非銀行金融行業(yè)深度報(bào)告：創(chuàng)業(yè)板存量企業(yè)質(zhì)地不一改革下券商多業(yè)務(wù)迎良機(jī)

1、信用業(yè)務(wù)：在融券方面，通過轉(zhuǎn)融通等方式，創(chuàng)業(yè)板戰(zhàn)略投資者在承諾的持有期限內(nèi)可出借獲得配售的股票，豐富券源供給，有助于增加做空業(yè)務(wù)，促進(jìn)多空平衡，高估值股敏感性將有提升。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革下，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)份額高、投行業(yè)務(wù)能力較強(qiáng)的券商將受益，近一年來創(chuàng)業(yè)板 IPO 承銷數(shù)量靠前且儲(chǔ)備項(xiàng)目較豐富的券商有中信建投、國(guó)信證券、廣發(fā)證券等。對(duì)于部分儲(chǔ)備較多中小企業(yè)項(xiàng)目的中小券商也可能有較大利好，如國(guó)金證券、長(zhǎng)江證券、東興證券等。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不達(dá)預(yù)期；政策效果不及預(yù)期；權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)加大；債市短期震蕩加劇。目錄前期市場(chǎng) 5 HYPERLINK l _TOC_250016 市場(chǎng)規(guī)模 5 HYPERLINK

2、l _TOC_250015 原政策分析 5 HYPERLINK l _TOC_250014 審核流程與主板、中小板并無本質(zhì)性差別 5 HYPERLINK l _TOC_250013 上市公司數(shù)量少，并不是“金字塔”結(jié)構(gòu) 6 HYPERLINK l _TOC_250012 融資效率低，相比其他板塊沒有特殊優(yōu)勢(shì) 7上市公司質(zhì)地 8 HYPERLINK l _TOC_250011 首批 28 家：估值與可持續(xù)性不匹配 8 HYPERLINK l _TOC_250010 具體企業(yè)情況 9 HYPERLINK l _TOC_250009 華誼兄弟（300027.SZ）：成長(zhǎng)性逐年下降，高溢價(jià)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)

3、 9 HYPERLINK l _TOC_250008 金亞科技（300028.SZ）：財(cái)務(wù)造假，溢價(jià)收購(gòu)與高負(fù)債成本拖累業(yè)績(jī) 10 HYPERLINK l _TOC_250007 億緯鋰能（300014.SZ）：持續(xù)成長(zhǎng)性強(qiáng)，行業(yè)地位不斷提高 10 HYPERLINK l _TOC_250006 愛爾眼科（300015.SZ）：連續(xù)十年實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)，凸顯核心競(jìng)爭(zhēng)力 11創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革：凸顯市場(chǎng)化原則，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互利互補(bǔ) 12 HYPERLINK l _TOC_250005 創(chuàng)業(yè)板規(guī)則主要變化 12 HYPERLINK l _TOC_250004 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制 vs.科創(chuàng)板 13 HYPERLI

4、NK l _TOC_250003 試點(diǎn)注冊(cè)制主要影響 14業(yè)務(wù)機(jī)會(huì) 15 HYPERLINK l _TOC_250002 行業(yè)業(yè)務(wù)機(jī)會(huì) 15 HYPERLINK l _TOC_250001 中小券商業(yè)務(wù)機(jī)會(huì) 16 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 16圖目錄圖 1：歷年創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù)及市值（億元） 5圖 2：各板塊上市公司總市值（億元） 5圖 3：各板塊上市公司數(shù)量 6圖 4：估值與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況 9圖 5：華誼兄弟上市以來營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)變化（萬元） 10圖 6：鋰離子電池業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬元）及增長(zhǎng)率 11圖 7：鋰原電池業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬元）及增長(zhǎng)率 11圖 8：200

5、9-2019 年四家企業(yè)凈利潤(rùn)同比增速對(duì)比（%） 12表目錄表 1：創(chuàng)業(yè)板上市財(cái)務(wù)指標(biāo)要求 6表 2：原再融資制度審核程序與簡(jiǎn)易程序安排 7表 3：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則與原創(chuàng)業(yè)板制度規(guī)則對(duì)比 17表 4：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則與科創(chuàng)板注冊(cè)制規(guī)則對(duì)比 19前期市場(chǎng)市場(chǎng)規(guī)模2009 年中國(guó)創(chuàng)業(yè)板正式上市，截至 2020 年 4 月底，創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù)807 家，較上一年末增加 16 家，市場(chǎng)總市值 6.9 萬億元，較上一年末增長(zhǎng) 12.3%，總市值占滬深兩市 10.6%。截至 2019 年底，791 家創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 1.57 萬億元，同比增加 11.08%，凈利潤(rùn) 514.34 億 元，同比增加 2

6、2.89%。圖 1：歷年創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù)及市值（億元）圖 2：各板塊上市公司總市值（億元）1000800600400200080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000201020112012201320142015201620172018201920200創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù)創(chuàng)業(yè)板總市值600,000500,000400,000300,000200,000100,0000主板中小板創(chuàng)業(yè)板資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部原政策分析定位交叉，未凸顯板塊特點(diǎn)。自 2009 年以來，創(chuàng)業(yè)板定位在“自主創(chuàng)新型企業(yè)和成長(zhǎng)型企

7、業(yè)”， 2013 年國(guó)務(wù)院發(fā)布的關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定將新三板定位于面向全國(guó)服務(wù)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)，科創(chuàng)板則以科技為核心，服務(wù)于科技創(chuàng)新企業(yè)。創(chuàng)業(yè)板與新三板板塊定位差異主要在發(fā)展階段，但因門檻限制，部分已顯現(xiàn)成長(zhǎng)性的企業(yè)并能進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板；與科創(chuàng)板則區(qū)別在創(chuàng)業(yè)板為創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，側(cè)重服務(wù)圍繞技術(shù)發(fā)展軟性競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，科創(chuàng)板則為“技術(shù)引領(lǐng)”，但在創(chuàng)業(yè)板歷史定位上并沒有明確體現(xiàn)出 來。審核流程與主板、中小板并無本質(zhì)性差別創(chuàng)業(yè)板審核與主板、中小板本質(zhì)相同，都是實(shí)質(zhì)性審核，審核效率 低，且保薦機(jī)構(gòu)需要專項(xiàng)核查公司自主創(chuàng)新能力和成長(zhǎng)性并出具成長(zhǎng)性專項(xiàng)意見書，程序甚至比其他板塊更久

