煉油化工大煉化推動(dòng)轉(zhuǎn)型升級

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250018 煉化產(chǎn)業(yè)鏈及主要產(chǎn)品供需現(xiàn)狀 5 HYPERLINK l _TOC_250017 煉化產(chǎn)業(yè)鏈較長，低油價(jià)下成本優(yōu)勢顯現(xiàn) 5 HYPERLINK l _TOC_250016 煉化產(chǎn)品：成品油產(chǎn)能過剩，化工品供不應(yīng)求 6 HYPERLINK l _TOC_250015 民營煉化快速發(fā)展，基地化、大型煉化一體化成趨勢 7 HYPERLINK l _TOC_250014 煉化行業(yè)格局：民營煉化快速發(fā)展 7 HYPERLINK l _TOC_250013 煉化發(fā)展方向：基地化、規(guī)?；?、煉化一體化 9 HYPERLINK l _TOC_250012 煉

2、廠競爭優(yōu)勢：降成本，提升高附加值產(chǎn)品 9 HYPERLINK l _TOC_250011 基地化：重點(diǎn)建設(shè)七大石化基地 11 HYPERLINK l _TOC_250010 規(guī)?；捍笮蜔捇?xiàng)目逐步投產(chǎn)，提升規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益 12 HYPERLINK l _TOC_250009 煉化一體化：提升原料綜合利用水平，增效益、降波動(dòng) 13 HYPERLINK l _TOC_250008 煉化行業(yè)盈利：油價(jià)與周期 14 HYPERLINK l _TOC_250007 油價(jià)：震蕩上行過程中彈性較大 15 HYPERLINK l _TOC_250006 周期：預(yù)計(jì)下一輪景氣高峰在 2022 年后 15 HYP

3、ERLINK l _TOC_250005 國內(nèi)外煉廠盈利分析：上海石化、瓦萊羅、信誠石化、臺(tái)塑石化 16 HYPERLINK l _TOC_250004 煉廠盈利與周期 16 HYPERLINK l _TOC_250003 煉廠盈利與油價(jià) 17 HYPERLINK l _TOC_250002 上海石化歷史盈利回溯 18 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議 19 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 19圖目錄圖 1 煉油化工路線 5圖 2 不同油價(jià)背景下不同工藝乙烯生產(chǎn)成本對比 6圖 3 不同油價(jià)背景下不同工藝丙烯生產(chǎn)成本與油價(jià)的關(guān)系 6圖 4 200

4、0-2019 年我國原油加工量及增速 6圖 5 2000-2019 年我國成品油產(chǎn)量及收率 6圖 6 2003-2019 年我國成品油出口 7圖 7 2000-2019 年我國成品油各產(chǎn)品占比 7圖 8 全球煉油產(chǎn)能分布（2018 年） 7圖 9 全球前十大煉油國產(chǎn)能（2018 年，千桶/天） 7圖 10 我國煉油能力份額變化 8圖 11 國內(nèi)原油加工量占比（2019 年） 8圖 12 國內(nèi)成品油產(chǎn)量占比（2019 年） 8圖 13 國內(nèi)乙烯產(chǎn)量占比（2019 年） 8圖 14 國內(nèi) PX 產(chǎn)能分布（2019 年） 8圖 15 恒力煉化操作費(fèi)用拆分 9圖 16 浙石化一期操作費(fèi)用拆分 9圖 1

5、7 阿拉伯輕質(zhì)-重質(zhì)原油價(jià)差（美元/桶） 10圖 18 阿拉伯到日本 VLCC 運(yùn)費(fèi)（美元/桶） 10圖 19 煉化企業(yè)競爭優(yōu)勢來源 10圖 20 美國煉廠數(shù)量分布（座） 11圖 21 美國煉廠產(chǎn)能分布 11圖 22 1985-2019 年美國煉廠數(shù)量及單廠平均煉油規(guī)模 12圖 23 我國煉廠按煉油規(guī)模分布 13圖 24 油價(jià)、周期與煉廠盈利 14圖 25 2001 年以來“乙烯-石腦油”季度價(jià)差（美元/噸） 16圖 26 2000-2030E 全球乙烯產(chǎn)能利用率（%） 16圖 27 上海石化每噸原油加工量貢獻(xiàn)的歸母凈利潤（元/噸） 17圖 28 美國瓦萊羅每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸）

6、 17圖 29 臺(tái)塑石化每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸） 17圖 30 印度信誠每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸） 17圖 31 上海石化加工原油單噸凈利潤與油價(jià) 17圖 32 美國瓦萊羅加工原油單噸凈利潤與油價(jià) 17圖 33 臺(tái)塑石化加工原油單噸凈利潤與油價(jià) 18圖 34 印度信誠加工原油單噸凈利潤與油價(jià) 18圖 35 上海石化單噸原油加工量貢獻(xiàn)的歸母凈利潤與油價(jià) 19表目錄表 1 主要化工品不同工藝路線產(chǎn)能分布 6表 2 2019 年我國乙烯、丙烯、PX 進(jìn)口依存度 7表 3 恒力煉化、浙石化、盛虹煉化單噸投資規(guī)模 10表 4 我國七大石化基地規(guī)劃 11表 5 中石化四大世界級煉化基

7、地規(guī)劃 12表 6 兩桶油成品油及乙烯收率（2019 年） 13表 7 2019 年后規(guī)劃建設(shè)的主要煉化一體化項(xiàng)目 14表 8 2012-2019 年國內(nèi)外代表煉廠單噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸） 18表 9 油價(jià)大跌背景下上海石化單噸原油加工量貢獻(xiàn)的歸母凈利潤表現(xiàn) 18表 10 A 股煉化企業(yè)產(chǎn)能彈性對比 192019 年以來，國內(nèi)大型煉化一體化項(xiàng)目建設(shè)加速，同時(shí)民營企業(yè)在煉化行業(yè)中的份額逐步提升，市場主體多元化發(fā)展，行業(yè)迎來轉(zhuǎn)型升級。本文系統(tǒng)梳理了國內(nèi)煉化行業(yè)現(xiàn)狀及未來發(fā)展趨勢（基地化、規(guī)?；?、煉化一體化），并重點(diǎn)分析了影響煉化行業(yè)盈利的主要因素（油價(jià)與周期）。我們認(rèn)為成本優(yōu)勢為煉化企

