財(cái)務(wù)管理學(xué)（第三版）第03章 證券估價(jià)

1、第三章證券估價(jià) Appraisement of Securities目錄證券投資概述債券投資股票投資證券投資組合第一節(jié) 證券投資概述1證券投資的含義和種類證券投資的特點(diǎn)與目的一、證券投資的含義和種類證券投資是以國家或外單位公開發(fā)行的有價(jià)證券為購買對(duì)象的投資行為，它是企業(yè)投資的重要組成部分，是企業(yè)、個(gè)人或其他社會(huì)組織買賣有價(jià)證券的經(jīng)濟(jì)行為。證券投資按時(shí)間劃分，大致可分為短期（1年以內(nèi)）證券投資和長期（1年以上）證券投資。（一）含義組合投資：是指企業(yè)將資金同時(shí)投資于多種證券，例如既投資于國庫券，又投資于企業(yè)債券，還投資于企業(yè)股票。股票投資：是指企業(yè)將資金投向其他企業(yè)所發(fā)行的股票，將資金投向優(yōu)先股、

2、普通股都屬于股票投資。債券投資：是指企業(yè)將資金投向各種各樣的債券，例如，企業(yè)購買國庫券、公司債券和短期融資券等都屬于債券投資。（二）證券投資的種類二、證券投資的特點(diǎn)與目的流動(dòng)性強(qiáng) 12 3價(jià)值不穩(wěn)定交易成本低證券投資的特點(diǎn)暫時(shí)存放閑置資金；與籌集長期資金相配合；滿足未來的財(cái)務(wù)需求；滿足季節(jié)性經(jīng)營對(duì)現(xiàn)金的需求；獲得對(duì)相關(guān)企業(yè)的控制權(quán)。證券投資的目的第二節(jié) 債權(quán)投資2債券投資概述債券估價(jià)模型 一、債券投資概述債券投資是指企業(yè)通過證券市場(chǎng)購買各種債券(如國庫券、金融債券、公司債券及短期融資券等) 進(jìn)行的投資。（一）債券投資的要素1.市場(chǎng)利率 2.債券面值債券面值是指設(shè)定的票面金額。它代表發(fā)行人借入并

3、且承諾于未來某一特定日期償付給債券持有人的金額。市場(chǎng)利率，又稱為貼現(xiàn)率，是影響債券發(fā)行價(jià)格的最主要因素。3.票面利率4.償債的到期日債券的票面利率是指?jìng)l(fā)行者預(yù)計(jì)1年內(nèi)向投資者支付的利息占票面金額的比率。償債的到期日是指償還本金的日期。債券一般都規(guī)定到期日，以便到期時(shí)歸還本金。 本金安全性高 收入比較穩(wěn)定 許多債券都具有較好的流動(dòng)性 （二）債券投資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn) 購買力風(fēng)險(xiǎn)比較大 沒有經(jīng)營權(quán)需要承受利率風(fēng)險(xiǎn)（三）債券投資的種類與目的1.企業(yè)債券投資按不同標(biāo)準(zhǔn)可進(jìn)行不同的分類，這里按債券投資的時(shí)間將債券投資分為短期債券投資和長期債券投資兩類。2.企業(yè)進(jìn)行短期債券投資的目的主要是為了配合企業(yè)對(duì)

4、資金的需求，調(diào)節(jié)現(xiàn)金余額，使現(xiàn)金余額達(dá)到合理水平。企業(yè)進(jìn)行長期債券投資的目的主要是為了獲得穩(wěn)定的收益。 二、債券的估價(jià)模型一般情況下的債券估價(jià)模型是指按復(fù)利方式計(jì)算債券各期利息的現(xiàn)值及債券到期收回收入的現(xiàn)值來確定債券價(jià)格的估價(jià)方式。其一般計(jì)算公式為： 1一般情況下的債券估價(jià)模型某債券面值為1 000元，票面利率為10%，期限為5年，某企業(yè)要對(duì)這種債券進(jìn)行投資，要求必須獲得12%的報(bào)酬率，問債券價(jià)格為多少時(shí)才能進(jìn)行投資?例題1答案：根據(jù)上述公式得： P=1 000 10% PVIFA12%,5+1 000 PVIF12%,5 =100 3.605+1 000 0.567 =927.5(元)即這種

