壓縮結(jié)構(gòu)性存款意味著收緊么

1、TOC o 1-2 h z u 目錄 HYPERLINK l _TOC_250005 一、資金“空轉(zhuǎn)”套利，和 2016 年有什么不同？ 4 HYPERLINK l _TOC_250004 （一）為什么要約束結(jié)構(gòu)性存款？導(dǎo)火索是“空轉(zhuǎn)套利”增加 4 HYPERLINK l _TOC_250003 （二）當(dāng)前的資金空轉(zhuǎn)和 2016 年有何不同？本質(zhì)是什么問題？ 5 HYPERLINK l _TOC_250002 （三）結(jié)構(gòu)性存款帶來的空轉(zhuǎn)套利嚴(yán)重么？ 7 HYPERLINK l _TOC_250001 二、貨幣政策收緊是因為“企業(yè)空轉(zhuǎn)套利”么？會繼續(xù)收緊么？ 8 HYPERLINK l _TOC

2、_250000 三、對債市影響短期中性，長期利好；對機構(gòu)影響符合分類監(jiān)管原則 9圖表目錄圖表 12020 年以來，企業(yè)融資成本快速下行 4圖表 219 年下半年以來，銀行理財收益率下行放緩 4圖表 3政策層近期頻繁提及“空轉(zhuǎn)套利”問題 4圖表 42016 年金融市場“亂加杠桿”的三個層次 5圖表 52016 年同業(yè)空轉(zhuǎn)主要是金融體系內(nèi)套利 5圖表 6當(dāng)前企業(yè)低成本融資理財更需要治理資產(chǎn)端 5圖表 7今年以來，央行強調(diào)對銀行負(fù)債端成本的管理，打擊“高息攬儲”行為 6圖表 8關(guān)于結(jié)構(gòu)化存款的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定 6圖表 9當(dāng)前結(jié)構(gòu)性存款增速相較 2018 年已顯著回落 7圖表 10中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款增

3、長更顯著 7圖表 11中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款占單位存款比重最高 8圖表 12中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款占結(jié)構(gòu)性存款的 46% 8圖表 13銀行間場內(nèi)杠桿水平得到有效拆解 8圖表 14資金價格中樞回歸有其必然性 8圖表 1510 年國債-負(fù)債成本利差處于歷史低位 9圖表 1610 年國開債-負(fù)債成本利差持平 16 年低位 9據(jù)彭博報道，近期銀保監(jiān)會或?qū)Σ糠帚y行進(jìn)行窗口指導(dǎo)，明確要求壓降結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模。今年兩會政府工作報告提出要加強監(jiān)管，防止資金“空轉(zhuǎn)”套利，5 月下旬以來央行引導(dǎo)資金價格持續(xù)上行引發(fā)市場對于貨幣政策邊際收緊的擔(dān)憂，原因之一是要打擊“空轉(zhuǎn)套利”。但是貨幣政策收緊和監(jiān)管結(jié)構(gòu)性存款，實際作

4、用于企業(yè)融資套利行為的兩端，兩種方法效果如何？有何限制？貨幣政策是否會針對“空轉(zhuǎn)套利”繼續(xù)收緊？監(jiān)管結(jié)構(gòu)性存款市場和機構(gòu)行為影響幾何？本篇報告希望進(jìn)行討論。一、資金“空轉(zhuǎn)”套利，和 2016 年有什么不同？（一）為什么要約束結(jié)構(gòu)性存款？導(dǎo)火索是“空轉(zhuǎn)套利”增加寬松的貨幣環(huán)境使得企業(yè)融資成本快速下行，但銀行資管轉(zhuǎn)型速度偏慢，銀行理財與結(jié)構(gòu)性存款收益率維持高位，形成套利空間。春節(jié)以來，為應(yīng)對疫情負(fù)面沖擊，央行大量投放流動性，并引導(dǎo)資金價格快速回落，企業(yè)信貸、票據(jù)、發(fā)債融資成本均出現(xiàn)了明顯下行，另一方面由于凈值化理財產(chǎn)品的轉(zhuǎn)型進(jìn)程慢于預(yù)期，同時銀行攬儲競爭激烈，理財產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)性存款的收益下行緩慢，因