8、。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019 年創(chuàng)業(yè)板受理到上會(huì)平均時(shí)長(zhǎng) 568 天，略高于主板與中小板，創(chuàng)業(yè)板通過率78.38%，主板和中小板通過率分別為 88.33%、90%。創(chuàng)新成長(zhǎng)型企業(yè)對(duì)資金需求迫切，平均 1-2 年的發(fā)行審核周期不利于企業(yè)成長(zhǎng)。上市公司數(shù)量少，并不是“金字塔”結(jié)構(gòu)截至今年 4 月，創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù) 807 家，同期主板 2088 家，中小板955 家，創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù)遠(yuǎn)低于主板家數(shù)。圖 3：各板塊上市公司數(shù)量2,5002,0001,5001,00050002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020主板中小板創(chuàng)業(yè)板資料來源：WIND

9、、首創(chuàng)證券研發(fā)部創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量之少，與上市門檻有關(guān)。2009 年以來，創(chuàng)業(yè)板沿用兩套上市標(biāo)準(zhǔn)，要求創(chuàng)業(yè)板上市公司具備成長(zhǎng)性且符合盈利標(biāo)準(zhǔn)，而成長(zhǎng)性高的初期創(chuàng)業(yè)公司盈利能力不一定能滿足上市要求，因此上市條件限制了部分有高成長(zhǎng)性的企業(yè)進(jìn)行融資，盡管財(cái)務(wù)指標(biāo)有經(jīng)調(diào)整，但仍保持盈利上市要求。表 1：創(chuàng)業(yè)板上市財(cái)務(wù)指標(biāo)要求2020.4（創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革）2018.06財(cái)務(wù)指標(biāo)一般企業(yè)要求：（一）最近兩年凈利潤(rùn)均為正，且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民幣 5000 萬元；（二）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 10 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣 1 億元；（三）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 50 億元，且最近一年?duì)I

10、業(yè)收入不低于人民幣 3 億元。（紅籌企業(yè)、特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)市值及財(cái)務(wù)要求不同）發(fā)行人申請(qǐng)首次公開發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（二）最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于一千萬元；或者最近一年盈利，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于五千萬元。凈利潤(rùn)以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計(jì)算依據(jù)；（三）最近一期末凈資產(chǎn)不少于二千萬元，且不存在未彌補(bǔ)虧損； (紅籌企業(yè)可不適用前款第（二）項(xiàng)規(guī)定和第（三）項(xiàng)“不存在未彌補(bǔ)虧損”的規(guī)定）20142009發(fā)行人申請(qǐng)首次公開發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)符合下列條件：發(fā)行人申請(qǐng)首次公開發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)符合下列條件：(二）最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于 1000 萬元，且持續(xù)增長(zhǎng)；或者最

11、近 1 年盈利，且凈利潤(rùn)不少于 500 萬元，最近 1 年?duì)I業(yè)收入不少于 5000 萬元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率均不低于 30。凈利潤(rùn)以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計(jì)算依據(jù)。(三）最近一期末凈資產(chǎn)不少于 2000 萬元，且不存在未彌補(bǔ)虧損。（二）最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于財(cái)務(wù)一千萬元；或者最近一年盈利，最近一年?duì)I業(yè)收入不少指標(biāo)于五千萬元。凈利潤(rùn)以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計(jì)算依據(jù)；（三）最近一期末凈資產(chǎn)不少于二千萬元，且不存在未彌補(bǔ)虧損； 資料來源：證監(jiān)會(huì)、首創(chuàng)證券研發(fā)部融資效率低，相比其他板塊沒有特殊優(yōu)勢(shì)創(chuàng)業(yè)板融資效率低，相比其他板塊沒有特殊優(yōu)勢(shì)，并購(gòu)、再融資監(jiān)管理念也并沒

12、有不同。因缺乏靈活的并購(gòu)融資制度，且再融資制度便利性低，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)融資效率并不高。并購(gòu)重組價(jià)格彈性低，發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)審核時(shí)長(zhǎng)在 2-5 個(gè)月不等。再融資審核流程需經(jīng)證監(jiān)會(huì)初審、發(fā)審委審核、證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，與主板審核環(huán)節(jié)一致，審批時(shí)長(zhǎng)基本在 3-8 個(gè)月不等。2014 年 5 月再融資制度曾實(shí)行小額快速融資非公開發(fā)行，規(guī)定融資額不超過 5000 萬元且不超過凈資產(chǎn) 10%，但因其融資規(guī)模小與審核時(shí)間長(zhǎng)等原因并未發(fā)揮作用。表 2：原再融資制度審核程序與簡(jiǎn)易程序安排再融資制度（2014.05） 審核程序 中國(guó)證監(jiān)會(huì)依照下列程序?qū)徍税l(fā)行證券的申請(qǐng)：（一）收到申請(qǐng)文件后，五個(gè)工作日內(nèi)決定是否受理；（二）中