8、業(yè)最主要的競爭力之一，本文對煉化企業(yè)的成本進(jìn)行了詳細(xì)拆分。煉化產(chǎn)業(yè)鏈及主要產(chǎn)品供需現(xiàn)狀煉化產(chǎn)業(yè)鏈較長，低油價(jià)下成本優(yōu)勢顯現(xiàn)煉油化工以原油為原料，生產(chǎn)石油產(chǎn)品和化工產(chǎn)品，主要包括煉油和化工兩部分。石油通過煉制生產(chǎn)出汽油、煤油、柴油、潤滑油、石蠟、瀝青等石油產(chǎn)品，并通過裂解、重整等工藝，生成乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯等為代表的基礎(chǔ)化工原料，以這些原料為基礎(chǔ)可進(jìn)一步生產(chǎn)多種有機(jī)化工原料及合成材料（合成塑料、合成纖維、合成橡膠等）。圖1 煉油化工路線資料來源：化學(xué)工藝學(xué)_米鎮(zhèn)濤， 在化工產(chǎn)品中，90%左右的有機(jī)化工產(chǎn)品上游原料可以歸結(jié)為三烯（乙烯、丙烯、丁二烯）、三苯（苯、甲苯、二甲苯）、乙

9、炔、萘、甲醇，目前煉油化工在烯烴、芳烴生產(chǎn)中占據(jù)重要地位，在乙烯、丙烯、二甲苯中煉化產(chǎn)能占比分別為 73%、61%、100%。表 1 主要化工品不同工藝路線產(chǎn)能分布產(chǎn)能分布產(chǎn)品產(chǎn)能（萬噸/年，2019） 產(chǎn)量（萬噸/年，2019）原油路線天然氣（含輕烴）路線煤化工路線乙烯2854205273%2%24%丙烯3927331261%14%25%苯（含加氫苯）1961145272%-28%甲苯16481122100%-二甲苯28721991100%-甲醇88126216-10%90%乙二醇107673954%-46%尿素73905174-25%75%乙炔-95%（電石法）資料來源：卓創(chuàng)資訊，乙炔生產(chǎn)

10、工藝應(yīng)用與推廣_尹林虎等， 低油價(jià)下煉化路線具有成本優(yōu)勢。在我們此前報(bào)告油、氣、煤三大化工工藝路線對比及展望能源化工系列專題報(bào)告（一）20200403中，我們通過回溯 2017 年以來的數(shù)據(jù)，對比了油、氣、煤三種化工生產(chǎn)路線的經(jīng)濟(jì)性。以烯烴為例，我們發(fā)現(xiàn)低油價(jià)下煉化路線具有一定成本優(yōu)勢，尤其與煤化工相比，當(dāng)油價(jià)低于 55-60 美元/桶時(shí)，煉化路線成本相對更低。圖2 不同油價(jià)背景下不同工藝乙烯生產(chǎn)成本對比圖3 不同油價(jià)背景下不同工藝丙烯生產(chǎn)成本與油價(jià)的關(guān)系 7000乙烯生產(chǎn)成本（元/噸）65006000550050004500400035003000原油路線煤化工乙烷裂解40506070809

11、0布倫特油價(jià)（美元/桶）8000丙烯生產(chǎn)成本（元/噸）7500700065006000550050004500400035003000原油路線煤化工PDH405060708090布倫特油價(jià)（美元/桶） 資料來源：Bloomberg，Wind， 資料來源：Wind， 煉化產(chǎn)品：成品油產(chǎn)能過剩，化工品供不應(yīng)求原油加工量穩(wěn)步增長，成品油收率下降。2000-2019 年，我國原油加工量穩(wěn)步增長，由 2.11 億噸增長至 6.52 億噸，年均復(fù)合增速 6.1%；成品油產(chǎn)量從 1.21 億噸增長至 3.60億噸，年均復(fù)合增速 5.9%。2015 年以來，隨著煉化一體化逐步發(fā)展，我國成品油收率由 65%高點(diǎn)

12、逐年下降，到 2019 年成品油收率降至 55%，為 2001 年以來歷史最低點(diǎn)。圖4 2000-2019 年我國原油加工量及增速圖5 2000-2019 年我國成品油產(chǎn)量及收率 700600500400300200100原油加工量（百萬噸，左軸）同比增速（右軸）16%14%12%10%8%6%4%2%0%40035030025020015010050汽油（百萬噸，左軸）柴油（百萬噸，左軸）煤油（百萬噸，左軸）成品油收率（右軸）66%64%62%60%58%56%54%52%0-2%0 50%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 201820

13、00 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 成品油：產(chǎn)能過剩，結(jié)構(gòu)調(diào)整。我國成品油整體產(chǎn)能過剩，市場競爭激烈，2013-2019年出口占比逐年提升。2019 年，我國成品油總出口量 5536 萬噸，占總產(chǎn)量 15.4%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，汽油、煤油產(chǎn)量占比提升，柴油占比下降。2019 年，我國汽油、柴油、煤油產(chǎn)量分別為 1.41 億噸、1.66 億噸、0.53 億噸，占比分別為 39.2%、46.2%、14.6%。圖6 2003-2019 年我國成品油出口圖7 2000-2019 年我國成品油各產(chǎn)品占比 出

14、口量（萬噸，左軸）出口占產(chǎn)量比例（右軸）汽油柴油煤油6000500040003000200010000 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 201918%16%14%12%10%8%6%4%2%0%70%60%50%40%30%20%10%0%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 化工品：供給存在缺口。國內(nèi)化工原材料烯烴、芳烴供給仍存在缺口，尤其是乙烯、 PX，進(jìn)口依存度較高。我們將乙烯下游產(chǎn)品按照乙烯單耗折算成乙烯當(dāng)量計(jì)算，2019年國內(nèi)乙烯產(chǎn)

