疫情沖擊下宏觀杠桿率被動攀升-宏觀債務(wù)風(fēng)險監(jiān)測

1、疫情沖擊下，宏觀杠桿率被動攀升本期主要觀點：2020年2月份，疫情沖擊下非金融部門宏觀杠桿率呈現(xiàn)明顯的 “被動攀升”的特點。在疫情沖擊下融資活動受限，非金融部門總債務(wù)總量繼續(xù)攀升，同比增速放緩。經(jīng)濟下行分母增速回落加大，杠桿率較上年底明顯攀升。非金融部門債務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換持續(xù)，疫情沖擊下非金融企業(yè)部門、政府部門、居民部門杠桿率走勢分化。疫情沖擊下，政策穩(wěn)增長力度加大，貨幣政策邊際寬松，寬信用政策持續(xù)出臺，積極財政政策進一步加力，非金融企業(yè)部門、政府部門杠桿率繼續(xù)攀升；“房住不炒”基調(diào)未改疊加疫情沖擊下居民消費活動受限、消費習(xí)慣改變，居民部門杠桿率首次回落。貨幣政策邊際寬松下，金融部門繼續(xù)加杠桿。疫情

2、沖擊下貨幣政策邊際寬松，金融部門債務(wù)增長加快，疊加GDP增速下調(diào)，杠桿率較上年底回升。后續(xù)來看，穩(wěn)增長下宏觀杠桿率面臨進一步攀升壓力，結(jié)構(gòu)分化持續(xù)。隨著政策穩(wěn)增長力度加大，宏觀杠桿率將繼續(xù)攀升。分部門來看，積極財政政策加力提效下政府部門將成為加杠桿主體，非金融企業(yè)部門杠桿率面臨被動攀升壓力，積壓購房需求的集中釋放將短期內(nèi)推升居民部門杠桿率但“房住不炒”基調(diào)下居民部門杠桿率攀升或較為平緩；貨幣政策寬松下金融部門加杠桿力度也將有所加大。本期風(fēng)險提示：穩(wěn)增長力度過大，導(dǎo)致杠桿率過快攀升，債務(wù)風(fēng)險再度加劇。注：杠桿率原本是用來衡量微觀經(jīng)濟個體負債風(fēng)險的債務(wù)指標，自2008年金融危機以來，“杠桿率”開始

3、被引入宏觀經(jīng)濟分析之中，逐漸成為衡量債務(wù)風(fēng)險的宏觀指標。本報告所計算的宏觀杠桿率采用杠桿率=債務(wù)余額/GDP這一公式。非金融企業(yè)部門：政策支持下債務(wù)增速回升，杠桿率攀升加快疫情期間，在一系列助力企業(yè)融資政策支持下，2月份非金融企業(yè)債務(wù)增長加快。截至 2020年2月底，非金融企業(yè)債務(wù)較上月增加7500億元至172.6萬億元，同比增長8.4%，增速較上年底加快0.4個百分點。從結(jié)構(gòu)來看，企業(yè)貸款顯著增長，是拉動非金融企業(yè)部門債務(wù)上升的主要原因；非標貸款占比持續(xù)下降。200180160140120100806040200萬億元非金融企業(yè)部門債務(wù)同比增速（右）10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%

4、2020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-020%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2020-022019-122019-102019-082019-062019-042019-022018-122018-102018-082018-062018-042018-022017-122017-102017-082017-062017-042017-020%存量信用債占比非標占比企業(yè)外債占比數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind18

5、5%從杠桿率來看，債務(wù)增長加快疊加經(jīng)濟增長放緩，非金融企業(yè)部門杠桿率回升。截至2020年2月底，非金融企業(yè)部門杠桿率為172.7%，較 2019年底上升2.9個百分點。180%175%170%165%2020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-02160%非金融企業(yè)部門杠桿率數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind非金融企業(yè)部門：中上游與下游行業(yè)資產(chǎn)負債率分化，民企資產(chǎn)負債率首次超過國企分行業(yè)來看，中上游行業(yè)資產(chǎn)負債率普遍回落，多數(shù)下游行業(yè)資產(chǎn)負債率回升，這

6、或主要與生產(chǎn)停擺中上游行業(yè)資產(chǎn)擴張放緩有關(guān)。70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.002.502.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.00-2.50不同工業(yè)行業(yè)資產(chǎn)負債率木材加工及木、竹、藤、棕、煙草制品業(yè)石油和天然氣開采業(yè)非金屬礦采選業(yè)農(nóng)副食品加工業(yè)家具制造業(yè)其他制造業(yè)非金屬礦物制品業(yè) 文教、工美、體育和娛樂用品金屬制品業(yè)化學(xué)纖維制造業(yè) 紡織服裝、服飾業(yè)煤炭開采和洗選業(yè)醫(yī)藥制造業(yè)電力、燃氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)黑色金屬礦采選業(yè)造紙及紙制品業(yè)專用設(shè)備制造業(yè)印刷業(yè)和

7、記錄媒介的復(fù)制紡織業(yè)鐵路、船舶、航空航天和其他有色金屬礦采選業(yè)通用設(shè)備制造業(yè)化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)皮革、毛皮、羽毛及其制品和食品制造業(yè)石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)開采專業(yè)及輔助性活動計算機、通信和其他電子設(shè)備酒、飲料和精制茶制造業(yè)儀器儀表制造業(yè)電氣機械及器材制造業(yè)廢棄資源綜合利用業(yè)金屬制品、機械和設(shè)備修理業(yè)汽車制造2019-122020-022020/02-2019/12數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，wind分所有制來看，民營企業(yè)資產(chǎn)負債率首次超過國有企業(yè)。疫情期間，私營企業(yè)為了保障資金鏈不斷裂，在一定程度上對流動資金的需求加大，同時各部委以及各省市分別出臺政策加大對中小企業(yè)的支持，私營工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負