13、國(guó)證監(jiān)會(huì)受理后，對(duì)申請(qǐng)文件進(jìn)行初審；（三）創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)審核申請(qǐng)文件；（四）中國(guó)證監(jiān)會(huì)作出核準(zhǔn)或者不予核準(zhǔn)的決定。簡(jiǎn)易程序上市公司申請(qǐng)非公開發(fā)行股票融資額不超過人民幣五千萬元且不超過最近一年末凈資產(chǎn)百分之十的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)適用簡(jiǎn)易程序，但是最近十二個(gè)月內(nèi)上市公司非公開發(fā)行股票的融資總額超過最近一年末凈資產(chǎn)百分之十的除外。前款規(guī)定的簡(jiǎn)易程序，中國(guó)證監(jiān)會(huì)自受理之日起十五個(gè)工作日內(nèi)作出核準(zhǔn)或者不予核準(zhǔn)決定。資料來源：證監(jiān)會(huì)、首創(chuàng)證券研發(fā)部上市公司質(zhì)地2.1 首批28家：估值與可持續(xù)性不匹配觀察首批 28 家企業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市以來凈資產(chǎn)收益率、每股現(xiàn)金流量、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)情況。2009-2

14、014 營(yíng)業(yè)收入年均增長(zhǎng) 30%， 2014-2019 年?duì)I業(yè)收入年均增長(zhǎng) 15%，然而在凈利潤(rùn)表現(xiàn)上不如人意。2009-2014 年凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng) 22%，而 2018、2019 年凈利潤(rùn)呈負(fù)數(shù)，28家公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-1.85 億元，其中 10 家公司凈利潤(rùn)為負(fù)，11 家同比負(fù)增長(zhǎng)。從 ROE 來看，僅 7 家公司（北陸藥業(yè)、億緯鋰能、愛爾眼科、華測(cè)檢測(cè)、硅寶科技、樂普醫(yī)療、大禹節(jié)水）2019 年 ROE 較 2010 年上升。 2009-2019 年 11 家每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，年均增長(zhǎng)率范圍在-34%61%。從 2009-2019 年 28 家企業(yè)市場(chǎng)估值情況來

15、看，10 年來 P/E（TTM）中值為 72.7，2009 年末 P/E 中值為 78.55，2009-2014 年凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng) 22%，營(yíng)收年均增長(zhǎng) 30%，2014 年末 P/E 中值為 48.45，2014-2017 年凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng) 8%，2018、2019 年凈利潤(rùn)分別為-15.59 億元、-1.85 億元，2014-2019 年?duì)I收年均增長(zhǎng) 15%。主板 2009 年末 P/E 中值 38.08（同期創(chuàng)業(yè)板：80.6），2009-2014 年凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng) 14.15%（同期創(chuàng)業(yè)板：16.96%），營(yíng)收年均增長(zhǎng) 15.93%（同期創(chuàng)業(yè)板：27.36%）， 2014 年末 P/E

16、中值為 31.38（同期創(chuàng)業(yè)板：60.89），2014-2017 年凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng) 6.53%（同期創(chuàng)業(yè)板：12.33%），2017-2019 年凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng) 7%（同期創(chuàng)業(yè)板：-30.9%），2014-2019 年?duì)I收增長(zhǎng)率 8.75%（同期創(chuàng)業(yè)板：22.89%）。首批 20 家公司估值較同期主板高，從業(yè)績(jī)表現(xiàn)來看，2009-2014 年 28 家創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)營(yíng)收與凈利潤(rùn)增速明顯好于主板表現(xiàn)，但在 2014-2019 年期間，企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吔踔恋陀谥靼?，企業(yè)成長(zhǎng)顯疲弱，表現(xiàn)出持續(xù)成長(zhǎng)能力較弱。圖 4：估值與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況100806040200首批28家主板創(chuàng)業(yè)板30%20%10%0%-

17、10%-20%-30%-40%P/E(TTM)：2009P/E(TTM)：2014凈利潤(rùn)C(jī)AGR：2009-2014凈利潤(rùn)C(jī)AGR：2014-2017凈利潤(rùn)C(jī)AGR：2017-2019資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部整體來看，首批創(chuàng)業(yè)板上市公司估值與可持續(xù)成長(zhǎng)性并不匹配，估值高、持續(xù)成長(zhǎng)能力較弱。在 28 家上市企業(yè)中，整體高估值下，公司質(zhì)地不一，業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化明顯，既存在增長(zhǎng)后勁不足或高估值低質(zhì)量企業(yè)，如華誼兄弟、金亞科技，也有持續(xù)成長(zhǎng)能力優(yōu)異的企業(yè)，如億緯鋰能、愛爾眼科。具體企業(yè)情況華誼兄弟（300027.SZ）：成長(zhǎng)性逐年下降，高溢價(jià)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)華誼兄弟成長(zhǎng)性逐年下降，10 年 P/E

18、均值 54.93。2019 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 21.86 億元，同比下降 43.81%，凈利潤(rùn)為-39.6 億元，同比下降 262.32%，各季度凈利潤(rùn)均為負(fù)。2009-2014 年，公司營(yíng)業(yè)收入年增長(zhǎng)率 31.65%，2014-2019 年，公司營(yíng)業(yè)收入年增長(zhǎng)率跌至-1.76%。創(chuàng)業(yè)板上市以來公司不斷并購(gòu)擴(kuò)張，并購(gòu)交易金額超過 55 億元，其中不乏東陽美拉、浙江常升等高溢價(jià)并購(gòu)案例，高商譽(yù)并購(gòu)模式放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，而并購(gòu)未能給公司帶來預(yù)期的盈利，2018 年、2019 年公司商譽(yù)減值損失分別為 9.73 億元、5.99 億元，2019 年公司 13 家主要子、孫公司營(yíng)業(yè)收入 24.3 億元

19、，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-2.79 億元，凈利潤(rùn)-3.01 億元。此外，在品牌打造上，華誼兄弟的“好萊塢模式”仍未見成效。華誼兄弟在經(jīng)歷了高速成長(zhǎng)后，近年來業(yè)績(jī)表現(xiàn)與創(chuàng)業(yè)板“創(chuàng)新成長(zhǎng)”定位相差甚遠(yuǎn)。圖 5：華誼兄弟上市以來營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)變化（萬元）500,000400,000300,000200,000100,0000-100,000-200,000-300,000-400,000-500,000營(yíng)業(yè)收入凈利潤(rùn)資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部金亞科技（300028.SZ）：財(cái)務(wù)造假，溢價(jià)收購(gòu)與高負(fù)債成本拖累業(yè)績(jī)金亞科技是首批上市公司中高估值代表，欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假已被查實(shí)，目前已被深交所啟動(dòng)強(qiáng)制退市機(jī)制