15、量 2052 萬噸，進(jìn)口當(dāng)量 2642 萬噸，乙烯當(dāng)量進(jìn)口依存度 56%；PX 產(chǎn)量1465 萬噸，進(jìn)口 1497 萬噸，進(jìn)口依存度 51%。表 2 2019 年我國乙烯、丙烯、PX 進(jìn)口依存度化工品產(chǎn)量（萬噸）進(jìn)口當(dāng)量（萬噸）當(dāng)量進(jìn)口依存度乙烯2052264256%丙烯331287921%PX1465149751%資料來源：卓創(chuàng)資訊， 民營煉化快速發(fā)展，基地化、大型煉化一體化成趨勢煉化行業(yè)格局：民營煉化快速發(fā)展全球煉油格局：亞太、北美、歐洲產(chǎn)能占 70%以上。根據(jù) BP 能源統(tǒng)計(jì)，2018 年 全球煉油能力 1 億桶/天（約 50 億噸/年），亞太、北美、歐洲、中東分別占比 35%、22%、

16、 16%、10%。我國煉油能力 1674 萬桶/天（約 8.4 億噸/年），占全球 17%，位居全球第二，僅次于美國。圖8 全球煉油產(chǎn)能分布（2018 年）圖9 全球前十大煉油國產(chǎn)能（2018 年，千桶/天） 美國中國羅斯印度韓國日本沙特巴西伊朗德國187621673865964972334633432835228522252085中南美 非洲6%3%獨(dú)聯(lián)體國家8%中東10%亞太俄35%歐洲16%北美22%05000100001500020000 資料來源：BP 能源統(tǒng)計(jì)， 資料來源：BP 能源統(tǒng)計(jì)， 民營煉化逐步投產(chǎn)，行業(yè)格局進(jìn)一步向“三分天下”發(fā)展。歷史上我國煉油化工行業(yè)以中石化、中石油主

17、導(dǎo)，2015 年隨著國內(nèi)原油進(jìn)口權(quán)和進(jìn)口原油使用權(quán)放開，地方煉廠快速發(fā)展，在我國煉化行業(yè)中市場份額逐步提升。根據(jù)2019 中國能源化工產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告，隨著 2000 萬噸/年恒力煉化、2000 萬噸/年浙石化一期等項(xiàng)目投產(chǎn)，預(yù)計(jì) 2019年國內(nèi)煉油能力達(dá)到 8.8 億噸/年。其中，中石化、中石油占比分別為 33%、23%；地方煉廠占比達(dá)到 30%，較 2015 年提高 7 個(gè)百分點(diǎn)。圖10 我國煉油能力份額變化中石化中石油其他國企地方煉化10%33%45%15%24%39%14%23%33%12%23%30%2019E201520056%3%40%51%20000%10%20%30%40%50%

18、60%70%80%90%100%資料來源：2019 中國能源化工產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告_中石化經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院， 從原油加工量和煉化主要產(chǎn)品產(chǎn)量分布看，兩桶油在成品油和乙烯生產(chǎn)上占據(jù)主導(dǎo)地位，民營企業(yè)在 PX 行業(yè)快速發(fā)展，市場份額提升。2019 年我國原油加工量 6.52 億噸，中石化、中石油分別占比 38%、26%；成品油產(chǎn)量 3.60 億噸，中石化、中石油分別占比 44%、33%；乙烯產(chǎn)量 2052 萬噸，中石化、中石油分別占比 61%、29%。截至 2019 年底，我國 PX 產(chǎn)能 2453 萬噸，中石化、中石油分別占比 24%、11%，民營企業(yè)占比達(dá) 58%。圖11 國內(nèi)原油加工量占比（2019

19、 年）圖12 國內(nèi)成品油產(chǎn)量占比（2019 年） 其他36%中石化38%中石油其他23%中石油33%中石化44%26%資料來源：Wind，中國石化、中國石油 2019 年報(bào)， 圖13 國內(nèi)乙烯產(chǎn)量占比（2019 年）資料來源：Wind，中國石化、中國石油 2019 年報(bào)， 圖14 國內(nèi) PX 產(chǎn)能分布（2019 年） 中石化24%民營58%中石油11%中海油4%其他10%中石化61%中石油29%中化3%資料來源：卓創(chuàng)資訊，中國石化、中國石油 2019 年報(bào)， 資料來源：卓創(chuàng)資訊， （注：浙石化一期計(jì)入 2019 年底）煉化發(fā)展方向：基地化、規(guī)?；捇惑w化煉廠競爭優(yōu)勢：降成本，提升高附加值產(chǎn)

20、品從生產(chǎn)層面看，我們認(rèn)為煉化企業(yè)的競爭力主要通過兩方面建立：降低成本、提升產(chǎn)品附加值。首先，煉化產(chǎn)品多數(shù)為大宗類商品，產(chǎn)品差異小，低成本為重要競爭力所在。其次，煉化企業(yè)可以通過技術(shù)進(jìn)步，布局高附加值產(chǎn)品，形成差異化競爭。目前，我國高性能石化材料自給率較低，根據(jù)煉化行業(yè)面臨的新態(tài)勢及轉(zhuǎn)型升級建議_李雪 靜，我國工程塑料、高性能橡膠、高端聚烯烴塑料、功能性膜材料自給率分別僅有 51%、 63%、43%、55%。成本方面，煉廠的總成本費(fèi)用主要包括原料成本和操作費(fèi)用。（1）原料成本：主要為原油成本，煉廠原油成本通常占總成本費(fèi)用 70%以上；（2）操作費(fèi)用：主要包括輔助材料、燃料動(dòng)力、人工成本、折舊攤銷

21、、修理費(fèi)、財(cái)務(wù)費(fèi)用和其他管理費(fèi)用等。我們以上市公司公告中對于恒力煉化 2000 萬噸/年煉化一體化項(xiàng)目（不含乙烯）、浙石化一期2000 萬噸/年煉化一體化項(xiàng)目成本費(fèi)用估算為例，在煉化一體化項(xiàng)目的操作費(fèi)用中，折舊、燃料動(dòng)力費(fèi)用占比最大，占比均超過 20%；財(cái)務(wù)費(fèi)用次之，占比約 17%-18%；此外，輔助材料、修理費(fèi)占比也較大，兩大項(xiàng)目這兩項(xiàng)成本平均都在 10%以上。圖15 恒力煉化操作費(fèi)用拆分圖16 浙石化一期操作費(fèi)用拆分營業(yè)費(fèi)用4%管理費(fèi)用及其他3%人工成本1%折舊27%輔助材料6%營業(yè)費(fèi)用4%人工成本2%燃料動(dòng)力及公用工程 27%修理費(fèi)12%管理費(fèi)用及其他9%輔助材料14%財(cái)務(wù)費(fèi)用18%燃料

