電子產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂砼c個券整理

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250019 一、電子行業(yè)綜述 5 HYPERLINK l _TOC_250018 電子行業(yè)概述 5 HYPERLINK l _TOC_250017 電子行業(yè)整體表現(xiàn) 5 HYPERLINK l _TOC_250016 二. 電子行業(yè)可轉(zhuǎn)債綜述 7 HYPERLINK l _TOC_250015 電子行業(yè)可轉(zhuǎn)債概況 7 HYPERLINK l _TOC_250014 電子轉(zhuǎn)債整體表現(xiàn) 8 HYPERLINK l _TOC_250013 三、PCB 與被動元件轉(zhuǎn)債梳理 9 HYPERLINK l _TOC_250012 PCB 行業(yè)概況及趨勢 9 HY

2、PERLINK l _TOC_250011 PCB 及被動元件轉(zhuǎn)債標(biāo)的 10 HYPERLINK l _TOC_250010 重點(diǎn)個券分析 10 HYPERLINK l _TOC_250009 四、面板與 LED 轉(zhuǎn)債梳理 13 HYPERLINK l _TOC_250008 面板行業(yè)概況及趨勢 13 HYPERLINK l _TOC_250007 面板及 LED 轉(zhuǎn)債標(biāo)的 15 HYPERLINK l _TOC_250006 重點(diǎn)個券分析 15 HYPERLINK l _TOC_250005 五、消費(fèi)電子轉(zhuǎn)債梳理 18 HYPERLINK l _TOC_250004 消費(fèi)電子行業(yè)概況及趨勢

3、18 HYPERLINK l _TOC_250003 消費(fèi)電子轉(zhuǎn)債標(biāo)的 20 HYPERLINK l _TOC_250002 重點(diǎn)個券分析 20 HYPERLINK l _TOC_250001 六、總結(jié) 23 HYPERLINK l _TOC_250000 七、風(fēng)險提示 23圖表目錄圖表 1：電子行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 5圖表 2：2019 年以來電子行業(yè)與萬得全 A 累計收益率 5圖表 3：2019 年下半年以來各行業(yè)漲跌幅（單位：%） 5圖表 4：電子（申萬）行業(yè)與萬得全 A 估值走勢 6圖表 5：各行業(yè)估值情況（截止 2020/8/10） 6圖表 6：電子行業(yè)營收及增長率情況 6圖表 7：電子行業(yè)歸

4、母凈利潤及增長率情況 6圖表 8：電子行業(yè)毛利率與凈利率情況（單位：%） 6圖表 9：電子行業(yè) ROA 與 ROE 情況（單位：%） 6圖表 10：存量電子轉(zhuǎn)債一覽 7圖表 11：待發(fā)電子轉(zhuǎn)債一覽 7圖表 12：全體轉(zhuǎn)債和電子轉(zhuǎn)債均值情況（元） 8圖表 13：全體轉(zhuǎn)債和電子轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率情況（%） 8圖表 14：存量電子可轉(zhuǎn)債估值分布（截止 2020/8/10） 8圖表 15：全球 PCB 產(chǎn)值（單位：億美元） 9- 2 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告圖表 16：中國 PCB 產(chǎn)值（左：億美元，右：%） 9圖表 17：2018 年全球 PCB 細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 10圖表 18：2018

5、 年中國 PCB 細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 10圖表 19：PCB 及被動元件轉(zhuǎn)債情況 10圖表 20：興森科技?xì)v年營收和凈利潤 11圖表 21：興森科技?xì)v年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 11圖表 22：景旺電子歷年營收和凈利潤 11圖表 23：景旺電子歷年毛利率和凈利率（%） 11圖表 24：火炬電子歷年營收和凈利潤 12圖表 25：火炬電子歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 12圖表 26：艾華集團(tuán)歷年營收和凈利潤 13圖表 27：艾華集團(tuán)歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 13圖表 28：顯示面板產(chǎn)業(yè)鏈 13圖表 29：2018 年顯示面板的下游應(yīng)用分布 13圖表 30：全球主要廠商現(xiàn)有產(chǎn)能情況（單位：百萬平方米）

6、 14圖表 31：電視面板平均尺寸走勢（單位：寸） 14圖表 32：今年以來面板價格開始回升 14圖表 33：全球 OLED 面板市場規(guī)模（單位：億美元） 15圖表 34：2019 年主要 OLED 手機(jī)面板廠商市場份額 15圖表 35：面板及LED 板塊轉(zhuǎn)債情況 15圖表 36：長信科技?xì)v年營收和凈利潤 16圖表 37：長信科技?xì)v年毛利率和凈利率（%） 16圖表 38：聯(lián)創(chuàng)電子歷年營收和凈利潤 17圖表 39：聯(lián)創(chuàng)電子歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 17圖表 40：利亞德歷年營收和凈利潤 18圖表 41：利亞德歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 18圖表 42：木林森歷年營收和凈利潤 18圖表 43

7、：木林森歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 18圖表 44：全球智能手機(jī)出貨量 19圖表 45：全球筆記本電腦出貨量 19圖表 46：5G 手機(jī)出貨量及市場份額 19圖表 47：主要手機(jī)品牌現(xiàn)有 5G 機(jī)型 19圖表 48：可穿戴設(shè)備出貨量（單位：百萬部） 20圖表 49：全球TWS 耳機(jī)出貨量（百萬對） 20圖表 50：消費(fèi)電子轉(zhuǎn)債情況 20圖表 51：歌爾股份歷年營收和凈利潤 21圖表 52：歌爾股份歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 21圖表 53：立訊精密歷年營收和凈利潤 21- 3 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告圖表 54：立訊精密歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 21圖表 55：春秋電

8、子歷年營收和凈利潤 22圖表 56：春秋電子歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 22圖表 57：大族激光歷年營收和凈利潤 23圖表 58：大族激光歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 23- 4 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告一、電子行業(yè)綜述電子行業(yè)概述軍工電感電阻電容分立器件集成電路汽車電子被動元件主動元件通訊設(shè)備電子元器件消費(fèi)電子磁性材料半導(dǎo)體材料電子是制造電子設(shè)備、電子元器件及其專用原材料的行業(yè)，涉及范圍較廣1。電子行業(yè)具有明顯的產(chǎn)業(yè)鏈，上游包括金屬、陶瓷和化工等各種原材料和生產(chǎn)設(shè)備，中游為各類電子元器件，按照是否需要外部能量源，分為主動元件和被動元件，其中主動元件以半導(dǎo)體為主，包括集成電