20、，停牌前股價(jià)較發(fā)行價(jià)已跌去 94.69%，也被越來越多的投資者索賠。2009-2019 年公司營(yíng)業(yè)收入年均增長(zhǎng)率-33.42%，2013 年公司凈虧損超 1 億，自 2014 年以來，公司營(yíng)收持續(xù)下降，2019 年?duì)I業(yè)收入 324.63 萬元，凈利潤(rùn)-3299.29 萬元，扣非凈利潤(rùn)-3998.98 萬元，觸及了股票終止上市情形，深交所決定其股票終止上市?；仡?2013 年金亞科技經(jīng)營(yíng)情況，成本的大幅增加來源于哈佛國(guó)際與負(fù)債費(fèi)用。公司 2.3 億元溢價(jià)收購(gòu)的哈佛國(guó)際經(jīng)營(yíng)持續(xù)惡化，公司為發(fā)展“物聯(lián)網(wǎng)”提高負(fù)債率，財(cái)務(wù)費(fèi)用顯著增加，加重資金鏈負(fù)擔(dān)。此外，金亞科技退市除了經(jīng)營(yíng)本身的問題，揭示出的更重

21、要的問題是上市企業(yè)信息披露真實(shí)性，財(cái)務(wù)造假成本低，中介機(jī)構(gòu)未盡核查義務(wù)，企業(yè)危機(jī)未能及時(shí)暴露。億緯鋰能（300014.SZ）：持續(xù)成長(zhǎng)性強(qiáng)，行業(yè)地位不斷提高億緯鋰能上市以來估值（P/E）56.2，處于 28 家中第 21 位，10 年來市值增長(zhǎng)近 13 倍，公司盈利能力突出，2009-2019 年?duì)I業(yè)收入與凈利潤(rùn)年增長(zhǎng)率均為首批上市公司中最高，分別為 41.03%和 43.91%。近年來公司鋰原電池業(yè)務(wù)、鋰離子電池業(yè)務(wù)均保持了較大程度的增長(zhǎng)，公司積極把握行業(yè)發(fā)展新機(jī)遇，2019 年受益于 ETC 市場(chǎng)推進(jìn)與圓柱電池的產(chǎn)能釋放，公司盈利能力大幅提升，營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)47.35%、16

22、6.69%，加權(quán)平均 ROE 提升 8.42pct 至 25.49%，行業(yè)地位不斷提高。相比于首批 28 家企業(yè) 10 年?duì)I收年均增長(zhǎng) 22%，億緯鋰能持續(xù)成長(zhǎng)性強(qiáng)，符合創(chuàng)業(yè)板定位。圖 6：鋰離子電池業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬元）及增長(zhǎng)率圖 7：鋰原電池業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬元）及增長(zhǎng)率500,000400,000300,000200,000100,0000600%500%400%300%200%100%0%2010201120122013201420152016201720182019-100%200,000150,000100,00050,000070%60%50%40%30%20%10%20102011

23、201220132014201520162017201820190%鋰離子電池業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率鋰原電池業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部愛爾眼科（300015.SZ）：連續(xù)十年實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)，凸顯核心競(jìng)爭(zhēng)力在首批上市的 28 家企業(yè)中，愛爾眼科是唯一一家連續(xù) 10 年實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)的企業(yè)。10 年市值漲幅近 18 倍，漲幅居首，上市以來 P/E 均值 72.21，處于 28 家中第 16 位，2009-2019 年?duì)I業(yè)收入與凈利潤(rùn)年增長(zhǎng)率分別為 32.34%、31.02%。順應(yīng)國(guó)家醫(yī)療衛(wèi)生發(fā)展趨勢(shì)，公司發(fā)揮連鎖經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大規(guī)模、提升行業(yè)地位，截止 2019

24、年底，公司境內(nèi)醫(yī)院105 家，門診部 65 家；并購(gòu)基金旗下醫(yī)院 275 家，門診部 37 家，并穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)際化布局，2009 至 2017 年市場(chǎng)占有率由 15.67%提升至 28.84%。公司在快速擴(kuò)張同時(shí)保持業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，近 5 年門診量、手術(shù)量年均增長(zhǎng) 22.2%、19.42%，五大業(yè)務(wù)均保持快速增長(zhǎng)，彰顯公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。圖 8：2009-2019 年四家企業(yè)凈利潤(rùn)同比增速對(duì)比（%）2001000-100-200-300億緯鋰能愛爾眼科華誼兄弟金亞科技（右軸）2000150010005000-500-1000資料來源：WIND、首創(chuàng)證券研發(fā)部在過渡時(shí)期，創(chuàng)業(yè)板相關(guān)制度也曾進(jìn)行市場(chǎng)化改革，

25、2018 年 10 月，證監(jiān)會(huì)正式推出“小額快速”并購(gòu)重組審核機(jī)制，縮減審核時(shí)間，并購(gòu)改革是近兩年政策，在此之前沒有什么變化。同年實(shí)行的中國(guó)存托憑證（CDR）上市交易，離岸回歸，因時(shí)機(jī)不對(duì)，并沒有達(dá)到預(yù)期效果。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革：凸顯市場(chǎng)化原則，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互利互補(bǔ)4 月 27 日，中央全面深化改革委員會(huì)第十三次會(huì)議審議通過了創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制總體實(shí)施方案。此次創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革是科創(chuàng)板注冊(cè)制向創(chuàng)業(yè)板的制度延續(xù)，彰顯市場(chǎng)化改革決心，涉及了發(fā)行、上市、退市、信息披露、交易、投資者適當(dāng)性等一系列基礎(chǔ)制度，增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板上市條件包容性，退市機(jī)制加嚴(yán)，放寬漲跌幅限制比例，增設(shè)投資者準(zhǔn)入條件。創(chuàng)業(yè)板規(guī)則主要變化

