=1.90795個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=1.9+1.95%5/12=1.9+0.0396=1.9396投機(jī)結(jié)果：2.1178-1.9079=0.2099（高賣低買盈利）1.9396-2.1423=-0.2027（低賣高買虧損）3.2掉期交

38、易（3）第三種情況，假設(shè)1個(gè)月后利差5%，即期匯率下降為1.8000，仍做上述平倉交易。1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=1.8+1.85%1/12=1.8+0.0075=1.80755個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=1.8+1.85%5/12=1.8+0.0375=1.8375投機(jī)結(jié)果：2.1178-1.8075=0.3103（高賣低買盈利）1.8375-2.1423=-0.3048（低賣高買虧損）3.2掉期交易（4）第四種情況，假設(shè)1個(gè)月后利差5%，即期匯率下降為1.7000，仍做上述平倉交易。1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=1.7+1.75%1/12=1.7+0.0071=1.70715個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=1.7+1.75%5/

39、12=1.7+0.0354=1.7354投機(jī)結(jié)果：2.1178-1.7071=0.4107（高賣低買盈利）1.7354-2.1423=-0.4069（低賣高買虧損）3.2掉期交易（5）第五種情況，假設(shè)1個(gè)月后利差5%，即期匯率上升為2.2000，仍做上述平倉交易。1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=2.2+2.25%1/12=2.2+0.0092=2.20925個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊價(jià)格=2.2+2.25%5/12=2.2+0.0458=2.2458投機(jī)結(jié)果：2.1178-2.2092=-0.0914（低賣高買虧損）2.2458-2.1423=0.1035（高賣低買盈利）3.2掉期交易綜上所述，有如下結(jié)論：只要預(yù)測利差

40、擴(kuò)大正確，無論匯率怎樣變動(dòng)，必然盈利，因?yàn)?個(gè)月內(nèi)匯率從2.1055下降到1.7000與上升到2.2000都是不可能的。3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議1）SAFE的定義SAFE（synthetic agreement for forward exchange），是指具有表外性質(zhì)的遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易，是根據(jù)對(duì)未來利率差變動(dòng)或外匯升貼水變動(dòng)進(jìn)行保值或投機(jī)的一種遠(yuǎn)期協(xié)議。3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議2）產(chǎn)生背景在金融開放、金融資產(chǎn)價(jià)格放開的20世紀(jì)末期，隨著市場對(duì)于保值的需求增大逐步產(chǎn)生了SAFE交易，主要的市場背景有如下幾點(diǎn)：（1）19851989年日元升值；（2）1992年英鎊危機(jī)；（3）20世紀(jì)90年代

41、美元升值與美元降息。3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議3.3.2SAFE交易的交割SAFE交易的原理是利差擴(kuò)大，外匯升貼水幅度必增加，所以賣短買長必有差價(jià)收入可圖，相反若判斷利差縮小，則買短賣長，必有差價(jià)收益。其基本原理是期貨的基差原理。3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議（3-5）（3-6）3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議（1）ERA交易原理：預(yù)測利差擴(kuò)大，買入ERA協(xié)議，即做多升水?dāng)?shù)（絕對(duì)數(shù)），待升水增加后平倉。公式得正數(shù)為盈利，得負(fù)數(shù)為虧損。反之，預(yù)測利差縮小，賣出ERA協(xié)議，即做空升水?dāng)?shù)，待升水減少后平倉。公式得負(fù)數(shù)為盈利，得正數(shù)為虧損。（2）FXA交易原理：FXA交易實(shí)際上相當(dāng)于前文所講的遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易，所以