9、路和二極管、三極管等分立器件，被動元件主要包括電容、電阻和電感等。電子行業(yè)的下游應(yīng)用豐富，包括汽車、消費(fèi)電子、通訊設(shè)備、安防和軍工等。圖表 1：電子行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上游中游下游來源：國金證券研究所整理電子行業(yè)整體表現(xiàn)觀察 2019 年以來申萬電子指數(shù)與萬得全 A 指數(shù)的表現(xiàn)，2019 年上半年申萬電子指數(shù)的增長基本和萬得全 A 保持一致，2019 年 7 月以后，電子行業(yè)開始顯著跑贏大盤，增速最高達(dá) 88.11%，位居各行業(yè)增速首位。圖表 2：2019 年以來電子行業(yè)與萬得全 A 累計收益率 圖表 3：2019 年下半年以來各行業(yè)漲跌幅（單位：%）2.82.62.42.221.81.61.41.21

10、00806040200電醫(yī)休建電國食計農(nóng)傳化綜輕家機(jī)汽有商通非房建公紡交銀鋼采子藥閑筑氣防品算林媒工合工用械車色業(yè)信銀地筑用織通行鐵掘 電子（申萬）萬得全A1-20生服建設(shè)軍飲機(jī)牧制電設(shè)金貿(mào) 金產(chǎn)裝事服運(yùn)2019-012019-072020-012020-07物務(wù)材備工料 漁造器備屬易 融飾業(yè)裝輸金屬材料化工材料 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所行業(yè)估值方面，2019 年以來電子行業(yè)的估值呈上升走勢，7 月份以來估值持續(xù)走高，達(dá)到 17 年初的水平。與市場整體相比，電子行業(yè)的估值顯著高于 A 股平均水平，位居各行業(yè)前列。電子行業(yè) 2017、2018 和 2019 年

11、的 PE-TTM 分別為 42.5、26.8 和 61.27，相比于全部 A 股市場估值的比價分別為 2.1 倍、1 電子行業(yè)詳細(xì)梳理可參見研報電子行業(yè)與債券深度梳理產(chǎn)業(yè)債信用研究大圖譜之九（20200716）- 5 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告2.04 倍和 3.50 倍。此外，電子行業(yè)由于其高成長性，彈性較好，估值的波動性也顯著大于萬得全 A。圖表 4：電子（申萬）行業(yè)與萬得全 A 估值走勢圖表 5：各行業(yè)估值情況（截止 2020/8/11） 電子（申萬）萬得全A140120100806040200120100806040200休計國醫(yī)電傳綜有通食電機(jī)紡汽化輕商農(nóng)交公家非建采

12、鋼建房銀閑算防藥子媒合色信品氣械織車工工業(yè)林通用用銀筑掘鐵筑地行服機(jī)軍生金 飲設(shè)設(shè)服制貿(mào)牧運(yùn)事電金建裝產(chǎn)務(wù) 工物屬 料備備裝造易漁輸業(yè)器融材飾 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所從財務(wù)情況來看，2017 年之前，我國電子行業(yè)快速發(fā)展，營收和凈利潤呈現(xiàn)高速增長。行業(yè)景氣度在 2017 年達(dá)到高點(diǎn)后開始下行，近兩年電子行業(yè)營收和凈利潤的增速放緩，盈利能力有所下滑。2019 年電子行業(yè)上市公司合計實(shí)現(xiàn)營收 2.75 萬億元，增速為 5.34%，同比下降 8.26pct；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 901.65億元，增速為 14.37%，由負(fù)轉(zhuǎn)正。此外，受新冠疫情影響，一季度企業(yè)開工減少

13、，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)茏枰约跋掠涡枨鬁p弱，2020Q1 電子行業(yè)營收和凈利潤分別同比下滑 3.44%和 15.13%，毛利率、凈利率、ROE 及 ROA 分別為 14.23%、 2.57%、1.03%和 0.48%，也均有所下滑。圖表 6：電子行業(yè)營收及增長率情況圖表 7：電子行業(yè)歸母凈利潤及增長率情況 30,00025,00020,00015,00010,0005,000080營業(yè)收入（億元）營收增速（%，右）706050403020100-101,2001,000800600400200080歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤增速（%，右）6040200-20-40 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wi

14、nd，國金證券研究所圖表 8：電子行業(yè)毛利率與凈利率情況（單位：%）圖表 9：電子行業(yè) ROA 與 ROE 情況（單位：%） 25毛利率凈利率20151050ROEROA1086420- 6 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所二. 電子行業(yè)可轉(zhuǎn)債綜述電子行業(yè)可轉(zhuǎn)債概況截止目前電子行業(yè)共發(fā)行可轉(zhuǎn)債 27 只，其中 10 只已退市，當(dāng)前存量 17 只，占存續(xù)轉(zhuǎn)債總量的 5.47%。電子轉(zhuǎn)債的信用評級整體處于中等水平，以 AA 級為主；發(fā)行規(guī)模較小，當(dāng)前存續(xù)電子轉(zhuǎn)債的余額為 158.15 億元，僅占轉(zhuǎn)債市場總余額的 3.80%。圖表

15、 10：存量電子轉(zhuǎn)債一覽代碼名稱正股簡稱發(fā)行日期發(fā)行規(guī)模評級128035.SZ大族轉(zhuǎn)債大族激光2018-02-0623.00AA+113504.SH艾華轉(zhuǎn)債艾華集團(tuán)2018-03-026.91AA128058.SZ拓邦轉(zhuǎn)債拓邦股份2019-03-075.73AA128059.SZ視源轉(zhuǎn)債視源股份2019-03-119.42AA123022.SZ長信轉(zhuǎn)債長信科技2019-03-1812.30AA123025.SZ精測轉(zhuǎn)債精測電子2019-03-293.75AA-123035.SZ利德轉(zhuǎn)債利亞德2019-11-148.00AA+128084.SZ木森轉(zhuǎn)債木林森2019-12-1626.60AA12

16、8088.SZ深南轉(zhuǎn)債深南電路2019-12-2415.20AA123038.SZ聯(lián)得轉(zhuǎn)債聯(lián)得裝備2019-12-252.00A+128101.SZ聯(lián)創(chuàng)轉(zhuǎn)債聯(lián)創(chuàng)電子2020-03-163.00AA123050.SZ聚飛轉(zhuǎn)債聚飛光電2020-04-147.05AA-113577.SH春秋轉(zhuǎn)債春秋電子2020-04-142.40AA-113582.SH火炬轉(zhuǎn)債火炬電子2020-05-276.00AA128112.SZ歌爾轉(zhuǎn) 2歌爾股份2020-06-1240.00AA+128118.SZ瀛通轉(zhuǎn)債瀛通通訊2020-07-023.00AA-128122.SZ興森轉(zhuǎn)債興森科技2020-07-232.69

17、AA來源：Wind，國金證券研究所電子行業(yè)目前待發(fā)轉(zhuǎn)債 16 只，規(guī)模以不超過 10 億元為主，僅有 6 只規(guī)模在 10億元以上；多數(shù)處于股東大會通過階段，3 只轉(zhuǎn)債已收到證監(jiān)會核準(zhǔn)批文，1 只轉(zhuǎn)債獲得創(chuàng)業(yè)板上市委通過，分別是景旺電子、崇達(dá)科技、立訊精密和弘信電子。圖表 11：待發(fā)電子轉(zhuǎn)債一覽公告日期公司代碼公司名稱方案進(jìn)度發(fā)行規(guī)模(億元)2020-06-25603228.SH景旺電子證監(jiān)會核準(zhǔn)17.802020-07-11002475.SZ立訊精密證監(jiān)會核準(zhǔn)30.002020-07-23002815.SZ崇達(dá)技術(shù)證監(jiān)會核準(zhǔn)14.002020-07-25300657.SZ弘信電子上市委通過5.