26、多套上市標(biāo)準(zhǔn)提供企業(yè)不同經(jīng)營(yíng)路徑選擇：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制包容性更強(qiáng)，設(shè)立了多套上市標(biāo)準(zhǔn)，在一般企業(yè)上市要求中，圍繞市值設(shè)立不同凈 利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入要求，市值指標(biāo)的引入體現(xiàn)了市場(chǎng)化原則，給上市企 業(yè)提供不同的經(jīng)營(yíng)路徑選項(xiàng)，也為投資者提供對(duì)上市公司新的觀察視 角。此外，條件中取消了“不存在未彌補(bǔ)虧損”要求，加設(shè)紅籌企業(yè) 與特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)，為未盈利企業(yè)設(shè)定過渡期。退市機(jī)制加嚴(yán)，退市指標(biāo)市場(chǎng)化。精簡(jiǎn)退市流程，退市機(jī)制更為嚴(yán)格，取消原規(guī)則中暫停上市和恢復(fù)上市情況，直接進(jìn)入終止上市，減少緩 和空間，實(shí)行 2 年“一振出局”退市機(jī)制，監(jiān)管威懾力更強(qiáng)。規(guī)定將 強(qiáng)制退市分為四類：交易類、財(cái)務(wù)類、規(guī)范類和重大違

27、法強(qiáng)制退市， 退市條例清晰明了，各項(xiàng)退市指標(biāo)得以完善，加入市值指標(biāo)“連續(xù)二 十個(gè)交易日每日股票收盤市值均低于五億元”，再次貫徹市場(chǎng)化原則，其他調(diào)整包括股東人數(shù)退市標(biāo)準(zhǔn)由 200 改為 400、財(cái)務(wù)類指標(biāo)中連續(xù)虧 損改為凈利潤(rùn)為負(fù)且營(yíng)業(yè)收入低于 1 億元等，更符合當(dāng)前市場(chǎng)現(xiàn)狀。個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻下降，投資者同步擴(kuò)容。投資者適當(dāng)性管理方面，存量投資者適當(dāng)性基本不變，對(duì)于新增個(gè)人投資者，增設(shè)個(gè)人投資者 準(zhǔn)入條件，要求新增個(gè)人投資者申請(qǐng)權(quán)限開通前 20 個(gè)交易日證券賬戶及資金賬戶內(nèi)的資產(chǎn)日均不低于人民幣 10 萬元，并參與證券交易 2 年以上。制度改革前，創(chuàng)業(yè)板對(duì)個(gè)人資產(chǎn)不做限制，要求 2 年以上交易

28、經(jīng)驗(yàn)，相比于科創(chuàng)板 50 萬資產(chǎn)要求，創(chuàng)業(yè)板門檻明顯較低，利于個(gè)人投資者參與創(chuàng)業(yè)板投資，投資者有望與上市企業(yè)同步擴(kuò)容。放寬漲跌幅限制比例，上市前五日無漲跌幅限制。日漲跌幅限制比例 由 10%提高至 20%，首次公開發(fā)行上市的股票，上市后的前五個(gè)交易 日不設(shè)價(jià)格漲跌幅限制，漲跌幅限制比例的提升與上市不設(shè)漲跌幅天 數(shù)的增加，提高市場(chǎng)活躍度，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化制度下的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。此外，漲跌幅限制比例的上調(diào)后，預(yù)計(jì)市場(chǎng)波動(dòng)性仍然可控，參考科 創(chuàng)板開市以來市場(chǎng)表現(xiàn)，首批上市的 25 家企業(yè)當(dāng)前日漲跌幅基本保持 在 10%以內(nèi)，波動(dòng)性并未因 20%漲跌幅限制而出現(xiàn)失控跡象，因此預(yù) 計(jì)創(chuàng)業(yè)板漲跌幅限制比例的上

29、調(diào)后市場(chǎng)波動(dòng)性仍然可控。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制vs.科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板錯(cuò)位發(fā)展，服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)。創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板板塊定位差異決定了兩者制度規(guī)定有所不同，科創(chuàng)板定位以科技為核心，在制度制定上也考慮到研發(fā)投入、技術(shù)優(yōu)勢(shì)等方面，而創(chuàng)業(yè)板則是創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，順應(yīng)創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意大趨勢(shì)，換言之，創(chuàng)業(yè)板側(cè)重圍繞技術(shù)發(fā)展軟性競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，內(nèi)容種類較“技術(shù)引領(lǐng)”的科創(chuàng)板更為豐富。大體上來看，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的制定借鑒了科創(chuàng)板，涉及發(fā)行審核程序、上市門檻的設(shè)立、退市機(jī)制、交易規(guī)則、投資者適當(dāng)性等多個(gè)方面，但在具體規(guī)則上仍有差異。制度基本一致，交易所審核+證監(jiān)會(huì)注冊(cè)。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制以信息披露為核心，注冊(cè)程序分為

30、交易所審核問詢、證監(jiān)會(huì)履行發(fā)行注冊(cè)程序兩個(gè)環(huán)節(jié)，與科創(chuàng)板流程基本一致，退市機(jī)制與科創(chuàng)板相差不大，均有 4類強(qiáng)制退市，退市機(jī)制基本一致，在市值指標(biāo)設(shè)定上略有不同。上市公司盈利要求較科創(chuàng)板更嚴(yán)格：上市門檻方面，借鑒科創(chuàng)板上市要求，創(chuàng)業(yè)板也設(shè)立了多套上市標(biāo)準(zhǔn)，其中一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)為“預(yù)計(jì)市值不低于 50 億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于 3 億元”，科創(chuàng)板對(duì)應(yīng)預(yù)計(jì)市值為 30 億元，創(chuàng)業(yè)板對(duì)規(guī)模要求較科創(chuàng)板更高，在紅籌企業(yè)與特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)上，創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)與科創(chuàng)板相比在盈利要求上更為嚴(yán)格，對(duì)紅籌企業(yè)和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)要求最近一年凈利潤(rùn)為正。創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行存量安排。科創(chuàng)板作為新板塊無存量銜接問題，創(chuàng)業(yè)板則