42、其交易原理與遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易一樣。預(yù)測利差擴(kuò)大，買入FXA協(xié)議，即賣出較短的遠(yuǎn)期，買入較長的遠(yuǎn)期，等待升水增加后平倉。公式得正數(shù)為盈利，得負(fù)數(shù)為虧損。反之，預(yù)測利差縮小，賣出FXA協(xié)議，即買進(jìn)較短的遠(yuǎn)期，賣出較長的遠(yuǎn)期，等待升水減少后平倉。公式得負(fù)數(shù)為盈利，得正數(shù)為虧損。3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議3.3.3SAFE案例【例3-5】假設(shè)表3-1、3-2所列市場條件。表3-1 初始的市場匯（利）率即期1個(gè)月4個(gè)月14個(gè)月英鎊/美元匯率1.800053/56212/215158/162英鎊利率6%6%(6.25%)6.30%美元利率9%(9.625%)9%(9.875%)9.88%3.3綜合的遠(yuǎn)期外

43、匯協(xié)議表3-1 初始的市場匯（利）率第一種情況第二種情況即期3個(gè)月即期3個(gè)月英鎊/美元匯率1.8000176/1791.7000166/169英鎊利率6%6%美元利率10%10%3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議基于上述數(shù)據(jù)，初始本金為1 000萬英鎊，投資者預(yù)測近期（1個(gè)月）利差會(huì)擴(kuò)大。1）做遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易預(yù)測1個(gè)月利差會(huì)擴(kuò)大，做打包的遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期交易。（1）投機(jī)策略：因利差擴(kuò)大，英鎊升水增加，賣短買長。（2）投機(jī)交易：賣出1個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊（1.8053）；買進(jìn)4個(gè)月遠(yuǎn)期英鎊（1.8215）。（3）投機(jī)結(jié)果：3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議2）做SAFE交易SAFE交易用上面的公式進(jìn)行計(jì)算。首先需了解14

44、 報(bào)價(jià)158/162的含義，它表示1個(gè)月后3個(gè)月的遠(yuǎn)期匯率升水?dāng)?shù)，平均價(jià)0.0160=1.8160-1.8000。1.81601.8+1.8（9.88%-6.30%）3/123.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議3.3.4SAFE交易的定價(jià)SAFE的合理價(jià)格應(yīng)該使交易日市場對(duì)SAFE總結(jié)算額預(yù)期值為零。由上知，SAFE包括匯率協(xié)議ERA與遠(yuǎn)期外匯協(xié)議FXA，那么，對(duì)SAFE的定價(jià)就分為兩部分：匯率協(xié)議ERA的定價(jià)與遠(yuǎn)期外匯協(xié)議FXA的定價(jià)，下面分別介紹。3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議1）ERA的定價(jià)3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議3.3綜合的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議2）FXA的定價(jià)FXA的定價(jià)原理和ERA的定價(jià)原理一樣，其合理價(jià)格應(yīng)

45、該使FXA結(jié)算金額的期望值等于零，則：The end第4章 金融期貨交易規(guī)則與定價(jià)4.1期貨市場簡介 4.2金融期貨合約 4.3金融期貨定價(jià)機(jī)制 4.4金融期貨交易中的套期保值 4.1期貨市場簡介1）期貨及期貨合約所謂“期貨”（future）是指以合約形式確定下來的在將來某一特定日期進(jìn)行交割（購買或出售）的某種實(shí)物商品或金融資產(chǎn)，它與“遠(yuǎn)期”一樣，都是相對(duì)于“現(xiàn)貨”而言的。期貨合約是由期貨交易所統(tǒng)一制訂的、規(guī)定在將來某一特定的時(shí)間和地點(diǎn)交割一定數(shù)量和質(zhì)量實(shí)物商品或金融商品標(biāo)準(zhǔn)化合約。期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)化條款一般包括：（1）交易數(shù)量和單位條款。（2）質(zhì)量和等級(jí)條款。（3）交割地點(diǎn)條款。（4）交割期條