5、此出現(xiàn)了企業(yè)通過低成本融資再投資銀行理財獲結(jié)構(gòu)性存款的套利模式，4 月，結(jié)構(gòu)性存款存量規(guī)模 突破 12 萬億，受到市場高度關(guān)注。6.05.04.03.02.01.0 中短期票據(jù):發(fā)行利率(AAA):1年 足年國股直貼利率7.04.44.34.24.14.03.93.83.7 理財產(chǎn)品預(yù)期年收益率:人民幣:全市場:1年 理財產(chǎn)品預(yù)期年收益率:人民幣:全市場:6個月4.64.5圖表 12020 年以來，企業(yè)融資成本快速下行圖表 219 年下半年以來，銀行理財收益率下行放緩2019-03-062019-03-142019-03-222019-04-102019-04-182019-04-252019

6、-05-202019-06-052019-06-262019-07-082019-07-252019-08-052019-08-162019-08-262019-09-092019-09-192019-10-142019-10-232019-11-012019-11-202019-11-272019-12-092020-01-032020-01-152020-02-202020-03-092020-03-172020-03-242020-04-082020-04-162020-04-282020-05-192020-05-272019-01-062019-01-272019-02-172019

7、-03-102019-03-312019-04-212019-05-122019-06-022019-06-232019-07-142019-08-042019-08-252019-09-152019-10-062019-10-272019-11-172019-12-082019-12-292020-01-192020-02-092020-03-012020-03-222020-04-122020-05-032020-05-24資料來源：wind， 資料來源：wind， 關(guān)于“空轉(zhuǎn)套利”問題，是本月市場關(guān)注的重點，政策層有數(shù)次提及。5 月 7 日，中國證券報報道，某國有大行華東地區(qū)分行相關(guān)負(fù)責(zé)

8、人稱，監(jiān)管部門主要是召集了當(dāng)?shù)貛准覈写笮械呢?fù)責(zé)人，了解目前結(jié)構(gòu)性存款的運行、銷售等相關(guān)情況；政府工作報告中，政策表述為“加強監(jiān)管，防止資金空轉(zhuǎn)套利”；其后的記者會，決策層明確表示“如果泛濫了，就會形成泡沫，就會有人從中套利，魚也養(yǎng)不成，還會有人渾水摸魚”；月末，央行金融市場司副司長馬賤陽明確表示“雖然加杠桿是債券市場主流的盈利方式，但隨著杠桿率上升市場波動率會加大，建議大家要以 2016 年債市波動率上升導(dǎo)致的后果為鑒”；總結(jié)來看，政策層對于債券市場套利和實體融資空轉(zhuǎn)，注意力時間部門文件/會議主要內(nèi)容2020/5/22國務(wù)院政府工作報告加強監(jiān)管，防止資金“空轉(zhuǎn)”套利，打擊惡意逃廢債。2020

9、/5/29國務(wù)院兩會記者會過去我們說過，不搞大水漫灌，現(xiàn)在還是這樣，但是特殊時期要有特殊的政策，我們叫作放水養(yǎng)魚。沒有足夠的水，魚是活不了的。但是如果泛濫了，就會形成泡沫，就會有人從中套利，魚也養(yǎng)不成，還會有人渾水摸魚。所以我們采取的措施要有針對性，也就是說要摸準(zhǔn)脈、下準(zhǔn)藥。不論是籌錢或者說錢從哪里來，用到哪里去，都要有新路。2020/5/30央行網(wǎng)上銀行間本幣市場大會金融市場司副司長馬賤陽：雖然加杠桿是債券市場主流的盈利方式，但隨著杠桿率上升市場波動率會加大，建議大家要以 2016 年債市波動率上升導(dǎo)致的后果為鑒?；蛴兴訌姡敬渭s束結(jié)構(gòu)性存款也意在規(guī)范空轉(zhuǎn)套利行為。圖表 3 政策層近期頻繁