5、債券的價(jià)格必須低于927.5元時(shí)，該投資者才能購買，否則得不到12%的報(bào)酬率。例題2某債券面值為1 000元，票面利率為8%，期限為6年，某企業(yè)要對(duì)這種債券進(jìn)行投資，當(dāng)前的市場(chǎng)利率為10%,則該債券價(jià)格為多少時(shí)值得投資？答案：根據(jù)上述公式得： P=1 000 8% PVIFA10%,6+1 000 PVIF10%,6 =80 4.3553+1000 0.5645=912.92（元） 即這種債券的價(jià)格必須低于912.92元時(shí)，該投資者才能購買，否則得不到10%的報(bào)酬率。確定債券發(fā)行價(jià)格的方法，理論上公司債券的發(fā)行價(jià)格通常有三種情況，即等價(jià)、溢價(jià)和折價(jià)。等價(jià)是指以債券的票面金額作為發(fā)行價(jià)格。多數(shù)公

6、司債券采用等價(jià)發(fā)行。溢價(jià)是指按高于債券面額的價(jià)格發(fā)行債券。折價(jià)是指按低于債券面額的價(jià)格發(fā)行債券。 債券的發(fā)行價(jià)格 某公司發(fā)行面額100元，票面利率10%，期限10年的債券，每年末付息一次。其發(fā)行價(jià)格可分為下列三種情況來分析測(cè)算。例題3(1)如果市場(chǎng)利率為10%，與票面利率一致，該債券屬于等價(jià)發(fā)行。其發(fā)行價(jià)格為：100PVIF10%,10+10PVIFA10%,10=100（元）（2）如果市場(chǎng)利率為8%，低于票面利率，該債券屬于溢價(jià)發(fā)行。其發(fā)行價(jià)格為：100PVIF8%,10+10PVIFA8%,10=113.4（元）(3)如果市場(chǎng)利率為12%，高于票面利率，該債券屬于折價(jià)發(fā)行。其發(fā)行價(jià)格為：1

7、00PVIF12%,10+10PVIFA12%,10=88.7（元）2期末一次還本付息且不計(jì)復(fù)利時(shí)債券股價(jià)模型我國目前發(fā)行的債券大多屬于一次還本付利息且不計(jì)復(fù)利的債券，其估價(jià)計(jì)算公式為：某企業(yè)擬購買另一家企業(yè)發(fā)行的利隨本清的企業(yè)債券，該債券面值為1 000元，期限5年，票面利率為10%，不計(jì)復(fù)利，當(dāng)前市場(chǎng)利率為8%，該債券發(fā)行價(jià)格為多少時(shí)企業(yè)才適合購買? 例題4答案： 由上述公式可知：P=（1000+100010%5）PVIF8%,5 =1021(元)即債券價(jià)格必須低于1 021元時(shí)，企業(yè)才能購買。3折現(xiàn)發(fā)行時(shí)債券的估價(jià)模型有些債券以折現(xiàn)方式發(fā)行，沒有票面利率，到期按面值償還。這些債券的估價(jià)模

8、型為：某債券面值為1 000元，期限為5年，以折現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計(jì)利息，到期按面值償還，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)利率為8%，其價(jià)格為多少時(shí)，企業(yè)才能購買? 例題5由上述公式得：P=1000PVIF8%,5=10000.6806=681（元）該債券的價(jià)格只有低于681元時(shí)，企業(yè)才能購買。某債券面值為1 000元，期限為6年，以折現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計(jì)利息，到期按面值償還，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)利率為6%，則其價(jià)格為多少企業(yè)才能購買？例題6P=1 000PVIF6%,6=1 0000.7050=705（元）即該債券的價(jià)格只有低于705元時(shí)，企業(yè)才能購買。第三節(jié) 股票投資3股票投資概述股票估價(jià)模型一、股票投資概述股票投資是股份公

9、司為了籌集自有資金而發(fā)行的代表所有權(quán)的有價(jià)證券，購買股票是企業(yè)投資的一種重要形式。（一）股票投資定義（二）股票投資的優(yōu)缺點(diǎn)缺點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：能獲得比較高的報(bào)酬；能適當(dāng)降低購買力風(fēng)險(xiǎn)；擁有一定的經(jīng)營控制。普通股對(duì)公司資產(chǎn)和盈利的求償權(quán)均居最后；普通股的價(jià)格受眾多因素影響，很不穩(wěn)定；普通股的收入不穩(wěn)定。（三）股票投資的種類與目的股票投資主要有普通股投資和優(yōu)先股投資兩種。企業(yè)進(jìn)行股票投資的目的主要有兩種： 一是作為一般的證券投資，獲取股利收入及股票買賣差價(jià)； 二是利用購買某一企業(yè)的大量股票達(dá)到控制該企業(yè)的目的。二、股票估價(jià)模型一項(xiàng)金融資產(chǎn)的價(jià)格是由其未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值決定的。如果投資者打算永久持有股票，則股