31、對(duì)存量上市公司和存量投資者進(jìn)行過渡安排，其中存量漲跌幅限制同步調(diào)整至 20%，存量投資者可繼續(xù)參與交易，但普通投資者首次參與注冊(cè)制發(fā)行上市股票的也需簽署風(fēng)險(xiǎn)揭示書，對(duì)在審企業(yè)審核工作也進(jìn)行了明確的銜接安排。投資者準(zhǔn)入門檻不同，漲跌幅限制一致。創(chuàng)業(yè)板個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻為 10 萬元+2 年投資經(jīng)歷，考慮到標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)低于科創(chuàng)板，其準(zhǔn)入門檻限制也低于科創(chuàng)板的 50 萬元。交易規(guī)則基本一致，漲跌幅限制比例均為20%，不設(shè)限天數(shù)均為上市前 5 個(gè)交易日。試點(diǎn)注冊(cè)制主要影響上市公司：市場(chǎng)加速優(yōu)勝劣汰，利好優(yōu)質(zhì)持續(xù)成長(zhǎng)型企業(yè)。對(duì)于已在 創(chuàng)業(yè)板上市的807 家存量公司，漲跌幅限制比例同步放寬，增量改革帶動(dòng)存量改

32、革，暢通退市機(jī)制使得市場(chǎng)加速優(yōu)勝劣汰，考驗(yàn)增量與存量 上市公司的經(jīng)營(yíng)能力，持續(xù)成長(zhǎng)型企業(yè)將在創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革下脫穎 而出。對(duì)于擬上市公司來說，上市條件包容性更強(qiáng)，能滿足更多企業(yè) 的融資需求。發(fā)行條件包容性更強(qiáng)，更多符合條件的成長(zhǎng)型企業(yè)得以 融資，多套上市標(biāo)準(zhǔn)使得擬上市公司可結(jié)合自身情況選擇適當(dāng)?shù)臉?biāo)準(zhǔn)，符合各類企業(yè)不同的經(jīng)營(yíng)模式的選擇，更好的滿足成長(zhǎng)型企業(yè)的融資 需求。投資者：對(duì)投資者的專業(yè)投資能力提出更高要求。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)更加多 元化，且漲跌幅限制比例提升，市場(chǎng)潛在波動(dòng)性更大，市場(chǎng)化原則， 對(duì)個(gè)人投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和投資能力提出更高要求，也體現(xiàn)出投 資風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)理念。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革利于機(jī)構(gòu)投資

33、者參與市場(chǎng)化定價(jià)，投資更專業(yè)化，機(jī)構(gòu)投資者占比或?qū)⑻嵘?，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn) 功能。市場(chǎng)：短期提升交易活躍度，長(zhǎng)期增加板塊配置價(jià)值。對(duì)市場(chǎng)的影響 可從短期和中長(zhǎng)期兩方面分析。短期來看，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制促進(jìn)市場(chǎng)交 易活動(dòng)，交易活躍度將有提升，發(fā)行門檻的靈活性使得供給預(yù)期上升，市場(chǎng)估值將更側(cè)重于企業(yè)基本面，注冊(cè)制下“殼”資源價(jià)值下降，殼 股估值將縮水，市場(chǎng)炒作難度增加。中長(zhǎng)期來看，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)定位更 加清晰，與新三板定位不同在發(fā)展階段上，形成“金字塔”市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，精選層轉(zhuǎn)板上市與直接上市創(chuàng)業(yè)板適用注冊(cè)制，制度的一致性提供承 接制度保障；與科創(chuàng)板則形成錯(cuò)位互補(bǔ)，功能互補(bǔ)，在大產(chǎn)業(yè)鏈上相 互促進(jìn)，利于實(shí)現(xiàn)優(yōu)

34、勢(shì)互利互補(bǔ)。此外，在板塊定位差異化下，投資 組合內(nèi)容將有變化，因差異化資產(chǎn)屬性使得板塊配置價(jià)值提升，創(chuàng)業(yè) 板配置需求隨之增加。業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)行業(yè)業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)投行業(yè)務(wù)：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革下，對(duì)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任要求更為嚴(yán)格，對(duì)券商的投研、定價(jià)、綜合服務(wù)能力提出更高要求，同時(shí)，承銷費(fèi)率或隨服務(wù)水平同步提升。創(chuàng)業(yè)板制度的優(yōu)化升級(jí)，也將吸引更多企業(yè)通過分拆上市、轉(zhuǎn)板等方式登陸創(chuàng)業(yè)板，進(jìn)一步增加券商業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：交易活躍，投資者數(shù)量與交易活躍度的提升將增加業(yè)務(wù)收入，且隨著創(chuàng)業(yè)板漲跌幅限制的放寬，投資者產(chǎn)生對(duì)可以降低波動(dòng)的金融產(chǎn)品的需求，券商可設(shè)計(jì)相關(guān)金融服務(wù)和產(chǎn)品，提供保護(hù)機(jī)制，比如鎖定收益、及時(shí)止損、自動(dòng)配置（

35、買入和賣出）等。資管業(yè)務(wù)：在板塊定位差異化下，差異化的資產(chǎn)屬性使得創(chuàng)業(yè)板配置價(jià)值提升，資產(chǎn)配置將更有針對(duì)性，資管產(chǎn)品將更為豐富，并給予對(duì)沖基金一定生存空間。信用業(yè)務(wù)：創(chuàng)業(yè)板改革優(yōu)化融資融券交易機(jī)制、轉(zhuǎn)融通機(jī)制，在融券方面，通過轉(zhuǎn)融通等方式，創(chuàng)業(yè)板戰(zhàn)略投資者在承諾的持有期限內(nèi)可出借獲得配售的股票，豐富券源供給，有助于增加做空業(yè)務(wù)，促進(jìn)多空平衡，高估值股敏感性將有提升。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)份額高、投行業(yè)務(wù)能力較強(qiáng)的券商將受益：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革下，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)份額高、投行業(yè)務(wù)能力較強(qiáng)的券商將受益，近一年來創(chuàng)業(yè)板 IPO 承銷數(shù)量靠前且儲(chǔ)備項(xiàng)目較豐富的券商有中信建投、國(guó)信證券、廣發(fā)證券等。對(duì)于部分儲(chǔ)備較多中小企業(yè)