22、動(dòng)力21%修理費(fèi)9%財(cái)務(wù)費(fèi)用17%折舊費(fèi)26% 資料來源：恒力石化公告 20180201， 資料來源：榮盛石化公告 20191120， 從煉化企業(yè)主要成本構(gòu)成來看，我們認(rèn)為煉化企業(yè)降低成本、提升競爭力的主要方式包括：降低原油成本：包括加工劣質(zhì)重油、靠近產(chǎn)油地等。高硫重質(zhì)原油通常相比低硫輕質(zhì)油更便宜，2017-2019 年阿拉伯重質(zhì)原油比輕質(zhì)原油平均低 2.19 美元/桶（約 108 元/噸），加工劣質(zhì)重油有助于節(jié)省成本。以上海石化為例，2013 年公司煉油改造工程投產(chǎn)后，原油適應(yīng)性增強(qiáng)，加工高硫原油的能力提升，在布油均價(jià)僅同比下降 2.96美元/桶（約 133 元/噸）的情況下，上海石化 20

23、13 年原油加工成本同比下降了 405 元/噸。但同時(shí)，加工劣質(zhì)原油的初始投資成本也會(huì)相對更高一些。此外，運(yùn)費(fèi)也會(huì)影響原油到廠成本。2019 年以來運(yùn)費(fèi)波動(dòng)較大，以阿拉伯到日本的 VLCC 運(yùn)費(fèi)為例，2019 年平均運(yùn)費(fèi) 1.80 美元/桶，最高達(dá)到 8.89 美元/桶，靠近產(chǎn)油地有助于降低運(yùn)費(fèi)成本。 圖17 阿拉伯輕質(zhì)-重質(zhì)原油價(jià)差（美元/桶）圖18 阿拉伯到日本 VLCC 運(yùn)費(fèi)（美元/桶）6.05.04.03.02.01.00.0 Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20109876543210Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Ja

24、n-19Jul-19Jan-20 資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg， 降低燃料動(dòng)力成本：煉廠所需的動(dòng)力燃料主要包括水、電、蒸汽等，其中，電和蒸汽消耗最大，煉廠可以通過自備電廠等方式降低成本。降低投資金額：投資金額將對折舊攤銷、財(cái)務(wù)費(fèi)用等產(chǎn)生影響。根據(jù)恒力煉化、浙石化、盛虹煉化計(jì)劃投資規(guī)模計(jì)算，三個(gè)項(xiàng)目的平均單噸投資金額約 3900-4400元/噸，若按照 15 年折舊年限、3%殘值計(jì)算，平均每年折舊約 250-280 元/噸。對于同項(xiàng)目煉油規(guī)模計(jì)劃投資金額單噸投資金額單噸年均折舊等規(guī)模的煉化項(xiàng)目，投資金額每降低 10 億元，每年折舊成本將減少約 6500 萬元。表

25、3 恒力煉化、浙石化、盛虹煉化單噸投資規(guī)模恒力煉化（含乙烯）（萬噸/年）2000（億元）783（元/噸）3915（元/噸）253浙石化400017314328280盛虹煉化16006774231274資料來源：恒力石化、榮盛石化 2019 半年報(bào)，東方盛虹關(guān)于優(yōu)化調(diào)整盛虹煉化一體化項(xiàng)目部分建設(shè)內(nèi)容的公告，浙石化環(huán)評報(bào)告書， 降低其他費(fèi)用：包括催化劑成本、人工成本、管理費(fèi)用等。圖19 煉化企業(yè)競爭優(yōu)勢來源資料來源：煉油廠經(jīng)濟(jì)評價(jià)_中國石化出版社（李國清、趙文忠等）， 我們認(rèn)為基地化、規(guī)模化、煉化一體化是建立煉廠成本優(yōu)勢、提升產(chǎn)品附加值的有效途徑，也是煉化行業(yè)主要發(fā)展方向。煉化一體化項(xiàng)目具有互供物

26、料（節(jié)省運(yùn)輸和倉儲(chǔ)成本）、流程優(yōu)化、共享基礎(chǔ)設(shè)施、減少占地、減少定員、運(yùn)行效率高等優(yōu)勢。根據(jù)中國石化新聞網(wǎng)援引的中國石化信息，與同等規(guī)模煉廠相比，采取“煉油-乙烯-芳烴”一體化的企業(yè)，產(chǎn)品附加值可提升 25%，建設(shè)投資可節(jié)省 10%以上，降低能耗約 15%。基地化：重點(diǎn)建設(shè)七大石化基地根據(jù)中國化工報(bào)，全球煉化行業(yè)已形成美國墨西哥灣、日本東京灣、新加坡裕廊島、沙特朱拜勒和延布石化工業(yè)園等一批世界級煉化基地。其中，美國墨西哥灣沿岸是世界最大的煉化基地，2019 年擁有煉廠 57 座，煉油能力 987 萬桶/天（4.9 億噸/年），占美國煉油總能力的 52%。根據(jù)中國化工報(bào)，墨西哥灣地區(qū)乙烯總產(chǎn)能

27、2700 萬噸/年，占美國總產(chǎn)能 95%。 圖20 美國煉廠數(shù)量分布（座）PADD III（墨西哥灣地區(qū)）PADD V（西部地區(qū)） 27PADD II（中西部地區(qū)） 27PADD IV（落基山脈地區(qū)） 16圖21 美國煉廠產(chǎn)能分布PADD I（東海岸地區(qū)）577%PADD V（西部地區(qū)）15%PADD IV（落基山脈地區(qū)）4%PADD III（墨西哥灣地區(qū)）52%PADD I（東海岸地區(qū)）08102030405060PADD II（中西部地區(qū)）22% 資料來源：EIA， 資料來源：EIA， 我國規(guī)劃七大石化產(chǎn)業(yè)基地。環(huán)渤海灣、長三角、珠三角是國內(nèi)三大煉化產(chǎn)業(yè)集群區(qū)，2017 年集中了全國 69