10、提及“空轉(zhuǎn)套利”問題資料來源：央行，國務(wù)院， 整理（二）當(dāng)前的資金空轉(zhuǎn)和 2016 年有何不同？本質(zhì)是什么問題？2016 年底開始的金融監(jiān)管是針對銀行同業(yè)、表外、杠桿業(yè)務(wù)的全面整頓，在資管業(yè)務(wù)領(lǐng)域主要是約束影子銀行，在表內(nèi)業(yè)務(wù)領(lǐng)域主要是約束同業(yè)空轉(zhuǎn)套利。當(dāng)時市場比較關(guān)注的是“金融去杠桿”，2016 年金融杠桿不僅體現(xiàn)在質(zhì)押回購的場內(nèi)杠桿，更體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的分層比例設(shè)計，以及更重要的金融同業(yè)鏈條的杠桿擴張，后兩者已經(jīng)通過過去今年包括資管新規(guī)、MPA 考核在內(nèi)的監(jiān)管整改得到了顯著抑制。圖表 4 2016 年金融市場“亂加杠桿”的三個層次場內(nèi)杠桿債券回購比例產(chǎn)品結(jié)構(gòu)產(chǎn)品分層比例同業(yè)杠桿同業(yè)鏈條規(guī)模

11、資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管規(guī)則的重塑資料來源：wind， 當(dāng)前的資金“空轉(zhuǎn)”套利主體是部分企業(yè)，而非銀行等金融機構(gòu)。2016 年同業(yè)杠桿，主要是銀行通過同業(yè)存單和同業(yè)理財在同業(yè)市場進(jìn)行融資，再通過非銀機構(gòu)委外在債券市場加杠桿投資，資金在金融體系內(nèi)空轉(zhuǎn)。當(dāng)前的資金“空轉(zhuǎn)”套利，主要是企業(yè)通過低成本的錢融資，再購買高收益的理財或者結(jié)構(gòu)性存款獲取收益，錢雖然到了企業(yè)但是沒有被用在實體經(jīng)營生產(chǎn)，回到了銀行體系。結(jié)構(gòu)性存款/理財企業(yè)B/A銀行存款/理財收益更需要監(jiān)管的是銀 行高息攬儲的行為，降低銀行負(fù)債成本圖表 52016 年同業(yè)空轉(zhuǎn)主要是金融體系內(nèi)套利圖表 6當(dāng)前企業(yè)低成本融資理財更需要治理資產(chǎn)端B銀行C銀行超

12、儲超儲同業(yè)委外理財收益回到銀行負(fù)債端A非銀機構(gòu)A銀行投資債券等債券市場信貸/票據(jù)貸款利息債券融資票息成本資料來源：wind， 資料來源：wind， 約束企業(yè)的套利行為，癥結(jié)在于壓降企業(yè)投資收益，即銀行理財、結(jié)構(gòu)性存款和其他產(chǎn)品收益，本質(zhì)是約束銀行違規(guī)“高息攬儲”的行為。實際上，今年 3 月開始，在資金價格大幅下行的同時，央行就開始出手約束銀行的“高息攬儲”行為。3 月 9 號，央行發(fā)布中國人民銀行關(guān)于加強存款利率管理的通知（銀發(fā)202059 號文），對存款管理進(jìn)行了全面性的規(guī)范，明確要求整改“創(chuàng)新”產(chǎn)品，將結(jié)構(gòu)性存款保底收益率納入自律管理；央行發(fā)布的一季度貨幣政策執(zhí)行報告中，同樣提及發(fā)揮利率自

13、律機制作用，規(guī)范存款利率的定價行為；兩會期間，各地央行分支機構(gòu)主要負(fù)責(zé)人也對利率管理提出了意見或建議，明確提及強化存款定價管理，從而推動融資成本下行，強化結(jié)構(gòu)性存款的管理，未出存款市場競爭秩序等。圖表 7 今年以來，央行強調(diào)對銀行負(fù)債端成本的管理，打擊“高息攬儲”行為時間部門文件/會議內(nèi)容2020/3/9央行中國人民銀行關(guān)于加強存款利率管理的通知（銀發(fā) 202059 號文）一是各存款類金融機構(gòu)應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行中國人民銀行存款利率和計結(jié)息管理有關(guān)規(guī)定，按規(guī)定要求整改定期存款提前支取靠檔計息等不規(guī)范存款“創(chuàng)新”產(chǎn)品；二是中國人民銀行指導(dǎo)市場利率定價自律機制加強存款利率自律管理，并將結(jié)構(gòu)性存款保底收益率納