36、項(xiàng)目的中小券商也可能有較大利好，如國(guó)金證券、長(zhǎng)江證券、東興證券等。中小券商業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)以本公司為例，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革將給公司帶來較多的投行業(yè)務(wù)和信用業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。投行業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)主要集中在轉(zhuǎn)板業(yè)務(wù)與由新三板向創(chuàng)業(yè)板突破兩個(gè)方面。精選層的直接轉(zhuǎn)板機(jī)制利好重點(diǎn)發(fā)力新三板的中小券商，前期積累的項(xiàng)目將形成精選層轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板或科創(chuàng)板競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；同時(shí)，考慮到成長(zhǎng)型企業(yè)上市需求提升，公司或有望通過挖掘具備成長(zhǎng)性的中小企業(yè)項(xiàng)目，打入創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。信用業(yè)務(wù)方面，出借人范圍擴(kuò)大后，出借率的提升將增加轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，激發(fā)融券業(yè)務(wù)活力，但可能受到市場(chǎng)化費(fèi)率等權(quán)限影響頭部券商受益更大。風(fēng)險(xiǎn)提示宏觀經(jīng)濟(jì)不達(dá)預(yù)期；政策效果不及預(yù)期；權(quán)益市場(chǎng)

37、波動(dòng)加大；債市短期震蕩加劇。表 3：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則與原創(chuàng)業(yè)板制度規(guī)則對(duì)比 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則 原創(chuàng)業(yè)板制度規(guī)則 變化 一般企業(yè)要求 發(fā)行人為境內(nèi)企業(yè)且不存在表決權(quán)差異安排的，市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一 項(xiàng)：（一）最近兩年凈利潤(rùn)均為正，且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于 5000 萬元；（二）預(yù)計(jì)市值不低于 10億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于 1億元；（三）預(yù)計(jì)市值不低于 50 億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于 3 億元。 發(fā)行人申請(qǐng)首次公開發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)符合下列條件： （二）最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于一千萬元；或者最近一年盈利，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于五千萬元。 （三）最近一

38、期末凈資產(chǎn)不少于二千萬元，且不存在未彌補(bǔ)虧損； （四）發(fā)行后股本總額不少于三千萬元。 設(shè)置多套上市標(biāo)準(zhǔn)，取消 “不存在未彌補(bǔ)虧損”要 求。 紅籌企業(yè)要求 市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一 項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于 100 億元，且最近一年凈利潤(rùn)為正；（二）預(yù)計(jì)市值不低于 50 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于 5 億元。 中國(guó)證監(jiān)會(huì)根據(jù)關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)的若干意見等規(guī)定認(rèn)定的試點(diǎn)企業(yè)，可不適用前款第（二）項(xiàng)規(guī)定和第（三）項(xiàng)“不存在未彌補(bǔ)虧損”的規(guī)定。 明確不同預(yù)計(jì)市值下凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入要求。 特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)要求 發(fā)行人具有表決權(quán)差異安排的，市值及財(cái)務(wù)指

39、標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于 100 億元，且最近一年凈利潤(rùn)為正；（二）預(yù)計(jì)市值不低于 50 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于 5 億元。 增加特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)要 求。 退市機(jī)制 交易類強(qiáng)制退市：（一）連續(xù)一百二十個(gè)交易日通過本所交易系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)的股票累計(jì)成交量低于二百萬股； （二）連續(xù)二十個(gè)交易日每日股票收盤價(jià)均低于每股面值；（三）連續(xù)二十個(gè)交易日每日股票收盤市值均低于五億元；（四）連續(xù)二十個(gè)交易日每日公司股東人數(shù)均少于四百人；（五）本所認(rèn)定的其他情形。 （十八）公司股票連續(xù) 120 個(gè)交易日通過本所交易系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)的累計(jì)成交量低于 100 萬股（因本所對(duì)新股交易采取

40、特別交易或者停牌制度所導(dǎo)致的除外）；（十九）公司股票連續(xù)二十個(gè)交易日每日收盤價(jià)均低于每股面值；連續(xù)二十個(gè)交易日每日公司股東人數(shù)均少于二百人。 完善退市指 標(biāo)，股東人數(shù)退市標(biāo)準(zhǔn)由200 改為 400、累計(jì)成交量由 100 萬股改為200 萬股、增加市值指標(biāo)。 財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市：風(fēng)險(xiǎn)警示情形：（一）最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)為負(fù)值且營(yíng)業(yè)收入低于一億元，或追溯重述后最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)為負(fù)值且營(yíng)業(yè)收入低于一億元；（二）最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的期末凈資產(chǎn)為負(fù)值，或追溯重述后最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度期末凈資產(chǎn)為負(fù)值；（三）最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被出具無法表示意見或者否定意見 的審計(jì)報(bào)告；（四）本所認(rèn)

41、定的其他情形。 暫停上市：（一）最近三年連續(xù)虧損（以最近三年的年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告披露的當(dāng)年經(jīng)審計(jì)凈利潤(rùn)為依據(jù)）；（二）因財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告存在重要的前期差錯(cuò)或者虛假記載，對(duì)以前年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告進(jìn)行追溯調(diào)整，導(dǎo)致最近三年連續(xù)虧損；（三）最近一個(gè)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告顯示當(dāng)年年末經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)為負(fù)；（四）因財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告存在重要的前期差錯(cuò)或者虛假記載，對(duì)以前年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告進(jìn)行追溯調(diào)整，導(dǎo)致最近一年年末經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)為負(fù)；（五）最近兩個(gè)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告均被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具否定或者無法表示意見的審計(jì)報(bào)告； 取消原規(guī)則中暫停上市和恢復(fù)上市情況，財(cái)務(wù)類指標(biāo)中連續(xù)虧損改為凈利潤(rùn)為負(fù)且營(yíng)業(yè)收入低于 1 億元。 財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市