18、702019-09-21000823.SZ超聲電子股東大會通過7.002019-10-09002859.SZ潔美科技股東大會通過6.002020-01-07300340.SZ科恒股份股東大會通過5.702020-06-30300709.SZ精研科技股東大會通過5.702020-07-01300739.SZ明陽電路股東大會通過6.782020-07-06300078.SZ思創(chuàng)醫(yī)惠股東大會通過8.172020-07-07603501.SH韋爾股份股東大會通過30.00- 7 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告公告日期公司代碼公司名稱方案進(jìn)度發(fā)行規(guī)模(億元)2020-07-07300752.

19、SZ隆利科技股東大會通過3.252020-07-10603920.SH世運(yùn)電路股東大會通過10.502020-07-24300543.SZ朗科智能股東大會通過3.802020-07-25300808.SZ久量股份股東大會通過5.002020-08-11601231.SH環(huán)旭電子董事會預(yù)案34.50來源：Wind，國金證券研究所電子轉(zhuǎn)債整體表現(xiàn)觀察 2019 年以來電子轉(zhuǎn)債的價格表現(xiàn)，2019 年下半年至 2020 年一季度，電子轉(zhuǎn)債的走勢明顯強(qiáng)于市場，正股表現(xiàn)強(qiáng)勁是電子轉(zhuǎn)債跑贏市場的主要原因，這也使得電子轉(zhuǎn)債的估值被大幅壓縮，轉(zhuǎn)股溢價率顯著低于市場平均水平。3月份創(chuàng)業(yè)板的大幅回調(diào)同時將電子轉(zhuǎn)債

20、均價拉回市場平均水平，6 月以來，電子轉(zhuǎn)債再次跑贏市場，截止 2020 年 8 月 10 日，電子轉(zhuǎn)債均價 142.13 元，高于市場均價 138.24 元，大部分標(biāo)的價格在 120 元以上。估值方面，電子轉(zhuǎn)債整體股性較強(qiáng)，溢價率水平較低，主要分布在 0-10%之間。截止 2020 年 8 月 10 日，電子轉(zhuǎn)債的平價均值為 130.77 元，轉(zhuǎn)股溢價率均值 11.90%，顯著低于市場均值 19.98%。圖表 12：全體轉(zhuǎn)債和電子轉(zhuǎn)債均值情況（元）2圖表 13：全體轉(zhuǎn)債和電子轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率情況（%）3 160全體轉(zhuǎn)債電子轉(zhuǎn)債15014013012011010090全體轉(zhuǎn)債電子轉(zhuǎn)債6050403

21、020100來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所圖表 14：存量電子可轉(zhuǎn)債估值分布（截止 2020/8/11）200長信190180歌爾轉(zhuǎn)債價格（元）170火炬160精測150 春艾秋華140 深南聚飛視源聯(lián)得130拓邦利德木森120聯(lián)創(chuàng)110瀛通大族100-100102030405060轉(zhuǎn)股溢價率（%）2 剔除部分異常標(biāo)的3 剔除部分異常標(biāo)的- 8 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告來源：Wind，國金證券研究所三、PCB 與被動元件轉(zhuǎn)債梳理根據(jù)正股主營業(yè)務(wù)所處的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，我們將電子轉(zhuǎn)債分為 PCB 與被動元件、面板與 LED、消費(fèi)電子三大板塊，除了已發(fā)行的

22、個券外，已收到批文的四只轉(zhuǎn) 債也在樣本中。本節(jié)先對 PCB 與被動元件板塊進(jìn)行梳理。1. PCB 行業(yè)概況及趨勢印制電路板，簡稱“PCB”，是指在通用基材上按預(yù)定設(shè)計形成點(diǎn)間連接及印制元件的印制板，其主要功能是使各種電子零件形成預(yù)定電路的連接，起中繼傳輸作用。PCB 的制造品質(zhì)不僅影響電子產(chǎn)品的可靠性，而且影響系統(tǒng)產(chǎn)品整體競爭力，被稱為“電子產(chǎn)品之母”。PCB 下游應(yīng)用廣泛，包括通訊設(shè)備、計算機(jī)、消費(fèi)電子、汽車電子、工控醫(yī)療等，近年來 5G、云計算、物聯(lián)網(wǎng)等成為驅(qū)動 PCB 增長的新方向。PCB 按客戶不同階段的需求可分為樣板和批量板。樣板是 PCB 批量生產(chǎn)的前置環(huán)節(jié)，只有研制成功并經(jīng)市場測

23、試、定型，確定投入實(shí)際應(yīng)用的產(chǎn)品才會進(jìn)入批量生產(chǎn)階段，樣板的訂單面積一般不超過 5 m2。批量板根據(jù)均單面積，又可分為小批量板（50m2 以下）和大批量板（50m2 以上）。PCB 根據(jù)工藝的不同，又可分為剛性板、柔性板、剛撓結(jié)合板、封裝基板和 HDI 板，其中封裝基板和 HDI 板的技術(shù)要求相對較高。剛性板又可分為單面板、雙面板和多面板。大陸是 PCB 產(chǎn)業(yè)的全球制造中心。PCB 行業(yè)是電子元件中產(chǎn)值占比最大的細(xì)分產(chǎn)業(yè)，比重超過 1/4，PCB 產(chǎn)業(yè)近兩年保持溫和增長，2019 年全球 PCB 總產(chǎn)值為 613 億美元，同比小幅下滑 1.76%。中國是全球第一大 PCB 生產(chǎn)國，產(chǎn)量和產(chǎn)值均

24、居世界第一，并且隨著中國 PCB 產(chǎn)業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，市場份額逐年提升。2019 年中國 PCB 產(chǎn)值達(dá)到 335.07 億元，同比增速 2.48%，全球份額達(dá)到 55%。圖表 15：全球 PCB 產(chǎn)值（單位：億美元）圖表 16：中國 PCB 產(chǎn)值（左：億美元，右：%） 700600500400300200100030全球PCB產(chǎn)值YOY（%，右）2520151050-5-10-15-2040035030025020015010050060大陸PCB產(chǎn)值YOY市場份額50403020100-10 來源：Prismark，國金證券研究所來源：Prismark，國金證券研究所高端化是 PCB 未來