14、入自律管理范圍；三是中國人民銀行將存款類金融機構(gòu)執(zhí)行存款利率管理規(guī)定和自律要求情況納入宏觀審慎評估（MPA），同時指導(dǎo)市場利率定價自律機制將上述情況納入金融機構(gòu)合格審慎評估。2020/5/10央行 2020 年第一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告發(fā)揮好市場利率定價自律機制作用，規(guī)范存款利率定價行為，督促銀行嚴(yán)格落實明示貸款年化利率的要求，切實保護(hù)金融消費者權(quán)益。2020/5/28央行兩會采訪中國人民銀行武漢分行行長王玉玲：要強化存款利率定價自律管理，推動社會綜合融資成本明顯下行，引導(dǎo)銀行適當(dāng)向?qū)嶓w經(jīng)濟讓利；全國人大代表、中國人民銀行鄭州中心支行行長徐諾金：要督促金融機構(gòu)合理定價，強化結(jié)構(gòu)性存款利率自律

15、，維護(hù)市場存款競爭秩序，引導(dǎo)金融機構(gòu)負(fù)債成本穩(wěn)中趨降。2020/6/9銀保監(jiān)窗口指導(dǎo)據(jù)彭博報道：經(jīng)知情人士透露，中國銀保監(jiān)會本周窗口指導(dǎo)部分股份制商業(yè)銀行，要求于今年年底前，將結(jié)構(gòu)性存款的規(guī)模壓降至上年末的三分之二。資料來源：央行，銀保監(jiān)會， 整理結(jié)構(gòu)性存款是約束“高息攬儲”的一環(huán)，但并非所有。監(jiān)管對于結(jié)構(gòu)化存款的相關(guān)監(jiān)管框架已經(jīng)相對完善，強調(diào)“業(yè)務(wù)資格”和“真結(jié)構(gòu)”。早在 2018 年監(jiān)管針對商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)的規(guī)范中，要求具備結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)資格；其后的歷次監(jiān)管檢查中針對“假結(jié)構(gòu)”等問題也多有提及，2019 年 9 月北京市進(jìn)行過專門的監(jiān)管規(guī)范；針對銷售問題，2019 年 10 月監(jiān)管部門注意

16、到“假結(jié)構(gòu)”對于保本理財?shù)奶娲鷨栴}；隨后出臺的關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)的通知，對結(jié)構(gòu)性存款的衍生品交易、風(fēng)險管理、參與資格進(jìn)行了約束，并要求商業(yè)銀行發(fā)行結(jié)構(gòu)性存款應(yīng)當(dāng)具備普通類衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格，實際上已經(jīng)使得過去通過代理或者“假結(jié)構(gòu)”發(fā)行結(jié)構(gòu)性存款的中小銀行退出了該市場。但銀行面臨攬儲壓力，在監(jiān)管不嚴(yán)格的情況下依然會通過“拼團(tuán)存款”、“存款返現(xiàn)”的方式進(jìn)行“高息攬儲。”因此，壓降結(jié)構(gòu)性存款是壓降企業(yè)投資收益 約束套利行為的手段之一，但更重要的是規(guī)范銀行的存款利率定價機制，約束“高息攬儲”行為。時間部門文件內(nèi)容2018/9/28銀保監(jiān)會商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法商業(yè)銀行發(fā)行結(jié)構(gòu)