28、%煉油能力和 56%乙烯能力。根據(jù)石化產(chǎn)業(yè)規(guī)劃布局方案，我國積極推動(dòng)石化產(chǎn)業(yè)集聚高效發(fā)展，其中重點(diǎn)規(guī)劃建設(shè)七大石化產(chǎn)業(yè)基地：大連長興島（西中島）、河北曹妃甸、江蘇連云港、上海漕涇、浙江寧波、福建古雷、廣東惠州。新建煉油、乙烯、PX 項(xiàng)目均應(yīng)布局在產(chǎn)業(yè)基地內(nèi)。根據(jù)各產(chǎn)業(yè)基地總體規(guī)劃，到 2030年，七大石化基地?zé)捰湍芰_(dá) 3.3 億噸/年，乙烯產(chǎn)能 3895 萬噸/年，芳烴產(chǎn)能超過 4000萬噸/年。目前，大連長興島、浙江寧波（及舟山擴(kuò)展區(qū)）、廣東惠州三大基地已投產(chǎn)千萬噸級煉廠，連云港盛虹 1600 萬噸/年煉化一體化項(xiàng)目建設(shè)中。表 4 我國七大石化基地規(guī)劃代表企業(yè)或項(xiàng)目總體規(guī)劃面積（平方公里）

29、基地大連長興島（西中島）77煉油 4000 萬噸/年（遠(yuǎn)景 6000 萬噸/年，2030 年后），乙烯 800 萬噸/年，PX1000萬噸/年，丙烯 400 萬噸/年，乙二醇 180 萬噸/年恒力 2000 萬噸/年煉化、恒力 PTA河北曹妃甸70到 2030 年，煉油 4000 萬噸/年，乙烯 400 萬噸/年，芳烴 550 萬噸/年旭陽石化 1500 萬噸/年煉化盛虹 1600 萬噸/年煉化、斯江蘇連云港61一期：到 2025 年，煉油 1600 萬噸/年，乙烯 280 萬噸/年，芳烴 280 萬噸/年；二期：到 2030 年，煉油 4000 萬噸/年，乙烯 600 萬噸級，芳烴 700

30、萬噸級。上海漕涇29煉油 4000 萬噸/年，乙烯 350 萬噸/年?duì)柊钍?、虹港石化、衛(wèi)星石化乙烯項(xiàng)目、中化循環(huán)產(chǎn)業(yè)園上海賽科、高橋石化、上海亨斯曼聚氨酯、巴斯夫聚氨酯、贏創(chuàng)、華誼等浙石化 4000 萬噸/年煉化、浙江寧波（及舟山擴(kuò)展區(qū)）-寧波（鎮(zhèn)海煉化+大榭石化）：煉油 5200 萬噸/年，乙烯 220 萬噸/年舟山基地：煉油 4000 萬噸/年，乙烯 420 萬噸/年，PX 880 萬噸/年一期：到 2025 年，煉油 3200 萬噸/年，乙烯 350 萬噸/年，芳烴 480 萬噸/年；鎮(zhèn)海煉化2300 萬噸/年煉化、中海油大榭石化 800 萬噸/年煉油古雷煉化、福海創(chuàng) 160 萬噸/福

31、建古雷 51二期：到 2030 年，煉油 5000 萬噸/年，乙烯 500 萬噸/年，芳烴 580 萬噸/年。年 PX、福海創(chuàng) 450 萬噸/年P(guān)TA廣東惠州31煉油 3200 萬噸/年，乙烯 605 萬噸/年，芳烴 295 萬噸/年中海油惠州煉化、中海殼牌乙烯、?？松梨谝蚁╉?xiàng)目資料來源：大連長興島經(jīng)濟(jì)區(qū)、石油和化學(xué)工業(yè)規(guī)劃院、旭陽石化環(huán)評報(bào)告書、連云港石化產(chǎn)業(yè)基地總體發(fā)展規(guī)劃環(huán)評、上海化學(xué)工業(yè)區(qū)發(fā)展有限公司官網(wǎng)、上海市人民政府、寧波石化經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)、寧波大榭開發(fā)區(qū)官網(wǎng)、舟山市政府網(wǎng)、古雷石化基地總體發(fā)展規(guī)劃修編環(huán)評、廣東省發(fā)改委官網(wǎng)等， 中國石化打造四大世界級煉化基地。目前，中石化旗下煉

32、廠仍以煉油和大宗類的乙烯、PX 等化工品為主，產(chǎn)品附加值相對較低。煉化一體化為石油化工發(fā)展趨勢之一，可以充分利用原油資源，實(shí)現(xiàn)效益最大化。據(jù)國家能源局援引經(jīng)濟(jì)日報(bào)新聞，2017 年 3月，中石化集團(tuán)宣布，“十三五”期間將投資 2000 億元，打造茂湛、鎮(zhèn)海、上海和南京4 個(gè)世界級煉化基地。建成后四大基地年煉油產(chǎn)能將達(dá) 1.3 億噸，占中石化產(chǎn)能 45%、全國總產(chǎn)能 17%；乙烯產(chǎn)能約 900 萬噸，占中石化產(chǎn)能 65%、全國總產(chǎn)能 31%。表 5 中石化四大世界級煉化基地規(guī)劃煉化基地規(guī)劃煉油能力（萬噸/年）規(guī)劃乙烯產(chǎn)能（萬噸/年）主要煉廠茂湛3500180茂名石化、中科煉化（在建）鎮(zhèn)海3300

33、-3800180-220鎮(zhèn)海煉化上海2600259上海石化、上海賽科、高橋石化南京3600240金陵石化、揚(yáng)子石化資料來源：國家能源局， 規(guī)?；捍笮蜔捇?xiàng)目逐步投產(chǎn)，提升規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益規(guī)模經(jīng)濟(jì)有助于降低單位操作成本。根據(jù)煉油廠經(jīng)濟(jì)評價(jià)_中國石化出版社（李國清、趙文忠等），就目前我國生產(chǎn)管理水平、煉廠分布及設(shè)計(jì)施工水平而言，煉油廠的單線經(jīng)濟(jì)加工規(guī)模在 800-2000 萬噸/年為宜。規(guī)模小于 800 萬噸/年，單位原油加工的固定費(fèi)用增加；而規(guī)模大于 2000 萬噸/年時(shí)，單位原油加工的管理費(fèi)用、產(chǎn)品運(yùn)輸成本（因銷售半徑加大）、設(shè)計(jì)施工費(fèi)用等將會(huì)增加。在經(jīng)濟(jì)規(guī)模范圍內(nèi)，規(guī)模大的項(xiàng)目單位加工能力的投