25、的發(fā)展趨勢。目前 PCB 市場中剛性板占主流地位，2018年產(chǎn)值占比為 44.3%，其中多層板占比 39.4%，單雙面板占比 4.9%；其次是柔性板，占比達(dá) 19.9%；HDI 板和封裝基板分別占比 14.8%和 12.1%。隨著電子和通信技術(shù)的進(jìn)一步發(fā)展，對 PCB 的高密度化要求更為突出，封裝基板、多層板有望快速增長，根據(jù) Prismark 預(yù)測，未來五年封裝基板和多層板的年均復(fù)合增長率約為 4.9%和 4.3%，將領(lǐng)跑 PCB 行業(yè)。相比國際，2018 年我國 HDI板和封裝基板的產(chǎn)值占比僅為 16.6%和 2.9%，高端印制電路板占比仍較低。- 9 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分

26、析報告圖表 17：2018 年全球 PCB 細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)圖表 18：2018 年中國 PCB 細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)9.0%4.9%單/雙面板19.9%多層板39.4%HDI板封裝基板柔性板12.1%剛撓結(jié)合板2.9%單/雙面板多層板 HDI板11.6%6.6%16.4%45.8%16.7%封裝基板柔性板剛撓結(jié)合板14.8%來源：Prismark，國金證券研究所來源：Prismark，國金證券研究所PCB 及被動元件轉(zhuǎn)債標(biāo)的PCB 及被動元件板塊共有 7 只轉(zhuǎn)債，其中 5 只與 PCB 相關(guān)，具體包括：深 南電路：國內(nèi) PCB 龍頭，具備從樣品、中小批量板到大批量板的綜合制造能力，主業(yè)涉及印制電路板、封

27、裝基板及電子裝聯(lián)三大領(lǐng)域，轉(zhuǎn)債已公告贖回；興 森科技：樣板和小批量板細(xì)分龍頭，產(chǎn)品還包括封裝基板和半導(dǎo)體測試板； 景旺電子：PCB 龍頭之一， 產(chǎn)品覆蓋剛性電路板（ RPCB）、柔性電路板（FPC）和金屬基電路板（MPCB）等多個品類；崇達(dá)技術(shù)：中小批量板的領(lǐng)先企業(yè)，產(chǎn)品持續(xù)向中大批量板、HDI 板轉(zhuǎn)換；弘信電子：核心產(chǎn)品為柔性印制電路板（FPC），依托 FPC 還拓展了背光模組和軟硬結(jié)合版等業(yè)務(wù)。其余兩只為被動元件，分別是：火炬電子：陶瓷電容器龍頭，產(chǎn)品包括陶瓷 電容器、鉭電容器、超級電容器和陶瓷新材料等，此外還從事電子元器件代理 業(yè)務(wù)，下游以航空航天、船舶通訊等軍用領(lǐng)域為主；艾華集團(tuán)：鋁電

28、解電容 器龍頭，產(chǎn)品涵蓋消費(fèi)類、工業(yè)類鋁電解電容器，下游以節(jié)能照明、消費(fèi)電子、工業(yè)應(yīng)用等為主。圖表 19：PCB 及被動元件轉(zhuǎn)債情況所屬板塊轉(zhuǎn)債正股主要產(chǎn)品及業(yè)務(wù)印刷電路板（PCB）深南電路印制電路板、封裝基板及電子裝聯(lián)興森科技樣板和小批量板、封裝基板和半導(dǎo)體測試板景旺電子剛性電路板、柔性電路板和金屬基電路板等崇達(dá)技術(shù)小批量板、中大批量板弘信電子柔性電路板、背光模組和軟硬結(jié)合版被動元件火炬電子陶瓷電容器、鉭電容器及電子元器件代理艾華集團(tuán)鋁電解電容器來源：Wind，國金證券研究所重點(diǎn)個券分析興森科技：小批量板龍頭，PCB 和半導(dǎo)體雙翼齊飛興森科技是國內(nèi) PCB 樣板和小批量板細(xì)分龍頭，主營業(yè)務(wù)圍

29、繞 PCB 業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體封測兩大主線，產(chǎn)品包括 PCB 樣板、小批量板、IC 封裝基板及半導(dǎo)體測試板等。公司具有行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)水平，具備加工最高層數(shù) 48 層，最小線寬20m，最大板厚孔徑比 32:1 等技術(shù)能力。交貨能力上，雙面板最快可 24 小時交貨、4 至 8 層板可 2 至 4 天交貨、10 層以上板可 5 天交貨，月交貨能力超過 25,000 個品種，達(dá)到國際先進(jìn)水平。公司客戶包括華為、中興、?？低暋⒂⑻貭?、FormFactor、矽品精密等世界一流企業(yè)。業(yè)績方面，受益于 5G 相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈景氣度高，公司半導(dǎo)體封測業(yè)務(wù)快速增長，毛利率持續(xù)提升，與此同時，PCB 業(yè)務(wù)也保持平穩(wěn)增長。20

30、19 年公司營收和- 10 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告歸母凈利潤分別實(shí)現(xiàn)增速 9.51%和 35.95%，其中 PCB 和半導(dǎo)體板塊的營收占 比分別為 76.81%和 21.07%，增速為 4.54%和 39.75%。根據(jù)公司的業(yè)績預(yù)告， 2020H1 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 3.68-3.8 億元，同比大幅增長 164.83%-173.46%，主要由于子公司廣州興森轉(zhuǎn)讓其控股子公司上海澤豐 16%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)稅后投資 收益約 22,638 萬元。轉(zhuǎn)債方面，轉(zhuǎn)債當(dāng)前已發(fā)行未上市，平價 89.49 元；估值方面，正股當(dāng)前市盈率 64.2 倍，處于 2017 年以來 93%分位，橫向比較

31、也處于行業(yè)較高水平。興森轉(zhuǎn)債預(yù)計上市溢價率在 20%左右，上市價格在 110 元左右，建議積極關(guān)注上市后的配置機(jī)會。圖表 20：興森科技?xì)v年營收和凈利潤圖表 21：興森科技?xì)v年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 營業(yè)收入(億元）營收增速(%，右)歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤增速(%，右)其他半導(dǎo)體PCB4035302520151050201520162017201820192020Q150403020100-10-2040353025201510502016201720182019 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所景旺電子：多品類剛?cè)岵季?，發(fā)力高端化升級景旺電子是國內(nèi)少數(shù)覆蓋