17、性存款應(yīng)當(dāng)具備相應(yīng)的衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格。2019/5/20銀保監(jiān)會關(guān)于開展“鞏固治亂象成果促進(jìn)合規(guī)建設(shè)”工作的通知影子銀行和交叉金融業(yè)務(wù)風(fēng)險：結(jié)構(gòu)性存款不真實，通過設(shè)置“假結(jié)構(gòu)”變相高息攬儲。2019/9/11北京銀保監(jiān)局關(guān)于規(guī)范開展結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)的通知使存款人獲得的收益與所承擔(dān)的風(fēng)險相匹配的產(chǎn)品設(shè)計原則，要求各行把好產(chǎn)品設(shè)計關(guān)口，杜絕“假結(jié)構(gòu)”問題。嚴(yán)格遵守各項監(jiān)管規(guī)制要求，準(zhǔn)確計算涉及金融衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)的各類監(jiān)管指標(biāo)。2019/10/10銀保監(jiān)會關(guān)于開展銀行保險機構(gòu)侵害消費者權(quán)益亂象整治工作的通知提出“結(jié)構(gòu)性存款假結(jié)構(gòu)，替代保本理財，或按保本產(chǎn)品宣傳銷售”問題。2019/10/18銀保監(jiān)會

18、關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)的通知通知的制定是對結(jié)構(gòu)性存款現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)定的系統(tǒng)梳理，補充了商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法所廢止的相關(guān)規(guī)定，確保監(jiān)管制度的延續(xù)和銜接。主要內(nèi)容包括：明確結(jié)構(gòu)性存款定義，嚴(yán)格區(qū)分結(jié)構(gòu)性存款與一般圖表 8 關(guān)于結(jié)構(gòu)化存款的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定2015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-01時間部門文件內(nèi)容性存款；要求銀行制定實施相應(yīng)的風(fēng)險管理政策和程序，提出結(jié)構(gòu)性存款的核算和管理要求；規(guī)定銀行發(fā)行結(jié)

19、構(gòu)性存款應(yīng)具備普通類衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格，執(zhí)行衍生產(chǎn)品交易相關(guān)監(jiān)管規(guī)定等。2020/3/9央行中國人民銀行關(guān)于加強存款利率管理的通知（銀發(fā)【2020】59 號文）指導(dǎo)市場利率定價自律機制加強存款利率自律管理，并將結(jié)構(gòu)性存款保底收益率納入自律管理范圍資料來源：央行，銀監(jiān)會，北京市銀監(jiān)局， 整理（三）結(jié)構(gòu)性存款帶來的空轉(zhuǎn)套利嚴(yán)重么？結(jié)構(gòu)性存款的增速相較于 2018 年已顯著回落，但 2020 年以來有回升趨勢，且分化顯著。截至 2020 年 4 月末，結(jié)構(gòu)性存款總規(guī)模達(dá)到 12.14 萬億元，同比增速回升至 9%，但是相較于 2017 年 11 月資管新規(guī)征求意見稿出臺后的結(jié)構(gòu)性存款快速增長，當(dāng)前

20、的規(guī)模增速相對穩(wěn)定。此外，盡管今年以來結(jié)構(gòu)性存款增速回升，但依然低于當(dāng)前的存款增速，說明從總量水平看，結(jié)構(gòu)性存款導(dǎo)致的套利行為相對可控，但其他不規(guī)范的額“高息攬儲”行為中套利比重則不好估算。結(jié)構(gòu)性存款總規(guī)模 結(jié)構(gòu)性存款同比增速 存款同比增速0.00-10.00%20,000.000.00%40,000.0010.00%60,000.0020.00%80,000.0030.00%100,000.0040.00%120,000.0050.00%140,000.0060.00%60,000.0050,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.00 大型銀

21、行單位結(jié)構(gòu)性存款 大型銀行個人結(jié)構(gòu)性存款 中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款 中小銀行個人結(jié)構(gòu)性存款2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-04圖表 9當(dāng)前結(jié)構(gòu)性存款增速相較 2018 年已顯著回落圖表 10中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款增長更顯著資料來源：wind， 資料來源：wind， 分銀行類型看，中小銀行更依賴結(jié)構(gòu)性存款，特別是企業(yè)結(jié)構(gòu)性存款占比