34、資成本較低，單位能耗和固定費(fèi)用也較低。工藝流程相同的 500 萬噸/年煉廠和1000 萬噸/年煉廠，僅僅由于規(guī)模的不同，兩者的完全操作成本相差約 25 元/噸，現(xiàn)金操作費(fèi)用（不含折舊、財(cái)務(wù)費(fèi)用）相差 15 元/噸。美國煉廠發(fā)展趨勢：數(shù)量減少，單廠規(guī)模提升。1985-2019 年，美國煉廠數(shù)量從 223座逐步減少至 135 座，但整體煉油產(chǎn)能從 1567 萬桶/天（約 7.8 億噸/年）增至 1880 萬桶/天（約 9.4 億噸/年），單個(gè)煉廠平均煉油規(guī)模從 351 萬噸/年提升至 696 萬噸/年。圖22 1985-2019 年美國煉廠數(shù)量及單廠平均煉油規(guī)模煉廠數(shù)量（座，左軸）單廠平均煉油規(guī)模

35、（萬噸/年，右軸）2502001501005008007006005004003002001000資料來源：EIA， 我國煉廠規(guī)模整體仍與世界平均水平存在較大差距。我國中石化、中石油煉廠平均規(guī)模已基本達(dá)到世界平均水平，2017 年平均規(guī)模分別為 743 萬噸/年、746 萬噸/年，但其他煉廠規(guī)模較小，全國煉廠平均規(guī)模僅 300-400 萬噸/年，與世界煉廠平均 754 萬噸/年的規(guī)模仍存在較大差距。根據(jù)中國能源報(bào)，至 2017 年底，我國擁有煉廠 216 座，其中千萬噸級規(guī)模煉廠有 23 家，煉油能力合計(jì) 3 億噸，占比 38%；5001000 萬噸規(guī)模煉廠有 48 家，煉油能力合計(jì) 3 億噸

36、，占比 38%；不足 500 萬噸規(guī)模煉廠達(dá) 145 家，煉油能力合計(jì) 2 億噸，占比 24%。圖23 我國煉廠按煉油規(guī)模分布160140120100806040200煉廠數(shù)量（座，左軸）合計(jì)煉油能力（億噸/年，右軸）14533248231000萬噸/年及以上500-1000萬噸/年500萬噸/年以下3.53.02.52.01.51.00.50.0資料來源：中國能源報(bào)， 大煉化項(xiàng)目逐步投產(chǎn)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。根據(jù)國家發(fā)展改革委關(guān)于做好貫徹落實(shí)工作的通知，我國未來新建煉油項(xiàng)目單系列常減壓裝臵原油年加工能力達(dá)到 1500 萬噸及以上，乙烯裝臵年產(chǎn)能 100 萬噸/年及以上，PX 裝臵年產(chǎn)能60 萬噸/

37、年及以上。2019 年后，恒力煉化 2000 萬噸/年、浙石化一期 2000 萬噸/年等煉化項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，我國煉廠整體規(guī)模有望提升。煉化一體化：提升原料綜合利用水平，增效益、降波動(dòng)傳統(tǒng)煉化行業(yè)煉化一體化程度較低。從中石化、中石油產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，2019 年兩桶油平均成品油收率 67.0%，而乙烯收率僅 4.4%。此外，2019 年我國原油加工量 6.52億噸，而全國 PX 產(chǎn)量僅 1465 萬噸，收率 2.2%。表 6 兩桶油成品油及乙烯收率（2019 年）項(xiàng)目單位中石化中石油兩桶油合計(jì)原油加工量萬噸248521662541477成品油產(chǎn)量萬噸159991177927778乙烯產(chǎn)量萬噸124958

38、61836成品油收率64.4%70.9%67.0%乙烯收率5.0%3.5%4.4%資料來源：中國石化、中國石油 2019 年報(bào)， 大型煉化一體化項(xiàng)目引領(lǐng)行業(yè)轉(zhuǎn)型升級。我國傳統(tǒng)煉化行業(yè)的成品油收率高、化工品收率低，國內(nèi)面臨成品油過剩、部分化工品不足的現(xiàn)狀，“油頭化尾”成為轉(zhuǎn)型升級的主要方向。近年來，我國規(guī)劃的煉化一體化項(xiàng)目中，煉油能力均在 1000 萬噸/年以上，乙烯收率基本在 6%-8%，PX 收率最高可達(dá)到 20%以上，成品油收率明顯下降。表 7 2019 年后規(guī)劃建設(shè)的主要煉化一體化項(xiàng)目項(xiàng)目地址所屬企業(yè)總投資（億元）煉油能力（萬噸/年）乙烯產(chǎn)能（萬噸/年）PX 產(chǎn)能（萬噸/年）（預(yù)計(jì)）投產(chǎn)

39、時(shí)間恒力煉化大連長興島恒力石化 100%78320001504502019.5（乙烯除外）榮盛石化 51%，浙石化一期浙江舟山桐昆股份 20%，巨化集團(tuán) 20%，90220001404002019.12舟山海投 9%。中科煉化廣東湛江中石化 50%，科威特國家石油 50%400+100080-2020中化泉州福建泉州中化集團(tuán) 100%325-100802020福建煉化公司（中石化與古雷煉化一期福建漳州福建省各持股 50%）50%，279-80-2020旭騰投資公司 50%榮盛石化 51%，浙石化二期浙江舟山桐昆股份 20%，巨化集團(tuán) 20%，82920001404002020-2022舟山海投

40、 9%。盛虹煉化江蘇連云港東方盛虹，產(chǎn)業(yè)基金67716001102802021廣東石化廣東揭陽中石油 60%，委內(nèi)瑞拉國家石油 40%65420001202602022古雷煉化二期福建漳州福建煉化公司（中石化與 福建省各持股 50%）50%，旭騰投資公司 50%-1600120320（芳烴聯(lián)合）前期工作鎮(zhèn)海煉化二期浙江寧波中石化 100%-1500120-前期工作中國兵器 36%，華錦阿美遼寧盤錦沙特阿美 35%，6951500150130前期工作盤錦鑫誠 29%。南山集團(tuán) 71%，裕龍島煉化一期山東煙臺(tái)萬華實(shí)業(yè)集團(tuán) 20%，-2000300300前期工作山東發(fā)展投資控股 9%旭陽石化河北曹妃