32、剛性電路板（RPCB）、柔性電路板（FPC）和金屬基 電路板（MPCB）等多品類產(chǎn)品的廠商，同時橫向發(fā)展 HDI、SLP 等高端產(chǎn)品。公司累計客戶數(shù)量達(dá) 981 家，包括華為、海拉、富士康、三星等知名企業(yè)， 2018 年名列全球百強(qiáng) PCB 供應(yīng)商第 27 名。公司目前在建珠海一期 HLC、高 端 HDI 兩個項目，其中 HDI 項目計劃年產(chǎn)能 60 萬平方米，預(yù)計將有效提升公 司高端 PCB 的技術(shù)水平和產(chǎn)能，提升公司的核心競爭力。業(yè)績方面，2019 年和 2020Q1 公司營收同比增速為 27.01%、9.3%；歸母凈利 潤同比增速為 4.29%、20.51%，保持平穩(wěn)增長。受 PCB 需

33、求減弱影響，2019 年公司毛利率和凈利率發(fā)生大幅下滑，20 年一季度已有所恢復(fù)。估值方面，正 股當(dāng)前市盈率 34.5 倍，處于上市以來 74%分位，橫向比較處于行業(yè)中等水平。轉(zhuǎn)債已于 6 月底收到核準(zhǔn)批文，年內(nèi)有望發(fā)行，發(fā)行時可根據(jù)債底和條款情況 適當(dāng)關(guān)注。圖表 22：景旺電子歷年營收和凈利潤圖表 23：景旺電子歷年毛利率和凈利率（%） 營業(yè)收入(億元） 歸母凈利潤(億元）70營收增速(%，右)歸母凈利潤增速(%，右) 356030502540203015201010500201520162017201820192020Q1毛利率凈利率3417163215301428131226112410

34、201520162017201820192020Q1 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所- 11 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告火炬電子：陶瓷電容器龍頭，布局陶瓷新材料火炬電子是國內(nèi)陶瓷電容器龍頭，主要產(chǎn)品包括片式多層陶瓷電容器（MLCC）、引線式多層陶瓷電容器、多芯組陶瓷電容器、 鉭電容器等，下游以航空航天、船舶通訊等軍工領(lǐng)域為主，安防、通訊、工業(yè)等民用領(lǐng)域為輔。此外，公司還從事電容器等電子元器件代理，代理品牌包括太陽誘電、AVX、KEMET 等。軍用方面，公司具備相關(guān)的軍工必備資質(zhì)，民用方面，公司擁有用戶超過 1000家。此外，公司近年布局陶瓷新材料，

35、產(chǎn)品為 CASAS-300 高性能特種陶瓷材料，由子公司立亞新材實(shí)施，目前已完成三條生產(chǎn)線的建設(shè)。業(yè)績方面，2019 年和 2020H1 公司營收同比增速為 26.92%、41.32%；歸母凈 利潤同比增速為 14.49%、28.72%，業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長，其中新材料拓展逐見 成效，2020H1 實(shí)現(xiàn)大幅增長（+188.81%）。營收結(jié)構(gòu)方面，2019 年公司自產(chǎn) 元器件、代理業(yè)務(wù)、自產(chǎn)新材料的毛利占比分別為 62.34%、33.71%和 3.95%。估值方面，正股當(dāng)前市盈率 41.7 倍，處于 2017 年以來 58%分位，橫向比較處于行業(yè)中等偏上水平，股價彈性較好。轉(zhuǎn)債方面，火炬轉(zhuǎn)債于 20

36、20 年 6 月 23日上市，當(dāng)前轉(zhuǎn)債價格 165.18 元，轉(zhuǎn)股溢價率為 0.48%，轉(zhuǎn)債價格較高，建議關(guān)注回調(diào)后的配置機(jī)會。圖表 24：火炬電子歷年營收和凈利潤圖表 25：火炬電子歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 營業(yè)收入(億元）營收增速(%，右)歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤增速(%，右)陶瓷材料自產(chǎn)元器件代理業(yè)務(wù)304540253520302515201015105500201520162017201820192020H130252015105020152016201720182019 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所艾華集團(tuán)：鋁電解電容器龍頭，“照明+消費(fèi)+工業(yè)

37、”多元布局艾華集團(tuán)是國內(nèi)鋁電解電容器細(xì)分龍頭，產(chǎn)品涵蓋節(jié)能照明類、消費(fèi)類和工業(yè) 類鋁電解電容器，主要應(yīng)用于節(jié)能照明、消費(fèi)電子、工業(yè)應(yīng)用等領(lǐng)域。節(jié)能照 明領(lǐng)域，公司節(jié)能照明用鋁電解電容器連續(xù)多年保持全球市占率第一，客戶不 僅包括世界三大照明制造商德國歐司朗、荷蘭飛利浦和美國 GE，還包括松下、陽光、佛山、歐普等其他國內(nèi)外知名照明企業(yè)，在該領(lǐng)域形成了絕對影響力。 消費(fèi)電子領(lǐng)域，公司在手機(jī)快充市場市占率第一，客戶包括賽爾康、比亞迪、 光寶、oppo、vivo 等。工業(yè)領(lǐng)域，公司是目前國內(nèi)唯一一家通過國家電網(wǎng)認(rèn)證 的智能電表用電容器合格供應(yīng)商。此外，公司擁有“腐蝕箔+化成箔+電解液+ 鋁電解電容器”的

38、完整產(chǎn)業(yè)鏈，是電容器行業(yè)中全球少數(shù)具有完整產(chǎn)業(yè)鏈的企 業(yè)之一。業(yè)績方面，2019 年和 2020H1 公司營收同比增速為 4.1%、2.01%；歸母凈利潤同比增速為 13.04%、31.93%，隨著公司產(chǎn)能提高，新設(shè)備投產(chǎn)提高了自動化率，鋁箔自給率進(jìn)一步提升，毛利率提升帶動凈利潤快速增長。營收結(jié)構(gòu)方面，2019 年公司節(jié)能照明類、消費(fèi)類、工業(yè)類電容器以及鋁箔的營收占比分別為 29.35%、49.27%、15.83%和 5.56%。估值方面，正股當(dāng)前市盈率 32.4 倍，處于 2017 年以來 53%分位，橫向比較處 于行業(yè)中等水平，股價彈性一般。轉(zhuǎn)債方面，艾華轉(zhuǎn)債日前已公告不提前贖回，轉(zhuǎn)債當(dāng)前

39、價格 149.08 元，轉(zhuǎn)股溢價率為 0.29%，估值較低但絕對價格較高， 短期建議仍以觀望為主。- 12 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告圖表 26：艾華集團(tuán)歷年營收和凈利潤圖表 27：艾華集團(tuán)歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 營業(yè)收入(億元）營收增速(%，右)歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤增速(%，右)鋁箔工業(yè)類電容器其他消費(fèi)類電容器節(jié)能照明電容器253530202515201015105500201520162017201820192020H1252015105020152016201720182019 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所四、面板與 LED