46、款（5）最小變動(dòng)價(jià)位條款。（6）每日價(jià)格最大波動(dòng)幅度限制條款。（7）最后交易日交款。4.1期貨市場簡介2）期貨交易期貨交易是按一定規(guī)章制度進(jìn)行的期貨合約的買賣，期貨市場就是進(jìn)行期貨交易的有組織的市場。期貨交易運(yùn)行所涉及的各種機(jī)構(gòu)及參加者，如期貨交易所、清算所、期貨傭金商、場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人、投機(jī)者和套期保值者等構(gòu)成了期貨市場的基本要素。4.1期貨市場簡介3）市場參與者（1）套期保值者在期貨市場環(huán)境下，套期保值者是從事存在無法接受的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)水平的交易活動(dòng)的人。（2）加工商加工商是與套期保值者有關(guān)的一個(gè)群體，但是也有區(qū)別。（3）投機(jī)商套期保值者為了消除那些可能的風(fēng)險(xiǎn)，他們必須找一個(gè)愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的人，這些人

47、就是投機(jī)商。4.1期貨市場簡介4）期貨市場的形成與發(fā)展（1）商品期貨隨著商業(yè)的發(fā)展，人們越來越覺得有必要積累庫存，尤其是那些季節(jié)性較強(qiáng)的農(nóng)作物，但是儲(chǔ)存商品有很大的財(cái)務(wù)和價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。（2）金融期貨美國芝加哥商品交易所CBOT（Chicago Board of Trade）成立于1848年，是一個(gè)具有領(lǐng)導(dǎo)地位的期貨與期權(quán)交易所。4.1期貨市場簡介5）期貨交易的主要特征（1）期貨市場具有專門的交易場所。（2）期貨市場的交易對(duì)象是標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約。（3）適宜于進(jìn)行期貨交易的期貨商品具有特殊性。（4）期貨交易是通過買賣雙方公開競價(jià)方式進(jìn)行。（5）期貨交易實(shí)行保證金制度。（6）期貨市場具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的

48、特點(diǎn)。（7）期貨交易不以實(shí)物商品的交割為目的。（8）期貨交易由期貨交易所對(duì)其提供履約擔(dān)保。4.1期貨市場簡介6）期貨市場的功能（1）價(jià)格發(fā)現(xiàn)（2）避險(xiǎn)4.1期貨市場簡介4.1.2期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格1）期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系（1）期貨價(jià)格以現(xiàn)貨價(jià)格為基礎(chǔ)。（2）期貨價(jià)格收斂于現(xiàn)貨價(jià)格。4.1期貨市場簡介2）期貨價(jià)格與預(yù)期的現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系（1）預(yù)期假說（expectations hypothesis）期貨合約的交易價(jià)格等于交割日現(xiàn)貨市場的預(yù)期價(jià)格，即（2）期貨折價(jià)（normal backwardation）要求期貨的價(jià)格低于預(yù)期的現(xiàn)貨價(jià)格，即 。（3）期貨溢價(jià)（normal contango）要

49、求期貨價(jià)格比預(yù)期的現(xiàn)貨價(jià)格高，即Pf 。4.1期貨市場簡介4.1.3期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格從理論上講，如果市場是完善的，而且利率呈非隨機(jī)性，期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格應(yīng)該是相等的。在一個(gè)相對(duì)完善的市場上，只要一系列相關(guān)的利率是已知的，并且保持不變，即使期貨價(jià)格的變動(dòng)是隨機(jī)性的，期貨價(jià)格必定與遠(yuǎn)期價(jià)格相等。4.1期貨市場簡介一般來說，如果期貨價(jià)格運(yùn)動(dòng)與利率的變動(dòng)存在著正的相關(guān)性，期貨價(jià)格就會(huì)高于遠(yuǎn)期價(jià)格。其市場作用原理是：期貨價(jià)格上漲，持多倉的投資者獲利；與此同時(shí)，市場利率也上升，于是，逐日盯市帶來的收益便可按較高的利率進(jìn)行投資；反之，期貨價(jià)格下降，逐日盯市導(dǎo)致持多倉者的保證金賬戶發(fā)生現(xiàn)金流出；同時(shí)，市場利