41、甸旭陽控股 100%5781500150350前期工作資料來源：恒力石化 2019 半年報(bào)、中石化工程建設(shè)公司官網(wǎng)、中化集團(tuán)官網(wǎng)、中國石化新聞網(wǎng)、新華網(wǎng)、福建煉化官網(wǎng)、中化新網(wǎng)等， 煉化行業(yè)盈利：油價(jià)與周期我們認(rèn)為油價(jià)與行業(yè)周期波動(dòng)是影響煉廠盈利的兩大重要行業(yè)因素，主要通過影響煉廠的收入、毛利、資產(chǎn)減值（存貨跌價(jià)），進(jìn)而影響煉廠利潤。圖24 油價(jià)、周期與煉廠盈利資料來源： 油價(jià)：震蕩上行過程中彈性較大油價(jià)：單邊下行對煉廠盈利負(fù)面影響較大。油價(jià)為煉廠成本，并與多數(shù)煉化產(chǎn)品價(jià)格相關(guān)性較強(qiáng)。我們認(rèn)為當(dāng)油價(jià)震蕩上行時(shí)，煉化企業(yè)的盈利彈性較大；油價(jià)單邊下行時(shí)，煉化企業(yè)盈利面臨壓力；油價(jià)震蕩過程中，煉廠盈

42、利相對穩(wěn)定。我們認(rèn)為油價(jià)主要從三方面影響企業(yè)盈利。收入：油價(jià)與煉廠收入正相關(guān)。煉化產(chǎn)品主要包括成品油和化工品（烯烴、芳烴產(chǎn)業(yè)鏈），其中，成品油零售和批發(fā)價(jià)格實(shí)行政府指導(dǎo)價(jià)，按照成本加成計(jì)算；烯烴、芳烴產(chǎn)業(yè)鏈化工品目前主要工藝來自原油路線，因此價(jià)格與油價(jià)相關(guān)性較強(qiáng)。根據(jù)2012 年以來的歷史數(shù)據(jù)，乙烯、丙烯、二甲苯跟油價(jià)相關(guān)系數(shù)分別為 0.61、0.95、0.95。毛利：油價(jià)震蕩上行有利于煉廠毛利提升。煉廠通常具有 1-1.5 個(gè)月原料庫存，由于多數(shù)煉化企業(yè)采取先進(jìn)先出或移動(dòng)加權(quán)平均的存貨會(huì)計(jì)處理，在油價(jià)震蕩上行時(shí)，煉廠消化低價(jià)原油庫存，毛利提升。反之，油價(jià)單邊下跌過程中，煉廠消化高價(jià)原油庫存，

43、毛利下降。存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提與轉(zhuǎn)回。在資產(chǎn)負(fù)債表日，煉廠的存貨按照成本與可變現(xiàn)凈值孰低計(jì)量，存貨可變現(xiàn)凈值是按存貨的估計(jì)售價(jià)減去至完工時(shí)估計(jì)將要發(fā)生的成本、估計(jì)的銷售費(fèi)用以及相關(guān)稅費(fèi)后的金額。當(dāng)成本低于可變現(xiàn)凈值時(shí)，計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，計(jì)入資產(chǎn)減值損失；當(dāng)存貨跌價(jià)因素消失，存貨可變現(xiàn)凈值高于賬面價(jià)值后，原計(jì)提的跌價(jià)準(zhǔn)備可以轉(zhuǎn)回，計(jì)入當(dāng)期損益。油價(jià)大幅下跌時(shí)，因煉廠存貨的市場價(jià)格大幅下跌，因此往往伴隨存貨跌價(jià)損失。如 2020 年一季度，布倫特油價(jià)從 66 美元/桶大跌至 23 美元/桶，中石化、中石油分別計(jì)提資產(chǎn)減值損失 104 億元、78 億元，主要來自存貨跌價(jià)。國內(nèi)成品油定價(jià)機(jī)制的特殊影響。

44、與國外成品油市場定價(jià)不同，國內(nèi)成品油批發(fā)和零售價(jià)格實(shí)行政府指導(dǎo)價(jià)，發(fā)改委根據(jù)國際油價(jià)變動(dòng)每 10 個(gè)工作日對成品油進(jìn)行一次調(diào)價(jià)，汽、柴油最高零售價(jià)格以國際油價(jià)為基礎(chǔ)，考慮國內(nèi)平均加工成本、稅金、合理流通環(huán)節(jié)費(fèi)用和適當(dāng)利潤確定。當(dāng)國際市場原油價(jià)格低于每桶 40 美元（含）時(shí)，按原油價(jià)格每桶 40 美元、正常加工利潤率計(jì)算成品油價(jià)格，成品油價(jià)格未調(diào)金額以“風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金”的形式上繳中央國庫。當(dāng)國際市場原油價(jià)格高于每桶 40 美元低于 80 美元（含）時(shí)，按正常加工利潤率計(jì)算成品油價(jià)格。當(dāng)國際市場原油價(jià)格高于每桶 80 美元時(shí)，開始扣減加工利潤率，直至按加工零利潤計(jì)算成品油價(jià)格。當(dāng)國際市場原油價(jià)格高于每

45、桶 130 美元（含）時(shí)，按照兼顧生產(chǎn)者、消費(fèi)者利益，保持國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的原則，采取適當(dāng)財(cái)稅政策保證成品油生產(chǎn)和供應(yīng)，汽、柴油價(jià)格原則上不提或少提。從上述定價(jià)規(guī)則看，在不同油價(jià)區(qū)間，成品油定價(jià)機(jī)制不同將對國內(nèi)煉廠盈利產(chǎn)生一定影響。當(dāng)油價(jià)低于 80 美元/桶時(shí)，成品油價(jià)格均按照正常加工利潤率計(jì)算，利潤率相對穩(wěn)定；而當(dāng)油價(jià)高于 80 美元/桶時(shí)，加工利潤率開始逐步扣減，影響煉廠盈利。周期：預(yù)計(jì)下一輪景氣高峰在 2022 年后行業(yè)周期：供需格局影響產(chǎn)品價(jià)差。煉化產(chǎn)品的絕對價(jià)格受油價(jià)影響，但價(jià)差主要由自身供需格局決定。供需變化帶來的行業(yè)周期波動(dòng)影響煉化企業(yè)毛利，從而影響企業(yè)盈利。2016-2018