10、票的未來現(xiàn)金流就是各期的股利收入，其股票估價(jià)模型可用計(jì)算公式表示為：（一）股票估價(jià)的基本模型式中,P0為股票現(xiàn)在的估價(jià)；R為股票的必要報(bào)酬率； Dt為第t期的預(yù)期股利。如果投資者打算在未來出售股票，則股票可以為投資者提供兩種形式的現(xiàn)金流入：股利收入和未來出售股票的收入。這種情況下的股票估價(jià)模型可用計(jì)算公式表示為： 式中，Pn為未來出售時(shí)預(yù)計(jì)的股票價(jià)格；n為預(yù)計(jì)持有股票的期數(shù)；p0為股票現(xiàn)在的估價(jià)；R為股票的必要報(bào)酬率；Dt為第t期的預(yù)期股利。（二）長期持有股票、股利穩(wěn)定不變的股票股票價(jià)格的高低，同債券價(jià)格一樣，取決于股票持有期間的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。因此，股票的價(jià)格就是永續(xù)股利年金的現(xiàn)值之和。股票

11、價(jià)格的估價(jià)模型可表述為：式中：V股票現(xiàn)在價(jià)格；D每年固定股利； R投資人要求的收益率。例題7某企業(yè)購入一種股票準(zhǔn)備長期持有，預(yù)計(jì)每年股利為4元，預(yù)期收益率為10%，股票價(jià)值為多少？即如果股票價(jià)格低于40元，價(jià)值就被低估，反之就高估。（三）長期持有股票、股利固定增長的股票發(fā)行公司如果經(jīng)營狀況很好，其股利分派一般呈現(xiàn)逐年增長的狀態(tài)。這種股票的估價(jià)就比較困難，只能計(jì)算近似數(shù)。假設(shè)某公司最近一年的股利為D0，D1為第1年的股利，預(yù)期股利增長率為g,則：甲公司準(zhǔn)備投資購買乙公司的股票，該股票去年每股股利為2元，預(yù)計(jì)以后每年以4%的增長率增長，甲公司經(jīng)分析后，認(rèn)為必須得到10%的報(bào)酬率，才能購買乙公司的股

12、票，則該種股票的價(jià)格應(yīng)為：例題8即乙公司的股票價(jià)格在34.67元以下時(shí)，甲公司才能購買。(四)短期持有股票、未來準(zhǔn)備出售的股票 在現(xiàn)實(shí)生活中，大部分收投資者并不準(zhǔn)備永久持有某種股票，而是準(zhǔn)備在持有一段時(shí)期后再轉(zhuǎn)讓出售，他們不僅希望得到股利收入，還希望在未來出售股票時(shí)從股票價(jià)格的上漲中獲得好處。于是，投資者獲得的未來現(xiàn)金流量就包括兩個(gè)部分：股利和股票轉(zhuǎn)讓收入。這時(shí)，股票價(jià)格的計(jì)算公式為：式中：v股票現(xiàn)在價(jià)格； Pn未來出售時(shí)預(yù)計(jì)的股；R投資人要求的必要收益率；Dt第t期的預(yù)期股利； n預(yù)計(jì)持有股票的期數(shù)。 從以上的計(jì)算可以看出，股票估價(jià)的關(guān)鍵在于確定一個(gè)能把風(fēng)險(xiǎn)因素考慮在內(nèi)的、合適的收益率。為此

13、，必須對(duì)股票投資的風(fēng)險(xiǎn)有足夠的估量。一只股票預(yù)期未來3年每年每股可獲得現(xiàn)金股利3元，3年后該股票預(yù)期售價(jià)為每股20元，要求的回報(bào)率為18%，則該股票目前的價(jià)值為：例題9第四節(jié) 證券投資組合4證券投資組合的目的證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益率證券投資組合的策略一、證券投資組合的目的投資組合是降低證券投資的風(fēng)最為有效的方式。“不要把所有的雞蛋放在同一籃子里”揭示了投資組合的一般規(guī)律和基本目的，即投資者應(yīng)當(dāng)將資金分散投資于不同的證券之中，通過不同證券風(fēng)險(xiǎn)與收益的互補(bǔ)關(guān)系，達(dá)到分散和降低風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益的目的。二、證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益率雖然證券組合也無法消除全部風(fēng)險(xiǎn)，但如果股票種類較多，則能分散掉大部分風(fēng)