22、大幅抬升，存在“企業(yè)套利 ”行為。中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款的規(guī)模一直較高，且 2020 年進(jìn)一步顯著抬升，4 月末存量規(guī)模達(dá)到 5.6 萬億，占存量規(guī)模的 46%。從結(jié)構(gòu)性存款占同類型存款比重看，中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款占其單位存款的 12.5%，顯著高于結(jié)構(gòu)性存款占總存款 6.5%的比重。 中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款/單位存款 中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款/單位存款結(jié)構(gòu)性存款/存款 中小銀行個人結(jié)構(gòu)性存款/個人存款 中小銀行個人結(jié)構(gòu)性存款/個人存款14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00%圖表 11中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款占單位存款比重最高圖表 12

23、中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款占結(jié)構(gòu)性存款的46%46%大型銀行單位結(jié)構(gòu)性存款大型銀行個人結(jié)構(gòu)性存款中小銀行單位結(jié)構(gòu)性存款中小銀行個人結(jié)構(gòu)性存款20%15%19%2015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-0

24、3資料來源：wind， 資料來源：wind， 二、貨幣政策收緊是因為“企業(yè)空轉(zhuǎn)套利”么？會繼續(xù)收緊么？5 月以來央行貨幣政策操作偏緊，引導(dǎo)資金價格上行包含了對“資金空轉(zhuǎn)套利”約束的表態(tài)，但并不是唯一原因，也不是根本解決方法。如前所述，5 月以來最高決策層對于資金空轉(zhuǎn)套的關(guān)注度顯著提高，央行也表示要約束包括債市杠桿和資金空轉(zhuǎn)的行為。從實際效果看，資金價格邊際抬升有效抑制了債市杠桿水平，銀行間市場回購成交額的日均規(guī)?；芈涞?4 萬億左右。同時企業(yè)發(fā)債成本和票據(jù)融資成本也顯著抬升了，但是企業(yè)融資成本上升并不符合目前“降低社會融資成本”的主要目標(biāo)，難以持續(xù)上行。更有效的方法是約束企業(yè)投資端的收益回報和

25、業(yè)務(wù)規(guī)模，一方面繼續(xù)規(guī)范銀行攬儲和存款利率定價行為，另一方面通過行政監(jiān)管的方式約束結(jié)構(gòu)性存款的規(guī)模。5 月央行的收緊，部分導(dǎo)火索是約束資金空轉(zhuǎn)，但同時也是對極低的貨幣市場利率進(jìn)行修正，在海外復(fù)工持續(xù)開展，疫情造成的恐慌情緒平抑后，貨幣政策回歸常態(tài)化。3 月以來，由于海外疫情大范圍爆發(fā)，美國金融市場流動性危機，市場恐慌情緒顯著抬升，央行貨幣政策也進(jìn)入了一種“類危機”模式，DR007 資金價格中樞下行至 1.5%，顯著低于政策利率水平，但這并不符合 2018 年下半年以來的“常態(tài)寬松模式”，即市場資金價格基本圍繞政策利率中樞波動。4 月底到 5 月中旬，海外疫情逐步得到控制，企業(yè)復(fù)產(chǎn)復(fù)工持續(xù)推進(jìn)，

26、金融市場恢復(fù)穩(wěn)定，央行也需要從季度寬松的貨幣環(huán)境中退出。因此“防止”資金空轉(zhuǎn)成為貨幣政策常態(tài)化回歸的一個觸發(fā)點，但并不是貨幣政策的主要目標(biāo)。50,00040,00030,00020,00010,0000成交量:R007成交量:R00160,0003.02.52.01.51.0 DR007 逆回購利率:7天 MLF利率:1年 DR007(21D-MM)3.5 圖表 13銀行間場內(nèi)杠桿水平得到有效拆解圖表 14資金價格中樞回歸有其必然性2020-03-032020-03-052020-03-092020-03-112020-03-132020-03-172020-03-192020-03-2320

27、20-03-252020-03-272020-03-312020-04-022020-04-072020-04-092020-04-132020-04-152020-04-172020-04-212020-04-232020-04-262020-04-282020-04-302020-05-072020-05-092020-05-122020-05-142020-05-182020-05-202020-05-222016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-0