50、率也出現(xiàn)下跌，投資者可在較低的利率水平上通過借入資金來滿足追加保證金的要求。這兩種影響都使得持有期貨的多空頭寸比持有遠(yuǎn)期合約更為有利。于是，相對(duì)于遠(yuǎn)期合約而言，投資者競相購買期貨合約，結(jié)果將期貨的價(jià)格抬得比遠(yuǎn)期的高。4.1期貨市場簡介反過來，假如期貨價(jià)格的變動(dòng)與利率的變動(dòng)呈負(fù)相關(guān)，期貨價(jià)格就會(huì)低于遠(yuǎn)期價(jià)格。因?yàn)槠谪泝r(jià)格上漲給持多倉者帶來的現(xiàn)金流入，現(xiàn)在只能在較低的利率上進(jìn)行投資；反之，期貨價(jià)格下降給持多倉者造成的現(xiàn)金流出，現(xiàn)在卻要在較高的利率水平上進(jìn)行融通。這就使得持有期貨合約不如持有遠(yuǎn)期合約有利。于是，前者的價(jià)格就會(huì)比后者的低。4.2金融期貨合約金融期貨自20世紀(jì)70年代在全球范圍內(nèi)推出之后

51、，隨著金融管制的放松以及隨之而來的經(jīng)濟(jì)全球化浪潮，已成為各類金融機(jī)構(gòu)用來防范風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。由于杠桿效應(yīng)，金融期貨可能給投機(jī)者帶來潛在的巨大損失，如英國巴林銀行日經(jīng)指數(shù)期貨的巨額虧損事件。金融期貨包括貨幣期貨、利率期貨和股票價(jià)格指數(shù)期貨，利用這幾種期貨合約可以分別防范匯率、利率及股票價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，或者可以進(jìn)行投機(jī)活動(dòng)。利用金融期貨合約進(jìn)行保值，可以達(dá)到鎖定未來某時(shí)點(diǎn)上金融資產(chǎn)價(jià)格的目的。4.2金融期貨合約4.2.1金融期貨的產(chǎn)生與發(fā)展金融期貨是指期貨的標(biāo)的物為金融商品的期貨合約。在商品期貨的發(fā)展基礎(chǔ)上，隨著各種金融產(chǎn)品價(jià)格的放開，逐步產(chǎn)生了金融期貨。4.2金融期貨合約4.2.2金融期貨的交易規(guī)

52、則與特征金融期貨交易一般可分為三類：外匯期貨、利率期貨、股票價(jià)格指數(shù)期貨。1）金融期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)化2）金融期貨交易的保證金制度3）金融期貨交易的逐日盯市制度4.2金融期貨合約1）金融期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)化（1）期貨合約面值（2）基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量（3）交割時(shí)間和交割地點(diǎn)（4）報(bào)價(jià)方式與最小變動(dòng)價(jià)位（5）每日價(jià)格波動(dòng)幅度限制（6）頭寸限制（7）最后交易日（8）現(xiàn)金結(jié)算4.2金融期貨合約2）金融期貨交易的保證金制度影響保證金數(shù)量的有許多因素，主要有：（1）期貨交易所處的時(shí)間（2）標(biāo)的資產(chǎn)的性質(zhì)（3）期貨交易的目的4.2金融期貨合約3）金融期貨交易的逐日盯市制度期貨交易最大的特征是逐日盯市，有時(shí)也叫“每日結(jié)算

53、制”，指的是每個(gè)營業(yè)日的交易停止以后，成交的經(jīng)紀(jì)人之間不直接進(jìn)行現(xiàn)金結(jié)算，而是將所有結(jié)算事務(wù)都交由清算機(jī)構(gòu)辦理。4.3金融期貨定價(jià)機(jī)制4.3.1持有成本模型1）持有成本模型的基本假設(shè)持有成本模型來為期貨合約定價(jià)涉及一些假設(shè)條件，主要有：（1）市場是完全競爭的，所有交易者都是價(jià)格接受者；（2）市場是完善的，即沒有交易成本，而且不涉及買賣差價(jià)；（3）交易所產(chǎn)生的各種收益免稅，或所得稅和資本利得稅的稅率為零；（4）所有基礎(chǔ)資產(chǎn)的可分性是無限的；4.3金融期貨定價(jià)機(jī)制（5）基礎(chǔ)資產(chǎn)或現(xiàn)貨可以賣空，且不受限制，賣空者能自由支配賣空所得到的收入；（6）期貨合約并未賦予賣方（或空方）以交割的選擇，即合約項(xiàng)下