14、險(xiǎn)。證券投資組合理論旨在探索如何通過有效的方法來消除投資風(fēng)險(xiǎn)。證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險(xiǎn)：（一）證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)又叫可分散風(fēng)險(xiǎn)或公司特別風(fēng)險(xiǎn)，是指某些因素對(duì)單個(gè)證券造成經(jīng)濟(jì)損失的可能性，可以分散風(fēng)險(xiǎn)。1.非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)例如，個(gè)別公司工人的罷工、公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的失敗等。這種風(fēng)險(xiǎn)可通過證券持有的多樣化來抵消，即多買幾家公司的股票，其中某些公司股票的報(bào)酬下降，而另一些公司股票的報(bào)酬上升，從而降低了風(fēng)險(xiǎn)。因而，這種風(fēng)險(xiǎn)稱為可分散風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)又稱不可分散風(fēng)險(xiǎn)或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于某些因素給市場(chǎng)上所有的證券都帶來經(jīng)濟(jì)損失的可能性。2.系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)例如，宏觀經(jīng)濟(jì)狀況的變化

15、、國家稅法的變化、國家財(cái)政政策和貨幣政策的變化、世界能源狀況的改變等都會(huì)使股票收益發(fā)生變動(dòng)。這些風(fēng)險(xiǎn)影響所有的證券，不能通過證券組合分散掉。因此，對(duì)投資者來說，這種風(fēng)險(xiǎn)是無法消除的，故稱不可分散風(fēng)險(xiǎn)。不可分散風(fēng)險(xiǎn)的程度，通常用系數(shù)來計(jì)量。證券組合的系數(shù)是單個(gè)證券系數(shù)的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為各股票在證券組合中所占的比重。其計(jì)算公式是： 式中， p為證券組合的系數(shù)；wj 為證券組合中第j種股票所占的比重； j 為第j種股票的系數(shù)；m為證券組合中包含的股票數(shù)量。一些標(biāo)準(zhǔn)的值如下：（1）=0.5，說明該股票的風(fēng)險(xiǎn)只有整個(gè)市場(chǎng)股票風(fēng)險(xiǎn)的一半；（2）=1.0，說明該股票的風(fēng)險(xiǎn)等于整個(gè)市場(chǎng)股票的風(fēng)險(xiǎn)；（3）=2.

16、0，說明該股票的風(fēng)險(xiǎn)等于整個(gè)市場(chǎng)股票風(fēng)險(xiǎn)的兩倍。（二）證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益證券組合的風(fēng)險(xiǎn)收益是投資者因承擔(dān)不可分散風(fēng)險(xiǎn)而要求的補(bǔ)償，超過時(shí)間價(jià)值的那部分額外收益。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)收益率可用下列公式計(jì)算： 式中：RP為證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益率；P為證券投資組合的系數(shù)；Rm為所有股票的平均收益率，簡稱市場(chǎng)收益率；Rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，一般用政府公債的利率來衡量。新華公司持有甲乙丙三種股票構(gòu)成的證券組合，它們的系數(shù)分別是2.0,1.0和0.5，它們的證券組合中所占的比重分別為60%，30%和10%，股票的市場(chǎng)收益率為14%，無風(fēng)險(xiǎn)收益率為10%，試確定這種證券組合的風(fēng)險(xiǎn)收益率。（1）確定證券組合的系數(shù)（2）計(jì)算證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益率。例題10（1）（2） 從以上計(jì)算中可以看出，在其他因素不變的情況下，風(fēng)險(xiǎn)收益大小取決于證券組合的系數(shù)的大小，系數(shù)越大，風(fēng)險(xiǎn)收益就越大；反之亦然?；蛘哒f，系數(shù)反映了股票收益對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的反映程度。（三） 風(fēng)險(xiǎn)和收益率的關(guān)系一個(gè)最重要的模型為資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM） 式中：Ri為第i種股票或第i種證券投資組合的必要報(bào)酬率；Rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率；i為第i種股票或第i種證券投資組合的系數(shù)；Rm為所有股票或所有證券的平均收益率。資本資產(chǎn)定價(jià)模型通常可以用圖形來表示，證券市場(chǎng)線用于說明必要報(bào)酬率 R與不可分散風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)之間的關(guān)系，如下圖所示：甲