40、轉(zhuǎn)債梳理1. 面板行業(yè)概況及趨勢顯示面板是使用光電技術(shù)進(jìn)行圖像呈現(xiàn)的元件，經(jīng)歷了從 CRT（陰極射線顯像管）到 PDP（等離子顯示器）、LCD（液晶顯示器）再到 OLED（有機(jī)發(fā)光二極管）四個技術(shù)階段。目前來看，LCD 是市場最主流的技術(shù)，OLED 則是未來的發(fā)展趨勢。從產(chǎn)業(yè)鏈看，顯示面板的上游主要包括玻璃基板、液晶材料、偏光片、濾光片、背光模組以及驅(qū)動 IC 等材料，下游應(yīng)用主要包括手機(jī)、平板、顯示器、筆記本 電腦和電視機(jī)五大類，電視是顯示面板最主要的應(yīng)用方向，2018 年需求面積占 比在 70%以上。近年來車載顯示屏、商用顯示器成為增速較快的細(xì)分方向。圖表 28：顯示面板產(chǎn)業(yè)鏈圖表 29：

41、2018 年顯示面板的下游應(yīng)用分布下游中游上游 背光模組驅(qū)動IC面板生產(chǎn)設(shè)備偏光片彩色濾光片顯示面板液晶材料玻璃基板小尺寸應(yīng)用大尺寸應(yīng)用筆記本電腦顯示器電視機(jī)7%5%7%10%71%電視面板模組顯示器 智能手機(jī)車載屏幕等平板手機(jī)筆記本電腦/平板其他來源：國金證券研究所整理來源：Wind，國金證券研究所大陸廠商后來居上，產(chǎn)能躍居世界第一。液晶顯示面板行業(yè)經(jīng)歷了從日本向韓國、臺灣，再向中國大陸的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。2009 年開始，京東方、華星光電等大陸產(chǎn)商開始了高世代線的建設(shè)與擴(kuò)張，10 年間建設(shè) LCD 產(chǎn)線達(dá)到 10 余條，加之下游產(chǎn)業(yè)鏈的配套興起，大陸 LCD 面板的市場份額不斷提升。據(jù) IHS 統(tǒng)

42、計， 2018 年中國大陸超越韓國，LCD 面板產(chǎn)能居世界第一。2019 年，大陸廠商京東方出貨量達(dá)到 5330 萬片，出貨面積達(dá)到 2912 萬平米，實(shí)現(xiàn) LCD 面板出貨數(shù)量和面積雙排名第一。- 13 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告圖表 30：全球主要廠商現(xiàn)有產(chǎn)能情況（單位：百萬平方米）地區(qū)廠商8.X 代線10+代線數(shù)量2017 年產(chǎn)能數(shù)量2022 年產(chǎn)能中國大陸京東方430232華星光電219221中電熊貓1412惠科13110日本夏普24324松下11-韓國三星332111LGD43714中國臺灣友達(dá)28-群創(chuàng)27-合計2214411104來源：TCL 債券募集說明書，國金

43、證券研究所供求關(guān)系有所改善，行業(yè)景氣或?qū)⒒厣?。需求方面，大尺寸化?LCD 面板需求的主要來源。近年來，在消費(fèi)升級的推動下，液晶電視向大屏化發(fā)展，電視機(jī)尺寸年均增長 1-2 寸，已成為市場需求的最主要增長來源。2019 年，全球液晶電視面板出貨量同比下降 0.2%，但出貨面積同比增長 6.3%。供給方面，隨著大陸新建面板產(chǎn)能的大幅投放，行業(yè)呈現(xiàn)供過于求，導(dǎo)致面板價格自 2017 年開始下跌，部分面板廠商陷入經(jīng)營性虧損。韓國面板廠商加速退出部分產(chǎn)能，今年 1 月和 3 月，LG 和三星相繼宣布將于 2020 年底全面關(guān)閉 LCD 面板產(chǎn)能（LG 為韓國本土）。隨著產(chǎn)能得到有效收縮，供需結(jié)構(gòu)逐漸恢

44、復(fù)平衡，面板價格自年初開始回升。圖表 31：電視面板平均尺寸走勢（單位：寸） 圖表 32：今年以來面板價格開始回升474645444342414020162107201820192020F液晶電視:32寸液晶電視:55寸液晶電視:43寸筆記本:14.0寸2503432200301502810026245022020 來源：IDC，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所OLED 是未來的發(fā)展趨勢。OLED 是指有機(jī)發(fā)光二極管，是一種以有機(jī)薄膜為 自發(fā)光源的顯示技術(shù)。相比于 LCD，OLED 具有輕薄、響應(yīng)速度快、高對比度、色彩逼真和柔性顯示等特點(diǎn)，有望成為第三代主流顯示技術(shù)，目前主要應(yīng)用在

45、 智能手機(jī)等小尺寸領(lǐng)域。2007 年，三星首次成功實(shí)現(xiàn)手機(jī) OLED 顯示面板的 量產(chǎn)，2017 年蘋果 iPhone X 首次采用 OLED 面板開啟了快速普及。隨著 OLED 技術(shù)發(fā)展、成本改善和產(chǎn)能建設(shè)等逐步推進(jìn)，OLED 市場高速增長，據(jù) 統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2019 年全球AMOLED 智能手機(jī)面板出貨量約 4.7 億片，同比增長 約 8%，在智能手機(jī)面板市場的滲透率近 27%，并預(yù)計 2020 年有望達(dá)到 39%。 2019 年全球 OLED 市場規(guī)模為 304 億美元，同比增長 19%，預(yù)計 2020 年將達(dá)到 343 億美元。- 14 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告圖表 33

46、：全球 OLED 面板市場規(guī)模（單位：億美元）圖表 34：2019 年主要 OLED 手機(jī)面板廠商市場份額 5004504003503002502001501005004473883403042652372017201820192020E2021E2022E三星京東方 和輝光電 LG維信諾深天馬其他 3% 3% 2% 0%3%4%85%來源：IDTechEx，國金證券研究所來源：IDC，國金證券研究所面板及 LED 轉(zhuǎn)債標(biāo)的面板及 LED 板塊共有 8 只轉(zhuǎn)債，其中 5 只為面板產(chǎn)業(yè)鏈，具體包括：長信科技：國內(nèi)玻璃基板龍頭，核心產(chǎn)品為 ITO 導(dǎo)電膜玻璃，近年向中游觸控顯示模組延伸，其中中小尺