54、的基礎(chǔ)資產(chǎn)只有一個(gè)等級(jí)，交割日期也為確定的一天；（7）交易不涉及信用風(fēng)險(xiǎn)，所有借貸都按無風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行，而且不受限制，無風(fēng)險(xiǎn)利率在期貨合約的有效期內(nèi)保持不變；（8）現(xiàn)貨市場與期貨市場存在著價(jià)格趨同現(xiàn)象，即在期貨合約的到期日，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格相同（ST=FT）。4.3金融期貨定價(jià)機(jī)制2）持有成本模型介紹金融期貨合約的持有成本模型可用以下公式來表示：F=S+C-I（4-1）其中，F(xiàn)表示金融期貨價(jià)格；S表示相關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格；C表示現(xiàn)貨的持有成本，可理解為購買基礎(chǔ)資產(chǎn)所占用的資金的利息成本或機(jī)會(huì)成本，以及持有基礎(chǔ)資產(chǎn)所支付的費(fèi)用；I表示持有收益，指的是基礎(chǔ)資產(chǎn)提供給其持有者的現(xiàn)金流入的終值。4.

55、3金融期貨定價(jià)機(jī)制4.3.2無套利均衡的定價(jià)原則（1）當(dāng)FS+C-I時(shí)，我們可以進(jìn)行“現(xiàn)金和持有套利”。具體操作是：套利者在借入資金購買現(xiàn)貨的同時(shí)，出售期貨合約，并將現(xiàn)貨一直保持到期貨合約的到期日。（2）反之，當(dāng)FmaxS-Ke-r（T-t），0（12-45）證明如下：我們考慮下面兩個(gè)組合：組合1：一個(gè)歐式看漲期權(quán)加上金額為Ke-r（T-t）的現(xiàn)金。組合2：一股股票。12.4期權(quán)價(jià)格上下限在不存在套利機(jī)會(huì)的情況下，下列等式是成立的：C+Ke-r（T-t）S（12-46）CS-Ke-r（T-t）（12-47）由于對(duì)于一個(gè)看漲期權(quán)來說，可能發(fā)生的最壞情況是期權(quán)到期價(jià)值為零，這意味著期權(quán)的價(jià)值必須為

56、正值，即C0。因此有：CmaxS-Ke-r（T-t），0（12-48）12.4期權(quán)價(jià)格上下限12.4.3不付紅利的歐式看跌期權(quán)的下限對(duì)于一個(gè)不付紅利股票的歐式看跌期權(quán)來說，其價(jià)格的下限為：PmaxKe-r（T-t）-S，0（12-49）證明如下：我們考慮下面兩個(gè)組合：組合3：一個(gè)歐式看跌期權(quán)加上一股股票。組合4：金額為Ke-r（T-t）的現(xiàn)金。12.4期權(quán)價(jià)格上下限在不存在套利機(jī)會(huì)時(shí)，組合3的現(xiàn)在價(jià)值一定高于組合4的現(xiàn)在價(jià)值。因此：P+SKe-r（T-t）（12-50）PKe-r（T-t）-S（12-51）由于對(duì)于一個(gè)看跌期權(quán)來說，可能發(fā)生最壞情況是期權(quán)到期價(jià)值為零，所以期權(quán)的價(jià)值必須為正值，