46、年為石化行業(yè)上一輪景氣高點(diǎn)。從較能代表石化行業(yè)景氣周期的“乙烯-石腦油”價(jià)差看，石化行業(yè)此前三輪的景氣高點(diǎn)分別發(fā)生在 2004-2006 年、2010-2011年、2016-2018 年。2019 年后煉化行業(yè)迎來新一輪擴(kuò)產(chǎn)高峰，行業(yè)景氣震蕩回落。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，2019年后規(guī)劃建設(shè)的煉化一體化項(xiàng)目煉油能力達(dá) 1.87 億噸，較 2018 年產(chǎn)能增幅 22%。我們預(yù)計(jì)隨著煉化項(xiàng)目逐步投產(chǎn)落地，行業(yè)景氣將震蕩回落。2019 年以來，“乙烯-石腦油”價(jià)差逐步回落。到 2020 年一季度，“乙烯-石腦油”平均價(jià)差 266 美元/噸，較2016-2018 年 600-750 美元/噸高位明顯下滑。圖25

47、 2001 年以來“乙烯-石腦油”季度價(jià)差（美元/噸）90080070060050040030020010001Q011Q031Q051Q071Q091Q111Q131Q151Q171Q19資料來源：Wind， 我們預(yù)計(jì)下一輪石化行業(yè)景氣將在 2022 年后出現(xiàn)。從表 7 中大型煉化一體化項(xiàng)目規(guī)劃看，新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張集中在 2019-2022 年，涉及煉油能力 1 億噸以上，我們預(yù)計(jì)下一輪行業(yè)景氣在 2022 年后出現(xiàn)。圖26 2000-2030E 全球乙烯產(chǎn)能利用率（%）94929088868482802000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2

48、018 2020E 2022E 2024E 2026E 2028E 2030E資料來源：Bloomberg， 國內(nèi)外煉廠盈利分析：上海石化、瓦萊羅、信誠石化、臺(tái)塑石化我們主要選取了上海石化、美國瓦萊羅、印度信誠石化、臺(tái)塑石化四家國內(nèi)外煉化企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)，對其在不同油價(jià)和周期下的盈利表現(xiàn)進(jìn)行分析，四家煉廠 2019 年原油加工量分別為 1520 萬噸、1.48 億噸、2400 萬噸、6858 萬噸。煉廠盈利與周期除美國瓦萊羅煉廠季度盈利相對穩(wěn)定外，上海石化、臺(tái)塑石化、印度信誠石化單噸原油凈利潤高峰基本落在我們上文提到的三輪石化景氣高峰區(qū)間內(nèi)（2004-2006 年、 2010-2011 年、20

49、16-2018 年）。臺(tái)塑石化、信誠石化單噸盈利能力相對較強(qiáng)一些，2012年以來每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤中值分別為 347 元/噸、438 元/噸，單季度最大值分別為 880 元/噸、657 元/噸；上海石化、瓦萊羅單噸凈利潤中值分別為 153 元/噸、138元/噸，單季度最大值分別為 599 元/噸、426 元/噸。（除特別說明外，本文上海石化單噸凈利潤均為單噸歸母凈利潤）圖27 上海石化每噸原油加工量貢獻(xiàn)的歸母凈利潤（元/噸）圖28 美國瓦萊羅每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸）900400-100-600-1100-16001Q02 1Q04 1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1

50、Q14 1Q16 1Q186004002000-200-400-600-8002Q082Q102Q122Q142Q162Q18 資料來源：Wind， 圖29 臺(tái)塑石化每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸）資料來源：Wind，Bloomberg， 圖30 印度信誠每噸原油加工量貢獻(xiàn)的凈利潤（元/噸）10008006004002000-200-400-6001Q121Q141Q161Q1890080070060050040030020010001Q091Q111Q131Q151Q171Q19 資料來源：Wind，Bloomberg， 資料來源：Wind，Bloomberg， 3.3.2煉廠盈利與油價(jià)

51、不同油價(jià)下的煉廠盈利表現(xiàn)。通過單季度歷史盈利回溯我們發(fā)現(xiàn)，除美國瓦萊羅煉廠盈利較為穩(wěn)定外，上海石化、臺(tái)塑石化、印度信誠石化在油價(jià)高于 80 美元/桶后盈利呈現(xiàn)下滑趨勢。根據(jù) 2012-2019 年季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，當(dāng)油價(jià)在 80 美元/桶以下時(shí)，上海石化、瓦萊羅、臺(tái)塑石化、印度信誠石化單噸原油加工貢獻(xiàn)的凈利潤中樞分別為 265 元/噸、144 元/噸、478 元/噸、510 元/噸；而當(dāng)油價(jià)在 80 美元/桶以上，甚至超過 100 美元/桶時(shí)，四家煉廠的單噸凈利潤中樞分別僅 3 元/噸、131 元/噸、238 元/噸、341 元/噸。受成品油調(diào)價(jià)機(jī)制影響，當(dāng)油價(jià)高于 80 美元/桶時(shí)，上海石化單噸

52、利潤中樞低于其他幾家煉廠。圖31 上海石化加工原油單噸凈利潤與油價(jià)圖32 美國瓦萊羅加工原油單噸凈利潤與油價(jià) 1000單噸凈利潤（元/噸）5000-500-1000-1500-2000020406080100120140布倫特油價(jià)（美元/桶）600單噸凈利潤（元/噸）4002000-200-400-600-800020406080100120140布倫特油價(jià)（美元/桶） 資料來源：Wind， 資料來源：Wind，Bloomberg， 圖33 臺(tái)塑石化加工原油單噸凈利潤與油價(jià)圖34 印度信誠加工原油單噸凈利潤與油價(jià)1000單噸凈利潤（元/噸）8006004002000-200-400-600020406080100120140布倫特油