47、寸觸控顯示主要用于消費(fèi)電子，中大尺寸觸控顯示主要用于汽車電子；聯(lián)創(chuàng)電子：光學(xué)鏡頭和模組龍頭，產(chǎn)品包括光學(xué)鏡頭、攝像模組及觸控顯示一體化模組等，下游以消費(fèi)電子、汽車電子為主；視源股份：主要產(chǎn)品為液晶顯示主控板卡和交互智能平板，下游以家電、教育、企業(yè)服務(wù)等領(lǐng)域為主，轉(zhuǎn)債已公告贖回；聯(lián)得裝備：主要產(chǎn)品為平板顯示自動化模組組裝設(shè)備，下游以消費(fèi)電子為主；精測電子：平板顯示信號檢測細(xì)分龍頭，產(chǎn)品包括信號檢測系統(tǒng)、OLED 調(diào)測系統(tǒng)、AOI 光學(xué)檢測系統(tǒng)和平板顯示自動化設(shè)備等，此外也涉及半導(dǎo)體和新能源鋰電池檢測，轉(zhuǎn)債已公告不提前贖回。另外 3 只與 LED 相關(guān)，分別是：利亞德：全球 LED 顯示龍頭，產(chǎn)品

48、包括 LED 小間距電視、LED 顯示屏、LCD 大屏拼墻、大屏幕視頻會議系統(tǒng)等；木林森：國內(nèi) LED 芯片封裝龍頭，主業(yè)為 LED 芯片封裝及 LED 照明產(chǎn)品銷售，擁有世界級照明品牌“朗德萬斯”及國內(nèi)新興品牌“木林森”；聚飛光電：背光 LED 封裝細(xì)分龍頭，產(chǎn)品包括背光 LED 器件和照明 LED 器件，主要應(yīng)用于消費(fèi)電子和照明領(lǐng)域。圖表 35：面板及 LED 板塊轉(zhuǎn)債情況所屬板塊轉(zhuǎn)債正股主要產(chǎn)品及業(yè)務(wù)面板視源股份液晶顯示主控板卡和交互智能平板長信科技ITO 導(dǎo)電膜玻璃、觸控顯示模組聯(lián)創(chuàng)電子光學(xué)鏡頭、攝像模組及觸控顯示一體化模組聯(lián)得裝備平板顯示自動化模組組裝設(shè)備精測電子平板顯示檢測設(shè)備LE

49、D利亞德LED 顯示成品木林森LED 芯片封裝、LED 照明產(chǎn)品聚飛光電LED 封裝來源：Wind，國金證券研究所重點(diǎn)個券分析1）長信科技：玻璃基板與觸控顯示雙龍頭，可穿戴、UTG 持續(xù)發(fā)力長信科技以 ITO 導(dǎo)電玻璃起家，業(yè)務(wù)現(xiàn)已覆蓋從導(dǎo)電玻璃、觸控玻璃、面板減薄到觸控模組、顯示模組，再到觸控顯示一體化全貼合、顯示模組和蓋板玻璃全貼合的全產(chǎn)業(yè)鏈，各業(yè)務(wù)均處于行業(yè)龍頭，全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢顯著。公司各項產(chǎn)品均定位高端，分為四大板塊，一是中小尺寸觸控顯示一體化板塊，下游為消費(fèi)電子，業(yè)務(wù)涵蓋以全面屏為主的高端 LCD 手機(jī)觸控顯示模組、智能- 15 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告可穿戴模組和柔

50、性 OLED 可穿戴觸顯模組、高端 Notebook、Pad 模組及其全貼合業(yè)務(wù)。公司客戶包括蘋果、華為、三星、Fibit、OPPO、小米、聯(lián)想、華碩等消費(fèi)電子知名廠商，其中在 5G 手機(jī)模組領(lǐng)域，獨(dú)供華為 V30、榮耀 X10 Max、小米 K30、OPPO X50 等多款 5G 手機(jī)。二是中大尺寸觸控顯示一體化板塊，下游為汽車電子，公司自 2015 年起成為特斯拉供應(yīng)商，目前車載觸控顯示產(chǎn)品已覆蓋國際上約 70%的汽車品牌。三是超薄液晶顯示面板板塊，公司減薄業(yè)務(wù)市占率居國內(nèi)首位，2016 年通過夏普成功打入蘋果 NB&PAD 的供應(yīng)鏈，成為蘋果在國內(nèi)唯一認(rèn)證的減薄供應(yīng)商?？蛻暨€包括京東方、

51、天馬、華星光電、夏普、LG 等面板廠商。四是 ITO 導(dǎo)電玻璃板塊，是公司的傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)，連續(xù)多年行業(yè)市占率第一。2020 年公司持續(xù)推進(jìn)硬屏 OLED 可穿戴顯示模組產(chǎn)能擴(kuò)張， 預(yù)計將達(dá)成3.6KK/月，并成功實(shí)現(xiàn)向蘋果批量出貨柔性 OLED 可穿戴手表。減薄業(yè)務(wù)方面，伴隨著可折疊手機(jī)的推出和逐步滲透，UTG（超薄玻璃）被認(rèn)為是柔性折疊蓋 板的新方向，未來盈利性確定性強(qiáng)，公司具備柔性可折疊玻璃蓋板的全部工藝 流程，目前和直接客戶康寧、肖特、板硝子、旭硝子以及終端消費(fèi)電子客戶和 主流面板廠合作順利，極限 R 角滿足終端客戶高等級需求，已完成 20 萬次彎 折測試、跌落測試等性能測試?？纱┐饔|顯

52、模組業(yè)務(wù)和 UTG 業(yè)務(wù)有望成為公 司新的利潤增長點(diǎn)。業(yè)績方面，2019 年和 2020H1 公司營收同比增速為-37.35%、-3.7%；歸母凈利潤同比增速為 18.74%、11.37%，營收下降主要系手機(jī)觸顯業(yè)務(wù)結(jié)算方式由總價法調(diào)整為凈價法所致，凈利潤則保持穩(wěn)健增長，業(yè)務(wù)結(jié)算方式調(diào)整后，公司毛利率和凈利率大幅上行。估值方面，正股當(dāng)前市盈率 31.1 倍，處于 2017 年以來 64%分位，橫向比較處于行業(yè)中等水平，股價彈性較好。轉(zhuǎn)債方面，發(fā)行人已公告不提前贖回“長信轉(zhuǎn)債”，轉(zhuǎn)債當(dāng)前價格 186.51 元，轉(zhuǎn)股溢價率為 2.32%，溢價率雖低，但轉(zhuǎn)債絕對價格較高，短期建議仍以觀望為主。圖表

53、36：長信科技?xì)v年營收和凈利潤圖表 37：長信科技?xì)v年毛利率和凈利率（%）120100806040200 營業(yè)收入(億元） 歸母凈利潤(億元）營收增速(%，右)歸母凈利潤增速(%，右)201520162017201820192020H116012080400-40毛利率凈利率302520151050201520162017201820192020H1 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所2）聯(lián)創(chuàng)電子：國內(nèi)光學(xué)龍頭，產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)行時聯(lián)創(chuàng)電子的產(chǎn)品包括光學(xué)鏡頭、攝像模組及觸控顯示一體化等。公司是全球最 大的運(yùn)動相機(jī)鏡頭、全景相機(jī)鏡頭和影像模組的供應(yīng)商，運(yùn)動相機(jī)鏡頭為行業(yè) 標(biāo)桿