57、即P0。這意味著：PmaxKe-r（T-t）-S，0（12-52）12.4期權(quán)價(jià)格上下限12.4.4不付紅利的歐式期權(quán)的上下限結(jié)合上面的多種情況，我們有以下結(jié)論：SCmaxS-Ke-r（T-t），0（12-53）Ke-r（T-t）PmaxKe-r（T-t）-S，0（12-54）12.4期權(quán)價(jià)格上下限12.4.5不付紅利的美式看漲期權(quán)的提前執(zhí)行首先，我們給出一個(gè)結(jié)論：提前執(zhí)行不付紅利的美式看漲期權(quán)是不明智的。證明如下：考慮以下兩個(gè)組合：組合5：一個(gè)美式看漲期權(quán)加上金額為Ke-r（T-t）的現(xiàn)金。組合6：一股股票。12.4期權(quán)價(jià)格上下限在期權(quán)到期時(shí)，組合5中的現(xiàn)金的價(jià)值為K。在此之前的時(shí)刻t，其價(jià)

58、值為Ke-r（T-t）。如果看漲期權(quán)在t時(shí)刻執(zhí)行，組合5的價(jià)值為：S-K+Ke-r（T-t）（12-55）因此同一種不付紅利股票的美式看漲期權(quán)的價(jià)值與相同股票的歐式看漲期權(quán)的價(jià)值相同：C=C（12-56）12.4期權(quán)價(jià)格上下限由前面的公式，可以證明：CS-Ke-r（T-t）（12-57）再由：CC，有：CS-Ke-r（T-t）（12-58）12.4期權(quán)價(jià)格上下限12.4期權(quán)價(jià)格上下限圖12-1股價(jià)為S的不付紅利股票的美式看漲期權(quán)的價(jià)格變化圖12.4.6不付紅利的美式看跌期權(quán)的提前執(zhí)行提前執(zhí)行不付紅利的看跌期權(quán)可能是明智的。事實(shí)上，在期權(quán)有效期內(nèi)的任意給定的時(shí)刻，如果看跌期權(quán)的市值額很大，則應(yīng)該

59、提前執(zhí)行。12.4期權(quán)價(jià)格上下限假定執(zhí)行價(jià)格為10美元，股票價(jià)格接近于0。通過立即執(zhí)行期權(quán)，投資者可立即獲得10美元，如果投資者等待，則執(zhí)行期權(quán)的盈利可能低于10美元，但是由于股票價(jià)格不會(huì)為負(fù)，所以盈利不會(huì)超過10美元。另外，現(xiàn)在收到10美元比未來收到10美元要好。這說明期權(quán)應(yīng)立即執(zhí)行。12.4期權(quán)價(jià)格上下限理論證明如下：考慮下面兩個(gè)組合：組合7：一個(gè)美式看跌期權(quán)加上一股股票。組合8：金額為Ke-r（T-t）的現(xiàn)金。12.4期權(quán)價(jià)格上下限歐式看跌期權(quán)的下限：PKe-r（T-t）-S（12-59）PK-S（12-60）12.4期權(quán)價(jià)格上下限12.4期權(quán)價(jià)格上下限圖12-2股價(jià)為S的不付紅利股票的

60、美式看跌期權(quán)的價(jià)格變化圖圖12-3股價(jià)為S的不付紅利股票的歐式看跌期權(quán)的價(jià)格變化圖12.5.1歐式看漲看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系1）看漲看跌期權(quán)平價(jià)推導(dǎo)過程（1）若STK，在期權(quán)到期日t=T時(shí)刻，所持有的股票看跌期權(quán)不被執(zhí)行，該時(shí)點(diǎn)股票看跌期權(quán)價(jià)值PT=0，看漲期權(quán)價(jià)值CT=ST-K，上述資產(chǎn)組合在t=T時(shí)刻總價(jià)值為ST+PT-CT=ST+0-（ST-K）=K。（2）若STP，因此有：PC+Ke-r（T-t）-S（12-67）同時(shí)我們知道，C=C，所以有：PC+Ke-r（T-t）-S（12-68）12.5看漲看跌期權(quán)平價(jià)即為：P-CKe-r（T-t）-S（12-69）或者有：C-PP+S（12-71）因