8、債率首次超過國企。64.0% 62.060.058.056.054.052.02020-022019-122019-102019-082019-062019-042019-022018-122018-102018-082018-062018-042018-022017-122017-102017-082017-062017-042017-022016-122016-102016-082016-062016-042016-0250.0國有及國有控股工業(yè)企業(yè)私營工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，wind疫情防控措施下，居民活動頻率大幅降低，居民購房以及消費需求均有所回落；與此同 時，受疫情影響，居民消

9、費理念及消費習(xí)慣也發(fā)生變化，負債消費現(xiàn)象降溫。受此影響， 2月份居民短期與中長期貸款增長均有放緩。截至2020年2月底，居民總債務(wù)12個月以來首次回落，為60.5萬億元，較2019年底回落2196億元，同比增速為12.5%，較去年底回落 2.55個百分點。70萬億元25%6020%504015%3010%205%1000%2020-012019-112019-092019-072019-052019-032019-012018-112018-092018-072018-052018-032018-012017-112017-092017-072017-052017-032017-01居民債務(wù)同

10、比增速（右）數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind65%從杠桿率來看，由于居民新增貸款為負，導(dǎo)致居民部門存量債務(wù)回 落，居民部門杠桿率12個月以來首次回落。截至2020年2月底，居民部門杠桿率為60.59%，較2019年底回落0.28個百分點。60%55%50%2020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-0245%居民部門：疫情影響下債務(wù)總額及杠桿率均下降居民部門杠桿率數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind專項債提前發(fā)行推動政府部門債務(wù)持續(xù)上升。截至

11、2020年2月底，政府部門債務(wù)42.3萬億 元，較2019年底增加9964億元，同比增長為14.8%，較去年底加快0.48個百分點。從杠桿率來看，政府部門杠桿率繼續(xù)上揚，達到42.36%，較去年底上升0.65個百分點。454035302520151050萬億政府部門總債務(wù)（不含隱性債務(wù)）30%25%20%15%10%5%0%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%政府部門杠桿率(不含隱性債務(wù))2020-022019-122019-102019-082019-062019-042019-022018-122018-102018-082018-062018-042018-02201

12、7-122017-102017-082017-062017-042017-022020-022019-122019-102019-082019-062019-042019-022018-122018-102018-082018-062018-042018-022017-122017-102017-082017-062017-042017-02不含隱性債務(wù)同比增速（右）數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind考慮隱性債務(wù)后，政府部門總債務(wù)遠高于僅考慮顯性債務(wù)的水平。但在隱性債務(wù)顯性化持續(xù)推進背景下，考慮隱性債務(wù)的政府部門債務(wù)同比增速有所放緩。截至2020年2月底，考慮隱性債務(wù)的政府部門債務(wù)同

13、比增長10.0%，較去年底回落0.9個百分點。受經(jīng)濟增長放緩影響，考慮隱性債務(wù)的政府部門杠桿率較上年底出現(xiàn)回升。90萬億 80706050403020102020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-020政府部門總債務(wù)（含隱性債務(wù)）含隱性債務(wù)同比增速（右）25%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%政府部門杠桿率(含隱性債務(wù))20%15%10%5%2020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-0

14、82018-052018-022017-112017-082017-052017-020%政府部門：專項債提前發(fā)行帶動債務(wù)增速回升，杠桿率繼續(xù)攀升數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind金融部門：貨幣政策邊際寬松下債務(wù)增長加快，杠桿率回升貨幣政策邊際寬松的背景下，金融規(guī)模債務(wù)規(guī)模小幅上升0.7萬億元至48.6萬億元，同比增速為11.4%，較上年底加快2.2個百分點。從結(jié)構(gòu)來看，非銀行金融機構(gòu)貸款和政策性金融債占比合計超過70%，分別為39.55%和32.51%。60萬億元 50403020102020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-08

15、2018-052018-022017-112017-082017-052017-02020%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2020-022019-122019-102019-082019-062019-042019-022018-122018-102018-082018-062018-042018-022017-122017-102017-082017-062017-042017-020%金融部門總債務(wù)金融部門總債務(wù)同比增速（右）政府支持機構(gòu)債占比政府外債占比國債占比地方政府債占比數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)

16、庫，wind50%49%在政策加大對市場支持的背景下，金融部門杠桿率有所攀升。截至2020年2月底，金融部門杠桿率為48.61%，較去年底回升0.58個百分點。48%47%46%45%44%2020-022019-122019-102019-082019-062019-042019-022018-122018-102018-082018-062018-042018-022017-122017-102017-082017-062017-042017-0243%金融部門杠桿率數(shù)據(jù)來源：中誠信國際宏觀債務(wù)數(shù)據(jù)庫，wind宏觀債務(wù)風(fēng)險監(jiān)測月報（2020年2月）宏觀杠桿率走勢展望疫情沖擊之下，中國經(jīng)濟短期下行壓力加大。為應(yīng)對沖疫情沖擊，政策穩(wěn)增長力度加大，穩(wěn)健的貨幣政策更加靈活適度，積極財政政策進一步發(fā)力。在此背景