54、。車載鏡頭領(lǐng)域，公司近年著重布局價值量較高的 ADAS 鏡頭，持續(xù)研發(fā) 投入，目前已有十多款車載鏡頭通過了國際知名汽車算法方案商 Mobileye 的認(rèn) 證，獲得 Valeo、Conti 等知名汽車電子廠商的認(rèn)可，預(yù)計后續(xù)訂單將逐步放量。此外，公司還是特斯拉的供應(yīng)商，出貨量持續(xù)增加。手機(jī)鏡頭和影像模組領(lǐng)域，客戶包括華勤、聞泰、龍旗等 ODM 廠商以及中興、聯(lián)想等品牌廠商。公司研 制的玻塑混合手機(jī)鏡頭、屏下光學(xué)指紋鏡頭均已量產(chǎn)出貨。2019 年手機(jī)鏡頭和 影像模組的出貨量大幅增長，公司持續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能，目前模組擴(kuò)展至 10KK，鏡 頭擴(kuò)展至 18KK。此外，公司還計劃通過定增進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)，目標(biāo)是形成年

55、產(chǎn) 2.6 億顆手機(jī)鏡頭、2400 萬顆車載鏡頭、600 萬顆影像模組的生產(chǎn)能力。- 16 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告觸控顯示領(lǐng)域，公司與上游面板廠商展開深入合作，聯(lián)合提供全面屏等一體化產(chǎn)品，客戶包括三星、vivo、京東方、深天馬、華勤等。公司 2016 年通過集成電路產(chǎn)業(yè)基金投資韓國美法思株式會社，成為其第一大股東。美法思是三星觸控芯片的主要供貨商，產(chǎn)業(yè)基金整合其技術(shù)，共同成立了江西聯(lián)智，主要布局無線充電芯片，目前已建成 5-20W 無線充電全覆蓋產(chǎn)品線，在華為、三星的智能手表以及飛科、美的、方太的小家電中獲得了較大的增長。江西聯(lián)智研發(fā)的 15W 和 30W 的無線充電芯片，

56、是國內(nèi)首款、全球第 4 款獲得 QI 認(rèn)證的芯片。公司于今年 4 月再次增資韓國美法思株式會社，進(jìn)一步整合其技術(shù)和資源，預(yù)計無線充電芯片將快速上量，公司在觸控芯片的核心競爭力將得到有效提升。業(yè)績方面，2019 年和 2020Q1 公司營收同比增速為 26.65%、-6.69%；歸母凈利潤同比增速為 8.81%、-40.40%，19 年公司業(yè)績增速明顯提升，主要由光學(xué)板塊（+92%）和觸控顯示板塊（+38%）貢獻(xiàn)。20 年一季度凈利潤下滑幅度較大主要由于受疫情影響停產(chǎn)近一個月，勞動效率下降以及政府補(bǔ)助確認(rèn)延后所致。估值方面，正股當(dāng)前市盈率 41.5 倍，處于 2017 年以來 66%分位，橫向比

57、較處于行業(yè)中等水平，股價彈性較好。轉(zhuǎn)債方面，聯(lián)創(chuàng)轉(zhuǎn)債當(dāng)前價格 115.7 元，轉(zhuǎn)股溢價率為 49.58%，純債溢價率為 28.97%，溢價率較高，但考慮到正股業(yè)績的確定性較強(qiáng)，綜合來看仍可關(guān)注其配置機(jī)會。圖表 38：聯(lián)創(chuàng)電子歷年營收和凈利潤圖表 39：聯(lián)創(chuàng)電子歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 營業(yè)收入(億元）營收增速(%，右)歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤增速(%，右)觸顯一體化產(chǎn)品光學(xué)元件集成電路觸顯一體化加工706050403020100201520162017201820192020Q1120100806040200-20-40-60706050403020100201520162017201

58、82019 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所3）利亞德：LED 顯示龍頭，新技術(shù)量產(chǎn)可待利亞德是 LED 顯示產(chǎn)品的龍頭企業(yè)，2012 年首創(chuàng) LED 小間距技術(shù)，2016- 2018 年連續(xù)三年蟬聯(lián)全球 LED 顯示市占率第一，小間距市占率第一，戶內(nèi) LED 市占率第一，LED 小間距電視全球市占率在 50%以上。公司近年來重點(diǎn) 布局采用巨量轉(zhuǎn)移技術(shù)的 Mini/Micro LED 顯示產(chǎn)品，主要應(yīng)用于自發(fā)光與背光 模組，能夠解決現(xiàn)有 LCD 亮度不夠、色域不全問題以及尺寸更小、晶粒度更高。產(chǎn)品已于 19 年上半年正式推出，公司與臺灣晶元光電合資的無錫量產(chǎn)基地預(yù)

59、計將于 10 月正式投產(chǎn)，2021 年量產(chǎn)，將成為全球首個 MircoLED 顯示量產(chǎn)基 地。此外，公司還涉足顯示外延應(yīng)用業(yè)務(wù)夜游經(jīng)濟(jì)、文旅新業(yè)態(tài)和 VR 體驗等，不過近兩年公司將重心挪回智能顯示，顯示板塊的營收占比達(dá)到 70%以上。業(yè)績方面，2019 年和 2020Q1 公司營收同比增速為 17.49%、-45.90%；歸母凈利潤同比增速為-44.33%、-95.66%。19 年凈利潤下滑主要系計提商譽(yù)減值3.42 億元所致，一季度業(yè)績下滑主要受疫情和業(yè)務(wù)淡季影響。估值方面，正股當(dāng)前市盈率 45.2 倍，處于 2017 年以來 92%分位，橫向比較也高于同業(yè)平均水平。轉(zhuǎn)債方面利德轉(zhuǎn)債當(dāng)前價格

60、 122.4 元，轉(zhuǎn)股溢價率為 27.33%，估值較高，但考慮到公司未來業(yè)績確定性較強(qiáng)，綜合來看仍可關(guān)注其配置機(jī)會。- 17 -敬請參閱最后一頁特別聲明固收專題分析報告圖表 40：利亞德歷年營收和凈利潤圖表 41：利亞德歷年營收結(jié)構(gòu)-按產(chǎn)品（億元） 營業(yè)收入(億元）營收增速(%，右)歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤增速(%，右)VR體驗文化旅游夜游經(jīng)濟(jì)智能顯示100806040200201520162017201820192020Q1150100500-50-100-150100908070605040302010020152016201720182019 來源：Wind，國金證券研究所來源：Wi