42、：停牌和告知：上市公司股票交易被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示后，首個(gè)會(huì)計(jì)年度審計(jì)結(jié)果表明公司出現(xiàn)第 10.3.1 條第一款規(guī)定的任一情形的，應(yīng)當(dāng)自董事會(huì)審議通過年度報(bào)告后及時(shí)披露，同時(shí)披露公司股票可能被終止上市的風(fēng)險(xiǎn)提示公告。本所自年度報(bào)告披露之日起，對(duì)公司股票及其衍生品種實(shí)施停牌。公告日為非交易日的，于次一交易日起停牌。 （二）最近三年連續(xù)虧損且暫停上市后首個(gè)年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)或者扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為負(fù)值；（三）因原規(guī)則 13.1.1 條第（一）項(xiàng)至第（五）項(xiàng)情形股票被暫停上市 的，暫停上市后首個(gè)年度經(jīng)審計(jì)的期末凈資產(chǎn)為負(fù)值；最近兩個(gè)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告均被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具否定或者無法表示意見的審計(jì)

43、報(bào)告暫停上市。 個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻 投資者參與創(chuàng)業(yè)板交易應(yīng)當(dāng)符合本辦法相關(guān)規(guī)定。 個(gè)人投資者還應(yīng)當(dāng)符合下列條件： （一）申請(qǐng)權(quán)限開通前 20 個(gè)交易日證券賬戶及資金賬戶內(nèi)的資產(chǎn)日均不低于人民幣 10 萬元（不包括該投資者通過融資融券融入的資金和證券）； （二）參與證券交易 24 個(gè)月以上。 原規(guī)則有參與證券交易 24 個(gè)月以上要求。 增設(shè)個(gè)人投資者準(zhǔn)入條件。 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則 原創(chuàng)業(yè)板制度規(guī)則 變化 交易規(guī)則 本所對(duì)創(chuàng)業(yè)板股票競(jìng)價(jià)交易實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制，漲跌幅限制比例為 20%。超過漲跌幅限制的申報(bào)為無效申報(bào)。 創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行上市的股票，上市后的前五個(gè)交易日不設(shè)價(jià)格漲跌幅限制。本所可以通過

44、適當(dāng)方式作出相應(yīng)標(biāo)識(shí)。 本所對(duì)股票、基金交易實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制，漲跌幅限制比例為 10%，ST 和*ST 等被實(shí)施特別處理的股票價(jià)格漲跌幅限制比例為5%。經(jīng)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，本所可以調(diào)整證券的漲跌幅限制比例。 屬于下列情形之一的，股票上市首日不實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制： （一）首次公開發(fā)行股票上市的； （二）暫停上市后恢復(fù)上市的； （三）證監(jiān)會(huì)或本所認(rèn)定的其他情形。 漲跌幅限制比例由 10%提升至 20%，上市不設(shè)漲跌幅天數(shù)增加。 資料來源：深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2020 年修訂征求意見稿）、深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票交易特別規(guī)定（征求意見稿）、深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板投資者適當(dāng)性管理實(shí)施辦法（20

45、20 年修訂）、深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2018 年 11 月修訂）、深圳證券交易所交易規(guī)則（2016 年 9 月修訂）等表 4：創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則與科創(chuàng)板注冊(cè)制規(guī)則對(duì)比 創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制規(guī)則 科創(chuàng)板注冊(cè)制規(guī)則 差異 板塊定位 創(chuàng)業(yè)板深入貫徹創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，適應(yīng)發(fā)展更多依靠創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意的大趨 勢(shì)，主要服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合。 發(fā)行人申請(qǐng)首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市，應(yīng)當(dāng)符合科創(chuàng)板定位，面向世界科技前沿、面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場(chǎng)、面向國(guó)家重大需求。優(yōu)先支持符合國(guó)家戰(zhàn)略，擁有關(guān)鍵核心技術(shù)，科技創(chuàng)新能力突出，主要依靠核心技術(shù)開展生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，具有穩(wěn)

46、定的商業(yè)模式，市場(chǎng)認(rèn)可度高，社會(huì)形象良好，具有較強(qiáng)成長(zhǎng)性的企業(yè)。 科創(chuàng)板企業(yè)集中在高新科技領(lǐng)域，創(chuàng)業(yè)板則面向成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)融合，較科創(chuàng)板風(fēng)險(xiǎn)更低。 一般企業(yè)要求 發(fā)行人為境內(nèi)企業(yè)且不存在表決權(quán)差異安排的，市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）最近兩年凈利潤(rùn)均為正，且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于 5000 萬元；（二）預(yù)計(jì)市值不低于 10 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于 1 億元；（三）預(yù)計(jì)市值不低于 50 億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于 3 億元。 （一）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 10 億元，最近兩年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民幣 5000 萬元，或者預(yù)計(jì)

47、市值不低于人民幣 10 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣 1 億元；（二）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 15 億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣 2 億元，且最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年累計(jì)營(yíng)業(yè)收入的比例不低于 15%；（三）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 20 億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣3 億元，且最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于人民幣 1 億元；（四）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 30 億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣 3 億元；（五）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 40 億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門批準(zhǔn)，市場(chǎng)空間大，目前已取得階段性成果 創(chuàng)業(yè)板以市值為中心的上市標(biāo)準(zhǔn)有 2類，科創(chuàng)板則為 5類且考慮研發(fā)投入等指標(biāo)。 紅籌企業(yè)要求 市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于 100 億 元，且最近一年凈利潤(rùn)為正；（二）預(yù)計(jì)市值不低于 50 億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于 5 億元。 市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)之一：（一）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣 100 億元；（二）預(yù)計(jì)市值